产业合作与发展 - 2025年5月28日，小马智行与广州公交集团签署合作协议，将在自动驾驶多领域合作[2][6] - 天铭科技与杭州中致高智能科技签署协议，合作开发机器人驱动关节等技术[2][86] 市场规模与趋势 - 2024年全球自动驾驶市场规模约2074亿美元，2025年或达2738亿美元；2024年中国市场规模3993亿元，2025年或接近4500亿元[22][23] - 预计到2040年，中国L3级或更高级别自动驾驶汽车销量可能占所有销量的90%[2] 智能驾驶等级 - 国内量产乘用车智能驾驶等级正从L2向L3+过渡，L2渗透率约为51%[2][25] 矿山领域情况 - 截至2024年9月，我国露天煤矿无人驾驶矿卡数量达1510辆，预计2025年底达约5750辆[2][36] - 方案商在露天煤矿无人驾驶矿卡市场份额接近80%，主机厂约占15%[2][41] 北交所企业表现 - 2025年5月26 - 30日，北交所146家科技成长企业多数上涨，涨跌幅中值+2.31%[2][53] - 信息技术产业市盈率TTM中值+18.41%至101.0X[2][60] 北交所无人车产业链 - 北交所共有11家无人车产业链企业，如同力股份、万通液压等[2][48]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 香港于5月30日在宪报刊登《稳定币条例》，推动香港成为国际Web3和数字金融中心，助力人民币国际化及离岸金融业务发展，关注产业相关布局公司，以及RWA和交易平台的扩散演绎 [4] - 暑期大档期临近，重视优质内容产品周期的开启，关注新品游戏测试和上线表现，关注暑期档影片定档、宣发和票房表现 [4] 各部分总结 板块表现 - 稳定币价值锚定各类法币，相对传统法定货币具有高效、去中心化、透明等优势，RWA可将实物及无形资产转化为数字形式，提高资产透明度和可追溯性，增强资产流动性和市场参与度，建议关注布局相关产业的公司 [5] 各细分领域投资建议 - 游戏方面，优质产品上线表现对公司弹性贡献突出，重视头部游戏公司在AI+游戏范式探索上的示范效应，关注新游产品周期开启，建议关注腾讯控股、网易等公司 [6] - 电影方向，暑期档期临近，部分重点影片陆续定档且启动宣传，优质影片催化有望带动电影票房市场增长，建议关注重点影片出品方以及院线/票务公司 [6] - 卡牌潮玩方向，板块超高景气度，相关公司持续扩容，建议持续重视线下高景气度产业发展，关注相关产业链布局公司 [7] - 互联网方向，腾讯、阿里巴巴等公司财报展现业务发展稳健性，强调AI赋能下业务效能优化，建议关注头部公司内部组织架构调整战略价值，互联网头部公司在AI发展层面有望价值重估 [8] - AI应用方向，建议关注积极拥抱新技术且具备数据、用户和应用场景优势的公司，智能硬件与多模态大模型结合大势所趋，建议重视AI端侧产业升级机会 [9] - 国有出版等方向，部分出版公司在教育等新业态探索落地，强化分红持续性，建议重视国有传媒公司推动产业并购整合的意向和进度 [9] 市场回顾 - A股方面，2025年5月26日到5月30日，上证综指（-0.03%），深证成指（-0.91%），沪深300（-1.08%），创业板指（-1.4%），传媒(申万)（+1.74%）排名第6 [9][13] 行业要闻 - 4月中国游戏市场规模273.51亿元，同比增长21.93%，环比增长2.47%，主要增长动力来自长线产品；客户端游戏市场规模57.99亿元，环比增长3.75%，同比增长2.78%，增量由双端互通产品提供；移动游戏市场规模204.24亿元，同比增长28.41%，环比增长3.07%，由长线产品和次新品共同驱动；自主研发游戏海外市场实际销售收入15.54亿美元，同比增长9.62%，增量由长线产品带来 [20] - DeepSeek R1模型完成小版本升级，当前版本为DeepSeek - R1 - 0528，API同步更新，调用方式不变，该版本在多个基准测评中成绩优异，整体表现接近国际顶尖模型 [21][22] - 元隆雅图与普陀山旅游集团达成文创战略合作，助力文旅产业升级 [22] - 广东省出版集团与腾讯公司签署战略合作协议，在文化数字化、教育数字化领域开展合作 [22] - 