投资评级 - 报告对晨光股份(603899)给出"买入"评级 [1] 核心观点 - 晨光股份传统业务产品与渠道升级带来量价提升空间 新业务正在迈入收获期 公司由文具龙头逐渐向文创巨头持续转型升级 迈向世界级晨光 [9] - 公司基本盘依然牢固 中长期一体两翼持续发力 传统业务从"增量"到"提质" 科力普净利率仍有提升空间 新零售渠道模式成熟 海外市场加速探索 [7][8] 财务表现 - 2025H1公司实现收入108.09亿元 同比-2.19% 实现归母净利5.57亿元 同比-11.97% 扣非归母净利4.62亿元 同比-18.63% [2] - 2025Q2实现营收55.64亿元 同比-0.04% 归母净利润2.39亿元 同比-5.57% 扣非归母净利润1.80亿元 同比-24.73% [2] - 预计25-27年营收分别为258.03/283.83/312.22亿元 归母净利润分别为14.44/16.01/17.74亿元 EPS分别为1.56/1.73/1.92元 [9] - 2025Q2公司毛利率-0.34pct至18.31% 净利率-0.46pct至4.30% [6] 渠道表现 - 晨光科力普2025H1实现营收61.29亿元 同比增长0.15% 着力拓展MRO工业品及营销礼品供应链 新兴业务板块占比快速提升 [3] - 零售大店2025H1实现营收7.79亿元 同比增长6.98% 其中九木杂物社实现收入7.56亿元 同比增长9.49% 会员量级已破千万 [3] - 九木杂物社IP类产品资源投入和销售占比均有所提升 新增多场与外部IP联动的快闪活动 截至2025半年度末公司在全国拥有830家零售大店 [3] - 晨光科技2025H1实现收入5.56亿元 同比增长15.14% 加速新渠道业务发展 积极推动线上业务 [4] 产品表现 - 2025H1书写工具销售额11.36亿元 同比-0.16% 学生文具14.35亿元 同比-8.52% 办公文具16.07亿元 同比-8.48% 其他产品4.77亿元 同比+6.79% 办公直销61.29亿元 同比+0.15% [5] - 毛利率分别为书写工具45.61%(+2.56pct) 学生文具36.31%(+0.89pct) 办公文具25.98%(+0.37pct) 其他产品44.10%(-1.28pct) 办公直销6.92%(-0.21pct) [5] 费用与盈利能力 - 2025Q2公司期间费用率同比+0.63pct至13.16% 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.93pct/-0.43pct/+0.11pct/+0.02pct至8.21%/4.23%/-0.09%/0.82% [6]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 公司作为卫星互联网领域的龙头和"国家队"，致力于推动卫星互联网通信技术升级，在北斗导航应用、无信关站手持机直连卫星通信技术等新兴技术领域深度研发，打造空天地一体化技术体系，同时在AI算力、低空经济等新兴产业融合布局有望打开长期成长空间 [4] - 业绩短期承压，但新兴业务布局积极，空天计算等领域构筑长期增长点 [2][3] - 预计公司2025-2027年归母净利润为1.08/1.45/2.01亿元，对应PE分别为161X、120X、87X [4][5] 业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入20.24亿元，同比下降16.96% [1] - 实现归母净利润-0.21亿元，去年同期为盈利0.39亿元 [1] - 公网通信、专网通信与智慧应用、智能制造三大业务收入分别同比下滑9.04%、27.16%、11.32% [2] - 公司整体毛利率为14.14%，同比下降3.45个百分点，其中智能制造板块毛利率下降6.48个百分点 [2] - 经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅改善 [2] 业务发展 - 公网通信板块咨询设计业务市场占有率保持平稳，在全国18个省斩获92个项目，新开拓宁夏铁塔设计业务市场 [2] - 专网通信板块轨道交通业务中标重庆市轨道交通24号线一期站后工程通信系统设备采购及集成服务项目、石家庄市城市轨道交通6号线一期工程通信系统设备采购项目、长春市城市轨道交通1号线南延工程通信系统设备集成采购项目 [2] - 2025年5月14日太空计算卫星星座成功发射，标志着我国首个整轨互联的太空计算星座正式进入组网阶段 [3] - 2025年6月25日与氦星光联科技有限公司、北京忆芯科技有限公司签署战略合作协议，成立联合企业研发中心，围绕"三体计算星座"建设展开多维创新，聚焦空天算力网络构建、高速数据传输技术攻关及商业化运营探索 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为54.94亿元、60.83亿元、67.48亿元，增长率分别为10.49%、10.72%、10.94% [5][9] - 预计2025-2027年归属母公司股东净利润分别为1.08亿元、1.45亿元、2.01亿元，增长率分别为869.05%、33.78%、38.47% [5][9] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.16元、0.21元、0.30元 [5][9] - 预计2025-2027年毛利率分别为17.08%、17.02%、16.96% [9] - 预计2025-2027年净利润率分别为1.97%、2.39%、2.98% [9]

