报告公司投资评级 - 行业为电力设备/电网设备，6个月评级为持有（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 24年业绩亮眼，国内及海外业务均表现出色，订单充足支撑后续业绩增长，深入布局海外市场，美国工厂建设有效推进，基于经营情况调整盈利预测并维持“持有”评级 [1][3][4][5] 各部分总结 业绩表现 - 24年合计营收13.45亿元，yoy+40.22%；归母净利润3.11亿元，yoy+96.17%；扣非净利润3.02亿元，yoy+102%；毛利率43.62%，yoy+3.53pcts；净利率23.10%，yoy+6.58pcts [1] - 2025Q1营收2.85亿元，yoy+23.39%；归母净利润0.68亿元，yoy+7.02%；扣非净利润0.66亿元，yoy+6.84%；毛利率46.78%，yoy-1.59pcts；净利率23.91%，yoy-3.66pcts [1] 业务分拆 - 变电站复合外绝缘24年实现收入8.79亿，yoy+34.71%，毛利率46.98%，同比上升4.69pcts [2] - 橡胶密封件24年实现收入2.23亿元，yoy+14.10%，毛利率46.86%，同比上升3.56pcts [2] - 输配电线路复合外绝缘24年实现收入2.09亿元，yoy+126.57%，毛利率25.95%，同比上升8.65pcts [2] 订单情况 - 截至24年末，新增订单15.28亿元，yoy+38.31%（国内7.86亿元，yoy+34.33%；海外7.42亿元，yoy+43.05%） [3] - 截至25Q1末，新增订单4.47亿元（海外2.20亿元，同比增长约42%；国内2.27亿元，同比增长约12%） [3] 海外市场布局 - 截至24年底，输电复合外绝缘产品海外合同收入1.08亿元，同比增长超200%；变电站复合外绝缘产品海外合同收入5.79亿元，yoy+34.35% [4] - 输配电线路复合外绝缘产品在欧美地区持续突破，中东及东南亚布局密集推进，美国工厂预计2027年投产 [4] 盈利预测 - 调整25 - 27年营业收入预测至18.7、26.2、35.3亿元（原值为25 - 26年22.2、29.8亿元） [5] - 调整归母净利润预测至4.2、5.5、7.0亿元（原值为25 - 26年4.7、6.0亿元），对应当前估值27、20、16X PE [5] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|959.10|1,344.89|1,869.40|2,616.33|3,532.05| |增长率(%)|30.06|40.22|39.00|39.96|35.00| |EBITDA(百万元)|285.80|487.77|547.88|705.02|878.51| |归属母公司净利润(百万元)|158.40|310.73|420.56|552.88|700.92| |增长率(%)|222.43|96.17|35.35|31.46|26.78| |EPS(元/股)|0.37|0.72|0.97|1.28|1.62| |市盈率(P/E)|71.09|36.24|26.77|20.37|16.07| |市净率(P/B)|6.83|6.34|5.22|4.37|3.59| |市销率(P/S)|11.74|8.37|6.02|4.30|3.19| |EV/EBITDA|29.54|21.00|19.37|15.13|11.59| [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 公司2024年收入同比两位数增长，预计主要因风机出货量增加；2025Q1收入同比增长超20%，主要为风机销售收入；预计公司2025年归母净利约20亿元，对应PE约14倍；维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年收入177.9亿元，同比+19.1%；归母净利润18.1亿元，同比-9.7%；扣非净利润15.9亿元，同比-1.8%；2024Q4收入87.2亿元，同比+17.1%；归母净利润11.3亿元，同比+15.5%；扣非净利润9.8亿元，同比+12.8%；2025Q1收入21.9亿元，同比+26.6%；归母净利润-1.9亿元，同比-172.0%；扣非净利润-2.2亿元，同比-192.5% [2][4] - 2024年风机业务出货9.15GW，收入135.8亿元，同比+14%；风力发电收入2.9亿元，同比-38%；风电服务收入2.7亿元，同比-85%；电站产品销售收入34.7亿元，同比+446% [10] - 2024年毛利率约16.9%，同比+3.3pct；风机业务毛利率10.99%，同比-0.19pct；风力发电毛利率68.09%，同比-4.99pct；风电服务毛利率7.84%，同比+1.83pct；电站产品销售毛利率36.37%，同比+0.37pct；期间费用率约10.1%，同比下降1.9pct [10] - 2025Q1期间费用率约21.8%，同比提升0.2pct；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.7%、7.6%、7.5%，同比下降0.1pct、下降0.2pct、下降3.3pct，财务费用率为0.0%，同比提升3.9pct [10] - 