投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 核心观点 - 中国移动2026年第一季度业绩阶段性承压，营业收入同比增长1.0%至2,665亿元，但归母净利润同比下降4.2%至293亿元 [1] - 公司正处于从“运营商”向“科技服务商”的战略转型期，短期利润受到转型投入影响，但算力网络与智能服务有望构建新的长期增长极 [1][4] - 尽管下调了2026/2027年盈利预测，但看好其长期发展潜力，主要基于5G资本开支下降带来的自由现金流改善，以及个人与家庭连接规模稳步扩张、新兴业务加速放量 [3][2][4] 2026年第一季度业绩表现 - **整体营收与利润**：2026年第一季度实现营业收入2,665亿元，同比增长1.0%；归母净利润293亿元，同比下降4.2%；归母净利率为11.0%，同比下降0.6个百分点 [1] - **通信服务收入**：通信服务收入为2,199亿元，同比下降1.1% [1] - **盈利能力指标**：EBITDA为767亿元，同比下降5.0%；EBITDA率为28.8%，同比下降1.8个百分点 [1] 各业务板块运营情况 - **个人市场**：移动客户总数达10.09亿户，其中5G网络客户数达6.68亿户，较2025年第四季度的6.42亿户净增0.26亿户 [2] - **家庭市场**：有线宽带客户总数达3.33亿户，季度净增390万户 [2] - **物联网连接**：物联网卡连接总数达15.04亿，较2025年第四季度的14.82亿提升0.22亿 [2] - **新兴业务**：与华为、寒武纪、海光信息等国产芯片厂商深度合作，智算中心国产AI芯片使用比例持续提升；其他业务收入（如智能硬件、金融科技）达466亿元，同比增长12.7% [2] 资本开支与现金流 - **资本开支指引**：2026年全年资本开支指引为1,366亿元，较2025年的1,509亿元下降约9.5%，标志着5G大规模投建期结束，资源将更多向算力网络、智慧中台等“软性能力”倾斜 [3] - **经营现金流**：2026年第一季度经营活动现金流净额为714.47亿元，同比增长128.1% [3] - **未来展望**：随着5G资本开支下降，公司资本开支有望持续降低，从而推动自由现金流改善 [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：分别下调2026年、2027年净利润预测16%和17%，至1,303.80亿元和1,350.89亿元人民币；新增2028年净利润预测为1,381.73亿元人民币 [4] - **估值水平**：基于2026年4月20日股价81.80港元，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为12倍、11倍和11倍 [4] - **营收预测**：预测2026-2028年营业收入分别为10,505.76亿元、10,614.34亿元和10,732.13亿元，增长率分别为0.04%、1.03%和1.11% [4][9] - **每股收益（EPS）预测**：预测2026-2028年EPS分别为6.02元、6.24元和6.38元人民币 [4][9] 市场与财务数据 - **股价与市值**：当前股价为81.80港元，总股本为216.57亿股，总市值为17,938.14亿港元 [5] - **股价表现**：近1个月、3个月、1年的绝对收益率分别为3.8%、3.2%、3.9%；相对收益率分别为-0.5%、3.6%、-19.3% [7] - **历史交易区间**：过去一年股价最低/最高区间为75.85-90.6港元 [5]

