报告公司投资评级 - 买入(维持) [2] 报告的核心观点 - 昆药集团2025年一季报显示营收和归母净利润同比下滑，主要因模式再造、渠道变革及集采、终端整合等因素影响 [6] - 随着渠道体系重构和品牌价值建设推进，预计2025年营收和利润逐季环比提升，全年归母净利润有望双位数增长 [6] - 品牌焕新持续推进，精品国药和慢病管理领域均有动作提升产品知名度和影响力 [6] - 渠道体系加速重构，以“四力建设”为终端覆盖与动销突破积蓄力量 [6] - 维持“买入”评级，考虑核心产品价格改善和渠道改革成效，提质增效空间大 [6] 财务摘要总结 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为88.26亿、97.70亿、107.53亿元，同比增长5.06%、10.69%、10.06% [2] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.18亿、8.26亿、9.62亿元，同比增长10.83%、15.06%、16.39% [2] - 预计2025 - 2027年每股收益分别为0.95元、1.09元、1.27元，对应PE为16.19x、14.07x、12.09x [2] 三大报表预测值总结 资产负债表 - 2024 - 2027E流动资产分别为85.55亿、85.65亿、94.06亿、103.75亿元，非流动资产分别为40.56亿、40.81亿、40.97亿、41.02亿元 [7] - 2024 - 2027E流动负债分别为54.91亿、49.98亿、52.73亿、55.75亿元，非流动负债有相应变化 [7] - 2024 - 2027E资产总计分别为126.11亿、126.46亿、135.03亿、144.77亿元，负债和股东权益总计相同 [7] 利润表 - 2024 - 2027E营业收入分别为84.01亿、88.26亿、97.70亿、107.53亿元，营业成本等各项成本费用有相应变化 [7] - 2024 - 2027E营业利润分别为9.28亿、10.33亿、11.86亿、13.83亿元，利润总额和净利润等有相应变化 [7] 现金流量表 - 2024 - 2027E经营活动现金流分别为8.08亿、10.30亿、11.17亿、12.67亿元，投资活动现金流和筹资活动现金流有相应变化 [7] 主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027E营业收入、营业利润、归属母公司净利润同比有不同幅度增长 [7] - 获利能力方面，2024 - 2027E毛利率、净利率、ROE、ROIC呈上升趋势 [7] - 偿债能力方面，2024 - 2027E资产负债率、净负债比率等有相应变化 [7] - 营运能力方面，2024 - 2027E总资产周转率、应收账款周转率等有相应变化 [7] 每股指标和估值比率 - 每股指标方面，2024 - 2027E每股收益、每股经营现金、每股净资产有相应变化 [7] - 估值比率方面，2024 - 2027E P/E、P/B、EV/EBITDA呈下降趋势 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][8] 报告的核心观点 - 盛达资源2024年年报显示归母净利润3.9亿元同比增164%，扣非归母2.6亿元同比增85.74%，业绩增长迅速 [1] - 2024年公司矿产白银等产量略降，但银价较好持续输出业绩，银都矿业利润翻倍，2025年业绩增长主要看金山 [2] - 鸿林矿业菜园子金矿预计2025年7 - 9月试生产，有望提升公司黄金板块估值 [3] - 东晟矿业新项目和德运矿业采矿证等有望为公司提供产量增量 [4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6亿元、9.01亿元、10.34亿元，同比分别增53.75%、50.28%、14.69%，给予20倍PE目标价17.4元 [5] 根据相关目录分别进行总结 产量情况 - 2024年度公司矿产白银139吨同比降4.48%，矿产铅1.3万吨同比降0.42%，矿产锌2.4万吨同比降1.84%，黄金产量0.125吨同比降15.38% [2] 分矿山利润情况 - 2024年银都净利润3.7亿元，去年同期1.6亿元；光大0.25亿元，去年同期0.22亿元；金都0.56亿元，去年同期0.49亿元；金山0.08亿元，去年同期0.13亿元 [2] 金矿项目情况 - 鸿林矿业菜园子金矿生产规模39.60万吨/年，预计2025年7 - 9月试生产 [3] 增量项目情况 - 东晟矿业25万吨/年新项目正在建设，建成后有望提供白银增量；德运矿业90万吨/年采矿证已办理完成，有铅锌多金属探矿权，未来有望探转采 [4] 盈利预测与估值情况 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6亿元、9.01亿元、10.34亿元，同比分别增53.75%、50.28%、14.69%，EPS分别为0.87、1.31、1.50元，对应的PE分别为16.18、10.76、9.39倍，给予20倍PE目标价17.4元 [5] 