报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][10] - 基于2026年18倍市盈率给予目标价16.85港元/股 [10] 报告核心观点 - 公司2025年营收稳健增长，但受汇率波动及一次性费用影响，净利润显著下滑，预计2026年有望重回良性增长轨道 [2][10] - 核心if品牌增长强劲，但innococo品牌因分销商问题及新品推出延误而大幅下滑，公司已采取纠正措施 [10] - 国际市场表现亮眼，渠道网络持续扩张，为未来增长打开空间 [10] 财务摘要与预测 - **营业收入**：2025年实现1.764亿美元（同比增长11.9%），预计2026-2028年将分别达到2.116亿美元（+20.0%）、2.496亿美元（+17.9%）、2.869亿美元（+14.9%） [4][11] - **净利润**：2025年归母净利润为22.77百万美元（同比下滑31.7%），预计2026-2028年将分别恢复至31.71百万美元（+39.3%）、40.36百万美元（+27.3%）、51.78百万美元（+28.3%） [4][11] - **盈利能力**：2025年毛利率下降3.82个百分点至25.50%，预计2026-2028年将逐步回升至27.00%、28.00%、29.00% [10][11] - **每股收益**：2025年EPS为0.09美元，报告下修2026-2027年EPS预测至0.12美元和0.15美元（原预测为0.20/0.26美元），并新增2028年EPS预测0.19美元 [10][11] - **估值指标**：基于预测，2026年预期市盈率为12.02倍，预期市净率为2.00倍 [4][11] 业务分品牌表现 - **if品牌**：2025年表现强劲，收益增长26.95%至1.67亿美元，增幅远超行业平均水平，受益于品牌建设、线下激活及消费者教育投入 [10] - **innococo品牌**：2025年承压，营收下滑63.15%至9.67百万美元，主要受分销商内部问题及新运动饮品推出延误影响 [10] 市场与渠道拓展 - **国际市场**：2025年表现亮眼，其中澳大利亚收益增长超150%，菲律宾及老挝收益均录得约两倍增长 [10] - **渠道网络**：中国内地分销商网络由三个增至七个合作伙伴，innococo与中粮、屈臣氏等订立策略性合作协议，并设立IFB中国以加强本土业务 [10] 可比公司估值 - 选取东鹏饮料、农夫山泉、维他奶国际作为可比公司，其2026年预测市盈率平均值为21.66倍（剔除维他奶国际） [12] - 报告给予公司2026年18倍市盈率估值，低于可比公司平均值 [10][12]

报告投资评级 - **区间操作 (Trading Buy)** [2][6] - **目标价**：106港元 [2] - **当前H股股价 (2026年3月5日)**：92.6港元 [3] - **基于目标价的潜在上涨空间**：约14.5% [2][3] 报告核心观点 - 报告认为比亚迪股份三电技术保持领先，新发布的二代刀片电池及闪充技术将全面推广，有助于提升竞争力 [6] - 由于国内市场增速预计放缓，海外市场将成为重要的增长点，预计2026年海外销量占比将达30% [6] - 考虑到国内汽车市场承压，报告建议“区间操作”评级 [6][8] 公司业务与技术进展 - 公司于2026年3月5日发布二代刀片电池及闪充技术 [6] - 二代刀片电池性能提升：能量密度相比第一代提升5%以上，在相同时间或里程下衰减更小 [6] - 新闪充桩单枪充电功率可达1500kW，搭配储能系统实现高功率闪充 [6] - 充电时间显著缩短：电池电量10%-70%充电时间仅5分钟，10%到97%充电时间9分钟，零下30度环境下20%-97%充电时间12分钟 [6] - 公司计划快速推广闪充技术：预计到2026年底建成2万座闪充站，其中1.8万座为与运营商合作的“站中站”，截至3月5日已建成4239座 [6] - 公司密集发布支持快充的新车型，包括已上市的海豹07EV/海狮06EV、腾势Z9GT、仰望U7/U8/U8L，以及开启预售的宋Ultra EV和亮相的海豹08、大唐等 [6] 财务预测与估值 - **净利润预测**：预计2025/2026/2027年净利润分别为333.8/395/468.8亿元 [6][8] - **净利润同比增速**：2025年预计同比下降**17%**，2026年预计同比增长**18.3%**，2027年预计同比增长**18.7%** [6][8] - **每股收益(EPS)预测**：预计2025/2026/2027年EPS分别为3.66/4.33/5.14元 [6][8] - **H股市盈率(P/E)对应**：2025/2026/2027年预测市盈率分别为25.6/21.6/18.2倍 [6][8] - **营业收入预测**：预计2026年营业收入为8765.41亿元，2027年为9764.76亿元 [14] 海外业务与产能规划 - **海外销售目标**：2026年海外销售目标为130万辆，同比增长**24.2%** [8] - **近期海外销售表现**：2026年1-2月累计海外销量为20.1万辆，同比增长**50.8%**，海外销量已连续4个月超过10万辆 [8] - **海外产能布局**：公司已规划8个海外生产基地 [8] - 已投产：泰国和巴西工厂，年产量均为15万辆 [8] - 即将投产：匈牙利工厂（规划年产能30万辆，初期15万辆）和印尼工厂（规划年产能15万辆）预计2026年上半年投产 [8] - 建设中：马来西亚组装工厂预计2026年下半年投产 [8] - **总海外产能**：预计到2026年底，公司海外产能将达到70万辆 [8] 公司基本与市场数据 - **公司产业**：汽车 [3] - **H股市值**：3410.83亿元 [3] - **总发行股数**：9117.20百万股 [3] - **H股股数**：3683.40百万股 [3] - **主要股东**：王传福，持股**16.90%** [3] - **每股净值**：26.41元 [3] - **股价/账面净值**：3.51倍 [3] - **近期股价表现**：一个月涨**1.48%**，三个月跌**6.61%**，一年跌**22.3%** [3]

投资评级与核心观点 - 报告给予中芯国际（00981.HK）“优于大市”的投资评级，并予以维持 [1][5] - 报告核心观点认为，中芯国际作为全球第三大晶圆代工企业，将持续受益于中国芯片设计企业的崛起和本地化制造趋势 [1][2] - 基于相对估值法，报告认为公司股票合理股价区间为75.78-86.61港元，相对于2026年3月3日61.25港元的收盘价有21%-39%的溢价空间 [3][5] 公司业务与市场地位 - 中芯国际是全球第三大纯晶圆代工企业，提供8英寸和12英寸晶圆代工与技术服务，制程覆盖全面 [1][11] - 公司自2024年第一季度起稳定为全球第三大晶圆代工企业，2025年第三季度市占率为5.1% [2][39] - 公司超过90%的收入来自晶圆制造代工，2025年12英寸和8英寸晶圆收入占比分别为77%和23%，12英寸占比呈上升趋势 [1][20][29] - 从下游构成看，2025年消费电子占比最高（43%），其次为智能手机（23%）、电脑与平板（15%）、工业与汽车（11%）、互联与可穿戴（8%）[1][29] 行业趋势与增长动力 - 全球半导体行业兼具周期性和成长性，2025年销售额创年度新高，达7916亿美元，世界半导体贸易统计组织预计2026年将继续保持两位数增长 [2][34] - 半导体产业分工协作模式深化，全球前十大半导体厂商中Fabless企业数量从2008年的1家增加到2024年的5家，晶圆代工企业随其成长 [2][38] - 中国芯片设计企业崛起是核心增长动力，其企业数量和销售额在2017-2025年均以两位数复合年增长率增长，对本土晶圆代工带来增量需求 [2][43] - 国际关系复杂化增加了本地化制造的需求，预计2024-2028年中国晶圆厂产能的年复合增长率为8.1%，高于全球的5.3% [2][51] 公司运营与财务表现 - 公司产能利用率自2023年第二季度开始长期高于联华电子，2025年第四季度达到95.7% [2][55] - 公司保持高额资本开支以扩充产能，2025年末折合8英寸月产能达105.9万片，预计2026年底月产能将增加折合12英寸约4万片 [2][59] - 公司2017-2025年收入年复合增长率为15%，2025年收入为93亿美元，创历史新高 [20] - 2025年公司实现净利润6.85亿美元，同比增长39% [1][20] - 公司2025年毛利率为21.0%，较2024年的18.6%有所恢复 [23] 业绩预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.85亿美元、8.76亿美元、10.31亿美元 [3][100] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为93.27亿美元、110.08亿美元、125.32亿美元，同比分别增长16.2%、18.0%、13.8% [4][100] - 由于公司处于积极扩产阶段，报告采用市净率进行相对估值，给予公司2026年3.5-4.0倍市净率估值 [3][104] - 报告以台积电为参考，指出其市净率估值在2013-2018年于3.5倍上下波动，后因先进制程稀缺性和AI驱动进入扩张阶段，截至2026年3月3日为9.26倍 [3][92]

