报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后债券市场持续修复，主因三季度债市调整的两个原因消退，即通缩修复预期打满和监管政策松动预期 [6] - 存单利率低位反弹值得关注，节后银行存单发行量价齐升可能是股份行和城商行追进度，也可能是银行对四季度资负关系预期悲观 [6][9] - 需关注存单市场利率变化，若央行货币政策加码解决银行负债问题，债券利率有望加速下行 [6][10] 根据相关目录分别总结 债市周观点：关注存单利率变化 - 节后债券市场持续修复，通缩修复预期和监管政策变化是主因，存单利率低位反弹对银行行为有指向性 [6][9] - 银行存单发行量价齐升有追进度和资负预期悲观两种可能，不同主导因素对存单发行价格敏感性和债市有不同影响 [6][9][10] 本周固定收益市场关注点：利率债供给来到高位 关注9月经济数据 - 本周中国将公布9月经济数据、10月LPR等，美国将公布9月季调后CPI、10月密歇根大学消费者信心指数等 [16][17] 本周利率债发行量来到万亿左右 - 本周利率债发行规模季节性回升，预计合计发行10852亿，其中国债6880亿、地方债2472亿、政金债1500亿左右 [17][18] 利率债回顾与展望：期限利差收窄 公开市场操作维持净回笼 - 上周逆回购净投放6731亿，到期量万亿左右，最终净回笼3479亿，叠加国库定存1500亿到期，公开市场操作净回笼4979亿 [21] - 资金利率多低位回升，回购成交量均值达8万亿以上，隔夜占比均值89.6%左右，资金利率大体稳定 [22] - 存单发行压力加大，10月13 - 19日当周发行规模7295亿，到期规模5049亿，净融资额2247亿，二级利率低位回升 [28] 债市情绪修复 - 上周债市围绕中美贸易摩擦预期波动，权益走弱、物价及金融数据不及预期利多债市修复，30Y国债新券续发预期带动新老券利差压缩行情 [42] - 10Y国债、国开活跃券收益率较上周分别变动0.4、 - 2.1bp至1.75%、1.91%，期限利差收窄，长端利率下行居多 [42] 高频数据：商品房成交数据走弱 - 生产端开工率分化，高炉开工率持平，半钢胎开工率抬升，PTA开工率下行，沥青开工率抬升，10月上旬日均粗钢产量同比增速降幅收窄 [53] - 需求端乘用车厂家批发及零售同比增速改善，商品房成交面积同比增速走弱，百大中城市土地溢价率下行，土地成交面积同比增速为负，30大中城市商品房销售面积维持低位，出口指数SCFI、CCFI综合指数分别变动12.9%、 - 4.1% [53] - 价格端原油、铜铝价格下行，焦煤活跃合约期货结算价上行，中游建材综合价格指数、水泥指数、玻璃指数均下行，螺纹钢产量下滑，库存震荡，下游消费端蔬菜、水果、猪肉价格分别变动2.4%、0.3%、 - 3.9% [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告聚焦新型政策性金融工具落地情况，指出投放进度或超60%、资金投向有侧重、投资撬动倍数上升，但高频数据反应不明显，需关注后续关键数据验证节点 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 投放进度 - 国开行、农发行共投放约2900亿元，投放进度接近70%，截至10月17日，国开行投放1893.5亿元，进度约75.74%，农发行投放1001.11亿元，进度接近66.74% [1] - 线性外推自9月底设立5000亿工具至今或有约3562亿元资金落地，本轮从设立到投放速度明显加快，预计10月底可投放完毕 [1] 资金投向 - 加大对12个经济大省资金支持力度，国开行向其投放1465.8亿元，占比77.41%，农发行投资项目407个，671.36亿元，占比67.06% [2] - 支持民间项目和新基建领域，民间投资获两家政策性资金支持638.79亿元，新基建领域国开行投放710.5亿元 [2] 投资撬动倍数 - 此次新型政策性金融工具投资撬动倍数约在12.59 - 14.79倍之间，略强于上一轮的10 - 13.2倍 [3] 高频数据与验证节点 - 高频数据上石油沥青装置开工率、主要钢厂螺纹钢开工率有触底回升迹象，其余指标整体仍偏弱 [4] - 建议持续跟踪高频指标变化判断实物工作量落实情况及对四季度GDP支持效果，宏观层面下一个数据重要验证时间点为11月初公布的10月信贷数据和经济数据 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月13 - 17日中美关税问题反复，市场风险偏好下降，资金利率平稳，债市情绪回暖，信用债收益率普遍下行、利差多收窄，银行资本债略优于普信债 [1][9] - 