行业投资评级 - 维持社会服务行业“优于大市”评级 [4][26] 核心观点 - 伴随国家不断出台扩大内需的利好政策，社服板块估值有望持续修复 [4][26] - 建议在当前经济环境和市场风格下配置中国中免、华住集团-S、携程集团-S等公司 [4][26] - 中线优选标的涵盖免税、酒店、旅游、教育、餐饮及人力资源等多个细分领域 [4][26] 板块复盘总结 - 报告期内（2025年11月10日至11月23日）消费者服务板块下跌2.03%，跑赢沪深300指数（下跌4.81%）2.78个百分点 [1][13] - 板块涨幅居前的股票包括百胜中国（上涨9.53%）、科德教育（上涨9.20%）、锦江酒店（上涨8.99%） [1][14][17] - 板块跌幅居前的股票包括呷哺呷哺（下跌20.20%）、中国东方教育（下跌13.28%）、全聚德（下跌11.93%） [1][14][17] 行业与公司动态总结 - **免税消费刺激**：三亚于11月19日启动第六期免税消费券发放，活动持续至12月31日，采用“三天一轮”滚动发放模式，消费券面额从“满6000减300”到“满50000减4000”不等 [18] - **教育行业动态**：2026届全国普通高校毕业生规模预计达1270万人，同比增加48万人，教育部已部署开展促就业行动 [2][19]；山东省印发《山东省普通高中和中等职业学校学生互转实施办法》，自2026年1月1日起施行 [20] - **旅游需求变化**：外交部提醒中国公民近期避免前往日本旅游，预计部分冬季出境游需求将回流国内市场 [2][19] - **企业业务进展**：京东零售战略升级，正式成立预制食品业务部并列为C1级核心部门 [2][21]；锅圈食品累计注册会员数突破6000万 [2][20] - **公司财报与回购**：网易有道第三季度在线营销服务收入同比增长51.1%至7.4亿元，首次成为单季度第一大收入来源 [22]；祥源文旅拟以不超过1.2亿元资金回购股份，用于股权激励或员工持股计划 [2][23] 港股通持股变动总结 - 报告期内，天立国际控股、古茗、小菜园获港股通增持，持股比例分别增加0.62、1.04、0.48个百分点 [3][25] - 海底捞、茶百道、蜜雪集团遭减持，持股比例分别减少0.97、0.09、0.08个百分点 [3][25] 重点公司盈利预测 - 亚朵：投资评级“优于大市”，预计2025年EPS为12.16元，对应PE为21.62倍 [5] - 携程集团-S：投资评级“优于大市”，预计2025年EPS为26.55元，对应PE为18.43倍 [5] - 华住集团-S：投资评级“优于大市”，预计2025年EPS为1.41元，对应PE为21.96倍 [5] - 中国中免：投资评级“优于大市”，预计2025年EPS为1.91元，对应PE为41.39倍 [5] - 华图山鼎：投资评级“优于大市”，预计2025年EPS为1.77元，对应PE为37.32倍 [5]

投资评级 - 报告对携程集团-S（09961HK）维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - Q3旺季收入增速环比平稳，主业利润增速环比改善，公司凭借优异执行力带来良好表现 [1][11] - 国内与出境自由行份额继续提升，海外Tripcom增势不减，国际平台收入增长预计40% [2][12] - 国际平台处于投资周期利润仍待释放，但利润率降幅环比逐季改善，国内效率优化继续凸显 [3][13] - 日本出境游短期波动预计总体影响可控，OTA平台不依赖单一目的地，存在替代效应 [3][13] - 看好公司国内主站优良护城河下利润率逐步优化，国际平台带动总收入维持15%以上增速，当前估值已回调至相对低位 [4][14] 财务业绩总结 - 2025年第三季度收入为1834亿元，同比增长155%，高于彭博预期的146% [1][11] - 2025年第三季度Non-GAAP归母净利润为19156亿元，同比增长2212%，主要受益于出售Makemytrip带来的一次性收益 [1][11] - 2025年第三季度主业相关的经调整EBITDA为635亿元，同比增长117%，对应利润率为346%，同比下降12个百分点 [1][11] - 