核心观点 - 近期全球科技股调整是AI产业叙事扰动和宏观流动性压力共振的结果，但尚不构成趋势性逆转 [2][3][4] - 市场波动凸显均衡配置和防风险的重要性，建议降低多头杠杆并采取对冲措施，同时维持港股科技板块的中期配置价值 [5] - 港股市场情绪已进入悲观区间，估值在全球比较下具备性价比，科技自主可控是中长期主题 [5][22] 市场表现与近期调整 - 上周全球主要股指普遍下跌，日经225、韩国综指、纳斯达克及恒生科技指数分别下跌4.1%、3.7%、3.0%、1.2% [2] - 大型AI科技公司领跌，Mag7中英伟达下跌7.1%，特斯拉与META跌幅明显，而亚马逊和苹果表现相对韧性 [2] - 截至上周五，衡量市场恐慌情绪的VIX指数上升至19.1 [2] - 恒生科技指数自10月2日高点开始调整，当时华泰港股情绪指标正进入贪婪区间，后续受关税风波影响走势偏弱 [2] 回调触发因素分析 - 触发回调的两大因素为AI产业叙事扰动和流动性压力，其中产业逻辑扰动可能是近期波动的主导因素 [3] - AI产业方面，截至第三季度末，Mag7的资本开支占收入指标达到17.4%，创2023年以来新高，甚至超过互联网泡沫时期头部个股高点 [3] - OpenAI首席财务官关于"政府担保融资"的言论引发市场负面反应，同时美股科技股财报后表现分化 [3] - 流动性方面，偏鹰派的美联储10月FOMC会议纪要使已计入的饱满降息预期受挫 [4] - 美国银行间流动性压力持续，TGA账户余额攀升导致流动性偏紧，银行准备金在10月底已脱离"适度充裕"临界值 [4][18] 后市展望与配置策略 - 流动性环境的变化在美联储停止缩表或动用政策工具后较易改善，而科技趋势的进展速度更难判断，需依赖高频数据追踪 [5] - 建议投资者降低自身多头杠杆水平，并采取衍生品对冲、做多VIX等方式管理风险 [5] - 配置上建议在2026年年中前后增配顺周期板块，并继续坚持全球分散化配置 [5] - 港股科技板块仍有中期配置价值，中国AI产业发展周期与美国不同，在"十五五规划"支持下，科技自主可控是中长期主题 [5] - 中国股指估值在全球估值盈利比较框架下依然具有性价比，需重点关注腾讯、阿里、中芯国际、英伟达等AI相关标的业绩 [5] 港股市场情绪与资金面 - 华泰策略港股情绪指数最新读数为34.4，显示当前港股情绪已进入悲观区间 [22] - 情绪指数在10月以来不断降温，主要驱动因素是临近年底南向资金进一步流入动能可能放缓 [4] - 上周外资净流入海外中资股19.8亿美元，其中主动型外资延续流出，被动型外资延续流入 [66] - 南向资金上周净流入银行板块最多，达21.514亿港元，其次为石油石化和医药板块 [67] - 个股方面，南向资金上周净买入小米集团-W、中国海洋石油、中国移动等，净卖出中芯国际、阿里巴巴-W、华虹半导体等 [68] 估值与盈利状况 - 在全球主要股指估值对比中，恒生指数动态PE约为12倍，低于纳斯达克、日经225等指数，显示估值优势 [47] - 在PB-ROE的国际比较视角下，当前MSCI中国指数溢价率为5.3% [50] - 中美科技股的PEG估值近期快速收敛 [53] - 近期境外中资股2025年盈利预期略有上行，但盈利预期修正宽度近期略有下行 [58][59] - 近一月行业盈利预期修正显示，医药、高股息板块上修明显，而汽车、互联网等板块有所下修 [61]