截至2024年底在手订单24GW，2024年内新签订单20GW，新签海外订单近2GW；2025Q1合同负债达68亿元，同比+102.7%，存货达70亿元，同比+65.6% [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17792|21656|23914|26539| |营业成本（百万元）|14785|18203|19945|21865| |毛利（百万元）|3006|3453|3968|4674| |％营业收入|17%|16%|17%|18%| |营业税金及附加（百万元）|149|172|190|211| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用（百万元）|579|706|780|865| |％营业收入|3%|3%|3%|3%| |管理费用（百万元）|578|704|777|863| |％营业收入|3%|3%|3%|3%| |研发费用（百万元）|777|975|1076|1194| |％营业收入|4%|5%|5%|5%| |财务费用（百万元）|-132|-84|-141|-189| |％营业收入|-1%|0%|-1%|-1%| |加：资产减值损失（百万元）|-117|-200|-200|-200| |信用减值损失（百万元）|-22|-35|-30|-30| |公允价值变动收益（百万元）|40|-150|-150|-150| |投资收益（百万元）|772|1408|1674|1858| |营业利润（百万元）|2151|2426|3046|3725| |％营业收入|12%|11%|13%|14%| |营业外收支（百万元）|-1|-5|-5|-5| |利润总额（百万元）|2150|2421|3041|3720| |％营业收入|12%|11%|13%|14%| |所得税费用（百万元）|338|404|508|621| |净利润（百万元）|1812|2016|2533|3099| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|1812|2016|2533|3099| |少数股东损益（百万元）|0|0|0|0| |EPS（元）|1.51|1.64|2.07|2.53| |经营活动现金流净额（百万元）|-400|2524|2350|2774| |取得投资收益收回现金（百万元）|218|1408|1674|1858| |长期股权投资（百万元）|-155|0|0|0| |资本性支出（百万元）|-1868|-455|-455|-455| |其他（百万元）|-971|131|0|0| |投资活动现金流净额（百万元）|-2777|1084|1219|1403| |债券融资（百万元）|0|0|0|0| |股权融资（百万元）|21|-1|0|0| |银行贷款增加（减少）（百万元）|762|0|0|0| |筹资成本（百万元）|-783|-949|-1157|-1385| |其他（百万元）|2353|204|0|0| |筹资活动现金流净额（百万元）|2353|-745|-1157|-1385| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-824|2862|2412|2792| |货币资金（百万元）|10996|13841|16253|19045| |交易性金融资产（百万元）|1749|1599|1449|1299| |应收账款（百万元）|4724|5522|6071|6715| |存货（百万元）|5161|4333|4567|4845| |预付账款（百万元）|119|297|326|357| |其他流动资产（百万元）|6657|5937|6434|7011| |流动资产合计（百万元）|29406|31530|35100|39273| |长期股权投资（百万元）|1297|1297|1297|1297| |投资性房地产（百万元）|0|0|0|0| |固定资产合计（百万元）|4914|5042|5126|5161| |无形资产（百万元）|923|1013|1103|1193| |商誉（百万元）|0|0|0|0| |递延所得税资产（百万元）|808|881|881|881| |其他非流动资产（百万元）|4055|4051|3987|3957| |资产总计（百万元）|41403|43813|47493|51761| |短期贷款（百万元）|5|5|5|5| |应付款项（百万元）|8961|9655|10579|11597| |预收账款（百万元）|679|375|414|460| |应付职工薪酬（百万元）|351|561|615|674| |应交税费（百万元）|327|341|376|417| |其他流动负债（百万元）|14231|14807|15922|17175| |流动负债合计（百万元）|24554|25743|27911|30329| |长期借款（百万元）|2662|2662|2662|2662| |应付债券（百万元）|0|0|0|0| |递延所得税负债（百万元）|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万元）|464|488|488|488| |负债合计（百万元）|27680|28894|31061|33479| |归属于母公司所有者权益（百万元）|13724|14919|16431|18282| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0| |股东权益（百万元）|13724|14919|16431|18282| |负债及股东权益（百万元）|41403|43813|47493|51761| |每股收益（元）|1.51|1.64|2.07|2.53