报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级 [3][8] 报告的核心观点 - 亚信科技是国内领先的数智化全栈能力提供商，在电信 BOSS 软件市场份额高，客户留存率超 99%，还将电信技术复用至多行业 [8] - 联合阿里、百度等构建行业级 AI 大模型交付体系，2024 年签约订单超 30 个，落地多场景 [8] - 数智运营业务构建差异化优势，2024 年企稳回升，多行业订单同比激增，按效果付费模式成增长新引擎 [8] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 4.53/7.06/8.20 亿元，对应增速 -17%/56%/16%，对应 PE 分别为 17.5X/11.2X/9.7X [8] 各目录总结 公司概况 - **公司业务**：是领先的数智化全栈能力提供商，业务包括传统业务（BSS、其他）和三新业务（OSS、数智运营、垂直行业数字化），各业务有不同营收占比和应用场景 [12][13] - **历史沿革**：1993 年成立 AsiaInfo Holdings，历经发展，2018 年亚信科技香港主板上市，2022 年收购艾瑞咨询，2024 年亚信安全完成控股权收购 [23][24] - **公司治理**：2024 年亚信安全成第一大股东，优化股权架构；2024 年授出购股权激励团队；重视股东回报，2024 年建议派发股息 [25][26] - **财务分析**：2019 - 2024 年营收 CAGR 为 3.04%，2024 年下降 15.8%；各业务收入有不同变化；营业成本 2024 年下降 15.3%；行政、销售、研发费用有相应变化；2024 年经营现金流为负，投资现金流 3.16 亿元，融资现金流 -12.08 亿元，资产负债率 36.75% [33][42][57] BSS 业务 - 客户留存率超 99%，BOSS 市场份额集中，2017 年亚信科技占 50.0%，2023 年占有率约 35.5%排名国内第一 [61][62] - 近年受运营商成本压降等因素冲击，收入承压；通过创新技术减缓业务规模下滑，注智、联合创新与拓展新市场并进 [66][67][69] - 2024 年 AI 大模型相关项目超 100 个，实现多维度客户拓展 [71][73] 三新业务 - **OSS 业务**：2024 年收入约 8.18 亿元，同比微降 1.8%；依托大模型提供前沿方案，聚焦新兴领域，加入 AI - RAN 联盟，在运营商市场多点开花 [75][80][81] - **数智运营业务**：2024 年收入企稳回升，约 11.06 亿元，同比上升 0.4%；多行业订单大幅增长，按结果付费模式占比达 25.4%，同比提升 1.4 个百分点；构建数据 + AI 全栈能力 [83][84][85] - **垂直行业数字化业务**：2024 年收入 6.76 亿元，同比下降 30.0%；聚焦 5G 专网与应用、大模型应用与交付领域 [89] - **5G 专网与应用领域**：在 Omdia 评估中排第 6，2024 年底 5G 专网累计出货核心网 50 套，基站超 2.1 万台，新能源出货量同比增超 60%；领跑能源市场，拓展多元版图 [90][93] - **大模型应用与交付领域**：与阿里云等深度合作，2024 年签约订单超 30 个，服务多行业头部客户 [100] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 4.53/7.06/8.20 亿元，对应增速分别为 -17%/56%/16%，对应 PE 分别为 17.5X/11.2X/9.7X [8]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价177港元，较最近收盘价有34%上涨潜力 [1][4] 报告的核心观点 - 美团1季度收入和经调整利润超市场预期，核心本地商业经营利润同比大增且超预期，年活跃用户数及年活跃商户数创新高 [1] - 虽下调全年核心本地商业经营利润，短期利润率或波动，但利于长期份额优势巩固和生态平衡 [1] - 看好公司在即时零售竞争中的效率优势及海外长期增长潜力 [4] 报告摘要 - 1季度总收入866亿元，同比增18%，略超预期；经调整净利润109亿元，同比增46%，超预期，因营销费用管控好 [2] - 核心本地商业收入同比增18%，经营利润同比增39%，经营利润率提至21%；新业务收入同比增19%，亏损23亿元，同比收窄18%，环比扩4%，反映海外投入 [2] 核心本地商业情况 - 1季度配送、佣金、在线营销收入同比增22%、20%、15%，分别受会员体系、GTV增长、活跃商户数增长驱动 [3] - 外卖用户订单频次提升，日均单量增速约10%；闪购品牌升级，累计交易用户超5亿，非食品类订单同比增超60%；到店酒旅GTV同比增速超30%，下沉市场增长强，利润率稳定 [3] - 管理层决心投入1000亿应对即时零售竞争，4 - 5月美团外卖餐饮品类日单量仍增长，竞争或回归理性，三端生态平衡等是关键 [3] 财务预测及估值 - 预计2季度总收入同比增13%，2025年全年同比增15%（下调2%），核心本地商业和新业务均有增长 [4] - 下调核心本地商业全年经营利润10%，上调新业务亏损预测2% [4] - 给予核心本地商业18倍2025年经营利润估值，下调目标价至177港元 [4] 财务及估值摘要 |财年|收入（百万元）|同比增长（%）|调整后净利润（百万元）|调整后净利润率（%）|市盈率（倍）|市销率（倍）|净资产收益率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|276,744|26%|23,252|8.4%|31.9|2.7|15.3%| |2024|337,592|22%|43,772|13.0%|16.9|2.2|25.4%| |2025E|387,540|15%|40,069|10.3%|18.5|1.9|21.7%| |2026E|439,244|13%|53,573|12.2%|13.8|1.7|26.9%| |2027E|497,202|13%|62,578|12.6%|11.8|1.5|27.8%|[5] 