报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年6月2 - 6日跨月后央行逆回购净回笼资金但月初公告10000亿元买断式逆回购体现对流动性的呵护 资金面宽松DR001在政策利率附近运行；6月2 - 8日政府债净缴款规模下降 同业存单到期收益率多数下降 银行间债券市场杠杆率有所提升；6月9 - 15日政府债预计净缴款 - 349亿元 同业存单到期规模约为12036亿元 [2] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 月初公告10000亿元买断式逆回购操作 央行呵护流动性 6月2 - 6日央行逆回购净回笼6717亿元 6月9 - 13日公开市场逆回购将到期9309亿元 6月是买断式逆回购工具创设以来首次在操作前发布招标公告 6月操作后当月净回笼量为2000亿元 不排除后续再操作或通过MLF净投放提供流动性 [6][7] - 资金面宽松 资金利率稳定 6月3 - 6日 DR001、R001平均值分别为1.41%和1.46% 较5月26 - 30日下降4.1个基点和4.9个基点；DR007、R007平均值分别为1.55%和1.57% 较5月26 - 30日下降8.8个基点和13.1个基点 [7] - 政府债净缴款规模下降 6月2 - 8日政府债净缴款规模约754亿元 较5月26日 - 6月1日减少4769亿元左右；6月9 - 15日预计为 - 349亿元 [8] 同业存单 - 同业存单到期收益率多数下行 截至6月6日 1M、3M同业存单到期收益率分别为1.6299%和1.6550% 分别较5月30日上升8个基点和下降1个基点；1Y同业存单到期收益率为1.6775% 较5月30日下降3个基点 [9] - 6月同业存单到期规模较大 下周迎到期高峰 6月2 - 8日同业存单净融资额约为 - 804亿元 6月9 - 15日到期偿还量预计为12036亿元 高于本周的6666亿元 下周续发压力或阶段性对同业存单利率下行形成一定阻力 [9] 机构行为 银行间债券市场杠杆率提升 6月3 - 6日 测算银行间债券市场杠杆率均值为107.68% 5月26 - 30日测算均值为107.47% 其中 6月6日、5月30日银行间债券市场杠杆率测算分别约为107.70%和107.29% [10]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 止跌回稳政策目标积极，市场预期改善，但4月以来边际下行压力加大 [3] - 行业量价快速下行阶段或已过去，核心区和好房子有结构性亮点；出口承压时产业政策宽松概率加大，需关注后续节奏 [3] - 去年4月和9月是优质地产股底部区间，当前股票较底部溢价不大，且地产对经济内循环重要性不容忽视 [3] - 重视具备区域和产品优势的开发商，以及拥有稳定现金流的龙头经纪、商业地产和央国企物管 [3] 根据相关目录分别进行总结 周度核心内容跟踪 - 本周长江房地产指数+1.07%，相对沪深300超额收益为+0.19%，行业排名22/32；年初至今长江房地产指数-4.94%，相对沪深300超额收益为-3.39%，行业排名29/32 [4] - 本周物业类主题型标的涨幅较大，开发类有涨有跌，收租类以上涨为主 [4] 政策 - 中央：财政部、住建部公示2025年城市更新行动评审结果，20个城市入围，未来几年中央财政计划补助超200亿元支持城市更新，2025年定额补助新增用于城市更新机制建设相关支出 [5] - 地方：江苏省住建厅发布2025年住房和城乡建设工作要点，涵盖6大项45条举措，重点包括推进“房票安置、以旧换新”政策，全省计划筹集保障性租赁住房5万套，发放租赁补贴14万户（人），实施城中村改造5.6万户，推动公积金异地业务互认办理一体化等 [5] 销售 - 样本城市新房及二手备案同比持续回落，高基数下二手实时成交同比转负 [6] - 37城新房成交面积四周滚动同比-6.2%，较上周-2.1pct，19城二手房成交面积四周滚动同比+2.5%，较上周-1.5pct；年初至今37城新房成交面积累计同比持平，19城二手房成交面积累计同比+22.4% [6] - 6月截至6日，37城新房成交面积当月同比-13.2%，19城二手成交当月同比-2.9%，12城新房及二手合计-10.6% [6] 当周热点 - 顺周期业绩承压、新赛道估值不低背景下，具备稳定现金流和潜在高股息的资产受青睐，传统高股息标的涨幅大，部分低估值周期类资产配置价值凸显 [7] - 广义不动产领域至少三个领域具备稳定现金流和潜在高股息：综合型不动产商如华润置地等，开发业务下半场资产减值和超额补货压力减小，自持业务现金流稳健增长保障分红，市值低估；商业地产公司如部分港资商企，扣除有息负债后净价值大于当前市值，股息率可观；轻资产公司如龙头经纪和央国企物管，大多具备超额现金，净利润和现金流稳定且有增长，市场未充分定价 [7]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [12] 报告的核心观点 - 开发下行周期中，商业地产公司因稳定现金流和较高股息率受投资者青睐，为研究哪些商企具备更强分红潜力与价值保障，从投资性房地产评估审慎性、企业价值低估程度、股息率保障三个维度分析，部分港资商企、华润置地和开发业务风险出清后的部分民营房企，具备显著稀缺性，低利率时代值得重视 [2][6][9] 根据相关目录分别进行总结 哪些商企的投房评估更为审慎 - 市净率不是商业类房企客观估值指标，因多数商企投房按公允值入账且评估标准差异大，导致企业净资产缺乏可比性，可通过【自持租金/已完工投房账面价值】刻画资产评估审慎性，判断净资产是否扎实 [6] - 公允值入账的重点商企 2024 年指标区间为 3.8%-11.2%，境内资产评估资本化率相对境外更高，低线城市相对高能级城市也更高，中国国贸按成本法入账，华润置地和新城控股指标值可达双位数，部分商企也有高个位数，华润置地尤为值得关注 [6] 哪些商企的价值可能被市场低估 - 参照商业类 REITs 约 9%的租金与资产评估值之比，对企业投房统一刻度对比，以观察投房对企业的债务保障和价值贡献 [7] - 用【推算投房价值/有息负债】判断债务保障度，指标越高意味着自持资产对负债更有保障，商业占比高的港资商企整体更有保障 [7] - 用【推算投房价值/市值】判断企业价值低估程度，指标越高意味着自持视角下越被低估，新城控股指标值明显较高，一些优质港资商企与华润置地指标值也较高，存在一定程度低估 [7] - 用【（推算投房价值 - 有息负债）/市值】判断企业价值低估程度，指标越高意味着企业价值越被低估，新城控股和一些开发占比低的港资商企指标值较高，仅就持有型业务而言，这类企业均有一定程度低估 [7] 哪些商企的股息率相对更有保障 - 分红率角度，港资商企普遍更高，依靠稳定自持业绩保障分红兑现 [8] - 股息率角度，港资商企相对更高，自持业务占比高的商企股息率区间达 5%-8% [8] - 稳定性角度，一看自持业绩与分红金额之比，指标越高意味着保障度越好，大于 100%则股息率有提升潜力，包括部分港资商企，以及个别民企开发业务风险释放之后；二看自持业务的成长性，华润置地相对占优；三看非自持业务的净贡献，开发能有一定利润体量且无超额补库压力，如华润置地，能提升分红潜力 [8]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [15] 报告的核心观点 - 目前光伏已是筹码与基本面双底，政策或新技术将加快供给出清，2025年末是重要观察时点 股价领先基本面，建议逐步布局，优选硅料、电池组件等 [3] 根据相关目录分别进行总结 为什么建议重视光伏？