| |每股经营现金流（元）|-0.33|2.06|1.92|2.26| |市盈率|20.49|14.34|11.41|9.33| |市净率|2.76|1.94|1.76|1.58| |EV/EBITDA|16.35|7.18|5.15|3.58| |总资产收益率|4.4%|4.6%|5.3%|6.0%| |净资产收益率|13.2%|13.5%|15.4%|16.9%| |净利率|10.2%|9.3%|10.6%|11.7%| |资产负债率|66.9%|65.9%|65.4%|64.7%| |总资产周转率|0.48|0.51|0.52|0.53| [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][9] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩超预期，明确全年业绩高增趋势，二季度公司有望受益下游需求景气释放业绩成长弹性，积极开拓海外市场有望打开中长期成长空间，预计2025年归母净利润约16亿元，对应PE约22倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司发布2025年一季报，2025Q1实现营业收入21.5亿元，同比+63.8%；归母净利润2.8亿元，同比+6.7%；扣非净利润2.7亿元，同比+28.2% [2][4] 事件评论 - 收入端：同比增速超60%，预计因海缆项目Q1确认增加所致；海缆与高压电缆2025Q1收入11.96亿元，同比增长219%；海洋装备与工程运维2025Q1收入0.65亿元，同比下降82%；电力工程与装备线缆2025Q1收入8.9亿元，同比增长53% [9] - 盈利端：毛利率约20.39%，同比下降1.84pct，预计因产品结构因素；期间费用约6.75%，同比下降2.15pct；2025Q1实现资产减值冲回约0.34亿元，归母净利率约13.1pct，同比增长7%；剔除非经常性损益，2025Q1扣非净利2.74亿元，同比增长28.2% [9] - 其他财务指标：2025Q1末合同负债8.95亿元，处于历史高位；截止2025年4月21日，在手订单约189亿元，其中海底电缆与高压电缆约115亿元，海洋装备与工程运维约30亿元，电力工程与装备线缆约44亿元 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表：预计2025 - 2027年营业总收入分别为115.27亿元、131.28亿元、153.31亿元，净利润分别为16.15亿元、20.04亿元、24.47亿元 [14] - 资产负债表：预计2025 - 2027年资产总计分别为155.57亿元、182.50亿元、216.97亿元，负债合计分别为69.03亿元、75.90亿元、85.88亿元 [14] - 现金流量表：预计2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为49.21亿元、23.61亿元、28.84亿元，投资活动现金流净额分别为 - 7200万元、 - 9600万元、 - 1.07亿元，筹资活动现金流净额分别为1.14亿元、 - 200万元、 - 200万元 [14] - 基本指标：预计2025 - 2027年每股收益分别为2.35元、2.91元、3.56元，市盈率分别为21.53倍、17.35倍、14.21倍，市净率分别为4.02倍、3.26倍、2.65倍 [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 信德新材2024年业绩不佳但出货增长，2025Q1盈利扭亏，后续包覆剂产品有望稳健增长、盈利改善，继续推荐 [2][4][10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入8.10亿元，同比下降14.62%，归母净利润 - 0.33亿元，同比下降180.01%，扣非净利润 - 0.57亿元，同比下降660.77% [2][4] - 2024Q4实现收入2.45亿元，同比下降1.08%，环比提升19.56%，归母净利润 - 0.12亿元，扣非净利润 - 0.13亿元 [2][4] - 2025Q1实现收入2.43亿元，同比增长80.92%，环比下降0.82%，归母净利润0.07亿元，同环比扭亏，扣非净利润0.02亿元，同环比扭亏 [2][4] 业务分析 - 2024年负极包覆剂出货6.05万吨，同比增长93.5%，市占率和竞争力领先，产品结构调整，产能7万吨，产能利用率70%左右，投建一体化产线降本增效，包覆剂均价承压，单吨毛利和净利不佳 [10] - 2024Q4出货稳健，预计环比提升，昱泰基地盈利，大连基地单吨盈利承压，副产品销售少，经营性利润预计改善 [10] - 2025Q1负极包覆剂销量预计同比提升，中高温占比环比预计提升，产能利用率高，部分小客户提价，单季度毛利率达11.60%，同比提升4.83pct，环比提升2.64pct，昱泰基地盈利，大连基地毛利微盈，预计2025Q2一体化优势体现，单吨净利改善，Q1资产减值损失0.02亿元，信用减值损失0.01亿元 [10] 展望 - 包覆剂产品价格战出清，2025年有望稳健增长，公司推动价格修复，快充趋势带动中高温占比提升，叠加一体化和新基地拓展，盈利有望改善 [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|810|1094|1362|1675| |营业成本（百万元）|770|932|1137|1387| |毛利（百万元）|40|162|224|287| |％营业收入|5%|15%|16%|17%| |营业税金及附加（百万元）|5|6|7|9| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用（百万元）|6|5|7|9| |％营业收入|1%|0%|1%|1%| |管理费用（百万元）|56|65|89|107| |％营业收入|7%|6%|7%|6%| |研发费用（百万元）|23|31|40|48| |％营业收入|3%|3%|3%|3%| |财务费用（百万元）|3|0|0|0| |％营业收入|0%|0%|0%|0%| |营业利润（百万元）|-24|63|90|121| |％营业收入|-3%|6%|7%|7%| |利润总额（百万元）|-27|63|90|121| |％营业收入|-3%|6%|7%|7%| |所得税费用（百万元）|-1|3|5|6| |净利润（百万元）|-26|60|85|115| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|-33|67|98|133| |少数股东损益（百万元）|7|-7|-12|-18| |EPS（元）|-0.33|0.66|0.96|1.30| |经营活动现金流净额（百万元）|-10|30|28|35| |投资活动现金流净额（百万元）|6|-69|-64|-63| |筹资活动现金流净额（百万元）|-86|51|50|50| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-91|12|14|22| |每股收益（元）|-0.33|0.66|0.96|1.30| |每股经营现金流（元）|-0.10|0.29|0.28|0.34| |市盈率|—|53.23|36.53|26.86| |市净率|1.22|1.30|1.25|1.20| |EV/EBITDA|616.21|28.47|23.27|19.34| |总资产收益率|-1.1%|2.1%|2.9%|3.8%| |净资产收益率|-1.2%|2.4%|3.4%|4.5%| |净利率|-4.1%|6.1%|7.2%|7.9%| |资产负债率|10.9%|12.6%|14.4%|16.0%| |总资产周转率|0.26|0.35|0.42|0.49| [15]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 当升科技2025年一季报显示，营收19.08亿元，同比增25.8%，环比降7.7%；归母净利润1.11亿元，同比增0.22%，环比大幅增长；扣非净利润0.67亿元，同比降36.13%，环比扭亏。预计2025年归母净利润5亿元，继续推荐 [2][4][11] 根据相关目录分别进行总结 业务情况 - 2025Q1正极产品出货同比提升，海外客户占比稳定；铁锂正极出货同比放量，钴酸锂出货积极，订单源于海外客户和铁锂产能释放 [11] - 展望2025年，三元正极有望因海外客户放量保持较快增速；铁锂业务随储能客户放量积极增长；钴酸锂因小型数码市场放量或同比持续增长 [11] 盈利情况 - 2025Q1单季度毛利率10.93%，同比降3.96pct，环比升0.57pct；四项费用率7.25%，同比升0.09pct，环比升1.41pct [11] - 三元正极业务单吨盈利调整归因于价格和资源品价格波动；铁锂表观单吨盈利承压，经营性单吨盈利环比基本持平 [11] - 海外客户放量和金属涨价有望推动三元单吨盈利向好，铁锂匹配大客户放量支撑盈利改善，整体盈利有望获行业溢价 [11] 其他财务情况 - 2025Q1末存货13.66亿元，同比+47.4%，环比+28.9%；经营净现金流3.61亿元，同比转正，环比-19.0% [11] 财务报表及预测指标 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表（百万元）|营业总收入|7593|9566|11575|15048| | |营业成本|6653|8358|10089|12914| | |毛利|940|1208|1486|2134| | |营业税金及附加|41|36|47|63| | |销售费用|38|43|51|68| | |管理费用|210|249|281|382| | |研发费用|370|440|506|682| | |财务费用|-110|-137|-97|-44| | |营业利润|530|611|820|1175| | |利润总额|536|601|810|1165| | |所得税费用|63|76|103|145| | |净利润|473|525|707|1019| | |归属于母公司所有者的净利润|472|525|707|1019| | |少数股东损益|1|0|0|1| | |EPS（元）|0.93|1.04|1.40|2.01| |资产负债表（百万元）|货币资金|6420|7070|7087|8818| | |交易性金融资产|1133|1133|1133|1133| | |应收账款|2329|2464|3006|3997| | |存货|1060|999|1193|1601| | |预付账款|146|159|178|243| | |其他流动资产|784|1563|2165|2782| | |流动资产合计|11872|13387|14761|18575| | |长期股权投资|0|0|0|0| | |投资性房地产|59|59|59|59| | |固定资产合计|3999|4955|5769|5083| | |无形资产|295