公司动态分析 - 6个月目标价177港元，2025 - 05 - 27股价132.1港元，总市值807,098百万港元，流通市值730,555百万港元 [6] - 总股本6,110百万股，流通股本5,530百万股，12个月股价低/高为122.3/189.6港元，平均成交7,557百万港元 [6] 股东结构 |股东|持股比例| | ---- | ---- | |王兴|8.85%| |BlackRock|5.96%| |Vanguard Group|5.02%| |Baillie Gifford|4.92%| |其他|84.10%|[7] 股价表现 |时间|相对收益|绝对收益| | ---- | ---- | ---- | |一个月|-2.85|3.53| |三个月|-22.46|-24.17| |十二个月|-12.90|11.29|[8] 利润表预测更新 |项目|2Q24|3Q24|4Q24|1Q25|2Q25E|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总收入（百万元）|82,251|93,577|88,487|86,557|92,944|337,592|387,540|439,244|497,202| |同比（%）|21|22|20|18|13|22|15|13|13| |...（其他项目同理列出）|[21] 附表：财务报表预测 - 包含利润表、资产负债表、主要财务比率、现金流量简表等多方面预测数据，展示各指标在2023A - 2027E的情况 [22]

交银国际研究 快手 (1024 HK) 1 季度业绩符合预期；海外运营层面盈利，可灵商业化加速 1 年股价表现 买入 资料来源 : FactSet 5/24 9/24 1/25 5/25 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 1024 HK MSCI中国指数 股份资料 | 52周高位 (港元) | 66.35 | | --- | --- | | 52周低位 (港元) | 38.15 | | 市值 (百万港元) | 173,731.84 | | 日均成交量 (百万) | 26.57 | | 年初至今变化 (%) | 17.90 | | 200天平均价 (港元) | 49.84 | 资料来源 : FactSet 赵丽, CFA 公司更新 | 互联网 | 收盘价 | 目标价 | 潜在涨幅 | 2025 年 5 月 28 日 | | --- | --- | --- | --- | --- | | | 港元 48.75 | 港元 64.00 | +31.3% | | mengqi.sun@bocomgroup.com (86) 10 8393 5333 蔡涵 hanna.cai@boco ...

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][6][10] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收达1113亿元，同比增长47%；经调整净利润达107亿元，同比增长64%，创历史新高；毛利率达22.8%，同比提升0.5pct，创历史新高 [9] - 智能手机出货量同比提升，高端化战略成效显著，25Q1高端机占比达25.0%，同比提升3.3pct [9] - IoT与生活消费产品营收和毛利率再创新高，多产品出货量同比高增，25Q1平板出货量同增56%，智能大家电收入同增114% [9] - 互联网服务增收增利，月活用户持续增长，25年3月全球月活跃用户数达7.2亿，同比增长9% [9] - 智能电动汽车SU7持续交付和产能扩充，YU7正式亮相，25Q1 SU7系列交付新车达7.59万辆，累计交付量已超25.8万台 [9] 各部分总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司25 - 27年每股收益为1.35/1.82/2.27元（原25 - 27年预测为1.26/1.66/2.09元），主要调整了营收和毛利率预测 [3][10] - 维持可比公司26年38倍PE估值，对应目标价为75.52港币（人民币港币汇率采用1：1.090） [3][10] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|270,970|365,905|477,670|575,296|690,216| |同比增长(%)|-3%|35%|31%|20%|20%| |营业利润(百万元)|20,009|24,503|43,377|52,564|65,077| |同比增长(%)|610%|22%|77%|21%|24%| |归属母公司净利润(百万元)|17,475|23,658|35,118|47,319|59,004| |同比增长(%)|606%|35%|48%|35%|25%| |每股收益（元）|0.67|0.91|1.35|1.82|2.27| |毛利率(%)|21.2%|20.9%|22.5%|22.7%|23.1%| |净利率(%)|6.4%|6.5%|7.4%|8.2%|8.5%| |净资产收益率(%)|10.6%|12.5%|15.7%|17.4%|17.8%| |市盈率（倍）|70|52|35|26|21| |市净率（倍）|7.4|6.5|5.5|4.5|3.7|[5] 股价及相关信息 - 