美妆行业表现 - 毛戈平百货门店同店增长10%+，购物广场店同店增速20%+[2] - 毛戈平百货商场店铺面积约30-40平方米，购物中心店铺面积约50-60平方米[2] - 毛戈平百货商场客单价600-900元，购物中心客单价300-600元[2] - MAC销售额持续上升，客户群体主要集中在35岁以下[2] - Dior/Nars/植村秀销售额均有所下滑[2] 黄金珠宝板块 - 周大福/周生生/周六福销售额下降10%-20%，潮宏基逆势上升40%[4] - 潮宏基坪效约为周大福/周生生/周六福的1.3-2.5倍[4] - 潮宏基通过黄金单克价格更低抢占市场[4] 运动服饰领域 - Adidas客单价800-1500元，同比增长5-10%，Nike客单价800-1500元，同比下滑15-20%[5] - 安踏和李宁客单价均约为500-700元，较去年同期有所上涨[5] - 哥伦比亚销售额同比增长10-15%，北面/狼爪同比下降5-10%[5] - 斐乐销售额同比增长约15%，客单价为600-900元[5]

行业投资评级 - 泡泡玛特、安踏体育、华润啤酒、华住酒店集团、海底捞、康师傅、名创优品、李宁、新东方在线、中国飞鹤、亚朵集团、优然牧业、特步国际、颐海国际、达势股份等公司均获得"优于大市"(Outperform)评级 [1] - 百威亚太获得"中性"(Neutral)评级 [1] 核心观点 - 餐饮行业的小菜园1H25实现收入27.1亿元，同比增长6.5%，毛利率达到70.5%，同比增加2.6个百分点 [2] - 家用电器和音像器材类零售额1H25同比增长30.7%，电动自行车、家用冷柜、洗衣机、燃气灶具等产品产量实现两位数增长 [2] - 锅圈宣布完成对"熊喵大师"的数千万级战略投资，并发布"锅圈小炒"项目和"肴肴领鲜"标准化中餐食材供应链项目 [2] 重点公司表现 - 餐饮行业表现最强的标的为奈雪的茶(+12.8%)，表现最弱的为古茗(-9.1%) [3] - 家电行业表现最强的标的为盾安环境(+8.9%) [3] - 潮玩行业名创优品(-2.0%)、泡泡玛特(-2.4%)、布鲁可(-4.6%) [5] 行业新闻 - 央视网《超级工厂》节目报道了蜜雪冰城广西果园和工厂相关情况 [2] - 影石Insta360无人机品牌影翎Antigravity发布首款产品Antigravity A1，将于2026年1月正式发售 [2] - 小菜园1H25门店数量达677家，较1H24增加54家，其中"小菜园"品牌门店672家 [2]

核心观点 - A股市场在居民存款转移和杠杆资金推动下表现强劲 两融余额一周增加457亿元 一个月累计流入1700亿元 融资买入占比达10.5% 创2016年以来新高[1][2] - 港股受外资观望情绪影响表现弱于A股 主要因等待中国经济基本面改善及美股科技股业绩强劲削弱相对吸引力[3] - 国内经济面临需求疲弱挑战 7月宏观数据放缓 "反内卷"政策产生收缩效应 需要更强力政策刺激和企业减产来激活需求[3][4] - 海外市场面临Jackson Hole年会前的谨慎情绪 美国PPI环比超预期飙升0.9% 9月降息概率从近100%降至93% 贸易关税范围扩大增添不确定性[4][11] A股市场资金动向 - 资金从银行理财和存款转向A股市场 居民和企业活期存款增加为后续增量资金入市奠定基础[2] - 杠杆资金持续涌入 两融余额本周前四个交易日大幅增加457亿元 一个月累计流入达1700亿元[2] - 融资买入占全部A股成交额达到10.5% 处于2016年以来高位[2] - 股票型ETF在市场上涨中出现净赎回 剔除规模型产品后本周净赎回增至106亿份[2] 港股市场表现 - 外资尚未回流导致港股阶段性表现弱于A股 卖空成交占比反弹至21%[3] - 