分业务看，住宿预订收入805亿元（+183%），交通票务收入631亿元（+116%），旅游度假收入161亿元（+31%），商旅管理收入76亿元（+152%），其他收入165亿元（+339%） [2][12] 区域运营表现 - 估算2025年第三季度国内收入同比增长约10%，其中国内酒店间夜量增速维持15%，高于行业约8%的增速，国内酒店份额继续提升 [2][12] - 估算出境收入增长约15%，其中机酒预定量恢复超140%，快于行业恢复度 [2][12] - 国际平台收入增长预计40%，其中Tripcom平台机酒预定量增长超60%，入境游增长约100% [2][12] 盈利能力与成本分析 - 2025年第三季度公司毛利率同比下降07个百分点，销售费用率为225%，同比上升14个百分点，研发与管理费用同比增长107% [3][13] - 利润率降幅逐季改善，2025年第一至第三季度公司Non-GAAP OPM同比分别下降24/17/10个百分点 [3][13] 盈利预测与估值 - 调整2025年、维持2026-2027年预测，预计Non-GAAP净利润分别为318亿元/212亿元/245亿元（此前2025年为185亿元） [4][14] - 对应动态市盈率（PE）分别为11倍/16倍/14倍 [4][14] - 预计2025年至2027年营业收入分别为61864亿元（+161%）、71403亿元（+154%）、82241亿元（+152%） [5][10] - 预计2025年至2027年每股收益（元）分别为4567元、3042元、3527元 [5][10]

投资评级 - 报告对华住集团-S（01179HK）的投资评级为“优于大市” [1][5][6][15] 核心观点 - 报告认为华住集团行业龙头地位稳固，在行业逆势中稳步推进产品、流量与技术等内功打磨，展现出确定的份额提升与成长，若周期预期改善则有望展现较强业绩潜力，同时高分红政策提供额外看点 [5][15] 财务业绩表现 - 2025年第三季度公司酒店营业额约306亿元，同比增长175% [1][11] - 2025年第三季度公司营收696亿元，同比增长81%，高于此前指引2-6%的上限 [1][11] - 2025年第三季度归母净利润147亿元，同比增长154% [1][11] - 2025年第三季度经调整净利润152亿元，同比增长108% [1][11] - 分区域看，华住中国营收为572亿元，同比增长108%，高于此前指引4-8%的上限，经调整EBITDA同比增长169% [1][11] - DH（德意志酒店）收入125亿元，同比下降27%，经调整EBITDA同比增长219%，主要因去年同期有重组费用扰动 [1][11] 运营指标分析 - 2025年第三季度华住中国混合RevPAR为256元，同比基本持平（-01%），较第一季度（-39%）和第二季度（-38%）显著改善 [2][12] - RevPAR的改善得益于房价同比转正（ADR增长09%），但入住率略有下滑（OCC下降08个百分点） [2][12] - 公司会员体系表现强劲，截至第三季度末华住会会员数量突破3亿，同比增加173% [2][12] - 第三季度会员预定间夜量同比上涨197%，超过6600万，间夜占比达到74% [2][12] - 2025年第三季度公司国内同店RevPAR同比减少47%，但较第一季度（-83%）和第二季度（-79%）呈现环比修复态势 [2][12] - DH酒店业务第三季度混合RevPAR同比增长64%，其中ADR微降02%，OCC提升46个百分点 [2][12] 门店扩张与网络发展 - 2025年前三季度公司新开门店2038家，关闭483家，净增1555家 [3][13] - 管理层预计全年开业数量将略超年初设定的2300家目标 [3][13] - 截至季度末，华住中国在营酒店126万家，客房122万间，估算市场占有率约为11%，较去年同期提升1个百分点 [3][13] - 截至季度末，国内储备门店为2727家，为未来增长奠定基础 [3][13] - 业务模式上，轻资产加盟模式增长强劲，第三季度集团加盟收入和GOP（经营利润）同比分别增长274%和286% [3][13] - 同期，直营店收入和GOP同比分别下降55%和247%，部分原因预计为减值扰动，反映了公司战略性收缩直营店的阶段性影响 [3][13] 未来展望与盈利预测 - 