核心观点 - 北证50指数和北证专精特新指数将于2025年12月15日进行样本股调整，预计分别有3家和10家公司调入，同时各有3家和多家公司可能被调出[3][6][12] - 北证50指数本周下跌3.79%，日均成交额回落至231亿元，北证A股整体PE回落到48.84X，市场短期调整但全年整体乐观[3][17][18] - 投资主线聚焦四大方向：北交所指数体系建设及ETF推出、中小市值公募产品、业绩真空期下的产业趋势以及内需消费板块[3][13] 指数样本股调整 - 北证50指数预计调入开发科技（日均成交额1.65亿元、日均总市值134.38亿元）、戈碧迦（日均成交额2.29亿元、日均总市值44.09亿元）和万通液压（日均成交额1.15亿元、日均总市值43.94亿元），调出可能包括中纺标（日均成交额0.47亿元）、球冠电缆（日均成交额0.75亿元）和海泰新能（日均成交额0.55亿元）[3][7][8][9] - 北证专精特新指数预计调入星图测控（日均总市值113.25亿元）、骏创科技、聚星科技等10家公司，调出可能包括润农节水、同享科技、巨能股份等多家公司[3][12][13] - 指数调整采用缓冲区规则，新样本排名前40优先进入，老样本排名前60优先保留，调整比例不超过10%（北证50）或20%（专精特新）[7][11] 市场表现与流动性 - 北证50指数周度下跌3.79%至1,522.73点，而沪深300指数上涨0.82%，科创50和创业板指分别上涨0.01%和0.65%[3][18] - 北证A股日均成交额较上周下跌20%至231亿元，日均换手率4.96%（科创板2.80%，创业板4.61%），流动性有所收缩[3][17] - 估值方面，北证A股整体PE由50.55X回落到48.84X，科创板PE由75.67X微降至75.35X，创业板PE由43.46X升至43.55X[3][17] 投资主线与标的推荐 - 指数体系建设主线：关注北证50ETF推出带来的增量资金，推荐同力股份、开发科技等权重高、基本面扎实的标的[3] - 中小市值基金主线：聚焦长周期业绩稳定且具备稀缺性的新质生产力企业，如广信科技、林泰新材、民士达等[3] - 产业趋势主线：业绩真空期（下一次财报披露始于2026年3月）市场转向AI、半导体、精密仪器等高成长赛道，推荐戈碧迦、锦华新材、星图测控等隐形冠军[3][13] - 内需消费主线：推荐无锡晶海、康农种业、柏星龙、锦波生物等受益于促内需政策的标的[3] 新股发行与IPO进展 - 2024年1月1日至2025年11月7日，北交所新增43家上市公司，发行市盈率均值13.76X，首日涨跌幅均值264%（中值245%），其中三协电机首日涨幅达786%[23][26] - 本周2家公司上市（中诚咨询和丹娜生物），3家公司过会，3家公司提交注册，19家公司更新至已问询状态，下周将审议通宝光电和农大科技的IPO申请[3][23][31] - 新股发行采用直接定价方式，募集资金规模例如开发科技达10.17亿元，锦华新材达5.93亿元[24][26]

核心观点 - 北交所科技新产业2025年三季报业绩呈现结构性分化，汽车产业链是唯一实现营收和净利润双增长的行业，表现突出[1][12][20] - 北交所市场近期整体表现疲软，五大行业及科技新产业四大板块周度涨跌幅和估值水平均出现下降[2][3][39][56][58][60] - 部分公司获得国家级资质认定或取得技术突破，显示出在细分领域的竞争优势和发展潜力[4][79] 三季报业绩盘点 - 科技新产业155家企业2025年前三季度总营收为631.38亿元，同比增长0.73%，总归母净利润为48.60亿元，同比下降13.83%[1][12] - 电子产业实现营收170.73亿元，同比增长9.51%，但归母净利润为16.00亿元，同比下降15.88%，其中创远信科、同惠电子、雅葆轩归母净利润分别增长109.05%、59.36%、36.59%[1][14][15][19] - 