投资评级 - 维持"推荐"评级 基于煤价反转预期 预计2025-2027年归母净利润分别为13.32/15.21/16.33亿元 对应PE为15/13/12倍 [3][4][5] 业绩表现 - 25H1营业收入96.60亿元（同比-31.3%） 归母净利润6.55亿元（同比-49.3%） 扣非归母净利润6.82亿元（同比-50.6%） [1] - 25Q2营业收入51.58亿元（同比-33.0% 环比+14.6%） 归母净利润4.00亿元（同比-43.5% 环比+56.9%） 扣非归母净利润4.13亿元（同比-46.8% 环比+53.5%） [1] - 25Q2四费环比增加0.69亿元 费率环比下降0.1个百分点 其中销售/管理/研发/财务费率分别环比+0.1/-1.5/+1.2/+0.1个百分点 [1] 煤炭产销与成本 - 25H1原煤产量1782.12万吨（同比+15.9%） 商品煤销量1788.35万吨（同比-14.1%） 其中自产煤销量1034.56万吨（同比-13.2%） [2] - 25H1吨煤售价519.9元/吨（同比-21.3%） 自产煤售价556.3元/吨（同比-18.9%） 自产煤吨煤成本353.7元/吨（同比-18.8%） [2] - 25H1煤炭业务毛利率32.0%（同比-2.1pct） 自产煤业务毛利率50.6%（同比-4.7pct） [2] - 25Q2自产煤销量593.01万吨（同比-8.1% 环比+34.3%） 自产煤售价528.0元/吨（同比-25.2% 环比-11.2%） 自产煤吨煤成本277.8元/吨（同比-9.1% 环比+2.4%） [2] - 25Q2煤炭业务毛利率30.1%（同比-4.9pct 环比-4.0pct） 自产煤业务毛利率47.4%（同比-9.3pct 环比-7.0pct） [2] 贸易煤业务 - 25H1贸易煤销量753.79万吨（同比-15.4%） 吨煤毛利8.4元/吨（同比-54.6%） 贸易煤毛利率1.8%（同比-1.2pct） [3] - 25Q2贸易煤销量432.51万吨（同比-14.9% 环比+34.6%） 吨煤毛利5.4元/吨（同比-55.6% 环比-56.0%） 贸易煤毛利率1.3%（同比-0.8pct 环比-1.1pct） [3] 财务预测 - 预计2025年营业收入258.21亿元（同比-12.7%） 2026-2027年分别增长至275.44/290.80亿元（同比+6.7%/+5.6%） [4][9] - 预计2025年归母净利润13.32亿元（同比-41.3%） 2026-2027年分别增长至15.21/16.33亿元（同比+14.2%/+7.4%） [3][4][9] - 预计2025年每股收益0.67元 2026-2027年分别为0.77/0.82元 [3][4][9] - 预计毛利率从2024年32.31%降至2025年26.95% 2026-2027年稳定在27.61% [9] - 预计净资产收益率从2024年13.76%降至2025年8.01% 2026-2027年回升至8.77%/9.04% [9]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 2025Q2业绩环比显著修复 营收6.38亿元环比增32.25% 归母净利润0.45亿元环比增48.98% [1] - 火电核电用管维持高景气 火电投资完成额累计同比增51.96% 火电新增装机容量41.98GW同比增72.19% [3] - 公司通过多家国际权威认证 出口业务有望成为新增长点 [3] - 预计2025-2027年归母净利润1.71/1.98/2.30亿元 对应PE为18x/16x/14x [4][5] 财务表现 - 2025H1营收11.21亿元同比减26.82% 归母净利润0.75亿元同比减46.05% [1] - 2025Q2毛利率13.00% 同比减2.01pct 环比减3.28pct [2] - 分品种毛利率：无缝管15.75%同比减1.41pct 焊接管10.14%同比减5.55pct [2] - 销量表现：2025Q2无缝管1.14万吨环比增6.83% 焊管0.61万吨环比减3.06% [2] 业务亮点 - 实施"三个并举"发展战略 开拓核电、煤液化等细分行业 