——筹码与基本面双底 - 筹码结构上，光伏板块机构持仓低位，2025Q1重仓市值占A股总持仓比例仅1.83%，环比降幅达0.59pct，处于历史低位，组件龙头前五大重仓基金公司的合计持仓占比于2025Q1大幅下降 [10] - 基本面上，目前主产业链全面处于亏现金附近，比历史上钢铁、煤炭等行业底部更严重，2025年板块大概率延续亏损，亏损时长可能超上轮2011 - 2013年的底部，头部企业缩量，二三线电池组件企业出售股权，是光伏基本面见底特征 [10] 什么情景下才能加快出清？——政策纾困或技术迭代 - 前几轮光伏周期底部脱困靠政策对需求侧的提振，本轮周期底部脱困最有效快速的方式依然是政策，且眼下更适合在供给侧施政以改善供需局面 [11][46] - 行业虽基本全面亏现金，但亏现金幅度不大，企业现金流净流出速度不快，多数头部企业1 - 2年不会出现严重现金流问题 电池技术迭代将带来产能品质分化，为技术领先企业创造超额盈利，加速落后产能退出，2025年底优质电池片产能或不足800GW，供需情况优于其他环节 [11][52] 什么时候能出清？——基本面重点观察2025年末 - 随着产业链价格触底，企业经营压力增大，行业人员优化预计持续，下半年政策方向值得关注，7月和12月是重点观察时间点 6 - 7月组件排产大概率为年内底部，政策方向预计更明朗；12月若行业供需、价格无改善，政策出台可能性增大 [12] - 从市场化出清角度，年关前后因交付货款、淡季人员放假、企业更新战略等，是重点观察时点 [12] 什么时候布局？优选哪些环节？——股价领先基本面，优选硅料、电池组件等 - 股价领先基本面，建议逐步布局 [13] - 若有强力政策，优选硅料环节，推荐通威股份、大全能源、协鑫科技等 [13] - 若无强力政策，优选电池组件等新技术环节 BC方向推荐隆基绿能、爱旭股份；TOPcon方向推荐晶科能源、晶澳科技、天合光能等 少银化方向的聚和材料、帝科股份值得关注 福斯特、福莱特玻璃、横店东磁等受益于行业贝塔修复 [13]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [10] 报告的核心观点 - 止跌回稳政策目标积极，市场预期改善，但4月以来边际下行压力加大 [4] - 行业量价快速下行阶段或已过去，核心区和好房子有结构性亮点；出口承压时产业政策宽松概率加大，需关注节奏 [4] - 去年4月和9月是优质地产股底部区间，当前股票较底部溢价不大，且地产对经济内循环重要性不容忽视 [4] - 重视有区域和产品优势的开发商，以及有稳定现金流的龙头经纪、商业地产和央国企物管 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场 - 本周长江房地产指数+1.07%，相对沪深300超额收益+0.19%，行业排名22/32；年初至今长江房地产指数-4.94%，相对沪深300超额收益-3.39%，行业排名29/32 [5] - 本周物业类主题型标的涨幅大，开发类有涨有跌，收租类以上涨为主 [5] 政策 - 中央：财政部、住建部公示2025年城市更新行动评审结果，20个城市入围，未来几年中央财政计划补助超200亿元，支持城市更新，2025年定额补助新增用于城市更新机制建设相关支出 [6][17] - 地方：江苏省住建厅发布2025年住房和城乡建设工作要点，涵盖6大项45条举措，重点推进“房票安置、以旧换新”政策，全省计划筹集保障性租赁住房5万套，发放租赁补贴14万户（人），实施城中村改造5.6万户，推动公积金异地业务互认办理一体化 [6][17] 销售 - 样本城市新房及二手备案同比持续回落，高基数下二手实时成交同比转负 [7] - 37城新房成交面积四周滚动同比-6.2%，较上周-2.1pct，19城二手房成交面积四周滚动同比+2.5%，较上周-1.5pct；年初至今37城新房成交面积累计同比持平，19城二手房成交面积累计同比+22.4% [7] - 