财务摘要情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,013|2,726|3,978|4,332| |(+/-) (%)|-10.66%|35.38%|45.95%|8.90%| |归母净利润（百万元）|390|600|901|1,034| |(+/-) (%)|163.56%|53.75%|50.28%|14.69%| |每股收益(元)|0.57|0.87|1.31|1.50| |P/E|24.87|16.18|10.76|9.39|[7] 三大报表预测值情况 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现公司2024 - 2027年各项财务指标预测值，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 站在4月底展望5月，投资者对长债及超长债偏好提升，对信用品种关注度环比下降，或存在“看多不做多”特征 [1] - 投资者对5月债市有六点主流预期，包括长债及超长债偏好提升、特朗普关税政策或促进降准降息、货币宽松预期强、5月债市整体走强曲线牛平概率高、10年和30年国债收益率运行区间判断较窄行情震荡、实操层面想法中性倾向保持仓位稳定 [1] 根据相关目录分别进行总结 长债偏好有所提升 - 4月25日发布债市调查问卷，截至4月27日晚24点收到331份有效问卷，涵盖各类机构和个人投资者 [8] - 调查结果显示投资者对长债及超长债偏好提升，对信用品种关注度环比下降；特朗普关税政策或促进降准降息，对债市利好可持续；货币宽松预期强，多数投资者预期5 - 6月降准，三季度降息；多数投资者认为5月债市整体走强，曲线牛平概率高；多数投资者对10年和30年国债收益率运行区间判断较窄，行情震荡；实操层面想法中性，倾向保持仓位稳定，或“看多不做多” [10] 各问题调查结果总结 - **Q1：5月10年国债收益率上、下限**：下限集中在1.60%以下及1.60% - 1.70%（含）居多，分别占48%、45%，突破前低1.6%需多次博弈；上限76%投资者认为在1.80%以内，11%认为在1.80% - 1.85%（含），反映投资者认为5月债市围绕关税政策交易，10年国债利率难回4月前高 [11] - **Q2：5月30年国债收益率上、下限**：下限41%投资者认为小于1.8%，43%认为在1.80% - 1.85%（含）；上限53%投资者认为在1.90% - 2.00%（含），31%认为在1.90%以内，投资者对30年国债利率运行判断区间下移，5月债市或震荡偏强 [14] - **Q3：二季度经济走势**：62%投资者认为同环比均走弱，占比较4月明显提升；22%认为同比回升、环比弱于季节性；10%认为同比回升、环比持平季节性；5%认为同比回升、环比超过季节性，较4月明显下降，经济基本面预期与现实背离需验证 [19] - **Q4：今年降准、降息时间**：降准66%投资者认为5 - 6月会降准，17%认为三季度会降准；降息49%投资者认为三季度会降息，31%认为5 - 6月会降息，12%认为2025年年内不会降息，投资者对降准预期更强，关税政策对降息预期推动作用大于降准预期 [21] - **Q5：特朗普关税政策对债市后续影响**：46%投资者认为可能促进降准降息政策尽快落地，对债市利好可持续；27%认为后续围绕关税政策降温预期，利好结束；15%认为可能引发非美国家对我国加征关税，利好可持续；12%认为可能加强政策面稳资本市场决心，利好结束，投资者普遍认为影响偏利多 [23] - **Q6：5月债券市场行情演绎**：27%投资者认为5月利率曲线整体走强曲线牛平；26%认为整体走强曲线牛陡峭；16%认为走势较难判断；10%认为短端强，长端弱；10%认为短端弱，长端强，投资者对5月债市行情乐观者居多，在曲线牛平与牛陡间有分歧，当前对曲线牛平期望提升 [25] - **Q7：当前债市操作**：49%投资者认为应保持仓位基本稳定；23%认为应持币观望，待回调至预期点位后加仓；13%认为可开始加仓；11%认为适当止盈并减仓；4%认为应降久期控制风险，多数投资者实操层面中性 [29] - **Q8：5月看好的债券品种**：18%和17%投资者认为长利率债和超长利率债机会确定；15%、10%和10%投资者看好中短利率债、同业存单和地方债；约9%投资者偏好中低等级城投债，投资者对利率品种倾向性高，偏好品种由短端切换为长端及超长端 [32] - **Q9：5月债市定价主线逻辑**：31%投资者认为央行货币政策态度和资金面走势是定价主线；16%和15%投资者认为财政发力及政府债发行、地产、PMI等基本面数据是定价主线；13%投资者认为美国关税政策落地情况是定价主线，投资者最关注货币政策和资金面，对国内基本面和政府债发行关注度也较高 [34]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - 云南白药发布2025年一季报，业绩略超预期，一季度营收108.41亿元同比+0.62%，归母净利润19.35亿元同比+13.67%，扣非归母净利润18.87亿元同比+11.65% [5] - 