公司预计2025年第四季度收入增长2-6%，其中国内增长3-7% [4][14] - 预计第四季度加盟收入同比增长17-21% [4][14] - 管理层预期第四季度国内RevPAR将同比持平或微增 [4][14] - 报告结合行业跟踪和公司优化努力，略微上调了盈利预测 [5][15] - 预计2025-2027年RevPAR增长率分别为-17%、+05%、+09% [5][15] - 预计2025-2027年营业收入同比增长54%、58%、62% [5][10][15] - 预计2025-2027年经调整净利润分别为444亿元、517亿元、578亿元 [5][10][15] - 对应的动态市盈率（PE）分别为22倍、19倍、17倍 [5][15] 行业比较与估值 - 根据报告中的可比公司估值表，华住集团2025年预测市盈率为22倍，与亚朵集团持平，高于首旅酒店（19倍），但低于锦江酒店（33倍） [16]

投资评级 - 报告对网易-S（09999.HK）的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][5][26] 核心观点 - 报告核心观点认为，网易递延收入高增长为后续季度收入增长蓄力，经典游戏展现了公司强劲的长线运营能力，并建议关注《无限大》等新游戏的进展 [1][2][26] 财务表现总结 - 25Q3公司实现营收284亿元，同比上升8% [1][9] - 25Q3 Non-GAAP归母净利润95亿元，同比增长27%，Non-GAAP归母净利率为33.5%，同比提升5个百分点 [1][9] - 25Q3公司综合毛利率为64.1%，同比上升1.2个百分点 [1][10] - 25Q3公司总经营费率为36%，同比上升0.2个百分点，环比上升4个百分点，其中销售费率15.7%，同比上升1个百分点，环比提升3个百分点，主要因游戏及相关增值服务市场推广支出增加，预计25Q4销售费率环比略下降 [1][10] - 盈利预测显示，预计公司2025-2027年调整后归母净利润分别为393亿元、425亿元、467亿元 [3][28] 游戏业务 - 2025Q3在线游戏业务收入为228亿元，同比增长13% [2][14] - 25Q3递延收入达195亿元，同比增长25% [2][14] - 经典游戏表现优异，《梦幻西游》电脑版最高同时在线玩家数达358万，创四次新高，其他热门游戏如《梦幻西游》手游、《第五人格》等通过创新玩法和联动活动保持吸引力 [2][17] - 全球化布局持续推进，《命运：群星》在海外和中国市场发行后登顶多地iOS下载榜，《逆水寒》手游和《燕云十六声》于11月全球发行 [2][17] - 新游戏《遗忘之海》预期2026年上线，《无限大》在2025东京电玩展反响热烈 [2][17] 有道业务 - 2025Q3有道净收入为16亿元，同比上升4% [3][18] - 学习服务收入为6.4亿元，同比下降16%，智能设备收入为2.5亿元，同比下降22% [3][18] - 广告服务收入为7.4亿元，同比增长51%，增长主要受益于游戏行业广告投放需求上升及与网易游戏协同加强 [3][18] 网易云音乐业务 - 25Q3云音乐净收入为20亿元，同比下降2%，主要受社交娱乐业务拖累 [3][23] - 毛利率为35.4%，同比提升2.6个百分点，但环比下降0.7个百分点，推测与公司下半年加大版权内容布局有关 [3][23] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为1119.76亿元、1220.44亿元、1317.97亿元，增速分别为6.3%、9.0%、8.0% [4][28] - 预计2025-2027年Non-GAAP每股收益分别为12.39元、13.41元、14.73元 [4][28] - 估值指标显示，2025年预测市盈率（PE）为15.0倍，市净率（PB）为3.69倍 [4][28]

