核心观点 - 市场在2026年2月将以震荡为主，节后指数表现有望强于节前 [2][3][17] - 市场主线围绕顺周期涨价扩散和AI产业链展开，轮动可能加快 [2][3][17] - 2026年是“逢六逢一”的五年规划第一年，政策落地大年带来交易机会 [3][17][26] 大势研判与核心逻辑 - 基本面：1-2月为数据真空期，产业端边际变化带来的业绩改善是关注方向，顺周期涨价品种和AI链（如半导体光模块）是景气趋势所在 [3][17][26] - 政策面：2026年是“十五五”规划开局之年，政策催化将加速出现，围绕政策落地的交易机会此起彼伏 [3][17][26] - 流动性：居民增量资金加速流入，但重要ETF投资者大幅减持形成对冲，节前融资余额通常流出，资金面难有大的改观 [3][17][26] - 外部环境：特朗普提名新美联储主席后美元指数反弹，压制资金流入新兴市场，预计节后随着资金回流情况将改善 [3][17][26] 市场复盘与展望 - 2026年1月市场回顾：上证指数上涨3.8%，沪深300上涨1.7%，WIND全A指数上涨5.8%，科创50、中证500、小盘成长涨幅较大 [11] - 关键转折点：1月14日监管提高融资保证金比例后，宽基ETF开始大幅流出，1月14日后宽基ETF流出近9800亿元，市场降温陷入震荡 [11][19] - 2月市场特征：业绩预告披露结束后，市场将阶段性围绕商业航天、AI算力及应用等主题交易，同时在石油石化、建材、钢铁、化工、白酒等涨价领域进行交易 [2][20] - 风格判断：整体风格有望相对均衡，风格轮动可能加快，继续推荐成长风格，大小盘差异有望收敛，先大盘后小盘 [2][4][21] 行业配置思路 - 核心配置方向：建议重点围绕“顺周期+科技”领域布局，同时增加对部分可选消费的关注 [4][8][21] - 具体推荐行业：电子（半导体）、传媒（广告营销、游戏、影视）、机械设备（自动化设备、工程机械）、电力设备（电池、电网设备、光伏设备）、基础化工、社会服务 [4][8][21] - 关注五大边际改善赛道：海外算力、化工、AI应用、智能驾驶、国产算力 [21] 中观景气与业绩分析 - 业绩预告概况：截至1月31日，3030家A股公司披露2025年年报业绩预告，披露率约55%，业绩向好率约36.9% [73] - 高增长或改善领域：主要集中在部分涨价资源品（工业金属、能源金属、贵金属、化学制品等）、AI催化的TMT板块（半导体、通信设备、计算机设备等）、出口优势中高端制造业（电网设备、自动化设备、汽车零部件等）以及非银金融 [8][76] - 1月景气领域：主要集中在部分资源品、公用事业和信息技术领域，资源品多数工业金属、化工品价格上涨 [8] 流动性及资金供需 - 宏观流动性：1月政府债券集中发行对流动性有抽水效应，央行采取对冲措施，2月资金面有望保持平稳充裕 [5] - 外部流动性：新提名美联储主席沃什可能采取“缩表+降息”的温和渐进策略，市场对2026年降息预期从1次上调至2次 [5] - 股市资金面（1月）：可跟踪资金转为净流出，融资成为主力增量资金，ETF大幅净赎回，重要股东净减持规模扩大 [5] - 2月展望：增量资金有望继续净流入，节前外资有望继续净流入，节后融资有望回流 [5] - 历史资金行为规律：北向资金春节前后往往延续净买入；融资资金节前流出、节后流入；股票型ETF节前流入、节后流出 [62][67][71] 产业趋势与宏观主题 - 涨价扩散逻辑：2026年初贵金属价格剧震（黄金一度突破4500美元/盎司后单日暴跌超12%），原油持续上行，遵循“逢六逢一”的五年周期规律，涨价从贵金属向工业品（铜、油）扩散 [27][35][38] - 核心宏观转变：市场逻辑正从“宽松预期”向“紧缩担忧”切换，通胀回归迹象显著 [27] - 重大产业趋势：OpenClaw开源项目引发关注，将即时通讯软件异化为“远程终端”，实现自然语言指令控制计算机，折射出对高权限AI Agent的渴望 [9] - 港股机会：由A股向港股的“高切低”可能发生，催化因素为DeepSeek新模型发布，基本面稳定、估值不贵的科网公司值得关注 [22] 政策与基本面展望 - 地方政府目标：截至1月31日，20个省市公布2026年经济目标，设置区间经济增速目标的城市大幅增加（如浙江5%-5.5%、广东4.5%-5%），预示全国经济增速可能设为区间目标 [18][84][85] - 投资与需求：1月地方政府发行债券同比增加36%，创历史新高，春节前后政府支出有望提速，“十五五”规划重大项目落地将推动投资回暖 [18][35] - 企业盈利：12月工业企业利润增速触底反弹，商品价格普遍上行，预计PPI增速将进一步反弹，2026年企业盈利有望改善 [18]