泡泡玛特全球首家臻藏店开业，将潮玩收藏体验升级至品牌化运营新阶段 [23] - 淘宝闪购联合饿了么日订单数超4000万，非茶饮订单占比达75%，非餐品类订单增长远超预期，淘宝闪购订单准时率达97% [23] 公司动态 - 美团第一季度营收865.57亿元，同比增长18.1％，调整后净利润109.5亿元，同比增长46.2％，核心本地商业分部经营溢利增长39.1%，新业务分部经营亏损收窄 [10][24] - 美团2025年一季度一线城市高频骑手月均收入10100元，环比涨12%，全国范围内高频骑手月均收入在7230元至10100元之间 [25] - 快手-W可灵AI商业化变现加速，第一季度可灵AI收入超过1.5亿元，4月宣布视频生成大模型重大升级，推出可灵AI2.0，提出多模态视觉语言理念并推出多模态编辑功能 [26] 行业数据跟踪 AI投融资事件 - 本周（5.26 - 5.30）共有11项人工智能领域投融资事件，聚焦人工智能及前沿科技领域，高额融资集中在B轮企业，显示出对该领域的强烈投资兴趣 [27] 游戏 - 中国iOS手游畅销榜（5.26 - 5.30）上，《王者荣耀》保持第一梯队，《无尽冬日》连续进入榜单前五，《金铲铲之战》于5月29日上升6名排第二，《第五人格》于5月29日上升24名排第十 [30] - 截至2025年5月30日，微信平台小游戏市场前三名被射击、策略等品类占据，国内App Store畅销游戏排行榜中，塔防、消除、捕鱼类游戏均有上榜，美国Google Play畅销游戏排行榜中，消除类游戏占据显著位置 [32][33] 影视 - 本周票房（5.26 - 5.30）市场全国累计总票房1.25亿元，《碟中谍8：最终清算》周票房3877.31万元领先 [36] - 本周剧集市场（5.26 - 5.30）大盘总播放量14.06亿，《藏海传》以4.17亿播放量和29.72%的市场占有率位居榜首 [40] - 本周综艺市场（5.26 - 5.30），芒果TV《乘风2025》以11.75%的正片播放市占率登顶，芒果TV在前十中占4个席位，优酷和爱奇艺各有2个节目进入前十，腾讯视频部分节目表现突出 [43] 投资分析意见 - 持续把握AI+应用落地及B端、C端用户反馈，关注商业模式延展，AI技术革新有望驱动AIGC应用创新落地，打开行业空间，积极拥抱新技术的公司将受益 [45] - 传媒行业景气度持续提升，调整中建议沿新渠道+新内容方向布局，随着硬件终端推广，软件应用侧创新产品有望落地 [45]

报告行业投资评级 - 看好（维持）——大能源行业 2025 年第 22 周周报（20250602） [4] 报告的核心观点 - 国家发改委、能源局发布《关于有序推动绿电直连发展有关事项的通知》，绿电直连有助于绿电经济性和环境价值体现，政策出台或为新能源/生物质发电直供用户提供政策支撑，多方合力推动下未来项目进展与落地有望加快 [5] - 绿电运营推荐韶能股份、银星能源，建议关注山高新能源、金开新能；垃圾焚烧发电推荐永兴股份，瀚蓝环境，建议关注军信股份、旺能环境；电力设备方向推荐金风科技（H）、国能日新、东方电缆，建议关注朗新集团、特锐德、四方股份、东方电子等 [5] 根据相关目录分别进行总结 电力：绿电直连政策出台 关注绿电、垃圾焚烧发电 政策解读 - 文件规范项目建设，明确四类项目可参与绿电直供，包括新增负荷配套新能源项目、存量负荷中出口外向型企业等 [8] - 允许源荷非同一主体，但需签订多年期购电协议，有助于分工建设 [9] - 允许项目作为整体参与市场，未来绿电直连项目将成为虚拟电厂或重要调节资源 [9] - 规定绿电直供项目合理缴纳相关费用，目前未明确费用确定方式，预计后续有细则 [10][11] 有助于绿电经济性和环境价值体现 - 政策针对单一用户绿电供给模式，开放存量负荷，可降低企业用电成本，助力企业碳排放认定，有望带动海上风电发展 [13] - 明确绿电直供在现货连续运行区域可反送，提高直供模式经济性和可行性 [14] - 绿电直供项目合理缴纳相关费用且不得减免，对项目经济性无明显影响，直供项目经济性取决于自用电比例和直供线路成本 [15] 绿电直供政策取得实质性突破 关注绿电、垃圾焚烧发电 - 多方合力推动绿电直供产业发展，政策出台肯定商业模式，未来项目进展与落地有望加快 [18][19] - 