机构对信用债谨慎偏多，青睐票息偏高且有安全边际品种，长久期品种需求未同步恢复，基金对3年以上信用债配置需求偏弱 [1][10][14] - 四季度理财规模增幅小，信用债需求回落，叠加机构止盈诉求和市场“逢涨止盈”心理，以及公募基金费率新规未落地，本轮修复行情或不如上轮顺利 [2][18] - 信用债建议以中短久期票息品种为主，普信债选1 - 3年AA和AA(2)城投债，银行资本债优选中短久期避险品种，不急于拉久期博弈 [3][21][25] 各部分总结 城投债：结构性修复，市场青睐1 - 3年AA(2)品种 - 一级市场：10月城投债净融资低位，发行利率下行，发行期限向3年及以内集中，一级认购情绪提升 [30] - 二级市场：中间期限表现突出，长端情绪改善，各等级3 - 5Y品种收益率大多下行2 - 6bp，信用利差大多压缩4 - 7bp，10Y AA及以上收益率下行2 - 4bp，利差压缩3bp以内 [31] - 成交情况：1 - 3年流动性提升，市场青睐AA(2)品种，单周成交超700笔，平均低估值成交幅度为1.8bp [35] 产业债：净融资同比增加，发行情绪回暖 - 发行情况：10月以来发行和净融资同比增加，长久期品种发行占比增加，3 - 5年发行利率上行，1年以内下行 [38] - 成交情况：买盘情绪转弱，成交拉久期，高评级成交占比回升 [40] 银行资本债：收益率全线下行，成交情绪转弱 - 发行情况：10月13 - 17日，苏州银行发行45亿元5 + 5年二级资本债，潍坊银行发行15亿元5 + N年永续债，发行利率2.90% [43] - 二级市场：收益率下行0 - 7bp，利差全线收窄，2Y AA+及以下二级资本债、2Y和4Y永续债表现占优 [43] - 成交情况：成交情绪转弱，国有行成交集中在中长久期品种，股份行成交拉久期，城商行成交情绪转弱且二级资本债成交降久期 [46]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 前三季度不变价GDP累计增速5.2%，四季度经济增长达4.5%以上可完成全年目标，投资或成对冲出口放缓抓手，全年增速有望达5% [8][11] - 四季度“宽信用”发力、中美谈判在即，经济内生动能或改善，债市多空因素交织，或在新平台窄区间波动 [4] 各目录总结 三季度经济数据概览：投资走低、消费放缓、出口亮眼 - 总量上，前三季度不变价GDP累计增速5.2%，完成全年目标难度不大 [8] - 节奏上，三季度GDP环比+1.1%，高于二季度，但强度弱于季节性 [8] - 价格上，三季度GDP平减指数当季同比-1.0%，高于二季度，名义增速向实际增速靠拢 [8] - 结构上，投资弱化、消费放缓，出口成经济增长支撑 [9] - 展望四季度，消费基数、出口周期或使增速走弱，但投资有望修复，完成全年目标概率大，追加“稳增长”力度概率下降 [11] 9月数据解读：生产强势再回归 基建：政策效果初显，传统基建边际回暖 - 1-9月不含电力、全口径基建投资累计同比均下降，单月看不含电力同比-4.6%、全口径同比-8.0%，9月下旬政策工具投放后高频指标改善，10月效果或更明显 [20] 房地产：投资降幅扩大，销售持稳 - 1-9月地产投资累计同比-13.9%，单月同比-21.3%，降幅扩大，住宅销售面积同比-11.4%，“金九”弱于去年，四季度高基数扰动或放大 [24] 制造业投资：降幅继续走扩 - 9月制造业投资同比-1.9%，降幅扩大0.6pct，1-9月累计同比+4.0%，价格环境未修复、盈利预期待增强致投资决策后置 [25] 消费：弱环比与高基数拖累社零回落 - 9月社零同比+3.0%，环比季调转负至-0.18%，去年国补品类零售高增致今年9月同比走弱 [29] - 餐饮收入同比+0.9%，环比+0.3%，弱于同期；商品零售限额以上同比+2.7%，家电增速下降，通讯器材、家具增速高 [30] 工业：出口拉动叠加生产旺季，工增回归强势 - 9月工业增速同比+6.5%，较8月提升1.3pct，环比季调+0.64%，出口交货值同比+3.8%，拉动制造业生产 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年10月13 - 17日央行短期逆回购净回笼资金，10月买断式逆回购净投放4000亿元，资金面整体宽松；13 - 19日政府债净缴款规模增加，同业存单到期收益率整体上行，银行间债券市场杠杆率均值小幅提升；20 - 26日政府债预计净缴款1583.7亿元，同业存单到期规模约为6179亿元，预计税期及跨月扰动到来之前，资金面延续相对宽松状态 [2] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 