工业板块稳健增长，提质增效成效显著，2025Q1工业板块营收44.70亿元同比+7.63%，毛利率68.34%同比+1.76pct，销售/管理费用率分别为9.87%/1.44%同比下降1.58/0.06pct，扣非归母净利率17.41%同比+1.72pct，经营性现金流净额7.14亿元同比+35.39% [5] - 增加分红次数，提高分红总额，2024年度分红预案每10股派发现金红利11.85元，年度现金分红总金额21.14亿元，与特别分红合并全年累计现金红利总额42.79亿元，占2024年归母净利润的90.09%，预计未来延续高分红态势 [5] - 强化战略导向，聚焦战略落地，2025年采用内涵和外延双轮驱动，切入高潜、高值细分赛道，拓展新兴业务平台，打造第二曲线，“内涵式”增长向好，“外延式”发展补全补强业务结构 [5] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润53.27/59.45/65.54亿元，同比增长12.16%/11.60%/10.26%，EPS为2.99/3.33/3.67元，对应PE19.40x/17.38x/15.76x [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据预测 - 2024 - 2027E营业收入分别为40033、40691、42276、43753百万元，同比增速分别为2.36%、1.64%、3.90%、3.49% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为4749、5327、5945、6554百万元，同比增速分别为16.02%、12.16%、11.60%、10.26% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为2.66、2.99、3.33、3.67元，P/E分别为21.76、19.40、17.38、15.76 [2] 三大报表预测值 - 资产负债表：2024 - 2027E资产总计分别为52914、52942、54056、55292百万元，负债合计分别为14048、13395、13730、13999百万元，归属母公司股东权益分别为38832、39484、40237、41171百万元 [6] - 利润表：2024 - 2027E营业收入分别为40033、40691、42276、43753百万元，营业成本分别为28865、28626、29351、29988百万元，归属母公司净利润分别为4749、5327、5945、6554百万元 [6] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流分别为4297、4977、5608、6090百万元，投资活动现金流分别为 - 1199、 - 163、144、 - 127百万元，筹资活动现金流分别为 - 6978、 - 4547、 - 5047、 - 5471百万元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报营收77.7亿元（yoy-3%，qoq-14%），归母净利润7.1亿元（yoy-34%，qoq-17%），产品降价业绩承压，25Q1业绩有望触底 [1] - 公司是国内煤化工龙头，低成本护城河显著，随着产业链延伸和荆州基地产品扩充，业绩有望稳步增长，预计25 - 27年归母净利润为40.36、46.66、51.20亿元，同比增速分别为3.41%、15.62%、9.73%，对应当前股价PE分别为11、9、8倍，估值处于历史低位 [3] 根据相关目录分别进行总结 销量与盈利能力 - 一季度新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺、醋酸及衍生品分别实现收入37.54、18.98、5.61和8.2亿元，对应收入占比为47%、24%、7%和10% [8] - 新能源新材料相关产品销量66.41万吨（yoy+22.73%，qoq+1.90%），均价5653元/吨（yoy-19.57%，qoq-10.52%）；肥料销量145.33万吨（yoy+36.74%，qoq-3.91%），均价1306元/吨（yoy-23.19%，qoq-3.60%）；有机胺销量13.51万吨（yoy-1.03%，qoq-11.12%），均价4152元/吨（yoy-8.43%，qoq-1.07%）；醋酸及衍生品销量33.72万吨（yoy-7.97%，qoq-20.68%），均价2432元/吨（yoy-9.08%，qoq+1.15%） [8] - 德州本部和荆州基地协同发展，新能源新材料产品及肥料市场份额持续拓展；受产品价格下滑影响，一季度毛利率和净利率分别为16.3%（yoy-5.5pct，qoq+1.2pct）和9.9%（yoy-4.3pct，qoq持平），盈利能力有所承压 [8] 产品价差与业绩 - 公司DMF、尿素、己二酸、己内酰胺、尼龙6、DMC、醋酸等主要产品四月来均价较Q1分别变化+7.30%、5.98%、-10.68%、-11.33%、-9.47%、-2.07%和-4.88% [8] - 动力煤/烟煤/纯苯/丙烯等原料四月来均价环比Q1分别变化-7.87%、-4.12%、-14.74%和-3.24% [8] - 