证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 固德威（688390） 25 年报及 26 年一季报点评：汇兑及确收节 奏影响 Q1 业绩，Q2 环比有望翻倍，全年持 续高增 买入（维持） | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 6,738 | 8,889 | 14,328 | 18,153 | 22,210 | | 同比（%） | (8.36) | 31.93 | 61.18 | 26.70 | 22.35 | | 归母净利润（百万元） | (61.81) | 134.91 | 1,151.70 | 1,725.96 | 2,251.44 | | 同比（%） | (107.25) | 318.27 | 753.66 | 49.86 | 30.45 | | EPS-最新摊薄（元/股） | (0.25) | 0.56 | 4.74 | 7.10 | 9.26 | | P/E（现价&最新摊薄） | (347.23) | 159.08 ...

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2] 报告核心观点 - 公司2026年一季度归母净利润大幅减亏，ASIC定制业务开启高速增长，有望成为长期稳定的业绩增长点 [2] - 公司作为国内蜂窝基带芯片龙头，智能手机SoC正逐步导入客户，同时5G产品进入规模化量产阶段，业务结构将持续改善 [5] - 预计公司2026-2028年营收将保持高速增长，分别为49.06亿元、64.64亿元、84.03亿元，同比增速分别为+29%、+32%、+30% [5] 财务与市场表现总结 - **近期股价表现**：截至2026年5月8日，公司股价为102.94元，近一个月上涨39.1%，近三个月上涨32.6%，近一年上涨16.9%，同期沪深300指数涨幅分别为6.0%、4.9%、26.4% [4] - **市值数据**：公司总市值为430.60亿元，流通市值为379.99亿元，总股本为4.18亿股 [4] - **一季度业绩**：2026年第一季度实现营业收入11.30亿元，同比增长24.18%，环比增长20.67%；归母净利润为-0.28亿元，同比减亏0.94亿元；毛利率达到30.14%，环比提升6.49个百分点 [5] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为-0.41亿元、2.95亿元、7.33亿元，2027-2028年对应当前市值的市盈率（P/E）分别为146倍、59倍 [5][7] 业务进展与驱动因素总结 - **蜂窝基带业务**：2026年第一季度实现收入约9亿元，同比增长约20%，增速稳健 [5] - **ASIC定制业务**：2026年第一季度实现收入约1.88亿元，同比增长约73%，呈现大幅增长；2025年全年该业务收入约2.17亿元 [5] - **订单与合同负债**：2025年底公司合同负债约2.30亿元，2026年第一季度环比提升38%至3.19亿元，显示在手订单充足，将逐步进入交付与收入确认周期 [5] - **组织与资源倾斜**：公司近期成立ASIC业务全资子公司，随着自研芯片项目量产，将释放更多研发设计资源向ASIC业务倾斜，大力发展该业务 [5] - **ASIC客户拓展**：公司已在AI云侧、AI端侧、可穿戴及RISC-V等多个应用领域取得行业头部客户订单；SSD方案商大普微是其主要客户之一，2024年贡献芯片定制业务销售额约1.24亿元 [5] - **智能手机SoC进展**：公司6nm八核4G SoC 8861计划在2026年内规模量产；第一代4G八核产品已在两个手机客户上市销售，另有两个客户产品将在2026年上半年上市，并有近10个项目在推进中 [5] - **5G产品进展**：公司5G NR平台ASR1901被印尼领先服务商SURGE采用；多款5G CPE产品已进入规模化量产阶段，伴随5G产品起量，蜂窝业务结构将持续改善 [5]

