行业投资评级 - 行业评级为“推荐（维持）” [3] 核心观点 - 在低轨星座批量化组网与可复用火箭验证加速的共振下，商业航天测试正从单机/单星验证走向面向批产的“并行、自动、智能、仿真先行”的体系化能力，呈现高标准化、高算力融合与多学科一体协同三大趋势，带动高端仪器进口替代与第三方实验室能力扩张的结构性机会，建议关注测试设备环节 [1] 行业规模与景气度 - 我国商业航天产业规模预计在2025年达2.8万亿元，年均复合增长率超26%，较2020年增长180% [6] - 产业链价值分布：上游卫星制造与火箭发射环节价值占比约10%，中游地面设备制造占比约45%，下游卫星应用服务占比约45% [6] - 行业指数表现：近1个月绝对表现9.0%，近6个月35.8%，近12个月64.2% [5] 测试环节发展趋势与要求 - 测试环节因行业进入批量发射阶段而有望率先放量 [1] - 卫星从研发设计到样品制备再到量产出厂均需介入测试，批量发射后单星亦需例行测试 [6] - 商业航天对测试设备提出更高要求，测试维度全覆盖且专业化要求提升，包括环境适应性、电磁兼容、通信性能（发射功率/频率精度/速率/误码）、组网协同（时间同步/链路切换/负载均衡）、可靠性寿命与安全性（冗余/碰撞规避/网络安全）等 [6] 竞争格局与国产替代 - 尖端科研仪器研发周期长、技术壁垒高，我国科研仪器自主研发相对滞后 [6] - 就通信检测设备而言，美国的是德科技、德国罗德施瓦茨、日本安立仍是行业三巨头 [6] - 国产公司这几年加速追赶海外，长期国产替代空间较大 [6] 相关公司分析 - **坤恒顺维**：主要为卫星产业链用户提供各类高端无线电测试仿真仪器及整体测试仿真解决方案，已覆盖卫星平台研制、卫星载荷研制、地面站、芯片、模组、终端等多个环节的下游用户 [6] - 财务预测：归母净利润2024年为0.37亿元，2025E为0.52亿元，2026E为0.74亿元，2027E为1.08亿元，2025E市盈率（PE）为109.69 [2] - **苏试试验**：可为客户提供热真空、力学、气候、综合环境等试验设备，以及为航天装备类产品提供贯穿模拟仿真、设计验证、产品质控、应用监测至延寿等全寿命周期的测试服务，具备覆盖航空航天材料、核心元器件、结构系统、动力系统、载荷系统等领域产品的性能稳定性与可靠性测试能力 [6] - 财务预测：归母净利润2024年为2.29亿元，2025E为2.83亿元，2026E为3.52亿元，2027E为4.29亿元，2025E市盈率（PE）为35.75 [2] - **西测测试**：公司及其全资子公司西安吉通力科技有限公司接连斩获AS9100航空航天质量管理体系认证、SPCAP及NADCAP认证，标志着公司在航空航天精密制造领域的技术实力、质量管控及过程保障能力达到国际顶尖标准，正式具备商业航天核心零部件及关键工艺的供应资质 [6] - 财务数据：2024年归母净利润为-1.58亿元 [7] - **康斯特**：根据公司投资者交流，公司于2016-2024年为SpaceX提供相关校准产品，金额较小 [6] - 财务预测：归母净利润2024年为1.25亿元，2025E为1.41亿元，2026E为1.63亿元，2027E为1.88亿元，2025E市盈率（PE）为41.75 [7]

投资评级与核心观点 - 报告对贵州茅台维持“强烈推荐”评级 [1][6][7] - 核心观点：公司市场化改革加速，通过i茅台上线主销单品强化消费者触达，构建多维渠道体系，当前临近春节需求旺盛且渠道库存低，公司竞争力持续强化 [1][6][7] 公司近期动态与渠道改革 - 2026年元旦，i茅台上线500ml飞天茅台及精品等主销单品，旨在解决大众消费者便捷、放心购买正价保真产品的痛点 [1][6] - i茅台上线第9日，53%vol 500ml贵州茅台酒新增用户超270万，成交用户超40万，触达了大量过去渠道难以覆盖的真实消费者 [6] - 公司构建“自售+经销+代售+寄售”并行的四维度销售体系，旨在实现政府、公司、股东、经销商、消费者五方共赢 [1][6] - 改革为经销商减负，并有望通过拓展销售渠道和需求来支撑批发价格，而非拉低价格 [1][6] 市场状况与渠道反馈 - 临近春节消费需求旺盛，自营门店提货量大，消费者反馈价格合适后性价比显现 [6] - 当前渠道库存处于低位，专卖店基本无库存，大商库存比例在3%左右 [6] - i茅台上线1499元的飞天茅台，为市场提供了官方价格标尺，有助于弱化电商平台低价补贴对渠道的负面影响，强化公司定价权 [6] 财务预测与估值 - 维持2025-2027年每股收益（EPS）预测为71.54元、73.49元、76.96元 [7] - 