伴随政策加码助力国内需求复苏，以及煤价下行助力成本改善，公司煤化工产品价差有望改善，驱动单季度业绩触底回升 [8] 公司优势与发展 - 公司基于自身合成气平台，凭借低成本煤气化技术优势不断延伸产业链，产品成本曲线位于行业左侧 [8] - 目前产品价格价差处于历史低位，公司拟通过集中竞价交易方式回购公司股份并注销，彰显发展信心 [8] - 荆州基地项目顺利投产带来新增长动力，预计随着后续产品持续落地，助力公司长期稳健发展 [8] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|34,226|37,041|40,453|42,376| |营业收入(+/-)|25.55%|8.22%|9.21%|4.75%| |归母净利润（百万元）|3,903|4,036|4,666|5,120| |归母净利润(+/-)|9.14%|3.41%|15.62%|9.73%| |每股收益(元)|1.84|1.90|2.20|2.41| |P/E|10.95|10.59|9.16|8.35| [4] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024A - 2027E各项目进行了预测，如流动资产、现金、营业收入、营业成本等，还给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等相关财务比率 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 佩蒂股份2024年营收和利润表现良好，实现扭亏为盈，毛利率提升得益于产品结构优化和海外基地产能利用率提升；季度业绩受客户订单波动影响；国内自主品牌增长较快，未来聚焦打造爆品；海外产能利用率高，全球化产能布局可对冲扰动 [1][3][9] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营业收入16.59亿元，同比增长17.6%；归母净利润达1.82亿元，扭亏为盈；毛利率提升至29.4%，同比增加超10pct [1] - 2024年畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮收入分别为5.05亿元、6.08亿元、4.03亿元、1.18亿元，同比+19.1%、+43.7%、+26.6%、-43.6% [1] - 2024Q4和2025Q1营业收入3.36亿元（同比-32.1%）和3.29亿元（同比-14.4%），归母净利润分别为0.27亿元（同比+51.7%）和0.22亿元（同比-46.7%） [1] 自主品牌 - 2024年国内市场销售收入2.88亿元，主要由自主品牌贡献；自主品牌收入规模增长33%，爵宴品牌增长52%；毛利率为31.7%，同比增长8.04pct [3] - 2025年将聚焦自主品牌，打造爆品驱动增长 [3] 海外产能 - 越南各工厂产能利用率保持高位，满负荷运行 [9] - 柬埔寨爵味工厂产能快速爬坡，订单交付能力大幅提升；2024年实现净利润0.51亿元、利润率达14.3%（vs23年为-1%） [9] - 新西兰年产4万吨高品质主粮产线已投产，处于产能爬坡状态，预计2025年度释放20% - 30%产能 [9] - 2025年把美国客户订单基本转移到东南亚工厂交付，有望依靠全球化产能布局对冲关税波动扰动 [9] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为19.14/21.63/23.87亿元，分别同比+15.34%/+13.04%/+10.37% [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为1.99/2.21 /2.51亿元，分别同比+9.16%/+11.15%/+13.53%，对应PE分别为18.85x、16.96x、14.94x [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,659|1,914|2,163|2,387| |(+/-) (%)|17.56%|15.34%|13.04%|10.37%| |归母净利润（百万元）|182|199|221|251| |(+/-) (%)|/|9.16%|11.15%|13.53%| |每股收益(元)|0.73|0.80|0.89|1.01| |P/E|20.58|18.85|16.96|14.94| [5] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项内容 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的预测 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 25Q1宁波银行营收利润均实现5%以上增长，存贷实现高增，不良生成放缓 [1] - 盈利增速小幅放缓，主要归因于息差拖累加剧、减值计提加大；展望2025年，营收和利润增速均有望实现中高个位数增长 [2] - 25Q1存贷两旺，贷款靠前投放为全年营收奠定较好基础 [3] - 