报告投资评级 - 增持（维持） [2] 报告核心观点 - 公司2026年一季度业绩符合预期，归母净利润同比大幅增长103%至1.87亿元，主要得益于电子材料业务（特别是高频高速树脂）的快速放量以及一笔股权转让带来的投资收益 [5][6] - 报告认为，受益于AI算力升级带来的高速覆铜板需求爆发，公司高频高速树脂产品正通过国内外一线覆铜板厂商配套应用于主流服务器体系，未来有望加速放量，并上调了公司2026-2028年的盈利预测 [6] - 公司各业务板块表现分化：电子材料（尤其是高频高速树脂）是核心增长驱动力；光学膜材料销量增长但盈利能力待提升；新能源材料中PP膜需求景气而光伏背板基膜承压；电工绝缘与环保阻燃材料则稳健运行 [6] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入51.81亿元，同比增长16%；归母净利润2.85亿元，同比增长58%；扣非归母净利润2.32亿元，同比增长87%；销售毛利率为15.71%，同比提升1.79个百分点 [5] - **2025年第四季度业绩**：单季度营收13.78亿元，同比增长13%，环比持平；归母净利润0.02亿元，同比扭亏，但环比下降97%，低于预期，主要受管理费用增加及计提减值损失影响 [5] - **2026年第一季度业绩**：实现营收14.44亿元，同比增长27%，环比增长5%；归母净利润1.87亿元，同比增长103%，环比大幅增长7387%；扣非归母净利润1.08亿元，同比增长42%，环比扭亏；销售毛利率为17.13%，环比提升2.63个百分点 [6] - **盈利预测**：报告上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为7.09亿元、10.20亿元、14.11亿元，对应每股收益分别为0.70元、1.01元、1.40元 [6][7] - **分红预案**：2025年拟每股派发现金红利0.05元（含税），叠加前三季度分红，全年累计分红约1.52亿元，占年度归母净利润的53.09% [5] 分业务板块经营情况 - **电子材料业务**： - **2025年**：销量7.53万吨，同比增长27%；营收15.54亿元，同比增长45%；均价2.06万元/吨，同比增长14%；毛利率20.07%，同比提升5.91个百分点 [6] - **2026年第一季度**：销量1.92万吨，同比增长26%；营收5.37亿元，同比增长71%；均价2.80万元/吨，同比增长36% [6] - **高频高速树脂**：2025年实现营收5.91亿元，同比大幅增长125%；2026年第一季度实现营收2.58亿元，同比增长131%；产品通过一线覆铜板厂商配套应用于英伟达、华为等主流服务器体系 [6] - **山东艾蒙特（环氧、酚醛树脂）**：2025年经营承压，营收8.47亿元，净利润亏损0.70亿元；预计2026年将随行业改善及产品结构优化而持续改善 [6] - **产能建设**：眉山20000吨高速通信基板用电子材料项目快速推进，满产后预计可实现年销售收入约20亿元，年利润总额约6亿元 [6] - **光学膜材料业务**： - **2025年**：销量12.86万吨，同比增长31%；营收14.23亿元，同比增长26%；均价1.11万元/吨，同比下降4%；毛利率10.42%，同比微降0.09个百分点 [6] - **2026年第一季度**：销量3.19万吨，同比增长21%；营收3.53亿元，同比增长18%；均价1.11万元/吨，同比下降3% [6] - **新能源材料业务**： - **2025年**：销量5.59万吨，同比下降14%；营收12.95亿元，同比下降6%；均价2.32万元/吨，同比增长8%；毛利率18.69%，同比提升0.77个百分点 [6] - **2026年第一季度**：销量1.25万吨，同比下降2%；营收3.05亿元，同比下降1%；均价2.44万元/吨，同比增长1% [6] - **PP膜**：受益于国内特高压电网及新能源汽车需求，订单饱满；成都聚丙烯薄膜2号线项目有序推进 [6] - **光伏背板基膜**：因下游需求疲软及同质化竞争，设备开工率走低，盈利能力回落，预计恢复仍需时间 [6] - **电工绝缘材料业务**： - **2025年**：销量5.36万吨，同比增长7%；营收4.81亿元，同比增长3%；均价0.90万元/吨，同比下降4%；毛利率13.22%，同比提升0.90个百分点 [6] - **2026年第一季度**：销量1.40万吨，同比增长19%；营收1.29亿元，同比增长19%；均价0.92万元/吨，同比持平 [6] - **环保阻燃材料业务**： - **2025年**：销量1.78万吨，同比增长18%；营收1.56亿元，同比增长7%；均价0.88万元/吨，同比下降9%；毛利率11.22%，同比提升0.55个百分点 [6] - **2026年第一季度**：销量0.42万吨，同比增长28%；营收0.39亿元，同比增长24%；均价0.93万元/吨，同比下降3% [6] 估值与市场数据 - **股价与市值**：截至2026年5月8日，收盘价46.10元，流通A股市值465.69亿元 [2] - **估值指标**：市净率7.6倍，股息率0.43%（基于最近一年分红计算） [2] - **预测市盈率**：报告预测当前市值对应2026-2028年市盈率分别为66倍、46倍、33倍 [6]