行业投资评级 - 行业评级为“优于大市” [1][4] 核心观点 - AI对互联网巨头在广告业务、云计算场景和企业效率方面的带动作用依然明显，各公司保持积极的投资力度，但市场开始关注巨额资本开支（CAPEX）背后的投资回报率（ROI）表现 [32] - 国内大厂的资本开支压力远小于海外，且AI对其相关业务的带动同样明显，利润端预计腾讯、腾讯音乐、快手等公司经营效率提升明显 [32] - 建议继续聚焦AI主线，推荐腾讯控股、阿里巴巴、快手、百度集团、美图公司，以及与宏观经济关联度较低的腾讯音乐和网易云音乐 [3][32] 人工智能动态：产品应用 - 谷歌推出新一代图像生成与编辑模型NANO BANANA PRO，整合了Gemini 3 Pro的多模态理解能力及谷歌搜索知识库，最多支持14张输入图片并保持一致性，强化了文本渲染和跨语言翻译能力 [16] - 蚂蚁集团全模态通用AI助手“灵光”上线3天紧急扩容8轮，冲上App Store中国区免费榜第六位及免费工具榜第一位 [16] - 腾讯“元宝”上线“一句话生视频”能力，基于开源的HunyuanVideo 1.5模型，实现图文音视多模态覆盖 [20] - 1688推出跨境AI智能体“遨虾”，以“AI+供应链”为核心，整合选品、找厂、询盘、设计等环节 [20] - 阿里巴巴正式宣布“千问”项目进军AI to C市场，其App在公测上线两天后冲入苹果App Store免费应用总榜第三位 [21] - 夸克App全面接入千问对话助手，并计划发布全新的AI浏览器 [21] - 月之暗面Kimi K2 Thinking模型被AI搜索应用Perplexity接入，成为其接入的唯一国产模型，Perplexity拥有3000万月活跃用户，估值突破200亿美元 [22] - 阿里国际站面向全球市场推出AI Mode，利用AI Agent全自动执行跨境电商采购流程 [22] - ChatGPT在日本、新西兰、韩国等四地试点社交群聊功能，支持最多20人共同对话 [23] 人工智能动态：底层技术 - 谷歌发布Gemini 3 Pro，以1501 Elo得分位列LMArena大模型竞技场第一，在一系列基准测试中远超Gemini 2.5 Pro [2][24][25] - Gemini 3 Pro在“人类终极测试”中得分37.5%，在GPQA钻石级测试和MathArena Apex测试中分别斩获最高分和23.4%的成绩，在MMMU-Pro和Video-MMMU多模推理上分别获得81%和87.6% [25] - AI Agent交易市场MuleRun发布2.0版本，上线一个月用户数突破50万，其中美国用户占比达27.43% [26] - 谷歌推出天气预报模型WeatherNext 2，并推出云端隐私保护专用AI计算服务“私有AI计算”（Private AI Compute） [27] 人工智能动态：行业政策 - 广东省提出积极培育人工智能、Web3.0等技术驱动的创新型平台，目标到2027年人工智能核心产业规模超过4400亿元，算力规模超过60EFLOPS [2][28][29][30] - 工信部指出将积极开展“人工智能+制造”应用探索，推进工业机器人等智能制造装备规模化部署 [2][31] AI相关网站流量数据 - ChatGPT周平均访问量达1418.00百万，环比增长1.79% [10] - Gemini周平均访问量为303.60百万，环比增长7.20% [10] - Perplexity周平均访问量为45.48百万，环比增长2.02% [10] - 元宝周平均访问量环比增长11.69%，Kimi通义千问周平均访问量环比下降4.36% [10]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][7][48] 核心观点 - 公司新车型销量表现强劲，纯视觉方案落地将高阶智能驾驶车型渗透至20万元以内市场，加速实现智能驾驶平权 [5][48] - 明年“鲲鹏超级电动系统”车型放量，公司经营周期持续向上 [5][48] - 公司以小鹏智能驾驶新车型、Robotaxi、全新一代IRON人形机器人及汇天飞行汽车构建产品矩阵，打造物理AI未来出行全新范式 [4][22][48] 2025年第三季度财务业绩 - 2025Q3总营业收入为203.8亿元，同比增长101.8%，环比增长11.5% [2][11] - 2025Q3汽车销售收入为180.5亿元，同比增长105.3%，环比增长6.9% [2][11] - 2025Q3服务及其他收入为23.3亿元，同比增长78.1%，环比增长67.3% [2][11] - 2025Q3净利润为-3.8亿元，去年同期为-18.1亿元，2025Q2为-4.8亿元 [2][11] - 