当前股价1419.1元对应2026年预测市盈率（PE）为19倍 [7] - 基于预测，公司的分红加回购回报率达到4.2% [7] - 公司总股本为1252百万股，总市值为1777.1十亿元，每股净资产（MRQ）为205.3元 [2] - 2024年公司营业总收入为174144百万元，同比增长16%；归母净利润为86228百万元，同比增长15% [9][10] - 预测2025-2027年营业总收入同比增长率分别为5%、3%、5%，归母净利润同比增长率分别为4%、3%、5% [10] - 公司毛利率稳定在92%左右，2024年净资产收益率（ROE）为35.0%，资产负债率为12.8% [2][9]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：利率市场结构指标（水平、期限、凸性结构）**[1][7] * **模型构建思路**：将1至10年期国债的到期收益率（YTM）数据通过数学变换，分解为三个独立的维度：水平、期限和凸性结构，用以从均值回归视角评估当前利率市场的相对位置[1][7]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供具体的数学变换公式，但描述了构建逻辑。将1-10年期国债YTM曲线分解为三个正交的成分： 1. **水平结构**：代表整体利率水平的高低。 2. **期限结构**：代表长短期利差（期限利差）。 3. **凸性结构**：代表收益率曲线弯曲程度（凸性）。 通过计算当前各结构指标值在历史滚动窗口（如3年、5年、10年）内的分位数，来判断其处于“中性偏高”、“中性偏低”等状态[7]。 2. **模型名称：利率价量多周期择时模型**[2][6][10] * **模型构建思路**：采用核回归算法识别利率（国债YTM）历史走势的形态，刻画支撑线和阻力线，并根据长、中、短三种不同投资周期下价格对形态的突破情况，进行多周期信号复合，生成最终的择时观点（看空、看多、中性震荡）[10]。 * **模型具体构建过程**： 1. **数据输入**：分别输入5年期、10年期、30年期国债的到期收益率（YTM）时间序列数据[6][10][13][16]。 2. **趋势形态刻画**：使用核回归算法对利率历史数据进行平滑拟合，生成代表趋势的支撑线和阻力线。具体算法细节引用自报告《形态识别算法在利率择时中的应用》[10]。 3. **多周期信号生成**：在长周期（平均切换频率为月度）、中周期（双周度）、短周期（周度）三个时间维度上，分别判断当前利率是否向上突破阻力线或向下突破支撑线[10][19]。 4. **信号综合评分**：统计三个周期中“上行突破”和“下行突破”的票数。若某一方向的突破总票数达到或超过2/3（即至少2票），则生成对应的看多或看空信号；否则，信号为中性震荡[6][10][19]。 3. **模型名称：利率价量多周期交易策略**[4][22][27] * **模型构建思路**：将上述多周期择时信号转化为可交易的久期轮动策略。根据看空、看多等信号，在不同久期的债券指数基金间进行切换，以获取超额收益[22]。 * **模型具体构建过程**： 1. **投资标的**： * 短久期：综合债1-3指数（CBA00121） * 中久期：综合债3-5指数（CBA00131） * 长久期：根据择时信号来源的YTM期限，对应不同的指数（5Y对应CBA00141，10Y对应CBA00151，30Y对应CBA00161）[22]。 2. **交易规则**： * **看多信号（利率向下突破）**：当短、中、长周期中至少有2个周期出现利率向下突破支撑线，且利率趋势非向上时，满配长久期；若利率趋势向上，则配置1/2中久期+1/2长久期[22]。 * **看空信号（利率向上突破）**：当短、中、长周期中至少有2个周期出现利率向上突破阻力线，且利率趋势非向下时，满配短久期；若利率趋势向下，则配置1/2中久期+1/2短久期[27]。 * **其他情况**：三种久期等权配置[27]。 3. **业绩基准**：构建久期等权组合，即1/3短久期+1/3中久期+1/3长久期[27]。 4. **止损规则**：当单日组合超额收益小于-0.5%时，将持仓调整为等权配置[27]。 模型的回测效果 1. **基于5年期国债YTM的多周期交易策略**[4][23] * **长期表现（2007.12.31以来）**：年化收益率5.46%，最大回撤2.88%，收益回撤比1.9，相对业绩基准的超额年化收益率1.06%，超额收益回撤比0.61[23]。 * **短期表现（2024年底以来）**：年化收益率2.04%，最大回撤0.59%，收益回撤比3.47，相对业绩基准的超额年化收益率0.74%，超额收益回撤比2.2[4][23]。 * **胜率**：逐年绝对收益大于0的概率为100%，逐年超额收益大于0的概率为100%[23]。 2. **基于10年期国债YTM的多周期交易策略**[4][26] * **长期表现（2007.12.31以来）**：年化收益率6.03%，最大回撤2.74%，收益回撤比2.2，相对业绩基准的超额年化收益率1.63%，超额收益回撤比1.15[26]。 * **短期表现（2024年底以来）**：年化收益率2.3%，最大回撤0.58%，收益回撤比3.98，相对业绩基准的超额年化收益率1.2%，超额收益回撤比3.14[4][26]。 * **胜率**：逐年绝对收益大于0的概率为100%，逐年超额收益大于0的概率为100%[26]。 3. **基于30年期国债YTM的多周期交易策略**[4][31] * **长期表现（2007.12.31以来）**：年化收益率7.28%，最大回撤4.27%，收益回撤比1.7，相对业绩基准的超额年化收益率2.39%，超额收益回撤比0.86[31]。 * **短期表现（2024年底以来）**：年化收益率2.44%，最大回撤0.92%，收益回撤比2.66，相对业绩基准的超额年化收益率2.29%，超额收益回撤比2.59[4][31]。 * **胜率**：逐年绝对收益大于0的概率为94.44%，逐年超额收益大于0的概率为94.44%[31]。

行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 核心观点 - 把握被动资金即将入场的布局机会，当前REITs估值已回落至中枢位置，逐步进入增配观察区间，短期或以结构性机会为主[1][56] - 建议积极关注REITs指数基金落地节奏和时间表，把握被动资金入场推动估值提升的机会性布局窗口[7][56] 二级市场回顾 - 2025年中证REITs全收益指数累计上涨4.3%，走势呈先扬后抑[7][8] - 上半年受益于宏观流动性宽松等因素，指数累计上涨16.2%（年初至6月高点）[7][8] - 下半年受股强债弱、集中解禁、经营权分红拆分争议等利空因素影响，市场持续“杀估值”，指数累计下跌10.2%（6月高点至年末）[7][8] - 2025年全市场日均换手率平均0.67%，12月日均换手率仅0.4%，位于全年12%分位数水平，反映年末交易情绪偏淡[9] - 分板块看，2025年REITs全市场涨跌幅中位数为+11%，IDC（+44%）、消费（+33%）领涨，仓储物流（+20%）、保租房（+16%）跑赢市场平均，能源（0%）表现最弱[12][14] 一级市场回顾 - 2025年“新发+扩募”合计25单，总发行规模473亿元，单数和发行额同比分别下降14%和27%[7][16] - 全年共19单询价并上市，其中2单“破发”（破发概率10.5%），平均每单绝对收益27%（上市4日累计涨幅），平均网下中签率0.8%[7][21] - 若等额参与所有项目询价且报价全部入围，测算全年打新收益率约3.4%[7][25] 政策回顾 - 2025年关键政策包括：国发782号文（扩募启动时点提前半年等）、国发991号文（基础设施REITs资产类别拓宽至商办/酒店/体育场馆/城市更新设施）、证监会21号公告（商业不动产REITs试点）和证监会63号文（拓宽主体准入、提高收益率灵活度、引入增量资金等）[7][26] - 商业不动产REITs试点启动，资产范围包括商业综合体、商业零售、写字楼、酒店等，审核流程优化[28] - 证监会63号文要点：拓宽主体准入、平等对待各种所有制企业、研究建立与无风险利率挂钩的更具灵活性的收益率要求、引入REITs指数基金/ETF/公募基金/社保/年金/沪深港通等增量资金[29] - 交易所规则优化：审核反馈时间由30个工作日缩短为20个工作日、扩募启动时间从上市满12个月缩短到6个月、新购入资产允许“同一业态、相近业态，互补或者具有运营协同效应”[29][35][38] 基本面分析 - 2025年前三季度各板块收入累计同比分化：消费（+8.0%）、保租房（+0.7%）、市政（+0.1%）、仓储（-0.4%）、高速（-1.5%）、产业园（-10.8%）、能源（-12.6%）[7][39] - 消费、保租房、IDC、市政经营相对稳健，仓储、高速收入下滑但边际小幅改善，能源、产业园板块收入同比下滑较多[7][39] - 展望2026年，若宏观维持“弱修复”，消费、保租房、IDC和部分市政项目业绩稳定性较强；若内需显著改善，仓储物流、消费、厂房类产业园、高速等顺周期板块业绩弹性有望抬升[39] 估值分析 - 截至2025年末，REITs全市场P/NAV平均1.14倍，处于历史52%分位，市场整体估值来到中枢位置[7][43] - 