2025年回顾：行业表现与数据 - 2025年1-9月社会消费品零售总额达到365,877亿元人民币，同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额增速为4.9% [1] - 化妆品品类前三季度社零销售额同比增长3.9%，表现相对平稳 [1] - 黄金珠宝品类受益于去年低基数及金价持续抬升，前三季度社零销售额同比增长11.5% [1] - 前三季度跨境电商进出口额约2.06万亿元人民币，增长6.4%，在外部关税影响下表现稳健 [1] - 宠物、潮玩、个护、珠宝等赛道中，能够洞察新消费人群需求并实现产品创新升级的新消费龙头企业表现亮眼 [2] - 2025年行情两大核心主线是把握新消费产业趋势和传统消费的困境反转预期，年初表现积极但后期随基本面演绎出现行情降温和标的缩圈 [2] 2026年展望：核心发展方向 - 新市场方向包括在国内探索边际增量空间，如线下渠道调改带来的客群回流和即时零售等商业模式创新红利，同时继续将出海作为中国品牌打开增量市场的重要方式 [3] - 新需求方向强调基于对新兴消费群体偏好的洞察，围绕产品的情绪价值和实用价值，在IP+与AI+方向探索产品创新，以实现企业销售的破卷增长 [3] - 平台化方向指出在存量竞争加剧背景下，单一产品和品牌生命周期缩短，需打造平台化机制并通过内生外延方式挖掘新机会，以保障增长的持续性和确定性 [3]

AI驱动行业新周期 - AI服务器集群建设推动PCB需求量和单价双升，PCB成为AI硬件核心互连与供电载体 [1] - AI周期呈现“技术迭代带动持续渗透”的长周期属性，不同于5G周期的“高峰—回落”特征 [1] - AI将成为未来3–5年PCB行业主导增量，预计2027年有线通信类PCB市场达2069亿元，近两年复合年增长率为20% [1] 高端PCB供需与产能布局 - 高端PCB紧俏态势有望延续至2027年，2026年全球PCB供需缺口近200亿元 [2] - A股及海外共13家头部PCB厂商预计2027年合计产值达1860亿元，2025-2027年复合年增长率为54% [2] - PCB厂商加速东南亚布局，形成“内地产能负责高端产研，海外工厂是入场门票”的短期策略 [2] 技术工艺与材料升级 - mSAP工艺在AI服务器与交换机主板上快速普及，以应对10–15μm线宽线距 [3] - 服务器机柜向伪正交架构演进，提升信号传输密度，对低介电、低损耗材料要求更严苛 [3] - 材料体系升级，电子布向L/Q布演进，树脂向低Dk/Df与高Tg方向升级，铜箔采用HVLP3/4及超薄铜以降低损耗 [3] 上游材料市场动态 - 铜价中枢抬升带动覆铜板中低端产品价格普涨，覆铜板厂商已快速实现成本向下游传导 [4] - 高端覆铜板材料出现供应缺口，其中Low-DK二代布缺口达10–20%，近半年价格明显上行 [4] - 国内厂商在树脂、硅微粉环节取得进展，二代布国产化加速，高端覆铜板产业链国产替代空间快速打开 [4] 架构创新与价值量提升 - 英伟达Kyber结构概念用PCB替代背板铜缆，采用伪正交架构将计算托盘与交换托盘通过PCB背板直接相连 [5] - Vera Rubin CPX使用midplane替代overpass，应对布线空间受限与可靠性低等挑战 [5] - 满配VRNVL144 CPX机架中，单颗Vera Rubin GPU对应PCB价值量达8000元，NVL144单颗GPU对应价值量超5000元，较GB200/300翻倍 [5]