25Q1息差环比下降8bp至1.78%，主要源于资产端收益率的降幅大于负债端成本改善幅度；展望全年，资产收益率仍有下行压力，但付息率改善将支撑息差同比降幅收窄 [4] - 25Q1不良生成有所放缓，得益于宁波银行较早进行高风险零售资产处置 [5] - 预计2025 - 2027年宁波银行归母净利润同比增长7.71%/7.83%/8.69%，目标价34.19元/股，对应2025年PB 1.00倍，现价空间41% [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩概览 - 25Q1营收同比+5.6%，增速较24A放缓2.6pc；利润同比+5.8%，增速较24A放缓0.5pc [1] - 25Q1末不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率环比下降19pc至371% [1] 盈利增速放缓 - 25Q1营收同比增长5.6%，归母净利润同比增长5.8%，增速较24A分别放缓2.6pc、0.5pc，主要归因于息差拖累加剧、减值计提加大 [2] - 测算25Q1息差环比下降8bp至1.78%，同比降幅较24Q4扩大12bp；25Q1减值损失同比增长26.5%，较24A扩大7pc [2] - 展望2025年，营收和利润增速均有望实现中高个位数增长，因25Q1存贷两旺奠定全年营收基础，付息成本持续改善有望缓解息差拖累 [2] 存贷实现高增 - 25Q1贷款和存款净增量分别占2024年全年贷款和存款净增量的73%、128%，贷款靠前投放为全年营收奠定较好基础 [3] 息差环比下行 - 测算25Q1宁波银行息差环比下降8bp至1.78%，源于资产端收益率降幅大于负债端成本改善幅度 [4] - 25Q1资产收益率环比下降24bp至3.62%，受贷款利率行业性下行、LPR重定价及零售贷款环比负增影响；25Q1负债成本率环比下降16bp至1.81%，得益于存款利率调降利好释放 [4] - 展望全年，资产收益率仍有下行压力，但付息率改善将支撑息差同比降幅收窄 [4] 不良生成放缓 - 25Q1不良率、关注率环比分别持平、-3bp至0.76%、1.00%；TTM不良生成率、TTM真实不良生成率环比分别下降9bp、20bp至1.18%、1.64% [5] - 不良生成放缓得益于宁波银行较早进行高风险零售资产处置 [5] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年宁波银行归母净利润同比增长7.71%/7.83%/8.69%，对应BPS 34.19/37.93/42.00元 [6] - 截至2025年4月29日收盘，现价对应2025 - 2027年PB 0.71/0.64/0.58倍，目标价34.19元/股，对应2025年PB 1.00倍，现价空间41% [6] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|66,631|69,953|74,204|80,149| |(+/-) (%)|8.19%|4.99%|6.08%|8.01%| |归母净利润（百万元）|27,127|29,217|31,504|34,242| |(+/-) (%)|6.23%|7.71%|7.83%|8.69%| |每股净资产(元)|31.55|34.19|37.93|42.00| |P/B|0.77|0.71|0.64|0.58| [7] 表1：宁波银行2025年一季报业绩概览 - 利润指标：ROE（年化）14.18%，ROA（年化）0.91%，拨备前利润12,922百万元，归母净利润7,417百万元，EPS（未年化）1.12元，BVPS（未年化）31.82元 [13] - 收入拆分：营业收入18,495百万元，利息净收入12,835百万元，非利息净收入5,660百万元，手续费净收入1,417百万元，其他非息收入4,243百万元 [13] - 规模增长：总资产3,396,035百万元，生息资产余额3,015,230百万元，贷款总额1,640,169百万元，总负债3,159,910百万元，吸收存款2,182,604百万元 [13] - 资产质量：不良贷款12,459百万元，不良率0.76%，关注贷款16,367百万元，关注率1.00%，逾期贷款13,008百万元，逾期率0.92%，拨备覆盖率371%，拨贷比2.81% [13] - 资本情况：核心一级资本充足率9.32%，一级资本充足率10.44%，资本充足率14.94% [13] 表附录：报表预测值 - 资产负债表预测：2025 - 2027E存放央行、同业资产、贷款总额等资产项目及同业负债、存款余额等负债项目有相应增长 [14] - 利润表预测：2025 - 2027E净利息收入、净手续费收入等收入项目及税金及附加、业务及管理费等支出项目有相应变化 [14] - 主要财务比率预测：业绩增长、盈利能力、资产质量、流动性、每股指标、估值指标等方面在2025 - 2027E有相应变化趋势 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 扬农化工2025年Q1业绩同比微增，营收32.4亿元同比增长2%，归母净利润4.3亿元同比增长1%，随着多地生产项目投产和农药价格企稳回升，业绩有望稳步增长 