产权REITs派息率与10年期国债收益率利差为238个基点，位于历史74%分位[7][48] - 分板块看，消费和IDC板块与10年期国债利差仍处于历史相对较低位置（分别为215个基点/33%分位、180个基点/0%分位），保租房利差回到历史中枢（120个基点/50%分位），产业园、仓储利差仍在历史中枢以上（分别为280个基点/84%分位、247个基点/72%分位）[7][49] - 经营权REITs中债内部收益率平均为4.7%，与10年期国债利差281个基点，位于历史52%分位数，需关注其重定价风险[52] 配置建议 二级市场 - 整体层面，估值回落至中枢，进入增配观察区间，短期以结构性机会为主[56] - 板块选择：若宏观弱修复，保租房、IDC、强alpha消费标的具防御配置价值；若内需显著改善，需切换至消费、仓储物流、厂房类产业园等顺周期板块[56] - 标的与交易：关注有持续扩募能力的板块龙头（如华润商业、万国、润泽）、短期或受益于高业绩预期的奥莱REITs（首创奥莱、唯品会奥莱）、指数权重标的（如中交），关注解禁等事件驱动的交易机会[56] - 关注经营权REITs重定价风险[56] 一级市场 - 建议关注商业不动产REITs试点初期的投资机会[56] - 打新方面，因市场流动性偏弱、项目间资质和估值差异大，建议一项目一议，提高项目基本面和估值在决策中的权重[56]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[6] 报告核心观点 - 2026年预计将有约74万亿元居民定期存款到期，资金流向将主要集中在保险、理财及公募基金等大资管领域[1][3] - 存款利率大幅调降后，少数居民风险偏好或被动提升，驱动“存款搬家”趋势在2026年延续[3][4] - 银行板块近期表现总体走弱且结构分化，与A股大盘走势背离[1][18] 周观察·动向总结 - **监管动态**：央行部署2026年工作，包括建立向非银机构提供流动性的机制性安排并强化虚拟货币监管[14]；货币政策司司长换帅为谢光启[14]；监管调研银行理财公司，关注理财投资A股的障碍[14]；银行间交易商协会将加大对债券交易记录违规行为的惩戒力度[14] - **行业动态**：招商银行公告2025年半年度A股分红派息，每股现金红利1.013元，共计派发现金红利约255.48亿元[16]；江苏银行公告每股现金红利0.3309元，合计60.72亿元[16]；光大银行拟赎回规模为350亿元的第三期优先股[16] - **市场动态**：本周（报告期）万得全A指数上涨5.1%，而中信银行板块指数下跌1.88%[1][18]；上市银行表现分化，部分城商行与农商行逆势走强，部分股份制银行与国有大行承压[1][18] 周综述·数据总结 - **公开市场操作与资金利率**：本周央行公开市场操作合计净回笼16550亿元[20][21]；资金利率整体下行，DR001回落至1.27%，较上期末下降约5.98个基点[25] - **银行资产端跟踪**： - **利率债**：利率债净融资3491亿元，较上年同期（1642亿元）明显增多[32]；国债收益率曲线走陡，1Y、5Y、10Y、30Y国债到期收益率周均值分别较上周末变化0BP、2.7BP、2.1BP、3.7BP至1.34%、1.65%、1.88%、2.30%[38] - **票据贴现**：本期末1个月、3个月和半年期票据利率分别为1.6%、1.5%、1.22%，分别较上期末变动20、20、2个基点[2][44] - **银行负债端跟踪**： - **存款利率**：国有行活期存款挂牌利率为0.05%，1年期定期存款挂牌利率为0.96%[49] - **同业存单**：本周同业存单发行总额1754亿元，净融资额为-1454亿元[52]；各期限存单收益率上行，1个月、3个月、6个月、9个月、1年期AAA等级存单收益率分别变动3.75、5.5、1.58、0.5、0.75个基点[53] 周评论·热点总结 - **存款到期规模测算**：截至2025年11月，我国居民和单位总存款规模达282.5万亿元，其中居民存款163万亿元（定期120.9万亿元）[3][56]；基于42家A股上市银行2025年中报数据测算，预计2026年到期存款总规模为114万亿元，其中居民定期存款74万亿元[3][57]；预计2026年到期的两年及以上定期存款规模为44万亿元，其中居民定存为29万亿元[3][57] - **存款利率变化**：2026年，大行两年、三年和五年期存款重定价后，挂牌利率分别较重定价前下降60、150和145个基点[3][58] - **资金流向展望**： - **保险**：保险预定利率相较存款仍有明显优势，且银行渠道中收可观，预计保险规模将持续保持较快增长[4][