报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周新房成交同比回落但环比续升，汽车消费持续回暖；工业生产运行平稳，基建开工维持偏强；螺纹钢表观消费回暖，水泥价格有所下降；港口吞吐量下降，出口集运价格回落；农产品价格偏弱，国际原油价格有所分化；今年置换债累计发行进度达 90% [1][2][3][4][5][6] 各部分总结 需求 - 新房成交环比上升 2%，同比下降 8%，低于季节性水平，高能级城市新房成交同比跌幅收窄，低能级城市跌幅加大，重点城市二手房成交面积环比大多下降 [1][11] - 乘用车零售日均销量和批发日均销量环比上升，观影消费低于季节性，出行表现分化，全国迁徙规模指数环周上升 6.6%，一线城市地铁客运量环周下降 0.2% [1][39] 生产 - 中上游唐山高炉开工率、螺纹钢开工率下降，PTA 开工率、涤纶长丝开工率与石油沥青装置开工率环周上升，指向基建开工或边际改善 [2] - 下游汽车全钢胎开工率和半钢胎开工率较上周下降，半钢胎绝对值仍高于历年同期，以旧换新补贴政策短期内对生产端或有支撑 [2] 投资 - 螺纹钢表观消费环周上升 2.3%至 225 万吨，价格环周上升 0.9%至 3230.6 点 [63] - 水泥发运率与水泥库容比下降，价格环周下降 1.4%至 111.5 点 [63] 贸易 - 出口港口完成集装箱吞吐量环周下降 0.7%，CCFI 综合指数环周下降 1.9%，欧洲和东南亚航线运价上行，美西航线运价回落，BDI 指数持续下降 [4] - 进口集运价格有所下降，CICFI 综合指数环周小幅下降 0.6% [4] 价格 - CPI 方面，农产品批发价格 200 指数环周下滑 0.1%，猪肉价格小幅上升，鸡蛋、蔬菜以及水果价格下降 [5] - PPI 方面，大宗商品价格分化，金属价格指数上升，南华工业品价格指数环周上升 0.3%，布伦特原油现货价格环周下降 1.8%，COMEX 黄金期货价格环周上升 0.1%，LME 铜现货价格环周上升 0.6% [5] 利率债跟踪 - 下周（7 月 7 日至 7 月 11 日），利率债已披露待发行 2688 亿元，净融资 587 亿元，其中国债发行 0 亿元，净融资 -801 亿元，地方债发行 2318 亿元，净融资 1078 亿元 [6] - 截至 7 月 4 日，今年置换债发行规模 18246 亿元，累计发行进度 91.2%；新增一般债已发行 4520 亿元，累计发行进度 56.5%；新增专项债已发行 21635 亿元，累计发行进度 49.2% [6] - 29 个省、计划单列市披露三季度地方政府债券发行计划，规模合计 26313 亿元，7 月计划发行 12812 亿元，新增专项债 7259 亿元；8 月计划发行 7684 亿元，新增专项债 4355 亿元；9 月计划发行 5818 亿元，新增专项债 3062 亿元 [6] 政策周观察 - 7 月 1 日，习近平主持召开中央财经委员会第六次会议，研究推进全国统一大市场建设、海洋经济高质量发展等问题 [118] - 7 月 2 日，中国央行 6 月未进行公开市场国债买卖，为连续第六个月未开展 [119] - 6 月 30 日，中国 6 月官方制造业 PMI 继续回升至 49.7%，经济景气水平总体保持扩张 [120] - 当地时间 7 月 3 日，美众议院通过“大而美”法案，预计未来十年为美国赤字增加 3.4 万亿美元 [121] - 当地时间 7 月 4 日，特朗普称各国将于 8 月 1 日开始支付新关税 [122] - 6 月 30 日，南京发布住房公积金政策调整通知，扩大异地贷款范围、放宽提取条件、延长存量房贷款最长期限 [123] - 7 月 3 日，湖北荆门印发房地产市场稳定政策措施，有序推进现房销售 [124]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕首批科创债ETF展开，介绍获批机构、跟踪指数特征、费率及规模上限测算等内容，指出其低费率优势和潜在配置机会，预计初始募集规模270 - 300亿元，规模上限3000 - 5000亿元[1][3][42] 根据相关目录分别进行总结 