核心观点 - 食品饮料行业在2026年一季度呈现改善趋势，二季度在低基数下有望延续，复苏改善在途，底部价值凸显 [3][5] - 投资建议围绕三条主线：寻找“基本面底部+高股息+成本不受地缘冲突扰动”的品种、具备涨价预期的品种以及业绩趋势强劲的标的 [5][22] 行业总览 - 2026年一季度在春节错期和超长假期的背景下，报表端整体延续改善态势，与出行相关的餐饮链基本面表现相对领先 [5][8] - 产业逻辑强的方向，如新业态、燕麦、能量饮料、无糖茶、低温奶等，在一季度前瞻中依然延续高景气，主要集中在“开店”和“大健康”两个方向 [5][8] 白酒板块 - 2026年春节期间白酒市场结构性分化，贵州茅台和五粮液动销表现突出，渠道去库存进展明显 [5][9] - 预计2026年一季度白酒板块整体收入同比仍承压，但降幅较前期有所收窄，头部酒企表现有望优于行业，二三线酒企压力仍在 [5][9] - 贵州茅台2025年净利润预测为896.77亿至914.02亿元，同比增长4.0%至6.0%；2026年一季度净利润预测为265.79亿至271.16亿元，同比变化-1.0%至1.0% [10] - 五粮液2025年净利润预测为245.27亿至251.64亿元，同比下降23.0%至21.0%；2026年一季度净利润预测为129.28亿至132.26亿元，同比下降13.0%至11.0% [10] 啤酒及非白酒板块 - 一季度为啤酒消费淡季，现饮渠道未见明确改善，非现饮渠道如即时零售增长较好，整体销量预计平稳，吨价结构平稳，净利率预计略有改善 [12] - 重庆啤酒2025年净利润为12.31亿元，同比增长10.4%；2026年一季度净利润预测为4.77亿至4.87亿元，同比增长1.0%至3.0% [13] - 百润股份2025年净利润预测为6.94亿至7.08亿元，同比下降3.5%至1.5%；2026年一季度净利润预测为2.07亿至2.10亿元，同比增长14.0%至16.0% [13] 速冻食品板块 - 行业需求持续修复，价格战趋缓，龙头公司α显现，集中度有望加速提升，净利率延续改善趋势 [5][13] - 安井食品2025年净利润预测为13.85亿至14.15亿元，同比下降6.7%至4.7%；2026年一季度净利润预测为5.09亿至5.17亿元，同比增长29.0%至31.0% [14] 饮料板块 - 饮料行业延续分化态势，能量饮料及电解质等高景气赛道持续扩容，行业竞争加剧 [5][14] - 东鹏饮料2025年净利润预测为44.58亿至45.24亿元，同比增长34.0%至36.0%；2026年一季度净利润预测为12.15亿至12.35亿元，同比增长24.0%至26.0% [15] 乳制品板块 - 乳制品需求寻底，低温趋势明显，毛销差提升，净利有弹性，一季度在液奶春节动销回暖带动下趋势向好 [5][15] - 妙可蓝多2025年净利润预测为1.24亿至1.26亿元，同比增长9.0%至11.0%；2026年一季度净利润预测为0.84亿至0.86亿元，同比增长2.0%至4.0% [16] - 新乳业2025年净利润为7.31亿元，同比增长36.0%；2026年一季度净利润预测为1.59亿至1.61亿元，同比增长19.0%至21.0% [16] 休闲食品板块 - 行业整体处于调整阶段，但结构性机会凸显，新品类新口味及新兴渠道成为增长新驱动力，龙头企业业绩更具韧性 [17] - 洽洽食品2025年净利润预测为3.02亿至3.19亿元，同比下降64.5%至62.5%；2026年一季度净利润预测为1.46亿至1.48亿元，同比增长89.0%至91.0% [18] - 盐津铺子2025年净利润预测为7.68亿至7.81亿元，同比增长20.0%至22.0%；2026年一季度净利润预测为2.01亿至2.05亿元，同比增长13.0%至15.0% [18] 调味品板块 - 板块提价预期渐强，核心逻辑在于需求修复与成本传导共振，行业上游大豆期货上涨形成成本压力，下游需求稳步修复，行业格局一超多强，提价逻辑顺畅 [5][19] - 天味食品2025年净利润为5.70亿元，同比下降8.8%；2026年一季度净利润预测为0.96亿至0.98亿元，同比增长29.0%至31.0% [20] 大健康板块 - 营养保健下游市场监管趋严，长期有利于行业健康发展，品牌龙头市场份额有望提升；中游厂商逐步打造精准营养商业模式 [21] 具体投资建议 - **农产品涨价链**：上游添加剂最直接受益，关注晨光生物；调味品存在潜在提价预期，关注海天味业和中炬高新 [4][22] - **高股息且不受外部环境影响品种**： - **白酒**：档期预期重回低位，重点关注贵州茅台和金徽酒，关注五粮液、泸州老窖、迎驾贡酒 [4][22] - **啤酒**：当前预期低，具备旺季日历效应，有望随餐饮修复，吨价回升，重点关注青岛啤酒、燕京啤酒，关注重庆啤酒 [4][22] - **乳制品**：上游原奶预期上行，需求企稳，头部公司风险出清，关注伊利股份、蒙牛乳业、优然牧业 [4][22][23] - **基本面强劲的标的**： - **餐饮链**：持续关注安井食品、颐海国际、天味食品 [4][23] - **大健康**：关注西麦食品和新乳业 [4][23] - **开店方向**：关注万辰集团和锅圈 [4][23]