报告投资评级 - 投资评级：买入，评级为维持 [7] 报告核心观点 - 公司经营趋势向好，2026年第一季度收入增长显著，但全年净利润承压，后续关注渠道探索与新品类发展带来的增长潜力 [1][2][4] - 2025年公司营业总收入为18.99亿元，同比增长1.64%，但归母净利润为6357.07万元，同比下降24.04% [2][4] - 季度业绩呈现改善趋势：2025年第四季度收入5.21亿元（+3.36%），归母净利润979.52万元（+358.09%）；2026年第一季度收入5.83亿元（+23.83%），归母净利润2260.29万元（+5.4%）[2][4] - 公司将持续加大冷冻调理菜肴类和烘焙甜品类的研发与销售，并稳步推进C端业务探索，预计2026-2028年归母净利润将持续增长 [11] 财务业绩分析 - **2025年全年业绩**：营业总收入18.99亿元（+1.64%），归母净利润6357.07万元（-24.04%），扣非净利润6245.2万元（-24.62%），毛利率同比下降0.94个百分点至22.71%，期间费用率同比上升0.63个百分点至16.87% [2][4][11] - **2025年第四季度业绩**：营业总收入5.21亿元（+3.36%），归母净利润979.52万元（+358.09%），扣非净利润885.30万元（+511.91%）[2][4] - **2026年第一季度业绩**：营业总收入5.83亿元（+23.83%），归母净利润2260.29万元（+5.4%），扣非净利润2118.72万元（+1.00%），毛利率同比提升0.33个百分点至24.75%，但期间费用率同比上升1.5个百分点至19.27% [2][4][11] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.87亿元、1.13亿元、1.37亿元，对应EPS分别为0.89元、1.17元、1.41元，当前股价对应PE分别为52倍、40倍、33倍 [11] 业务分模式与分产品表现 - **分销售模式**：2025年直营模式收入8.98亿元，同比增长11.08%，彰显较强韧性；经销模式收入9.86亿元，同比下降6.19% [11] - **直营大客户**：前五大直营客户收入增速分化，分别为-4.68%、-6.85%、-15.61%、+279.40%、+93.55%，公司深化大客户服务，大客户数量增至188家（+8.67%）[11] - **分产品品类**：2025年主食类收入8.88亿元（-2.82%），小食类收入4.06亿元（-7.38%），烘焙甜品类收入4.22亿元（+15.64%），冷冻调理菜肴类及其他收入1.67亿元（+18.09%），烘焙与调理菜肴成为增长亮点 [11] - **战略重点**：在稳固油条、蒸煎饺等传统优势产品的同时，重点加大烘焙类及冷冻调理菜肴类产品的开发和推广，目标在未来3-5年内培育出新的亿元级核心品类 [11] 渠道拓展与新业务探索 - **电商渠道**：紧抓餐饮零售化趋势，聚焦家庭便捷消费，2025年线上销售收入达0.73亿元，同比大幅增长76.29% [11] - **KA定制渠道**：把握商超转型机遇，发挥自身优势拓展定制业务 [11] - **海外渠道**：稳步推进国际化，布局海外生产基地，聚焦东南亚市场，构建三级销售体系 [11] - **未来方向**：2026年公司将持续加大冷冻调理菜肴类和烘焙甜品类的研发、生产和销售力度，同时稳步推进C端业务探索，紧跟线上电商及线下商超会员店、折扣店等多元化销售趋势 [11] 盈利能力与费用分析 - **2025年盈利能力**：归母净利率同比下滑1.13个百分点至3.35%，主要受毛利率下降0.94个百分点及期间费用率上升0.63个百分点影响 [11] - **2025年费用结构**：销售费用率同比+0.58个百分点，管理费用率同比+0.01个百分点，研发费用率同比-0.09个百分点，财务费用率同比+0.13个百分点 [11] - **2026年第一季度盈利能力**：归母净利率同比下滑0.68个百分点至3.88%，毛利率同比改善0.33个百分点，但期间费用率同比大幅上升1.5个百分点，其中销售费用率同比上升2.69个百分点 [11]