2025年5月27日股价51.55港元，目标价格75.52港元，52周最高价/最低价59.45/15.36港元 [6] - 总股本/流通H股（万股）2,594,738/2,143,110，H股市值1,337,588百万港币 [6] 公司季度盈利及预测 |百万元|24Q1|24Q2|24Q3|24Q4|25Q1|25Q2E|25Q3E|25Q4E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|75,507|88,888|92,507|109,005|111,293|113,929|119,828|132,620| |营业成本|(58,677)|(70,494)|(73,625)|(86,550)|(85,887)|(87,936)|(92,917)|(103,235)| |毛利|16,830|18,394|18,881|22,455|25,406|25,992|26,911|29,384| |销售费用|(5,481)|(5,899)|(6,280)|(7,729)|(7,200)|(7,686)|(8,084)|(8,947)| |管理费用|(1,523)|(1,183)|(1,415)|(1,480)|(1,530)|(1,593)|(1,676)|(1,854)| |研发费用|(5,159)|(5,498)|(5,957)|(7,437)|(6,712)|(7,256)|(7,632)|(8,447)| |投资公允价值变动|(1,227)|(849)|549|2,578|2,827|200|200|200| |分占按权益法入账的投资亏损|155|86|38|(3)|64|64|64|64| |其他收入 - 经营|157|287|276|946|162|162|162|162| |其他经营净收益|(70)|550|(50)|(440)|109|42|(85)|(94)| |营业利润|3,683|5,889|6,041|8,890|13,125|9,924|9,859|10,468| |财务收入/(费用)|1,539|791|776|518|43|43|43|43| |除税前溢利|5,222|6,680|6,817|9,408|13,168|9,967|9,902|10,510| |所得税|(1,049)|(1,610)|(1,477)|(412)|(2,275)|(1,993)|(2,079)|(2,207)| |净利润|4,173|5,070|5,340|8,995|10,893|7,973|7,823|8,303| |少数股东损益|(9)|(28)|(12)|(30)|(32)|(32)|(32)|(32)| |归母净利润|4,182|5,098|5,352|9026|10,924|8,005|7,854|8,335| |经调整净利润|6,491|6,176|6,252|8316|10,676|9,197|9,046|9,527|[11] 附录（新品发布会相关） - 小米15周年战略新品发布会于5月22日举行，发布多款重磅新品，包括全新玄戒O1 3nm旗舰芯片、全新旗舰小米15S Pro与小米平板7 Ultra、小米首款SUV小米YU7等 [13] - 小米“人车家全生态”战略成功闭环，通过小米澎湃OS实现手机、汽车和智能家居无缝连接 [13] - 未来五年小米将投入2000亿元进行技术研发 [13] 新品介绍 - 玄戒O1采用台积电第二代3nm工艺，晶体管数量达190亿，芯片面积仅109mm²，能效比提升显著；CPU采用“2 + 4 + 2 + 2”四簇十核架构，GPU采用16核心设计，搭载最新Immortalis - G925，配备GPU动态性能调度技术 [14] - 玄戒O1在安兔兔平台综合跑分3004137分，GeekBench单核跑分3008，较苹果单核低约15%，多核跑分9509，较苹果多核高约9% [18] - 小米15S Pro配备6.73英寸全等深微曲2K低功耗屏，搭载小米龙晶玻璃2.0，峰值亮度3200nits；搭载玄戒O1自研芯片和翼型环形冷泵Pro，散热效率提升30%；影像方面可实现全焦段超级夜景视频；具备多项AI能力；支持UWB超宽带互联 [19] - 小米Pad 7 Ultra是小米首款OLED平板，配备14英寸3.2K屏幕，可选择纳米柔光屏；搭载玄戒O1芯片，最高主频达3.7GHz；内置12000mAh大电池，支持120W快充和7.5W反向充电，充电45分钟可至100%，日常待机61天，极限待机528天；采用全金属一体化设计，厚度5.1mm，重量609g，有黑色和迷雾灰紫两款配色；搭载小米澎湃OS 2，支持小米生态互联 [24] - 小米YU7保留和传承SU7优秀设计，针对SUV使用场景优化，车内主驾有1.1m长投影显示“天际屏”，后排有6.68英寸移动控制屏；提供单电机后驱版（续航835km）、Pro双电机四驱版（续航770km）、Max双电机高性能四驱版（续航760km）三个版本，7月正式上市 [27] - 小米YU7辅助驾驶系统全面升级，全系标配1个激光雷达，1个4D毫米波雷达，11个高清摄像头，12个超声波雷达；座舱SoC芯片为第三代骁龙8移动平台，搭载英伟达DRIVE AGX Thor车载计算平台，AI算力达700TOPS [28] 财务报表预测与比率分析 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等比率分析 [31]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6][15] 报告的核心观点 - 综合考虑公司战略投入期的费用压力和收购永辉影响，预计公司2025 - 2027年收入分别为205.42/245.95/295.54亿元，对应增速分别为20.9%/19.7%/20.2%；经调净利润分别为28.56/36.77/45.61亿元，对应增速分别为4.97%/28.74%/24.04%；经调净利润对应PE分别为14X/11X/9X。