59] - **理财**：2025年12月新发固收人民币理财平均业绩比较基准约2.0%，高于存款定价，但净值波动可能加大，中性预期2026年理财规模增量约3万亿元（估算2025年增量为3.5万亿元）[4][59] - **公募基金**：近两年零售公募基金规模增量80%以上是货币基金，预计2026年零售货币基金仍能保持10%以上的增长；权益市场表现亮眼，零售权益基金规模增长趋势预计延续[4][59] - **大资管行业规模**：截至2025年9月末，大资管行业规模达172万亿元，较年初增长14.8万亿元，增幅9.44%[58]；测算零售资管规模约90.5万亿元，较年初增长8.6万亿元，增幅10.51%[58]

行业投资评级 - 推荐（维持）[6] 报告核心观点 - 新房市场表现弱于二手房市场，新房网签面积同比降幅扩大，二手房同比降幅收窄，市场分化明显[1][3] - 土地市场量价指标同比增幅均收窄，整体表现疲软，但流拍率有所下降[20][22][26] - 行业库存去化周期上升，供需关系改善节奏仍面临不确定性[29][31] - 前瞻指标显示二手房市场活跃度边际改善，带看人数同比降幅收窄，挂牌价调涨占比上升，但价格压力仍存[4][33][39][47] - 宏观流动性预计在2026年1月环比紧缩力度扩大，同比转向紧缩，可能对市场形成制约[4][45] - 报告提出需关注春节后二手房挂牌量变化、“金融16条”到期接续、个别房企风险事件以及2026年末可能的净租金回报与房贷利率拉平带来的潜在企稳机会[4] 新房市场表现 - **网签面积同比**：截至1月8日，样本39城新房网签面积同比下降38%，降幅较12月扩大15个百分点[3] - **分城市能级**：一线城市（4城）同比下降38%（降幅扩大8 PCT），二线城市（10城）同比下降45%（降幅扩大27 PCT），三线城市（25城）同比下降28%（降幅扩大4 PCT）[3] - **环比水平**：1月1日-8日，整体样本城市及贸易五省样本城市的新房网签面积环比均处于近5年同期较高水平[8][11] - **滚动日均网签**：新房日均网签面积低于2020-2025年同期水平[18] 二手房市场表现 - **网签面积同比**：截至1月8日，样本16城二手房网签面积同比下降23%，降幅较12月收窄5个百分点[3] - **分城市能级**：一线城市（2城）同比下降32%（降幅扩大6 PCT），二线城市（4城）同比下降17%（降幅收窄16 PCT），三线城市（10城）同比下降22%（降幅扩大1 PCT）[3] - **环比水平**：1月1日-8日，整体样本城市及贸易五省样本城市的二手房网签面积环比均处于近5年同期较低水平[13][16] - **滚动日均网签**：二手房日均网签面积低于2020-2021和2025年同期水平，但高于2022-2024年同期水平[18] 土地市场表现 - **累计成交**：2025年1-12月，全国累计土地成交建筑面积同比下降13%，降幅较1-11月收窄1个百分点；累计成交楼面均价同比上涨1%，增幅较1-11月收窄6个百分点[20] - **单月成交（12月）**：全国土地成交建筑面积同比下降13%，成交楼面均价同比下降12%[20] - **市场热度**：2025年12月，全国土地流拍率较上月下降11.2个百分点至4.0%，土地溢价率较上月下降1.6个百分点至1.9%[22][26] - **土地出让金**：2025年12月，全国土地出让金同比下降23.2%，降幅较11月收窄13.1个百分点[28] 行业库存与去化 - **库存水平**：2025年11月，推盘未售口径库存较10月上升，开工未售口径库存较10月下降[29] - **去化周期**：2025年11月，拿地未售、开工未售和推盘未售口径的去化周期均较10月上升[29] - **分线城市库存**：11月，一线和二线城市推盘未售库存较上月上升，三四线城市库存下降；但所有层级城市的推盘未售去化周期均较上月上升[31][32] 前瞻与佐证指标 - **二手带看人数**：2025年12月，12个样本城市平均带看人数环比下降5.1%，同比下降7.6%，但同比降幅较11月收窄4.3个百分点[4][39] - **挂牌价调涨占比**：2025年12月，12个样本城市挂牌价调涨房源占比为5.8%，较11月上升0.4个百分点，同比降幅为-32.8%，较11月收窄15.8个百分点[4][47] - **价格与租金**：2025年11月，北京、广州、上海、深圳四个一线城市二手成交价格同比降幅均扩大或降幅扩大幅度大于租金[4][15][37] - **居民信贷与存款**：2025年11月，居民新增中长期贷款趋势项同比降幅扩大；居民新增存款趋势同比降幅收窄，存款余额趋势同比增幅收窄[34][37] - **流动性前瞻**：根据报告模型判断，2026年1月宏观层面流动性环比紧缩力度扩大，同比转向紧缩[4][45]

