海外市场表现 - MSCI全球股指本周下跌2.54%，大部分国家股市下跌[4] - 美股高位回调，道指、标普500、纳指分别下跌2.92%、2.36%、2.17%[4] - 10年期、2年期美债收益率分别下行17bp、22bp至4.23%、3.69%[4] - 美元指数上涨1.04%至98.7，COMEX黄金、ICE布油分别上涨2.32%、2.84%[4] 美国经济数据 - 美国二季度GDP环比折年率从-0.5%反弹至3.0%，同比增速持平于2%[5][8] - 7月新增非农就业人数7.3万人，低于前值14.7万人，5月、6月数据分别下修12.0、13.8万人[5] - 失业率从4.1%小幅升至4.2%，显示劳动力市场风险上升[5][24] - 6月PCE通胀同比、环比均上行，个人消费支出同比从4.66%升至4.75%[23] 政策与贸易 - 特朗普最新对等关税2.0将于8月7日实施，预计美国平均有效关税将升至17%左右[32][34] - 铜关税已于8月1日实施，对半成品铜产品征收50%关税[32] - 美国与韩国、欧盟等达成初步贸易协议，但短期关税扰动仍在[32][35] 港股表现 - 恒生指数本周回落3.5%，恒生科技指数下跌4.9%[4] - 南向资金净流入590亿港元，规模较前值324亿港元明显扩大[51] - 行业方面仅医疗保健业上涨1.82%，原材料业、资讯科技业领跌[51]

市场表现 - 上周A股高位盘整，上证指数小幅下跌0.9%，万得微盘股指数逆势上涨1.5%[5] - 医药生物、通信、传媒等行业领涨，平均涨幅在1%-3%，煤炭、有色金属、房地产等行业表现落后[5] - 标普500单周下跌2.4%，美国非农就业新增7.3万人低于预期，失业率升至4.2%[6] 政策动态 - 7月政治局会议强调落实落细积极财政政策和适度宽松货币政策，聚焦扩内需、反内卷、AI科技创新[7] - 育儿补贴制度实施方案发布，每孩每年补贴3800元直至3周岁[19] - 国债等债券利息收入增值税政策调整，8月8日起新发行债券利息收入恢复征收增值税[19] 经济数据 - 7月制造业PMI环比回落0.4个百分点至49.3%，但主要原材料购进价格指数环比提升3.1个百分点至51.5%[7][11] - 新订单和新出口订单指数降至荣枯线下，分别为49.4%和47.1%[11] 配置建议 - 建议关注三条主线：科技成长（AI/半导体/军工）、反内卷催化板块（新能源/传统周期）、高股息资产[8]

行业投资评级 - 生物医药行业评级为"强于大市"（维持）[1] 核心观点 - 外周介入行业处于快速发展阶段，2021-2030年外周动脉介入手术量CAGR预计为15.6%，静脉介入手术量CAGR预计为29.3%[3] - 行业面临双重机遇：治疗渗透率提升（目前动脉手术渗透率仅0.2% vs 美国5.4%）和国产替代加速（目前外资主导市场）[3][12] - 2021年市场规模：动脉介入21.7亿元，静脉介入10.1亿元；预计2025年分别增长至40.5亿元和22.2亿元[22][23] 行业概览 - 患者基数庞大：2021年外周动脉疾病患者5100万，静脉曲张患者1.2亿[3][10] - 驱动因素：治疗意愿提升、医院能力增强、术式下沉、政策支持、器械迭代[3][15] - 市场空间：2030年动脉介入市场规模预计达68亿元，静脉介入49.9亿元[23][24] 动脉疾病 - 治疗趋势：腔内治疗成为首选，DCB药物球囊和减容装置逐步替代传统裸支架/球囊[42][51] - 产品格局：膝上DCB占比提升（预计2025年占介入手术44%），膝下治疗仍需更多临床验证[54][58] - 国产进展：心脉医疗、先瑞达等企业在DCB领域取得突破，先瑞达膝下DCB为全球独家[58][70] 静脉疾病 - 治疗潜力：静脉疾病治疗渗透率更低，介入治疗处于早期阶段[80] - 主要术式：腔静脉滤器（IVCF）、机械取栓（PMT）、导管溶栓（CDT）[86][87] - 国产替代：先健科技等在滤器市场占据份额，但机械取栓仍以进口为主[90][93] 投资建议 - 重点关注产品线完善的国产领军企业：心脉医疗、先瑞达医疗、归创通桥等[3][70] - 动脉领域关注DCB和减容装置布局，静脉领域关注一站式解决方案提供商[52][80]