核心观点 报告的核心观点围绕当前货币市场流动性充裕、地方债发行特征及投资策略展开 报告认为 在供需错位下 存单利率低位下行但空间有限 资金面跨季波动预计小于往年 地方债方面 一季度发行以超长债为主 净融资略低于去年同期 报告重点分析了不含权地方债提前偿还影响甚微 并指出超长端地方债因机构行为变化而表现分化 建议关注20年期专项债等品种的配置价值及曲线上的凸点机会 [5][8][12][13][14] 主要观点总结 货币政策与流动性观点 - 在供需错位下 上周存单利率进一步低位下行 考虑到短期内降息预期有限 政策利率或对存单利率进一步下行形成一定制约 [5][8] - 后续若央行中长期资金投放成本未见明显下降 1年期存单利率的下行空间或相对有限 [5][8] - 本次税期资金面几乎没有波动 银行融出余额也依然高于5万亿元 [5][8] - 临近跨季 往常3月跨季7天资金利率通常会出现较大波动 但考虑到近期资金面持续较为充裕 预计本次跨季资金利率的波动幅度小于往年 [5][8] 地方债观点 - 预计截至3月29日 地方债累计发行30804亿元 其中超长地方债发行16143亿元 占比为52% 用于化债的地方债发行11308亿元 占比37% [5][12] - 2026年2万亿元置换债累计发行9604亿元 2024-2026年置换债中超长债占比分别为71%、74%、70% [5][12] - 截至2026年3月29日地方债累计净融资24294亿元 略低于去年同期的24576亿元 [5][12] - 二季度发行计划进入集中公布阶段 目前统计到二季度共计划发行15827亿元 4-6月分别为6786亿元、4935亿元、4106亿元 [5][12] - 考虑到二季度超长期特别国债大概率也会启动发行 需关注国债发行计划的公布 [5][12] - 根据财政部数据 2026年1月新增地方债投向中有3578亿元用于项目建设 占比为84% [5][12] - 3月20日陕西省公布提前偿还部分政府债券 回顾历史 仅北京和陕西出现过4次该情况 整体而言不含权债券提前偿还对估值冲击较小 在2bp以内 [5][13] - 目前30Y地方债老券-国债老券利差倒挂结束 回到1bp左右 [5][13] - 2026年Q1中小银行、其他机构大幅加大了对15Y、20Y地方债的净买入 累计规模分别为1148亿元和355亿元 而2025年Q1分别为489亿元和156亿元 [5][13] - 年初以来国债30-20Y利差已经从1bp走阔至8bp 而地方债30-20Y利差仅从2bp走阔至3bp [5][13] - 目前好地区20Y专项债新券有2.50-2.51% 品种利差20bp左右 对配置盘而言有价值 且久期相对30Y更短 [5][13] - 从新老券来看 当前20、30Y隐含税率依然高于5% 10Y、15Y为4.5%左右 7Y在3-4%之间 5Y在4-5%之间 [5][14] - 10Y以内可适当关注曲线凸点位置 为2Y、4Y、7Y财政压力较大地区以及9Y财政情况较好地区 [5][14] - 此外 当2Y、3Y品种利差修复至15bp附近时 或可关注其相对价值 [5][14] 货币市场利率跟踪 - 3月16日-3月20日 跨税期但资金面延续宽松 资金利率稳中有降 DR001维持在1.32% R001维持在1.40% DR007从1.45%下行至1.42% R007从1.50%下行至1.48% R007与DR007利差维持在6bp左右 [16] - 3月16日-3月20日银行资金融出规模小幅下降但依然高于5万亿元 国股行日度净融出余额下降至5.19万亿元 货币市场基金日度净融出余额从0.59万亿元震荡下降至0.43万亿元 [21] - 3月16日-3月20日票据利率总体下行 3M国股贴现利率从1.48%下行至1.43% 半年国股转贴利率从1.20%下行至1.17% [23] 公开市场操作跟踪 - 截至3月20日 央行公开市场操作整体余额155613亿元 具体包括质押式逆回购余额2423亿元 买断式逆回购余额76000亿元 MLF余额72500亿元 [26] - 3月16日-3月20日央行公开市场净投放1458亿元 包括质押式逆回购净投放658亿元 国库现金定存发行1800亿元 6M买断式逆回购净回笼1000亿元 [26] - 3月23日-3月27日 质押式逆回购到期2423亿元 MLF回笼4500亿元 票据到期600亿元 [26] 政府债跟踪 政府债发行 - 3月16日-3月20日 国债发行5850.00亿元 净融资5250.00亿元 地方债发行3422.34亿元 净融资2152.47亿元 [33] - 预计3月23日-3月27日 国债发行2150.00亿元 净融资948.10亿元 地方债发行3085.59亿元 净融资1300.41亿元 [33] - 3月16日-3月20日政府债净缴款3063.36亿元 其中国债净缴款1409亿元 地方债净缴款1654.36亿元 [38] - 预计3月23日-3月27日政府债净缴款6063.97亿元 其中国债净缴款4548.10亿元 地方债净缴款1515.87亿元 [38] 地方政府债策略 - 内容与“主要观点”中的“地方债观点”部分基本一致 详细数据与观点已在上文涵盖 [40][41][43][44] 同业存单跟踪 同业存单一级市场 - 3月16日-3月20日同业存单发行7587亿元 