科创债ETF及获批机构划重点 - 6月18日10家公募机构上报首批科创债ETF，7月2日获批，7月3日披露相关文件并宣布7月7日发售，首次募集规模上限均为30亿元，从申报到发售不到3周，审批速度快于首批基准做市信用债ETF [10][11] - 申请首批科创债ETF的10家基金公司分三类：早期布局ETF基金且规模超6000亿元的华夏、易方达等；需填补债券型ETF发展空白的嘉实、景顺长城等；进一步丰富ETF产品类型的博时、富国、广发等 [12] 科创债ETF跟踪指数特征简析 - 10只科创债ETF主要跟踪中证AAA、沪AAA、深AAA三类科创债指数，6只跟踪中证AAA指数，3只跟踪沪AAA指数，1只跟踪深AAA指数 [2][17] - 三类指数样本券选样标准有三点区别：成份券所在市场不同，中证指数涵盖沪深交易所，沪、深指数分别对应上交所、深交所；评级标准不同，中证和沪指数要求主体评级AAA且隐含评级AA + 及以上，深指数仅要求主体评级AAA；期限要求不同，深指数要求剩余期限1个月及以上，中证和沪指数无此要求 [18] - 中证AAA科创债指数与其他两类指数成分券重合率达99%，其久期持续拉长，2024年8月至今稳定在3.9 - 4.1年，收益中枢走低，截止6月末收益率下行至1.92% [19][23] - 近两年中证AAA科创债指数总体上涨，三次明显调整分别在2022年11 - 12月、2024年9 - 10月、2025年2月至今，分别受理财赎回潮、稳增长政策、资金面压力和政策预期转变影响 [29] - 成分券结构分布特征：1 - 3年、3 - 5年成分券占比相对较高，7年以上长债占比15% - 18%；三大指数成分券收益多集中于1.7% - 2%；中证AAA科创债指数中市值权重超1%的主体有中国中铁、延长石油等，其存量券流动性或随ETF规模扩大改善，迎来配置机会 [32][34][38] 科创债ETF费率及未来规模上限测算 - 科创债ETF采用“0.15% + 0.05%”双低费率模式，10只产品管理费率0.15%、托管费率0.05%，认购费率有差异，富国、易方达等4家认购费相对高，南方、嘉实等6家费用低廉 [39] - 科创债ETF首次募集规模预计270 - 300亿元，参照首批基准做市信用债ETF募集情况估算 [42] - 假定持仓比例上限10%，10只科创债ETF总规模上限预计9241亿元，考虑抽样复制策略和监管等因素，最终测算上限或为3000 - 5000亿元 [43][44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7月资金面或进入舒适区间，有季节性规律和央行呵护支撑，但也存在扰动需关注阶段性压力；下周存单到期和政府债净缴款规模回升，月初资金面或维持均衡宽松，资金价格有望延续偏低水平运行 [2][27] 各目录总结 1. 1.3%的隔夜能持续吗？ 跨季时央行大额投放，资金面平稳，跨季后央行净回笼但资金面转松，资金、存单价格下台阶；7月资金面或舒适但有扰动，下周月初或有买断式逆回购，8 - 9月是国债买卖操作观察窗口期，7月缴税等因素或使资金面阶段性收敛 [1][24] 2. 公开市场：下周到期压力回落 6/30 - 7/4逆回购净投放 - 13753亿元，7/7 - 7/11有6522亿元逆回购到期，跨季后央行大额回笼流动性 [4][33] 3. 政府债：下周地方债发行超2000亿元 本周政府债净缴款341亿元，下周发行回落至2020亿元，无国债发行，地方债发行2020亿元，国债到期801亿元，地方债到期1015亿元 [38] 4. 超储跟踪预测 预测2025年7月超储率约0.85%，环比回落约0.3pct，同比回落0.64pct；预测6月末超储约为36626亿元 [43] 5. 货币市场：本周资金利率下台阶 资金利率下行，隔夜利率突破1.4%，SHIBOR、CNH HIBOR、利率互换收盘、票据利率有相应变动，银行间质押式回购日均成交额减少，银行体系资金净融出有变化 [46][51] 6. 同业存单 6.1. 一级市场：本周存单发行规模继续回落 本周发行总额2429亿元，净融资额 - 339亿元，发行规模减少，净融资额增加；分主体股份行发行规模最高，城商行净融资额最高；分期限1Y发行规模和净融资额最高；下周到期规模5213亿元，较本周增加 [69][80] 6.2. 