|367|427|477| | |商誉|23|23|23|23| | |递延所得税资产|131|139|139|139| | |其他非流动资产|743|892|1035|1176| | |资产总计|17122|19822|22213|25531| | |短期贷款|85|1085|2085|3085| | |应付款项|1200|1230|1525|1998| | |预收账款|1|1|2|2| | |应付职工薪酬|134|161|196|252| | |应交税费|15|29|32|41| | |其他流动负债|1338|2050|2454|3273| | |流动负债合计|2774|4557|6292|8650| | |长期借款|0|500|600|760| | |应付债券|0|0|0|0| | |递延所得税负债|44|50|50|50| | |其他非流动负债|611|613|613|613| | |负债合计|3429|5720|7556|10073| | |归属于母公司所有者权益|13167|13575|14130|14930| | |少数股东权益|527|527|527|528| | |股东权益|13693|14102|14657|15458| | |负债及股东权益|17122|19822|22213|25531| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流净额|1598|1142|1006|1273| | |取得投资收益收回现金|32|0|-3|6| | |长期股权投资|0|0|0|0| | |资本性支出|-865|-1820|-1820|-320| | |其他|35|-4|0|0| | |投资活动现金流净额|-797|-1824|-1823|-314| | |债券融资|0|0|0|0| | |股权融资|327|0|0|0| | |银行贷款增加（减少）|85|1500|1100|1160| | |筹资成本|-382|-169|-267|-388| | |其他|-84|0|0|0| | |筹资活动现金流净额|-54|1332|833|772| | |现金净流量（不含汇率变动影响）|747|650|17|1732| |基本指标|每股收益|0.93|1.04|1.40|2.01| | |每股经营现金流|3.15|2.26|1.99|2.51| | |市盈率|43.24|38.17|28.33|19.66| | |市净率|1.55|1.47|1.42|1.34| | |EV/EBITDA|18.90|13.81|10.85|8.18| | |总资产收益率|2.7%|2.8%|3.4%|4.3%| | |净资产收益率|3.6%|3.9%|5.0%|6.8%| | |净利率|6.2%|5.5%|6.1%|6.8%| | |资产负债率|20.0%|28.9%|34.0%|39.5%| | |总资产周转率|0.44|0.52|0.55|0.63| [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 泰胜风能2024年经营短暂承压，收入和盈利有不同表现，但订单充裕奠定交付景气基础，2025年有望受益下游需求景气实现出货交付放量，积极开拓海外市场预计带来出海业绩弹性 [2][4][8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入48.4亿元，同比增长0.5%；归母净利润1.8亿元，同比下降37.8%；扣非净利润1.8亿元，同比下降29.1% [2][4] - 2024年陆塔收入40.26亿元，同比增加15.2%；钢塔出货48万吨，同比增长约10%，混塔收入4.4亿元，同比增加822%；海风装备收入6.72亿元，同比下降37.8%；海风出货8万吨，同比下降37%；内销收入31.43亿元，同比下降8.1%；出口收入16.94亿元，同比增加21.6% [8] - 2024年全年毛利率达13.8%，同比下降4.2pct；全年期间费用率达7.9%，同比下降2.1pct；Q4单季度期间费用率达4.97%，研发费用率下降较多；Q4预计蓝岛技改处理车间和设备形成约0.18亿资产处置损失 [8] - 截至2024年底，在执行及待执行订单合计约49.17亿元，同比增加28%；其中陆塔36.2亿元，同比增加21%，海风订单12.7亿元，同比增加61%；国内订单约37.2亿元，同比增加48%，国外订单11.9亿元，同比下降10% [8] - 预计2025年归属净利润约3.2亿元，对应PE约19倍 [8] 财务报表预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4838|6094|5840|6200| |营业成本（百万元）|4169|5178|4788|5016| |毛利（百万元）|669|916|1052|1183| |营业利润（百万元）|210|373|529|648| |利润总额（百万元）|214|375|531|645| |净利润（百万元）|188|330|466|567| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|182|320|448|544| |EPS（元）|0.19|0.34|0.48|0.58| |经营活动现金流净额（百万元）|-380|392|968|599| |投资活动现金流净额（百万元）|-185|-148|-137|-142| |筹资活动现金流净额（百万元）|803|-9|3|-28| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