行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 报告核心观点 - AI入口大战开启，国内头部大模型厂商通过春节红包活动（如腾讯元宝分10亿现金、百度文心助手瓜分5亿现金、阿里千问App计划派发上亿级红包）加强用户入口竞争 [1][5] - 商业航天产业催化持续，海外SpaceX申请部署百万颗卫星星座以支持AI计算，国内中国商火将可重复使用技术作为2026年关键任务 [1][5][20][23] - AI领域海外科技巨头财报表现强劲且资本支出指引乐观，为AI基础设施发展提供支撑 [9][12] 根据相关目录分别总结 一、 AI：海外大厂公布财报，国内红包大战开启 - **海外巨头业绩与资本支出**： - Meta FY25 Q4总营收598.93亿美元，同比增长24%，净利润227.68亿美元，同比增长9% [9] - Meta预计2026年全年资本支出将达1150亿美元至1350亿美元，最高接近2025年的两倍，主要用于支持AI算力与基础设施 [9] - 微软FY26 Q2营收812.73亿美元，同比增长17%，净利润308.75亿美元，同比增长23% [12] - 微软FY26 Q2资本支出高达375亿美元，创历史新高，同比增长66%，大部分用于增强AI能力 [12] - 微软智能云部门（由Azure驱动）营收达329亿美元，同比增长29%，下一财季营收同比增速指引为37%-38% [12] - **国内AI入口竞争与产品创新**： - 腾讯元宝App于2月1日上线春节活动，用户可分10亿现金红包，单个红包金额可达万元 [5][15] - 百度文心助手在1月26日至3月12日期间，用户在百度App使用可瓜分5亿现金红包，最高奖励1万元 [5][15] - 阿里千问App有望加入春节红包大战，计划派发总金额上亿级的红包福利 [5][15] - 阿里推出首个桌面智能Agent工具QoderWork，采用本地化架构，支持文件整理、数据清洗分析、PPT/视频生成等多种办公任务，已开启Mac系统内测 [5][17] - **AI领域投资建议**： - 关注头部大模型厂商阿里巴巴 [5][19] - 关注垂直场景AI应用如金山办公、合合信息、金蝶国际、用友网络、卓易信息、能科科技、税友股份 [5][19] - 关注端侧AI虹软科技，AI数据服务提供商MongoDB、Snowflake、达梦数据、星环科技，AI infra厂商深信服，国产算力厂商寒武纪、海光信息等 [5][19] 二、 商业航天产业催化持续 - **海外进展**： - SpaceX向美国联邦通信委员会申请发射并运营一个由至多100万颗卫星组成的星座，以构建轨道数据中心支持先进AI计算 [5][20] - 这些卫星拟部署在高度500公里至2000公里的轨道上，采用太阳同步轨道，通过光学链路与现有星链网络连接 [20] - NASA阿尔忒弥斯2号载人任务最早发射日期锁定在2026年2月6日，将飞越月球表面约10,000至11,000公里处，为后续登月任务积累经验 [5][21] - **国内进展**： - 中国航天科技集团商业火箭有限公司召开2026年度工作会议，强调2026年是夯实基础、全面发力的关键之年 [5][23] - 公司将坚决打赢主力箭首飞及回收攻坚战，全力突破可重复使用技术，高效履行商业发射使命 [23] - **商业航天投资建议**： - 卫星制造链（高价值）：重点关注卫星载荷、电源系统（太阳翼/太空光伏）、激光通信等高壁垒及高价值量环节 [5][23] - 地面设备与运营（强现金流）：聚焦卫星互联网运营、地面信关站及终端设备组件标的 [5][23] - 火箭链（硬科技）：可回收火箭是最大边际变化，重点关注发动机、相关复合材料/耗材、3D打印、箭体结构相关标的 [5][23] 三、 市场表现回顾 - 2026年第三周，计算机板块下跌4.77% [24] - 周涨幅前五个股包括：*ST立方 (+47.33%)、网宿科技 (+44.25%)、有棵树 (+20.77%)、华是科技 (+20.13%)、优刻得-W (+15.06%) [25] - 周换手率前五个股包括：华是科技 (123.00%)、网宿科技 (121.08%)、优刻得-W (118.42%)、首都在线 (113.89%)、久其软件 (112.70%) [25]

行业投资评级 - 推荐（维持）[7] 报告核心观点 - 最新一周（农历腊月初五至十一）二手房网签面积农历同比下降10%，新房网签面积农历同比下降26% [1][3] - 1月以来（农历十一月十三至腊月十一）新房和二手房网签面积农历同比分别为-57%和-19% [3] - 二手房市场表现强于新房，1月1日至29日样本城市二手房网签面积同比转正至+7%，较12月改善34个百分点；新房网签面积同比为-24%，降幅较12月扩大1个百分点 [4] - 报告提出多项市场关注焦点，包括春节后二手房挂牌量变化、“金融16条”到期后的贷款接续、个别房企“展期议案”影响、以及预计2026年11月前后净租金回报与房贷利率拉平可能带来的板块超额收益机会 [6] 新房网签市场表现 - 1月1日至29日，样本城市新房网签面积同比降幅扩大，环比处于近5年同期较低水平 [9][12] - 