自由现金流因子及选股效果 - 自由现金流因子通过自由现金流收益率和自由现金流利润率两种方式构建，其中自由现金流收益率在全市场样本空间分组效果更优[3] - 实证显示自由现金流因子高低组合收益单调性良好，近5年经营净现金流和盈利质量要求对分组效果有贡献但非必要条件[3][16] - 中证现金流指数复现结果显示2014年以来年化收益率差异仅0.1%，成分股数量偏差率10%，经营净现金流+盈利质量等条件对指数收益有正向贡献[20][22] 风格因子体系与指数基金产品 - 海外主流风格因子分为规模、价值、质量、动量、红利、低波六类，国内以中证/深证系列指数为主导[25][28] - 国内被动权益基金中规模指数产品占比超60%，沪深300、中证500等中证系指数占据主导地位[28][33] - 成长价值风格基金仅占0.3%，投资工具主要依赖科创板/创业板指数及红利策略产品[39][42] 自由现金流因子的复合运用 - 自由现金流因子在中证全指、中证800、中证2000样本空间选股效果更优，2000指数小盘风格增强效果显著[51][53] - 低波因子和红利低波因子对现金流策略年化超额收益分别为0.7%和1.0%，增强效果稳定[62][65] - 在27个申万一级行业中自由现金流选股均能创造超额收益，计算机、商贸零售等行业超额收益显著[66][72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内外共同演绎risk on行情，海外风险情绪向好，国内债市受risk on情绪压制呈熊陡 [2] - “反内卷”政策从供需两侧发力，与15年供给侧改革有区别，需关注后续实质进展 [3] - 7月政治局会议政策定力强，预计10Y国债1.70%以上有参与价值，关注权益商品市场及需求侧政策 [4][63] 根据相关目录分别进行总结 PART1：海内外共同演绎risk on行情 海外 - 风险情绪向好，美股延续回升，美元反弹，受美联储独立性问题扰动，7月通胀预期边际走升 [7] - 6月美国核心商品通胀同比从0.3%反弹至0.7%，未来两月是通胀观察窗口期，劳动力市场韧性延续，初请失业金人数回落，6月失业率下行0.1个百分点 [13] 国内 - 基本面：上半年GDP增速亮眼，内需成分占比上升，但7月生产、内外需整体回落 [15] - 债市：资金面平稳，在商品和权益市场强势表现下，债市情绪受压制，国债收益率曲线熊陡，银行间杠杆率回落 [17][21][23] - 机构行为：大行7月增配债券，延续买短国债；农商行买债规模符合季节性，积极押注久期；基金负债端承压，降久期、降仓位；理财负债端压力不大，延续高配同业存单；保险7月维持配债力度，预计8月净流入可能加大，延续对同业存单和地方债的配置偏好 [24][29][32][37][43] PART2：如何理解“反内卷”对债市的影响 “反内卷”背景和高层部署 - 截至25年6月，PPI同比增速连续33个月负增长，反映企业过度降价竞争问题。24年7月首提“内卷式竞争”，25年全国两会强调破除地方保护与市场分割，7月1日中央财经委员会第六次会议后更多行业响应 [49] 政策进展 - 供给侧以方向性部署和行业自律为主，多个行业发布自律机制或召开座谈会；需求侧延续消费政策，新增生育补贴和大型项目投资，如1380亿元中央资金将在三、四季度下达，雅鲁藏布江下游水电工程开工，国家育儿补贴制度实施方案发布 [52] 与15年对比 - 参照15年，16年1月10年国债利率见底，4月资金面收紧，调整期近半年，10年国债最大上行约30BP。当前区别在于本轮未制定定量目标，供给侧情况复杂，25年上半年经济目标完成较好，需求侧政策强度待加码，央行呵护资金面 [3][59] PART3：债市策略 政治局会议表现 - 7月政治局会议积极评价上半年经济，预计完成全年5%增速目标压力不大；货币政策和财政政策表述多为延续或强调落实，增量政策力度回落，措辞温和；未提及“政策性开发性金融工具”，“反内卷”主题着墨少且指引全面客观有定力 [61] 投资建议 - 7月以来，10年国债利率自底部最大上行10BP带动赔率改善，预计10Y国债1.70%以上有参与价值。关注权益和商品市场风险偏好改善延续性及需求侧政策落地情况，若风险偏好修复尾声且需求侧政策不超预期，利率或迎机会。当前有性价比的结构点位为7Y国债、5Y国开，20Y - 30Y国债，15Y和30Y地方 [63]