报告行业投资评级 - 推荐（首次）[5] 报告的核心观点 - 中国向国际电信联盟（ITU）提交了新增20.3万颗卫星的申请，涵盖14个卫星星座，其中CTC-1和CTC-2两个星座各自申请96,714颗，此次申报相对于“GW”星座与千帆星座大幅提升了卫星总量，或将有效提升商业航天整体的市场空间[1] - 商业航天加速了航天产业链的发展，为加快发展新质生产力不断注入新的动能，或将可以有效的带动国内通信、能源、新材料等产业的发展[2] - 可回收火箭技术有望突破，朱雀三号与长征十二号甲等可重复使用火箭的试验推进了低成本、大运力、高频次发射能力的发展[3] - 卫星互联网应用端军民两用齐开花，手机直连应用市场已打开，华为MATE60与SpaceX星链等案例彰显了C端客户对于卫星通信市场的认可，扩宽了卫星互联网的市场空间[3] - 海南国际商业航天发射中心发射工位持续增加，一期规划2个中型液体工位（每年打16发火箭）和2个固体小型工位（一个打几十发火箭），二期已开工建设新建两个液体火箭发射工位，以适应市场需求[2] 行业规模与市场表现 - 行业股票家数为119只，占全市场2.3%，行业总市值为2706.1十亿元，占全市场2.4%，行业流通市值为2324.6十亿元，占全市场2.3%[5] - 行业指数近1个月绝对表现为31.3%，近6个月为46.4%，近12个月为90.5%，近1个月相对表现（相对于基准）为27.8%，近6个月为27.2%，近12个月为64.6%[7] 建议关注的产业链及公司 - 卫星产业链：航天电子，国博电子，成都华微，航天环宇，长盈通，航天智装，陕西华达，信科移动，上海瀚讯，中国卫星[3] - 火箭产业链：上大股份，国科军工，斯瑞新材，高华科技[3] - 应用产业链：星图测控，中科星图，中国卫通[3] - 地面产业链：海格通信，通宇通讯[3]

宏观观点 - 中国12月PPI环比上涨0.2%，为年内最大增速，预计1月PPI同比将快速收窄至-1.2%左右[1][6][14] - 美国12月失业率降至4.4%，时薪增速反弹，市场对美联储1月降息的预期基本消退[6][14][16] - 特朗普计划在2027年将美国国防预算大幅增加50%至1.5万亿美元[6][14][16] - 人民币中间价调升速度超预期，早于预期跌破7关口的概率增加，若汇率保持强势，港股或迎来表现期[1][6][14] 货币与流动性 - 1月4日至9日，公开市场7天逆回购净回笼14550亿元，但资金价格普遍下降[2][17] - 同期DR007周均值下行30.0033个基点至1.4546%，R007下行54.07个基点至1.5106%[3][18] - 本周（1月5-9日）地方政府债与国债合计净融资6126.64亿元，但预计下周净融资约为-3299.39亿元[7][19] - 1月期同业存单发行利率环比下行9.857个基点，1年期下行1.812个基点[8][20] 大类资产表现 - A股市场情绪高涨，上证指数本周上涨3.82%，录得16连阳[11][32][33] - 港股市场呈现底部反弹特征，恒生指数本周上涨2.35%[11][32][33] - 黄金价格继续上行，COMEX黄金本周上涨3.59%[11][32][33] - 美元整体走强，人民币汇率再次突破7的关键点位[11][32]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：DTW相似性择时模型**[7][20] * **模型构建思路**：基于技术分析中的相似性原理，通过比较当前市场行情与历史行情的相似度来预测未来走势[20]。采用动态时间规整（DTW）距离而非欧氏距离作为相似性度量标准，以解决时间序列错配问题，并引入改进的DTW算法来避免“病态匹配”[22][24]。 * **模型具体构建过程**： 1. **数据准备**：获取目标指数（如沪深300）的历史价格序列。 2. **片段截取**：将当前最新的行情片段（例如最近N个交易日）作为待匹配序列。 3. **相似性计算**：在历史数据中滑动截取相同长度的片段，使用改进的DTW算法计算当前片段与每一个历史片段之间的距离。改进算法通过增加边界限制条件（如Sakoe-Chiba或Itakura Parallelogram）来约束规整路径，防止过度弯曲[24][26][28]。 4. **片段筛选**：选取DTW距离最小的K个历史片段作为相似片段。 5. **信号生成**：计算这K个相似片段在未来特定时期（如未来5日或1日）的收益率。对这些未来收益率进行加权平均，权重为对应历史片段DTW距离的倒数[20]。