二级市场：收益率破位下行 本周存单二级收益率下行，多运行于1.5% - 1.6%区间，各期限和等级存单收益率下行，相对价值方面利差有变动 [95]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年7月4日转债增量下跌估值环比压缩，中证转债指数等指数有不同表现，大盘价值相对占优，转债市场成交情绪升温，转债价格中枢提升高价券占比下降，估值压缩，正股和转债市场各行业有涨跌表现 [2] 各部分总结 市场概况 - 指数表现：中证转债指数环比涨0.15%、上证综指环比涨0.32%、深证成指环比降0.25%、创业板指环比降0.36%、上证50指数环比涨0.58%、中证1000指数环比降0.48% [2] - 市场风格：大盘价值相对占优，大盘成长环比降0.03%、大盘价值环比涨1.09%等 [2] - 资金表现：转债市场成交情绪升温，可转债市场成交额750.50亿元环比增13.57%，万得全A总成交额14545.19亿元环比增9.07%，沪深两市主力净流出236.55亿元，十年国债收益率环比升0.26bp至1.64% [2] 转债价格与估值 - 转债价格：整体收盘价加权平均值123.29元环比升0.17%，偏股型转债收盘价163.05元环比升0.74%等，130元以上高价券个数占比30.64%较昨日环比降1.41pct，收盘价在100元以下个券有2只，价格中位数124.65元环比降0.12% [3] - 转债估值：估值压缩，百元平价拟合转股溢价率25.11%环比降0.07pct，整体加权平价93.70元环比升0.46%，偏股型转债溢价率5.97%环比降0.18pct等 [3] 行业表现 - 正股行业：18个行业下跌，跌幅前三位为美容护理（-1.87%）、有色金属（-1.60%）、基础化工（-1.22%），涨幅前三位为银行（+1.84%）、传媒（+0.91%）、公用事业（+0.67%） [4] - 转债行业：17个行业下跌，跌幅前三位为国防军工（-2.23%）、纺织服饰（-1.35%）、汽车（-1.32%），涨幅前三位为环保（+3.15%）、公用事业（+1.06%）、计算机（+0.69%） [4] - 各板块情况：收盘价方面大周期环比+0.47%、制造环比-0.50%等；转股溢价率方面大周期环比+0.44pct、制造环比+1.0pct等；转换价值方面大周期环比-0.04%、制造环比-0.99%等；纯债溢价率方面大周期环比+0.54pct、制造环比-0.68pct等 [4][5] 行业轮动 - 领涨行业：银行、传媒、公用事业领涨，银行正股日涨跌幅1.84%、转债日涨跌幅0.56%等，各行业有不同的周涨跌幅、月涨跌幅、年初至今涨跌幅以及估值分位数等数据 [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 转债价格整体稳步修复，指数表现优于权益指数，估值分化且转股溢价率下降；发行节奏放缓，净融资额低位，不同行业预发行规模和未转余额差异大；关税扰动渐消，对转债市场不利冲击将退；扩内需促消费政策频出，相关转债涨势有望延续；正股行业盈利能力改善，个债净利润提高，转债内在价值提升；建议关注扩内需、银行等红利、正股成长性高的转债 [3][103] 根据相关目录分别进行总结 可转债：价格稳步修复，个债估值波动分化 - 转债与权益指数先降后升，债券收益率震荡下行：受特朗普关税影响，二季度权益市场下跌后回升，上证综指和沪深300指数4月7日降幅达7.6%，6月5日基本收复；债券收益率一季度高位，4月7日降至1.63%，后多在1.65%-1.70%震荡；转债市场指数跌幅小于权益市场，中证转债指数4月7日降幅4.4%，5月中旬修复 [10][11][13] - 转债与权益指数相关性较高，涨势优于权益指数：2025年中证转债与上证综合指数走势一致且收益率更高，相关性达0.93和0.92；与债券收益率也有一定相关性，10年期国债收益率与中证转债和上证转债指数相关性为0.4654和0.3926 [15][16] - 