分城市能级看，一线城市新房网签面积同比-21%，降幅较12月收窄9个百分点；二线城市同比-27%，降幅扩大9个百分点；三线城市同比-22%，降幅收窄2个百分点 [4] 二手房网签市场表现 - 1月1日至29日，样本城市二手房网签面积同比转正，环比处于近5年同期较高水平 [14][16] - 分城市能级看，一线城市二手房网签面积同比+9%，较12月改善35个百分点；二线城市同比+8%，改善40个百分点；三线城市同比+5%，改善26个百分点 [4] 滚动网签与土地市场 - 新房日均网签面积低于2021-2022年和2024年同期水平，但高于2020、2023和2025年同期水平；二手房日均网签面积低于2021年同期水平，但高于2020年和2022-2025年同期水平 [18] - 2025年1-12月，全国累计土地成交建筑面积同比降幅收窄1个百分点至-13%，累计成交楼面均价同比增幅收窄6个百分点至+1% [20] - 2025年12月单月，全国土地成交建筑面积同比-13%，成交楼面均价同比-12%，流拍率较上月下降11.2个百分点至4.0%，土地溢价率下降1.6个百分点至1.9% [20][22][26] - 2025年12月，全国土地出让金同比降幅较11月收窄13.1个百分点至-23.2% [28] 库存与去化情况 - 2025年12月，推盘未售口径的去化周期较11月上升 [29] - 分城市能级看，一线和二线城市推盘未售库存较上月下降，三四线城市库存上升；但一线、二线和三四线城市推盘未售去化周期均较上月上升 [31][32] 前瞻及佐证指标 - 二手带看人数：2026年1月，12个样本城市平均带看人数较12月环比转正，同比在12月-7.6%的基础上大幅转正至+60.9% [5][40] - 二手价格与租金：2025年12月，北京和上海二手成交价格同比降幅扩大，租金同比降幅收窄；广州二手价格降幅扩大幅度小于租金；深圳二手价格降幅扩大，租金同比为0% [5][37] - 挂牌价调涨占比：2025年12月，12个样本城市挂牌价调涨房源占比从11月的5.4%上升0.4个百分点至5.8%，同比降幅较11月收窄15.8个百分点至-32.8% [5][47] - 流动性前瞻：根据招商证券房地产组指标判断，2026年1月宏观层面流动性环比紧缩力度扩大，同比转向紧缩 [5][45] - 居民信贷与存款：2025年12月，居民新增存款趋势同比降幅扩大，居民新增中长期贷款趋势项同比降幅扩大 [34][35] 行业规模与指数表现 - 行业涵盖258只股票，总市值30999亿元，流通市值29270亿元，分别占市场总体的5.0%、2.7%和2.9% [7] - 行业指数近1个月、6个月、12个月的绝对表现分别为+4.6%、+11.1%、+23.9% [8]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[4] 报告核心观点 - 汽车行业智能化进程加速，辅助驾驶与自动驾驶领域技术迭代与商业化落地持续推进，相关投资机会值得关注 [1][7][26][27][28] - 行业短期市场表现承压，但长期结构性机会明确，报告在整车、商用车、零部件、机器人链、低空经济及智能驾驶等领域给出了具体的投资建议 [7] 市场板块行情回顾 - **整体市场表现**：报告期内（1月25日至1月31日），上证A指下跌0.4%，深证A指下跌2.3%，创业板指下跌0.1% [2][8] - **行业板块对比**：在CS行业板块中，汽车板块周度下跌5.1%，跌幅居前，表现弱于大盘；同期表现较好的板块有CS石油石化（上涨6.9%）、CS通信（上涨4.8%）和CS煤炭（上涨4.0%）[2][8] - **汽车产业链内部**： - 二级板块：商用车板块微涨0.3%，是唯一上涨的二级板块；乘用车、汽车零部件、汽车服务及摩托车及其他板块分别下跌4.8%、5.7%、7.0%和5.6% [2][10] - 三级板块：商用载货车板块上涨2.2%，表现相对较好，其他三级板块均下跌 [2][10] 个股行情回顾 - **板块个股表现**：汽车板块个股普遍下跌，涨幅居前的个股包括西上海（上涨13.3%）、动力新科（上涨13.0%）和星宇股份（上涨11.2%）；跌幅居前的个股包括天普股份（下跌28.9%）、金龙汽车（下跌21.8%）和超捷股份（下跌19.2%）[3][14] - **重点覆盖个股表现**：已覆盖个股同样多数下跌，涨幅居前的为星宇股份（上涨11.2%）、多利科技（上涨9.2%）和中国重汽（上涨7.9%）；跌幅居前的为隆盛科技（下跌16.8%）、旭升集团（下跌16.7%）和科博达（下跌15.5%）[3][16] 行业规模与指数表现 - **行业规模**：汽车行业股票家数为265只，占A股总数5.1%；总市值为4709.3十亿元，流通市值为4078.6十亿元，分别占A股总市值和流通市值的4.2%和4.0% [4] - **指数表现**：汽车行业指数过去1个月、6个月、12个月的绝对收益率分别为3.5%、21.1%和43.5%；相对沪深300指数的超额收益分别为2.4%、7.7%和20.2% [6] 