报告投资评级 - 投资评级：强推（维持）[2][4] - 目标价：160元 [2][4] - 当前价：119.50元 [4] 报告核心观点 - 公司战略清晰坚定，经营渐入佳境，正处于战略规划清晰、内部变革深化、与各方互信提升的向上阶段 [2][8] - 2025年第四季度至2026年第一季度财报持续超预期，迎来明确的经营周期拐点，并有望带动估值同步修复 [8] - 考虑到后续季度基数走低，公司全年兼具业绩增长与估值修复的确定性 [8] - 外部环境不确定下公司经营依旧稳健，后续季度经营有望提速 [8] 主要财务指标与预测 - **营业总收入**：2025年实际为30,514百万元，同比增长23.5%；预计2026-2028年分别为39,233百万元（+28.6%）、48,165百万元（+22.8%）、57,497百万元（+19.4%）[4] - **归母净利润**：2025年实际为2,545百万元，同比增长20.4%；预计2026-2028年分别为3,357百万元（+31.9%）、4,120百万元（+22.7%）、4,951百万元（+20.2%）[4] - **每股盈利**：2025年实际为4.75元；预计2026-2028年分别为6.26元、7.68元、9.23元 [4] - **盈利能力**：毛利率预计从2025年的45.1%稳步提升至2028年的46.0%；净利率预计从8.6%提升至8.9% [9] - **估值水平**：基于2026年5月8日收盘价，对应2026-2028年市盈率分别为19倍、16倍、13倍 [4] 公司战略与治理 - **治理模式**：采用“总统与联邦模式”，管理层统筹战略方向，各业务线自主负责运营，以摆脱人治周期限制，实现长期发展 [8] - **品类战略**：聚焦“浅海品类”，选择市场规模在800亿美金以内的赛道进行布局投入 [8] - **产品结构**：当前7系（指高端产品线）占比超过15%，是公司掌握定价权对冲外部风险的核心支撑 [8] - **技术转型**：内部积极拥抱AI转型以提升组织运营效率 [8] 核心业务部门经营情况 - **充电与储能部门**： - 小充业务逐步走出召回事件影响恢复良性增长，后续将对SKU持续精简以集中资源打造旗舰单品 [8] - 储能业务把握即插即用产品机会，阳台储能实现持续高增长，后续AC储能与E10产品有望接力增长 [8] - **智能创新部门**： - 安防业务在高端市场份额领先，后续将针对AI agent推出部分增值服务 [8] - 清洁电器定位健康级深度清洁，市占率有所提升 [8] - 母婴类产品快速增长且NPS（净推荐值）较高，未来有望成为重要支柱品类 [8] - UV打印机已完成众筹发货，旨在打造成家庭“智造工厂”以满足创意需求 [8] - **智能影音部门**： - 整体增长相对稳健，但睡眠耳机、户外投影等产品仍有较大机会 [8] - 存算一体AI芯片将率先应用在耳机品类 [8] 公司基本数据 - **股本与市值**：总股本53，615.89万股；总市值640.71亿元；流通市值367.49亿元 [5] - **财务健康度**：资产负债率43.92%；每股净资产20.83元 [5] - **股价表现**：12个月内最高价148.19元，最低价92.93元 [5]

投资评级 - 报告给予陕西旅游“买入”评级，并维持该评级 [2][8] 核心观点 - 2026年一季度，公司因核心演艺项目《长恨歌》计划性停演进行设备检修与升级，导致短期业绩承压，实现营业收入1.65亿元，同比下滑21.47%，实现归母净利润0.41亿元，同比下滑44.57% [2][6][14] - 短期看，随着《长恨歌》已于2月1日恢复演出，且Q2起将进入传统旅游旺季，叠加公司在品牌与渠道上的持续投入，看好客流回暖带来的经营杠杆弹性 [14] - 中长期看，公司是国内稀缺的集“优质景区资源+成熟演艺IP+索道高盈利资产”于一体的文旅标的，具备较强护城河和从区域龙头向全国性文旅运营平台升级的潜力 [2][14] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.69亿元、5.14亿元、5.55亿元，对应当前股价的市盈率（PE）分别为22倍、20倍、18倍 [2][14] 2026年一季度业绩分析 - **营收与利润双降**：2026年Q1营业收入同比下滑21.47%至1.65亿元，归母净利润同比下滑44.57%至0.41亿元，主要系核心盈利项目《长恨歌》在1月因设备检修与工程提升停演所致 [2][6][14] - **毛利率承压**：Q1整体毛利率同比下滑约7.39个百分点至56.66%，主要因高毛利的演艺业务收入占比骤降，成本端摊薄效应减弱 [14] - **费用率被动抬升**：销售费用绝对额同比下降13.62%，管理费用绝对额同比上升17.26%，但由于收入下滑，销售费用率和管理费用率同比分别被动抬升0.72和3.26个百分点，至7.87%和9.86% [14] - **净利率下滑**：综合影响下，公司归母净利率同比下滑10.43个百分点至25.03% [14] 经营现状与展望 - **核心演艺恢复运营**：《长恨歌》已于2026年2月1日起恢复正常演出 [14] - **旺季客流可期**：Q2起华清宫、华山景区进入传统旅游旺季，2026年清明假期陕西省重点监测的55个旅游景区接待游客257.33万人次，同比增长15.17%，旅游经营收入1.65亿元，同比增长22.24%，其中华山景区客流集中 [14] - **品牌与渠道建设**：公司持续完善“OTA+旅行社+新媒体”多渠道体系，并通过广告投放、内容电商等方式提升转化效率 [14] - **长期竞争优势**：公司依托华清宫、华山等优质5A级景区资源及《长恨歌》等核心IP，具备稀缺文旅内容供给能力，有望受益于文旅消费向品质化、体验化的结构性升级 [14] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年营业总收入分别为11.47亿元、12.26亿元、13.24亿元，归母净利润分别为4.69亿元、5.14亿元、5.55亿元 [14][19] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为6.06元、6.64元、7.18元 [19] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为22倍、20倍、18倍 [2][14] - **关键财务指标预测**：预计2026-2028年净利率分别为40.9%、41.9%、41.9%，净资产收益率（ROE）分别为10.0%、10.3%、10.4% [19]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][9] 核心观点与业绩总览 - 报告核心观点：旅游业务增长亮眼，省际游轮开启新篇，公司正从“观光休闲”向“省际度假”战略跃迁 [1][6][13] - **2025年全年业绩**：营业收入7.57亿元，同比增长2.10%；归母净利润0.64亿元，同比大幅下降45.64%；扣非后归母净利润0.74亿元，同比下降23.26% [2][6] - **2025年第四季度业绩**：营业收入1.48亿元，同比下降20.09%；归母净利润亏损0.22亿元，同比转亏；扣非后归母净利润亏损0.19亿元，同比续亏 [2][6] - **2026年第一季度业绩**：营业收入1.50亿元，同比增长7.04%；归母净利润0.14亿元，同比下降14.78%；扣非后归母净利润0.10亿元，同比下降30.16% [2][6] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1.72亿元、2.33亿元、2.93亿元，对应市盈率（PE）分别为29倍、21倍、17倍 [2][13] 业务分析 - **旅游主业增长强劲**：2025年，旅游综合服务业务收入6.40亿元，同比增长12.33%，成为核心增长引擎 [13] - **细分业务表现**：观光游轮服务收入2.40亿元，同比增长16.15%；旅行社业务收入2.95亿元，同比增长11.81% [13] - **客流量显著提升**：2025年全年游船产品合计接待游客294.07万人次，同比增长14.81%；核心产品“两坝一峡”接待游客215.57万人次，同比增长15.44% [13] - **传统业务收缩**：传统综合交通服务业务收入同比下降6.34%，显示战略转型成果 [13] - **2026年第一季度增长驱动**：收入增长由游客接待量提升及2026年2月部分旅游产品结算价格提高共同驱动 [13] 盈利能力与财务表现 - **2025年利润下滑主因**：归母净利润大幅下滑主要系控股子公司补缴增值税、土地增值税及滞纳金等一次性因素影响 [13] - **核心业务盈利能力改善**：2025年旅游综合服务板块毛利率为29.13%，同比提升2.58个百分点 [13] - **销售费用增加**：为加强“两坝一峡”产品营销推广，2025年销售费用同比增长22.64% [13] - **2026年第一季度利润影响因素**： 1. 游船游客接待量大幅提升对净利润有正面影响 [13] 2. 省际度假游轮业务处于筹备期，产生费用但暂无收入 [13] 3. 公交运营补贴减少，导致其他收益同比减少528.87万元，下降39.53% [13] 4. 募集资金利息收入下降，导致财务费用增加438.26万元 [13] 战略发展与未来展望 - **省际游轮开启新增长曲线**：公司全力推进“长江行”系列省际度假游轮项目，首批两艘游轮“揽月号”和“极光号”已分别于2026年4月和（预计）7月投入运营 [13] - **长期战略目标**：通过发挥控股股东平台孵化和上市公司资本运作优势，推动两坝一峡旅游资源整合，成为长江三峡旅游主导者；壮大游轮产业规模，开发运营省际度假游轮，跻身省际豪华游轮头部方阵，成为中国内河游轮旅游领航者 [13] 公司基础数据 - 当前股价（2026年4月28日收盘价）为6.87元 [10] - 总股本为72,460万股 [10] - 每股净资产为4.27元 [10] - 近12月最高/最低价分别为10.29元/5.17元 [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [6] 核心观点 - 报告看好神农集团作为稀缺的高质量养殖产能，认为其通过专业、高端的顶层设计，在种猪品系、生物安全、管理体系三方面打造核心竞争力，实现了优质成本与稳健成长的共存，并持续保持大幅低于行业的负债率，有望穿越本轮周期底部 [2][10] - 预计公司2026年、2027年实现归母净利润分别为-2.2亿元、12.4亿元，报告重点推荐 [2][10] 财务业绩总结 - **2025年业绩**：实现营业收入53.52亿元，同比下降4.16%；实现归母净利润3.39亿元，同比下降50.65%；实现扣非归母净利润2.96亿元，同比下降57.58% [4] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入13.22亿元，同比下降10.20%；实现归母净利润-6.48亿元，实现扣非归母净利润-6.53亿元，同比均由盈转亏，其中包含4.8亿元资产减值损失 [4] 经营情况分析 - **出栏量与成长性**： - 2025年公司销售生猪307.42万头，同比增长35%，其中商品猪263.83万头（同比增长24%），仔猪36.48万头（同比增长145%）[10] - 2026年第一季度销售商品猪81.73万头，同比增长28% [10] - 截至2026年一季度末，公司生产性生物资产为3.55亿元，环比去年末减少4.6%，能繁存栏预计维持在13-14万头 [10] - 公司2026年出栏目标为350万头 [10] - **成本控制**： - 2025年公司完全成本为12.3元/公斤，其中生产成本11.4元/公斤，费用摊销0.9元/公斤 [10] - 2026年3月最新完全成本降至12.1元/公斤，一季度平均完全成本为12.2元/公斤 [10] - 2026年全年完全成本目标为11.5元/公斤 [10] - **养殖业务盈利**： - 2025年全年公司生猪销售收入47.29亿元，商品猪销售均价13.39元/公斤，商品猪头均利润约131元，预计养殖业务合计盈利约2.6亿元（含种猪淘汰损失和资产减值），预计期货投资收益超过6000万元 [10] - 2026年一季度生猪销售收入11.73亿元，商品猪销售均价约10.97元/公斤，商品猪头均亏损约161元，预计养殖业务合计亏损约6.3亿元（含种猪淘汰损失和资产减值）[10] - **财务稳健性**： - 2026年一季度末公司负债率为33.98%，环比去年末上升4.45个百分点，但仍保持大幅低于行业的稳健水平 [10] - 公司始终坚持稳健、可持续、高质量发展理念，财务结构健康，截至2026年3月末，公司纯信用授信余额近25亿元，融资渠道畅通稳定 [10] 财务预测与估值指标 - **利润表预测**： - 预计2026年、2027年、2028年营业总收入分别为4479百万元、6502百万元、6796百万元 [16] - 预计2026年、2027年、2028年归属于母公司所有者的净利润分别为-219百万元、1239百万元、1171百万元 [16] - **每股指标预测**： - 预计2026年、2027年、2028年每股收益（EPS）分别为-0.42元、2.36元、2.23元 [16] - 预计2026年、2027年、2028年每股经营现金流分别为-0.64元、3.08元、3.22元 [16] - **估值指标**： - 基于2026年5月7日30.28元的收盘价，报告预测2027年市盈率（P/E）为12.82倍，2028年为13.56倍 [16] - 报告预测2026年、2027年、2028年市净率（P/B）分别为3.37倍、2.67倍、2.23倍 [16] - 报告预测2026年、2027年、2028年EV/EBITDA分别为82.59倍、9.15倍、8.82倍 [16]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，且维持该评级 [6] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度收入实现稳步增长，但净利润增速放缓，盈利能力指标有所下滑 [2][4] - 公司战略清晰进取，正处于产品更新、品类扩容、人群扩圈及渠道扩张的重要窗口期，看好其实现有序且优质的中长期发展 [10] - 预计公司2026/2027年归母净利润分别为7.96亿元/8.34亿元，对应市盈率估值均为18倍 [10] 财务业绩表现 - **2026年第一季度业绩**：实现营业总收入7.54亿元，同比增长5.7%；归母净利润2.72亿元，同比增长0.07%；扣非净利润2.63亿元，同比增长2.1% [2][4] - **盈利能力分析**：2026年第一季度归母净利率为36.15%，同比下滑2.03个百分点；毛利率为54.86%，同比下滑1.1个百分点 [2][10] - **费用率变动**：期间费用率为13.31%，同比上升0.53个百分点。其中，销售费用率同比上升0.28个百分点，管理费用率同比下降0.24个百分点，研发费用率同比上升0.23个百分点，财务费用率同比上升0.26个百分点 [2][10] - **未来业绩预测**：预计2026年营业总收入为257.3亿元，归母净利润为7.96亿元；预计2027年营业总收入为270.4亿元，归母净利润为8.34亿元 [16] 业务发展与战略举措 - **业务布局稳中有进**：2026年第一季度收入稳中有增，其中直营业务预计表现较好，主要得益于小象超市及山姆渠道持续上量 [10] - **创新与研发投入**：公司产品研发推新与新兴渠道发展并进，2026年第一季度研发费用率提升。2026年4月27日，公司与圣恩股份战略合作，联合发布番茄火锅汤料与牛肝菌火锅汤料两款联营新品 [10] - **品牌年轻化与客群拓展**：2026年初以来，公司持续加强品牌扩圈，第一季度营销费用率上行。2026年4月，公司携手腾讯游戏《暗区突围》打造联名产品，积极接触年轻客群 [10] - **渠道与线上加码**：公司预付款项及其他应收款同比增加，预计系线上平台进一步加码所致 [10] 估值与市场数据 - **当前股价**：12.68元（截至2026年4月29日收盘价） [7] - **估值水平**：基于盈利预测，公司2026年与2027年预测市盈率均为18倍 [10] - **每股收益预测**：预计2026年每股收益为0.69元，2027年为0.72元 [16] - **每股净资产**：7.82元 [7]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：增持（维持） [4] - 核心观点：报告认为海安集团作为国内巨胎龙头，短期业绩受大承包业务摊销、汇兑损失及原材料成本滞后传导影响而承压，但看好其通过俄罗斯建厂实现海外市场0-1突破，叠加在手订单饱满、国内外产能逐步释放以及原材料成本压力有望缓解，公司业绩有望自2026年起实现稳健增长 [3][4][6][7][8] 