PMI数据表现 - 2025年7月制造业PMI为49.3%，较上月下降0.4个百分点，低于临界点[2] - 建筑业商务活动指数为50.6%，较上月下降2.2个百分点，服务业商务活动指数为50.0%，略降0.1个百分点[2] - 制造业生产指数为50.5%，较上月下降0.5个百分点，仍高于临界点[2] 价格指数变化 - 主要原材料购进价格指数为51.5%，较上月上升3.1个百分点，出厂价格指数为48.3%，上升2.1个百分点[2] - 非制造业投入品价格指数跃上扩张区间，但销售价格指数未同步上升[2][6] 需求与订单 - 制造业新订单指数为49.4%，较上月下降0.8个百分点，非制造业新订单指数为45.7%，下降0.9个百分点，均低于临界点[2] - 新出口订单指数为47.1%，显示外需疲软[3] 企业预期与库存 - 制造业生产经营活动预期指数为52.6%，较上月上升0.6个百分点，服务业业务活动预期指数为56.6%，上升0.6个百分点[2] - 制造业原材料库存指数较2-4月水平回升，采购量指数为48.3%，显示备料行为恢复[2][9] 就业与风险 - 制造业从业人员指数为48.0%，较上月微升0.1个百分点，建筑业从业人员指数为40.9%，上升1.0个百分点[2] - 风险提示：稳增长政策效果不及预期，海外经济衰退超预期，地缘冲突升级[10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月美联储降息尚没有较大确定性，若未来两月失业率稳定或仅略有上行，美联储有理由保持利率不变以等待关税传导结果；关税向消费者转嫁时间拉长或意味着消费疲软和转嫁困难 [9] - 若未来两月通胀无明显上行，四季度债市机会提升；若通胀明显上行，美债利率有进一步冲高可能；短期建议保持偏短久期，当前降息预期下修提供一定配置机会 [9] - 维持美元指数在95 - 105区间运行的观点，短期美元空头回补或带来上涨空间 [6][9] 报告内容总结 美联储7月议息会议决策 - 美联储决定保持政策利率在4.25 - 4.5%不变，票委鲍曼和沃勒投反对票，支持本月降息25BP [8] 鲍威尔表态要点 - **通胀方面**：以防止潜在一次性价格上涨转变为持续通胀为任务，希望保持温和限制性货币政策；关税向价格传导速度可能较慢，对通胀影响处于初期阶段，当前关税成本主要由上游企业承担，6月通胀已体现其对消费者价格的影响，预计后续影响会增多 [8][10] - **就业方面**：认为尽管存在一些下行风险，但就业市场相对稳固 [5] - **经济增长方面**：承认整体经济增速放缓，净出口巨大波动可能影响消费支出，部分信号较难解读；虽消费增速放缓，但消费者信用状况良好 [5] - **货币政策**：未对9月政策作出决定，将关注两份就业和通胀数据；多数官员认为通胀高于目标水平，就业处于目标水平，政策应有一定限制性；以实现就业和物价稳定为使命，不考虑利率变化对政府财政成本的影响；当前货币政策限制性温和，对中性利率水平看法有分歧 [10] 会议后市场表现 - 市场下调9月降息预期，短端利率明显上行，美元延续上涨，美股承压；截至北京时间4:30，2Y和10Y美债利率较会议前分别上行6.8BP和2.8BP，美元指数上涨0.6%至100点附近，标普500至收盘时下跌0.4% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月美联储降息尚没有较大确定性，若未来两月失业率稳定或仅略有上行，美联储有理由保持利率不变等待关税传导结果；关税转嫁时间拉长或意味着消费疲软和转嫁困难 [2] - 若未来两月通胀无明显上行，四季度债市机会提升；若通胀明显上行，美债利率有进一步冲高可能；短期建议保持偏短久期，目前降息预期下修提供了一定配置机会 [2] - 美欧贸易协议后美元指数整体拉涨，短期美元空头回补或带来上涨空间，维持美元指数在95 - 105区间运行的观点 [2] 根据相关目录分别进行总结 美联储7月议息会议决策 - 25年7月会议上，美联储决定保持政策利率在4.25 - 