本周行业动态与新闻 - **技术标准发布**： - 汽车驾驶辅助系统首个强制性国标《轻型汽车自动紧急制动系统技术要求及试验方法》发布，将于2028年1月1日实施，推动AEB系统从“选配”走向“标配”[7][23] - 《汽车转向系基本要求》强制性国标发布，将于7月1日实施，为线控转向技术划定安全边界，推动其落地应用 [7][24] - **企业技术与产品动态**： - **比亚迪**：发布天神之眼辅助驾驶系统5.0版本，新增强化学习与闭环训练能力，实现AI大模型自进化；截至去年底，比亚迪拥有超256万辆辅助驾驶车型，天神之眼系统每日生成数据超1.6亿公里 [1][26] - **特斯拉**：获准在瑞典全境测试完全自动驾驶系统（FSD），为进入更广泛欧洲市场迈出关键一步；公司宣布向xAI投资20亿美元；确认Model S/X将于下季度停产，相关产线将用于Optimus人形机器人量产；Optimus计划于2026年底前启动量产，2027年面向公众销售；Cybercab无人驾驶出租车项目预计2026年内实现量产 [1][7][27][28][29] - **岚图汽车**：发布2026年产品规划，计划推出四款全新车型，其中岚图泰山Ultra将是首款量产L3级SUV，计划于2026年3月交付 [7][25] - **长安汽车**：力争在2028年实现人形机器人量产，2030年推出商用航线飞行汽车 [22] - **一汽-大众**：2026年将推出13款新车型，其中7款为新能源车型 [24] - **黑芝麻智能**：与百度萝卜快跑达成战略合作，共同推进无人驾驶生态 [29] - **海外市场进展**：阿联酋加速推进无人驾驶商业化，阿布扎比目标到2040年实现25%出行由自动驾驶完成，迪拜计划在2030年前让25%的出行转为自动驾驶 [1][28] 投资建议 报告基于智能化趋势和产业格局，给出以下投资建议 [7]： - **整车领域**：重点关注华为链主要合作车企江淮汽车、长安汽车和上汽集团；推荐销量表现优异或有爆款车潜力的比亚迪和长城汽车 - **商用车领域**：重点推荐宇通客车、中国重汽和潍柴动力 - **零部件领域**：看好具备成本、产品优势的龙头企业，重点推荐福耀玻璃、星宇股份，关注继峰股份 - **机器人产业链**：汽零环节重点关注拓普集团、银轮股份、新泉股份、嵘泰股份、隆盛科技、恒帅股份、道氏技术和爱柯迪等 - **低空经济领域**：重点推荐宗申动力 - **智能驾驶领域**：关注文远知行-W、小马智行-W、伯特利和德赛西威等

上周重点回顾 - 美伊紧张局势导致布伦特原油价格当周上涨**6.7%**[11] - 美国参议院通过妥协版拨款法案，但国土安全部资金被拆分并仅延长两周，导致部分机构进入短暂技术性停摆[15] - 美伊双方核心谈判诉求分歧巨大，短期达成协议难度很高[17] - 美国对伊朗策略以极限施压为主，但为促谈可能采取小规模精准打击，其政治底线是避免全面卷入中东长期战争[17] 未来一周关注 - **2月8日**日本与泰国均将举行大选[4] - 中东地缘风险需关注伊朗局势、加沙第二阶段和谈及冲突再起的可能性[20] - 美国最高法院对特朗普关税合法性的裁决或给予政府更多缓冲空间，关税政策持续聚焦战略安全产业[22] - 特朗普提名沃什为下任美联储主席，选举年开启将导致美国国内政治博弈持续[22] 中长期风险提示 - 大国关系进入再平衡动荡期，美国将更集中精力于战略重点地区，美俄关系出现缓和，美欧关系进入动荡期[23] - 美国政策可能在政治忠诚与专业性间摇摆，内部政策分歧将影响政策落地并扰乱市场判断[23]

报告行业投资评级 - 对交通运输行业维持“推荐”评级 [3] 报告核心观点 - 本周关注点在于地缘政治情绪推升油运运价，同时建议在基础设施板块优选个股布局红利资产，并关注航空业2026年基本面上行趋势及快递业竞争格局优化与估值修复潜力 [1] - 行业整体在过去12个月绝对收益为16.5%，但相对沪深300指数表现落后6.8个百分点 [5] 航运板块 - **集运**：因国内工厂临近放假，整体发货量走弱，运价承压下行 [6]。具体来看，SCFI美东线运价周环比下跌10%至2605美元/FEU，美西线下跌10.4%至1867美元/FEU，欧洲线下跌11.1%至1418美元/TEU，东南亚线下跌2.6%至483美元/TEU [11]。2月干线船东报价亦有所下滑 [11]。红海通行态势复杂，达飞将部分航线改回绕行好望角，马士基结构性复航一条航线，多数航司仍持谨慎态度 [12]。巴拿马运河核心港口经营权生变，可能影响后续运营 [12] - **油运**：地缘不确定性（特别是伊朗局势）推升市场情绪和运价，船货双方博弈激烈，本周五运价跳涨 [6]。截至1月30日，VLCC TD3C-TCE运价为12.2万美元/天，同比上涨29% [13]。欧美持续加大对伊朗、委内瑞拉、俄罗斯相关船舶的制裁力度 [14]。