汽车产业实现总营收115.94亿元，同比增长17.89%，总归母净利润13.99亿元，同比增长19.49%，是科技新产业中唯一营收净利润双增长的行业，舜宇精工、林泰新材归母净利润分别增长2586.85%、131.19%[1][20][23][26] - 信息技术产业实现营收55.61亿元，同比下降7.94%，但归母净利润5882.70万元，同比增长43.39%，并行科技、铁大科技归母净利润分别增长178.80%、37.41%[1][26][28][29] - 智能制造行业实现营收289.10亿元，同比下降7.39%，归母净利润18.02亿元，同比下降28.66%，万通液压、三协电机归母净利润分别增长26.13%、21.15%[1][32][34][35][38] 北证行业周度表现 - 本周高端装备、信息技术、化工新材、消费服务、医药生物五大行业平均涨跌幅分别为-2.24%、-4.96%、-0.23%、-3.04%、-4.61%[39] - 高端装备行业市盈率中值降至40.7X，信息技术行业市盈率中值降至74.8X，化工新材行业市盈率中值升至44.7X，消费服务行业市盈率中值降至57.2X，医药生物行业市盈率中值降至31.7X[2] - 电力设备二级行业标的本周涨跌幅为+3.43%，电池材料二级行业标的本周涨跌幅为+11.45%[9][16] 科技新产业市场表现 - 北交所科技新产业155家企业中27家上涨，区间涨跌幅中值为-3.85%，灿能电力、泓禧科技、科润智控、亿能电力、硅烷科技位列涨幅前五，涨幅分别为31.13%、19.07%、9.82%、9.73%、7.80%[3][56][62] - 155家企业的市盈率中值由48.6X降至46.7X，总市值由5177.00亿元下降至4984.15亿元，市值中值由24.80亿元下降至24.26亿元[3][58][60] - 智能制造产业市盈率TTM中值降至48.2X，电子产业市盈率TTM中值降至53.4X，汽车产业市盈率TTM中值降至37.1X，信息技术产业市盈率TTM中值降至87.5X[3][63][65][66][68][69][74][76][78] 公司公告与资质 - 豪声电子、海达尔入选第七批国家级专精特新"小巨人"企业[4][79] - 能之光被认定为国家级制造业单项冠军企业[4][79] - 华密新材取得"空调风管声学测试装置"发明专利，视声智能取得"一种用于家居设备的局域网异常处理方法及装置"发明专利，创远信科取得"针对多端口S参数进行测试的系统"专利证书[4][79]

核心观点 - 零售行业2026年投资策略主线为从“保值”到“颜值”再到“情绪价值”的消费趋势演变 [5] - 建议关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 投资主线包括黄金珠宝、线下零售、化妆品和医美四大板块 [5][8] - 商贸零售指数本周上涨0.31% 年初至今上涨4.20% 表现弱于大盘 钟表珠宝板块年初至今累计涨幅达20.20%领跑 [7][16][21] 零售行情回顾 - 本周（11月3日-11月7日）商贸零售指数报收2332.90点 周涨幅0.31% 跑输上证综指（上涨1.08%）0.77个百分点 在31个一级行业中排名第17位 [7][16] - 2025年年初至今 零售行业指数累计上涨4.20% 表现弱于同期上证综指19.27%的涨幅 [16] - 细分板块中 本周百货板块涨幅最大为1.22% 2025年年初至今钟表珠宝板块涨幅最大为20.20% [21][23] - 个股方面 