6月截至6日，37城新房成交面积当月同比-13.2%，19城二手成交当月同比-2.9%，12城新房及二手合计-10.6% [7] 当周热点 - 顺周期业绩承压、新赛道估值不低背景下，有稳定现金流和潜在高股息资产受青睐，传统高股息标的涨幅大，部分低估值周期类资产配置价值凸显 [2][8] - 广义不动产领域至少三个领域有稳定现金流和潜在高股息：综合型不动产商如华润置地等，开发业务下半场资产减值和超额补货压力减小，可提供业绩和净现金流，自持业务现金流稳健保障分红，市值低估；商业地产公司如部分港资商企，扣除有息负债后净价值大于市值，股息率可观；轻资产公司如龙头经纪和央国企物管，大多有超额现金，净利润和现金流稳定且有增长，市场未充分定价 [2][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 数据中心功率密度提升促使智算集群供电架构从交流向直流升级，直流架构优势明显，国内厂商份额有望提升，相关电源标的投资价值凸显，同时带动源网荷储配套、继电器及低压电器等环节需求增长和价值量提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 国内：腾讯/阿里引领，HVDC渗透率提升 - 目前UPS仍为主流，2021年国内市电+UPS和两路UPS方案合计占比78%，HVDC方案占比20%左右 [18] - 互联网运营商HVDC新增应用占比快速上升，2020年新增HVDC中82%来自互联网场景，腾讯和阿里为主要引领者 [18] - 腾讯第三代TMDC和第四代TBlock采用“HVDC+市电直供”，HVDC综合效率达97% [22] - 阿里采用巴拿马电源架构，截至2023年3月底已应用366套，容量超800MW，功率模块效率98.5%，可节省设备和施工量40%，减少占地面积50% [24] - 固态变压器在国内“东数西算”数据中心有初步应用，中国西电2023年1月开启首批交付 [29] 海外：英伟达定义生态，智算集群直流化确定 - 英伟达下一代GPU架构Rubin预计匹配直流供电方案，带动直流渗透率上升，海外预计延续UPS——HVDC——SST的迭代路线 [33] - 海外供应链加速研发配套，麦格米特、台达等推出相关产品，海外云厂提出新的服务器机柜架构 [37] 市场空间：智算需求高增，直流弹性释放 - AI发展进入大模型时代，算力需求高速增长，AIDC功率密度提升，对供电设备提出新要求 [42] - 传统数据中心单机柜功率通常在10kW以内，AIDC单机柜功率达20 - 100kW，未来可能超100kW，直流架构适配大型数据中心发展方向 [44] 直流架构：提高效率和可靠性，节省面积及设备用量 - 性能上，直流架构支持更大电压及功率范围，输出功率可达800V/+-400V，功率超300kw [47] - 效率上，直流架构减少逆变环节，传输效率高于UPS，且与负载率相关性不大 [47] - 可靠性上，腾讯实测HVDC故障率低于全球平均水平 [47] - 成本上，直流架构可节省占地面积及设备材料用量，配套新能源可降低用电成本，如腾讯第四代Tblock实测午间PUE可降至1.0附近 [51][52] 空间测算：智算集群直流化，边缘节点或沿用UPS - 全球互联网大厂加大数据中心资本开支，预计未来海外自建规模从5GW增长至10GW以上，国内从1GW增长至4GW以上，托管数据中心新增IT设备功率从5GW增长至21GW左右，全球数据中心年开发规模从11GW增长至35 - 40GW，2024 - 2028年复合增速近35% [58][60] - 中长期AI应用拓宽，推理算力占比上升，边缘计算也是数据中心重要形态 [64] - 假设2024 - 2028年国内HVDC渗透率从15%提升至40%，海外从0%提升至45%，全球HVDC市场复合增速达161.86%，UPS市场复合增速为10.03% [66] 产业链：卡位和先发优势重要，重视增量机会 