近期美伊关系恶化，战争风险上升 [15] - **干散货**：铁矿石、粮食发货需求好转，运价上涨 [6]。截至1月30日，BDI指数报2148点，周环比大幅上涨21.9%；其中海岬型船指数(BCI)上涨35.8%至3507点 [15] - **投资观点**：建议2026年重点关注油轮和散货板块，推荐标的包括中远海能、招商南油、海通发展、太平洋航运 [6][16] 基础设施板块 - **运营数据**：2026年第4周（1.19-1.25），公路货车通行量为5425.2万辆，环比下降3.3%，但同比大幅增长38.4%；国家铁路货运量7441.9万吨，环比下降3.4%，同比增长1.2%；港口货物吞吐量25686.7万吨，环比下降1.7%，同比增长6.9%，集装箱吞吐量659万标箱，环比下降4.4%，同比增长9.6% [6][17] - **投资观点**：头部高速公路公司业绩稳健、派息预期稳定，建议优选个股配置。港口作为永续现金流资产，当前估值偏低，配置价值提升。推荐标的：皖通高速 [6][18] 快递板块 - **行业数据**：2025年全年快递业务量完成1990亿件，同比增长13.7%；业务收入1.5万亿元，同比增长6.5% [19]。其中12月业务量同比增长2.6%（另一处数据为2.3%）[6][19]。2026年1月19-25日，快递揽收量43.1亿件，环比增长5.8% [19] - **公司表现**：2025年12月，主要公司业务量同比增速为：申通（11.1%）> 顺丰（9.3%）> 圆通（9.0%）> 韵达（-7.4%）；单票收入同比增速为：申通（15.3%）> 韵达（5.9%）> 圆通（-1.7%）> 顺丰（-5.1%）；累计市占率：圆通（15.6%）> 韵达（13.3%）> 申通（13.0%）> 顺丰（8.3%）[19] - **投资观点**：看好行业竞争趋于缓和、格局优化、盈利中枢提升。预计2026年行业业务量增速将从2025年的双位数回落至中高个位数 [6]。看好顺丰控股2026年通过业务调整实现经营利润较快增长。推荐标的：顺丰控股、中通快递-W、圆通速递 [6][20] 航空板块 - **高频数据**：1月23-29日，民航旅客量同比减少3.5%，其中国内旅客量同比减少3.6%，国内裸票价同比减少26.6%，但客座率同比提升0.6个百分点 [6][20]。从农历同比看，旅客量增长13.9%，国内裸票价增长13.9%，客座率提升2.4个百分点 [27] - **春运预售**：截至1月28日，2026年春运民航经济舱预售裸票均价942元，较2019年同期上涨3.2%，但较2025年同期下降1.8% [21][22] - **业绩预告**：三大航发布2025年业绩预告。南方航空预计实现归母净利润8-10亿元，同比扭亏为盈；中国国航预计归母净亏损13-19亿元，亏损同比扩大；中国东航预计归母净亏损13-18亿元，亏损同比收窄 [23][24][25][26] - **投资观点**：当前受春节错期影响，数据进入真空期，建议关注春运量价表现、政策落地及中东局势对油价的影响。展望2026年，受益于供需改善及燃油价格同比下降，有望成为行业释放盈利弹性的首年 [6][27][28] 物流板块 - **跨境空运**：截至1月26日，TAC上海出境空运价格指数周环比下降3.9%，同比微增0.7% [2][29] - **其他数据**：甘其毛都口岸日均通车量约943辆；查干哈达-甘其毛都短盘运费均价约65元/吨；化工品价格指数周环比上涨1.1%，同比下降5.0% [29] 行业整体表现 - **市值规模**：行业涵盖128只股票，总市值3187.8十亿元，占市场总市值约2.8% [3] - **市场走势**：本周（报告期）申万交运指数下跌1.4%，落后沪深300指数1.5个百分点 [30]。个股方面，中远海能涨幅最大（10.6%），澳洋顺昌跌幅最大（-13.5%）[30][34]

沃什提名背景与政策理念 - 特朗普提名沃什因关系密切、沟通顺畅，且沃什兼具华尔街经验、美联储信誉及改革能力[2] - 沃什政策理念反对用资产价格代替真实生产率，反对金融宽松掩盖财政与产业结构问题[2] - 沃什认为过去多轮QE推高资产价格，导致美国股市总市值占GDP比重快速增加，但实体投资与劳动生产率改善疲弱[2][10] 货币政策路径与约束 - 报告基准预测2026年美联储将降息1-2次，缩表进程预计在9月中期选举初选结束后推进[2][19] - 沃什面临现实约束：美联储内部分裂、独立性受质疑、选举政治考量，因此变革可能温和且延迟[2][19] - 沃什看似矛盾（支持降息与缩表）实为政治性与纪律性平衡，其宏观叙事是AI生产力繁荣与放松监管可压制通胀[2][18] 主要市场影响展望 - 美股短期波动率上升，但3月地方选举开启后方向依然向上，需关注3、5、6、8、9月初选密集期的股市配合需求，9月后关注下行风险[2][5][19] - 美元短期交易走强，但长期因全球“脱虚向实”（去美元化形式）及QT时代美元取决于实体回报，回归弱美元概率增加[2][5][20] - 