多个转债行业上涨，涨跌方向与正股较为一致：多数转债行业上涨，24个行业涨、5个行业跌，涨幅大的有国防军工等，跌幅大的有社会服务等；正股行业涨跌幅度分化更大，20个行业涨、9个行业跌 [22] - 多数个债价格上涨，多行业上涨比例超一半：多数转债个债价格较上季度上涨，不同行业上涨个数多，国防军工等行业所有个债均涨；个别转债涨跌幅度大，中旗转债涨幅112%，东时转债等降幅15% [25] - 转债估值分化，整体转股溢价率在下降：多数个债转股溢价率下降，占比56%；与债券余额无显著相关性；不同分位数转股溢价率均下降，如第90分位数从109元降至95.6元 [29] 转债净融资处于低位，供给节奏趋缓 - 转债发行放缓，净融资处于同期低位：2025年可转债发行规模低，3月110亿元，二季度4-6月分别为34亿、88亿、43亿元；到期规模平稳；净融资额处于近五年同期低位，二季度累计约128亿元 [35] - 不同行业预发行分化，高端制造业规模较大：可转债预发行规模储备足，不同行业差别大，房地产业涉及规模最高85亿元，高端制造业相关领域预发行规模较高 [37] - 转债未转余额比例较高，行业差异较大：大部分可转债余额占初始发行额比例高，80%以上规模远高于80%以下；不同行业比例分化，邮政业等为100%，教育行业最低为23% [38] 关税扰动渐近尾声，转债外部不利冲击消退 - 特朗普乱施关税，涉及多国多领域贸易商品：2025年特朗普对多国商品加征关税，如2月对加拿大和墨西哥加征25%关税，4月推出“对等关税”，对我国商品关税多次提高；中美进行经贸磋商，5月12日美国对我国商品关税降至30%，我国降至10% [43][46] - 关税冲击权益与转债指数下行，后逐渐稳步回升：特朗普加征关税使美国股指2-4月下降，纳斯达克指数4月8日降幅13.2%，美债收益率下降；关税缓和后，美股和收益率逐步修复；国内权益和转债市场指数受冲击下降，后基本修复，债券收益率维持低位 [48][52][53] - 出口逆势而增，投资消费受关税影响暂未显现：贸易端出口增速提升，2-5月累计同比增速分别为2.2%、5.7%、6.4%、6%，进口增速负增但改善；生产端工业增加值增速受影响不明显，PMI受影响显著；投资端固定资产投资及分项增速受影响未显现；消费增速边际提高，物价指数边际下降 [56][60][62] - 关税不可持续，转债市场外部冲击趋于消退：特朗普反复加征和暂停关税，真实意图是以关税谈判；美国面临通胀压力，加关税不利通胀目标；美国与多国磋商，预计关税冲击后续消退 [76][77] 消费利好政策持续推进，相关转债涨势有望延续 - 促消费利好政策频出，必选消费修复进度加快：2024年12月中央经济工作会议提出提振消费，2025年《政府工作报告》安排3000亿元国债支持以旧换新，《提振消费专项行动方案》等明确促消费举措；必选消费类增速修复，5月粮油等消费累计同比10.4%，日用品类7.2%；以旧换新政策推动家电和通讯器材类消费增速提升，5月分别为30.2%和27.1% [78][81][86] - 转债消费板块整体上涨，个债涨跌幅分化：消费相关转债价格整体上行，食品饮料行业8只转债均涨，新乳转债涨幅11%；通信类转债涨跌差异大，奥飞转债涨幅63%；家电类转债普遍上行，亿田转债涨幅超72% [90] - 以旧换新政策持续推进，新型消费须防范过热风险：2025年安排3000亿元国债支持以旧换新，前两批累计下达1620亿元，下半年近半资金将下达，利好相关转债；关注新型消费业态，但注意短期过热风险，如奥飞转债正股涉及动漫等业务 [94][95] 正股业绩改善，转债内在价值或进一步提升 - 正股行业净利润实现正增，个债正股净利润整体改善：大部分正股行业净利润环比增速中位数正向增长，28个行业正增；过半行业同比增速中位数正增，20个行业正增；大部分正股净利润分位数值为正，较上季度全面改善 [96][99] - 多数正股净利润正增，与同行业上市公司比表现适中：与同行业未发行转债公司比，转债正股净利润增速表现适中；部分行业正股净利润同比和环比增速多数正增，从分位数看表现适中 [101] 转债策略：建议关注扩内需高红利高成长性转债 - 关注扩内需方向，尤其是提振消费相关领域：关税扰动消退，内部促消费政策效果显现，相关领域或有进一步表现 [6] - 