鉴于公司供应链优势及IP转化能力强化，全球化战略持续推进，维持“增持”评级 [4][15] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 名创优品发布截至2025年3月31日止3个月的未经审计季度财务业绩，2025Q1公司实现收入44.3亿元，同比增长18.9%，毛利率为44.2%，同比增长0.8pct，实现经调整净利润5.9亿元，同比下滑4.8% [12] 国内业务 - 国内同店呈现改善趋势，年初至今同店销售显著改善，2025Q1在去年同期高基数基础上下降中个位数，较2024Q4、2024Q3降幅大幅收窄，五一期间转正。Q1客单价与去年同期持平，同店下滑主要源于客流量中低个位数下降，Q2以来客单和客流量均有改善。截至2025年3月末，名创中国门店数量达到4275家，环比净闭店111家，高质量发展下注重门店网络精细化。公司不强求2025年国内开店200 - 300家目标，国内同店销售有望正增长并驱动销售目标达成 [13] 海外业务 - 2025Q1海外业务在去年同期高基数压力下营收增长，收入达15.9亿元，同比增长30.3%，一季度净增门店95家，拓店重心在亚洲、北美等市场。2025Q1海外同店较去年承压，但2年复合增长视角下表现稳健。4月以来，海外主要市场墨西哥、美国同店表现环比改善，IP战略执行和门店提质增效下，同店趋势有望延续。海外市场收入尤其是直营市场收入占比上行给业绩端带来短期压力，但公司零售能力经市场验证，战略性投入期阵痛或不改中长期趋势 [14] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|13839|16994|20542|24595|29554| |增长率|37.21%|22.80%|20.88%|19.73%|20.16%| |EBITDA（百万元）|3211|4130|4371|5646|6686| |归母净利润（百万元）|2253|2618|2430|3337|4221| |增长率（%）|253.08%|16.17%|-7.17%|37.34%|26.49%| |EPS（元/股）|1.80|2.09|1.94|2.67|3.37| |市盈率（P/E）|17.6|15.1|16.3|11.9|9.4| |市净率（P/B）|4.3|3.8|3.4|3.0|2.6| [16]

报告公司投资评级 - 给予中国电力“买入”评级，目标价3.9港元/股，对应2025年10倍PE和0.9倍PB，较现价有22%的涨幅空间 [5][10] 报告的核心观点 - 公司2025年前4月总售电量同比增长0.33%，虽水电受季节性和同比基数影响下降，但基于风光水火资产组合，预计全年整体发电量和业绩保持稳定增长 [2][7] - 水电资产整合顺利推进，交易完成后中国电力对远达环保控股地位稳固，且后续仍具较大成长空间 [3][8] - 公司承诺派息率不低于50%，2025年动态股息率约为6%，大股东增持彰显长期投资价值 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2025年5月27日收盘价3.2港元，总股本124亿股，总市值396亿港元，净资产1075亿元，总资产3405亿元，52周高低为4.21/2.73港元，每股净资产4.44元 [2] - 主要股东为国家电力投资集团公司（65.05%）和中国中信金融资产管理股份有限公司（5.10%） [2] 公司电量情况 - 2025年前4月合并总售电量同比增长0.33%，其中水电同比下降17.1%，风电同比增长32.13%，光伏发电同比增长13.57%，燃煤发电同比下降14.22% [2][7] - 4月合并总售电量同比下降5.94%，其中水电同比下降53.33%，风电同比增长37.48%，光伏发电同比增长9.96%，燃煤发电同比下降13.54% [2][7] 水电资产整合 - 预计交易完成后，中国电力持有远达环保股权比例高达55.13%，国家电投7.8%股权委托其管理，确保长期控股 [3][8] - 水电+新能源资产评估基准日的交易PB为1.87倍，2024年PE预估约为20倍，远达环保发股价6.55元，有显著折让 [3][8] - 国家电投计划3年内完成其他水电资产整合上市，此次整合仅占集团水电资产装机容量约20% [3][8] 派息情况 - 2024年公司派息率达60%，承诺未来每年派息率不低于50%，2025年动态股息率约为6% [4][9] - 中国电力有意推动提高远达环保派息比例至不低于50% [4][9] 财务数据 |项目|FY2023|FY2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|44,262|54,213|55,346|60,737|66,186| |变动(%)|1.3%|22.5%|2.1%|9.7%|9.0%| |归属股东净利润（人民币百万元）|2,660|3,364|4,338|4,905|5,534| |变动(%)|7.2%|26.5%|28.9%|13.1%|12.8%| |基本每股盈利(元)|0.22|0.27|0.35|0.40|0.45| |市盈率@3.2港元(倍)|13.6|10.8|8.4|7.4|6.6| |每股股息(元)|0.13|0.16|0.18|0.20|0.22| |股息现价比率(%)|4.5%|5.5%|6.0%|6.8%|7.6%|[6] 行业估值比较 |代码|简称|货币|股价|市值（亿港元）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）|PE（2027E）|PB（2024A）|PB（2025E）|PB（2026E）|PB（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |0836.HK|华润电力|HKD|20.40|1,056|9.6|7.2|6.7|6.4|1.1|0.9|0.8|0.8| |1811.HK|中广核新能源|HKD|2.40|103|4.9|4.7|4.4|4.5|0.8|0.7|0.7|0.7| |0182.HK|协合新能源|HKD|0.48|38|3.6|3.6|3.3|0.0|0.4|0.4|0.4|0.4| |0956.HK|新天绿色能源|HKD|4.23|286|7.3|6.4|6.5|5.5|0.7|0.7|0.7|0.7| |1798.HK|大唐新能源|HKD|2.28|166|5.5|6.3|5.8|5.7|0.8|0.7|0.7|0.6| |0916.HK|龙源电力|HKD|6.74|1,132|8.0|7.2|6.7|6.3|0.7|0.7|0.6|0.6| |0902.HK|华能国际|HKD|4.98|1,125|8.5|5.8|5.5|5.4|0.5|0.5|0.4|0.4| |1071.HK|华电国际|HKD|4.61|633|9.3|6.6|6.2|6.1|1.0|1.0|1.0|1.0| |平均||| | |7.1|6.0|5.6|5.0|0.7|0.7|0.7|0.7| |2380.HK|中国电力|HKD|3.20|396|10.8|8.4|7.4|6.6|0.7|0.7|0.7|0.6|[11] 财务报表摘要 - 损益表、财务分析、资产负债表、现金流量表等展示了公司2023A - 2027E的财务数据，包括收入、成本、盈利、现金流等多方面情况 [14][16]

报告公司投资评级 - 买入 [2][24] 报告的核心观点 - 快手2025年1季度业绩符合预期，总收入326亿元、经调整净利润46亿元，同比增11%/4%，基本符合预期；毛利率同比持平，经调整净利率14.0%，同比降0.9个百分点，因所得税费用增加，部分被营销费用率优化抵消 [5] - 预计2季度电商GMV同比增14%，广告恢复同比双位数增长（+12%），可灵持续释放商业化增量，预计全年收入超1亿美元且有超预期机会，维持推理算力和研发人才投入增加对2025年利润率影响1 - 2个百分点预期 [5] - AI算力投入增加抵消成本费用端优化，基本维持2025年利润预期203亿元，对应经调整净利率14%，较2024年基本持平；考虑可灵领先的视频生成能力及商业化变现潜力，给予估值溢价，基于13倍2025年市盈率，维持目标价64港元，较现价有31%上涨空间，维持买入评级 [5] 股份资料 - 52周高位66.35港元，52周低位38.15港元，市值173,731.84百万港元，日均成交量26.57百万，年初至今变化17.90%，200天平均价49.84港元 [4] 财务数据一览 收入 - 2023 - 2027E收入分别为113,470、126,898、142,337、155,564、168,170百万人民币，同比增长20.5%、11.8%、12.2%、9.3%、8.1% [4] 净利润 - 2023 - 2027E净利润分别为10,271、17,716、20,338、24,169、28,498百万人民币 [4] 每股盈利 - 2023 - 2027E每股盈利分别为2.31、4.02、4.67、5.57、6.57人民币，同比增长 - 271.1%、73.9%、16.3%、19.1%、18.1%；前EPS预测值2025 - 2027E分别为4.60、5.50、6.55人民币，调整幅度分别为1.5%、1.2%、0.3% [4] 其他指标 - 2023 - 2027E市盈率分别为19.3、11.1、9.6、8.0、6.8倍；每股账面净值分别为11.05、14.07、20.00、24.57、30.11人民币；市账率分别为4.05、3.18、2.24、1.82、1.49倍 [4] 1季度分部概览 电商 - GMV同比增15%，MAC1.35亿，同比+7%，对MAU渗透率19%，人均花费同比+7%；泛货架GMV占比约30%，商城场域日均动销商家同比增40%+ [5] 线上营销 - 收入同比增速放缓至8%，因外循环广告高基数及给予商家流量扶持；内容消费、本地生活投放增长领先 [5] 直播 - 收入重启增长（同比+14%），签约公会数量/签约主播数量同比增25%+/40%+ [5] 本地生活 - 持续丰富供给，动销商家/商品数分别同比+81%/71%，月均付费用户同比增73% [5] 海外 - 受广告拉动收入同比+33%，首次实现运营层面季度利润转正 [5] 可灵AI - 4月升级2.0版本，1季度实现商业化收入1.5亿元及推理层面边际利润打正 [5] 2025年1季度业绩概要 收入 - 总收入32,608百万人民币，同比增11%，在线营销、直播、其他收入分别为17,977、9,814、4,817百万人民币，同比增8%、14%、15% [19] 成本与毛利 - 成本14,816百万人民币，同比增11%；毛利17,792百万人民币，同比增10%，毛利率55% [19] 费用 - 销售费用9,897百万人民币，同比增5%，费用率同/环比优化1.6个百分点；管理费用828百万人民币，同比增79%；研发费用3,298百万人民币，同比增16% [19] 利润 - 经营利润4,259百万人民币，同比增7%；经调整经营利润4,863百万人民币；税前净利润4,237百万人民币，同比增3%；净利润3,979百万人民币；经调整每股盈利1.05元 [19] 用户与电商 - 月活712百万，同比增2%；日活408百万，同比增4%，总使用时长同比+5.9%；电商销售额332亿人民币，同比增15%，短视频GMV同比增40%+，泛货架贡献30% [19] 财务预测（2Q25E） 收入 - 预计收入34,565百万人民币，同比增12%，直播、在线营销、其他收入分别为9,795、19,689、5,081百万人民币，同比增5%、12%、22% [20] 成本与毛利 - 