环比减少872亿元 净融资-3932亿元 环比减少2299亿元 [53] - 3月23日-3月27日同业存单到期规模为6900亿元 到期续发压力有所减轻 [53] - 分银行类型看 城商行发行规模最高为3386亿元 分期限类型看 1Y发行规模最高为2632亿元 [53] - 发行成功率方面 3月16日-3月20日整体发行成功率为93% 股份行和农商行的发行成功率较高为96% 9M的发行成功率最高为97% [53] - 发行利率方面 各银行发行利率整体低位下行 国有行、股份行、城商行、农商行1Y同业存单发行利率分别为1.53%、1.52%、1.55%、1.58% [54] - 各期限发行利率低位下行 1M、3M、6M、9M、1Y发行利率分别为1.49%、1.52%、1.52%、1.52%、1.54% [54] 同业存单二级市场 - 3月16日-3月20日二级市场存单利率低位下行 截至3月20日 1M、3M、6M、9M和1Y收益率分别为1.46%、1.47%、1.47%、1.50%和1.52% 存单曲线小幅牛陡 [71][72] 超储率跟踪 - 根据金融机构信贷收支表数据估计 2026年2月末超储率为1.14% [76] - 从影响因素看 3月16日-3月20日央行公开市场净投放1458亿元 政府债净缴款3063亿元 合计减少超储规模1605亿元 [76]

模型概述 - 策略名称为“申万一级公用事业偏离修复模型（回调型分档止损）”，旨在捕捉标的指数相对于参考基准的偏离与回归循环 [2] - 模型核心是计算申万一级公用事业指数相对沪深300指数的收盘价，并基于历史回撤数据确定买入阈值 [3] - 通过统计区间内的回撤序列及最大跌幅，筛选出有效回撤集合，并将其最大值的80%作为买入信号触发阈值 [3] - 当回撤值大于该阈值时，发出买入信号（信号为1），回撤值为0时平仓（信号为0），其余情况信号维持前值 [3] 策略机制 - 在触发买入后，将买入点与前高之间的价格空间等分为X份（X取5-10），每份为s0，以此设置阶梯式止损位 [3] - 当收盘价首次高于“买入点+2*s0”时，止损机制激活，初始止损位设为“买入点+s0” [3] - 采用动态止损上调规则：当收盘价与止损位的差值不小于2*s0时，将止损位上移n倍s0，使价差小于2*s0 [3] - 平仓条件为：收盘价达到前高，或收盘价低于当前动态止损位 [3] - 止损触发后，记录止损位与本次交易买入点的中间值，作为二次入场位置；当未来收盘价向下突破该中间值时，再次入场 [3][5] 回测结果与评估 - 回测区间为2010年1月4日至2025年3月18日 [5] - 策略在回测中最终采用了X=7的参数 [6] - 区间内策略总收益为2.27% [4] - 同期标的（申万一级公用事业指数相对值）买入并持有收益为-12.12% [4] - 策略实现的总超额收益为14.39% [4] - 策略最大回撤高达64.97% [4] - 策略最长回撤时间长达2222个交易日 [4] 策略适用性与总结 - 策略作用标的为申万一级公用事业指数相对值，其基准为沪深300指数 [4] - 标的的数据预处理规则为归一化 [4] - 模型信号维度为多维度 [4] - 报告指出，公用事业行业受政策扰动频繁，价格跳空常见，导致传统的均值回归策略难以适用 [6] - 尽管该策略实现了微弱的正收益（2.27%），但高达64.97%的最大回撤和近9年（2222个交易日）的回撤时间表明，该策略在公用事业行业上的配置价值极为有限 [6]

报告核心观点 - 本研究构建了一个基于门控循环单元（GRU）神经网络的K线技术分析专家模型，旨在通过深度学习自动化提取技术形态特征，并构建一个能够同时实现截面选股、时序择时及多资产轮动的统一框架 [1][2] - 模型通过保留原始收益率数值进行训练，并采用以信息系数（IC）为导向的损失函数，使得单一模型在训练过程中“智能涌现”出同时识别强势股票与判断市场方向的双重能力，突破了传统量化方法在截面与时序能力上的边界 [2][11][47] - 实证检验表明，该模型在截面选股、时序择时以及风格、行业、ETF轮动等多个维度均展现出稳健的超额收益获取能力和出色的跨标的泛化性能 [1][2][3] 模型架构与训练范式 - **模型基础**：采用门控循环单元（GRU）神经网络作为底座模型，构建能够提取K线形态特征的深度学习模型，输入为过去40个交易日的开盘价、收盘价、最高价、最低价、VWAP、成交量及成交额等时序标准化后的数据 [2][14][17] - **训练目标**：模型预测标签设定为个股未来5个交易日的VWAP收益率，且保留原始绝对数值，旨在同时训练选股与择时能力 [17] - **损失函数演进**：研究发现传统均方误差（MSE）或平均绝对误差（MAE）损失函数效果不佳，最终调整为以Pearson相关系数（IC）的相反数为损失函数，使模型专注于学习截面内部的相对排序关系，并在此过程中涌现出时序预测能力 [20][26][28][33][38] - **训练机制**：采用严密的样本隔离机制防止前视偏差，并进行年度滚动重训练，同时引入迁移学习机制，使用上一年度收敛的模型参数作为初始化起点进行微调，以保持跨年逻辑的连贯性 [17][18][22][45] 截面选股能力验证 - **整体表现**：在2018年至2026年的全样本测试中，单周期日K模型的截面IC均值达到9.14%，对应信息比率（ICIR）为1.00 [1][52] - **多空组合回测**：基于全A股票池构建的多头组合（选取预测值前10%股票等权配置）相对全A等权基准实现了年化10.73%的超额收益，收益回撤比为0.71，最大回撤为-15.01% [1][61][64] - **分年度表现**：模型在2018、2020、2022等市场波动较大的年份表现突出，年化超额收益均超过12%，但在2023年表现相对疲弱 [61][64] 时序择时能力验证 - **两种实现路径**：择时策略可通过自下而上合成法（对指数成分股预测后加权合成）或直接推理法（将指数K线数据直接输入模型）实现，后者要求模型具备跨标的泛化能力 [63][65] - **直接推理法表现优异**：以中证全指为标的，采用直接推理法时，三种择时策略在全区间均取得显著正超额收益。其中，策略1（短趋势跟踪型）年化超额收益达15.94%至19.92%，收益回撤比在0.75至0.89之间；策略2（长趋势跟踪型）年化超额收益达19.92%；策略3（区间突破型）年化超额收益达13.26%至15.06% [1][86][92][93][100] - **零样本推理成功**：中证全指的K线形态从未出现在模型训练样本中，直接推理法的成功验证了模型学习到的是具有普适性的价格演变规律，而非针对特定标的的统计套利 [1][86][112] - **择时信号质量**：策略3的多头择时胜率达到58.21%，赔率为1.27，在三种策略中信号质量最高 [101] 模型稳健性检验 - **参数敏感性测试**：对择时策略的回看窗口参数（N从10至80个交易日）进行测试，结果显示在N=30至80的较宽区间内，策略均取得了稳定的正超额收益，年化超额收益稳定在12%-15%之间，不存在明显的参数过拟合问题 [1][114][117][118] - **标的敏感性测试**：同一套择时逻辑（策略1，N=40）在沪深300、中证800、中证1000、创业板指等不同风格的宽基指数上均取得了显著的正超额收益，验证了模型的跨标的泛化能力 [1][119] 多周期信息融合与轮动策略应用 - **架构选择**：通过为日K和周K数据配置独立的GRU特征提取模块构建多周期专家系统，实证显示日K-GRU与周K-GRU的参数相关性接近零，表明两个子模块演化出了高度差异化且互补的特征提取策略 [2][12][14] - **风格轮动**：在风格轮动场景中，国证成长价值轮动策略全区间年化超额收益达到7.42%，巨潮大小盘轮动策略年化超额收益达到6.53% [2] - **行业轮动**：中信一级行业轮动策略全区间年化超额收益达到12.60%，收益回撤比为2.12，最大回撤控制在-5.95%以内 [2][3] - **ETF轮动**：ETF轮动策略取得了最显著的超额收益，5日调仓版本相对万得全A的全区间年化超额收益达到16.56%，收益波动比为1.80，收益回撤比为1.57 [2][3] 模型的核心创新与优势 - **统一框架**：突破了传统量化方法截面选股与时序择时的能力边界，通过单一模型实现了“识别强势股票”与“判断市场方向”的统一 [2][11][47] - **深度特征提取**：GRU模型能够自动学习并提取K线序列中的高阶形态特征（如价格动量、波动率变化、成交量价配合等），其表征能力远超依赖人工定义规则的传统技术分析 [2][11][48] - **广泛的应用场景**：模型不仅适用于个股选股，还可直接应用于指数择时、风格轮动、行业轮动、ETF轮动等多元化资产配置场景，展现出强大的适应性与泛化能力 [2][13]

核心观点 - 2026年3月24日A股市场在地缘政治风险缓和预期下大幅反弹，但成交缩量，后续需关注反弹持续性[1][2] - 债券市场超长端国债期货领涨，或反映其配置价值重获市场认可[11] - 商品市场受地缘局势预期缓和影响显著分化，能化品大跌，而碳酸锂等品种因供给担忧大涨[9][15] 市场行情分析 股票市场 - 主要指数全线上涨：上证指数收盘3881.28点，上涨1.78%；深证成指收盘13536.56点，上涨1.43%；创业板指收盘3251.55点，微涨0.50%；科创50指数收盘1290.79点，大涨2.33%[2] - 市场成交缩量：A股总成交额2.1万亿元，较前一交易日的2.45万亿元缩量14.4%[2] - 个股普涨：上涨家数超过5100家，市场情绪从恐慌转向积极修复[2] - 行业板块普涨：综合板块领涨，涨幅3.93%；纺织服装、建材、电力及公用事业、有色金属涨幅分别为3.89%、3.61%、3.43%、3.42%；仅煤炭、石油石化下跌，跌幅分别为0.67%和0.58%[5] - 市场风格切换：万得微盘股指数在前一日大跌6.42%后，当日大涨5.51%，显示市场风险偏好显著回升[7] 债券市场 - 国债期货整体偏强，超长端领涨：30年期国债期货TL2606涨幅0.52%，收盘价111.24元，成交额941.84亿元；10年期国债期货T2606微涨0.02%；5年期主力合约持平；2年期小幅下跌0.02%[11] - 央行公开市场净回笼：当日开展175亿元7天期逆回购操作，利率1.40%；有510亿元逆回购到期，单日净回笼335亿元[11] - Shibor利率短端下行：1个月Shibor报1.504%，较前一交易日下行0.55BP，延续下行走势[11] 