报告投资评级 - 对哔哩哔哩美股和港股的评级均为“买入” [5] - 美股合理价值为30.97美元/ADS，港股合理价值为242.11港元/股 [5] 核心观点 - 哔哩哔哩优质社区带动日活跃用户加速增长，广告业务表现超出市场预期 [3] - 公司坚持高品质内容策略，赢得了增长且忠诚的用户群信任，商业势能持续释放 [8][9] - 进入AI重塑内容创作与商业效率的时代，哔哩哔哩有望把握机遇，开启可持续增长新篇章 [9] 财务表现与预测 - **25Q4业绩超预期**：总收入83.21亿元人民币，同比增长8%，环比增长8%，超出彭博一致预期2% [8] - **盈利能力显著提升**：25Q4 Non-GAAP归母净利润8.78亿元人民币，同比增长94%，净利润率同比提升5个百分点至11%，超出市场预期10% [8] - **历史及预测财务数据**： - 2025A营业收入303.48亿元，同比增长13.1%；预计2026E/2027E收入分别为333.20亿元/367.00亿元，同比增长9.8%/10.1% [4] - Non-GAAP归母净利润在2025A实现扭亏为盈，达到25.90亿元；预计2026E/2027E分别为30.71亿元/41.31亿元 [4][19] - 预计毛利率将从2025A的37%提升至2026E的38%和2027E的39% [19] - **估值指标**：预计2026E市盈率为24倍，2027E市盈率为18倍 [4] 用户增长与运营 - **DAU增长连续加速**：25Q4日活跃用户达到1.13亿，同比增长10%，连续四个季度增速加快 [8][9] - **MAU稳步增长**：25Q4月活跃用户达3.66亿，同比增长8% [9] - **用户粘性**：报告通过图表展示了DAU/MAU比例及用户日均时长的历史推移，显示用户参与度健康 [10][13] 分业务分析 - **广告业务**： - 25Q4广告收入30.42亿元，同比增长27%，环比增长18%，超出市场预期4% [8] - 效果广告、花火平台及品牌广告均有出色表现 [8] - 预计2026E/2027E广告收入将分别达到124.82亿元/150.62亿元，同比增长24%/21% [18] - **增值服务**： - 25Q4增值服务收入32.62亿元，同比增长6%，环比增长8%，其中充电计划保持高速增长 [8] - 预计2026E/2027E收入分别为124.20亿元/128.95亿元，同比增长4%/4% [18] - **游戏业务**： - 25Q4游戏收入15.4亿元，同比下滑14%，主要因去年同期高基数影响，环比基本企稳增长2% [8] - 预计2026E/2027E游戏收入分别为64亿元/67亿元，同比持平和增长4% [18] - 2026年预计有新游戏上线，但初期更关注用户体验，对收入贡献持谨慎乐观态度 [8][18] - **其他业务**： - 25Q4其他收入4.77亿元，同比增长3% [8] - 预计IP衍生及其他业务收入在2026E/2027E分别增长3%，达到20.18亿元/20.79亿元 [18] 成本费用与未来投入 - **费用管控**：销售及管理费用率预计将随着收入规模提升而得到摊薄 [19] - **AI相关投入**：因应AI技术快速迭代，公司计划适当加大对AI基础设施的投入，包括人才、算力等，预计将导致2026年研发费用有一定比例但较为可控的提升 [8][19] 投资建议与估值 - **估值方法**：参考可比互联网公司估值，并考虑哔哩哔哩独特的社区溢价，给予其2026年Non-GAAP归母净利润29倍市盈率估值 [21] - **可比公司参考**：列举了腾讯、快手、百度等可比公司2026年市盈率范围在约11至28倍之间 [22] - **目标市值**：基于估值，认为公司合理总价值为130亿美元 [21]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予图达通（2665.HK）“增持”评级 [2][3] 报告核心观点 - 图达通为激光雷达核心厂商，通过构建“多元产品+多元客户+多元场景”的立体发展格局激活增长动能 [3] - 公司是唯一同时具备1550nm与905nm双技术路线规模化量产能力的企业，双线布局灵活匹配市场需求 [3][6][12] - 车载领域客户“朋友圈”快速扩容，新应用领域不断拓展，未来增长可期 [3] - 公司收入保持较快增长，毛利率显著改善并转正，费用率下行，盈利质量进入修复通道 [15][18] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为1.9亿、3.3亿、4.6亿美元，出货量增速将高于收入增速 [3][49][50] 公司发展格局与财务表现 - **发展历程**：公司成立于2016年，创始团队核心成员来自百度美国自动驾驶部门，具备深厚技术积累和产业化经验 [7] - **产品技术**：公司具备1550nm与905nm双技术路线 [6][9] - 1550nm路线：探测距离更远（可达250-600米），人眼安全性更高，但成本高、工艺复杂 [10][12][27] - 905nm路线：为当前车企主流方案，产业链成熟，成本可控 [10][12] - **财务表现**： - 营业收入：2022-2024年分别为0.7亿、1.2亿、1.6亿美元，2023年同比增长82.7%，2024年增长31.8% [15] - 毛利率：持续改善，从2022年的-62.3%提升至2024年的-8.7%，并于2025年第一季度转正至12.6% [15] - 费用率：销售、行政、研发费用率整体呈下行趋势，公司由高强度研发投入转向规模化运营阶段 [18] - 净亏损：经调整净亏损从2022年的1.4亿美元收窄至2024年的0.8亿美元，2025年前五个月进一步降至0.2亿美元 [18] 车载业务发展 - **市场空间**：预计到2029年全球车载激光雷达市场规模将达到36.32亿美元，2025年车载领域应用占比超60% [23][24] - **双线产品布局**： - 1550nm猎鹰系列：定位高端，探测距离远（如猎鹰K3达600米），已为蔚来汽车独家供应，稳定出货超50万台 [27][28][33] - 905nm灵雀系列：向主流市场渗透，成本优势明显（如灵雀E1X功耗20W，探测距离250米） [27][28] - **客户拓展**： - 1550nm路线：深度绑定蔚来汽车，2022-2025年前五个月，来自蔚来的收入占比在86.2%至91.6%之间 [33] - 905nm路线：取得里程碑式突破，灵雀E1X接连获得上汽大众（预计数十万台规模）和广汽集团（预计约40万台）的定点项目，均计划于2026年量产 [31][46] 新领域业务拓展 - **机器人领域**：激光雷达是感知系统核心，2024年全球机器人领域3D激光雷达市场规模为3.89亿元，预计2025年将翻倍至10.91亿元，长期看市场空间可达100亿元 [36] - **智能物流**： - 市场潜力：预计到2027年中国用于末端物流配送的无人车将超50万辆，市场规模超1500亿元 [41] - 公司进展：灵雀W和猎鹰系列已在无人配送、无人矿卡、无人环卫等多个低速场景成功落地，与九识智能、行深智能、易控智驾等多家企业合作 [3][40][41] - **智慧交通**： - 公司图像级激光雷达在欧洲市场实现突破，与瑞典ITS基础设施商Aventi Sweden达成战略合作，获得近260万美元订单 [3][44] - 2024年中国智慧交通市场规模达2610亿元，预计2025年将达2871亿元 [44] 盈利预测与投资建议 - **核心假设**：预计公司产品结构将调整，未来905nm产品占比提升，由于905nm产品售价较低，平均售价有望下降，出货量增速将高于收入增速 [3][49] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为1.9亿、3.3亿、4.6亿美元，同比增长21%、73%、39% [49][50] - **估值指标**：对应2025-2027年市销率（PS）分别为9.9倍、5.7倍、4.1倍 [3][49][50]

投资评级与目标价 - 报告对周大福的投资评级为“买入” [1] - 报告给出的目标价为19.40港币 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，周大福的品牌转型正在助力其经营质量持续提升 [1] - 尽管金价高位波动对内地金饰需求形成阶段性扰动，但周大福凭借差异化的产品设计与品牌价值，需求韧性较强 [5][6] - 公司通过聚焦单店经营质量提升、优化产品矩阵及拓展海外市场，有望彰显经营韧性 [7][8][10] 经营与财务预测 - **收入预测**：预计营业收入将从2025财年的89,656百万港币，增长至2026E财年的91,488百万港币（同比增长2.04%），并进一步增长至2028E财年的100,823百万港币 [4] - **盈利预测**：预计归属母公司净利润将从2025财年的5,916百万港币，大幅增长至2026E财年的8,120百万港币（同比增长37.26%），并持续增长至2028E财年的9,898百万港币 [4] - **盈利能力指标**：预计净利润率将从2025财年的6.60%提升至2028E财年的9.82%，ROE将从2025财年的22.69%提升至2028E财年的33.30% [4][17] - **估值与股息**：基于预测，2026E财年每股收益（EPS）为0.81港币，对应市盈率（PE）为14.80倍，预计股息率将从2025财年的4.32%提升至2028E财年的7.00% [4][17] 行业与市场环境 - 2026年以来，金价高位上涨后出现大幅波动，预计内地黄金珠宝行业终端零售承压，价格敏感型消费者出现观望情绪 [6] - 春节旺季的婚嫁、节日礼赠、悦己等需求共同催生买金潮，后续消费需求有望随金价趋稳逐步释放 [6] - 中国香港、澳门以及海南免税等渠道凭借价格优势，销售表现靓丽，有望实现良好增长 [5][6] 公司战略与运营亮点 - **渠道调整与单店提效**：截至2025年12月31日，集团在内地共有门店5，650家，其中周大福珠宝在内地门店数较FY25末减少841家，预计后续关店数量有望逐步放缓 [7] - **门店升级**：公司选择高线城市优质商圈有序开设新形象店，通过优化陈列、增设VIP室提升体验，预计店效显著优于周边传统门店 [7] - **国际扩张**：集团发力国际扩张，聚焦东南亚和澳洲市场，已于2026年初进驻泰国曼谷暹罗百丽宫，年内有望在澳洲开设新形象店 [7] - **产品创新与矩阵**：“传承”系列是核心产品，FY25在内地零售额贡献为39% [8] - **新品系列表现**：自2024年启动品牌转型以来，推出的传福、传喜、故宫系列在FY25销售额约80亿港币，预计FY26销售额有望进一步提升，并为毛利率提供支撑 [8] - **IP联名与客群触达**：近期携手香港迪士尼乐园打造盲盒系列、与华为联名推出黄金耳机挂件等，有效触达年轻客群，提升品牌认知 [8] - **全品类布局**：涵盖高级珠宝与大众市场，并将黄金与翡翠等材质结合，创新设计 [8] 估值依据 - 报告维持目标价19.40港币，该目标价对应FY27财年（2026年4月至2027年3月）22倍市盈率 [9] - 估值参考了可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值12倍，给予溢价是考虑到周大福作为行业龙头，同店销售持续向好，渠道调整有望助力盈利质量提升 [9] - 可比公司包括老铺黄金、潮宏基、六福集团、周大生、老凤祥、周六福，其2026E平均市盈率为11.5倍 [11]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [3][5] 报告核心观点 - 公司在MWC26上展示了“连接+算力”战略升级成果，并发布《超节点技术白皮书》，提出以“超节点”为核心打造标准化“AI工厂”的战略构想，有望受益于超节点产业趋势 [1] - 公司是具备“连接+算力”全栈能力的国产ICT龙头，作为具备自研交换芯片能力的设备商，有望深度受益于超节点渗透率提升带来的交换芯片市场扩容红利 [3] - 2025年前三季度公司营收1，005亿元，同比增长11.63% [1] 政企业务成为核心增长引擎，2025年上半年营收192.5亿元，同比大幅增长110% [2] 业务表现与发展 - **政企业务**：2025年上半年营收192.5亿元，同比+110% [2] 全系列智算服务器获头部互联网公司规模订单，数据中心交换机以综合排名第一中标中国移动集采，并以第一名中标国有大行项目 [2] - **运营商网络**：在京津冀、和林格尔、中卫等“东数西算”核心节点实现大规模数据中心落地 [2] - **消费者业务**：家庭智能终端年发货量连续两年突破1亿只，移动互联产品5G FWA & MBB的市场份额连续四年全球第一 [2] 技术战略与创新 - **超节点“AI工厂”方案**：发布《超节点技术白皮书》，提出从单芯片堆叠向系统级协同转型，通过高速互联协议构建高带宽域（HBD） [2] - **硬件创新**：自研OEX正交无背板互联架构采用“零线缆”设计，单机柜支持128个GPU，配合自研“凌云”交换芯片，支持TB级互联带宽与百纳秒级时延 [2] - **软件创新**：通过统一虚拟化与智能编排，支持算力从百卡到万卡平滑扩展 [2] 行业趋势与市场机遇 - **超节点重塑算力架构**：AI算力集群向超节点形态演进，Scale-up Switch理论需求可达Scale-out架构近40倍 [3] - **交换芯片需求爆发**：以华为Atlas 950超节点（8192卡）为例，部署超9000颗LRS与500颗HRS交换芯片，交换芯片与GPU比例超过1:1 [3] 在国产化路径下，受限于制程短板，大幅增加交换芯片数量来换取系统级带宽成为必选项 