南向资金受A股流动性带动 本周净流入升至381亿元[3] - 大型科技股连续三周获资金流入 阿里巴巴净买入21亿元 小米净买入14亿元 腾讯净流入缩至5亿元[3] - 港股对汇率敏感 美元指数自7月24日转入震荡后港股同步进入整理区间[3] 行业板块表现 - 港股医疗保健板块自2025年1月低点已翻倍[4] - A股通信板块累计涨幅逾40% 其中CPO自4月低位也已经翻倍[4] - 在这两个方向带动下 市场情绪明显升温[4] 宏观经济环境 - 中国7月宏观数据放缓 居民和企业信贷需求持续疲弱[3] - "反内卷"政策带有收缩效应 尽管有需求端政策配套 但整体成效尚未显现明显拐点[3] - 需要鼓励央企收购存量商品房等更强力度政策 以及企业主动减产去库存来激活终端需求[3] 海外市场影响 - 美国PPI环比飙升0.9% 大幅超预期[4] - 特朗普政府将钢铁和铝产品加征50%关税的范围扩大至数百种衍生品 新关税清单于8月18日生效[4] - Jackson Hole央行年会将于8月21-23日举行 鲍威尔大概率以审慎基调发言[4] - 美俄元首会晤降低短期制裁风险 但实质推动有限[4]

公司业绩表现 - 百亚股份25H1实现营收17.6亿元，同比增长15.1%，其中Q2单季度营收7.7亿元，同比增长0.2% [2] - 25H1电商业务营收5.92亿元，同比下滑9.4%，其中Q2电商营收下滑20%以上 [2] - 线下渠道25H1营收11.3亿元，同比增长39.8%，符合公司年初预期 [2] - 核心五省之外新区域拓展保持高速增长，25H1营收4.3亿元，同比增长124.2% [2] 渠道表现 - 川渝地区25H1营收4.3亿元，同比增长13.1% [2] - 云贵陕地区25H1营收2.78亿元，同比增长14.6% [2] - 抖音平台维持电商销售50%+占比，天猫受舆情冲击份额略有下降，拼多多份额有所增长 [4] - 电商策略从"又快又好"调整为"又好又稳"，兼顾盈利与销售增长 [3] 财务指标 - 25H1销售费用6.4亿元，同比增长18.8%，销售费用率36.4%，同比增长1.12pct [3] - 营销推广费用4.6亿元，同比增长26.1%，营销推广费用率26.3%，同比增长2.29pct [3] - 25H1归母净利润1.9亿元，同比增长4.6%，25Q2归母净利润0.6亿元，同比减少25.5% [3] - 公司预计电商业务Q3盈利节奏回调，Q4盈利将优于去年 [4] 业务发展 - 新品处于测试卖点和价格带阶段，未大规模量产和投放 [4] - 新品围绕卫生巾大健康赛道研发，毛利率预计不低于老品 [4] - 公司已成立专门部门负责即时零售业务，其盈利能力略低于线下经销渠道但高于线上渠道 [4] - 公司将继续推进线下渠道拓展，同时积极拥抱即时零售 [4] 股权激励 - 4月11日解除63.9万股限制性股票限售 [5] - 5月16日310名激励对象行权36.24万股股票期权 [5] - 6月25日回购注销3.8万股限制性股票 [5] - 公司股本最终调整为4.2964亿股 [5]

行业投资评级 - 报告覆盖的可选消费行业整体评级为"优于大市"，重点推荐耐克、美的集团、京东集团等20家公司[1] - 海外消费板块表现优异，新消费主题股价稳健回暖，生活用品、海外化妆品、奢侈品等子板块领涨[4][5] 板块表现回顾 - 周度表现：生活用品(+5.4%)>海外化妆品(+3.8%)>奢侈品(+3.6%)>海外运动服饰(+3.5%)>美国酒店(+2.7%)[11] - 月度表现：生活用品(+11.6%)>宠物(+5.8%)>国内运动服饰(+5.6%)>黄金珠宝(+2.8%)>海外化妆品(+1.9%)[11] - 