关注银行等红利方向：货币政策适度宽松，银行间资金充裕，银行业转债正股净利润表现优，提升转债内在价值 [6] - 关注正股成长性高的个债：同一行业转债表现分化，正股盈利能力差异大，建议关注成长性高的正股与转债 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国浮息债市场总体波动上升，经历三轮扩张与调整，规模偏小，2024 年底存量 5201 亿元占比 0.3%，主要分布于政策性银行债、ABS 和非金融企业信用债，基准利率以 LPR 和 DR 为主，期限集中在 2 - 3 年 [1][14][34] - 浮息债估值以现金流贴现法为基础，难点在于预测未来票息和选择贴现率，基准利率变动与债券价值反向，期限点差也影响债券价值，需结合基准利率观察 [2][54] - 浮息债熊市抗跌牛市偏弱，基准利率上调时浮息债跌幅小于固息债，下调时涨幅小于固息债 [2][78] - 浮息国开债与浮息农发债隐含降息加息节奏先降后升，国开债隐含降息速度更快、预期更强 [3] - 下半年预计有 10 - 20BP 降息幅度，1Y LPR 下降幅度大概率高于浮息债隐含值，下半年浮息债配置价值或不及固息债 [4][99] 各部分总结 中国浮息债历史变迁 - 发行量波动上升，近三年缩量明显，1995 年首支浮息债发行，历经三轮扩张调整，2021 年达峰值 6416 亿元，2022 - 2024 年均值 1634 亿元远低于 2019 - 2021 年均值 [15][16][17] - 基准利率从单一走向多元，1995 年以 1 年期定期存款利率为基准，后逐渐多元化，2019 年起 LPR 成主流，2023 年 DR 系列占比 42% [20][21] - 政策性银行债和资产支持证券交替主导，1995 - 1998 年政策性银行债主导，2014 年 ABS 取代，2022 年起政策性银行债重新主导 [26] - 发行期限由高度集中到逐步分散再到重新集中，1995 - 2002 年集中在 7 - 10 年，2003 - 2012 年分散，近年集中在 2 - 3 年 [28][30] 中国浮息债现状 - 规模偏小，2024 年底存量 5201 亿元占全部债券余额 0.3%，按品种前三为政策银行债、ABS 和非金融企业信用债，按基准利率前三为 1 年期 LPR、银存间质押式回购利率（7 日）和 5 年期 LPR，按期限前三为 2 - 3 年、10 年以上和 7 - 10 年 [34] 浮息债估值方法 - 估值原理与理论计算方法拆解：以现金流贴现法为基础，难点在于预测未来票息和选择贴现率，外汇交易中心简化模型假设基准利率估值日后不变 [54][56] - 从估值公式出发：浮息债投资价值影响因素的理论剖析：基准利率变动与债券价值反向，估值日距重置日越久影响越大；期限点差在基准利率不变时与债券价值反向，需结合基准利率观察 [2][66][72] 浮息债对比固息债 - 基准利率上调时，浮息债与固息债价格均下跌，但浮息债跌幅小于固息债；基准利率下调时，浮息债涨幅小于固息债 [78] 当前浮息债定价考察 - 浮息债所隐含的未来降息路径：浮息国开债与浮息农发债隐含降息加息节奏先降后升，国开债隐含降息速度更快、预期更强 [3][91][98] 从未来利率调整幅度和节奏分析浮息债价值 - 下半年预计有 10 - 20BP 降息幅度，1Y LPR 下降幅度大概率高于浮息债隐含值，下半年浮息债配置价值或不及固息债 [4][99] - 模拟四类降息情景，拟合出浮息与固息配置价值均衡的加息节奏 [100]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期市场处于基本面数据空窗期和政策平淡期，债市缺少主线，资金面是影响债市的关键变量，月初资金以宽松为主，预计债市偏强震荡，但当前利率曲线较为平坦，只有先看到短期限利率进一步下行，长期限利率向下的空间才能打开 [23] 根据相关目录分别进行总结 重要事件点评 - 6月制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.7%、50.5%和50.7%，制造业景气水平有所回升，产需两端均有改善，6月生产节奏进一步加快，内外需均有改善，价格收缩步伐放缓，库存去库节奏放缓但仍处于去库阶段；非制造业中建筑业扩张加快，服务业小幅回落；考虑到高温台风天气影响，制造业景气面临一定的季节性回落压力 [9] 资金价格 - 6月27日 - 7月3日，央行在公开市场净回笼资金超5000亿元，6月未开展公开市场国债买卖操作，跨季后资金面回归宽松，DR007回落至1.50%以下，R007降至1.52%左右，均低于6月中上旬价格水平，1Y同业存单收益率回落到1.61%左右的新低水平 [10] 一级市场 - 6月27日 - 7月3日，一级市场共发行利率债56只，实际发行总额3350亿元，净融资额为2021亿元，6月末新增地方专项债规模大幅提升，7月初明显下降 [15] 二级市场 - 6月27日 - 7月3日，各期限国债收益率均下行，中短期国债收益率下行幅度相对更大，近期债市增量信息有限，利率震荡幅度较小，投资者更追求新老券利差等品种利差 [16] 市场展望 - 基本面关注贸易环境变化，如美国与其他国家贸易协议对我国的间接影响 [21] - 政策面中央财经委第六次会议对改善通胀偏低局面有一定助益；二季度货币政策委员会例会通稿有三点变化，7月出台增量政策可能性有限，货币政策以“落实存量政策 + 灵活调整”为主，可关注公开市场操作情况 [22] - 资金面是影响债市的关键变量，月初资金以宽松为主，主要博弈点是央行是否在公开市场买入短期国债 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年6月20 - 27日，国债收益率分化，期限利差走阔，信用债到期收益率多数上行，美三大股指上行，美债收益率整体下行，美元指数周跌，非美货币走强，周内原油黄金价格下跌 [1][2][3] - 7月债市或呈震荡偏强格局，政策宽松预期下，利率债长端有下行空间，建议利率债以骑乘策略为主，信用债侧重高等级拉久期策略 [4][77] 根据相关目录分别进行总结 利率债 - 流动性观察：2025年6月20 - 27日，央行净回笼124亿元，银行间资金价格分化，交易所资金价格整体上行 [15] - 一级市场发行：2025年6月23 - 29日，利率债一级市场发行8676.40亿元，净融资额7806.52亿元，地方政府债发行较前期增加 [27] - 二级市场交易：2025年6月20 - 27日，国债和国开债现券收益率分化，10Y - 1Y期限利差均走阔 [37] 信用债 - 一级市场发行：2025年6月23 - 29日，信用债发行规模环比减少，净融资额为 - 3628.65亿元，资产支持证券发行只数占比最大，AAA级发行规模占比61.35%，发行主要以3 - 5年为主，金融业发行只数最多 [48][50] - 二级市场交易：2025年6月20 - 27日，城投债到期收益率多数上行，中短期票据到期收益率分化 [58] - 一周信用违约事件回顾：2025年6月23 - 29日，1家企业信用债出现违约 [60] 大类资产周观察 - 欧美股指上行：2025年6月20 - 27日，美三大股指和欧洲三大股指整体上行 [62][63] - 美债收益率下行：2025年6月20 - 27日，美债收益率整体下行，10Y - 1Y期限变动1.00BP至32.00BP [64] - 美元指数走弱，非美货币走强：2025年6月20 - 27日，美元指数周跌1.52%，非美货币走强 [68] - 周内原油下行，黄金价格下跌：2025年6月20 - 27日，黄金和原油价格均下跌 [70] 投资建议 - 7月债市或呈震荡偏强格局，短期降准降息节奏或放缓，下半年总量宽松仍有空间，建议利率债以骑乘策略为主，信用债侧重高等级拉久期策略 [4][77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月权益市场涨势较好，转债整体表现强势，市场迎来普涨行情，转债估值从去年底部修复的进程尚未结束，有望进一步走向繁荣 [5] - 银行股估值重估叠加银行转债强势转股，银行转债稀缺性上升，后续强势有望延续；产业趋势叠加流动性宽裕，小盘转债强势上涨 [5] - 采取类银行转债+小盘成长转债+低价低波转债的哑铃策略依旧有效，不建议降仓，建议替换板块与风格 [6] 各部分总结 