商品市场 - 南华商品指数下跌：收于3049.76点，下跌1.63%[9] - 领涨品种：碳酸锂上涨6.11%、钯上涨4.89%、铂上涨3.61%、沪锡上涨2.94%、沪银上涨2.51%[9] - 领跌品种：集运指数（欧线）下跌5.40%、乙二醇下跌6.23%、燃油下跌7.09%、原油下跌8.20%、低硫燃料油下跌8.93%[9] 交易热点追踪 近期热门品种梳理 - **人工智能**：核心逻辑为全球产业化加速，新应用不断出现；后续关注龙头企业资本开支变化、应用场景转化、产品技术升级突破[13] - **商业航天**：核心逻辑为商业航天司成立，大力支持发展；后续关注国内可回收火箭发射情况、SPACEX等海外龙头技术突破[13] - **核聚变**：核心逻辑为产业化提速，人工智能带动电力需求提升；后续关注项目进展推动情况、行业招标情况[13] - **大消费**：核心逻辑为政策推动支持消费升级；后续关注经济复苏情况、进一步刺激政策[13] - **券商**：核心逻辑为A股成交额高位运行；后续关注A股市场成交量情况、交易制度可能的变化[13] - **贵金属**：核心逻辑为央行持续增持，美联储降息；后续关注美联储进一步降息预期、地缘政治风险[13] - **能源化工**：核心逻辑为中东地缘政治影响供给；后续关注冲突进展情况、原油价格变化[13] 市场事件驱动分析 - **能化品大跌原因**：市场预期美伊中东局势缓和，美国总统特朗普决定将打击伊朗能源设施的威胁暂缓五天，布伦特油价跌破100美元/桶[5][15] - **碳酸锂大涨原因**：津巴布韦禁止锂精矿外运的局势升级，且短期内恐难缓解；同时地缘局势问题强化了长期能源替代逻辑，市场对新能源产业链长期价值进行重估[15] 近期核心思路总结 - **权益市场**：地缘风险预期缓和推动微盘股大幅反弹，但在最终停战前，资本市场或仍对冲突持续反映，反弹伴随成交缩量，需关注后续持续性[16] - **债券市场**：30年期国债期货表现强劲，或反映市场对超长端品种配置价值的重新认识，需关注国内外政策和地缘局势变化[16] - **商品市场**：地缘政治环境下商品市场或维持高波动，地缘局势问题导致长期能源替代逻辑走强[16]

核心观点 - “十五五”规划从供需两侧引领化工行业高质量发展 供给侧通过“反内卷”行动和“双碳”目标优化结构 需求侧通过科技自立自强为关键材料创造增量空间[5] - 行业景气回升 周期有望回暖 供给增速预期放缓 补库周期开启 政策引导新一轮供给侧改革 关注制冷剂、钾肥、有机硅、磷化工、煤化工等景气上行板块[5] - 关注新材料成长性机会 包括固态电池产业化加速利好的锂电材料 以及下游半导体需求旺盛、国产替代加速的光刻胶[5] 一、 行业回顾：景气仍处底部，复苏可期 - 2024年下半年以来基础化工指数震荡上行 截至2025年12月31日较年初上涨33.29%[21] - 2025年中国化工产品价格指数CCPI回落 截至年底报3931点 年内下跌8.79% 行业景气度有待修复[21] - 2025年前三季度基础化工行业实现营业收入17495亿元 同比增长2.72% 归母净利润1052亿元 同比增长9.54%[24] 2025Q3归母净利润351亿元 同比增长21.49%[24] - 2025年原油价格中枢下行 布伦特原油在59~82美元/桶区间 较2024年下降约10美元 成本端压力减轻[25] - 行业盈利能力触底回升 2025年前三季度销售净利率5.50% 较2024年同期提升0.07个百分点[28] - 行业资本扩张放缓 截至2025Q3在建工程合计3458亿元 同比减少16.7%[33] 化学原料及化学制品制造业固定资产投资累计同比在2025年由正转负[33] - 2024Q1开始行业存货同比增速由负转正 进入主动补库周期[34] - 截至2025年12月31日 A股基础化工行业PB平均值为3.29倍 略低于十年内中位数水平[37] 二、 关注板块：供需改善景气向好子板块，以及需求驱动下的新材料机会 制冷剂 - 供给进入配额时代 确定性收缩 中国HFCs受控用途生产量基线值为18.53亿吨二氧化碳当量 2029年需削减基线值的10%[42] - 下游空调、冰箱、汽车产量总体增长 家用空调占下游应用70%市场份额 带来需求增量[45] - 2025年以来三代制冷剂价格持续上涨 截至2025年12月19日 R32、R125、R134a市场均价分别达62500、47000、58000元/吨 本年涨幅分别为43.68%、18.99%、41.46%[52] - 建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份[5][52] 钾肥 - 全球钾资源高度集中 加拿大、俄罗斯、白俄罗斯、中国等贡献主要产量 2023年四大巨头占全球产量67%[53] 中国钾肥消费占全球25% 但资源储量仅占5% 进口依赖度高[53] - 2024年全球钾肥消费量达4000万吨（折K2O） 同比增长5.5% 预计2024-2028年间K2O消费增长率为10%[60] - 2024年底以来俄罗斯与白俄罗斯协调减产 推动价格上行 截至2025年12月19日氯化钾温哥华fob现货价为315.5美元/吨 