同时计算这些未来收益率的加权标准差。 6. **决策规则**：根据计算出的加权平均预测涨跌幅和其方差（不确定性），结合预设的阈值（如预测涨跌幅必须大于某个值，且方差低于某个值）来生成最终的交易信号（如“多”、“空”或“无信号”）[8][20]。例如，若预测涨跌幅为正且超过阈值，同时方差低于阈值，则发出看多信号。 2. **模型名称：外资择时模型**[7][30] * **模型构建思路**：利用境外上市的、与A股相关联的金融资产（富时中国A50股指期货和南方A50ETF）的价格信息，构建择时指标，挖掘外资动向对A股的预示作用[30]。 * **模型具体构建过程**： 1. **数据源选择**：选取富时中国A50股指期货（新加坡交易所）和南方A50ETF（香港交易所）作为信息源[30]。 2. **指标构建（富时中国A50股指期货）**： * **升贴水指标**：基于期货价格与现货指数之间的升贴水关系构建。 * **价格背离指标**：基于期货价格与A股现货指数之间的走势背离关系构建。 * 将上述两个指标复合，形成**富时中国A50股指期货择时信号**[30]。 3. **指标构建（南方A50ETF）**： * **价格背离指标**：基于ETF价格与A股现货指数之间的走势背离关系构建，形成**南方A50ETF择时信号**[30]。 4. **信号复合**：将来自富时中国A50股指期货和南方A50ETF的两个择时信号进行复合，最终生成统一的**外资择时信号**[30]。 模型的回测效果 1. **DTW相似性择时模型**，样本外跟踪期间（2022年11月以来）绝对收益率35.52%[2][9]，相对沪深300指数超额收益率8.60%[9]，最大回撤率21.32%[2][9]。 2. **外资择时模型（多头策略）**，样本外跟踪期间（2024年以来）绝对收益率31.33%[2][17]，最大回撤率8.23%[2][17]。 3. **外资择时模型（全样本：2014年12月30日至2024年12月31日）**，多空策略年化收益率18.96%[13]，最大回撤率25.69%[13]；多头策略年化收益率14.19%[13]，最大回撤率17.27%[13]，日胜率近55%[13]，盈亏比超过2.5[13]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：大小盘轮动因子（DTW）**[3][8] * **因子构建思路**：利用DTW相似性模型，直接对大小盘风格进行择时判断[3]。 * **因子具体构建过程**：该因子是DTW相似性择时模型的一个直接应用输出。模型通过比较当前市场整体或风格指数的行情与历史行情的相似度，直接输出对于“大盘”或“小盘”风格的判断信号[3][8]。 2. **因子名称：大小盘轮动因子（估值比）**[3][8] * **因子构建思路**：基于大小盘指数之间的估值比率（如市盈率PE之比、市净率PB之比）进行风格轮动判断。 * **因子具体构建过程**：计算代表大盘的指数（如沪深300）与代表小盘的指数（如中证1000）的估值指标比率。当该比率处于历史高位时，可能预示小盘股相对估值偏高，风格可能切换至大盘；反之亦然。根据比率在历史分位数上的位置生成信号[3][8]。 3. **因子名称：成长价值轮动因子（估值比）**[3][8] * **因子构建思路**：基于成长与价值风格指数之间的估值比率进行风格轮动判断。 * **因子具体构建过程**：计算代表成长风格的指数与代表价值风格的指数的估值指标比率。通过分析该比率的历史分位数或变化趋势，来判断市场风格是偏向成长还是价值[3][8]。 4. **因子名称：AH轮动因子**[3][8] * **因子构建思路**：针对同时在A股和港股上市的公司或板块，通过模型判断投资A股还是港股更具优势。 * **因子具体构建过程**：该因子是DTW相似性择时模型在跨市场比较上的应用。模型分别对A股和港股对应板块或指数的未来走势进行预测，并比较其预测涨跌幅及确定性，从而给出“A股”、“港股”或“均衡”的信号[8]。例如，对于“科技”板块，模型给出A股权重83%、港股权重17%的判断，最终信号为“A股”[8]。 5. **因子名称：富时中国A50股指期货升贴水指标**[30] * **因子构建思路**：期货价格与现货指数价格的差异（升水或贴水）反映了市场情绪和资金预期。 * **因子具体构建过程**：计算富时中国A50股指期货价格与其标的现货指数价格之间的比率或差值。持续升水可能代表外资看好后市，贴水则可能代表看空或套保需求旺盛。该指标作为外资择时模型的子指标之一[30]。 6. **因子名称：价格背离指标**[30] * **因子构建思路**：境外资产（A50期货或ETF）价格走势与境内A股现货指数走势出现背离时，可能蕴含先行信息。 * **因子具体构建过程**：分别计算富时中国A50股指期货、南方A50ETF的价格序列与A股核心现货指数（如沪深300）价格序列之间的相关性、相对强弱或走势差异。当出现显著背离时，将其作为择时信号的一个来源。该指标应用于外资择时模型中的两个资产[30]。 因子的回测效果 （报告中未提供单个因子的独立回测业绩指标，仅展示了整合这些因子的模型的整体表现。）