市场整体展望 - 大部分券商认为12月市场在震荡蓄势后将选择向上突破，发动跨年行情的概率较高，春季躁动有望提前启动[1] - 市场经历三个月震荡后，有望迎来基本面预期改善、宏观流动性改善、政策及产业主题催化以及筹码压力消化[1][7] - 投资者对市场中长期走势保有信心，A股牛市并未结束，12月份可能再次迎来做多机会窗口期[1][11] 市场风格与资金面 - 12月流动性更好、盈利稳定性更强的大市值风格有望占优，成长价值风格可继续均衡配置[2][12] - 12月容易形成保险资金新增保费配置、外资流入、居民存款增加等多路增量资金的共振[9] - 配置型资金和量化资金定价权持续抬升，但主观选股型产品增量有限[3] - 保险和外资等资金12月通常呈现季节性净流入特征，年末部分资金求稳需求上升[12] 政策与事件催化 - 12月10日后的美联储议息会议和中央经济工作会议是市场核心关注事件，会议前可低位加仓布局[2][8] - 2026年是关键一年，12月政治局会议和中央经济工作会议定调经济政策更加积极的概率较大[9] - 中央经济工作会议将为明年经济工作指明方向，政策预期利好将支撑市场[11][13] 行业配置建议 - 建议布局资源/传统制造业定价权重估以及企业出海两个方向[4] - 成长与周期均衡配置高性价比细分方向，前者关注航空装备、AI链储能和电网设备，后者关注化工和能源金属[7] - AI（CPO、AI应用、液冷）、新能源（储能、固态电池、核电）、创新药、机械设备、有色、化工有望成为跨年行情主要上涨方向[8] - 顺周期可能是春季行情的基础资产，看好基础化工和工业技术等周期阿尔法[5] - 科技调整幅度到位可能出现普遍反弹，重点关注创新药、国防军工、AI算力、存储、储能、机器人[6] - 行业风格重视消费和周期，关注食品饮料、出行链、交通运输、医药生物、农林牧渔以及传媒[12] - 短期可关注防御及消费板块，中期继续关注TMT和先进制造板块[16] - AI产业链核心主线地位不改，近期调整提供布局契机，同时关注存储和储能链[17] 技术形态与市场特征 - 上证指数有效突破3700点后，该点位将从强压力位转为强支撑位，后续指数调整空间可能有限[11] - 市场呈现低波慢牛特征，宽基波动率下降，回撤及夏普比率好于过往[3] - 行业轮动加速期后市场走势取决于估值水平、前期涨幅涨速以及后续主线能否有效接续[13]

行业转型核心观点 - 证券行业呈现“攻守兼备”转型图景，以金融科技为“矛”开拓业务，以趣味投教和精细服务为“盾”提升客户信任与黏性，推动从“流量”到“留量”的高质量发展 [1] 金融科技驱动业务创新 - 智能算法重塑投资交易模式，例如国信证券“鑫弈胜T0策略”基于持仓股票通过T0智能算法高频捕捉日内价格波动，智能化执行高抛低吸操作以降低持仓成本和增厚收益 [2] - AI系统承担复杂数据处理与决策支持，山西证券推出以大模型技术为核心的智能化债券交易系统“FICC债券交易机器人”，实时处理报价请求并大幅缩短信息传递时间 [2] - 服务从通用化向精准化场景化迈进，华兴证券多多金App为高阶客户提供超20款交易策略的精准监控与执行，并为上班族、波段交易等不同客户群体设计差异化功能 [3] - 金融科技系统供应商如华为、金证股份支撑行业升级，AI大模型广泛应用于审计风控、研报撰写、精准产品推荐等场景，提升工作效率 [3] - 专家建议将金融科技深度融入战略制定和业务创新全过程，构建前中后台一体化智能运营体系，通过AI大模型打造个性化智慧服务生态 [4] 投资者教育与服务优化 - 趣味投教活动如转盘游戏、交易擂台模拟竞赛、答题赢扭蛋等互动形式吸引大量投资者参与，有效普及金融知识并展示服务温度 [4] - 投资者需求多样化，例如个人养老金投资指导、适合老年人的风险收益平衡理财方案等，为券商精准优化产品与服务指明方向 [5] - 投资者教育是实现从“获客”到“留客”转化的关键环节，帮助树立正确理财观念并引导认知产品体系，奠定深度信任关系基础 [5] - 财富管理转型成为券商核心战略，综合业务有望成为重要增长引擎，趣味化投教活动有助于塑造专业品牌形象并培育长期客户群体 [5] - 财富管理转型深化将带来业绩增量，头部与中小券商分化加剧，数智化能力及差异化产品服务成为竞争关键 [5] 转型路径总结 - 券商以金融科技拓展服务广度与深度，同时以有温度的精细服务夯实用户信任基石，通过“攻守兼备”路径实现以客户为中心的生态重塑 [6]