2025Q3毛利率为20.1%，同比提升4.9个百分点，环比提升2.8个百分点 [3][14] - 2025Q3净利率为-1.9%，同比提升16.0个百分点，环比提升0.7个百分点 [3][14] - 2025Q3研发费用率为11.9%，同比下降4.3个百分点，环比下降0.2个百分点 [3][14] - 2025Q3销售、行政及一般费用率为12.2%，同比下降3.9个百分点，环比上升0.4个百分点 [3][14] 2025年第三季度运营数据 - 2025Q3销量为11.6万辆，同比增长149.3%，环比增长12.4% [2][4][11][20] - 2025年10月交付量为4.2万辆，同比增长76%，环比增长1% [4][20] - 2025年第四季度汽车交付量指引为12.5万至13.2万辆，预计同比增长36.6%至44.3% [4][20] 技术进展与产品规划 - 2025年11月5日举办科技日，展示第二代VLA、自动驾驶出租车、全新一代IRON人形机器人 [4][22] - 公司定位升级为“物理AI世界的出行探索者，面向全球的具身智能公司” [4][22] - 第二代VLA为视觉-语言-动作融合系统，实现端到端融合，降低信息损耗，提升推理效率 [30][32] - 搭载第二代VLA的Ultra车型将具备车端最高有效算力2250TOPS，模型推理效率较行业平均水平提升12倍 [31] - 2025年12月底邀请先锋用户体验第二代VLA，2026年第一季度面向小鹏Ultra车型全量推送 [34] - 小鹏第二代VLA将面向全球商业伙伴开源，大众成为首发客户，小鹏图灵AI芯片已获得大众定点 [34] - 计划2026年推出三款Robotaxi车型并启动试运营，采用纯视觉方案，车端算力高达3000TOPS [36] - 2026年将同步推出全新智驾版本Robo，与Robotaxi同源，拥有相同硬件配置和智驾能力 [40] - 全新一代IRON人形机器人拥有82个自由度，搭载3颗自研图灵AI芯片，行业首发应用全固态电池 [41][44] - IRON将优先进入商业场景提供服务，目标2026年年底实现规模量产，宝钢成为生态合作伙伴 [45] 未来盈利预测 - 预计2025年/2026年/2027年营业收入分别为885亿元/1280亿元/1472亿元 [5][48] - 预计2025年/2026年/2027年归属于母公司净利润分别为-16亿元/27亿元/47亿元 [5][48]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型与因子的总结。报告主要介绍了一只具体的指数增强ETF产品及其业绩归因，并未详细阐述其底层具体的量化模型或量化因子的构建过程。因此，以下总结将基于报告中明确提及的相关内容。 量化模型与构建方式 1. **模型名称**： Brinson归因模型[65] **模型构建思路**： 该模型用于将投资组合的超额收益分解为不同的贡献来源，以分析基金经理的收益主要来自于行业配置能力还是个股选择能力[65] **模型具体构建过程**： 报告未提供Brinson模型在本研究中的具体计算步骤和公式，但指出了其应用结果：将博时中证500增强策略ETF相对基准的超额收益拆解为行业配置收益和行业内选股收益[65] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**： 成长因子[67] **因子构建思路**： 用于刻画上市公司成长性的风格因子[67] **因子具体构建过程**： 报告未提供该因子的具体计算方法和公式。 2. **因子名称**： 长期动量因子[67] **因子构建思路**： 用于刻画股票长期价格趋势的风格因子[67] **因子具体构建过程**： 报告未提供该因子的具体计算方法和公式。 3. **因子名称**： 盈利能力因子[67] **因子构建思路**： 用于刻画上市公司盈利能力的风格因子[67] **因子具体构建过程**： 报告未提供该因子的具体计算方法和公式。 4. **因子名称**： 非线性规模因子[67] **因子构建思路**： 用于刻画与公司市值非线性相关关系的风格因子[67] **因子具体构建过程**： 报告未提供该因子的具体计算方法和公式。 