年初至今表现：黄金珠宝(+165.2%)>国内化妆品(+54.1%)>宠物(+43.0%)>海外化妆品(+41.5%)>生活用品(+34.5%)[11] 重点公司分析 - 百亚股份周涨幅9.2%，但1H25业绩显示2Q25归母净利润同比下滑25%以上，低于市场预期[5] - 逸仙电商周涨5.5%，旗下科兰黎和达尔肤品牌在淘系和抖音平台增速翻倍[5] - 新秀丽业绩后股价大涨9.6%，1H25收入下降5.2%，毛利率同比降1个百分点[5] - 李宁和波司登分别上涨7.5%和7.4%，7月服饰板块处于淡季表现温和[5] 估值分析 - 海外运动服饰2025年预期PE为36.5倍，为过去5年平均的65%[9] - 国内运动服饰2025年预期PE为13.6倍，为过去5年平均的77%[9] - 黄金珠宝板块2025年预期PE为26.9倍，为过去5年平均的47%[9] - 奢侈品板块2025年预期PE为23.7倍，为过去5年平均的43%[9] - 仅生活用品板块的2025年EV/EBITDA高于历史五年平均水平[9] 解禁提示 - 卫龙美味8月13日解禁3.3%[8] - 蜜雪集团9月3日解禁37%[8] - 万辰集团9月22日解禁9.83%[8]

投资评级 - 维持优于大市评级 目标价27.45港元[4] - 基于2025年15倍PE估值 较前次目标价下调5%[4] 财务表现 - 2025年上半年营收1502.8亿元 同比增长27% 略超预期[5] - 归母净利润92.9亿元 同比下降14% 符合预期 核心净利润同比增长102%[5] - 毛利率16.4% 同比微降0.3个百分点[5] - 期末现金余额531.9亿元 同比增长24% 净现金389.1亿元[5] 业务发展 - 上半年汽车销量140.9万辆 同比增长47% 市占率突破10.4%[5] - 与行业龙头差距收窄至4%以内 目标实现反超[5] - 销售费用率与管理费用率分别下降1和0.7个百分点至5.6%和1.9%[5] 战略规划 - 吉利与极氪合并预计年底完成 将形成四大品牌矩阵[6] - 设立吉利银河与极氪科技两大事业群 保留中国星燃油车系列[6] - 2025-2027年新能源车渗透率目标54%/55%/63%[4] 产品管线 - 银河A7：8月上市 搭载雷神AI电混2.0 定位10万元级插混轿车[7] - 银河M9：Q3推出 瞄准20万元以上中大型SUV市场[7] - 极氪9X：基于浩瀚-S架构 Q3上市 首搭千里浩瀚H9智驾系统[7] 同业比较 - 2025年预测PE为10.5倍 低于特斯拉(159.3倍)和比亚迪(14.4倍)[9] - 2025-2027年EPS预测1.68/1.92/2.22元 分别上调2%/0%/7%[4]

投资评级 - 维持优于大市评级(OUTPERFORM)，目标价234.6元，较现价182.95元存在28%上行空间 [2] - 采用30倍PE估值法得出目标价，较此前预测下调6% [5] 核心财务表现 - 2025H1营收79.03亿元(+78.96% YoY)，Q2单季营收44.75亿元(+73.78% YoY) [3] - 境内市场收入39.54亿元(+86% YoY)，境外市场39.49亿元(+72% YoY)，全球出货量保持第一 [4] - 毛利率44.56%(同比-9.25pct)，销售费用率27.39%(同比+7.34pct)，净利率8.57%(同比-16.81pct) [4] - 2025-27年营收预测：171/210.8/255亿元，增速43%/23%/21% [2] - 2025-27年EPS预测：7.82/9.55/11.95元 [5] 业务发展 - 扫地机业务推出P20 Ultra、G30Space探索版等新品，8月发布P20 Ultra Plus强化产品矩阵 [4] - 洗地机业务收入快速扩张，2025年有望贡献正向利润 [5] - 