本周大商股份（+10.2%）、江苏国泰（+9.4%）、友好集团（+6.8%）涨幅靠前 [7][25] 零售行业2026年度投资策略 - 黄金珠宝行业核心逻辑生变 金价高涨与婚庆需求下滑削弱传统渠道品牌竞争力 具备差异化产品力和消费者洞察力的新兴品牌凭借情绪消费和社媒传播崛起 [5][29] - 零售电商板块 线下零售企业从卖“货”转向卖“服务和体验”以吸引流量回归 线上跨境电商预期随降息通道进入需求改善阶段 AI智能化布局有望提升市场份额 [5][35] - 医美板块长期“渗透率+国产化率+合规化”提升逻辑不变 关注上游厂商差异化产品布局和下游机构并购整合带来的“内生+外延”增长机会 [5][36] - 化妆品国货品牌立足文化根基捕捉“情绪红利” 基于情绪价值和安全成分创新两维度 关注“地域+科技”叙事升级、敏感肌抗衰、国潮彩妆和嗅觉经济等细分赛道 [5][41][46] 重点公司分析与投资建议 - 黄金珠宝领域重点推荐潮宏基、老铺黄金等 潮宏基2025年前三季度营收62.37亿元（+28.4%） 老铺黄金2025年上半年营收123.54亿元（+250.9%） [8][48][54][93] - 线下零售与跨境电商领域重点推荐永辉超市、爱婴室、吉宏股份等 永辉超市2025年前三季度营收424.34亿元（-22.2%） 吉宏股份前三季度营收50.39亿元（+29.3%） [8][48][57][62] - 化妆品领域重点推荐珀莱雅、丸美生物、巨子生物等 珀莱雅前三季度营收70.98亿元（+1.9%） 丸美生物前三季度营收24.50亿元（+25.5%） 巨子生物上半年营收31.13亿元（+21.7%） [8][48][66][70][72] - 医美领域重点推荐爱美客、朗姿股份等 爱美客前三季度营收18.65亿元（-21.5%） 朗姿股份前三季度归母净利润9.89亿元（+367.0%） [8][48][73][77]

核心观点 - 市场焦点正从AI算力转向电力等传统产业，科技巨头的金融循环脆弱性显现，市场更关注其AI业务的创收能力而非资本开支[3] - 全球电力短缺引发对中国优势资产的重定价，A股行情从TMT板块扩散至电力设备、化工等板块，中国在能源转型中构建的庞大产能价值被重新发现[4] - 投资机会沿三条路径扩散：电力设备内部补涨、化工等产业链扩散、高能耗行业的成本优势，中期看好实物资产和中国优势制造的重估行情[5] 行情延续切换，风险与机遇并存的市场 - 海外大型科技股表现不佳，受美国货币市场利率快速上行及市场对AI巨头金融循环风险的警觉影响[10] - 市场关注点从激进的资本开支转向AI业务本身的创收/创现能力以及可持续增长，焦点转向更具确定性的存储与电力板块[10] - 标普500科技板块近期表现落后，而A股中与海外科技股联动性强的TMT板块表现明显落后于电力设备、化工等受益于海外电力短缺的板块[14][15] 在扩散与重估行情中梳理未来潜在机遇 - 电力设备板块的重估驱动在于其过去因产能过剩被长期低估，当前恰逢供给侧出清尾声与海外电力短缺带来的估值与业绩双重修复[18] - 在电力设备内部，电工仪器仪表细分领域交易拥挤度偏低，且盈利估值匹配度较高，可能存在补涨机遇[18] - 化工板块是行情扩散的重要方向，部分细分行业如钛白粉、有机硅、涂料油墨、改性塑料与膜材料，在2020年至2022年与电力设备股价相关性高，且当前新增产能有限、库存周期处于底部[27][28][29] - 其他与能源转型相关的扩散方向包括玻璃玻纤、自动化设备、金属新材料等板块，其在2020年至2022年与能源板块股价相关性维持在40%以上，财报词频热度提升[34] - 海外缺电将提升高电耗产业的生产成本，中国在有色金属、非金属矿物制品、钢铁、纺织、造纸等高电耗行业具备成本优势，有望提升全球份额[35] 