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为77.12亿元、88.17亿元、108.51亿元 [3] - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为1，385.20亿元、1，562.37亿元、1，737.20亿元，同比增长率分别为14.20%、12.79%、11.19% [4] - **估值指标**：对应2025-2027年市盈率（PE）分别为14.16倍、12.38倍、10.06倍 [3][4] - **关键财务比率**：预计2025-2027年毛利率分别为36.2%、35.2%、34.6%，净资产收益率（ROE）分别为9.58%、9.88%、10.85% [10]

报告投资评级 - 对京东美股和港股均给予“买入”评级 [3] - 美股目标价为34.11美元，港股目标价为129.83港元 [3][10] 报告核心观点 - 京东2025年第四季度业绩显示，外卖等新业务亏损环比收窄，零售主业利润保持稳定 [1][7] - 公司长期维持健康的利润率目标不变，预计2026年将有效执行经营策略，零售主业保持稳健增长，新业务在规模扩大的基础上亏损收窄 [7][9] 第四季度业绩表现 - **总体业绩**：2025年第四季度总收入为3522.8亿元，同比增长+1.5%，增速较第三季度的+14.9%放缓 [7] - **盈利能力**：第四季度经调整后净利润为10.8亿元，同比下降56%，经调整净利润率为0.3% [7] - **零售业务**：第四季度零售收入为3019.0亿元，同比-1.7%，经营利润率为3.2% [7] - **品类表现**：电子产品及家用电器收入1532.7亿元，同比-12.0%，主要受高基数影响；日用百货商品收入1197.2亿元，同比+12.1% [7] - **新业务**：第四季度新业务收入140.9亿元，经营亏损148亿元，其中外卖业务订单量稳健增长且亏损环比收窄 [7] 未来盈利预测 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为13953.6亿元、14855.1亿元、15177.7亿元，对应增长率分别为+6.6%、+6.5%、+2.2% [2][8] - **利润预测**：预计2026-2028年经调整后净利润分别为289.1亿元、404.9亿元、459.4亿元，对应增长率分别为+7.0%、+40.0%、+13.5% [2][8] - **利润率趋势**：预计经调整后净利润率将从2026年的2.1%逐年提升至2028年的3.0% [8] 分业务板块展望 - **京东零售**： - 预计2026年收入为11843.7亿元，同比增长+5.1% [8] - 预计2026年经营利润为547.9亿元，经营利润率为4.63% [8] - 上半年增速受家电品类高基数影响可能疲软，下半年增速将恢复正常 [8] - **新业务**： - 预计2026年收入为739.2亿元 [8] - 预计2026年亏损为410亿元，其中外卖业务亏损将小于2025年，但海外和京喜业务投入将扩大 [8] - 外卖业务运营效率提升，亏损环比收窄；海外Joybuy业务已在欧洲试运营，预计2026年3月正式上线 [7][8] 估值方法与依据 - **估值基础**：以京东零售2026年经调整后运营利润54.792亿元为基础进行估值 [12] - **估值方法**：在京东零售2026年经调整后运营利润基础上，假设15%的有效税率，得到经调整后净利润46.573亿元，并给予其8倍的市盈率估值 [10][12] - **可比公司**：参考阿里巴巴（BABA.US）2026年预期市盈率15.63倍，拼多多（PDD.US）2026年预期市盈率7.67倍 [14]

报告公司投资评级 - 报告终止对越秀交通基建有限公司(1052 HK)的研究覆盖 因此未提供新的投资评级[1] - 所有先前的研究建议自本终止覆盖报告发布之日起失效[1] 报告的核心观点 - 由于资源重新分配 报告发布机构决定终止对越秀交通基建有限公司(1052 HK)的研究覆盖[1][2] 根据相关目录分别进行总结 - 报告类型为“终止覆盖”报告 未包含对公司业务、财务或前景的分析[1][2]

投资评级 - 报告终止对Unity Group (1539 HK)的覆盖 因此未提供新的投资评级[1] - 所有先前的投资建议自本终止覆盖报告发布之日起失效[1] 核心观点 - 由于资源重新分配 招商银行国际环球市场部终止对Unity Group (1539 HK)的研究覆盖[1][2] - 报告未提供关于该公司未来前景、财务状况或估值的任何新分析或观点[1]