投资评级与目标价 - 报告给予361度（1361 HK）“买入”评级，目标价为8.50港元[3][6] - 目标价对应11倍FY26E市盈率[3] - 当前股价为6.94港元，总市值为14，350百万港元[6] 核心观点 - 报告核心观点是看好361度全渠道发力，线上与户外品类高景气度推动增长，并上调目标价[1][3] - 公司一季度全渠道流水增长稳健，线上增速超预期，海外市场成为新增长动力[1] - 公司在巩固篮球、跑步核心品类的同时，积极把握户外品类增长机遇，并加快海外扩张[3] 一季度经营表现 - 一季度主品牌线下流水同比增长约10%，童装线下流水同比增长约10%[1] - 线上流水在FY25Q1高基数（同比增长35%-40%）下，仍实现同比14%-16%的增长，超出市场预期[1] - 截至一季度末，超品店数量增至142家，成为提升销售的主力战线[1] - 一季度产品折扣率约7折，与去年同期持平；库销比维持在4.5-5x区间[1] - 线上渠道为直营，折扣率稳定在4.0-4.5折，线上专供品比例约85%[1] 产品线与品牌发展 - 跑步鞋品类一季度推出疾风三代、栗蜂2、飚速4Pro等产品[2] - 篮球品类推出约基奇联名Joker2 GT、阿隆戈登禅8等迭代款[2] - 儿童领域新品包括栗蜂2青少年训练鞋、灵跃2.0跳绳鞋、漂移3.0篮球鞋等[2] - 专业户外品牌ONEWAY的6家线下门店全部实现盈利[2] - 女子、网球和羽毛球等产品一季度销售表现令人满意[2] - 管理层确认2026年四季度订货会童装表现优于大装，订单增长主要由销量带动[2] 海外业务进展 - 海外市场有1，200多个销售网点[1] - 跨境电商销售增速高于去年同期，海外市场将成为另一增长动力[1] 财务预测 - 维持FY26E/FY27E收入预测为111.5亿/124.8亿元人民币，同比增长10.6%/11.9%[3] - 预计FY26E/FY27E净利润为14.6亿/16.3亿元人民币，同比增长11.4%/11.5%[3] - 预计FY26E摊薄后每股盈利为0.705元人民币，FY27E为0.786元人民币[5] - 预计FY26E净资产回报率为13.9%，FY27E为14.4%[5] - 预计FY26E每股股息为0.349港元，FY27E为0.389港元[5] 历史评级与股价 - 报告发布前，近期历史评级均为“买入”，目标价持续上调[12] - 52周股价区间为4.09 – 7.05港元[6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2026年第一季度业绩预告显示盈利弹性显著，高品质增长有望延续 [1][2] - 公司坚定执行“全球化”和“中高端化”战略，有效提升产品竞争力并推动降本增效，实现盈利能力稳步提升 [2] - 公司彩电业务内销表现优于行业，海外业务有望量价齐升，中长期盈利能力持续改善预期明确 [3] 2026年第一季度业绩预告分析 - **收入与利润**：预计2026年第一季度收入278亿至304亿港元，同比增长10%至20% [1] - **盈利能力**：预计经调整归母净利润3.6亿至4.0亿港元，同比增长125%至150% [1] - **净利率**：按预告中值计算，经调整归母净利率同比提升0.67个百分点至1.31% [2] 业务运营与市场表现 - **出货量**：根据产业在线数据，公司1-2月LCD电视总出货量同比增长10.0% [1] - **内外销结构**：内销出货量同比下降5.0%，但表现优于行业整体；外销出货量同比增长15.8%，预计受体育赛事带动 [1] - **产品均价**：根据奥维数据，2026年第一季度TCL+雷鸟品牌线上、线下合计均价分别同比增长19.8%和1.3% [1] - **产品结构**：均价提升主要由于产品结构升级，海外MiniLED占比持续提升且大屏化稳步推进，海外彩电均价提升空间可观 [1] 战略执行与未来展望 - **战略执行**：公司依托“全球化”和“中高端化”战略，提升产品竞争力并推动降本增效 [2] - **激励机制**：2023年与2025年推出的股份奖励计划均超额完成公司层面绩效目标 [3] - **产业合作**：公司背靠中国显示产业链资源，并强化与索尼公司在家庭娱乐业务上的合作 [3] - **增长预期**：公司有望全球提升份额，兑现利润较快增长预期 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026年至2028年归母净利润分别为30.69亿港元、37.16亿港元、44.33亿港元 [3] - **增长率**：对应归母净利润增长率分别为23.0%、21.1%、19.3% [9] - **每股收益**：预计2026年至2028年每股收益分别为1.22港元、1.47港元、1.76港元 [9] - **市盈率**：基于2026年4月19日收盘价，对应2026年至2028年预测市盈率分别为11倍、9倍、8倍 [3][9] - **收入预测**：预计2026年至2028年营业收入分别为1304.9亿港元、1473.29亿港元、1675.36亿港元，同比增长13.9%、12.9%、13.7% [9] - **盈利能力指标**：预计2026年至2028年毛利率维持在15.4%至15.7%区间，净利率从2.35%提升至2.65%，净资产收益率从14.60%提升至17.22% [11]