焦点已经转换 - 市场底层逻辑已变，短缺环节从美国主导的算力产业链过渡到中国更具优势的电力、制造与基础设施产业链[38] - 短期关注三条扩散路径：电力设备内部补涨（电工仪器仪表）、产业链扩散（化工如有机硅、钛白粉、膜材料、改性塑料等）、以及高能耗板块的成本优势（有色金属、非金属矿物、钢铁、纺织、造纸）[38][39] - 中期维持推荐：受益于国内反内卷及海外制造业修复的实物资产（铜、铝、锂、油、煤炭、油运）；中国优势产业海外变现的资本品（工程机械、电力电网设备、重卡、国防军工）；国内价格企稳下的内需板块（食品饮料、航空）[39]

核心观点 - 报告认为年底市场可能进入震荡暂歇期，配置上应重视日历效应，银行和红利风格是观望期的首选[4][5] - 长期视角下，受益于产业趋势和政策支持，中美股市特别是科技板块仍预计向上，但短期因利好催化有限，A股可能偏震荡，待来年再启动[6] - 配置策略上应积极应对，结构上围绕景气预期向好的性价比方向，短期关注政策窗口期和低拥挤度板块，中期持续看好高景气品种[6] 市场回顾与展望 - 回顾2025年，报告在3月提示向大金融+消费切换，5月强调"红5月"积极可为，半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超15%至3900点以上[9] - 海外市场方面，美国景气走弱、就业担忧增加，联储对通胀关切削弱降息预期，叠加美股科技高估值，资金避险止盈情绪可能传导至A股[6][9] - A股市场在三季报和中美协议后短期新增催化有限，成交未启动且板块轮动加速，呈现观望姿态，除非强势放量创新高，否则年内预计偏震荡[6][9][10] 配置方向 - 短期配置应关注政策窗口期、低拥挤度及增量险资方向，包括地产链（家电、银行、消费建材、房地产等）、受益涨价的资源品（电解铝、煤炭、黄金等）以及情绪消费（出行链、教育、人服等）[6][11] - 中期高景气方向仍具牛市弹性，需等待产业逻辑与业绩共识凝聚，优先布局景气拐点难证伪品种（存储、国产算力、AI端侧、液冷电源、创新药等），随后关注连续高景气细分（光、PCB等）[6][12] 资金面分析 - 基金方面，历史经验显示当年市场向好且基金未过度乐观时，年底可能减仓修正，当前行情向好且基金已开始减仓，符合这一特征[6][12] - 杠杆资金流入动能已较之前减弱，融资余额流入时小盘占优，但融资市值占比持续创新高，需关注后续流入放缓[6][13] - 红利风格在景气弱复苏下与TMT相互摆动，当前TMT止盈动力下红利阶段占优，其相对表现已回到2023年初水平，胜率赔率向好[6][13] 日历效应与行业轮动 - 行情走势上，11月初市场大多上涨，至经济工作会议后可能调整；市值视角上，11月初小盘占优，会前大盘相对占优，会后大盘显著占优[14][15] - 风格视角上，11月初成长占优，会前红利低波占优，会后红利/质量占优；板块行业上，11月初TMT占优，会前稳定占优，会后银行家电显著占优[16] - 对应策略为会前1月开始配置上证50/红利偏稳定，会后转为偏银行；行业层面，11月初计算机/电子胜率较高（60%-67%），会前食饮/银行胜率67%，会后银行胜率达93%[16][33]