核心观点 - 保险行业2026年“开门红”展望积极，分红险成为战略核心，行业逻辑正从“营销驱动”向“能力驱动”切换，具备卓越投资能力、渠道优势和产品储备的头部险企将占据核心生态位[1][2] - 券商板块盈利和估值有所错配，当前PB估值为1.35倍，处于2012年以来23.8%分位数，看好后续修复空间，推荐综合实力较强的中大型券商和有并购重组预期的券商[2][18][19] - 银行板块在“资产荒”背景下高股息策略仍有空间，A股平均股息率约4.1%，显著高于分红型保险产品1.75%的预定利率，继续坚持银行板块配置策略[2][3][20][21] 周度市场表现 - 本周沪深300指数上涨1.64%，非银金融指数上涨0.68%，跑输沪深300指数0.96个百分点，其中证券Ⅱ、保险Ⅱ、多元金融指数涨跌幅分别为+0.74%、+0.20%、+2.31%[1][9] - 银行指数下跌0.59%，跑输沪深300指数2.23个百分点，其中国有行、股份行、城商行、农商行涨跌幅分别为-1.32%、-0.57%、-0.17%、+1.34%[1][9] - 个股方面，保险股中中国人保表现最佳，周涨幅1.29%，券商股中兴业证券涨幅3.36%居首，银行股中沪农商行涨幅4.90%领先[23][33][58] 保险板块分析 - 分红险产品因“保证收益+浮动分红”机制精准匹配居民“稳健为先、兼顾增值”需求，成为2026年开门红战略核心，头部险企产品储备丰富[2][12] - 监管新规将分红水平与险企三年平均投资收益率挂钩，头部险企投资能力更强，分红操作更灵活，6月金管局规定满三年账户分红收益率若超过去3年平均需经审定[13] - 银保渠道“报行合一”实施后价值贡献明显，2025年上半年银保新单同比大幅提升15.2%-150.3%，占总保费比重提升11-110个百分点[16] - 10年期国债收益率截至11月28日为1.84%，环比上升2.77BP，AAA级公司债收益率2.40%，环比上升5.19BP[27] 券商板块分析 - 券商再融资呈现“审慎放开、推进存量”状态，中泰证券定增募集60亿元落地，广发证券通过发行H股股份议案[2][18] - 截至2025年三季报上市券商年化ROE达8.2%，但PB估值仅1.35倍，处于历史低位，盈利估值错配孕育修复空间[19] - A股市场交投活跃度环比下降，本周日均成交额17369.26亿元，环比下降7.0%，周度日均换手率1.59%，环比下降0.14个百分点[42] - 两融余额24645.56亿元，环比上升0.44%，股票质押市值29363.67亿元，环比上升[43] 银行板块分析 - “资产荒”背景下银行高股息策略具备优势，10月新发放贷款加权平均利率3.1%，环比下降14BP，而银行板块A股平均股息率约4.1%[20][21] - 银行板块PB估值仅0.56倍，依托超额信贷拨备和充足OCI浮盈，板块仍有较大利润释放空间，高股息率预计延续[20][21] - 央行本周流动性净投放1358亿元，环比少投放4716亿元，SHIBOR隔夜利率1.30%，环比下降1.9BP[63][67] - 同业存单本周发行5595亿元，环比增加5%，净融资-2426亿元，9个月期存单发行占比26.9%最高[75][80] 行业动态与公司公告 - 证监会就《证券期货市场监督管理措施实施办法》征求意见，并推出商业不动产REITs试点公告[90] - 银行保险资产管理业协会更名为中国银行保险资产管理业协会，将银行理财公司纳入自律管理范围[90] - 招商银行、中信银行子公司获准开业，注册资本分别为150亿元和100亿元，中泰证券60亿元定增落地[91][96]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 行业对保险板块和券商板块均持乐观态度，看好低估值标的[5] - 