投资评级与核心观点 - 投资评级：增持（维持）[1] - 核心观点：报告认为公司在周期底部经营韧性强劲，与伊利股份续订多项长期协议为未来提供确定性，预计2026-2028年业绩将显著改善，后续有望受益于原奶及肉牛价格同步上涨，充分释放业绩弹性 [1] 2025年经营业绩与业务分析 - 2025年公司实现营业收入206.5亿元，同比增长2.8% [1] - 2025年归母净利润为亏损4.32亿元，同比减亏37.5% [1] - 2025年现金EBITDA为55.9亿元，同比增长4.9% [1] - 原料奶业务收入160.2亿元，同比增长6.1%，销量达415.3万吨，同比增长13.2% [2] - 原料奶单价为3.86元/公斤，同比下降6.2%（每公斤下降0.26元）[2] - 系统化解决方案业务收入46.3亿元，同比下降7.3% [2] - 成母牛单产水平提升至12.8吨/头·年，成母牛占比提升至55.0% [2] 盈利能力与成本分析 - 2025年整体毛利率为29.8%，同比提升1.0个百分点 [3] - 原料奶业务毛利率为34.3%，同比提升1.5个百分点 [3] - 公斤奶销售成本为2.54元/公斤，同比下降8.4% [3] - 其中饲料价格压降至1.88元/公斤，同比下降10.5% [3] - 系统化解决方案业务毛利率为14.2%，同比下降2.6个百分点 [3] - 生物资产公平值减销售成本变动产生的亏损为43.12亿元，同比扩大约10% [3] - 剔除生物资产公平值调整影响后，年内利润为38.8亿元，同比增长26.7% [3] 未来业绩预测与估值 - 预测2026-2028年归母净利润分别为13.7亿元、27.7亿元、41.6亿元 [1] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.33元、0.66元、0.99元 [1] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为10.7倍、5.3倍、3.5倍 [1] - 预测2026-2028年营业收入分别为218.51亿元、242.67亿元、270.68亿元 [4] - 预测2026-2028年毛利率分别为31.3%、32.3%、33.9% [4] 行业前景与公司战略 - 公司与伊利股份续订乳制品采购、原料奶购销及金融服务框架协议，期限为2027年1月至2029年12月31日 [1] - 预计2026年行业供需关系有所改善，2027-2029年奶价将适度上涨 [1] - 公司通过优化牛群结构（提升成母牛占比）和提升单产水平，为后续经营改善奠定基础 [2] - 随着行业周期反转，系统化解决方案业务需求有望改善 [2] - 未来随着奶价企稳回升、公司持续降本增效，毛利率有望继续提升 [3] - 叠加肉牛价格向上、淘汰牛节奏回归正常，生物资产公平值调整或实现修复，公司盈利能力有望提升 [3]

投资评级与核心观点 - 报告给予舜宇光学科技（2382）**买入**评级，目标价为**83.6港元**，较当前股价**64.1港元**有**30.4%** 的上涨空间 [6] - 报告核心观点：公司2025年业绩展现强大韧性，高端化与精益制造对冲行业周期；手机业务在海外大客户取得突破性进展，将带来显著增量；车载业务延续高增长，XR业务盈利能力提升；公司正积极进行长期战略升级，布局“光学+AI”及算力光互联赛道，以打开跨越消费电子周期的长远成长空间 [3][8] 财务预测与估值摘要 - **营收预测**：预计公司2026至2028年总营业收入分别为**450.5亿元**、**543.6亿元**、**636.6亿元人民币**，对应增长率分别为**4.2%**、**20.7%**、**17.1%** [4][8] - **净利润预测**：预计公司2026至2028年归母净利润分别为**39.5亿元**、**47.4亿元**、**56.1亿元人民币**，对应增长率分别为 **-14.8%**、**19.9%**、**18.3%** [4][8] - **估值指标**：基于**2026年预测每股盈利3.635元人民币**，给予**20倍市盈率**得出目标价，报告预测2026年市盈率为**16.6倍** [4][6][8] - **股息预测**：预计2026至2028年每股派息分别为**0.44港元**、**0.53港元**、**0.63港元**，对应股息现价比分别为**0.69%**、**0.83%**、**0.98%** [4] 分业务板块表现与展望 - **手机业务**：2025年收入实现稳健增长，在出货量承压背景下，高端化策略成效卓著，镜头和模组平均售价均有提升；2026年，海外大客户相关重大项目已取得实质性进展，预计全年来自该客户的收入增长将**超过100%**，为手机业务注入可观的收入和利润增量 [8] - **车载业务**：2025年收入同比强劲增长**21.3%**，核心产品表现稳健；公司紧抓汽车智能化机遇，已成功实现长距激光雷达收发一体模组等高单价新品的量产，并通过深化与全球主流智驾平台的生态合作，不断丰富产品矩阵 [8] - **XR与机器人业务**：2025年XR业务受行业大盘疲软影响收入承压，但整体毛利率大幅提升**7.8个百分点至19.6%**，盈利能力显著改善；公司通过与歌尔光学的战略换股，打通显示核心技术壁垒；机器人业务实现跨越式突破，已与头部客户合作项目实现稳定量产出货 [8] 长期战略与未来布局 - 公司长期战略正从“大规模制造”向“**制造+系统解决方案**”并行转型，积极布局“**光学+AI**”赛道 [3][8] - 面对AI时代机遇，公司依托现有核心优势，将相关能力复用至**光互联产业链**，重点布局光纤信号转换后的连接环节；目前已在国内外设立多个研究院推进对接，预计**2027-2028年**将有多项产品落地，旨在彻底打开跨越消费电子周期的长远成长空间 [8] 关键财务数据与运营表现 - **2025年实际业绩**：总营收**432.3亿元**，同比增长**12.9%**；归母净利润**46.4亿元**，同比大幅增长**71.9%** [4][8] - **盈利能力**：2025年毛利率为**19.7%**，净利率为**11.1%**；预计2026年毛利率为**18.6%**，净利率为**9.1%** [9] - **费用管控**：2025年销售及管理费用占收入比例为**11.6%**，预计未来几年将持续优化，2028年预测值降至**10.7%** [9] - **财务状况**：2025年总负债与总资产比率为**0.48**，预计将保持稳健；税前盈利对利息倍数从2024年的**6.29倍**显著提升至2025年的**12.42倍** [9]

理想汽車（LI.O/2015.HK） 更新報告 買入 2026 年 4 月 20 日 短期基本面築底，進入新產品週期 李京霖 852-25321957 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 劉家暉 852-25321956 jex.liu@firstshanghai.com.hk 主要資料 | 行業 | 新能源汽車 | | --- | --- | | 股價 | 18.54 美元/72.5 港元 | | 目標價 | 23.20 美元/90.70 港元 | | | (25.1%) | | 股票代碼 | LI.O/2015.HK | | 已發行股本 | 10.70 億股 | | 總市值 | 188 億美元 | | 52 周高/低 | 32.02 美元/15.71 美元 | | 每股淨資產 | 38.75 元 | | 主要股東 | AmpLeeLtd. 21.69% | | | InspiredElite 12.17% | | | DeutscheBankAktiengesel | | | lschaft 10.22% | | | | 第一上海證券有限公司 2026 年 4 月 主要財務報表 ...

