报告核心观点 - 港股受关税利好消息反弹，当前估值有一定吸引力，但受地缘政策和企业盈利下修风险压制；美股呈震荡格局，美债收益率飙升，美元指数下跌，人民币短期震荡偏弱；海尔智家受海外增速放缓影响，但国内“以旧换新”政策促消费支撑增长 [1][2][7] 港股市场情况 - 4月14日，港股继续反弹，恒生指数全日升503点或2.4%，收报21,417点，恒生科指全日升2.3%，收报5,015点，大市成交金额减少至2,534多亿港元，港股通净流入减少至61.33亿港元 [1] - 港股多数板块反弹，权重金融板块领涨，生物医药及黄金相关股、消费股表现好，港交所股价大升6.9%，友邦等金融股、山东黄金等黄金股、比亚迪等汽车股、石药等医药股均有不同程度上涨 [1][5] - 港股及离岸中资股估值从高位显著回落，恒生指数PE回落至9.3倍，恒生科指预测PE回落至15倍历史低位附近，具有趁低买入价值，但地缘政策风险和企业盈利下修风险压制短期上行空间 [2] - 3月外资机构将港股定位为“交易性机会”，未形成系统性配置，新兴市场资金净流出，中国市场单月撤资89.5亿美元；南向资金基于估值等因素进行战略配置，年初至今累计净流入达5,812亿港元，完成去年全年规模的71.9% [3] 宏观动态 - 上周30大中城市商品新房成交量达146万平方米，同比下跌18.9%，环比下跌8.0%，不同类别城市皆同比下跌 [4] 行业动态 - 汽车板块3月国内乘用车销量走强，以旧换新政策作用明显，市场憧憬中欧加强贸易合作，汽车板块反弹，比亚迪等上涨 [5] - 恒生医疗保健指数回升4.3%，美国关税对港股医药行业影响有限，石药等医药股上涨 [5] - 新能源及公用事业港股普遍上升，光伏港股涨幅较大，但因美国政策反复多变，建议投资者观望 [6] 美股市场情况 - 美股呈现技术修复与基本面博弈的震荡格局，标普500及纳斯达克100指数期货在200周均线形成强支撑，本轮跌势因规避关税风险抛售，关税战缓和易引发反弹，VIX指数回落 [8] - 美股进入一季报业绩发布期，摩根大通及摩根士丹利业绩超预期，上市公司重启回购形成托底力量，但美国经济数据指向放缓，通胀超预期回落，消费者信心低迷，增加盈利下修压力，关注标普500及纳指阻力 [8] - 策略上，谨慎做多Mag 7及金融股，做多医疗保健板块、必选消费、公用事业 [8] 美债、美元情况 - 10年期美债收益率逆势飙升，中美贸易战升级推升通胀预期，部分高杠杆“基差交易”抛售美债，潜在转机关注中美关税谈判缓和或对冲基金去杠杆压力释放，短期维持高位震荡 [9] - 美元指数大幅下跌至100关口略下，对等关税风险缓和，短期进一步下跌风险可控，但关税扰动不确定性仍存，特朗普政策走向是关键 [9] - 高关税压力加剧，人民币中间价上移，央行稳汇率，人民币短期震荡偏弱，关注中美贸易谈判及内部增量刺激政策 [9] 美国经济情况 - 美国4月消费者信心创2022年6月新低，中小企业乐观指数连跌五个月，消费者一年期通胀预期飙至40年新高6.7%，支撑美联储抗通胀优先 [10] - 3月就业和零售暂时无虞，信贷市场无系统性风险，硬数据未触发衰退警报，美联储坚持“观望等待更清晰信号”，年内降息超过两次概率偏低 [10] 海尔智家情况 - 2024年公司实现收入2,859.8亿元，同比增加9.4%，毛利率27.8%，同比下跌3.7百分点，全年净利润187.4亿元，同比增加12.9%，业绩略低于预期，宣布全年每股派息0.965元，派息率提升至48%，计划逐渐提升至超过50% [12] - 美国消费疲弱影响大于关税，公司将采取措施抵消额外关税冲击，美国消费低迷对收入增速影响更大 [13] - 2024年第四季度国内“以旧换新”政策效果显现，海尔四季度国内收入同比增长超10%，政策将持续促进2025年国内销售增长，公司还将推进数字化转型等提升毛利率和经营效率 [14] - 受关税和海外消费不确定因素影响，下调FY25E/26E净利润4.6%/3.9%，下调估值市盈率至13倍FY25E市盈率，新目标价为31.60港元，维持“买入”评级 [15]