绿电企业直供用户可保障盈利性和稳定性，推荐韶能股份、银星能源，建议关注山高新能源、金开新能 [19] - 垃圾焚烧发电企业新增项目开展电量直供更易，存量项目或仍以“浦东黎明”模式开展，若为 IDC 供电有望价值重估，推荐永兴股份，瀚蓝环境，建议关注军信股份、旺能环境 [19][20] - 绿电直供业务推动源网荷储一体化项目进展，电力交易、虚拟电厂、微电网等方向值得关注，海上风电发展有望提速，推荐金风科技（H）、国能日新、东方电缆，建议关注朗新集团、特锐德、四方股份、东方电子等 [20] 定期数据更新 - 展示秦皇岛 5500 大卡煤炭价格、环渤海港煤炭库存、三峡入库和出库流量、多晶硅致密料价格、组件价格、现货市场周度数据、新能源现货市场周度数据、中国液化天然气出厂价格指数、到岸价、全球主要市场 LNG 价格指数等 [32][29][30][36][39][41] 重点公司估值表 - 涵盖电力、环保、燃气、电力设备、风电设备等板块重点公司的估值信息，包括代码、简称、评级、收盘价、EPS、PE、PB 等 [45][47][48][50][52]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 2025年医药具备多方面积极发展因素，医改影响或逐步调整到位，行业有望边际好转，看好2025年医药否极泰来，适合战略性布局，坚持“创新+出海+老龄化”主线，关注低估资产 [43][44] 根据相关目录分别进行总结 创新药历经十余载发展积累，重磅BD不断证明产业核心价值 - 中国创新药发展历经十余载，创新价值、实力和国际认可度不断提高，近年来国内药企不断产生重磅BD，未来将基于优质管线资产继续发展 [8] - 创新药出海是重要战略，自2019年百济神州泽布替尼获批后，中国创新药企业全球化进程加快，截至2024年12月31日海外获批原研创新药累计达18款，2024年有14款在不同国家/地区获批 [8] - 2015 - 2024年中国药企License - out交易数量与金额持续上升，2024年总交易金额达519亿美元，首付款达41亿美元 [9] - License - out项目类型逐年丰富，由技术平台授权转向管线权益转让，新兴产品包括双抗/多抗、ADC等 [12] - 近10年中国首次进入临床的原研创新药数量为4384个，2024年有704款进入临床，数量居全球第一 [20] - 国内有众多优质管线有望BD出海，MNC收购国内资产有临床阶段前移趋势，交易目光更关注未满足的临床需求领域 [21] 行业观点：坚持创新+出海+老龄化主线，关注国内政策修复 - 本周（5.26 - 5.30）医药指数涨2.21%，年初至今涨6.61%，相对沪深300指数超额收益分别为3.30%和9.02% [24] - 本周上涨个股383家，下跌102家，涨幅居前为舒泰神、华森制药等，跌幅居前为海辰药业、海森药业等 [24] - 本周化学制剂、生物制品II等细分赛道有不同涨幅，年初以来各细分赛道涨跌幅情况也不同 [29] - 截至2025年5月30日，申万医药板块整体PE估值为34.0X，排申万一级分类第10，目前医药估值在历史相对较低位置，各细分板块估值有差异 [33] - 2024年医药指数下跌超14%，因医改进入深水区等因素，当前医药呈现多重底，医改影响或调整到位，板块估值、持仓低，业绩有望企稳回升 [43] - 2025年医药具备创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI带来机遇等积极发展因素 [43] - 建议关注创新药械及产业链、出海、国产替代、老龄化及院外消费、高壁垒行业、小而美标的、AI主线等方向 [44][46] - 本周建议关注组合为信立泰、华纳药厂等；六月建议关注组合为信立泰、科伦药业等 [5][47]