本年涨幅27.22%[67] - 2026年中国钾肥进口合同价（到岸价）为348美元/吨 与2025年基本持平 支撑景气度[67] - 建议关注亚钾国际、盐湖股份[5][67] 有机硅 - 国内产能扩张周期基本结束 2025年无新装置投产 行业启动“反内卷”自律行动 主流企业计划集体减产30%产能[72] - 海外产能退出 陶氏计划2026年中期关闭英国14.5万吨产能[72] 预计2025年行业供需缺口约0.9万吨 2026年缺口扩大至11.2万吨[72] - 盈利水平处于历史底部 随着供需格局转好 盈利能力有望修复[76] - 建议关注东岳硅材、兴发集团、新安股份、鲁西化工[5][76] 磷化工 - 磷矿石市场维持紧平衡 价格保持高位[77] - 磷肥受原料成本支撑价格保持高位[80] - 储能快速发展提振磷酸铁需求 2025年1-9月全球储能电池出货量达428GWh 同比增长90.7% 预计到2030年中国储能市场规模可达1226GWh 2025-2030年CAGR为25.11%[86] - 建议关注云天化、兴发集团、川恒股份、芭田股份[5][86] 煤化工 - 中高油价下煤化工成本优势显著 产品利润有望增厚[89] - 国家政策加强引导 防范煤制甲醇等行业产能过剩风险 行业准入门槛或提升 竞争格局有望趋于稳定[89] - 建议关注宝丰能源、华鲁恒升、鲁西化工[5][88] 工业气体 - 全球工业气体市场稳步增长 预计2026年市场规模达13299亿元 2021-2026年CAGR为7.11%[94] - 中国工业气体市场发展迅速 预计2026年市场规模达2842亿元 2021-2026年CAGR为9.59%[94] 新能源、新材料、电子半导体等带来新增需求[94] - 高端特气国产化率低 近八成依赖进口[94] - 建议关注侨源股份[5][94] 锂电材料（固态电池） - 固态电池产业化加速 全固态电池工程化突破预计在2026-2027年实现[95] 多家企业计划2026-2027年实现量产或装车[95] - 正极材料关注高镍三元和富锂锰基材料[96] - 负极材料关注硅基负极和锂金属负极[96] - 建议关注当升科技[5][96] 光刻胶 - 下游需求旺盛 2024年全球光刻胶市场规模估计为49.6亿美元 预计2030年达67亿美元 2025-2030年CAGR为5.24%[100] 预计2025和2026年全球半导体市场规模同比增幅分别为22.5%和26.3%[100] - 高端产品进口依赖度高 半导体光刻胶国产化率低 国产替代进程加速[100] - 建议关注彤程新材、晶瑞电材[5][100]

核心观点 报告认为，人工智能的爆发式增长是驱动电子行业进入新一轮景气周期的核心动力，同时国产替代进程正进入深水区，两者共同构成了行业发展的双主线。具体表现为：AI训练与推理需求推动存储芯片进入“量价齐升”的超级周期；国产算力需求释放与海外管制倒逼半导体芯片、制造、封测及设备环节加速自主突破；AI硬件创新亦带动PCB材料与架构、被动元器件等电子元器件全栈价值重塑；此外，AI与光学技术的融合正推动智能眼镜成为下一代重要的交互终端，市场加速扩张[1][2][3]。 半导体：AI爆发助力行业景气上行，国产替代进入深水区 存储：推理及计算驱动存储进入超级周期 - **需求激增**：AI大模型从参数竞争转向数据竞争，算力需求爆发。2026年全球八大云服务提供商资本支出预计超7100亿美元，Meta资本开支指引较2025年提升50-80%至1150-1350亿美元[12]。AI训练与推理驱动对高带宽内存和大容量高速存储的需求，2026年一季度内存价格环比涨幅达80%-90%，预计全年全球内存市场规模将达5516亿美元[15]。 - **HBM供需紧张**：AI计算推动高带宽内存需求，但受3D堆叠工艺壁垒和产能扩张慢制约，供给弹性不足。预计2026年HBM容量供给增长32%，但供需缺口将从2025年的约5%扩大至2026年的约6%，2027年进一步扩大至约9%[17]。需求高度集中，英伟达、AMD、谷歌、AWS等头部厂商合计占HBM需求量的90%[17]。 - **DRAM与NAND短缺持续**：HBM产能挤占导致通用DRAM产能短缺，全球前五大DRAM厂商非HBM晶圆产能占比将从81%缩减至76%[22]。AI推理架构升级（如英伟达Rubin的ICMS架构）提升SSD需求，但NAND供给受资本开支谨慎（预计2026年仅增长5%）及向更高堆叠层数迁移的技术压力制约，缺货态势将持续[25]。 芯片：AI需求与国产替代双轮驱动 - **国产算力芯片崛起**：国内AI大模型推理与数据中心建设释放强劲算力需求，2025年上半年中国加速服务器市场规模达160亿美元，同比增长超100%，预计2029年将超1400亿美元[29]。海外出口管制倒逼国产AI芯片量产与先进工艺替代。 - **功率器件量价齐升**：高压直流技术在数据中心、新能源等领域渗透，拉动需求。同时，原材料及代工封测环节涨价推动价值量抬升，国内外厂商如英飞凌、士兰微等自2025年起陆续提价[33]。 - **模拟芯片进入上行周期**：AI、智能驾驶等带动高端需求，预计2026年中国模拟芯片市场规模达2451亿美元，较2024年增长25%[37]。供给端产能温和复苏，库存周期反转，成本压力向下游传导，国内外龙头厂商均进行产品调价，行业呈现量价齐升[39]。 