持续扩大全球自营渠道覆盖，加强品牌营销投入 [4] 行业地位 - 扫地机器人市场份额全球领先，技术研发与渠道协同优势显著 [5] - 可比公司估值：科沃斯2025E PE 30.1倍，九阳22.9倍，苏泊尔17.6倍 [9] ESG表现 - HTI ESG评分4.1-4.1-4.0，义利评级BB+ [2] - 环境方面注重可持续供应链与能源高效利用，治理结构完善 [16]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][4][6] 核心观点 - 2025年上半年黄金珠宝行业整体承压，国内黄金产品消费呈现收缩态势，终端需求疲软对制造端产量形成压力 [4][11] - 头部品牌通过优化供应链体系、引入高利润率品类、加快新品研发、拓展年轻化客群以及探索品牌差异化路线等方式提升市场竞争力 [4][11] - 高端市场竞争加剧，周大福、六福等高端系列加码布局，对高净值客群形成直接竞争 [2][8] - 老铺黄金产品设计加速年轻化转型，目标客群由高净值中年群体延伸至20-35岁具备高消费力的年轻消费者 [2][7] - 海外拓展以东南亚市场为先，整体节奏保持审慎，聚焦盈利性与品牌调性匹配度 [3][9] 品牌战略与产品趋势 - 老铺黄金近期畅销款包括祥云葫芦、繁星系列戒指/耳钉及小吊坠，契合年轻客群对轻巧、趣味化、结构灵动设计的偏好 [2][7] - 玫瑰花窗、手工花丝等高工费品类产量收缩，主因1H25中低单价产品受欢迎程度更高，销售增速比高单价产品更快 [2][7] - 高单价大克重产品走弱的趋势在多品牌中显现 [2][7] - 潮宏基研发节奏业内领先，除一年两次主推品类外，还高频推出辅助产品，SKU投放量大、迭代快，但选版率低、补单率有限 [3][10] - 老铺黄金审核标准严格、修改周期长，产品生命周期较长，常规款维持稳定生产节奏 [3][10] 客户与市场竞争 - 老铺黄金高客会员比例或为个位数，高净值客户复购率有限 [2][8] - 老铺本身不开展回收服务，其产品在二手市场表现不及往年 [2][8] - 根据专家渠道样本，1H25老铺产品回收折扣价有所收窄，轻克重产品（10-20克区间）流通性相对较好、出货周期短、资金周转效率高 [2][8] - 高克重及特定品类因单价高、需求有限而流通度低 [2][8] 供应链与成本管理 - 制造端原材料以来料为主，今年改为分批供应 [3][10] - 老铺黄金采用锁价策略以降低采购成本，部分情况下制造端需先行垫料 [3][10] - 供应商需要提前备料（备蜡）并配合详细进度管控 [3][10] 海外拓展 - 国内高净值人群与高端商场资源有限，部分品牌优先进入东南亚及其他华人集中市场，以文化认同感驱动消费 [3][9] - 六福珠宝出海马来西亚，潮宏基布局马来西亚和泰国等地，出海销售表现良好 [3][9] - 黄金珠宝品牌在海外拓展空间集中在热爱中国文化的群体，如东南亚、日本 [3][9]

伯克希尔二季度持仓调整 - 伯克希尔2Q25持仓总市值小幅减少至2575亿美元，前十大重仓股占比回落至87.3% [1] - 新建仓美国医保巨头联合健康504万股（约15.7亿美元），该股年内股价已大跌超45% [1] - 加仓钢铁制造商Nucor、家居建材商Pool和能源公司雪佛龙，体现其在建筑、工业与能源板块寻找价值洼地的思路 [2] - 一季度已低调建仓住宅建筑商Lennar、钢铁制造商Nucor与房地产开发商D.R. Horton，这是近年来首次系统性布局地产和钢铁行业 [2] 主要减持操作 - 减持苹果2000万股（-6.7%）、美国银行2630万股（-4.2%）[2] - 大幅减持Charter Communications 92.3万股（-46.5%），清仓T-Mobile 