报告行业投资评级 - 无 [4] 报告的核心观点 - 本周市场创造出新词汇TACO trade，指特朗普提出让市场恐慌提议后会反悔以维护市场，随着规律显化市场不再惧怕其政策；特朗普信用快速坍塌，接下来一个多月是“解放日”关税延期最后时限，预计会有小利好但不改美国预算赤字难解、增发国债在即的核心矛盾，建议对风险资产保持谨慎并警惕TACO交易失效带来的潜在风险 [6] 根据相关目录分别进行总结 海外AI 市场行情回顾 - 2025年5月26日至30日港美科技股震荡，恒生科技收于5170.4，指数下跌1.5%，跑输恒生指数0.2pct；费城半导体指数收于4758.1，指数上涨1.2%，跑输纳斯达克100、标普500指数 [6][9] - 本周浓缩铀板块表现亮眼，受益上周三项行政令出台；个股涨幅TOP5公司为CENTRUS ENERGY（+12%）、快手 - W（+9%）、同程旅行（+8%）、OKLO（+8%）、快手（+7%）；跌幅TOP5公司为拼多多（-19%）、WOLFSPEED（-18%）、NANO NUCLEAR ENERGY（-16%）、比亚迪股份（-16%）、吉利汽车（-13%） [6][11] 本周重要事件回顾 - 本周英伟达发布FY1Q26财报，增速放缓，营收440.6亿美元，超出指引，同比增长69%，环比仅增长12%，毛利率下滑低于指引；净利润187.8亿美元（yoy + 26%，qoq - 15%），毛利率60.5%，环比下降12.5pct；FY2Q26营收指引450亿美元*（1±2%），GAAP口径下毛利率71.8%（±50个基点）；收入核心驱动力是数据中心业务（占比约89%），Blackwell平台贡献近70%数据中心计算收入；H20芯片受出口限制，确认46亿美元营收，计提45亿美元库存减值，公司正评估选择以提供符合新规产品 [6][18] 近期重要事件预告 - 2025年6月3日CROWDSTRIKE、6月5日博通、6月6日URANIUM ENERGY、6月10日甲骨文、6月12日奥多比、6月25日美光科技披露业绩报告 [23] Web3与加密市场 加密货币市场行情回顾 - 本周全球加密货币总市值总体下降，截至2025年5月30日，现货市场总市值3.32万亿美元，较上周五的3.46万亿美元下降；5月30日总交易额1424.6亿美元，占总市值比重4.29% [24] - 加密市场情绪处于贪婪区间，5月30日CMC加密货币恐惧贪婪指数为61 [28] - 本周加密市场相关标的震荡下跌，仅博雅互动上涨，跌幅TOP5公司为Digi Power X、Bitfarms、Greenidge、BitDeer Technologies Group、Sphere 3D [31] 本周重要事件回顾 - 本周加密核心资产现货ETF整体净流出1.45亿美元，其中IBIT净流入5.85亿美元，GBTC净流出1.34亿美元，FBTC净流出1.99亿美元 [34] - 本周加密核心资产价格突破11万美元后震荡下跌，周三美国贸易法庭裁定关税措施超授权范围，市场解读为贸易紧张局势缓和信号，价格冲高突破11万美元，同日美联储公布会议纪要显示未来经济不确定性等风险上升，周四联邦上诉法院允许特朗普关税议程推进，价格开始下跌 [40] 近期重要事件预告 - 2025年6月5日BitFuFu、6月23日HIVE Blockchain Technologies披露业绩报告 [43]

核心观点 - 2025年5月北证50指数涨幅5.83%，前五月涨幅36%远跑赢其他主要指数，北交所修订指数规则将提升北证50指数投资价值，全年整体乐观，建议关注五类标的 [4][7] 周观点 - 2025年5月北证50指数涨幅5.83%，前五月涨幅36%远跑赢其他主要指数，科创200、中证2000等涨幅超8% [4][7] - 2025年1 - 5月北证50指数走势有起伏，5月继续上涨，交通运输、国防军工、美容护理等行业涨幅居前 [11][13] - 2025年5月28家公司涨幅达或超20%，6家超40%，行业包括机械设备、交通运输等 [16] - 2025年5月北交所成交量和成交额回落，日均成交额回升，月换手率77%较4月回落 [18] - 截至2025年5月30日，北证A股指数整体市盈率49倍，达创业板估值145%、科创板估值92% [22] - 2025年6月16日北证50样本股调整，5家公司调入，北交所修订指数细则，周度日均成交额回落，指数缩量反弹 [24][27] - 后市或震荡盘整，注意高位股和关税贸易风险，建议机构投资者稳扎稳打，关注五类标的 [27][28] 市场表现 - 本周科创板和创业板整体PE回落，北证A股整体PE由48.45X回升到49.27X [31] - 