5. **因子名称**： 流动性因子[67] **因子构建思路**： 用于刻画股票交易活跃度（流动性）的风格因子[67] **因子具体构建过程**： 报告未提供该因子的具体计算方法和公式。 模型的回测效果 1. Brinson归因模型，分析结果显示该ETF的超额收益主要来源于行业内选股能力，在大部分行业都有正向选股超额，其中在计算机、电子、电力设备及新能源等行业呈现出相对较强的选择能力[65] 因子的回测效果 1. 成长因子，基金在该因子上的平均暴露为正向[67] 2. 长期动量因子，基金在该因子上的平均暴露为正向[67] 3. 盈利能力因子，基金在该因子上的平均暴露为正向[67] 4. 非线性规模因子，基金在该因子上的平均暴露为负向[67] 5. 流动性因子，基金在该因子上的平均暴露为负向[67]

投资评级 - 报告对英伟达的投资评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 公司需求保持高景气度，下一代AI芯片平台Rubin将于2026年下半年启动量产 [1][2] - 得益于GB系列产品与网络连接出货积极，以及下游AI需求持续旺盛，报告上调了对公司的收入和净利润预期 [3] 财务表现 - FY26Q3（财年第三季度）收入为570.06亿美元，同比增长62%，环比增长22%，高于公司指引 [1][9] - GAAP毛利率为73.4%，GAAP净利润为319亿美元，同比增长65% [1][9] - 分业务看，数据中心营收512亿美元（同比+66%，环比+25%），是主要增长引擎；网络业务营收82亿美元（同比+162%），增长显著加速 [1][2][11] - 对于FY26Q4（财年第四季度），公司指引营收为650亿美元（±2%），GAAP毛利率指引为74.8% [1][24] 业务亮点 - 计算业务同比增长56%，主要得益于GB300产品产能提升，其营收占Blackwell总营收比例已超过三分之二 [2][12] - 网络业务同比大幅增长162%，得益于NVLink扩展技术落地以及Spectrum X和Quantum X产品的强劲增长 [2][11] - Physical AI已成为一项数十亿美元规模的业务 [11] - 公司与Anthropic达成新合作，其计算资源承诺初期将包括基于Grace Blackwell和Vera Rubin系统的高达1GW计算容量 [2][12] 产品与技术进展 - Rubin平台将于2026年下半年启动量产，该平台搭载7颗芯片，性能相较于Blackwell架构将有突破性提升 [1][2][12] - 据公司披露，Hopper时代每GW数据中心价值约200-250亿美元，Blackwell时代约300亿美元，Rubin时代可能更高 [12] 盈利预测 - 报告预计2026-2028财年公司收入为2130/3335/4279亿美元，上调幅度分别为4%/23%/40% [3] - 预计2026-2028财年公司净利润为1141/1876/2352亿美元，上调幅度分别为11%/28%/40% [3] - 预计2026-2028财年每股收益（EPS）分别为4.70/7.72/9.68美元 [4]

就业数据表现 - 9月新增非农就业人数11.9万人，远高于预期的5.0万人[2] - 私营部门贡献新增就业9.7万人，其中服务业新增8.7万人[3] - 教育与医疗行业新增就业5.9万人，休闲与酒店业新增4.7万人[11][12] - 建筑业新增就业1.9万人，较上月环比回升3.3万人[12] - 制造业、采矿业及运输仓储业分别减少0.6万、0.3万和2.5万人[3][12] - 7月和8月非农数据合计下修3.3万人[5] 失业率与劳动力市场结构 - 9月失业率上行至4.4%，创2021年以来新高[16] - 西班牙裔、亚裔和黑人或非裔失业率分别为5.5%、4.4%和7.5%，均高于其近一年平均水平[16] - 16-24岁青年群体失业率为10.4%，显著高于近一年均值9.68%[16] 薪资与通胀影响 - 服务部门时薪同比增长3.8%，商品部门增长4.0%[24] - 薪资数据缺乏趋势性抬升动力，对通胀的推升作用有限[24] 货币政策展望 - 9月非农数据对12月FOMC会议具有重要参考意义，但市场降息预期呈现"推拉并存"态势[4] - 美联储内部对12月降息分歧加剧，鸽派略占上风，但决议仍存在不确定性[26]

