投资评级 - 维持"推荐"评级，当前市值对应2025-2027年PE分别为22/18/15x [4][7] 核心财务表现 - 2025H1营收85.58亿元（同比+6.37%），归母净利润11.03亿元（同比+45.45%），扣非净利润10.36亿元（同比+39.91%），超业绩预告上限 [1] - 2025Q2单季营收47.31亿元（同比+6.11%），归母净利润9.38亿元（同比+43.00%） [1] - 2025-2027年盈利预测上调：预计归母净利润16.10/19.65/23.20亿元，对应增速52.5%/22.0%/18.1% [4] 量价与产品结构 - 2025H1啤酒销量235万千升（同比+2%），显著跑赢行业（规上企业产量同比-0.3%） [2] - 吨价同比+5%，中高档产品营收55.4亿元（同比+9.3%），占比提升1.6pct至70% [2] - 大单品U8全国化加速，华东/华中等空白区域营收同比增20%/15% [2] - 饮料业务（含倍斯特汽水）收入0.83亿元（同比+99%） [2] 盈利能力提升驱动因素 - 2025H1扣非净利率同比+2.9pct至12.1%，啤酒毛利率同比+1.0pct（吨成本+2.8% vs 吨价+5%） [3] - 费用优化：销售费用率同比-0.5pct（广宣费率-0.6pct），管理费用率同比-1.1pct（职工薪酬占比-0.5pct） [3] - 税率同比下降0.5pct至15.2%，反映弱势子公司减亏 [3] 长期增长逻辑 - 改革红利释放：系统性改革推动经营效率提升，形成财务指标优化正循环 [4] - 利润率提升路径清晰：中期维度净利率提升进程刚过半，U8全国化+全渠道布局深化支撑结构升级 [4] - 2025-2027年毛利率预测持续提升：42.67%/44.05%/45.24%，净利润率10.31%/11.94%/13.49% [9][10]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价62.98元 [4][6] 财务表现 - 2025H1实现销售收入909.14亿元（同比-6.35%），归母净利润61.23亿元（同比-25.10%），扣非净利润62.44亿元（同比-22.90%） [1] - 2025Q2销售收入478.34亿元（环比+11.07%），扣非净利润32.04亿元（环比+5.38%） [1] - 预计2025-2027年归母净利润为121.87/136.62/160.14亿元，对应PE 16x/14x/12x [4] 业务运营 - 聚氨酯系列2025H1销量303万吨（同比+12.64%），Q2销量158万吨（环比+8.97%） [2] - 石化系列2025H1销量285万吨（同比+3.64%），Q2销量152万吨（环比+14.29%） [2] - 精细化学品及新材料2025H1销量119万吨（同比+29.35%），Q2销量65万吨（环比+20.37%） [2] - 子公司宁波万华净利润23.44亿元（同比+34.33%），博苏化学亏损0.89亿元（同比-185.82%） [3] 研发与产能 - 120万吨/年第二套乙烯装置投产，第一套乙烯装置完成乙烷进料改造 [4] - MS装置、叔丁胺项目、聚砜、生物基1,3-丁二醇等自主研发项目实现产业化 [4] - 电池材料业务第四代磷酸铁锂完成量产供应 [4] 财务预测 - 2025E营业收入2280.93亿元（同比+25.28%），毛利率12.71% [9] - 2025E净资产收益率11.52%，每股收益3.89元 [9] - 2025E经营活动现金流390.88亿元，资本开支364.11亿元 [10]