向中东、南美等国际市场拓展 [3] - 成为国内外知名企业合格供方 包括中国石化、Sabic、Petrobras等 [3] - 2024年通过沙特阿美、日本TBG、俄罗斯Velosstroy等国际认证 [3] 行业前景 - 国常会核准10台核电机组 其中8台采用"华龙一号"技术 核电用管国产化加速 [3] - 火电项目持续推进及机组更换改造需求支撑锅炉管需求 [3] - 石油化工行业需求有望企稳回升 [4] 盈利预测 - 预计2025年营收24.85亿元 2026年26.42亿元 2027年28.02亿元 [5][10] - 预计毛利率从2024年15.16%提升至2027年17.34% [10] - 预计净利润率从2024年4.74%提升至2027年8.19% [10] - 每股收益预计从2024年0.22元提升至2027年0.41元 [5][10]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1] 核心观点 - 营收增速提升 净利保持高增 2025H1营收同比+3.9% 归母净利润同比+16.66% 2025Q2单季营收 净利分别同比+5.6% +16% 年化加权平均ROE为19% 同比-0.48pct [4] - 负债成本优化显效 净息差1.35% 较年初-6BP 生息资产收益率 付息负债成本率分别较年初-40BP -26BP 存款成本率-24BP [4] - 资产质量保持优异 6月末不良贷款率0.76% 环比持平 关注类贷款占比0.51% 环比-3BP 拨备覆盖率520.89% 环比-9.18pct [4] - 转债完成转股夯实资本 Q2公司150亿元转债以99.96%转股率完成转股 核心一级资本充足率9.74% 环比+73BP [4] - 区位优势显著 "二二五五"战略规划清晰 做强公司金融为压舱石 做大零售 做优小微为增长极 [4] 财务表现 - 利息净收入增长强劲 2025H1同比+9.38% 2025Q2同比+12.02% 增速逐季提升 [4] - 中收边际承压 非息收入同比-5% 中收同比+10.78% Q2单季同比-2.94% [4] - 杭银理财加速扩张 理财产品规模突破5000亿元 较年初+17% [4] - 投资收益增速放缓 同比+23.85% Q2单季同比-44.42% 公允价值变动损益边际修复 Q2单季规模实现由负转正 [4] 资产负债结构 - 贷款规模稳步增长 较年初+7.67% 对公贷款较年初+12.41% 零售贷款较年初-2.12% [4] - 对公贷款结构优化 制造业贷款较年初+26.78% 科技类贷款较年初+21.77% [4] - 零售贷款分化明显 按揭贷款较年初+4.06% 经营贷 消费贷呈现负增长 [4] - 存款基础稳固 较年初+5.17% 个人存款稳增10.68% 定期存款占比56.29% 较年初+0.78pct [4] 盈利预测与估值 - 2025-2027年BVPS预测分别为19.15元 21.43元 24.43元 对应当前股价PB分别为0.83X 0.74X 0.65X [4] - 2025年归母净利润预测198.10亿元 同比+16.65% 2026年227.11亿元 同比+14.65% 2027年259.24亿元 同比+14.15% [43] - 净息差预计稳步收窄 2025E为1.33% 2026E为1.29% 2027E为1.26% [44] - ROAE保持较高水平 2025E为15.60% 2026E为15.07% 2027E为15.29% [44]

投资评级 - 维持买入评级 五粮液当前股价对应2025-2027年市盈率分别为15倍、15倍和14倍 参照前期现金分红回报规划 公司年分红底线达200亿元 隐含股息率达4.7% 安全边际较足 [1][6] 核心观点 - 业绩符合预期 2025年上半年实现营业总收入527.7亿元 同比增长4.19% 归母净利润194.9亿元 同比增长2.28% 其中第二季度营业总收入158.3亿元 同比增长0.10% 归母净利润46.3亿元 同比下降7.58% [6] - 产品结构下移 五粮液产品收入410亿元 同比增长4.57% 销量2.73万吨 同比增长12.7% 但吨酒价格150.3万元 同比下降7.25% 其他酒产品收入81.2亿元 同比增长2.73% 销量8.6万吨 同比增长58.8% 吨酒价格9.44万元 同比下降35.3% 主因五粮春等中低价格带产品销量占比提升 [6] - 区域表现分化 东部片区营收201.1亿元 同比增长7.88% 占比40.9% 南部片区收入218.9亿元 同比增长1.93% 占比44.6% 北部片区收入71.2亿元 同比增长1.82% 占比14.5% [6] - 渠道结构优化 经销渠道收入279.3亿元 同比增长1.20% 直销收入211.9亿元 同比增长8.6% [6] - 盈利能力承压 第二季度归母净利率29.3% 同比下降2.43个百分点 主因产品结构下移和费用率提升 毛利率74.7% 