核心观点 - 新能源汽车产业链供需两旺，景气度持续回升，行业价格触底修复，部分环节如六氟磷酸锂因需求强劲、供给偏紧，价格进入上升阶段，产业链核心公司估值处于历史较低水平，维持行业"推荐"评级[3][77][78] - 政策持续呵护，供给端资本开支收缩，供需结构边际优化，看好机器人、固态电池、电池材料α品种、液冷等新方向的投资机会[4][78] 行情跟踪 - 本周申万电力设备行业指数上涨4.98%，在全市场31个申万行业中排名第1，跑赢沪深300指数4.16个百分点[14] - 2025年初至今，电力设备行业累计上涨52.35%，排名第3，跑赢沪深300指数33.45个百分点[18] - 细分指数中，锂电池指数年初至今涨幅达68.20%，储能指数上涨64.90%，新能源汽车指数上涨51.49%，表现强劲[22] - 个股层面，参考锂电池指数，本周华盛锂电、可川科技、佛塑科技涨幅居前，分别上涨61.2%、34.7%、33.4%[26] 锂电产业链价格跟踪 - 六氟磷酸锂价格本周大幅上涨13.0%至12.15万元/吨，年初至今累计上涨94.4%[31][32] - 电解液价格跟涨，三元圆柱2.2Ah、2.6Ah电解液本周分别上涨8.4%和9.5%[31][37] - 湿法基膜（9μ）本周报价0.76元/平方米，较上周上涨3.4%[31][37] - 碳酸锂、氢氧化锂价格小幅下跌，本周分别下跌0.3%和0.4%[31][34] - 钴价年初至今大幅上涨125.9%，但本周下跌1.5%至38.4万元/吨[31][32] 产销数据跟踪 - 9月新能源汽车产销量创历史新高，分别完成161.7万辆和160.4万辆，同比分别增长23.7%和24.6%[3][48] - 2025年1-9月新能源汽车产销累计完成1124.3万辆和1122.8万辆，同比分别增长35.2%和34.9%，渗透率达46.1%[3][48] - 9月动力电池装车量76.0GWh，同比增长39.5%，其中磷酸铁锂电池装车量62.2GWh，占比81.8%，同比增长50.4%[65] 行业动态 - 我国新型储能装机超过1亿千瓦，跃居世界第一，较"十三五"末增长超30倍[67] - 小鹏汽车科技日宣布多项技术进展，包括第二代VLA大模型升级、2026年推出三款Robotaxi、人形机器人量产计划等[67] - 特斯拉宣布Cybercab将于2026年Q2量产，无方向盘和踏板，并完成AI5芯片设计评审[68] - 百度Apollo Go每周全无人驾驶订单突破25万单，累计完成1.4亿单无人驾驶出行[69] 重点公司公告 - 强瑞技术投资铝宝科技7000万元，持股35%，加强AI服务器液冷散热布局[72] - 宁德时代出资26.35亿元受让天华新能12.95%股权，成为第二大股东[72] - 天赐材料与中创新航、国轩高科签订长期供应协议，2026-2028年电解液供应量预计分别为72.5万吨和87万吨[73] - 嘉元科技与宁德时代签订框架协议，2026-2028年优先保障至少62.6万吨电池负极集流体材料产能[74] 行业评级及投资策略 - 维持新能源汽车行业"推荐"评级，建议关注主材环节的宁德时代、尚太科技、湖南裕能等公司[4][78] - 新方向重点关注机器人（浙江荣泰）、液冷散热（强瑞技术、申菱环境、飞荣达、捷邦科技）、固态电池（深圳新星、豪鹏科技、纳科诺尔、利元亨）等领域[4][78]

核心观点 - 报告核心观点认为信用利差压缩已进入后半场，11-12月债市预计进一步下行，但信用债的上涨空间将更多依赖于结构性机会，行情可能向中长久期信用债演绎 [1][5][32] - 推动利率下行的因素包括央行重启买债、政府债供给缩量以及年末配置力量入场，但信用债增量资金受限，理财和基金配债行为较为克制 [5][32] 10月市场回顾与表现 - 10月债市呈震荡下行格局，走势为月初快速下行、中旬回升、月底再次下行，10年期国债收益率从月初的1.788%下降至月末的1.741% [1][8] - 