北证A股本周日均成交额254亿元，较上周下跌29%，日均换手率降至6.54%，科创板和创业板日均换手率也下降 [31] - 北证50指数本周回升，PETTM74X，沪深300、科创50和创业板指本周下跌 [32] 新股上市 - 2024年1月1日到2025年5月30日北交所27家企业新发上市，2025年5月26 - 30日无新公司上市 [37] - 2023年1月1日至2025年5月30日，104家上市企业发行市盈率均值16.33X，首日涨跌幅均值102% [40] 新股IPO - 2025年5月26 - 30日，1家公司更新至注册，2家过会，10家已问询，6家已受理，2家终止，6月9日将审议三协电机IPO申请 [46]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 铜价短期维持震荡，关注美国 232 铜进口调查、关税反复、经济和通胀数据及降息预期，建议关注紫金矿业等 [5] - 铝库存去化，铝价震荡，氧化铝期货或隐含复产预期，建议关注宏创控股等 [5] - 锂价二次探底，成本支撑下下行空间有限，关注供给减产和需求改善，建议关注雅化集团等 [5] - 刚果金禁矿后半段，关注钴政策变化反弹机会，关注华友钴业等 [5] 根据相关目录分别进行总结 1. 行业综述 1.1 重要信息 - 美国至 5 月 24 日当周初请失业金人数 24 万人超预期，4 月核心 PCE 物价指数年率 2.5%符合预期，特朗普宣布将美国进口钢铁和铝关税从 25%上调至 50% [9] - 永兴材料股东久立特材减持完毕，不再是持股 5%以上股东；紫金矿业旗下卡莫阿 - 卡库拉铜矿因地震暂停部分井下采矿 [10] 1.2 市场表现 - 本周上证指数跌 0.03%，申万有色板块跌 2.40%，跑输上证指数 2.38pct，位居申万板块第 26 名 [11] - 细分板块中，钨、铜材和稀土板块涨跌幅居前，钴、黄金和锡板块居后 [11] - 个股涨跌幅前五为万邦德、罗平锌电、斯瑞新材、翔鹭钨业、电投能源；后五为中洲特材、华阳新材、永茂泰、东方钽业、西部黄金 [11] 1.3 估值变化 - 本周申万有色板块 PE_TTM 为 17.86 倍，变动 -0.50 倍，与万得全 A 比值 94%；PB_LF 为 2.05 倍，变动 -0.06 倍，与万得全 A 比值 133% [17] 2. 工业金属 2.1 铜 - 本周伦铜跌 0.05%、沪铜跌 0.24%、美铜跌 3.35%，伦铜和沪铜窄幅震荡，美铜上周大涨后回落 [5] - 海外铜库存转移，伦铜/纽铜库存分别为 15.0 万吨/18.1 万短吨，环比 -9.0%/+2.9%，国内沪铜库存 10.6 万吨，环比 +7.2% [5] - 刚果（金）卡莫阿 - 卡库拉铜矿受矿震影响暂停部分井下采矿，下游需求回升，铜杆开工率 75.9%，环升 5.3pct [5] 2.2 铝 - 氧化铝期货价格回落或隐含复产预期，本周价格涨 2.95%至 3320 元/吨，期货主力合约 2509 跌 6.53%至 2962 元/吨 [5] - 电解铝库存去化，铝价震荡，本周沪铝跌 0.40%至 2.01 万元/吨，毛利 3632 元/吨，环比降 8.80% [5] - 特朗普宣布上调美国进口钢铁和铝关税，或拉大欧美铝价差，国内现货库存 50.9 万吨，环比降 8.5%，沪铝库存 12.4 万吨，环比降 11.9% [5] 2.3 铅锌 - 本周伦铅价格跌 1.29%、沪铅跌 0.92%，伦铅库存跌 2.67%，沪铅跌 3.98% [42] - 本周伦锌价格跌 0.67%，沪锌价格跌 0.07%，伦锌库存跌 9.35%，沪锌跌 4.00%，冶炼加工费涨 2.86%至 3600 元/吨，矿企毛利跌 0.68%至 7560 元/吨，冶炼毛利为 140 元/吨盈利扩大 [42] 2.4 锡镍 - 本周伦锡价格跌 6.80%，沪锡价格跌 4.45%，伦锡库存涨 0.56%，沪锡库存跌 4.00% [57] - 本周伦镍价格跌 0.49%，沪镍价格跌 1.46%，伦镍库存跌 0.76%，沪镍库存跌 2.40%，镍铁价格持平，国内镍铁企业盈利 8042 元/吨盈利扩大，印尼镍铁企业盈利涨 1.86%至 26648 元/吨 [57] 3. 