保险板块负债端新单展望良好，资产端长端利率底部企稳，利差有望改善[5][6] - 券商板块业绩延续高景气，大财富管理、投行和海外业务驱动盈利改善，估值处于低位[5][7] 保险板块总结 - 险企积极备战2026年开门红，分红险成为主力产品，1.75%预定利率叠加分红收益使产品收益率明显高于传统险[6] - 银保渠道在"挪储需求"释放和合作网点扩张推动下，上市险企市占率有望提升，银保新单有望延续较快增长[6] - 长端利率底部企稳，下行风险可控，权益市场向好和险企增配权益资产支撑资产端收益率，负债成本有望改善[6] - 中长期维度看险企利差有望持续改善，带动ROE中枢和估值回升，H股配置价值相对较高[6] - 推荐中国太保、中国平安和中国人寿H[6][8] 券商板块总结 - 本周日均股基成交额2.16万亿元，环比下降7.4%；11月日均股基成交额2.37万亿元，环比下降13%；1-11月累计日均股基成交额2.05万亿元，同比增长77.1%[7] - 证监会拟将商业不动产纳入公募REITs试点范围，截至2025年11月27日已上市77只REITs，融资金额2070亿元，总市值2201亿元[7] - 大财富管理、投行和海外业务有望接棒经纪和自营，持续驱动券商盈利改善，头部券商ROE有望明显扩张[7] - 板块估值仍在低位，继续看好战略性增配机会，推荐三条主线：海外和机构业务优势突出的华泰证券、中金公司、国泰海通；大财富管理优势突出的广发证券、东方证券H；零售优势突出、受益于海南跨境资管试点的国信证券[7][8] 推荐标的组合 - 推荐标的组合包括中国太保、中国平安、中国人寿H、华泰证券、国泰海通、国信证券、广发证券、东方证券H、中金公司H、中国太保、江苏金租、香港交易所[8] - 受益标的组合包括同花顺、九方智投控股[8]

创新药板块近期调整原因 - 前期涨幅较大且市场预期较高是内在原因 [1] - 其他板块表现突出导致资金分流和热点轮动是外部原因 [1] 创新药板块今年强势表现驱动因素 - 国内产品销售企稳回暖 [1] - 创新药出海打开估值天花板 [1] - 这些驱动因素未发生实质性改变 [1] 创新药板块未来行情展望 - 板块很可能呈现分化行情走势 [1] - 核心变量是BD交易授权后的临床推进情况 [1] - 临床进展较快公司有望收获更好表现 [1] - 海外三期临床试验成功产品估值仍有较大提升空间 [1] - 对外授权合作难以落地或临床推进过慢品种难有大幅上涨 [1] 值得关注的公司特质 - 拥有丰富研发管线 [1] - 具备体系化国内商业化销售能力 [1] - 拥有全球性临床价值的潜在重磅品种 [1]

创新药细分领域关注点 - 对肿瘤领域的双抗和ADC产品较为关注 [1] - 实体瘤适应症纷繁复杂，双抗、ADC潜在治疗领域较为广阔 [1] - 海外商业潜力较大 [1] CXO行业景气度 - 随着国内外创新药研发和投融资的回暖，CXO研发服务板块景气度有望持续保持较高水平 [1] - 在近年来热门的ADC或广义XDC领域表现尤为突出 [1] 创新药板块发展趋势 - 创新药的研发和临床试验通常需要数年才能获得批准并实现销售，并非一蹴而就 [1] - 创新药板块表现更倾向于稳步前行，螺旋上升的趋势 [1] - 展望2026年，创新药重磅里程碑事件有望更多、更加密集 [1] 投资策略建议 - 建议通过择时、选股或者采用组合投资思路进行风险控制 [1] - 捕捉阶段性交易机会和长期持有式投资这两种策略在创新药板块上可能都会有不错的表现 [1]