美债市场短期交易曲线陡峭化（短端偏多，长端偏空），中期选举后经济衰退风险加大，对长端美债谨慎看多[2][5][20]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [4] 报告核心观点 - 苹果25Q4业绩超预期，iPhone需求强劲，中国市场表现亮眼，26Q1展望积极 [1][2] - 尽管面临存储成本逆风，但苹果受影响相对较小，并有望借此扩大市场份额 [3] - 苹果及北美巨头在AI端侧创新加速，苹果供应链资源价值凸显，表现有望优于悲观预期 [3] 25Q4业绩总结 - **总体业绩**：12月季营收1437.6亿美元，创历史新高，同比+15.7%，环比+40.3%，高于市场预期的1385.2亿美元；净利润421.0亿美元，同比+15.9%；摊销EPS 2.84美元，创历史新高，高于市场预期的2.67美元 [1] - **分业务表现**： - **iPhone**：营收852.7亿美元，同比+23.3%，高于市场预期的783.1亿美元，主要受iPhone 17系列驱动，并实现了市场份额增长 [1] - **Mac**：营收83.9亿美元，同比-6.7%，低于市场预期的91.3亿美元，主要因去年同期高基数 [1] - **iPad**：营收86.0亿美元，同比+6.3%，高于市场预期的81.8亿美元，得益于新款iPad上市 [1] - **可穿戴/家居/配件**：营收114.9亿美元，同比-2.2%，低于市场预期的121.3亿美元，AirPods Pro3供应受限 [1] - **服务**：营收300.1亿美元，同比+13.9%，略低于市场预期的300.2亿美元，发达与新兴市场均实现两位数增长 [1] - **分地区表现**：美洲/欧洲/大中华/日本/亚太其他地区营收同比分别+11.2%/+12.7%/+37.9%/+4.7%/+18.0%，新兴市场势头强劲，中国市场受iPhone驱动增长显著 [1] - **盈利能力**：综合毛利率48.2%，同比+1.3个百分点，环比+1.0个百分点，超出指引区间上限，主要因硬件产品组合优化和服务业务持续增长；净利率29.3%，同比+0.1个百分点，环比+2.5个百分点 [1] 26Q1业绩展望 - **收入指引**：预计3月季总收入将同比增长13%—16%，此指引已考虑iPhone供应紧张的情况 [2] - **毛利率指引**：预计毛利率在48%-49%之间 [2] - **供应情况**：供应约束主要来自3nm先进制程产能，导致iPhone供应紧张 [2] - **存储成本影响**：12月季毛利率受存储影响小，预计对3月季毛利率影响会略大一些，该影响已包含在毛利率指引中 [2] - **服务业务**：预计服务收入同比增长与去年12月季情况类似 [2] 管理层电话会核心信息 - **业绩确认**：管理层确认25Q4创下历史最佳季度业绩，营收1438亿美元，同比增长16%，iPhone收入同比增长23%，服务收入同比增长14%，活跃设备安装基数超过25亿台 [27][38] - **地区表现**：大中华区收入同比增长38%，主要由iPhone驱动，iPhone收入创该地区历史新高，升级用户和从其他品牌转换而来的用户均实现强劲增长 [27][47] - **产品亮点**： - **iPhone 17系列**：需求远超预期，客户满意度高（美国市场达99%），是推动增长的关键 [28][40][50] - **Apple Intelligence (AI)**：大多数iPhone用户正积极使用其功能，公司正与谷歌合作开发下一代苹果基础模型，以支持更个性化的Siri等未来功能 [32][53] - **服务业务**：多个子类别（广告、音乐、支付服务、云服务）创下历史收入记录，付费用户实现两位数增长 [33][42] - **供应链与成本**：供应限制主要源于用于生产SoC的3nm先进制程产能；存储成本对26Q1毛利率的影响已反映在指引中；公司通过有利的产品组合（如强劲的iPhone周期）和经营杠杆来维持毛利率 [46][55][60] - **市场机会**：在印度市场，iPhone、Mac、iPad和服务业务均创下季度收入记录，大多数购买者为该品类新用户，增长潜力巨大 [66] 投资建议与看好的公司 - **核心逻辑**：存储逆风不改AI端侧创新大势，苹果供应链资源价值凸显 [3] - **首推标的**：立讯精密、高伟电子 [3] - **看好标的**：鹏鼎控股、东山精密、大族激光、长盈精密、比亚迪电子、瑞声科技、水晶光电、蓝特光学、舜宇光学、信维通信、珠海冠宇 [3] - **关注标的**：领益智造、歌尔股份、统联精密、精研科技、欣旺达、宜安科技、恒铭达、世华科技、环旭电子、福立旺、德赛电池等 [3] 行业数据 - **行业规模**：电子行业股票家数519只，占A股10.0%；总市值15143.7十亿元，占A股13.4%；流通市值13016.3十亿元，占A股12.7% [4] - **指数表现**：电子行业指数近1个月绝对表现+11.8%，相对表现+10.6%；近6个月绝对表现+38.9%，相对表现+25.6%；近12个月绝对表现+62.4%，相对表现+39.1% [6]