以中债估值衡量，10年及以内国债普遍下行10个基点以内，信用债多数下行10-20个基点，信用利差收窄，且中长端信用债表现优于短端 [1][8] - 从信用债上涨节奏看，10月前两周二级资本债涨幅较大，第三周普通信用债补涨，第四周在央行政策影响下各类信用债普遍上涨 [9] 当前信用债估值与利差空间分析 - 中短期信用债距离前期低点的空间非常有限，3年以内、中低等级的信用债估值多接近甚至突破前低 [2] - 城投债中，3-5年期AAA、AA+评级债券的估值下行空间在10个基点以上；二级资本债的空间略大于普通信用债，2-3年期隐含AAA、AA+评级的二级资本债估值下行空间在10-20个基点，4-5年期的下行空间在20-40个基点 [2] - 从信用利差看，3年及以内期限的信用利差大多已突破前低，4-5年期隐含AA+及AAA评级的普通信用债利差空间也非常有限，二级资本债4-5年期隐含AA及以上评级的利差距离前低尚有9-22个基点的空间 [2][13] 机构行为与资金面分析 - 基金方面，受公募费率改革影响，三季度债券基金大幅缩量且明显减持债券，在正式稿落地前，基金买盘可能相对谨慎 [3] - 理财方面，往往呈现季中小幅净增、季末回落的特征，预计增量资金相对平稳，但由于年末需完成估值整改，理财配置债券的行为预计较为克制，三季度理财增加了存款投资占比，减少了债券和公募基金投资 [3][14] - 科创债ETF作为潜在增量资金，近期净值虽有修复，但因前期累计浮亏较多，当前累计净值仅略高于1，导致增量规模较少，11月以来单日多为净流出，预计其增量需求有限 [3][25] - 11-12月摊余成本法债基开放规模较大，分别为1119亿元和1903亿元，其开放期可能带来建仓的增量资金 [4][28] 历史季节性规律 - 回顾2020-2024年，11月债市走势涨跌不一，12月随着配置力量进场，利率下行较为顺畅 [4] - 四季度信用债较少走出独立行情，除2020年永煤违约和2022年赎回潮导致信用利差明显走扩外，其他年份11-12月信用利差以震荡为主，信用行情启动往往滞后于利率债 [4][30] 投资策略建议 - 当前3年及以内的信用利差均位于2024年以来的低位，欲挖掘超额收益，普通信用债需在4-5年期限进行资质下沉，或关注4-5年的二级资本债 [5][32] - 对于负债端不稳定的机构，建议在3年期城投债下沉至AA、AA(2)评级，关注估值在2.2%-2.4%的个券，并可适量关注4-5年国股行二级资本债，以拉长久期同时兼顾流动性 [5][32] - 对于负债端更稳定的机构，可关注4-5年中高等级普通信用债和超长期二级资本债 [5][32]

核心观点 - 股市方面，市场或将继续围绕沪指4000点进行震荡整固，风格、行业轮动较此前明显提速，赚钱效应向部分细分领域缩圈，建议关注科技、新能源、电力等方向上逢低布局的机会[2][12] - 债市方面，债市或延续区间震荡，前期情绪或已修复到位，持续做多动能不足，利率缺乏进一步下破空间，短期波动方向或受股市走势影响[1][12] - 海外市场短期波动或仍然偏大，受美国政府"停摆"、市场对科技泡沫担忧加剧、美联储表态偏鹰等因素影响，建议待企稳后再积极布局[12][13] 重要事件回顾 - 11月5日，国务院关税税则委员会宣布，自2025年11月10日13时01分起，在一年内继续暂停实施24%的对美加征关税税率，保留10%的对美加征关税税率[9] - 11月5日，第八届中国国际进口博览会在上海开幕，参展厂商覆盖医疗器械、汽车出行、技术装备、消费品等多个产业[9] - 11月7日，海关总署公布数据显示，按人民币计，中国10月出口同比下降0.8%，进口同比增长1.4%；按美元计，出口同比下降1.1%，进口同比增长1.0%[9] 