投资评级与估值 - 维持腾讯"买入"评级，目标价上调至742.19港元，对应25年24.3倍PE估值 [1][6][32] - 基于SOTP估值方法，游戏业务占总估值41.2%，广告业务占25.5%，金融科技占8.3% [32][34] - 1H25累计回购股份365亿港元，回购率约0.7%，24年分红率1.1% [5][32] 2Q业绩表现 - 2Q25营收同比增长14.5%至1845亿元，超预期3%，增值服务/广告/金融科技收入分别增长16%/20%/10% [1][2][3][4] - 经调整归母净利润同比增长10%至631亿元，剔除联营企业影响后同增22% [1][10] - 毛利率同比提升3.4pct至56.9%，主要受益自研游戏占比提升和云业务降本增效 [1][2][4] 游戏业务 - 《三角洲行动》7月DAU突破2000万，端手游流水进入行业前三，预计26年流水达100-130亿元 [11][15] - 《无畏契约》手游8月19日上线，预约人数超6000万，海外《皇室战争》6月流水创7年新高 [2][11] - 射击游戏品类国内渗透率快速提升，每年约1000万新增潜在玩家，技术优化驱动品类发展 [12][15] 广告业务 - 2Q广告收入同比增长20%，视频号/小程序/搜一搜广告收入分别增长50%/50%/60% [3][13] - AI驱动广告eCPM和点击率提升，微信小店与小游戏内循环投放贡献显著 [3][13] - 管理层表示若AI基建成本上升可能加快广告商业化进程 [3] 金融科技与云业务 - 2Q金融科技收入同比增长10%，毛利率达52.1%，消费贷和理财通加速增长 [4] - 云业务算力瓶颈缓解，AI token和GPU租赁需求增加，计划拓展CPU/存储/CDN布局 [4] - 混元3D世界模型下载量超230万次，可降低游戏场景开发门槛 [20][22] AI生态布局 - 元宝AI接入QQ音乐、腾讯地图等应用，形成多场景智能助手体系 [21][24] - CodeBuddy支持200+编程语言，可提升代码生成与调试效率 [23] - VISVISE平台AI工具将角色建模时间从48小时压缩至2小时 [19] 财务预测 - 上调25-27年收入预测2.7%/4.7%/4.8%，预计经调整归母净利润达2557/2890/3304亿元 [5][28] - 毛利率预期提升至56.7%/57.3%/57.8%，主要受益广告与金融科技协同效应 [30] - 华泰预测较VA一致预期更乐观，25年收入/利润预期分别高3.4%/2.6% [31]

投资评级 - 首次评级给予"优于大市"评级 合理估值10.2-11.31元 相对当前股价有13%-27%溢价空间 [4] 核心业务与产能 - 以热电联产为核心 形成蒸汽/脂肪醇/氯碱/聚氯乙烯/磺化医药/硫酸六大产品系列 现有产能包括脂肪醇20万吨/聚氯乙烯30万吨/硫酸30万吨/氯碱29.7万吨 [1] - 在建15万吨脂肪醇二期项目预计2025年下半年投产 投产后市占率将达30%以上 [2] - 规划建设30万吨乙烯法PVC二期项目 采用国际先进工艺技术 [95] 循环经济优势 - 内循环整合热电联产自发电直供氯碱装置 氯碱副产氢气用于脂肪醇生产 蒸汽内供等环节 大幅降低能源及氢气成本 [1] - 外循环作为嘉兴港区唯一蒸汽供热单位 与园区40余家企业形成产业链协同 提供蒸汽/液碱等产品并回收冷凝水 [1] - 热电联产自发电成本约0.4元/度 显著低于工业用电0.6-0.7元/度 使氯碱板块毛利率达53% 远超行业水平 [50][83] 财务表现与股东回报 - 2019-2024年平均股息率5% 股利支付率中枢50% 2024年支付率达53.72% [3] - 2018年以来累计回购16.19亿元 注销1.24亿股占总股本9.17% 2025年启动新一轮4-6亿元回购计划 [3] - 预计2025年归母净利润11.56亿元(+19%) 2026-2027年增速11%/10% EPS分别为0.85/0.94/1.04元 [4] 行业供需分析 - 脂肪醇2024年表观需求量104.62万吨 2021-2024年复合增速6.01% 主要受表活/日化等刚需驱动 [2] - 烧碱行业受双碳政策限制 2025年新增产能仅291万吨 能效基准以下产能将清零 [75] - PVC下游65%需求来自房地产相关领域 2025年价格维持4500-5000元/吨震荡 行业新增产能有限 [92] 成本与区位优势 - 脂肪醇原料棕榈仁油2025年7月均价2020美元/吨 同比上涨41.75% 但公司通过内循环自供蒸汽/氢气保持较高盈利 [100] - 作为浙北区域唯一氯碱生产商 通过园区管道直供降低物流成本 区域市占率13.4% [78] - 嘉兴港区规划为省级化工园区 形成八大产业链集群 公司蒸汽销量2024年825万吨(+8.25%) 2025年目标增长11.86% [61]