同比下降0.32个百分点 营业税金率15.5% 同比提升0.84个百分点 销售费用率18.9% 同比提升1.54个百分点 [6] - 现金流表现强劲 第二季度经营活动产生的现金流净额152.9亿元 同比增加18.4% 销售商品提供劳务收到的现金312.3亿元 同比增加12.0% [6] 财务预测 - 下调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为319.0亿元、335.4亿元和352.9亿元 同比增长0.2%、5.1%和5.2% 此前预测分别为332.8亿元、346.5亿元和360.0亿元 [6] - 营收增长平稳 预计2025-2027年营业总收入分别为893.3亿元、939.2亿元和988.1亿元 同比增长0.2%、5.1%和5.2% [5][6] - 毛利率保持稳定 预计2025-2027年毛利率分别为76.8%、76.8%和76.7% [5] - 净资产收益率逐步回落 预计2025-2027年ROE分别为19.3%、16.9%和15.1% [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于当前1.754倍市净率低于五年估值中枢2.58倍 具备较高安全边际[8] 核心观点 - 2025年第二季度业绩符合预期 呈现量利齐升态势 单季度营收79.92亿元(环比+2.84%) 归母净利润8.62亿元(环比+21.95%)[8] - 产品价差明显修复 主要因煤炭成本回落(原料煤/燃料煤Q2均价环比降12.7%/11.6%)及节后补库需求提升[8] - 荆州基地已全面投产 德州基地新产能持续释放 公司形成"双航母"发展模式 低成本核心优势巩固[8] - 化工行业"反内卷"政策推动供给侧优化 加速淘汰落后产能 行业格局确定性改善[8] 财务表现 - 2025年上半年营收157.64亿元(同比-7.14%) 归母净利润15.69亿元(同比-29.47%)[8] - 2025年第二季度毛利率环比提升3.28个百分点至19.63% 但主要产品价差仍处历史底部区间(尿素24%/DMF5%/醋酸10%)[8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为35.15/46.38/54.88亿元 对应PE估值16/12/10倍[2][8] - 当前资产负债率29.7% 每股净资产15.06元 股息率2.27%[3] 运营情况 - Q2肥料销量同比增长29.8% 新材料产品增6.5% 主要受益于20万吨己二酸及52万吨尿素新项目投产[8] - 主要产品Q2销量环比显著回暖：有机胺+8.1% 醋酸及衍生品+19.6% 新能源新材料+11.4%[8] - 荆州基地16万吨密胺树脂项目已投产 20万吨BDO及5万吨NMP进入试生产 20万吨甲酸/30万吨TDI将于2025-2027年分批投产[8] - 德州基地20万吨己二酸2024年投产 20万吨草酸2025年陆续投产 老装置技改持续推进[8] 市场数据 - 当前股价26.4元 市净率1.8倍 流通市值559.46亿元[3] - 一年股价波动区间19.73-28.78元[3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7][12] 核心观点 - 游戏流水稳健叠加投放优化带动利润释放 业绩表现高于预期 [1][4] - 25Q2归母净利润同比+31.24%至8.51亿元 扣非净利润同比+29.16%至8.51亿元 [2][4] - 销售费用率降至46.9% 创2022年以来新低 [12] - 拟每10股派2.1元 上半年分红占净利润66% [12] 财务表现 - 25Q2营收42.43亿元（同比-5.33%）[2][4] - 25H1营收84.86亿元（同比-8.08%）归母净利润14.00亿元（同比+10.72%）[4] - Q2销售费用19.92亿元（同比减少4.8亿元 环比减少4.3亿元）[12] - Q2毛利率76.1% 净利率提升至20.1% [12] - 境外营业收入27.24亿元（同比-6.0%）占总营收32.1% [12] 产品运营 - 《时光大爆炸》《英雄没有闪》等多款产品稳居小游戏头部 [2][12] - 4/5/6月均有2-3款小游戏位居微信小游戏畅销榜Top10 [12] - 全球移动游戏最高月流水约22亿元 [12] - 《Puzzles＆Survival》长线运营突出 《Puzzles&Chaos》海外营收持续攀升 [12] 产品储备 - 自研大世界MMO《斗罗大陆：猎魂世界》7月开启公测 [12] - 储备产品涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等多元品类 [12] - 《奇谋三国》《赘婿》已获批版号 [12] - 《代号MLK》《代号斗破》等储备产品开发中 [12] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润29.1亿元 对应PE15.0倍 [12] - 预计2026年归母净利润31.5亿元 对应PE13.8倍 [12] - 预测2025-2027年每股收益分别为1.31元、1.42元、1.54元 [19] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为21.5%、22.3%、23.1% [19]