周度行情回顾（11.3-11.9） - 债市情绪小幅震荡回落，央行公布10月重启买债200亿元，不及市场预期，利率小幅震荡上行，总体以震荡行情为主[10] - A股围绕沪指4000点偏强震荡，行业风格方面银行、煤炭、电力、储能、电子、化工、海南板块等多个行业板块均有所表现，市场行业轮动有所加快[10] - 港股受A股带动，情绪偏强，震荡反弹，但恒生科技受海外市场调整影响，表现相对偏弱[10] - 海外市场普遍回落，部分海外机构转向看空美股科技股，市场分歧明显加大，美国政府创纪录"停摆"加剧了波动风险[10] 市场展望 - 大类资产配置观点显示，对债市、A股、黄金的周度和月度观点均为中性，对海外市场的周度观点为相对谨慎，月度观点为中性[13] A股债市市场重要指标跟踪监测 - 期限利差近期仍处于历史低位水平[16] - 资金面总体平稳[17] - 股债性价比变化较小，市场震荡为主，红利指数、小盘指数的性价比基本持平前值[17] - 本周A股震荡为主，估值基本持平前值[18] - 市场换手率小幅回落，成交活跃度有所下滑，两市日均成交额回落至20124亿元，较上周回落3130亿元[19] - 行业轮动速度有所加快，市场热点轮动较快，且较此前相对缩圈至更细分领域，赚钱效应有所弱化[19] 华宝资产配置组合表现 - 国内宏观多资产模型截至11月7日，今年以来的收益率为13.39%，超过基准的超额收益率为4.80%，夏普比率为2.82，显著超过基准的1.39[20] - 全球宏观多资产模型截至11月7日，今年以来的收益率为11.40%，超过基准的超额收益率为2.81%，夏普比率为2.25，超过基准的1.39[21] 下周重点关注 - 11月13日（可能延期），美国9月CPI数据[25] - 11月14日，中国10月宏观经济数据[25]

春季行情节奏变化趋势 - 春季行情时间窗口呈现显著前移特征：2017年以前行情集中于1-3月，而2018年至今8年中有4年行情提前至前一年12月启动，且涨幅最大区间集中在春节前，节后行情基本进入收尾阶段[1] - 明年春季行情可能延续前置特征，提前至今年12月启动[4] 春季行情节奏变化原因分析 - 经济调控模式转型弱化政策季节性特征：传统地产与基建驱动模式下，流动性投放集中在一季度形成宽信用窗口，但近年来传统增长引擎刺激效力减弱，信贷中地产相关投放占比由2019年29%降至2025年9月19.5%，政策与资金投放季节性特征逐渐弱化[2][3] - 资金博弈下学习效应促使行情前置：岁末年初流动性需求上升，央行通常扩大货币净投放，市场参与者对春季行情规律认知深化导致部分资金提前布局，抢跑行为使市场预期在节前快速定价[3] 春季行情启动前市场特征 - 春季行情启动前会经历仓位再平衡：过往三季度持仓偏离度较高主线板块在11月前后多呈现偏弱表现，四季度机构核心诉求从追求超额收益转向锁定利润[4] - 主动偏股型基金三季报显示电子行业持仓占比达25%，TMT板块仓位超40%均创历史新高，重仓机构积累丰厚浮盈，四季度业绩定调期强化阶段性调仓动力[4] 春季行情布局方向 - 成长风格在春季行情中历来表现突出：2010年以来中信成长风格指数平均收益率达21.7%，显著高于其他风格指数，且获得超额收益胜率高达81%[5][6][19] - 本轮春季行情主要仍以成长方向产业趋势品种为主：一是以AI为代表全球产业趋势，海内外算力链等全球产业核心品种经历短期调整后为后续上涨积蓄动能[7] - 二是以十五五规划为核心国内政策相关产业品种：2026年作为十五五规划开局之年，科技创新与现代化产业体系政策主线将强化，与新质生产力相关科技制造、先进产能等领域有望成为核心配置方向[7]