投资评级 - 报告维持天准科技（688003 SH）的"买入-A"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年上半年公司实现营业收入5 97亿元 同比增长10 32% 归母净利润亏损1419 2万元 同比减亏45 9%（剔除股份支付费用影响后减亏80 9%）[4] - 2025Q2单季度营收3 78亿元（+8 76%） 归母净利润0 18亿元（+54 07%） 业绩改善显著[4] - 智能驾驶方案（+125 39%）、消费电子（+72 44%）和PCB领域（+51 34%）业务高速增长 但光伏检测装备收入下降70 81%[4] - 半导体检测设备取得突破：40nm工艺节点TB1500设备获国产首单 14-28nm节点TB2000进入样片验证阶段[5] - 智能驾驶领域覆盖重卡主要客户 人形机器人控制器获头部客户1400万元首批订单[5] 业务分项表现 视觉装备业务 - 视觉测量装备收入2 26亿元（+72 44%） 受消费电子大客户玻璃 电池业务驱动[4] - 视觉制程装备收入2 41亿元（+51 34%） PCB领域LDI设备贡献主要增量[4] - 视觉检测装备收入0 65亿元（-70 81%） 因光伏硅片检测分选业务下滑[4] 新兴业务突破 - 智能驾驶方案收入0 65亿元（+125 39%） 覆盖乘用车/商用车车企及无人物流车场景[4][5] - 半导体检测设备通过苏州矽行实现国产替代 明场检测设备订单落地提升业务确定性[5][6] - 具身智能控制器进入量产阶段 与人形机器人头部客户达成深度合作[5][6] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润1 7/1 8/2 0亿元 对应EPS 0 9/1 0/1 0元[7] - 2025年净利润增速32 8% 2026-2027年维持10%以上增长[7][9] - 当前股价52 00元对应PE 61/55/50倍 PB 5 0/4 8/4 6倍[7][9] - 毛利率稳定在41-42%区间 净利率从2024年7 8%回升至9%以上[9][10]

投资评级 - 报告对燕京啤酒维持"买入"评级，目标市场价格为人民币12 51元 [1] - 板块评级为"强于大市" [1] - 当前市值对应2025-2027年PE分别为23 4X、19 2X、16 8X [4] 核心业绩表现 - 1H25营收85 6亿元，同比+6 4%，扣非归母净利10 4亿元，同比+39 9% [3] - 2Q25营收47 3亿元（同比+6 1%），扣非归母净利8 8亿元（同比+38 4%） [3] - 1H25销量235万千升，同比+2 0%，吨价3358元/吨（同比+4 8%） [7] - 2Q25归母净利率同比提升5 1pct至19 8%，毛销差提升3 4pct至41 7% [7] 产品与市场 - 大单品U8在1Q25实现30%+销量增速，带动产品结构升级 [7] - 华北地区收入占比56 7%（同比+5 6%），华东/华中增速达20 5%/15 4% [7] - 2024年U8销量同比+31 4%，2025年计划加强高潜力城市市场建设 [7] - 推出倍斯特汽水实施"啤酒+饮料"组合营销策略 [7] 财务预测 - 上调2025-2027年营收预测至154 3亿/162 0亿/169 0亿元，对应增速5 2%/5 0%/4 3% [4] - 预计2025-2027年归母净利15 1亿/18 3亿/21 0亿元，增速42 9%/21 5%/14 4% [4] - 2025年EPS预测从0 52元上调至0 54元（+3 8%） [6] 运营效率 - 1H25啤酒毛利率提升1 0pct至45 7%，吨成本上升2 8pct [7] - 2Q25销售/管理费用率分别下降4 0pct/1 9pct至6 0%/9 2% [7] - 2021-2024年营收/归母净利CAGR达7 0%/66 7% [7]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价59 