|238|236|833|429| |每股收益（元）|0.19|0.34|0.48|0.58| |每股经营现金流（元）|-0.41|0.42|1.04|0.64| |市盈率|36.23|19.15|13.70|11.27| |市净率|1.49|1.29|1.18|1.07| |EV/EBITDA|15.89|10.50|7.10|5.70| |总资产收益率|1.9%|3.1%|4.3%|4.9%| |净资产收益率|4.1%|6.7%|8.6%|9.4%| |净利率|3.8%|5.3%|7.7%|8.8%| |资产负债率|52.3%|53.9%|49.1%|47.4%| |总资产周转率|0.56|0.61|0.56|0.57| [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 泰胜风能2025Q1营收同比增21.0%，归母净利润同比降17.5%，扣非净利润同比降16.1%，盈利短暂承压但订单同比高增有望支撑业绩释放 [2][4] - 2025年国内风电装机有望快速增长，公司有望受益下游需求景气实现出货交付放量，且积极开拓海外市场、扬州基地产能释放有望带来出海业绩弹性，预计2025年归属净利润约3.2亿元，对应PE约19倍，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价6.56元，总股本93490万股，流通A股62848万股，每股净资产4.78元，近12月最高/最低价9.60/5.75元 [7] 收入端情况 - 2025Q1营业收入同比增长，预计受益于海风产品出货增加；陆风订单完成约6.1亿元同比小幅下降，海风订单完成约2.1亿元同比增长239%；国内订单完成约4.4亿元同比增长29%，海外订单完成约4.0亿元同比增长14% [10] 盈利端情况 - 2025Q1毛利率达13.94%，同比-6.06pct，预计因海外客户结构变化；单季度期间费用率达8.29%，同比-2.99pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.44%、5.83%、1.29%、0.74%，分别同比下降0.01pct、0.53pct、2.27pct、0.19pct，预计因收入增长带动摊薄效应；2025Q1信用减值冲回0.16亿元，贡献一定利润增量 [10] 订单情况 - 截至2025年一季度末，在执行及待执行订单合计约50.14亿元（同比增加21%）；陆塔37.6亿元（同比增加18%），海风订单12.3亿元（同比增加42%）；国内订单约37.9亿元（同比增加44%），国外订单12.3亿元（同比下降18%） [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4838|6094|5840|6200| |营业成本（百万元）|4169|5178|4788|5016| |毛利（百万元）|669|916|1052|1183| |营业利润（百万元）|210|373|529|648| |利润总额（百万元）|214|375|531|645| |净利润（百万元）|188|330|466|567| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|182|320|448|544| |EPS（元）|0.19|0.34|0.48|0.58| |经营活动现金流净额（百万元）|-380|392|968|599| |投资活动现金流净额（百万元）|-185|-148|-137|-142| |筹资活动现金流净额（百万元）|803|-9|3|-28| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|238|236|833|429| |每股收益（元）|0.19|0.34|0.48|0.58| |每股经营现金流（元）|-0.41|0.42|1.04|0.64| |市盈率|36.23|19.15|13.70|11.27| |市净率|1.49|1.29|1.18|1.07| |EV/EBITDA|15.89|10.50|7.10|5.70| |总资产收益率|1.9%|3.1%|4.3%|4.9%| |净资产收益率|4.1%|6.7%|8.6%|9.4%| |净利率|3.8%|5.3%|7.7%|8.8%| |资产负债率|52.3%|53.9%|49.1%|47.4%| |总资产周转率|0.56|0.61|0.56|0.57| [16]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级，公司股票合理价值在 13.6 - 15.1 元之间，相对于目前股价有 15% - 27%溢价空间 [3][5][92] 报告的核心观点 - 2024 年电动工具市场需求回暖，公司电动工具配件业务营收与盈利能力显著改善，新能源与高端装备业务发展推进，盈利能力向好 [1][8] - 公司是全球电动工具钻夹头领先企业，业务拓展至中高端精密机床、工厂智能制造解决方案、换电站等领域，钻夹头产销量连续二十余年全球第一，市场份额近 50% [1][14] - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润为 3.37/3.73/4.10 亿元，同比 +12%/+11%/+10%；EPS 分别为 0.76/0.84/0.92 元，动态 PE 为 16/14/13 倍 [3][84][92] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司前身成立于 1976 年，1987 年布局钻夹头业务，1998 年正式成立，2004 年深交所上市，后通过收购拓展业务 [14] - 主营业务涵盖电动工具、新能源、高端智能装备等领域，股权结构稳定，实际控制人杨明燕持股 35.97% [15][18] 财务情况 - 2024 年实现营业收入 22.21 亿元，同比 -6%；归母净利润 3 亿元，同比 +80%；毛利率 25.89%，同比 +6.91pct；净利率 13.63%，同比 +6.03pct [1][8] - 2025Q1 营收 4.40 亿元，同比 -10%；归母净利润 0.59 亿元，同比 +1% [1] - 预计 2025 - 2027 年营收 25.4/27.8/30.0 亿元，同比 +14%/+9%/+8%；毛利率 26.5%/26.3%/26.3% [80] 业务板块 电动工具配件业务 - 2024 年营收 11.38 亿元，同比 +30%，占总收入 51%，毛利率 23.61%，同比 +2.92pct [2][31] - 公司深耕钻夹头领域，产品出货量全球第一，拓展产品矩阵，与大客户合作，全球化布局提升服务能力 [44][49] 新能源业务 - 2024 年营收 8.09 亿元，同比 -33%，占总营收 36%，毛利率 32.08%，同比 +14.09pct [2][31] - 电动工具锂电化趋势下，电池包场景拓展，换电市场前景好，公司与蔚来合作布局换电领域 [52][63] 高端智能装备制造业务 - 2024 年营收 2.01 亿元，同比 -8%，占总营收 9%，毛利率 15.71%，同比 -1.36pct [3][31] - 子公司苏州德迈科提供一站式智能制造解决方案，济南一机机床业务经营向好 [71][74] 行业情况 电动工具行业 - 2024 年需求回暖，全球出货量 5.7 亿台，同比增长 25%，竞争格局稳定，海外企业占主要地位 [43] 新能源行业 - 电动工具锂电池出货量增长，2024 年约 26.3 亿颗，同比增长 25%，换电市场政策支持，需求有望提升 [52][58] 盈利预测 - 假设 2025 - 2027 年电动工具用配件业务收入 12.8/13.8/14.8 亿元，毛利率 23.9%/24.1%/24.2% [76] - 假设新能源业务收入 9.5/10.5/11.5 亿元，毛利率 32.9%/31.9/31.7% [77] - 假设高端智能装备制造业务收入 2.4/2.6/2.9 亿元，毛利率 16.3%/17.2%/17.2% [78][79] 估值分析 - 绝对估值采用 FCFF 方法，合理价值区间 13.2 - 14.4 元 [87] - 相对估值选取可比公司，给予 2025 年 PE 18 - 20 倍，对应股价 13.6 - 15.1 元 [90]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司暴雪游戏陆续恢复运营，后期有《漫威秘法狂潮》《命运群星》等手游预期将陆续上线驱动增长，预测公司25 - 27年归母净利润为360/381/415亿元，采用SOTP估值，给予目标价210.13港币/193.03人民币 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为1034.68亿、1052.95亿、1140.89亿、1244.68亿、1337.70亿元，同比增长7.23%、1.77%、8.35%、9.10%、7.47% [4] - 2023 - 2027年营业利润分别为277.09亿、295.84亿、364.75亿、393.19亿、432.93亿元，同比增长41.17%、6.77%、23.29%、7.80%、10.11% [4] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为294.17亿、296.98亿、360.02亿、381.34亿、414.64亿元，同比增长44.64%、0.96%、21.23%、5.92%、8.73% [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为60.95%、62.50%、63.38%、63.97%、64.59% [4] 25Q1财务情况 - 营收288.3亿，同比增长7.4%，环比增长7.8%，增长主要系端游收入增加；毛利率64.1%，同比增加0.7pp，环比增加3.3pp，主要系游戏毛利率增长；销售费率9.4%，同比下降5.6pp，环比下降1.2pp，下降系游戏及相关增值服务市场推广支出下降；管理费率3.3%，同比下降1.1pp，环比下降1.0pp；研发费率15.2%，同比下降0.3pp，环比下降1.5pp；GAAP归母净利润103亿，同比增长34.9%，环比增长17.5%；Non - GAAP归母净利润112.4亿，同比增长32%，环比增长16% [9] - 游戏及相关增值服务总收入240.5亿，同比增长12.1%，环比增长13.2%，毛利率68.83%，同比下降0.6pp，环比增加2.1pp；其中手游收入153.6亿，同比下降4.4%，环比增长14.5%，环比增长主要系《第五人格》增长及《燕云十六声》等新游戏贡献；端游收入80.9亿，同比增长85%，环比增长13.5%，环比增长主要系《漫威争锋》、新游戏《界外狂潮》、《守望先锋》恢复等贡献；预期25Q2手游同比基数压力减小，端游预期环比维持高位，后期期待《漫威秘法狂潮》《命运群星》等新游戏上线 [9] - 