公司基本状况与近期业绩 - 公司总股本为1.86亿股，流通股本为0.35亿股，当前市价61.33元，总市值约114.06亿元，流通市值约21.70亿元 [1][4] - **2025年业绩**：实现营业收入22.32亿元，同比下降2.9%；实现归母净利润5.60亿元，同比下降17.6% [4][5][6] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入4.70亿元，同比增长1.3%，环比下降22.7%；实现归母净利润0.50亿元，同比下降62.7%，环比下降45.5% [5][7] 2025年业绩分析 - **收入分析**：2025年营收22.32亿元同比略降2.9%，主要受全钢巨胎业务收入15.50亿元（同比下降6.9%，占比69.3%）拖累，原因是俄罗斯煤矿需求触底；矿用轮胎运营管理（大承包）业务收入5.90亿元，同比增长1.6%，占比26.6% [6] - **销量**：2025年完成巨胎销售1.88万条，同比增长3.8% [6] - **盈利能力**：2025年毛利率为44.2%，同比下降3.9个百分点；归母净利率为25.1%，同比下降4.5个百分点 [6] - **盈利下滑原因**：1）2024年原材料价格高位的库存带来滞后成本传导，挤压毛利率；2）大承包业务占比提升，其前期摊销压制了盈利水平 [6] - **费用率**：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.1%/7.3%/3.2%/-1.5%，同比分别+1.2/+1.2/+0.1/-1.9个百分点，销售和管理费用率上升主要因渠道建设、海外拓展、薪酬及上市活动支出增加 [6] 2026年第一季度业绩分析 - **盈利能力**：26Q1毛利率为38.3%，同比下降8.6个百分点，环比下降2.4个百分点；净利率为11.2%，同比下降19.2个百分点，环比下降4.7个百分点 [7] - **业绩承压原因**：主要受大承包业务中江铜项目摊销和塞尔维亚项目技改的短期影响，报告认为盈利能力有望逐步修复 [3][7] - **费用率**：26Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/9.4%/3.5%/3.8%，同比分别+0.9/+1.1/+0.3/+8.7个百分点，财务费用率大幅提升主要因美元贬值带来的汇兑损失 [7] 公司业务与成长前景 - **国内业务**：公司专注巨胎二十余年，是国内龙头，产品覆盖49-63英寸，曾下线中国首条巨胎及全球最大59/80R63巨胎，客户包括紫金矿业、江西铜业、鞍钢、乌拉尔矿业及徐工等，通过矿用轮胎运营管理（大承包）业务形成强客户粘性 [7] - **海外突破**：计划在俄罗斯建厂，实现海外市场0-1突破；俄罗斯是全球第一大矿产资源国（拥有全球37%的矿产资源及10%的大型活跃露天矿），巨胎需求旺盛 [7] - **产能与订单**：当前具备1.57万条巨胎产能，规划新增国内产能2.44万条（含0.24万条技改）及俄罗斯产能1.05万条，预计国内外产能完全达产后总产能同比增加225%；公司在手订单饱满 [7] - **短期催化与成本对冲**：公司已发布涨价函，自5月1日起调价3-5%；拥有约0.5-1年的低价原材料库存，并通过长协锁定未来6-9个月用量，以对冲原材料上涨冲击；2026年国内2.44万条在建产能有望逐步释放兑现业绩 [7][8] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为28.66亿元、35.08亿元、47.25亿元，同比增长率依次为28%、22%、35% [4][8] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为6.43亿元、8.00亿元、11.41亿元，同比增长率依次为15%、24%、43% [4][8] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（摊薄）分别为3.46元、4.30元、6.14元 [4][9] - **估值指标**：基于2026年5月9日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为17.6倍、14.1倍、9.9倍；预测市净率（P/B）分别为2.1倍、1.9倍、1.6倍 [4][9]