10月买断式逆回购净投放4000亿元，10月13 - 17日央行7天逆回购净回笼3479亿元，国库现金定存到期1500亿元，10月15日开展6000亿元6M买断式逆回购，本月6M买断式逆回购净投放1000亿元，3M买断式逆回购净投放3000亿元，10月中期借贷便利（MLF）到期7000亿元 [6] - 资金面整体宽松，10月13 - 17日，DR001、R001平均值分别为1.31%和1.36%，较10月9 - 11日下降0.3个基点和上升0.6个基点；DR007、R007平均值分别为1.43%和1.47%，较10月9 - 11日下降1.6个基点和下降0.5个基点，预计税期及跨月扰动到来之前，资金面延续相对宽松状态 [7] - 10月13 - 19日，政府债净缴款规模约1402亿元，较10月9 - 12日多增1395亿元左右，其中国债净融资额约1811亿元，地方政府债净融资额约 - 409亿元；20 - 26日，政府债净缴款规模预计为1583.7亿元，其中国债净融资约216.4亿元，地方政府债净融资约1367.3亿元 [8] 同业存单 - 截至2025年10月17日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.5048%和1.5944%，分别较10月11日上升4.1个基点和上升3.8个基点；1Y同业存单到期收益率为1.6663%，较10月11日上升1.6个基点 [9] - 10月13 - 19日，同业存单净融资额约为2247亿元，10月9 - 12日净融资约810亿元；20 - 26日同业存单到期偿还量预计为6179亿元；截止10月19日，四季度同业存单到期规模约为8.1万亿元，10 - 12月同业存单到期规模分别约为1.84、2.71、3.55万亿元，到期续发压力逐步提升 [9] 机构行为 - 10月13 - 17日，银行间债券市场杠杆率均值为107.78%，较10月9 - 11日的107.61%小幅提升，其中10月17日、11日银行间债券市场杠杆率测算分别约为107.80%和107.53% [10] - 10月17日，中长期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为5.31年，周度环比上升0.59年，处于2022年初以来91.2%分位数；短期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为2.27年，周度环比上升0.51年，处于2022年初以来69.0%分位数 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年特殊再融资债供给已逾2万亿，报告对10月13 - 19日和10月20 - 26日地方债发行情况进行复盘和预告，并对特殊债发行进展进行统计[1][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 发行预告 10月20 - 26日地方债披露发行2472.28亿元，其中新增债1136.52亿元（新增一般债12.91亿元，新增专项债1123.61亿元），再融资债1335.76亿元（再融资一般债651.36亿元，再融资专项债684.40亿元）[5] 发行复盘 10月13 - 19日地方债共发行323.01亿元，其中新增债200.91亿元（新增一般债0.00亿元，新增专项债200.91亿元），再融资债122.10亿元（再融资一般债24.96亿元，再融资专项债97.14亿元）[6] 特殊债发行进展 - 截至10月19日，第五轮第二批特殊再融资债共披露20235.13亿元，下周新增披露214.00亿元，披露规模前三为江苏2511.00亿元、贵州1324.32亿元、湖南1290.00亿元[7] - 截至10月19日，2025年特殊新增专项债共披露12029.16亿元，2023年以来共披露23907.80亿元，2025年披露规模前三为江苏1189.00亿元、广东1027.48亿元、云南729.97亿元[7] 地方债实际发行与预告发行 - 10月13 - 19日地方债净供给 - 198亿元，10月20 - 26日地方债预告净供给1658亿元[13] - 展示9月和10月地方债计划与实际发行对比情况，以及各区域不同类型地方债计划发行与实际发行情况[15][20][21] 地方债净供给 - 截至10月19日，新增一般债发行进度83.53%，新增专项债发行进度84.55%[26] - 截至10月19日，展示再融资债减地方债到期当年累计规模情况[27] 特殊债发行明细 - 截至10月19日，展示特殊再融资债统计情况，包含多轮发行数据及各省市情况[32] - 截至10月19日，展示特殊新增专项债统计情况，包含各省市2023 - 