代工及封测：国内算力需求释放，代工封测量价齐升 - **先进制程国产替代加速**：为应对国产AI芯片需求，本土晶圆厂加码先进制程布局。全球7nm以下先进制程产能预计从2024年的85万片/月增长69%至2028年的140万片/月，中芯国际7nm及以下产能正加速爬坡[44]。 - **先进封装市场高增长**：先进封装成为提升算力关键，预计全球市场规模将从2024年的约460亿美元增长至2030年的超794亿美元，年复合增长率达9.5%[48]。Chiplet、HBM等技术带动封测需求升级，国内厂商有望承接订单外溢[48]。 半导体设备：需求扩容与国产替代共振 - **全球设备投资回暖**：受AI与高性能计算驱动，预计2025年全球半导体设备市场增长7.4%至1250亿美元，2026年进一步增至1380亿美元，增速提升至10%[50]。其中，晶圆制造设备预计2026年增长10%至1220亿美元[50]。 - **国产设备迎来机遇**：国内晶圆厂与存储厂商产能扩张，叠加出口管制，推动国产设备“需求扩容+国产替代”共振。中国国产半导体设备市场占比已从2024年的25%大幅提升至35%，刻蚀、薄膜沉积等核心工艺国产化率已突破40%[54]。 电子元器件：AI创新带动产业链全栈价值重塑 PCB：进入高多层、高速率、新材料时代 - **架构与材料双重升级**：AI服务器、高速交换机推动PCB向高密度互连与低损耗传输演进。架构上，传统多层板向高多层HDI发展，英伟达GB300的Switch tray已升级为6+14+6 HDI结构，并采用PCB中板连接替代铜缆[58]。材料上，覆铜板向低介电常数、低损耗因子的M9等级升级，带动上游铜箔、玻纤布、树脂等高端材料需求[63]。 - **高端原材料需求缺口显著**：高频高速应用驱动超低轮廓铜箔、低介电玻纤布（如Q布）、碳氢树脂等高端材料需求。预计2031年全球载体铜箔产值将达18.85亿美元，2025-2031年复合增长率达14.5%[67]。目前高端玻纤布产能严重不足，2026年低介电布产能约1000万平方米/月，但需求达1850万平方米/月[72]。 被动器件：高端需求与国产替代推动行业景气上行 - **全行业进入涨价周期**：受上游贵金属及代工封测涨价影响，被动元器件市场迎来覆盖钽电容、MLCC、电阻、电感等全品类的涨价潮，国内外头部厂商如国巨、风华高科、顺络电子等均已提价[77]。 - **高端MLCC需求爆发**：AI服务器显著提升MLCC单机用量，英伟达GB300需搭载约3万颗MLCC，单AI机柜消耗44万颗，预计2030年AI服务器用MLCC需求将较2025年大增3.3倍[79]。预计2028年全球MLCC需求量将达5.95万亿只，市场规模1408亿元[79]。 - **国产替代机遇**：日系龙头调整产能结构，缩减通用元器件产能，同时中国对日本两用物项的出口管制可能加剧日本本土厂商减产，为大陆厂商在中高端市场实现技术突破与份额提升提供机遇[83]。 消费电子：智能眼镜市场加速扩张，光学系统长坡厚雪 - **AI驱动成为新交互终端**：AI技术与光学创新推动智能眼镜从辅助工具向“生理级”交互终端演进，能实现跨设备互联协同。消费电子、互联网、汽车等多领域厂商正跨界布局[87]。 - **市场加速扩张**：2025年第三季度，全球智能眼镜出货量429.6万台，同比增长74.1%；中国AR/ER品类出货量同比增长142.3%，市场份额达83.4%[89]。预计2026年全球AI眼镜及AR眼镜销量将分别达1600万台和165万台，较2024年增长9.5倍和2.3倍[89]。 - **光学系统是核心壁垒**：光学系统占AR眼镜成本约40-50%。光波导方案正加速替代Birdbath，其中衍射光波导凭借轻薄优势成为主流。显示端LCoS、Micro-OLED、Micro-LED三种技术路径并存，通过优化搭配以解决“重量、性能、续航”矛盾[91]。 投资建议 报告按细分领域列出了建议关注的公司[5][95]： - **存储芯片**：长鑫科技、兆易创新。 - **半导体芯片**：寒武纪、扬杰科技、捷捷微电、杰华特。 - **晶圆制造与封测**：中芯国际、华虹公司、长电科技、汇成股份。 - **半导体设备**：芯碁微装、微导纳米、精测电子、精智达、芯源微。 - **电子元器件**：铜冠铜箔、菲利华、三环集团、风华高科、顺络电子。 - **消费电子**：中润光学、蓝特光学、天岳先进。

核心观点 - 报告核心观点为“周期波动上行，关注制造机会”，认为在全球能源安全焦虑加剧的背景下，中国具备全球竞争优势的新能源制造板块（光伏/风电/输变电）配置机会凸显，同时周期板块中的煤炭和农业也具备投资价值 [6][19] - 从交易层面看，市场交易重点已从地缘扰动导致的商品断供转向商品的战略和替代品需求，周期板块呈现波动上行态势，其中煤炭趋势转强，电力设备趋势维持强势 [6][24] 预期层面：制造机会凸显 - **全球能源安全焦虑加速新能源共识**：中东事件升级加剧全球能源安全焦虑，海外新能源需求缺口持续扩大，中国新能源产业链（光伏/风电/输变电）出海增长空间有望进一步打开，重点指向欧洲、亚洲中化石能源匮乏且工业化程度较高区域 [6][9] 