能源金属 3.1 锂 - 本周碳酸锂价格跌 3.73%至 6.07 万元/吨，锂辉石精矿跌 2.03%至 676 美元/吨，产量 1.66 万吨，环比增 3.0%，SMM 周度库存 13.16 万吨，环比降 0.2% [5] - 需求处于淡季，下游排产或走弱，维持刚需采购，锂价二次探底，成本支撑下下行空间有限 [5] 3.2 钴 - 本周国内钴价下跌，主因需求不佳，2 月 24 日刚果金禁矿 4 个月，6 月或有政策变化带来反弹机会 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周不同行业信用利差整体变化不大，AAA电气设备行业信用利差大幅走扩；主要银行三五年定期存款利率下调对三五年期信用债构成支撑，信用债性价比被动提升；建议关注2%以上的3 - 5Y信用债、收益率2%以上流动性较好的3 - 5Y产业债和高票息银行二永债机会 [3][42] 各部分总结 一级市场 - 净融资规模：本周信用债净融资额2433亿元，环比增加202亿元，发行量4616亿元环比减少286亿元，偿还量2182亿元环比减少489亿元；资产支持证券净融资额 - 188亿元，环比减少393亿元；城投债净融资267亿元环比增加239亿元，产业债788亿元环比增加69亿元，金融债1379亿元环比减少106亿元 [7] - 发行和兑付数量：城投债发行数量环比增加68支、兑付增加35支，产业债发行增加9支、兑付减少25支，金融债发行减少9支、兑付增加2支 [10] - 发行成本：AA主体产业债、AA+主体金融债发行利率下行幅度大，AA+和AAA主体产业债发行利率大幅上升，其余各券种各评级债券发行利率变动不超10BP；AA+主体金融债发行利率下行41BP，AA主体产业债下行31BP，AA+、AAA产业债分别上行24BP、12BP [16] 二级市场 - 成交情况：信用债成交量环比减少522亿元；城投债成交量2215亿元环比增加118亿元，产业债3386亿元环比减少15亿元，金融债4609亿元环比减少625亿元，资产支持证券246亿元环比增加64亿元；信用债换手率整体下行，城投债换手率1.42%环比上行0.07pct，产业债2%环比下行0.02pct，金融债3.22%环比下行0.47pct，资产支持证券0.72%环比上行0.17pct [17][18] - 收益率：不同期限和评级信用债收益率整体小幅波动，3Y以下不同程度上行，1Y以内不同评级上行3 - 5BP，1 - 3Y上行1 - 4BP，3Y以上波动不超2BP；分品种看，各品种AA+级5Y中，产业债非公开发行和可续期分别下行1BP，城投债上行1BP，金融债商业银行普通债和二级资本债分别上行2BP和1BP，资产支持证券上行1BP [22][23] - 信用利差：不同行业信用利差整体变化不大，AAA电气设备行业信用利差大幅走扩8BP，其余各行业各评级债券信用利差波动不超4BP [24] - 城投债：信用利差短端小幅走扩、长端小幅压缩，0.5 - 1Y走扩1BP，1 - 3Y走扩1BP，3 - 5Y压缩3BP，5 - 10Y压缩2BP，10Y以上压缩1BP；各地区整体小幅波动，AA级天津、贵州分别压缩5BP、6BP，AA+级贵州、青海分别压缩8BP、5BP，其余地区不同评级波动不超5BP；AA级城投债信用利差前五为吉林、贵州等省份，AA+为贵州、青海等省份，AAA为辽宁、云南等省份 [28][29][30] - 产业债：信用利差整体走扩，少部分期限和评级有不超1BP压缩幅度；10Y私募和可续期产业债走扩4 - 5BP，其他期限波动不超4BP；5Y表现相对坚挺，除5Y AAA走扩1BP外，其余评级有不超1BP小幅下行；建议关注收益率2%以上的3 - 5Y产业债机会 [32] - 银行资本债：信用利差整体走扩，5Y二永债表现相对坚挺；3Y AA+、AAA - 二级资本债分别走扩7BP、6BP，其余不同评级和期限波动不超5BP；AA主体5Y二永债利差小幅压缩，其余评级5Y走扩幅度小于同等级其他期限；建议关注流动性较好的3 - 5Y高票息二永债机会 [36] 本周债市舆情 山石网科通信技术股份有限公司主体和“山石转债”债项评级调低，无锡市梁溪经济发展投资集团有限公司“崇安寺A”隐含评级调低，梧州市苍海建设开发有限公司“18梧州南站项目NPB01”“18梧州南站项目NPB02”隐含评级调低 [3][41] 投资建议 继续关注2%以上的3 - 5Y信用债机会；关注收益率2%以上流动性较好的3 - 5Y产业债和高票息银行二永债机会 [3][42]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 公司是国内第四大航空公司，2021 年破产重整后控股权移交辽宁方大集团，新股东提升经营效率，公司业绩不断修复，有望发挥区别于其他航司的弹性，如高汇兑弹性、投资收益增长、受益海南自贸港红利等 [7] - 公司具有资源禀赋先发壁垒，2025 年夏航季时刻份额 7.9%，北上广深份额可观，机队规模占行业 8.4%，宽体机比例高，且所处海航航空集团产业链布局丰富，协同效应强 [7] - 公司产能利用和票价双高，经营改善驱动增利，2025 年 1 - 4 月旅客量、RPK 等指标增长，客座率提升，飞机日利用率高于行业平均，单位客收达“三大航”水平 [7] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 27.17/44.91/56.84 亿元，同比增速分别为 -/65.31%/26.56%，鉴于公司处于业绩修复初期，经营效率提升下，有望充分发挥先发资源优势及自贸港区位优势，利润弹性空间可期 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至 2025 年 5 月 30 日，公司收盘价 1.35 元，年内高低价为 2.44/1.00 元，总市值 583.411 亿元，流通市值 448.7687 亿元，总股本 432.1563 亿股，资产负债率 98.75%，每股净资产 0.06 元/股 [4] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|58,641|65,236|72,162|81,204|92,311| |同比增长率（%）|156.48%|11.25%|10.62%|12.53%|13.68%| |归母净利润（百万元）|311|-921|2,717|4,491|5,684| |同比增长率（%）|101.54%|-396.35%|394.92%|65.31%|26.56%| |每股收益（元/股）|0.01|-0.02|0.06|0.10|0.13| |ROE（%）|13.46%|-40.53%|54.45%|47.37%|37.48%| |市盈率（P/E）|187.68|-63.33|21.47|12.99|10.26| [6] 财务预测摘要 资产负债表 - 2024 - 2027E 年，流动资产总计分别为 29,683、27,244、28,684、30,812 百万元，非流动资产合计分别为 112,024、105,078、98,154、91,238 百万元，资产总计分别为 141,707、132,322、126,839、122,050 百万元 [8] - 负债合计分别为 140,166、128,099、118,280、107,354 百万元，股东权益合计分别为 1,541、4,223、8,558、14,696 百万元 [8] 利润表 - 2024 - 2027E 年，营业收入分别为 65,236、72,162、81,204、92,311 百万元，营业成本分别为 60,387、64,411、72,280、81,674 百万元 [8] - 归属母公司股东净利润分别为 -921、2,717、4,491、5,684 百万元 [8] 现金流量表 - 2024 - 2027E 年，经营性现金净流量分别为 14,133、20,436、22,409、24,525 百万元，投资性现金净流量分别为 -606、-3,270、-3,612、-4,110 百万元，筹资性现金净流量分别为 -13,973、-20,006、-17,712、-19,082 百万元，现金流量净额分别为 -460、-2,840、1,085、1,333 百万元 [8] 主要财务比率 - 2024 - 2027E 年，营收增长率分别为 11.25%、10.62%、12.53%、13.68%，归母净利润增长率分别为 -396.35%、394.92%、65.31%、26.56% [8] - 毛利率分别为 