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司主要产品销量与业绩情况 - 25Q1原药和制剂业务收入分别为18.1亿元（yoy+4.75%）和8.7亿元（yoy+1.10%），原药销量2.87万吨（yoy +14.82%），均价6.30万元/吨（yoy -8.77%），制剂销量1.54万吨（yoy +2.77%），均价5.66万元/吨（yoy -1.63%） [2] - 公司产能释放使销量增长，但产品价格受行业景气影响低迷，持续降本增效，期间费用率降至7.0%，一季度毛利率和净利率分别为24.6%和13.4%，较去年同期分别增长0.3pcts和下降0.1pcts [2] 农药行业景气度情况 - 受行业竞争加剧影响，多数农药品种Q1价格回落，公司主要产品高效氯氟氰菊酯、联苯菊酯和草甘膦Q1市场均价同比下滑1.5%、8.5%和9.1%，其中高效氯氟氰菊酯和草甘膦环比变动+1.6%和-4.2% [3] - 海外去库接近尾声，国内外旺季采购开启，部分农药产品价格企稳上涨，农药行业景气有望触底回升 [3] 公司项目与行业政策情况 - 辽宁葫芦岛一期项目建设提前六个月完成，正在调试和生产，二阶段项目已进入机电安装阶段，预计今年三季度全面投入生产 [4] - 农业农村部推行“一证一品”政策，实施后将减少市场同质化产品数量，减少无序低效竞争 [4] 盈利预测与估值情况 - 预计公司25 - 27年归母净利润为14.82、17.64、20.25亿元，同比增速分别为23.28%、19.06%、14.79%，对应当前股价PE分别为14、12、10倍 [5] 财务摘要情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10,435|12,006|13,787|15,096| |(+/-) (%)|-9.09%|15.06%|14.83%|9.50%| |归母净利润（百万元）|1,202|1,482|1,764|2,025| |(+/-) (%)|-23.19%|23.28%|19.06%|14.79%| |每股收益(元)|2.96|3.64|4.34|4.98| |P/E|17.33|14.06|11.81|10.29| [6] 三大报表预测值情况 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各项目在2024A - 2027E的预测数据，包括流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本等多项内容 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在2024A - 2027E的预测情况 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][5] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报营收20.02亿元，同比增32.14%环比降8.13%；归母净利润2.3亿元，同比增39.3%，环比降4.45%；扣非归母净利润2.22亿元，同比增20.8%，业绩符合预期[1] - 公司Q1收入利润双增，电容器化学品、电解液和有机氟化工销量增长驱动收入同比增长32%，电解液量增价跌，Q1毛利率24.55%，同比降2.7pct环比降0.4pct，管理费用0.79亿同比下降14%，Q1资产减值和信用减值分别为1200万和1100万[2] - 24年底公司增资石磊氟材料布局六氟磷酸锂，实现全产业链布局，加速全球化布局，投资2600万美元建设马来西亚电解液基地，当前电解液周期底部公司多措并举提升竞争力，3M今年关闭氟化液产能，公司氟化液产品增长有望加速，海德福一期项目产能逐步爬坡，25年有望大幅减亏，预计公司业绩有望保持快速增长[3] - 预计公司25 - 27年归母净利润12.0/15.4/19.5亿元，现价对应PE为19.1/14.8/11.7倍，25年3M彻底退出，公司氟化液放量有望加速，全氟异丁腈等新产品市场潜力大，电解液周期底部公司强链补链提升竞争力，若景气复苏业绩弹性极大，维持“买入”评级[4] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7846.79|10228.38|13540.37|17295.18| |营业收入增减（%）|4.85%|30.35%|32.38%|27.73%| |归母净利润（百万元）|942.05|1198.47|1540.74|1948.64| |归母净利润增减（%）|-6.83%|27.22%|28.56%|26.47%| |每股收益（元）|1.25|1.59|2.04|2.58| |P/E|24.27|19.08|14.84|11.73|[5] 三大报表预测值 - **资产负债表**：2024 - 2027E年流动资产、非流动资产、负债合计、归属母公司股东权益等项目有相应数据及变化[8] - **利润表**：2024 - 2027E年营业收入、营业成本、营业税金及附加等项目有相应数据及变化[8] - **现金流量表**：2024 - 