2025年数据[35] 地方债投资与交易 - 展示地方债一二级利差及分区域二级利差情况[40][41] 新增专项债投向 展示新增专项债投向及项目投向逐月统计情况，最新月份统计只考虑已发行新增债[42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周（10/13 - 10/17）债券型ETF资金净流出133.6亿元 ，可转债ETF回撤较大 ，信用债与利率债ETF净值边际修复；无新发行债券ETF；各类型ETF流通市值大多减少；近两周利率债和信用债ETF累计单位净值分别收于1.18、1.02；信用债ETF配置情绪偏低；三类ETF周度换手率均明显攀升 [2][13][17] 根据相关目录分别进行总结 发行进度跟踪 - 上周无新发行债券ETF [3][17] 存量产品跟踪 - 截止2025年10月17日 ，利率债、信用债、可转债ETF流通市值分别为1341亿元、3682亿元、660亿元 ，信用债ETF规模占比64.8% [19] - 海富通中证短融ETF、博时可转债ETF流通市值位居前二 ，分别为607亿元、577亿元 [19] - 相较于上周 ，利率债、信用债、可转债ETF流通市值分别减少37.6亿元、34.1亿元、21.6亿元 [21] - 上周规模缩减超15亿元的产品有海富通中证短融ETF、博时可转债ETF、国债ETF东财、博时上证30年期国债ETF [21] - 基准做市信用债ETF、科创债ETF流通市值分别为1220亿元、2465亿元 ，较上周分别减少4.5亿元、51.8亿元 [24] ETF业绩跟踪 - 近期市场区间震荡 ，近两周利率债、信用债ETF累计单位净值分别收于1.18、1.02 [27] - 以2月7日为基日 ，基准做市信用债ETF累计收益率均值上行至0.42% [32] - 以7月17日为基日 ，科创债ETF累计收益率边际修复至 - 0.30% ，仍在负区间徘徊 [32] 升贴水率跟踪 - ETF升贴水率衡量基金二级市场交易价格与单位净值偏离程度 ，溢价率高表示市场看好 ，折价率高表示市场悲观 [37] - 上周信用债、利率债、可转债ETF升贴水率均值分别为 - 0.15%、+0.001%、+0.04% ，信用债ETF配置情绪偏低 [37] - 基准做市信用债ETF和科创债ETF周度升贴水率均值分别为 - 0.21%、 - 0.15% [37] 换手率跟踪 - 上周换手率利率债ETF＞信用债ETF＞可转债ETF ，三类产品周度换手率分别升至187%、143%、109% [42] - 海富通上证5年期地方政府债ETF、华夏上证基准做市国债ETF等利率债类ETF换手率较高 [42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前经济存在较大分化总体走弱 政策发力稳定增长必要性提升 债市基本面走弱和资金宽松将推动趋势性走强 4 季度前半段有风险扰动 后半段利率下行更顺畅 哑铃策略占优 短信用/存单 + 长端高弹性品种性价比更高 [4][22] 相关目录总结 经济增速情况 - 前三季度经济增速 5.2% 3 季度增速放缓至 4.8% 虽去年 4 季度基数高 但完成全年 5%目标问题不大 3 季度名义增速 3.7% 创 2022 年 4 季度以来新低 环比增速 1.1% 若 4 季度环比无显著提升 同比或继续放缓 [1] 经济结构分化 - 供给强需求弱 9 月工业增加值增速提 1.3 个百分点至 6.5% 服务业同比增 5.6% 需求端 9 月社零增速放缓至 3.0% 单月固定资产投资增速放缓至 -8.4% [1] - 外需强内需弱 9 月出口同比增 8.3% 增速较上月提 4.0 个百分点 带动出口交货值同比增速提 4.2 个百分点至 3.8% 推升工业增加值增速 消费、投资等内需持续走弱 [2] - 新经济强旧经济弱 9 月服务业中信息传输等行业生产指数同比增 12.8% 工业增加值中汽车行业同比增 16% 地产、基建等传统行业 9 月地产投资和基建投资同比分别为 -21.3% 和 -8.0% [2] 居民消费情况 - 3 季度居民人均可支配收入单季同比增 4.52% 增速较上季度环比回落 0.56 个百分点 当季居民人均消费支出同比增 3.4% 增速较上季度回落 1.8 个百分点 9 月社零同比增 3.0% 增速较上月回落 0.4 个百分点 社零主要分项中多个行业同比增速下行 家电等四个行业增速为主要支撑但政策效果回落 [3][12] 投资情况 - 9 月固定资产投资当月同比录得 -8.4% 较上月降幅收窄 0.9 个百分点 三大行业同比降幅进一步走阔 制造业 9 月同比录得 -1.9% 降幅较上月扩大 0.6 个百分点 基建投资 9 月同比录得 -8.0% 降幅较上月扩大 