报告行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [8] 报告核心观点 - 2025年12月26日，工业和信息化部人形机器人与具身智能标准化技术委员会成立，此举有望加速我国人形机器人产业的标准化进程，进而推动其商业化落地 [2][6] - 当前我国机器人产业正进入快速发展阶段，标准化将改善市场无序竞争，推动全产业链规范化发展，为产业高质量规模化发展奠定基础 [2][12] - 随着标准化工作持续推进，产业竞争格局或将重塑，具备标准化能力的企业可能获得先发优势，同时标准化也将降低新进入者门槛 [12] - 建议关注机器人全产业链，重点关注机器人“大脑”供应商以及机器人操作系统等软件相关厂商 [2][12] 事件描述与背景 - 2025年12月26日，工业和信息化部人形机器人与具身智能标准化技术委员会成立会议在北京召开，工信部副部长柯吉欣、中国电子学会理事长徐晓兰等出席会议 [6] 标准化工作进展与影响 - 标委会将承担人形机器人与具身智能在基础共性、关键技术、部组件、整机与系统、应用、安全等领域的行业标准制修订工作 [12] - 2025年4月，首批人形机器人国家标准立项，锁定灵巧操作、腿臂协同、多机协作、避障续航等关键作业规范 [12] - 2025年9月30日，“上海虚实融合具身智能训练场标准化试点”公示，计划围绕具身智能训练场制定80余项标准，形成“1+N”的全国训练场模式 [12] - 标准化将构建统一技术语言，制定覆盖核心零部件、整机制造及场景应用的全链条技术标准与接口规范，从而降低系统集成壁垒，提升供应链协同效率 [12]

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [6] 报告核心观点 - 阿里巴巴是国内稀缺的拥有全栈AI布局的标的，近期通过推出多款针对C端的AI原生产品，意图补全全栈AI布局中过去在入口侧缺乏核心产品的短板 [2][4] - 阿里巴巴在C端的全面出击，不仅仅在于获取简单的流量入口，更重要的是在AI时代占据与用户交流的渠道和平台，深度绑定用户习惯 [2][9] 近期核心C端产品情况总结 - **千问APP**：于11月17日上线，定位为实用型智能个人AI助理，核心功能包括基于大模型的高质量对话、任务执行（如自动生成研究报告、PPT）以及多模态功能（AI编程、智慧相机等）[9] - 公测23天（截至12月10日），月活跃用户数（含APP、Web、PC端）已突破3000万，成为全球增长最快的AI应用 [9] - 上线三天即冲入苹果App Store免费总榜前三，一周突破1000万下载量 [9] - 持续迭代功能，向所有用户首批开放AI PPT、AI写作、AI文库、AI讲题四项新功能 [9] - **灵光APP**：于11月18日正式发布，核心功能是“一键生成应用”，用户描述需求后，AI能在30秒左右生成一个可运行的应用 [9] - 上线4天下载量突破100万，增长速度超过ChatGPT、Sora2、DeepSeek等明星产品 [9] - 上线6天下载量突破200万，并一度登上App Store中国区免费工具榜榜首 [9] - 发布两周内，用户创建了超过330万个“闪应用” [9] - **蚂蚁阿福**：蚂蚁集团于12月15日将AI健康应用AQ品牌升级为“蚂蚁阿福”，推出更聚焦健康陪伴功能的新版本 [9] - **用户与资源基础**：蚂蚁健康已服务8亿医保码用户，连接百万级医生资源，与5000+医院达成深度合作，拥有全国30万真人医生提供在线问诊服务 [9] - **专家资源**：六位国家院士领衔全国500多位名医在阿福上开设“AI分身”，累计解答2700多万个健康咨询 [9] - **差异化优势**：支付入口带来天然优势，支付与金融业务积累的安全基因形成了区别于其他产品的信任差 [9]