地缘扰动成为全球新能源装机新一轮增长的催化剂，风光从“低碳选项”升级为“战略必选”，中国风光全产业链迎来出海黄金期，电力设备出海有望迎来实现量利齐升的超级大周期 [6][11] - **焦煤存在补涨机会**：地缘扰动导致海外原油、天然气价格大幅上涨，带动海外煤价上升，影响国内进口煤数量，在中东事件持续的背景下，进口煤数量回升难度大，煤炭供需缺口将逐步凸显 [6][12] 国内动力煤若出现缺口可能导致政策保供，使部分中间煤种转向供应动力煤，从而收缩焦煤供给，同时近期国内甲醇等煤化工产品价格上涨改善焦炭企业盈利，可能提高开工率并带来焦煤需求提升 [6][12] - **农业具备配置价值**：能源、化工品价格上涨带动农产品板块跟随上涨，生猪、橡胶等品种基于自身产能出清已处于价格上行起点，糖、玉米及油脂油料等大宗农产品供需处于紧平衡状态 [6][15] 在涨价预期和战略安全角度下，上游资源价格走强及地缘政治扰动将推升部分农产品的替代品价格，破坏其供需平衡表并助推价格上行，同时生产要素成本抬升将带动种植、养殖产业链边际成本上移，推动行业低效主体出清 [6][15] 交易层面：周期波动上行 - **风格配置：中盘风险可控**：近一周A股大中小盘短期情绪整体降温，除中证500指数中期不确定性略有抬升外，沪深300、中证1000、国证2000指数的中期不确定性相对平稳，风险整体可控 [6][21] - **行业轮动：化工趋势转弱，关注电力设备/农业**：地缘扰动引致的商品断供相关交易已接近尾声，市场交易重点转向商品的战略需求和替代品需求 [6][24] 具体表现为周期中的石油石化、基础化工行业趋势转弱，而煤炭趋势转强；制造中新能源相关的电力设备趋势仍强 [6][24] 从交易情绪看，周期板块（石油石化、有色金属、基础化工、煤炭）短期情绪和中期不确定性上行；中盘蓝筹相关行业中，电力设备、农林牧渔的中期不确定性保持平稳 [6][26]

核心观点 - 报告为一份市场日报，核心是对2026年3月24日A股市场表现的回顾，指出当日市场整体表现强劲，主要指数全线上涨，个股普涨，但成交额有所收缩[1] 市场回顾：指数表现 - 2026年3月24日，A股主要指数全数上涨，沪指涨1.78%，收报3881.28点；深证成指涨1.43%，收报13536.56点；科创50涨2.33%，收报1290.79点；创业板指涨0.50%，收报3251.55点[1] - 全市场个股涨多跌少，5135只个股上涨，328只个股下跌，26只个股收平[1] - 沪深两市今日成交额合计20828亿元，较上个交易日缩量3486.77亿元[1] 市场回顾：行业表现 - 申万一级行业涨多跌少，环保、纺织服饰、建筑材料、有色金属和社会服务等行业领涨，涨幅分别为4.29%、3.99%、3.66%、3.60%和3.35%[1] - 仅煤炭和石油石化行业下跌，跌幅分别为0.86%、0.49%[1] 市场回顾：概念板块表现 - 涨幅靠前的概念板块包括高送转、最小市值、覆铜板、锂矿、水电、火电、CRO、城投概念股、盐湖提锂、节能环保、西藏振兴、创业板低价股、冰雪旅游、新型城镇化、医疗物资出口[2] - 概念板块中，高送转、最小市值、覆铜板上涨；煤炭开采精选、工业气体、电源设备精选回调[11]

报告核心观点 - 机构调研信息是基本面研究的重要补充，具备披露及时、信息多维深入的优势，通常在调研结束后1-2天内公告[1][8] - 报告推出“机构调研周跟踪”系列，旨在从海量信息中梳理有效增量，跟踪维度涵盖行业与个股的调研热度及信息变化[1][8] 行业调研热度总结 - **周度整体情况**：上周（3月16日-3月22日）全A被调研总次数为146次，环比下跌，且远低于2025年同期的339次，调研热度持续低迷[11] - **周度高关注行业**：按被调研总次数排序，电子、医药生物、机械设备、电力设备和基础化工的关注度较高[2][11] - **周度边际上升行业**：相较前一周，医药生物、建筑材料、通信、商贸零售、纺织服饰、农林牧渔、国防军工、有色金属、房地产、交通运输等行业的调研总次数均有所上升[2][11][17] - 具体数据：医药生物增加4次（从16次增至12次），建筑材料增加3次（从3次增至0次），通信增加2次（从5次增至3次）[17] - **月度整体情况**：2026年2月全A月度被调研总次数为451次，环比回落，且低于2025年同期的1305次[18] - **月度高关注行业**：最近一个月（2月22日-3月22日），按被调研总次数排序，电子、机械设备、医药生物、基础化工和电力设备的关注度较高[2][18][21] - **月度边际变化**：最近一个月，仅美容护理行业的关注度同比上升[2][19] 个股调研热度总结 - **周度高关注个股**：上周被调研总次数较高的公司包括敷尔佳（5次）、光力科技（3次）、长缆科技（3次）、佐力药业（3次）、爱迪特（2次）等[2][26][27] - **月度高关注个股**：最近一个月被调研总次数较高的公司包括敷尔佳（18次）、光力科技（10次）、鑫磊股份（7次）、日发精机（6次）、台华新材（6次）等[2][31][32] - **重点公司调研细节**：爱迪特上周被调研2次，公司所处口腔耗材及数字化设备行业市场需求向好，呈现量价齐升局面；其核心产品氧化锆瓷块全球出货量领先，口腔数字化设备作为第二大业务板块增速逐步回升[2][30]