报告核心观点 报告围绕股指期货市场与卖方策略观点展开，分析上周四大期指表现、基差、跨期价差等情况，指出当前各品种基差处于低位，IH和IF基差有望回升，还汇总近一周卖方策略团队观点，给出投资共识与分歧参考[3][6]。 股指期货市场概况与主动对冲策略表现 整体表现 - 上周四大期指均下跌，中证1000期指跌幅最大为 -6.03%，上证50期指跌幅最小为 -2.40% [3][12] - 上周IF、IC、IM和IH主力合约贴水幅度均加深，均呈贴水状态 [3][12] 成交量与持仓量 - 全部合约角度，四大期指当月、下月、当季和下季合约平均成交量均上升，IH上升幅度最大为120.37%，IM上升幅度最小为69.76% [3][12] - 四大期指上周最后一个交易日合计持仓量均下降，IC下降幅度最小为 -2.99%，IH下降幅度最大为 -9.37% [3][12] 基差水平 - 截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约年化基差率分别为 -9.34%、 -15.42%、 -17.75%和 -5.01%，贴水幅度均加深 [3][12] - 指数分红影响定价较充分，关注基差结构变化的交易情绪指引 [3][12] 跨期价差 - 截至上周四收盘，IF、IC、IM和IH新当月合约与下月合约跨期价差率分别处2019年以来77.40%、88.10%、52.70%和93.40%分位数，价差率恢复常态 [4][13] 套利空间 - 以年化收益5%计算，剩余5个交易日，IF正反套新当月合约基差率需分别达0.33%和 -0.48%；剩余22个交易日，新下月合约基差率需分别达0.77%和 -1.41%，目前IF存在反套机会 [4][13] 分红预测 - 沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数对4月主力合约点位影响小，对IF主力合约影响点位为1.31，其余为0 [4][13] 市场预期 - 分红影响趋弱和期指交易规则不变时，基差变化与投资者交易情绪相关度高 [5][14] - 上周美国关税政策对华加码，中央汇金看好资本市场，多家央企增持股票 [5][14] - 受关税影响，上周一IH和IF大幅贴水，后贴水收敛，当前各品种基差处历史低位，跨期价差为正，近月合约对冲性价比高，预期后续IH和IF基差有望回升 [5][14] 近一周卖方策略观点ChatGPT解析 观点汇总 - 汇总4月11日至14日20多家卖方策略团队报告，用大语言模型汇总投资共识与分歧 [6][53] - 7家券商认为A股短期可能见底，内需和国产替代行业占优；8家券商认为稳市措施和政策对冲预期升温，市场信心企稳 [6][54] - 行业方面，内需消费、自主可控与国产替代及稳高股息防御性板块获一致看好 [6][54] 汇总方法 - 通过构建多套提示词，让大模型完成含观点研报筛选、信息提取和观点汇总全流程 [54] 市场观点 - 共识：A股短期可能见底，内需和国产替代行业占优；稳市措施和政策对冲预期升温，市场信心企稳；增量资金注入明显，3000点底部支撑强；科技产业竞争力和政策力度是A股核心因素，长期增长潜力明确 [55] - 