行业投资评级 - 行业评级：优于大市 [2][8][14] 核心观点 - 10月家电行业在国补高基数下内外销表现承压，但行业经营韧性充足，龙头企业表现亮眼 [2][14] - 内销方面，10月家电社零下降15%，白电、黑电等零售额下降超20%，小家电表现相对较好 [2][3] - 出口方面，10月家电出口额下降13%，空调出口承压，但洗衣机、吸尘器等品类表现稳健 [2][5] - 12月空调排产数据显示内销压力仍大，但外销排产降幅收窄，呈现环比改善趋势 [2][4] - 后续看好白电龙头在复杂环境下的稳健增长和高股息回报，小家电板块需求企稳盈利修复 [14][15][17] 分板块观点与建议 - **白电板块**：经营表现最为稳健，Q3营收利润实现个位数增长，推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [14][15][17] - **小家电板块**：Q3营收增速领先其他板块，受国补扰动较小，利润率有所改善，推荐石头科技、小熊电器、科沃斯、新宝股份 [14][15][17] - **黑电板块**：Q3营收受北美出口拖累承压，但利润持续修复，推荐Mini LED技术布局领先的海信视像 [14][18] - **厨电板块**：受地产拖累Q3营收利润持续承压，但以旧换新政策刺激换新需求，推荐老板电器 [15] - **照明及零部件板块**：受出口及下游需求影响Q3营收增速放缓，推荐大元泵业、佛山照明 [16] 10月零售市场表现 - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，累计增长4.3% [3][20] - 家电和音像器材类限额以上零售额同比下降14.6%，累计增长20.1% [3][20] - 大家电零售额普遍下滑：空调零售量同比下降23.8%，线上/线下零售额分别下降23.7%和48.9%；冰箱线上/线下零售额分别下降21.9%和42.7%；洗衣机线上/线下零售额分别下降19.0%和39.1% [3][20] - 小家电降幅较小：电饭煲线上/线下零售额分别下降17.1%和6.9%；空气炸锅线上下降10.1%，线下增长9.8%；扫地机器人线上/线下零售额分别下降34.8%和1.6%；洗地机线上/线下零售额分别下降19.4%和9.3% [3][20] 空调产销与排产情况 - 10月空调总销量1027.9万台，同比下降20.1%，其中内销494.8万台同比下降21.3%，出口533.1万台同比下降19.0% [4][45] - 12月空调排产量同比下降13.8%，其中内销排产482.2万台同比下降22.6%，出口排产907.4万台同比下降8.2% [4][45] - 内销在去年国补高基数下承压，外销受去年天气导致的高基数及库存等因素影响下滑 [4][45] 家电出口表现 - 10月家电出口额（人民币口径）同比下降13.3%，自4月美国加关税以来维持个位数降幅，10月降幅环比扩大主要因去年同期基数较高（+21.6%） [5][47] - 分品类看，洗衣机出口额同比增长1.2%，表现稳健；空调出口额同比下降29.3%，冰箱出口额下降6.3%，电视出口额下降4.3%，其他家电品类出口额下降16.5% [5][47] - 考虑到家电企业海外产能转移，预计实际海外销售情况好于出口数据 [5][47] 重点数据跟踪 - **市场表现**：本周家电板块相对收益+1.47% [5][60] - **原材料价格**：LME3个月铜价周环比下降1.4%至10700美元/吨，铝价周环比下降2.2%至2791美元/吨；冷轧板价格周环比上涨1.9%至3820元/吨 [5][62] - **海运价格**：美西线集运指数周环比上涨0.56%至850.96，美东线下降0.43%至963.33，欧洲线上涨2.09%至1432.96 [5][73] - **地产数据**：10月住宅竣工面积累计同比下降18.9%，住宅销售面积累计同比下降7.0% [5][76] 行业动态 - 扫地机器人行业1-10月累计销额达166亿元，同比增长17%，零售量528万台同比增长18.5% [82] - 活水滚筒扫地机器人市场规模达100万台，科沃斯以91.9%销量占比和91.5%销售额占比居行业第一 [82] - 9月白电出口走势分化，洗衣机以23.8%增长领涨，空调出口同比下滑 [82]