投资评级 - 维持"买入"评级 预计2025-26年归母净利润43.0亿元、49.2亿元 对应PE分别为15.2、13.3倍 [9][11] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入122.14亿元 同比增长17.95% [6] - 归母净利润16.72亿元 同比增长12.93% [6] - 扣非净利润15.88亿元 同比增长37.04% [6] - 经营性利润展现强劲韧性 主要因主营收入规模扩大带动毛利润增长 [11] 轨道交通装备业务 - 收入69.11亿元 同比增长12.58% [11] - 细分构成：轨道交通电气装备55.15亿元/轨道工程机械5.63亿元/通信信号系统4.70亿元/其他装备3.63亿元 [11] - 动车组和机车招标市占率保持稳定 CR450动车组性能验证进展顺利 [11] - 城轨牵引系统新获订单继续领跑行业 跨平台检修业务取得新突破 [11] - 海外市场中标13个项目 覆盖亚洲、美洲、欧洲等地区 [11] - 干线铁路信号产品市占率稳定 首个FAO项目宁波8号线开通 [11] 新兴装备业务 - 收入52.44亿元 同比增长25.88% [11] - 细分构成：基础器件24.16亿元/新能源汽车电驱系统9.99亿元/新能源发电10.47亿元/工业变流3.59亿元/海工装备4.23亿元 [11] - 功率半导体宜兴3期项目达设计产能 中低压器件产能持续提升 [11] - IGBT逆导芯片技术顺利推进 完成首次车规级SiC模块小批量交付 [11] - 新能源车电驱实现高压总成首单突破 新增20个项目（超50%为混动项目） [11] - 工业变流在矿山、冶金等领域获新订单 实现纯电动矿用车牵引变流器批量应用 [11] - 新能源发电中标容量国内前列 突破首个海上光伏项目 [11] - 海工装备获国内外多订单 包括首套EROV（电动水下机器人）订单 [11] 业绩预测 - 预计2025年归母净利润43.0亿元 2026年49.2亿元 [11] - 对应2025年PE 15.2倍 2026年13.3倍 [11] - 轨交业务预计稳中向上 半导体板块轨交电网IGBT景气向上 [2][11] - 新能源发电、海工等板块经营持续向好 [2][11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9][11] 核心财务表现 - 2025年H1营业收入24.6亿元，同比增长57.8%；归母净利润9.0亿元，同比增长37.5% [6] - 2025年Q2单季度营业收入15.1亿元，同比增长83.3%，环比增长60.0%；归母净利润5.6亿元，同比增长49.6%，环比增长66.3% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.02亿元、31.21亿元、38.63亿元，对应同比增速71%、36%、24% [11] - 对应PE估值51倍、37倍、30倍 [11] 业务增长驱动 - 光有源器件收入快速增长，2025年H1实现收入15.7亿元，同比增长91.0%，环比增长87.6% [11] - 光无源器件2025年H1收入8.6亿元，同比增长23.8%，环比下降1.9% [11] - 泰国产能持续释放，一期持续扩产，二期预计近期交付验收 [11] - 2025年H1光通信元器件产量同比增长38.4%，销量同比增长15.8%，营业收入同比增长60.1% [11] - 1.6T光引擎产品放量，高端高速率产品出货提升 [11] 盈利能力分析 - 2025年Q2毛利率49.4%，同比下降10.4个百分点，环比下降3.7个百分点 [11] - 有源器件毛利率43.4%，同比下降3.5个百分点，环比下降3.2个百分点 [11] - 无源器件毛利率63.6%，同比下降5.4个百分点，环比下降4.4个百分点 [11] - 2025年Q2净利率37.2%，同比下降8.4个百分点，但环比回升1.4个百分点 [11] - 费用率显著改善，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/2.3%/4.2%/-1.0%，同比全面下降 [11] 长期发展前景 - 公司将受益于CPO/OIO技术渗透带来的蓝海市场 [2][11] - 在FAU、MPO和光引擎等无源及有源器件领域均有布局 [11] - 绑定海外大客户，产业卡位清晰，远期有望获得估值溢价 [11]