2027E年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目有相应数据及变化[8] 主要财务比率 - **成长能力**：2024 - 2027E年营业收入、营业利润、归属母公司净利润有相应增减变化[8] - **获利能力**：2024 - 2027E年毛利率、净利率、ROE、ROIC有相应数据[8] - **偿债能力**：2024 - 2027E年资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率有相应数据[8] - **营运能力**：2024 - 2027E年总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率有相应数据[8] 每股指标 - 2024 - 2027E年每股收益、每股经营现金、每股净资产有相应数据[8] 估值比率 - 2024 - 2027E年P/E、P/B、EV/EBITDA有相应数据[8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - 天士力2025年一季报业绩符合预期，一季度营收20.55亿元（同比+0.30%），归母净利润3.14亿元（同比+6.47%），扣非归母净利润2.36亿元（同比-19.54%）[5] - 2025Q1医药工业营收同比略有增长，预计2025年医药工业增速逐季度改善；医药商业下滑较大系零售客流量下滑及整改低毛利药店所致[5] - 2025Q1扣非归母净利润略有承压，主要因复方丹参滴丸集采扩面和加大营销推广；看好集采影响出清后国企改革成效显现，未来2 - 3年业绩弹性值得期待[5] - 公司深入推进创新研发，拥有98款在研产品管线，含33款1类创新药；2025Q1华润三九控股过户登记完成，双方将相互赋能，提升公司竞争力[5] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年归母净利润11.65/14.11/16.77亿元，同比增长21.87%/21.13%/18.87%，EPS为0.78/0.94/1.12元，对应PE19.04x/15.72x/13.22x[5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 - 2027E营业收入分别为84.98亿、90.43亿、99.14亿、108.47亿元，同比变化-2.03%、6.41%、9.63%、9.41%[2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为9.56亿、11.65亿、14.11亿、16.77亿元，同比变化-10.78%、21.87%、21.13%、18.87%[2] - 2024 - 2027E每股收益分别为0.64、0.78、0.94、1.12元，P/E分别为23.20、19.04、15.72、13.22[2] 三大报表预测值 - 资产负债表：2024 - 2027E流动资产从73.11亿增至87.91亿元，非流动资产从76.66亿减至70.92亿元，资产总计从149.76亿增至158.82亿元[6] - 利润表：2024 - 2027E营业收入从84.98亿增至108.47亿元，营业利润从10.76亿增至21.29亿元，归属母公司净利润从9.56亿增至16.77亿元[6] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流分别为20.15亿、12.51亿、16.16亿、18.10亿元，投资活动现金流分别为-9.41亿、-0.99亿、-0.09亿、1.08亿元，筹资活动现金流分别为-24.54亿、-10.65亿、-12.18亿、-13.94亿元[6] 主要财务比率 - 成长能力：2024 - 2027E营业收入同比-2.03%、6.41%、9.63%、9.41%，营业利润同比-12.38%、34.29%、23.33%、19.50%，归属母公司净利润同比-10.78%、21.87%、21.13%、18.87%[6] - 获利能力：2024 - 2027E毛利率从67.14%增至69.72%，净利率从10.11%增至15.94%，ROE从7.71%增至13.15%，ROIC从6.37%增至12.30%[6] - 偿债能力：2024 - 2027E资产负债率从19.13%降至18.49%，净负债比率从55.42%降至52.91%，流动比率从3.11增至3.62，速动比率从2.38增至2.89[6] - 营运能力：2024 - 2027E总资产周转率从0.54增至0.69，应收账款周转率从11.58降至9.50，应付账款周转率从6.47增至8.14[6] 每股指标 - 2024 - 2027E每股收益分别为0.64、0.78、0.94、1.12元，每股经营现金分别为1.35、0.84、1.08、1.21元，每股净资产分别为7.97、8.10、8.24、8.46元[6] 估值比率 - 2024 - 2027E P/E分别为23.20、19.04、15.72、13.22，P/B分别为1.86、1.83、1.80、1.75，EV/EBITDA分别为12.65、10.34、8.06、6.73[6]