行业投资评级 - 报告对汽车行业的投资评级为“推荐”（维持）[5] 核心观点 - 报告认为2026年开年汽车行业开启促销战，由特斯拉与宝马等豪华品牌引领，其他车企同步跟进，新能源汽车是促销主力[8][20] - 行业智能化趋势加速，广汽与华为深化鸿蒙座舱合作，吉利获L3级测试牌照，千里智驾与吉利联合发布覆盖L2到L4的辅助驾驶品牌G-ASD，英伟达发布汽车大模型平台并计划推进高阶自动驾驶测试[1][8][23][25] - 报告基于行业动态给出具体的整车、零部件及主题性投资建议[8] 本周市场表现 - **市场与板块行情回顾**：报告期内（1月4日至1月10日），上证A指上涨+3.8%，深证A指上涨+5.1%，创业板指上涨+3.9%[2][9]。CS汽车行业指数整体上涨+2.7%[1][2]。汽车行业二级板块全部上涨，其中汽车服务板块涨幅最大（+6.0%），乘用车板块涨幅最小（+0.3%）[2][10]。汽车行业三级板块中，汽车综合服务（+8.7%）和汽车电子电器系统（+5.9%）涨幅居前，综合乘用车板块下跌（-0.2%）[2][10] - **个股行情回顾**：汽车板块个股上涨居多，涨幅居前的有钧达股份（+29.4%）、金固股份（+26.3%）和凯众股份（+23.3%）；跌幅居前的有天铭科技（-19.8%）、金鸿顺（-10.9%）和登云股份（-8.9%）[3][13]。报告重点覆盖的个股中，道氏技术（+29.5%）、旭升集团（+18.0%）和新泉股份（+16.2%）涨幅居前[3][15] - **近期上市新车**：报告列举了1月部分重点新车，包括小鹏P7+增程版（售价18.68-20.88万元，标配高阶智驾）、五菱星光560（提供三种动力）、本田飞度改款（售价7.18-9.38万元）以及奥迪Q5L换代（将引入华为乾崑智驾系统）[18][19] - **行业相关新闻/政策**： - 商务部数据显示，2025年汽车以旧换新超1150万辆[19] - 2026年开年促销战由特斯拉和宝马引爆，特斯拉推出“7年超低息”方案，宝马下调31款主力车型指导价，其中纯电旗舰i7 M70L降价30.1万元[20]。新能源汽车参与优惠的车型占比超60%[21] - 广汽集团与华为终端签署全面合作框架协议，将深化鸿蒙座舱等合作[1][21] - 奇瑞集团设定2026年销量目标为320万辆，较2025年增长14.03%[8][22] - 千里智驾与吉利在CES 2026上联合发布辅助驾驶品牌G-ASD，该系统已搭载于极氪、领克旗下共16款车型，覆盖车辆超30万辆[1][23] - 英伟达在CES 2026上发布专为自动驾驶定制的Alpamayo汽车大模型平台，首款搭载其技术的汽车将于2026年第一季度在美国上路[8][23]。其首款全栈自动驾驶汽车将于2026年第一季度在美国测试，并计划于2027年测试L4级自动驾驶出租车服务[8][25] - 现代汽车与英伟达在CES期间探讨扩大自动驾驶合作[8][24] - 吉利汽车获得杭州市全域L3级自动驾驶道路测试牌照，可接入超7000个路口的交通数据集[1][26] - 百度旗下萝卜快跑获得迪拜首个全无人驾驶测试许可[26] - 工信部等八部门印发文件，提出加快人工智能赋能工业母机、工业机器人，并开展智能网联汽车产品测试与安全评估[26] 行业规模与指数表现 - **行业规模**：截至报告期，汽车行业股票家数为267只，占A股总数5.2%；总市值为4890.3（十亿元），流通市值为4246.5（十亿元）[5] - **行业指数表现**：汽车行业指数近1个月绝对收益为+8.0%，近6个月为+29.0%，近12个月为+58.8%；相对沪深300指数的超额收益分别为+4.5%、+9.8%和+32.9%[7] 投资建议 - **整车**：重点推荐比亚迪、赛力斯、长城汽车和江淮汽车；关注北汽蓝谷、长安汽车和上汽集团[8] - **商用车**：重点推荐宇通客车、中国重汽和潍柴动力[8] - **零部件**：重点推荐福耀玻璃；推荐星宇股份、贝斯特、卡倍亿、保隆科技、伯特利和德赛西威等[8] - **机器人链汽零**：推荐拓普集团、银轮股份、新泉股份、嵘泰股份、隆盛科技和爱柯迪等[8] - **低空经济**：重点推荐宗申动力[8]