预计成本15,505百万人民币，同比增12%；毛利19,060百万人民币，同比增11%，毛利率55% [20] 费用 - 预计销售费用10,426百万人民币，同比增4%；管理费用843百万人民币，同比增6%；研发费用3,296百万人民币，同比增17% [20] 利润 - 预计经营利润4,945百万人民币，同比增27%；经调整经营利润5,585百万人民币；税前净利润4,965百万人民币，同比增26%；净利润4,468百万人民币，同比增12%；经调整每股盈利1.2元 [20] 用户与电商 - 预计月活710百万，同比增3%；日活407百万，同比增3%；电商销售额347亿人民币，同比增14% [20] 财务数据（损益表、资产负债简表、现金流量表） 损益表 - 2023 - 2027E收入分别为113,470、126,898、142,337、155,564、168,170百万人民币；主营业务成本分别为(56,079)、(57,606)、(63,913)、(68,560)、(72,777)百万人民币；毛利分别为57,391、69,292、78,424、87,004、95,392百万人民币等 [25] 资产负债简表 - 截至2023 - 2027E，总资产分别为106,296、139,873、159,375、185,387、214,323百万人民币；总负债分别为57,222、77,849、72,331、78,653、83,768百万人民币；股东权益分别为49,063、62,004、87,024、106,714、130,535百万人民币 [25] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为20,781、29,787、32,950、40,507、44,580百万人民币；投资活动现金流分别为(19,865)、(36,677)、(24,584)、(29,575)、(33,908)百万人民币；融资活动现金流分别为(1,364)、6,714、(5,000)、(3,000)、(3,000)百万人民币 [26] 财务比率 - 2023 - 2027E毛利率分别为50.6%、54.6%、55.1%、55.9%、56.7%；净利率分别为5.6%、12.1%、12.4%、13.6%、15.0%；ROA分别为6.5%、12.5%、11.8%、12.3%、12.7%；ROE分别为14.4%、27.6%、23.7%、21.9%、21.3%等 [26]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 快手2025年第一季度业绩符合预期，总收入同比增长11%至326亿元，调整后净利润同比增长4%至46亿元，Kling AI货币化加速，预计2025财年Kling AI收入超7亿元，维持目标价80港元，当前估值具吸引力，维持买入评级 [1] 各部分总结 盈利总结 - 给出2023A-2027E的营收、调整后净利润、每股收益、市场一致预期每股收益和市盈率数据 [2] 目标价格与股票数据 - 目标价80港元，较当前价格有64.1%的上涨空间，当前价格48.75港元，还给出市值、3个月平均成交额、52周高低价和总发行股份数等股票数据 [3] 股权结构 - 腾讯持股15.8%，宿华持股10.0% [4] 股价表现 - 1个月绝对表现为-3.9%，相对表现为-9.7%；3个月绝对表现为-9.0%，相对表现为-7.7%；6个月绝对表现为2.1%，相对表现为-15.4% [5] 业务分析 - 各业务线收入稳健增长，2025年第一季度在线营销收入同比增8%至180亿元，其他服务收入同比增15%至48亿元，电商GMV同比增15%至3323亿元，直播收入同比增14%至98亿元；预计2025年第二季度总收入同比增12%，各业务收入也有不同程度增长 [8] - AI货币化加速，2025年第一季度Kling AI收入超1.5亿元，预计2025财年收入达约7亿元；快手将AI融入营销解决方案，提升效率和转化率 [8] - AI投资增加，2025年第一季度调整后净利率同比降1个百分点至14.0%，研发费用同比增16%至33亿元，占总收入10.1%；预计2025年第二季度调整后净利率同比基本持平于15% [8] 业务预测更新与估值 - 对2025E-2027E的营收、毛利、营业利润、调整后净利润等指标预测较之前变化不大 [9] - 与市场一致预期相比，CMBIGM对2025E-2027E的营收、毛利、营业利润等指标预测存在一定差异 [10] - 给出2023Q2-2025Q1的各业务收入、总收入、平均日活用户数、毛利率、销售及营销费用率等季度财务数据 [11] 目标价构成 - 目标价80港元由直播业务9.7港元、在线营销业务（不含闭环营销）23.4港元、电商业务39.7港元和净现金7.2港元构成 [12][13][14] 同业比较 - 给出直播、广告和电商行业部分公司2025E和2026E的营收增长、EBIT增长、GMV增长及对应估值倍数数据 [16] 财务总结 - 给出2022A-2027E的损益表、资产负债表、现金流量表、增长指标、盈利能力指标、杠杆/流动性/活动指标和估值指标数据 [17][18]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][6][10] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收达1113亿元，同比增长47%；经调整净利润达107亿元，同比增长64%，创历史新高；毛利率达22.8%，同比提升0.5pct，创历史新高 [9] - 智能手机出货量同比提升，高端化战略成效显著，25Q1高端机占比达25.0%，同比提升3.3pct [9] - IoT与生活消费产品营收和毛利率再创新高，多产品出货量同比高增，25Q1平板出货量同增56%，智能大家电收入同增114% [9] - 互联网服务增收增利，月活用户持续增长，25年3月全球月活跃用户数达7.2亿，同比增长9% [9] - 