数据中心电源：云厂集中度较高，看好国产份额提升 - 传统UPS市场成熟，国内前五厂商份额超65%，海外龙头为ABB、伊顿等 [71] - HVDC和SST市场处于起步阶段，国内中恒电气HVDC份额第一，多家厂商积极布局下一代产品，SST方面多家企业有相关储备 [73] - 目前互联网云厂电源供应海外厂商占比高，看好国产份额上升，因国内技术成熟、应用多，海外厂商订单饱和、交付周期长，国产厂商更早量产下一代产品 [78] 增量：源网荷储匹配直流，电气设备价值量提升 - 源网荷储：数据中心直流供电架构与新能源、储能直流输出特性匹配，渗透率有望同步上升，国内“东数西算”工程和相关政策引导，海外电力短缺促使数据中心对接新能源电力 [86] - 数据中心场景对储能弹性大，2030年全球储能电池出货中预计300GWh应用于数据中心，对应弹性27%左右 [90] - 继电器和低压电器：数据中心供电体系直流化，继电器及低压电器价值量和技术壁垒提升，国内头部企业提前布局有望受益 [94]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - 2025年第23周通信板块上涨4.80%，年初以来上涨1.88%，AI与算力主线景气延续，通信板块景气回升领涨全市，受益于全球AI基建加速与推理侧需求爆发，估值仍低，具备较高配置性价比 [2] 根据相关目录分别进行总结 板块行情 - 2025年第23周通信板块上涨4.80%，在长江一级行业中排名第1位；年初以来上涨1.88%，排名第16位 [2][4] - 市值80亿元以上公司中，本周涨幅前三为太辰光（+30.3%）、二六三（+24.4%）、剑桥科技（+23.7%），跌幅前三为锐捷网络（-21.9%）、灿勤科技（-5.3%）、海格通信（-5.2%） [4] 博通情况 - FY25Q2实现营业收入150.0亿美元，创单季历史新高，同比增长20.2%；归母净利润49.7亿美元，同比增长134.1%，超市场预期；归母净利率33.1%，同比增长16.1个百分点 [5] - FY25Q2 AI相关芯片收入约44亿美元，同比增长46%，带动半导体业务整体同比增长17%至84.1亿美元 [5] - 已开始出货新一代数据中心交换芯片Tomahawk 6，性能较前代翻倍，加速AI负载网络吞吐 [5] - 与三家客户和四家潜在客户推进定制AI加速器部署并取得进展，预计到2027年至少三家客户各部署100万个AI加速集群，推理侧投入预计持续加大 [5] - 预计FY25Q3 AI芯片收入将同比跃升约60%至51亿美元，实现连续第十个季度增长 [5] 科技巨头动态 - 6月4日亚马逊宣布投资约100亿美元扩展北卡罗来纳州数据中心基础设施以支持AI和云计算技术 [6] - 同日微软开源发布Athena智能体，重塑Teams工作流，代码PR审查最高提速58% [6] - Anthropic公司上线Claude Explains博客项目，拓展AI内容创作边界 [6] - 英伟达首款面向消费者的AI超级计算机DGX Spark预计7月前推出，起售价约4000美元，有望推动AI在多场景落地，释放消费级算力潜力 [6] 投资建议 - 运营商重点推荐中国移动、中国电信、中国联通 [7] - 光模块重点推荐中际旭创、新易盛、天孚通信，关注太辰光、源杰科技、长飞光纤 [7] - 国产算力重点推荐烽火通信、华丰科技等，关注科华数据、奥飞数据、光环新网 [7] - 物联网推荐和而泰、拓邦股份等 [7] - 卫星应用重点推荐海格通信、华测导航 [7] 重点公司营收及业绩增速 - 报告列出了通信行业板块20家重点公司2024年和2025年Q1营收及业绩增速、归母净利润（2025E）、预测2025年PE估值等数据 [14]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 