1.6 个百分点 后续财政增量政策或缓和投资放缓压力但总体力度有限 [15] - 9 月房地产投资同比降幅延续走阔 当月同比录得 -21.3% 跌幅较上月扩大 1.3 个百分点 累计同比下跌至 -13.9% 跌幅较上月扩大 1.0 个百分点 销售同比降幅再度走扩 新开工及竣工降幅有所收窄 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 过去一周美股三大指数上涨、恒生指数和 A 股普跌，黄金、银行、煤炭等领涨，国债期货价格上涨、各期限国债收益率有涨有跌，资金价格提升、央行公开市场操作净回笼，债市杠杆水平提升，美债收益率下降、曲线整体下移，美元贬值、黄金上涨 [3][4][5][8][9] - 新一轮中美经贸磋商有望缓和中美经贸关系，提升投资者风险偏好 [10] - 展望后市，中美经贸关系缓和叠加重要会议召开，A股有望回暖，可关注黄金、稀土等领域 [11] - 内盘黄金短期可能波动，但长期向上趋势不变 [12] - 债市当前绝对收益率处于高位，具备较好配置价值 [13] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 美股方面，过去一周纳斯达克、标普 500 指数与道琼斯工业平均指数分别变化 2.14%、1.70%与 1.56%，纳斯达克中国科技股指数变化 -7.27% [3] - A股方面，过去一周 wind 全 A 指数变化 -3.45%，多指数下跌，30 个中信行业 4 个上涨、26 个下跌，银行与煤炭领涨，黄金、银行、煤炭 ETF 周涨幅超 4% [4] - 港股方面，过去一周恒生指数变化 -3.97% [3] - 国债期货方面，过去一周 10 年期国债期货主力合约较 2025 年 10 月 10 日上涨 0.29%，10 年国债活跃券收益率较 10 月 11 日提升 0.40 BP 至 1.8246%，各期限品种收益率有涨有跌 [5] - 资金价格方面，截至 2025 年 10 月 17 日 R007 为 1.4685%，较 10 月 11 日提升 5.65 BP；DR007 为 1.4085%，提升 1.40 BP，两者利差走阔，央行过去一周净回笼 2319 亿元 [5] - 债市杠杆方面，当前 7 天资金成本低于 5 年期限品种国债收益率，债市杠杆水平提升，银行间质押式回购成交量（5 日均值）由 10 月 11 日的 5.61 万亿元变为 10 月 17 日的 8.04 万亿元 [6][7] - 美债方面，过去一周美债收益率下降，截至 10 月 17 日，10 年美债收益率较 10 月 10 日下降 3 BP 至 4.02%，各期限品种收益率下降，曲线整体下移 [8] - 汇率与黄金方面，过去一周美元指数下降 0.27%，美元兑多种货币有升有降，黄金上涨，伦敦金现货价格上涨 6.30%至 4224.75 美元/盎司，国内黄金价格也上涨 [9] 后市展望 - 新一轮中美经贸磋商有望缓和经贸关系，提升投资者风险偏好 [10] - 中美经贸关系缓和叠加重要会议召开，投资者风险偏好有望回暖，A股有望企稳，可关注黄金、稀土、AI、算力、储能、固态电池、创新药等 [11] - 内盘黄金短期可能波动，但长期向上趋势不变 [12] - 债市当前绝对收益率处于高位，具备较好配置价值 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对2025年10 - 12月地方债发行计划进行披露及分析，涵盖不同地区各类型地方债发行规模与占比情况[1][2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 10月地方债发行计划 - 已披露计划总计5406亿元，分地区来看，发行计划从高到低依次为江苏省635亿元、江西省407亿元、浙江省363亿元等；新增专项债发行计划从高到低依次为江西省407亿元、江苏省400亿元、新疆307亿元等[2][6] 11月地方债发行计划 - 截至10月20日，已披露计划总计4794亿元，其中新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债占比分别为8%（366亿元）、22%（1040亿元）、44%（2092亿元）、20%（969亿元）；此外，后续又披露发行计划总计2994亿元，各类型占比分别为新增一般债3%（82亿元）、再融资一般债26%（786亿元）、新增专项债39%（1180亿元）、再融资专项债31%（928亿元）、未披露类型再融资债1%（18亿元）[1][3] 12月地方债发行计划 - 部分地区有发行计划，如北京市计划发行273亿元、河北省计划发行520亿元等，四季度合计计划发行10305亿元[6]