6月转债市场回顾：权益强势下的修复 - 权益和转债市场情绪佳，等权和加权指数创2025年以来新高，2025年以来收益率分别达10%、7%，价格中位数抬升至124元 [5][11] - 6月上旬加权指数和大盘、高评级占优，下旬等权指数和小盘、低评级占优，全月各风格表现均佳，分化不大，先进制造稍强 [5][14][19] - 转债略跑输正股但幅度不大，百元溢价率拉升至31%逼近2月底高点，兜底溢价率距3月底高点有距离，且在评级和正股市值间差异不大 [20][26][27] - 短久期转债规模上升，长久期下降，年内到期预计500 - 600亿，下半年发行预计100 - 200亿，高等级、低平价、双低、大盘转债退出规模大 [31][36][40] - 6月增量资金多为绝对收益机构，上交所自营等增持，深交所专业机构增持、产业与散户减持，底仓退出使低波转债需求和价格上升，债性转债估值提升 [47][48][50] 7月转债市场展望：定价逻辑能延续吗？ - 银行转债行情本质是确定性溢价，估值锚可能是股息率看齐国债+50bp或PB修复到1，底仓银行等顺次受益，最终低波类转债受益，各方乐见银行转债强赎退出 [64] - 小盘转债走势类似2021年，超额走势接近2021年，其持续超额受益于小盘股票驱动、去年评级底部及市场不担心评级风险，银行转债退出资金流入，产业趋势是核心支撑 [65][73][79] - 银行转债行情未结束但需关注调整风险，小盘转债行情有持续性但有回撤风险，当前风险在于投资者行为而非定价逻辑 [80] 选券方向与7月标的 - 选券关注银行转债如紫银转债、青农转债；类银行转债如燃23转债、能化转债；低波特征转债如部分光伏转债 [6][86][88] - 正股替代类转债关注道通转债等，底部反转类关注崇达转2等，低估类关注部分光伏类转债等 [6][93] - 7月建议关注紫银转债、青农转债等10只转债 [93]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对2025年6月23日至27日地方政府债供给及交易情况进行跟踪分析，涵盖存量市场、一级供给和二级交易特征，呈现地方债规模、发行、交易及投资者结构等情况 根据相关目录分别进行总结 存量市场概览 - 截至2025年6月27日，地方债存量规模达51.79万亿元，新增专项债规模占比超43%，再融资专项债占比21% [3][11] - 明确资金用途的存量专项债中，棚户区改造、园区新区建设、乡村振兴存量余额分别为1.97万亿、1.57万亿和1.12万亿元，收费公路超8800亿元，水利和生态项目超2000亿 [3][11] - 广东、江苏、山东地方债存量规模位居前三，分别为3.45万亿、3.28万亿和3.1万亿元，部分GDP大省存量规模超5万亿 [3][11] 一级供给节奏 - 上周地方政府债发行6416.44亿元，新增专项债4222.96亿元，再融资专项债771.87亿元，资金主要投向“普通/项目收益”和“偿还地方债券” [4][19] - 截至6月27日，6月特殊再融资专项债发行1668.26亿元，占当月地方债发行规模的14.19% [4][19] - 上周7年以内地方债发行占比27.33%，各主要期限地方债平均票面利率与两周前持平，30年和20年期地方债与同期限国债利差收窄，投标利率上限回升，一级招标情绪低迷 [4][30] - 上周8个省份新增发行，上海新增发行规模最大，除河北期限集中在20 - 30年，其余省份集中在7年及以内和7 - 10年，除天津外平均发行利率均在2%以下 [4][38] 二级交易特征 - 截至6月27日，10年期地方债收益率1.8%，与同期限国债利差15.38BP，处于24年来30.2%分位，15年和30年品种价差分位数分别为41.9%和66.4% [5][42] - 上周地方债各主要期限成交换手率小幅提升，10年以上品种换手率最高为1.24%，山东、江苏、四川成交笔数超200笔，浙江、广东、福建超100笔，成交期限均值16.6年，收益率均值1.89% [5][46] - 商业银行、保险、证券自营、广义基金是交易活跃机构，保险是供给承接主力，净买入31396亿元，20 - 30年期以上品种买入占比78.59% [5][48]