智能电动汽车SU7持续交付和产能扩充，YU7正式亮相，25Q1 SU7系列交付新车达7.59万辆，累计交付量已超25.8万台 [9] 盈利预测与投资建议 - 预测公司25 - 27年每股收益为1.35/1.82/2.27元（原25 - 27年预测为1.26/1.66/2.09元），主要调整了营收和毛利率预测 [3][10] - 维持可比公司26年38倍PE估值，对应目标价为75.52港币（人民币港币汇率采用1：1.090） [3][10] 公司主要财务信息 营收情况 - 2023 - 2027年营业收入分别为2709.7亿、3659.05亿、4776.7亿、5752.96亿、6902.16亿元，同比增长分别为 - 3%、35%、31%、20%、20% [5] 利润情况 - 2023 - 2027年营业利润分别为200.09亿、245.03亿、433.77亿、525.64亿、650.77亿元，同比增长分别为610%、22%、77%、21%、24% [5] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为174.75亿、236.58亿、351.18亿、473.19亿、590.04亿元，同比增长分别为606%、35%、48%、35%、25% [5] 其他指标 - 2023 - 2027年毛利率分别为21.2%、20.9%、22.5%、22.7%、23.1%；净利率分别为6.4%、6.5%、7.4%、8.2%、8.5% [5] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为10.6%、12.5%、15.7%、17.4%、17.8%；市盈率分别为70、52、35、26、21倍；市净率分别为7.4、6.5、5.5、4.5、3.7倍 [5] 公司季度盈利及预测 - 24Q1 - 25Q4E收入分别为755.07亿、888.88亿、925.07亿、1090.05亿、1112.93亿、1139.29亿、1198.28亿、1326.2亿元 [11] - 24Q1 - 25Q4E归母净利润分别为41.82亿、50.98亿、53.52亿、90.26亿、109.24亿、80.05亿、78.54亿、83.35亿元 [11] - 24Q1 - 25Q4E经调整净利润分别为64.91亿、61.76亿、62.52亿、83.16亿、106.76亿、91.97亿、90.46亿、95.27亿元 [11] 新品发布情况 小米15周年战略新品发布会 - 5月22日举行，发布全新玄戒O1 3nm旗舰芯片、全新旗舰小米15S Pro与小米平板7 Ultra、小米首款SUV小米YU7等新品 [13] 玄戒O1芯片 - 采用台积电第二代3nm工艺，晶体管数量达190亿，芯片面积仅109mm²，能效比提升显著 [14] - CPU架构采用“2 + 4 + 2 + 2”四簇十核架构，GPU采用16核心设计，搭载最新Immortalis - G925，配备GPU动态性能调度技术 [14] - 在安兔兔平台综合跑分成绩为3004137分，GeekBench单核跑分3008，较苹果单核低约15%，多核跑分9509，较苹果多核高约9% [18] 小米15S Pro - 配备6.73英寸的全等深微曲2K低功耗屏，搭载小米龙晶玻璃2.0，峰值亮度达到3200nits [19] - 搭载玄戒O1自研芯片和翼型环形冷泵Pro，散热效率再提升30% [19] - 延续徕卡Summilux光学系统，得益于玄戒O1对ISP结构全新设计，可实现全焦段超级夜景视频 [19] - 依靠自研模型 + 自研芯片，具备多项AI能力，支持UWB超宽带互联 [19] 小米Pad 7 Ultra - 作为小米首款OLED平板，配备14英寸3.2K屏幕，可选择纳米柔光屏 [24] - 搭载玄戒O1芯片，最高主频达3.7GHz，性能出色 [24] - 内置12000mAh大电池，支持120W快充和7.5W反向充电，充电45分钟可充至100%，日常待机可达61天，极限待机可达528天 [24] - 采用全金属一体化设计，厚度仅有5.1mm，重量仅有609g，提供黑色和迷雾灰紫两款配色 [24] - 搭载小米澎湃OS 2，支持小米生态互联，可带来PC级办公体验 [24] 小米YU7 - 保留和传承SU7优秀设计，针对SUV使用场景优化，主驾仪表和抬头显整合为1.1m长投影显示“天际屏”，后排提供6.68英寸移动控制屏 [27] - 提供单电机后驱版（续航835km）、Pro双电机四驱版（续航770km）、Max双电机高性能四驱版（续航760km）三个版本，7月正式上市 [27] - 辅助驾驶系统全面升级，全系标配1个激光雷达，1个4D毫米波雷达，11个高清摄像头，12个超声波雷达；座舱SoC芯片为第三代骁龙8移动平台，搭载英伟达DRIVE AGX Thor车载计算平台，AI算力达到700TOPS [28] 财务报表预测与比率分析 资产负债表 - 2023 - 2027年存货分别为444.23亿、625.1亿、799.29亿、960.33亿、1146.09亿元 [31] - 2023 - 2027年应收账款分别为121.51亿、145.89亿、190.45亿、229.37亿、275.19亿元 [31] - 2023 - 2027年货币资金/短期存款/受限现金分别为912.23亿、754.88亿、991.47亿、1435.38亿、2047.99亿元 [31] 利润表 - 2023 - 2027年营业收入分别为2709.7亿、3659.05亿、4776.7亿、5752.96亿、6902.16亿元 [31] - 2023 - 2027年营业成本分别为2134.94亿、2893.45亿、3699.76亿、4445.19亿、5305.01亿元 [31] - 2023 - 2027年营业利润分别为200.09亿、245.03亿、433.77亿、525.64亿、650.77亿元 [31] 主要财务比率 - 2023 - 2027年成长能力方面，营业收入同比增长分别为 - 3%、35%、31%、20%、20%；除税前溢利同比增长分别为460%、28%、55%、36%、25%；净利润同比增长分别为606%、35%、48%、35%、25% [31] - 2023 - 2027年获利能力方面，毛利率分别为21.2%、20.9%、22.5%、22.7%、23.1%；净利率分别为6.4%、6.5%、7.4%、8.2%、8.5%；ROE分别为11.4%、13.4%、17.0%、19.1%、19.6%；ROIC分别为9.7%、11.5%、15.0%、17.6%、18.5% [31] - 2023 - 2027年偿债能力方面，资产负债率分别为49.3%、53.1%、52.0%、50.7%、49.6%；流动比率分别为1.72、1.29、1.40、1.50、1.60；速动比率分别为1.34、0.93、1.00、1.09、1.19 [31] - 2023 - 2027年营运能力方面，应收账款周转率分别为22.6、27.4、28.4、27.4、27.4；存货周转率分别为4.5、5.4、5.2、5.1、5.0；总资产周转率分别为0.9、1.0、1.1、1.1、1.1 [31] 每股指标 - 2023 - 2027年每股收益分别为0.67、0.91、1.35、1.82、2.27元 [31] - 2023 - 2027年每股经营现金流分别为1.59、1.51、1.43、2.09、2.60元 [31] - 2023 - 2027年每股净资产分别为6.32、7.27、8.63、10.45、12.72元 [31] 估值比率 - 2023 - 2027年市盈率分别为70、52、35、26、21倍；市净率分别为7.4、6.5、5.5、4.5、3.7倍 [31]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，目标价维持 69.5 港元不变 [2][10] 报告的核心观点 - 5 月 21 日贝克微完成 1.2 亿港元配售协议，募资净额用于加大上游制造资源投入和补充一般营运资金，增发有助于巩固上游制造能力、增强现金储备和注入流动性支持，截至 5 月 21 日收盘股价上涨 6.6%报 47.6 港元 [1] - 预计 2025 - 27 年收入同比增速达 27% - 33%，毛利率维持在 53% - 54%之间 [2] - 预计 2025 财年收入同比增长 33%至 7.7 亿元人民币，净利润同比增长 30%至 2.17 亿元人民币，当前估值为 12.9 倍 2025 财年预测市盈率或 0.43 倍 PEG 比率，较国内同行平均估值有吸引力 [10] 公司基本信息 - 市值 30.42 亿港元，3 月平均流通量 620 万港元，52 周内股价高/低为 51.75/23.05 港元，总股本 6000 万股 [5] - 股东结构中李真持股 53.5%，张广平持股 39.5% [6] 股价表现 - 1 个月绝对回报 0.2%、相对回报 - 6.3%，3 个月绝对回报 59.4%、相对回报 58.6%，6 个月绝对回报 74.5%、相对回报 42.2% [7] - 当前股价 50.70 港元，目标价 69.50 港元，潜在升幅 37.1% [4] 财务资料 损益表 - 2022 - 2027 年销售收入分别为 3.53 亿、4.64 亿、5.79 亿、7.7 亿、10.06 亿、12.84 亿元人民币，同比增长分别为 65.7%、31.6%、24.8%、33.0%、30.8%、27.6% [14][15] - 毛利率分别为 56.5%、55.4%、53.0%、53.8%、53.5%、53.3% [15] - 净利润分别为 9500 万、1.09 亿、1.67 亿、2.17 亿、2.85 亿、3.63 亿元人民币，同比增长分别为 67.2%、14.6%、52.6%、30.1%、31.5%、27.4% [14][15] 资产负债表 - 2022 - 2027 年总资产分别为 5.96 亿、12.71 亿、16.09 亿、18.99 亿、22.77 亿、27.37 亿元人民币 [14] - 总负债分别为 2 亿、4.33 亿、6.04 亿、6.77 亿、7.7 亿、8.67 亿元人民币 [14] - 股东权益总额分别为 3.96 亿、8.38 亿、1.005 亿、1.222 亿、1.507 亿、1.87 亿元人民币 [14] 现金流量表 - 2022 - 2027 年净经营现金流分别为 - 3100 万、3000 万、0、2.32 亿、1.38 亿、1.87 亿元人民币 [15] - 净投资现金流分别为 - 1500 万、 - 4200 万、 - 6400 万、 - 2300 万、 - 3000 万、 - 3900 万元人民币 [15] - 净融资现金流分别为 6300 万、4.01 亿、1.28 亿、4300 万、800 万、 - 100 万元人民币 [15] 盈利能力比率 - 2022 - 2027 年营业利益率分别为 27.9%、24.5%、30.1%、29.5%、29.4%、29.2% [15] - 股本回报率分别为 27.4%、17.7%、18.1%、19.5%、20.9%、21.5% [15] 资产负债比率 - 2022 - 2027 年流动比率（倍）分别为 2.7、2.7、2.4、2.5、2.7、2.9 [15] 估值指标 - 2022 - 2027 年市盈率分别为 22.0、19.3、16.8、12.9、9.8、7.7 [15] 同业比较 - 与圣邦股份、纳芯微等国内同行及德州仪器、亚德诺等国外同行相比，贝克微 2025 财年预测市盈率 12.9 倍、2026 财年预测市盈率 9.8 倍，国内同行平均为 37.9 倍、74.2 倍，国外同行平均为 30.1 倍、25.3 倍 [12]