网易云音乐总收入18.6亿，同比下降8.5%，环比下降1.2%，下滑主要系社交娱乐业务下滑；毛利率36.7%，同比下降1.3pp，环比增加4.8pp，毛利率实际有4%同比增长，主要系去年同期由于版权费用的一次性调整增加了5%毛利率 [9] - 有道总收入13.0亿，同比减少6.7%，环比减少3.1%，同比减少主要由于学习服务专注于发展有长线潜力的核心业务；毛利率47.3%，同比下降1.7pp，环比下降0.5pp [9] 盈利预测表 - 25 - 27年营业收入分别为1140.89亿、1244.68亿、1337.70亿元，同比增长8.35%、9.10%、7.47% [10] - 25 - 27年游戏及相关增值服务收入分别为930.65亿、1027.21亿、1114.51亿元，同比增长11.29%、10.38%、8.50% [10] - 25 - 27年有道收入分别为58.56亿、60.55亿、61.20亿元，同比增长4.09%、3.39%、1.07% [10] - 25 - 27年云音乐收入分别为78.25亿、84.76亿、90.58亿元，同比增长 - 1.58%、8.32%、6.87% [10] 主营业务估值 - 游戏估值574.045亿元，归属网易574.045亿元，人民币/每股181.20，港币/每股197.26，估值占比94% [11] - 有道估值7.931亿元，归属网易2.543亿元，人民币/每股0.80，港币/每股0.87，估值占比0% [11] - 云音乐估值41.240亿元，归属网易24.674亿元，人民币/每股7.79，港币/每股8.48，估值占比4% [11] - 广告估值4.533亿元，归属网易4.533亿元，人民币/每股1.43，港币/每股1.56，估值占比1% [11] - 其他估值5.701亿元，归属网易5.701亿元，人民币/每股1.80，港币/每股1.96，估值占比1% [11] 游戏可比公司估值 - 调整后平均25E、26E市盈率分别为17.8、15.8 [13] - 腾讯控股25E、26E市盈率分别为20.7、18.4 [13] - 三七互娱25E、26E市盈率分别为11.3、10.4 [13] 广告可比公司估值 - 百度25E、26E市盈率分别为9.4、8.5 [14] 财务报表预测与比率分析 - 2023 - 2027年现金及现金等价物分别为214.29亿、513.83亿、808.51亿、1046.58亿、1361.18亿元 [15] - 2023 - 2027年营业总收入分别为1034.68亿、1052.95亿、1140.89亿、1244.68亿、1337.70亿元 [15] - 2023 - 2027年营业利润分别为277.09亿、295.84亿、364.75亿、393.19亿、432.93亿元 [15] - 2023 - 2027年归属母公司股东权益分别为1242.86亿、1386.86亿、1660.53亿、1949.15亿、2266.89亿元 [15]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 营收稳步增长但利润有所承压，产能建设推进且海外业务拓展顺利，持续研发新产品紧跟智能机器人发展步伐，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 2024年公司实现营收3.87亿元，同比+8.77%；归母净利0.56亿元，同比 - 33.26%；扣非归母净利润0.46亿，同比 - 38.09%；销售毛利率为37.54%，同比 - 3.60pct；期间费用率有所增加，财务费用率增长主要系货币资金利息收入减少 [3] - 25Q1公司实现营收0.98亿元，同比+19.65%；归母净利0.20亿元，同比+0.66%；扣非归母净利润0.17亿，同比+1.88% [3] 产能与业务拓展 - 报告期内完成年产50万台精密减速器扩产项目相关智能化产线建设调试和达产工作，2025年产能稳步爬坡，新募投项目“新一代精密传动装置智能制造项目”2025年启动建设 [4] - 积极开拓海外市场，通过多地销售研发平台运营，完成对德国Haux公司资产收购，24年海外营收0.45亿元，同比+49.37% [4] 研发情况 - 2024年研发费用率12.80%，研发人员数量占比14.34% [5] - 针对人形机器人行业需求，谐波减速器同等出力下减重30%以上，开发出灵巧手适用微型谐波减速器；丝杠方面突破高精度大承载长寿命行星滚柱丝杠 [5] 投资建议与盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为4.66/5.68/7.03亿元，归母净利润分别为0.85/1.11/1.37亿元，对应EPS为0.47/0.61/0.75元/股，对应PE估值分别为288/221/179倍 [6] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|356.17|387.41|466.29|568.45|702.68| |收入同比(%)|-20.10|8.77|20.36|21.91|23.61| |归母净利润(百万元)|84.16|56.17|85.33|111.29|136.89| |归母净利润同比(%)|-45.81|-33.26|51.92|30.41|23.01| |ROE(%)|4.18|1.64|1.74|2.24|2.70| |每股收益(元)|0.46|0.31|0.47|0.61|0.75| |市盈率(P/E)|291.86|437.29|287.83|220.71|179.43| [8]