7.43%、10.74%、10.99%、11.52%，净利率分别为 -1.94%、3.72%、5.34%、6.65% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖中煤能源，给予“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 中煤能源作为中煤集团旗下主要动力煤上市企业，拥有晋陕蒙优质丰富煤炭资源，高比例长协煤保障稳定煤炭价格，优质资源禀赋实现低廉销售成本与稳定煤炭业务利润 [7][10][75] - 公司在煤炭主业基础上向产业链下游延伸实现多元化联营，形成煤化一体化增长格局，将更多煤炭价值留在体内，开拓第二增长曲线，熨平煤价波动，提升盈利能力与稳定性 [7][10][75] - 作为煤炭央企上市公司，货币资金充裕、负债率低位，积极响应央企市值管理改革，增加分红频次与比例，未来有望高分红，当前PE估值低于可比公司，有望随分红比例提升实现估值回归，享受市值增长 [7][10][75] 根据相关目录分别进行总结 1. 煤炭央企巨头，业绩稳健多元发展 - 中煤能源是中煤集团旗下核心煤炭上市平台，截至2024年底，中煤集团合计持有公司58.41%股份，公司为中煤集团旗下最大煤炭上市平台 [16] - 2018 - 2024年，公司煤炭业务营收及毛利占比基本在80%左右，积极践行“两个联营”发展模式，形成煤炭、煤化工、煤矿装备、金融四大业务 [19] - 2021 - 2022年，公司营收净利随煤价上行，2023 - 2024年，煤价下行但公司凭借产量提升与成本控制，归母净利润稳定在190亿元以上，资产负债率持续下降，现金流优异 [21] 2. 煤炭：储量丰富 高热值高长协盈利能力强 - 截至2024年底，公司煤炭保有资源量上市煤企第三，可采储量第二，94.8%可采储量集中于晋陕蒙，动力煤可采储量占比87.7% [29] - 公司22座并表在产煤矿核定产能1.65亿吨，权益产能1.44亿吨，还有2座在建矿合计核定产能640万吨，预计2025年底试运转，2018 - 2024年自产商品煤产销量从0.77亿吨提至1.38亿吨 [33][37][38] - 公司山西省核定产能占比69.8%，权益产能占比75.8%，煤炭基础热值较高，可通过洗选提高热值，推测整体外销动力煤热值接近5000大卡，年产约1100万吨炼焦煤 [43] - 2025年长协煤签约比例不低于75%，履约率不低于90%，长协煤价格波动小且当前高于市场煤，公司或受益实现稳定利润 [48] - 2024年公司自产动力煤均价、吨煤成本、吨煤毛利、毛利率分别为499元/吨、276元/吨、223元/吨、45%，处于行业第一梯队 [52] 3. 化工业务：产能持续释放盈利已成规模 - 截至2024年底，公司煤化工业务建成聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵控股在产产能120/175/365/40万吨，在建产能90/230万吨，还参股拥有聚烯烃/甲醇权益产能83/196万吨 [58][61] - 2022 - 2024年，主要煤化工产品价格下行，公司通过多种方式对冲，实现毛利稳定在30亿元以上，未来在建项目投产有望推动毛利提升 [65][67] 4. 盈利预测与估值 - 假设公司2025 - 2027年动力煤销量、售价、吨煤成本分别为12654/13053/13153万吨、454/460/460元/吨、261/259/259元/吨，炼焦煤销量、售价、吨煤成本分别为1100/1135/1144万吨、920/930/930元/吨、265/263/263元/吨 [72][74] - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为154.0、168.2、179.6亿元，当前股价对应PE为9.2、8.4、7.9倍，可比公司2025 - 2027年PE平均值为11.4、10.8、10.4倍 [74][75] - 2017 - 2022年公司分红率稳定在30%左右，2023年及2024年超30%，分别达37.7%、32.9%，公司现金充足，分红率有提升空间，当前PE估值低，有望估值回归 [75][76][80]