理想汽车（LI.O/2015.HK） 更新报告 买入 2026 年 4 月 20 日 短期基本面筑底，进入新产品周期 李京霖 852-25321957 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 刘家晖 852-25321956 ➢ 短期基本面筑底，边际改善明确：理想汽车2025全年营收1123 亿元（同比-22.3%），归母净利润 11.39 亿元（同比-85.8%），综 合毛利率 18.7%（同比-1.8pct），主要系销量下滑至 40.63 万辆 （同比-18.8%）、纯电低价车型占比提升及 AI 研发投入加大（全 年 113 亿元，约 50%投向智能化）所致。Q4 环比明显改善，营收 288 亿元（环比+5.2%）、Non-GAAP 净利润 2.7 亿元（环比扭 亏）、毛利率 17.8%（环比+1.5pct）。2026 年 Q1 交付 9.5 万辆 （超额完成目标），3 月单月 4.1 万辆，重回高位，需求端筑底回 升。 ➢ 新产品周期开启，毛利率有望提升：公司进入 2026 年新品周 期，纯电 i6 产能爬坡迅速，2026 年 3 月交付 2.4 万辆（占比近 60%），月产能稳 ...

投资评级与核心观点 - 报告给予舜宇光学科技（2382）“买入”评级，目标价为83.6港元，较当前64.1港元的股价有30.4%的上涨空间 [5] - 报告的核心观点是：公司2025年业绩展现强大韧性，通过高端化策略对冲周期影响；手机、车载、XR等核心业务均取得积极进展；长期战略向“光学+AI”升级，布局算力光互联，有望打开跨越消费电子周期的长远成长空间 [2][7] 财务预测摘要 - **收入预测**：报告预测公司总营业收入将从2025年实际的432.3亿元人民币（43，229，126千元）增长至2028年的636.6亿元人民币（63，664，623千元），2026-2028年预测值分别为451.0亿元、543.6亿元、636.6亿元 [3][7] - **净利润预测**：报告预测公司股东净利将从2025年实际的46.4亿元人民币（4，639，107千元）增长至2028年的56.1亿元人民币（5，607，132千元），2026-2028年预测值分别为39.5亿元、47.4亿元、56.1亿元 [3][7] - **每股盈利与估值**：基于64.1港元的股价，报告给出2026年预测市盈率为16.6倍，并基于2026年20倍市盈率得出目标价 [3][5][7] - **盈利能力指标**：报告预测公司毛利率将从2025年实际的19.7%在2026-2028年维持在18.6%-19.0%区间；净利率将从2025年实际的11.1%在预测期内维持在9.0%-9.1%左右 [8] 分业务分析与展望 - **手机业务**：2025年，尽管出货量承压，但高端化策略成效卓著，镜头和模组平均售价均有提升；展望2026年，海外大客户相关重大专案已取得实质性进展，预计全年来自该客户的收入增长将超过100%，为手机业务注入可观增量 [7] - **车载业务**：2025年，车载业务收入同比强劲增长21.3%；公司紧抓汽车智能化机遇，已成功实现长距激光雷达收发一体模组等高单价新品量产，并通过深化与全球主流智驾平台的生态合作丰富产品矩阵 [7] - **XR与机器人业务**：2025年，受VR/AR行业疲软影响，XR整体收入承压，但整体毛利率大幅提升7.8个百分点至19.6%；机器人业务实现跨越式突破，与头部客户合作项目已实现稳定量产出货 [7] - **长期战略“光学+AI”**：公司战略正从“大规模制造”向“制造+系统解决方案”并行转型，依托现有核心优势，将相关能力复用至光互联产业链，重点布局光纤信号转换后的连接环节；预计2027-2028年将有多项产品落地 [7] 公司基本资料与市场数据 - **公司概况**：舜宇光学科技（2382）属于TMT行业，截至报告日股价为64.1港元，市值为691.64亿港元，每股净现值为30.21港元 [5] - **历史股价**：公司52周股价区间为51.5港元至91.4港元 [5] - **股本结构**：公司已发行股本为10.79亿股，主要股东舜旭有限公司持股35.54% [5]