量化模型与构建方式 1. 短期择时模型 * **模型名称**：短期择时模型[11][12][13][15] * **模型构建思路**：从宏观基本面、估值面、情绪面和流动性四个维度选取多个二级指标，通过判断各指标在历史分位数上的位置来生成看多或看空的信号，最后综合四个维度的信号得出总体的择时观点[11][12][13][15]。 * **模型具体构建过程**： 1. **指标选取与信号生成**：模型包含四个一级指标（基本面、估值面、情绪面、流动性），每个一级指标下包含若干二级指标。每周计算每个二级指标的最新值在过去5年历史数据中的分位数，并根据预设的阈值规则将其转化为“乐观”、“谨慎”或“中性”的二级择时信号[11][12][13][15]。 2. **一级信号综合**：根据各二级指标信号，综合判断其对应的一级指标信号（乐观/谨慎/中性）[11][12][13][15]。 3. **总仓位信号生成**：综合四个一级指标的信号，最终生成整体的“乐观”或“谨慎”的总仓位信号，用于指导仓位配置[4][11][15]。 2. 成长价值风格轮动模型 * **模型名称**：成长价值风格轮动模型[22][23][24] * **模型构建思路**：从动态宏观、估值回归、短期动量、风格广度和风格拥挤度五个维度构建信号，综合判断并推荐超配成长风格或价值风格[23][24]。 * **模型具体构建过程**： 1. **多维度信号构建**：模型包含五个维度的独立信号：动态宏观信号、估值回归信号、短期动量信号、风格广度信号、风格拥挤信号。每个信号独立计算，并输出0%（看空）或100%（看多）的仓位建议[24]。 2. **信号综合**：对上述五个维度的信号进行综合（报告中展示了两种综合方式：“无中性仓位”和“5日平均仓位”），得到最终的成长风格配置仓位建议[24]。 3. **轮动建议**：根据最终的综合信号，给出超配成长或超配价值的建议[4][22]。 3. 小盘大盘风格轮动模型 * **模型名称**：小盘大盘风格轮动模型[22][27][28] * **模型构建思路**：从流动性、交易情绪、估值分化、技术指标等多个角度选取11个有效轮动指标，构建综合的大小盘轮动信号[27][28]。 * **模型具体构建过程**： 1. **多指标信号构建**：模型包含11个轮动指标，例如：A股龙虎榜买入强度、R007、融资买入余额变化、主题投资交易情绪、等级利差、期权波动率风险溢价、beta离散度、PB分化度、大宗交易折溢价率、中证1000 MACD、中证1000交易量能。每个指标独立生成看多大盘(0%)或看多小盘(100%)的信号[28]。 2. **信号综合**：将所有指标的信号进行综合（报告中采用了“3日平滑”的综合方式），生成最终的综合轮动信号，判断当前应超配大盘还是小盘[27][28]。 模型的回测效果 1. 短期择时模型 * **回测区间**：2012年底至今（全区间）及2024年以来[14][18][20] * **基准策略**：月度中性持仓再平衡[14][18] * **全区间表现（2012年底至今）**：年化收益率16.61%，年化超额收益率11.58%，最大回撤15.05%，夏普比率0.9788，收益回撤比1.1042，月度胜率66.46%[14][18] * **近期表现（2024年以来）**：年化收益率30.23%，年化超额收益率（相对基准）未明确给出具体数值但净值表现显著优于基准，最大回撤11.04%，夏普比率1.5665，收益回撤比2.7388，月度胜率73.08%[20] 2. 成长价值风格轮动模型 * **回测区间**：2011年至今[23][24] * **基准策略**：月度风格均衡配置（国证成长价值等权）[23][24] * **综合信号2（5日平均仓位）表现**：累计收益758.23%，年化收益率14.64%，年化超额收益率7.98%，最大回撤40.08%，夏普比率0.65，年化信息比率(IR)1.36，月度超额胜率66.49%[23][24] * **2026年以来表现**：超额收益率1.50%[23][24] 3. 小盘大盘风格轮动模型 * **回测区间**：2014年以来[28] * **基准**：沪深300与中证1000全收益指数等权配置[28] * **综合信号（3日平滑）表现**：年化收益率20.82%，年化超额收益率13.20%，最大回撤40.70%，胜率（按交易）50.32%[28] * **分年度表现**：2014年至2026年（截至报告期）每年均产生正向超额收益[28] * **2026年以来表现**：超额收益率1.23%[28] 量化因子与构建方式 1. 基本面择时因子 * **因子群名称**：基本面择时因子[11][15] * **因子构建思路**：选取反映经济景气度、信贷环境与货币供应的宏观指标，通过其在历史分位数上的位置来判断对股市的利好或利空影响[11][15]。 * **因子具体构建过程**： * **制造业PMI因子**：直接使用最新制造业PMI数值，与50的临界值比较，判断景气度强弱[11][15]。 * **信贷脉冲因子**：计算“人民币中长期贷款脉冲同比增速”，并求其过去5年分位数，用以衡量信贷增速的强弱[11][15]。 * **M1增速因子**：对M1同比增速进行HP滤波去趋势处理，计算处理后的数据在过去5年的分位数，用以衡量货币供应增速的强弱[11][15]。 2. 估值面择时因子 * **因子群名称**：估值面择时因子[12][15] * **因子构建思路**：使用市场整体估值水平的历史分位数，基于均值回归原理判断估值上行或下行的压力[12][15]。 * **因子具体构建过程**： * **PE分位数因子**：计算全A股PE中位数在过去5年的滚动分位数[12][15]。 * **PB分位数因子**：计算全A股PB中位数在过去5年的滚动分位数[12][15]。 3. 情绪面择时因子 * **因子群名称**：情绪面择时因子[13][15] * **因子构建思路**：选取反映市场内部结构、交易活跃度和波动风险的指标，用以度量市场情绪[13][15]。 * **因子具体构建过程**： * **Beta离散度因子**：计算A股整体Beta离散度，并求其过去5年分位数，衡量市场分化程度[13][15]。 * **量能情绪因子**：计算A股整体量能情绪得分，并求其过去5年分位数，衡量基于成交量的市场情绪强弱[13][15]。 * **波动率因子**：计算A股整体年化波动率，并求其过去5年分位数，衡量市场风险水平[13][15]。 4. 流动性择时因子 * **因子群名称**：流动性择时因子[13][15] * **因子构建思路**：从货币市场利率、汇率预期和场内杠杆资金变化三个层面评估市场流动性环境[13][15]。 * **因子具体构建过程**： * **货币利率指标因子**：计算特定货币利率指标在过去5年的分位数[13][15]。 * **汇率预期指标因子**：计算汇率预期指标在过去5年的分位数，反映人民币汇率强弱预期[13][15]。 * **融资额变化因子**：计算两市5日平均新增融资额，并求其过去5年分位数，反映杠杆资金入场意愿[13][15]。 5. 小盘大盘轮动因子 * **因子群名称**：小盘大盘轮动因子[28] * **因子构建思路**：从资金流向、流动性环境、主题热度、信用利差、期权市场、市场结构、估值分化、技术指标等多个角度构建11个用于判断大小盘风格的因子[27][28]。 * **因子具体构建过程**：报告列出了11个因子的名称及其独立测试表现，但未详细描述每个因子的具体计算公式。这些因子包括：A股龙虎榜买入强度、R007、融资买入余额变化、主题投资交易情绪、等级利差、期权波动率风险溢价、beta离散度、pb分化度、大宗交易折溢价率、中证1000MACD(10,20,10)、中证1000交易量能[28]。 因子的回测效果 （注：报告中对单个因子的回测效果仅在小盘大盘轮动部分有详细列示） 1. 小盘大盘轮动因子 * **测试基准**：沪深300与中证1000全收益指数等权配置[28] * **各因子独立表现（年化超额收益率）**： * 融资买入余额变化：5.72%[28] * 大宗交易折溢价率：9.45%[28] * A股龙虎榜买入强度：5.27%[28] * R007：4.53%[28] * 主题投资交易情绪：5.66%[28] * 等级利差：5.07%[28] * 期权波动率风险溢价：5.41%[28] * beta离散度：3.42%[28] * pb分化度：9.53%[28] * 中证1000MACD(10,20,10)：8.89%[28] * 中证1000交易量能：9.90%[28]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”（维持）[2] 报告核心观点 - 近期AI应用呈现井喷式发展，但报告特别建议投资者重点关注并非常看好AI电商的发展[1] - AI超级入口之战的本质是生态之战，而生态之战的关键就是AI电商的完善，AI电商在AI超级入口战争中扮演了极其关键的角色，也会帮助大模型实现较大的营收[5] - AI电商有助于复杂购买程序的完成，未来GMV空间较大，AI电商未来的GMV空间非常值得期待[5] 行业规模与指数表现 - 行业涵盖股票160只，占总数3.1%，总市值2248.3十亿元，占市场2.0%，流通市值2067.2十亿元，占市场2.0%[2] - 行业指数近1个月绝对表现上涨18.8%，近6个月上涨22.4%，近12个月上涨39.3%[4] - 行业指数近1个月相对表现超越基准17.6%，近6个月超越9.0%，近12个月超越16.0%[4] 投资建议 - 报告继续坚定看好AI电商产业链，提及的公司包括：腾讯控股、值得买、光云科技、若羽臣、青木科技、壹网壹创等[5]