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [7] 报告核心观点 - 事件驱动：第五届脑科学前沿与产业大会暨2025深圳脑机接口博览会于2025年12月28日至30日在深圳召开 [2][4] - 核心判断：在政策扶持下，脑机接口产业有望迎来发展机遇期，并加速由产业研究向商业化转化，进而加速大规模商业化落地进度 [2][9] - 投资建议：建议关注三条主线：1、侵入式脑机接口海外先进产业链的国内映射标的；2、非侵入式脑机接口在消费场景的产品落地相关标的；3、脑机接口下游应用端相关标的 [2][9] 行业现状与政策环境 - 政策高度定位：国家“十五五”规划建议和中央经济工作会议明确前瞻布局未来产业，将脑机接口置于培育新质生产力、抢占未来竞争制高点的重要位置 [9] - 顶层设计引领：2025年7月，国家七部门发布《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》 [9] - 地方产业集聚：深圳、北京、上海等多地陆续出台多项政策，围绕标准制定、产业生态建设、场景落地等多方面进行布局，有望形成集基础研究、技术创新、应用开发、成果转化与产业化于一体的脑机接口产业高地 [9] 商业化进展与市场前景 - 医疗场景核心驱动：产业正以医疗场景为核心，处于“临床验证-数据反哺-技术迭代”的循环链条中 [9] - 审批与支付体系加速：国家药监局将植入式脑机接口产品纳入《优先审批高端医疗器械目录（2025版）》；国家医保局发布《神经系统医疗服务价格项目立项指南（试行）》，为脑机接口新技术价格单独立项，设立了“侵入式脑机接口植入费”等价格项目，规范化医疗收费标准 [9] - 全球市场快速扩张：据《脑机接口技术与应用研究报告（2025年）》，全球脑机接口产业已进入快速扩张阶段，2023年市场规模已达数十亿美元，预计2030年将突破百亿美元 [9] - 医疗细分市场潜力巨大：据麦肯锡测算，仅医疗应用细分领域，2030年全球市场规模有望达到400亿美元，至2040年将增长至1450亿美元 [9] - 中国市场同步提速：赛迪研究院数据显示，2024年中国脑机接口市场规模已达32亿元，预计2027年将超过55亿元 [9]

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [7] 报告核心观点 - 上海证券交易所发布《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第 9 号——商业火箭企业适用科创板第五套上市标准》，此举预计将推动商业航天企业加速资本化，头部企业有望迎来密集IPO [2][4] - 报告认为该《指引》的发布是我国商业航天产业加速资本化的重要标志，建议关注产业链各环节的核心供应商，并重点关注卫星应用相关标的 [2][9] 政策与市场环境分析 - 科创板第五套上市标准的核心指标为：预计市值不低于人民币40亿元；主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果 [9] - 中国证监会于2024年6月发布实施《关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》，明确扩大第五套标准适用范围，支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用该标准 [9] - 此次《指引》共14条，主要从四个方面细化要求：1）细化明显技术优势要求；2）明确阶段性成果内容；3）规定取得国家有关部门批准；4）明确市场空间具体要求 [9] 行业现状与资本化进程 - 我国商业航天企业数量已超过600家，覆盖卫星制造、火箭发射、地面设备、终端应用等全产业链 [9] - 据不完全统计，目前已有十余家商业航天企业启动了IPO进程 [9] - 蓝箭航天IPO辅导状态已变更为“辅导工作完成”，距离正式递交科创板上市申请仅一步之遥 [9] - 其他已进入IPO辅导阶段的公司包括星河动力、中科宇航、微纳星空、屹信航天、天兵科技、爱思达航天、星际荣耀等 [9] 全球标杆与市场预期 - 近期市场预期SpaceX计划启动IPO，其传记作者的分析文章得到马斯克本人确认“描述准确” [9] - 根据彭博社报道，SpaceX拟募资规模远超300亿美元，目标整体估值约1.5万亿美元，并计划将部分IPO募资用于开发基于太空的数据中心 [9] - 根据研究机构Payload Space的预测，2025年SpaceX总收入约182亿美元，其中星链业务收入约128亿美元，占比70.3% [9] - 报告认为，若SpaceX成功上市，将为全球商业航天企业树立行业标杆，并可能加速我国商业航天企业的资本运作步伐 [9]

报告行业投资评级 - 报告对长江大消费九大优势行业（农业、零售、社服、汽车、纺服、轻工、食品、家电、医药）2026年1月重点推荐的金股均给予“买入”评级 [7][11][12][13][14][17][18][21][22] 报告核心观点 - 报告核心观点为推荐长江大消费九大优势行业2026年1月的重点金股组合，旨在为投资者提供月度配置参考 [4][7] 按目录总结：2026年1月金股推荐组合及核心逻辑 农业：牧原股份 - 生猪养殖行业进入稳态阶段，中长期产能调控成为新常态 [11] - 牧原股份国内业务进入高质量发展阶段，资本开支将减少，前三季度资本开支累计72.9亿元，同比减少28% [11] - 公司负债持续下降，截至三季度末资产负债率降至55.5%，负债总额较年初下降约98亿元 [11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为154.9亿元、160.2亿元、225.5亿元 [11] 零售：上美股份 - 公司主品牌韩束以套盒为基点，推动多品类及全渠道扩张 [12] - 子品牌矩阵覆盖齐全，母婴品牌Newpage一页增势亮眼，新锐品牌百花齐放 [12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.2亿元、14.0亿元、17.0亿元 [12] 社服：锦江酒店 - 行业层面，2025年9-11月STR中国大陆整体样本酒店RevPAR在ADR驱动下实现同比正增长 [13] - 公司推进“做精总部、做强区域、做实省区”改革，有望提升决策与运营效率 [13] - 预计2025年新增开业酒店1300家，新增签约酒店2000家 [13] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.53亿元、10.57亿元、11.63亿元 [13] 汽车：拓普集团 - 主业将迎经营拐点，受益于小米、问界、吉利等车企放量，2026年业绩有望逐季提升 [14] - 机器人业务进展加速，特斯拉计划于2026Q1发布新一代机器人 [14] - 液冷业务取得首批订单15亿元，将热管理技术应用于液冷服务器、储能、机器人等行业 [14] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.8亿元、34.1亿元、43.3亿元 [14] 纺服：海澜之家 - 主品牌类直营模式领先，向购物中心扩张，有望驱动收入提速 [16] - 新业务京东奥莱与FCC（联手Adidas）有望形成第二增长曲线，远期空间可期 [16] - 预计2025-2027年归母净利润为21.6亿元、23.1亿元、24.5亿元，假设90%分红比例下2025年股息率达6.6% [17] 轻工：匠心家居 - 公司通过产品创新在美国功能沙发市场快速提升份额，估计2024年市场份额为6%，至少还有一倍以上空间 [17] - 店中店快速拓展，品牌化再进一步 [17] - 预计2025-2026年归母净利润9.2亿元、12.0亿元 [17] 食品：万辰集团 - 短期门店经营趋于稳健，为未来扩张奠定基础 [18] - 港股上市在即，将增厚资金实力及市场影响力 [18] - 作为量贩零食龙头之一，有望实现门店数量与利润率的双双提升 [18] - 预计2025-2027年归母净利润分别为12.81亿元、20.46亿元、26.81亿元 [18] 家电：安克创新 - 作为跨境出海品牌龙头，具备持续增长能力，品类梯队布局较好 [18] - 优势品类保持韧性增长，储能、扫地机等成长品类保持高增长动能，新品类蓄势贡献增量 [18] - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.57亿元、31.98亿元、38.95亿元 [21] 医药：昭衍新药 - 安评行业需求显著恢复，受益于H股创新药IPO热潮、创新药对外BD等 [22] - 行业供给持续受限于实验猴资源，实验猴供需缺口拉大，猴价已出现跳涨 [22] - 公司拥有优质稀缺猴场资源，有望赋能主业带来利润弹性，2025年以来新签订单金额环比持续增长 [22] 按目录总结：历史组合表现回顾 - 2025年12月金股推荐组合（等权重）绝对收益为-0.56%，相对上证综指收益为-2.53% [23] - 12月单月表现最佳为汽车行业的拓普集团，绝对收益达14.19%；表现最弱为轻工行业的泡泡玛特，绝对收益为-10.94% [23] 按目录总结：2026年1月金股盈利预测汇总 - 报告列出了2026年1月大消费行业九大金股的详细盈利预测与估值数据 [27] - 例如：牧原股份预计2025-2027年EPS分别为2.84元、2.93元、4.13元；安克创新预计2025-2027年归母净利润分别为26.57亿元、31.98亿元、38.95亿元 [27]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [8] 报告的核心观点 - 长征十二号甲运载火箭于2025年12月23日完成首次入轨飞行试验，火箭二子级进入预定轨道，一子级未能成功回收，但任务获得基本成功，为后续可回收发射积累了宝贵数据和实践经验 [1][5][10] - 短期试验受挫是产业发展的必经之路，随着我国可回收火箭技术突破，火箭发射成本有望大幅降低，从而加速商业航天产业发展 [1][10] - 由于国际电信联盟对低轨星座部署有硬性时间节点，星座组网加速是未来必然趋势，可回收技术通过降低发射成本将成为大规模组网的重要支撑 [10] - 国家队与商业航天企业在可回收火箭领域已形成互补并进格局，后续可回收发射值得期待 [10] - 建议关注产业链各环节的核心供应商，重点关注卫星应用相关标的 [1][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年12月23日10时00分，长征十二号甲遥一运载火箭在东风商业航天创新试验区发射升空 [1][5] - 运载火箭二子级进入预定轨道，一子级未能成功回收，飞行试验任务获得基本成功 [1][5] 事件评论 - **长征十二号甲任务详情**：该火箭是一型以实现“一级重复使用”为核心特征的液氧甲烷运载火箭，全长约70.4米，一、二级直径均为3.8米，整流罩直径4.2米，起飞重量约437吨 [10] - **任务意义**：此次与2025年12月3日的朱雀三号一样，是首次入轨级发射即尝试一级回收，虽未实现回收目标，但获取了真实飞行状态下的关键工程数据，为后续发射与子级可靠回收奠定了重要基础 [10] - **行业发展趋势**：国际电信联盟规定，卫星星座立项后7年内至少一颗卫星入轨，第9年完成总规模的10%，第12年完成50%，第14年全部到位 [10] - **以中国星网为例**：计划填报约1.3万颗卫星，据此推算，2029年至少需约1300颗卫星在轨，2032年需部署约6500颗，2034年需完成全部约1.3万颗部署 [10] - **可回收技术价值**：可回收技术将有效提升发动机及火箭回收复用次数，从而降低全箭平均发射成本，为未来大规模组网提供重要支撑 [10] - **竞争格局**：“国家队”与商业航天已形成互补 [10] - **国家队进展**：除长征十二号甲外，在研的5米可重复使用液体运载火箭（长征十号乙）预计2026年上半年首飞；长征十号甲运载火箭也将于2026年首飞并发射梦舟载人飞船 [10] - **商业航天企业**：以蓝箭航天、天兵科技、中科宇航、星际荣耀等为代表，均在可回收火箭上展开布局，涵盖不同运力级别与技术路线，有望成为重要补充 [10]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [9] 报告的核心观点 - 白酒板块当前阶段沿着“供给优化，需求弱复苏”的路径发展，四季度仍处于库存去化过程中，短期贵州茅台控货导致批价回升，需关注春节回款及动销变化 [2][5] - 大众品需求边际有望回暖，由于春节备货滞后，一月份有望迎来开门红 [2][5] - 最新推荐顺序为：干禾味业、锅圈、安琪酵母、巴比食品、立高食品、万辰集团、安井食品、会稽山、山西汾酒、洋河股份、贵州茅台等 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 观点更新：酒类产量延续量缩，大众品需求边际回暖 - 2025年11月行业产量数据显示，在食品饮料相关品类中，肉类增长最快，达16.3%，软饮料也有0.4%的增长，而酒类等其他品类仍有下滑压力 [4][16] - 酒类产品产量持续承压，白酒产量今年以来大部分时间下滑达高单位数到双位数以上，啤酒产量基本维持平稳，葡萄酒在连续两年下滑后，11月单月降幅收窄至0% [18][19] - 非酒品类产量增长平稳，鲜、冷藏肉产量延续较快增长，预计与猪肉等核心品项价格下行刺激增量需求有关 [4][20] - 进口数据显示大众品需求边际回暖，进口食品金额单月同比自2025年5月以来大多实现增长，较2024年11月至2025年4月的情况显著改善，乳品进口数量降幅趋稳 [4][20] 行情回顾：餐供链板块领涨，酒类板块相对走弱 - 年初至报告期，食品饮料（长江）指数下跌4.22%，板块表现落后于沪深300，主要分化发生在第二季度至第三季度，受禁酒等政策影响消费场景，叠加性价比消费偏好延续，板块需求景气度承压 [6][28] - 第四季度以来板块行情平稳，与沪深300的走势差异较小 [6][28] - 过去一周，餐供链板块（食品综合、调味品等）涨幅相对领先，酒类板块（啤酒、红酒等）走势相对较弱 [6][28] 行业动态：资源聚焦与跨界创新同舞，数智赋能、员工激励驱动渠道变革 - **品类聚焦与跨界创新**：部分软饮公司强化核心品类聚焦以提升竞争力，例如元气森林剥离北海牧场业务专注茶和气泡水，果子熟了聚焦无糖茶和电解质水赛道 [7][34]。同时，跨界创新探索品类边界，例如穿岩十九威士忌与古越龙山联合推出非遗工艺糯米威士忌，蒙牛（迈胜）开发姜撞奶味蛋白饮品，盐津铺子与农心跨界联合推出辛辣豆腐 [7][34] - **渠道变革驱动**：线上线下一体化和数据驱动成为主流，瑞幸咖啡和三只松鼠迅速向学校、商场等场景扩张开店，元气森林智能零售柜覆盖高流量场所 [7][34]。员工激励模式出现新变化，郎酒推行分级渠道管理，呷哺呷哺启动“凤还巢”合伙人计划，强调员工激励与长期合作以提升运营效率和黏性 [7][34] - **具体公司动态**： - 瑞幸咖啡定向点位加盟已发布超1300个优质点位，600余家新门店落地开业，覆盖全国183座城市 [35] - 呷哺呷哺合伙人门店已增至13家，内部合伙人增至50余人，首批合伙人门店营收同比增长超30%，利润率超30% [35] - 元气森林2025年剥离北海牧场业务后业绩同比增长26%，智能零售柜覆盖15个城市超2万台终端 [35]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [9] 报告核心观点 - 2025年12月以来，原箱与散瓶茅台的单瓶价差已基本收窄至20元以内，价格趋同 [2][6] - 价差收窄的主要原因是：随着茅台价格下行，大众需求被激发，而散瓶作为大众需求主要载体，其价格具备更强支撑 [2][6] - 