4.5%不变，票委中鲍曼和沃勒投反对票，支持本月降息25BP [2] 鲍威尔表态 - 表态偏鹰，对9月政策决议无前置预期，坚持数据依赖，称对9月未做政策预期，打击市场降息预期 [2] - 通胀方面，以防止潜在一次性价格上涨转变为持续通胀为任务，希望保持温和限制性货币政策；认为关税向价格传导速度可能比想象慢，对通胀影响处于初期，当前成本由上游企业承担，但6月通胀已体现对消费者价格的影响，企业有意转嫁成本，传导可能比预期慢 [2] - 就业方面，认为尽管存在下行风险，但就业市场相对稳固 [2] - 经济增长方面，承认整体经济增速放缓，认为净出口巨大波动可能影响消费支出，部分信号难解读；虽消费增速放缓，但消费者信用状况良好 [2] 市场反应 - 美联储发布会后，市场下调9月降息预期，短端利率明显上行，美元延续上涨，美股承压 [2] - 截至北京时间4:30，2Y和10Y美债利率较会议前分别上行6.8BP和2.8BP，美元指数上涨0.6%至100点附近；标普500至收盘时下跌0.4% [2] 后续展望 - 9月议息会议前，美联储能得到两份就业数据和两份通胀数据 [2] - 美债利率方面，若未来两月通胀无明显上行，四季度债市机会提升；若通胀明显上行，美债利率有进一步冲高可能；短期建议保持偏短久期，目前降息预期下修提供配置机会 [2] - 美元指数方面，美欧贸易协议后已回升至100点附近，短期美元空头回补或带来上涨空间，维持美元指数在95 - 105区间运行的观点 [2]

会议决议 - 2025年7月30日美联储议息会议维持联邦基金目标利率在4.25 - 4.50%区间，缩表节奏不变，每月缩表国债50亿美元、MBS350亿美元[2] 市场反应 - 市场感受偏鹰，10年美债收益率先跌后涨，美元指数上涨，美股盘中跳水、标普500指数由涨转跌，黄金现价跌破3300美元/盎司关口[2] 声明调整 - 声明有三处微调，提及净出口对经济数据影响、上半年经济活动增长及经济前景不确定性[2] 反对票情况 - 理事鲍曼和沃勒反对本次决议、支持降息25BP，或为竞选“鸽派表态”，二人6月后曾公开支持最早7月降息[2] 鲍威尔讲话要点 - 承认经济增长放缓，未否认9月降息可能，但拒绝提供指引，淡化6月经济预测指引，谈论关税对通胀影响，漠视美元汇率走弱问题[2] - 预告6月PCE和核心PCE同比预计分别为2.5%和2.7%，核心通胀中有3 - 4个基点来自关税影响[2] - 指出今年上半年GDP增速约1.2%、低于去年的2.5%，美国经济仍稳健[2] 政策思考 - 建议投资者对下半年降息节点灵活观望，重视三季度通胀上升、降息推迟风险[8] 数据情况 - 7月“小非农”ADP就业新增10.4万人、强于预期的7.6万人，美国二季度GDP环比折年率录得3.0%，高于市场预期的2.6%[8] 通胀影响 - 展望三季度，关税对通胀抬升效应或进一步呈现，美国进口商品价格涨幅高于国内，中国进口商品价格显著上升，加拿大等进口商品价格压力显现[8] 风险提示 - 美国关税政策不确定性高，关税对通胀影响、美国就业下行及美联储独立性情况或不及预期[8]

经济形势判断 - 肯定上半年经济发展成绩，称高质量发展取得新成效、主要经济指标表现良好，删除“外部冲击影响加大”[2] 宏观政策定调 - 政策加码紧迫性弱化，力度或将趋于收敛，再次提出支持经济大省发挥挑大梁作用[2] 内需与消费政策 - 强调释放内需潜力，删除“扩围提质实施‘两新’政策”，三批累计预拨超长期特别国债资金2310亿，剩余690亿10月下达，设备更新支持力度2000亿，第一批约1730亿已安排[2] 产业与创新政策 - 强调依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为，关注产能治理中的就业问题[2] 风险防范方面 - 房地产仅提高质量开展城市更新，地方政府债务严禁新增隐性债务，推进融资平台出清，资本市场增强吸引力和包容性[2] 民生保障 - 突出就业优先政策导向，落实惠民政策，保障能源电力供应，做好“十五五”规划编制[4] 政策与领导 - 保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性，促进国内国际双循环，完成全年经济社会发展目标[4]