388.3万股 [2] - 继续小幅减持Davita，降低对大型科技股和银行股的敞口 [2] 财务表现 - 二季度营收925.2亿美元，同比降1.2% [3] - 净利润123.7亿美元，同比降59.2%，主要受Kraft Heinz计提37.6亿美元非暂时性减值及投资净收益同比下降73.5%拖累 [3] - 运营利润111.6亿美元，同比降3.8%，自营核心业务仍具韧性 [3] - 现金及等价物达3440亿美元，略低于一季度的3477亿美元 [3] 投资策略分析 - 在周期低谷期布局优质标的和行业，同时降低对高估值科技与银行股的集中风险 [1] - 对联合健康的投资显示其判断公司核心业务模式具备长期韧性，并押注当前已接近基本面修复拐点 [1] - 新建仓户外广告运营商Lamar Advertising及安防公司Allegion，体现多元化布局思路 [2]

投资评级 - 报告未明确给出具体投资评级 [1][8] 核心观点 - 工业富联2025年上半年业绩表现强劲，营收和净利润均创同期历史新高，超出市场预期 [1][8] - AI算力需求成为核心增长驱动力，公司在AI服务器和高速网络设备领域实现技术突破和订单双增长 [2][9] - 云计算业务受益于北美云服务商资本开支扩张，AI服务器占比提升至45%，毛利率环比改善 [3][10] - 通信及移动网络设备业务结构性升级，800G高速交换机全球市占率达75%，出货量同比激增280% [4][11] - 公司产能布局完善，订单能见度覆盖至2025年底，合同负债同比激增474.32%，反映积极市场预判 [5][12] 财务表现 - 2025年上半年营业收入3,607.6亿元，同比增长35.58%，超出市场一致预期31.5% [1] - 归母净利润121.13亿元，同比增长38.61%，超出市场一致预期32.2% [1] - 第二季度单季营收首次突破2,000亿元，达2,003.45亿元，同比增长35.92% [1] - 第二季度净利润68.83亿元，同比增长51.13% [1] - 毛利率同比微降0.13个百分点至6.60%，但净利润率提升至3.36% [1][8] AI业务增长 - 第二季度整体服务器营收同比增长超50% [2][9] - 云服务商服务器营收同比增长150% [2][9] - AI服务器营收增长超60% [2][9] - AI服务器在云计算业务中占比从2024年38%提升至2025年上半年45% [3][10] - 英伟达GB200系列AI服务器已实现量产爬坡，出货量逐季攀升 [2][9] 技术优势与市场份额 - 公司是英伟达AI服务器芯片基板最大供应商，供货占比超50% [3][10] - 包揽英伟达GH200芯片模组独家订单 [3][10] - 在英伟达H100/H200芯片基板市场占据55%份额 [3][10] - 800G高速交换机全球市场份额达75% [4][11] - 800G高速交换机营收较2024年全年增长近三倍 [2][4][9][11] 产能与交付能力 - 墨西哥工厂作为GB300独家量产基地，年产能达24万台 [5][12] - 全球11座液冷专线（中国6座、墨西哥3座、美国2座）实现GB200机柜45天交付周期，短于行业平均70天 [5][12] - 存货规模增至1,229.49亿元，同比增长44.2% [5][12] - 合同负债金额达20.08亿元，同比激增474.32% [5][12] 业务结构优化 - 精密机构件出货量同比增长17%，营收达127亿元，同比增长22% [4][11] - AI手机散热模组在精密机构件中占比提升至35% [4][11] - 网络设备业务毛利率同比提升1.2个百分点至7.3% [4][11] - 云计算业务毛利率环比提升0.8个百分点至6.8% [3][10]