国信金工主动量化策略核心观点 - 策略以战胜主动股基中位数为目标，区别于主流以宽基指数为基准的量化产品 [2] - 包含四个核心组合：优秀基金业绩增强、超预期精选、券商金股业绩增强和成长稳健组合 [2] - 成长稳健组合表现最为突出，本年绝对收益达49.35%，超额收益20.12% [1][4][26] 各组合近期表现（2025年11月24日至11月28日） - **优秀基金业绩增强组合**：本周绝对收益4.01%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.66% [1][3][4][9] - **超预期精选组合**：本周绝对收益3.89%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.54% [1][3][4][17] - **券商金股业绩增强组合**：本周绝对收益5.02%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.68% [1][3][4][18] - **成长稳健组合**：本周绝对收益4.39%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.04% [1][3][4][26] 各组合本年表现（2025年1月2日至11月28日） - **优秀基金业绩增强组合**：本年绝对收益23.48%，相对偏股混合型基金指数超额收益-5.75%，在主动股基中排名56.53%分位点（1961/3469） [1][4][6][9] - **超预期精选组合**：本年绝对收益38.59%，相对偏股混合型基金指数超额收益9.36%，在主动股基中排名27.24%分位点（945/3469） [1][4][12][17] - **券商金股业绩增强组合**：本年绝对收益33.65%，相对偏股混合型基金指数超额收益4.42%，在主动股基中排名35.37%分位点（1227/3469） [1][4][18][20] - **成长稳健组合**：本年绝对收益49.35%，相对偏股混合型基金指数超额收益20.12%，在主动股基中排名13.92%分位点（483/3469） [1][4][24][26] 市场整体表现 - **本周市场**：股票收益中位数3.19%，84%股票上涨；主动股基收益中位数3.33%，97%基金上涨 [1][33] - **本年市场**：股票收益中位数22.06%，82%股票上涨；主动股基收益中位数26.57%，98%基金上涨 [1][33] 策略简介与历史表现 - **优秀基金业绩增强组合**：在借鉴优秀基金持仓基础上进行量化增强，全样本区间（2012.1.4-2025.6.30）年化收益20.31%，年化超额收益11.83% [5][31][34][36] - **超预期精选组合**：基于研报标题超预期与分析师上调净利润筛选股票池，并进行基本面和技术面精选，全样本区间（2010.1.4-2025.6.30）年化收益30.55%，年化超额收益24.68% [11][37][38] - **券商金股业绩增强组合**：以券商金股股票池为基准进行优化控制偏离，全样本区间（2018.1.2-2025.6.30）年化收益19.34%，年化超额收益14.38% [14][39][40][42] - **成长稳健组合**：采用“先时序、后截面”的二维评价体系，布局成长股超额收益黄金期，全样本区间（2012.1.4-2025.6.30）年化收益35.51%，年化超额收益26.88% [23][43][44]

事件概述 - 2025分析师大会暨第七届新浪财经"金麒麟"最佳分析师颁奖盛典于11月28日召开 [1] - 活动被喻为资本市场"奥斯卡" [1] - 超过300名权威学者、公私募掌舵人、上市公司董事长、顶级基金经理、首席分析师参与 [1] - 活动地点在上海 [1] 评选结果 - 第七届新浪财经金麒麟最佳研究机构评选结果揭晓 [1] - 长江证券位列第一名 [1] - 广发证券位列第二名 [1] - 国泰海通证券位列第三名 [1] - 兴业证券位列第四名 [1] - 天风证券位列第五名 [1] - 申万宏源证券位列第六名 [1] - 浙商证券位列第七名 [1] - 中信建投证券位列第八名 [1] - 国盛证券位列第九名 [1] - 国信证券位列第十名 [1]