本周焦煤期货周环比上涨7.2%至779元/吨，反弹或与蒙古资源税上调传闻、供应收缩预期增强、期货超跌修复有关，但为技术修复和情绪驱动的阶段性行情，供需未实质性改善，短期或有震荡反弹空间，中期需求承压，长期关注需求政策与供需再平衡 [2][7] - 本周煤炭指数（长江）下跌0.35%，跑输沪深300指数1.23个百分点，动力煤后市或震荡，高温有望反弹，焦煤短期或技术性修复但空间有限，需关注山西减产范围和蒙煤进口情况 [6] 各目录总结 一周跟踪总结 - 本周煤炭板块下跌0.35%，动力煤指数跌幅1.16%，炼焦煤指数涨幅1.27%，煤炭炼制指数涨幅3.21%；秦港动力煤市场价609元/吨，周环比下跌2元/吨；京唐港主焦煤库提价1270元/吨，周环比持平；日照港一级冶金焦平仓价1280元/吨，周环比下跌70元/吨 [20] 动力煤 - 需求方面，淡季日耗底部震荡，截至6月5日二十五省日耗煤量485.4万吨，周环比增加7.5%，同比增加1.1%；电厂库存方面，二十五省电厂库存为1.18亿吨，周环比增加1.0%，可用天数24.4天，周环比减少1.6天；港口库存方面，截至6月7日北方三港库存周环比减少5.65%；供给方面，“三西”地区样本煤矿产能利用率环比下降0.4个百分点；海外方面，截至6月5日澳大利亚5500大卡FOB价格为69.05美元/吨，周环比下跌0.4美元/吨；后市梅雨或压制补库需求，部分民营小煤矿减产叠加进口缩量，关注港口去化节奏，煤价预计震荡，高温有望反弹 [21] 双焦 - 本周双焦期货价格反弹明显；供给方面，样本煤矿产能利用率周环比下降0.87pct，进口蒙煤方面，甘其毛都口岸日均通关755车，周环比减少169车；需求方面，样本钢厂日均铁水产量241.8万吨，周环比下降0.05%，截至6月6日上海螺纹钢价格3140元/吨，环比上涨10元/吨；库存方面，焦煤库存合计周环比减少1.07%，同比偏高7.35%，焦炭方面，全国独立焦化厂平均吨焦盈利1元/吨，周环比上涨7元/吨；后市山西安监趋严或支撑焦煤现货价格，但中期需求承压，短期技术性修复空间有限，关注山西减产范围和蒙煤进口情况 [22] 行业及公司涨跌幅 板块涨跌与估值情况 - 本周煤炭指数（长江）跌幅0.35%，跑输沪深300指数1.23个百分点，动力煤指数跌幅1.16%，跑输沪深300指数2.04个百分点，炼焦煤指数涨幅1.27%，跑赢沪深300指数0.39个百分点，煤炭炼制指数涨幅3.21%，跑赢沪深300指数2.33个百分点；截至2025年6月6日，CJ动力煤、CJ炼焦煤、CJ煤炭炼制的市盈率（TTM）分别为11.49倍、14倍、89.23倍，同期沪深300指数的市盈率为11.88倍，各子行业对沪深300的溢价分别为 -3.34%、17.80%、650.88% [20][25][29] 煤炭个股涨跌情况 - 本周煤炭板块涨幅前五名的公司为大有能源（10.51%）、金能科技（5.49%）、宝泰隆（4.94%）、山西焦煤（4.15%）、郑州煤电（3.76%）；变动幅度后五名的公司为陕西煤业（ -4.02%）、山煤国际（ -2.49%）、兖矿能源（ -2.10%）、安源煤业（ -1.62%）、中煤能源（ -1.49%） [32] 行业数据一周汇总 动力煤供需与价格情况 - 需求方面，截至6月5日二十五省日耗煤量485.4万吨，周环比增加7.5%，同比增加1.1%；电厂库存方面，二十五省电厂库存为1.18亿吨，周环比增加1.0%，可用天数24.4天，周环比减少1.6天；港口方面，北方三港日均吞吐量88.89万吨，环比提升20.53%，同比提升11.55%，日均铁路调入量73.81万吨，环比提升14.39%，同比减少2.27%，截至本周六，北方三港煤炭库存合计1420万吨，环比减少5.65%，较上年同期提升17.65%，长江口煤炭库存合计732万吨，环比提升0.41%，较上年同期减少2.40%；价格方面，截至6月6日，秦皇岛港5500大卡动力煤市场价（山西产）为609元/吨，较5月30日环比下降2元/吨（ -0.33%） [21][38][40][46] 焦煤焦炭供需与价格情况 - 供需情况：钢铁方面，本周主要城市钢材库存环比减少0.22%，主要钢厂建筑钢材库存环比减少0.90%；焦煤方面，本周焦煤库存合计环比减少1.07%；焦炭方面，本周焦炭库存合计环比增加0.15%；价格情况：钢铁期现货方面，本周螺纹钢期货价格环比上涨0.47%，上海螺纹钢期货价格环比上涨0.32%；焦炭期现货方面，本周焦炭期货价格环比上涨3.25%，天津港一级冶金焦价格环比下跌4.90%；港口焦煤价格方面，本周焦煤期货价格环比下跌9.42%，山西吕梁主焦煤价格环比下跌2.73% [49][54][56] 公司重点公告 - 新集能源董事长王志根因年龄原因申请离任 [64] - 甘肃能化解聘副总经理张得君 [65] - 美锦能源“美锦转债”预计触发转股价格向下修正条件，近期可能召开股东大会审议修正方案 [66] - 电投能源董事张昊因工作变动原因离任，继续担任总经理职务 [67] 投资建议 - 边际配置推荐长久期稳盈利龙头中煤能源（A + H）、中国神华（A + H）、陕西煤业；转型成长电投能源、新集能源；弹性成长标的兖矿能源（A + H）、华阳股份、晋控煤业；焦煤山西焦煤、淮北矿业、平煤股份 [8]

就业数据情况 - 5月美国新增非农就业人数回落至13.9万人，高于预期的12.6万人，前值下修至14.7万人[4][6] - 5月美国季调失业率为4.2%，持平前值，保留两位小数环比+0.06pct [6] - 5月非农私人部门时薪环比增速升至0.4%，高于预期，同比增速持平前值3.9%，高于预期的3.7% [6] 就业市场表现 - 商品部门新增就业回落，服务部门新增就业回升，政府部门新增就业延续回落[6] - 劳动人数下降62.5万，失业人数上升7.1万，劳动参与率和就业率双双回落[6] 市场影响与政策展望 - 市场对美国衰退担忧降温，CME数据显示市场充分定价6月不降息[6] - 短期美联储可“按兵不动”，中期关税落地规模及对经济影响决定后续货币政策[2][6] 风险提示 - 美国通胀存在超预期的可能性，二次通胀风险仍在[27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计债市短端利率打开下行空间，1 年同业存单收益率下行至 1.6%左右，1 年期国债收益率下行至 1.3%，短端利率下行带动长端利率下行，债市可能先牛陡再牛平，策略上先“子弹”后“哑铃” [2][7][28] 根据相关目录分别进行总结 大行买入短债，短端行情有望开启 - 央行若重启国债买卖操作，形式或和 2024 年四季度类似，主要是短久期国债买入，非“买短卖长” [5][13] - 今年长债交易难、赚钱效应弱，大行有调整策略买短债动力 [5][17] - 今年政府债发行平均期限高于往年，大行承接长久期资产后，有买短期国债平衡久期动力 [5][17] - 5 月中下旬存款挂牌利率调降，可能使银行“存款搬家”、负债久期缩短，大行有买短久期国债需求 [5][17] 银行负债压力可控，存单收益率有望继续下行 - 银行存款利率调降理论上对存单利空，对短久期国债和信用债利好，6 月到期高峰期后同业存单收益率有望下行至 1.6%左右，对应国债和信用债补降 [6][21] - 存款挂牌利率调降是正常利率市场化传导过程，因一般性存款有粘性，存款“搬家”节奏比手工补息整改慢 [21][22] - 同业存单价格受央行流动性投放和实体融资对银行超储消耗影响，当前央行呵护流动性，实体融资恢复慢，1.7%基本为 1 年期同业存单收益率上限 [6][22] 短端先下，随后将带动长端利率下行 - 短端利率先下行，为长端打开下行空间，预计 10 年期国债收益率后续下行至 1.6%附近，30 年期国债收益率下行至 1.8%附近，策略先“子弹”后“哑铃” [7][28]