投资评级与核心观点 - 投资评级：增持（维持）[1] - 核心观点：公司与伊利股份续订多项长期协议，预计2026年供需关系改善，2027-2029年奶价将适度上涨，公司在周期底部经营韧性强劲，后续有望受益于原奶及肉牛价格同步上涨，充分释放业绩弹性 [1] 2025年经营业绩与财务表现 - 2025年实现营业收入 **206.5亿元**，同比增长 **+2.8%**；归母净利润为亏损 **4.32亿元**，同比减亏 **37.5%**；现金 EBITDA 为 **55.9亿元**，同比增长 **+4.9%** [1] - 剔除生物资产公平值变动影响后，年内利润为 **38.8亿元**，同比增长 **+26.7%** [3] - 2025年毛利率为 **29.8%**，同比提升 **1.0个百分点** [3] - 2026-2028年归母净利润预测分别为 **13.7亿元**、**27.7亿元**、**41.6亿元**，对应EPS为 **0.33元**、**0.66元**、**0.99元**，当前股价对应PE为 **10.7倍**、**5.3倍**、**3.5倍** [1] 分业务板块表现 - 原料奶业务：2025年收入 **160.2亿元**，同比增长 **+6.1%**；销量达 **415.3万吨**，同比增长 **+13.2%**；单价为 **3.86元/kg**，同比下降 **-6.2%**（每公斤降 **0.26元**）[2] - 系统化解决方案业务：2025年收入 **46.3亿元**，同比下降 **-7.3%** [2] - 原料奶业务毛利率为 **34.3%**，同比提升 **1.5个百分点**；系统化解决方案业务毛利率为 **14.2%**，同比下降 **2.6个百分点** [3] 运营效率与成本控制 - 原料奶公斤奶销售成本为 **2.54元/kg**，同比下降 **-8.4%**，其中饲料成本压降至 **1.88元/kg**，同比下降 **-10.5%** [3] - 成母牛年单产水平提升至 **12.8吨/头**，牛群结构优化，成母牛占比提升至 **55.0%** [2] - 2025年销售费用率同比下降 **0.1个百分点**，管理费用率同比上升 **0.1个百分点** [3] 未来展望与驱动因素 - 行业供需格局持续改善，奶价有望企稳回升 [2] - 公司核心牛群占比提升、单产水平持续提升为后续经营改善奠定基础 [2] - 随着行业周期反转，系统化解决方案业务需求有望改善 [2] - 公司持续降本增效，毛利率有望继续提升，费用率或保持稳定 [3] - 肉牛价格上涨、淘汰牛节奏回归正常，生物资产公平值调整或实现修复，公司盈利能力有望提升 [3]

【招股详情】 | 保荐人 | | | | | 海通国际资本有限公司、中信证券(香港)有限公司 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 上市日期 | 2026 年 | 4 月 | 28 | 日(周二) | | | | | | | 招股价格 | 27.64-30.71 | | 港元 | | | | | | | | 集资额 | 12.56 | | | | | | | | 亿港元（按照中间价，扣除包销费用和全球发售有关的估计费用） | | 每手股数 | 股 200 | | | | | | | | | | 入场费 | 6204 | 港元 | | | | | | | | | 招股日期 | 2026 年 | 4 月 | 20 | 日-2026 | 年 | 4 | 23 | | 日 | | 国元证券认购截止日期 | 年 2026 | 月 4 | 22 | 日 | | | | | | | 招股总数 | 4713.2 | | | | | | | 万股(可予调整及视乎超额配售权的行使情况而定) | | | 国际配售 | 42 ...