价差收窄表明茅台在不同场景的消费结构趋于均衡，消费者结构变得更加稳定 [2][6] - 公斤茅台（1L装）的价格稳定性远好于散瓶和原箱茅台，其背后反映的是公斤茅台的真实开瓶率更高 [7][24] - 随着公司增加公斤茅台投放及消费者真实开瓶率提升，非饮用需求占比下降，飞天茅台不同规格产品价格趋于一致 [7][24] - 短期看，随着供给端控制及需求触底复苏，茅台价格有望底部窄幅震荡；中长期价格由经济增长与供给增长共同决定 [8][26] 根据相关目录分别总结 如何理解原箱茅台和散瓶茅台的价格趋同 - 历史价差：2020年及以前，原箱与散瓶茅台批价之差平均在200-300元/瓶 [6][17] - 价差扩大：2021年初，价差扩大至约700元/瓶，主因是“拆箱令”政策导致原箱供给减少，礼赠需求推高价格，最高价差超过1100元/瓶 [6][17][20] - 价差收敛：2022年以来，公司通过取消拆箱令、调整产品投放（如取消12瓶装大箱投放）等措施抑制炒作，价差显著收窄 [20][22] - 当前状态：2025年12月以来，原箱与散瓶价差已基本收窄至20元/瓶以内 [2][6][22] 如何理解公斤茅台和普飞的价格趋同 - 价格稳定性：公斤茅台的单斤价格稳定性远好于散瓶和原箱茅台，散瓶价格稳定性略好于原箱 [7][24] - 原因分析：公斤茅台更高的价格稳定性反映了其真实开瓶率高于原箱和散瓶 [7][24] - 趋同驱动：2025年初以来，公司增加公斤茅台投放（如上线i茅台平台），同时消费者真实开瓶率提升，非饮用需求占比下降，驱动不同规格产品价格趋同 [7][24] 当前时点如何看茅台批价 - 短期展望：随着公司控制供给（如收缩陈年茅台、公斤茅台供给量）及需求端触底复苏，预计短期内茅台价格将底部窄幅震荡 [8][26] - 长期决定因素：茅台作为消费品，其价格长期由供需关系决定。需求端与居民收入、消费者信心相关；供给端与公司量价策略相关 [8][27] - 价格与收入关系：2009年以来，城镇居民每月可支配收入可购买的茅台瓶数基本围绕2瓶的历史均值波动 [8][28] - 增速对比：2009年至2023年，城镇居民可支配收入复合增速约8%，茅台价格复合增速约12%，价格略微跑赢收入。2018年至2023年，收入复合增速约6%，价格复合增速约12% [28] - 均值回归：2021年，月收入可购茅台瓶数接近历史最低值，此后茅台价格增速开始跑输居民收入，向历史均值回归 [8][28]

投资评级与核心观点 * 报告首次覆盖特变电工，给予“买入”评级 [13][17] * 报告预计公司2025年归属母公司股东净利润为68亿元，对应市盈率（PE）为17倍 [13] * 报告核心观点认为，特变电工正从输变电龙头企业向能源综合巨头发展，当前时点其几大核心业务有望迎来全面向上发展，且公司积极拓展的能源一体化业务未来有望带来增量贡献 [4][7][13] 公司业务概览与发展阶段 * 特变电工创始于1993年，主营业务已从输变电拓展为输变电、新能源、能源、新材料四大核心业务 [7][21] * 公司收入规模从2015年的375亿元增长至2024年的979亿元，归属母公司股东净利润从2015年的19亿元增长至2024年的41亿元 [21] * 近2-3年公司经营出现波动，2023、2024年归属母公司股东净利润分别为107、41亿元，分别同比下降33%、61%，主要受新能源产品及工程、煤炭产品两大业务影响 [29] * 从2025年上半年看，新能源产品及工程、煤炭产品对利润的影响预计基本触底 [7][29] 输变电业务：产业龙头，双轮驱动 * 特变电工是国内输变电装备制造的龙头企业，已形成覆盖全电压等级、全产业链的完整产品体系 [8][31] * 公司在特高压交流变压器市场份额达34.42%，居于行业第一；在特高压换流变压器市场份额达23%，位列行业第一梯队 [54][56] * 国内电网投资持续加码，2025年1-9月累计投资同比增长9.9%，待建特高压工程体量依然较大，公司有望显著受益 [43][45][49] * 海外需求旺盛，全球电网投资预计2025年达4133亿美元，公司海外新签订单高速增长，2024年海外新签单机订单达12亿美元 [57][59][70] * 公司国内输变电新签订单显著提速，2024年达到491亿元，创历史新高 [67] 新能源（硅料）业务：行业修复，成本领先 * 公司通过持股约66.605%的子公司新特能源开展硅料业务，新特能源拥有30万吨硅料产能，分布在新疆、内蒙等低电价地区 [9][83][88] * 本轮光伏“反内卷”行动政治高度显著高于第一轮，已取得初步效果，硅料成交价格明显上涨 [9][72][81] * 随着行业修复，公司硅料开工率提升空间明显，盈利弹性较大 [9][88] 能源（煤炭）业务：疆内龙头，一体化成长 * 公司当前煤炭核定产能达7400万吨/年，居疆内煤企规模前列 [10][94] * 2025年上半年，受煤价下跌影响，公司煤炭板块营收同比下滑5%，毛利同比下滑18.4%，毛利率为29.4%，同比下降4.7个百分点 [96] * 2025年7月以来，供给端“反内卷”逻辑托底煤价止跌反弹，报告测算未来港口煤价中枢或约在749~776元/吨 [110][111] * 公司准东20亿立方米/年煤制天然气项目已获批复，煤炭、煤电、煤化工一体化成长可期 [10][107] 新材料业务：产业链优势显著 * 公司铝业务依托子公司新疆众和，形成了“能源—一次铝—高纯铝/合金产品—电子铝箔—电极箔”的循环经济产业链，低成本优势显著 [11] * 公司积极布局上游，广西防城港240万吨氧化铝产能在建，有望显著降低氧化铝采购成本 [11] 黄金业务：稳定业绩增量 * 公司以“资源换项目”模式切入黄金领域，塔吉克斯坦金矿年产2.5–3吨，毛利率长期维持在50%以上 [12] * 当前金价已突破4000美元/盎司，黄金业务盈利弹性可期 [12]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持该评级 [9] 报告核心观点 - 国家烟草专卖局发布《关于落实电子烟产业政策 进一步推动供需动态平衡的通知（征求意见稿）》，旨在规范产业秩序、遏制“内卷式”竞争、防范产能过剩风险 [2][6] - 该政策被视为对之前产业政策的整合与重申，其核心变化将利好规模化龙头企业，并可能引发新型烟草产业的潜在变化 [7] - 伴随全球新型烟草进程加速，具备核心壁垒或资源卡位的产业链公司存在投资机会 [8] 事件评论与政策要点总结 - **政策核心目的**：规范电子烟生产企业投资行为，加强产能调控，推动市场供需平衡，防范化解过剩产能风险，提升企业合规经营水平 [7][12] - **主要变化及影响**： - **支持落后产能退出，利好龙头**：政策明确推动落后、过剩产能退出，截至2025年1月，全国约有583家电子烟生产许可证持证企业，规模化龙头企业有望通过产能整合重组扩大优势 [7] - **实行产能配额管理**：加强电子烟产能调控，明确核定产能管理及生产规模核定要求，类似卷烟配额制 [7] - **提升出口合规要求**：以出口为主的企业需证明新增产能产品符合目的地国家或地区的法规 [7] - **加热卷烟烟具与电子烟分开管理**：政策指出加热卷烟烟具生产线及核定产能应与电子烟严格区分，其产业政策另有规定，这引发了市场对新型烟草产业后续潜在变化的关注 [7] 投资建议与关注标的 - **投资逻辑**：全球化新型烟草进程加速，产业链中具备核心壁垒或资源卡位的公司存在投资机会 [8] - **具体标的**： - **思摩尔国际**：全球最大的电子雾化设备供应商，涉及HNB（加热不燃烧）及雾化电子烟双主线 [8] - **中烟产业链公司**：包括**中烟香港**（承载中烟出海使命）、**恒丰纸业**（低估值的HNB产业链公司） [8] - **其他关注公司**：**盈趣科技**（菲莫国际HNB器具供应商）、港股烟用香精香料龙头公司及其他具备HNB加热方案或口含烟制造能力的公司 [8]