66元 对应2025-2027年PE分别为57 17/32 07/21 87倍 [3][7][52] 核心观点 - 报告研究的具体公司为全球PCB刀具龙头厂商 钻针业务受益于AI服务器 高速交换机等终端需求增长而强势发展 [3][9] - 行业层面 AI服务器市场规模预计从2024年1251亿美元增至2028年2227亿美元 带动PCB钻针需求 [4][13] - 公司层面 通过设备自研(成本降至进口1/3) 涂层技术革新(加工精度达0 01mm)实现进口替代 并布局泰国 德国生产基地提升全球竞争力 [37][42][43] 行业驱动因素 - AI服务器与高速交换机需求爆发：1Q25全球以太网交换机收入达117亿美元(同比+32 3%) 服务器PCB层数从8-12层增至16-18层 带动钻针消耗量 [4][13][19] - 材料迭代推动钻针更换频率：第三代石英纤维布(Q布)莫氏硬度达7(原6 5) 为维持断针率需降低孔限 钻针需求倍增 [15][18] - 全球PCB刀具市场持续增长：2024年市场规模9 43亿美元 预计2031年达12 69亿美元(CAGR4 4%) 中国占比58% [22][23] 公司竞争优势 - 产能扩张优势：自研多工位刀具磨床等设备使扩产周期缩短 泰国基地已投产 东莞新基地建设中 [37][43] - 产品结构优化：2024年0 2mm以下微钻销量占比21 12% 涂层钻针占比30 91% 高端产品占比提升 [42] - 全球化布局成效：2024年境外收入9266 55万元(同比+96 95%) 德国子公司助力欧美市场拓展 [43] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润4 28/7 63/11 19亿元 对应增速88 59%/78 27%/46 65% [5][51] - 刀具类产品2025-2027年营收增速31 59%/56 28%/33 13% 功能性膜材料增速29%/85%/13 5% [8][44] - 2025年毛利率43% 净利率21 04% ROE15 72% 2027年进一步提升至50%/28 07%/29 41% [51][55]

投资评级 - 报告对361度（01361.HK）维持"优于大市"评级 [1][4][6] 核心财务表现 - 2025上半年收入同比增长11%至57亿元，归母净利润同比增长8.6%至8.6亿元 [1] - 毛利率同比提升0.1个百分点至41.5%，经营利润率/归母净利率分别同比下降0.7/0.3个百分点至19.9%/15.0% [1] - 经营性现金流净流入同比大幅增长227.2%至5.2亿元，存货较2024年底减少2.2亿元，应收账款周转天数缩短至146天 [1] - 拟派发中期股息每股20.4港仙，分红率达45% [1] 分品类表现 - 成人业务：鞋类收入同比增长12.8%，服装收入同比微增1.6%；鞋类/服装毛利率分别提升0.5/1.1个百分点 [2] - 儿童业务：鞋类收入同比大幅增长27.8%，服装收入同比下降7.6%；鞋类毛利率提升0.4个百分点，服装毛利率下降0.8个百分点 [2] - 鞋类增长主要受益于销量提升及批发价适度上调，成人/儿童服装批发价分别下调4.5%/6.3%以提升性价比 [2] 渠道表现 - 电商收入同比增长45%至18.2亿元，占总营收31.8%，线上专供品占比达85% [3] - 线下门店：成人/童装单店面积较2024年底分别增加7/5平米至156/117平米；超品店扩张至49家（年底目标超100家） [3] - 海外业务：马来西亚首设直营店，海外收入达0.9亿元（占营收1.5%） [3] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测至12.5/13.5/14.8亿元（原13.0/14.6/16.3亿元），对应同比增长8.5%/8.7%/9.4% [4][19] - 预计2025年营业收入111.9亿元（+11%），每股收益0.60元，市盈率8.9倍 [19] 行业及估值对比 - 可比公司中，361度2025年预测PE为8.9倍，低于安踏（17.5倍）和李宁（16.3倍） [20] - 2025年ROE预计为12.1%，EV/EBITDA为10.9倍，均优于部分同业 [19][20]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 2025年上半年实现营收146亿元，同比+25%，归母净利润12.2亿元，同比+46%，扣非归母净利润11.5亿元，同比+46%，业绩超预期[9] - 2025年二季度营收79亿元，同环比+30%/+16%，归母净利润6.4亿元，同环比+41%/+10%，扣非归母净利润6.56亿元，同环比+56%/+32%[9] - 智能驾驶业务收入41亿元，同比+55.49%，智能座舱业务收入95亿元，同比+18.8%，网联服务及其他业务收入10亿元，同比-2.1%[9] - 2025年二季度毛利率20.2%，同环比-0.9pct/-0.4pct，境外毛利率29.0%，同比+8.2pct，境内毛利率19.7%，同比-0.3pct[9] - 2025Q2期间费用率11.3%，同环比-1.2pct/-2.0pct[9] - 全球化战略推进，印尼、墨西哥工厂已贡献产能，西班牙工厂预计2025年底竣工[9] 盈利预测与估值 - 2025~2027年营收预测为369/462/565亿元，同比+34%/+25%/+22%[9] - 2025~2027年归母净利润预测为27.6/36.7/47.1亿元，同比+37%/+33%/+28%[9] - 2025~2027年EPS预测为4.97/6.62/8.49元/股，对应PE为21/16/12倍[1][9] - 2025~2027年毛利率预测为19.78%/19.60%/19.80%，归母净利率为7.46%/7.96%/8.35%[10] 财务数据 - 2025E流动资产22,779百万元，货币资金及交易性金融资产1,396百万元，存货7,622百万元[10] - 2025E营业总收入36,938百万元，营业成本29,631百万元，研发费用2,992百万元[10] - 2025E归属母公司净利润2,756百万元，ROE-摊薄23.64%，ROIC 23.36%[10] - 2025E经营活动现金流2,694百万元，投资活动现金流-948百万元[10] 市场数据 - 收盘价112.70元，一年最低/最高价83.78/144.50元[5] - 市净率6.49倍，流通A股市值62,338.41百万元，总市值62,542.79百万元[5] - 每股净资产17.37元，资产负债率54.88%，总股本554.95百万股[6]

投资评级 - 买入丨维持 [7] 核心财务数据 - 25Q2实现收入1845亿元，同比+15%，环比+2% [2][4] - 经营盈利601亿元，同比+18% [2][4] - Non-IFRS归母净利润631亿元，同比+10%，高于市场预期 [2][4] - 毛利率56.9%，同比+3.6pct，环比+1.1pct，创近年记录 [6] 业务表现 游戏业务 - 国内游戏收入404亿元，同比+17%，受《三角洲行动》（7月DAU 2000万+）及长青游戏（《王者荣耀》《和平精英》等）驱动 [6] - 海外游戏收入188亿元，同比+35%（按固定汇率+33%），连续四季度刷新纪录，《皇室战争》DAU提升带动流水创7年新高 [6] - 小游戏流水同比+20%，递延收入1209亿元（同比+13%）支撑未来增长 [6] 广告业务 - 营销服务收入358亿元，同比+20%，AI提升广告点击率、转化率及广告主回报 [2][6] - 视频号、小程序及微信搜一搜需求强劲，高毛利视频号收入贡献提升 [6] 金融科技及企业服务 - 金科及企服收入555亿元，同比+10%，支付业务回暖，企业服务受AI相关需求（GPU租赁、API token）加速增长 [6] 运营效率与费用 - 销售费用同比+3%，但费用率同比下降（24Q2因DNF手游推广基数较高） [6] - 一般及行政开支同比+16%，主因AI研发投入 [6] - 资本开支191.07亿元，同比+118.89%，占收入比重10.4% [6] 其他业务 - 社交网络收入322亿元，同比+6%，腾讯音乐付费会员1.24亿（同比+6%），视频付费会员1.14亿（同比-3%） [6]