分歧：市场股价走势上，部分认为有望震荡缓慢上行，部分认为短期维持震荡格局；市场风险点上，部分认为中美贸易脱钩致波动，部分认为关税冲击使A股波动加剧；市场情绪上，部分关注政策动向，部分认为稳市信号支撑信心；市场长期趋势上，部分认为科技革命引领大国博弈，部分认为稳市信号促短期修复 [55] 行业观点 - 共识：内需消费行业受政策支持，现金流稳定、投资价值高；自主可控与国产替代行业受益政策扶持和技术突破，有长期发展潜力；高股息防御性板块在市场波动中具稳定性和避险价值 [55] - 分歧：科技行业具体选择上，半导体设备制造和设计环节投资机会有分歧；周期行业景气度及复苏时间节点有不同见解；消费行业细分领域，食品饮料中白酒、乳制品和调味品投资潜力有分歧 [55] 附录 股指期限套利计算 - 期现套利分正向和反向套利，正向套利是现货低估、期货高估时卖期货买现货，反向套利是现货高估、期货低估时买期货卖现货 [60] - 考虑交易成本，通过计算现金流预估套利收益，收益大于零产生套利机会 [60] - 给出正向和反向套利收益率公式，计算中股指期货单边交易费用取万分之零点二三，现货取千分之一，期货和融券保证金分别为20%和50%，融券利率年化10.6%，暂不考虑分红影响 [60] - 套利主要风险有保证金追加、基差不收敛、股利、现货跟踪误差和流动性风险 [61] 股利预估方法 - 指数成分股分红会使股指期货“额外贴水”，预测分红点位可修正基差率 [62] - 分红计划有延续性，已实施或公布预案按实际计算，未公布按EPS*预测派息率计算 [62] - EPS取值根据预测时间不同，t小于10月用上年度数据，年报EPS未披露取上年度12月31日的EPS_TTM；t大于10月，已结束分红公司取t时间的EPS_TTM [62] - 预测派息率方面，过去三年稳定派息取均值，稳定派息不足三年且盈利取上一年度派息率，过去一年未盈利等无分红预告则不分红 [65] - 稳定派息公司IF、IC、IH和IM成分股分红间隔时间均值分别为368、366、369、369天，用上年除息除权日模糊预测，根据除息日披露调整预测 [66] - 分红点位计算公式为∑每股分红 * 指数收盘价 * 成分股权重 / 成分股收盘价 = ∑预测派息率 * 指数收盘价 * 成分股权重 [66]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示市场情绪综合评分为83分，处于“过热”状态，市场逐渐进入上涨态势，情绪值低于或接近30分时市场获支撑，高于90分时出现阻力 [5][10] - 今日热点主题为跨境支付、免税、农业，各主题有相关政策推动，也给出了对应标的 [6] 市场情绪 - 华鑫市场情绪温度指标显示昨日市场情绪综合评分为83分，处于“过热”状态，历史市场情绪趋势变化可参考图表1 [5] - 当情绪值低于或接近30分时，市场将获得一定支撑，当情绪值高于90分时，将出现一定阻力 [10] 热点主题追踪 跨境支付主题 - 关税政策增加贸易不确定性和成本，企业需高效稳定支付系统，CIPS系统功能丰富、业务量增长、网络覆盖提升，能提供人民币跨境支付服务 [6] - 相关标的为跨境通（002640）、青岛金王（002094） [6] 免税主题 - 4月8日国家税务总局推广境外旅客购物离境退税“即买即退”服务至全国，中美贸易战背景下入境游消费有望拉动内需，优质国货、旅游零售商、旅游酒店业或长期受益 [6] - 相关标的为中国中免（601888）、格力地产（600185） [6] 农业主题 - 中共中央、国务院印发规划提到推动种业自主创新全面突破，深入实施种业振兴行动，加强种质资源保护利用等 [6] - 相关标的为大北农(002385)、丰乐种业(000713) [6] 资金流向 主力资金 - 前一交易日净流入前十的证券有赛力斯（601127.SH）、寒武纪 - U（688256.SH）等 [11] - 前一交易日净流出前十的证券有立讯精密（002475.SZ）、石英股份（603688.SH）等 [13] - 前一日净流入前十的行业有SW有色金属、SW汽车等 [17] - 前一日净流出前十的行业有SW综合、SW房地产等 [18] 融资资金 - 前一交易日净买入前十的证券有胜宏科技（300476.SZ）、立讯精密（002475.SZ）等 [13] - 前一日净买入前十的行业有SW电子、SW汽车等 [20] 融券资金 - 前一交易日净卖出前十的证券有紫金矿业（601899.SH）、交通银行（601328.SH）等 [14] - 前一日净卖出前十的行业有SW银行、SW医药生物等 [20] 指标及策略说明 - 融资净买入表明投资者乐观，但融资余额过高有过度投机风险，市场调整时高杠杆投资者可能亏损甚至强制平仓 [23] - 融券净卖出表明投资者悲观，是高风险交易策略，市场走势相反时可能无限亏损，还涉及高交易成本和法律风险 [23] - 期间净买入额=融资净买入 - 融券净卖出 [23] - 华鑫市场情绪温度指标从6大维度搭建，属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，市场出现趋势时可能钝化 [23] - 市场情绪综合评分分为过冷（0 - 19）、较冷（20 - 39）、中性（40 - 59）、较热（60 - 79）及过热（80 - 100） [23] - 不同市场情绪对应不同市场特征和策略建议，如过热时考虑适时减仓，避免在市场高点买入 [22]

报告核心观点 - 周一三大指数延续反弹走势，市场赚钱效应较好，当前各路资金集体行动、相关部门多次公开表态支持，为增强资本市场的稳定性提供支撑，二季度国内经济有望延续良好修复势头，但大盘或在渐进企稳后维持区间震荡，建议重点关注金融、公用事业、消费、TMT、有色金属等板块 [4][5] 市场表现 - 上证指数收盘点位3262.81，涨跌幅0.76%，涨跌24.58；深证成指收盘点位9884.30，涨跌幅0.51%，涨跌49.86；沪深300收盘点位3759.14，涨跌幅0.23%，涨跌8.63；创业板收盘点位1932.91，涨跌幅0.34%，涨跌6.54；科创50收盘点位1014.28，涨跌幅0.25%，涨跌2.58；北证50收盘点位1310.63，涨跌幅2.06%，涨跌26.50 [2] 板块排名 - 申万一级涨幅前五板块为纺织服饰（2.56%）、煤炭（2.50%）、有色金属（2.46%）、商贸零售（2.37%）、社会服务（2.09%）；跌幅前五板块为家用电器（-0.60%）、食品饮料（-0.36%）、房地产（0.20%）、建筑材料（0.28%）、国防军工（0.32%） [3] - 热点板块涨幅前五为海南自贸区（5.71%）、足球概念（5.34%）、赛马概念（4.61%）、可控核聚变（4.04%）、体育产业（3.87%）；跌幅前五为芬太尼（-0.19%）、同花顺漂亮100（0.11%）、国家大基金持股（0.17%）、中船系（0.38%）、超级品牌（0.49%） [3] 后市展望 - 三大指数集体高开后震荡拉升，均涨逾1%，午后涨幅回落但维持红盘震荡，最终集体收涨，盘面上热点快速轮动个股普涨，全市场超4500只个股上涨，连续5个交易日逾百股涨停 [4] - 一季度我国出口规模突破6万亿元，实现6.9%的较快增长，对170多个国家和地区出口实现增长，中国制造高端化、智能化、绿色化转型动能强劲，船舶和海洋工程装备、专用装备出口分别增长10.8%、16.2% [4] - 新能源产品继续在全球绿色转型中发挥重要作用，风力发电机组、锂电池、电动汽车等出口分别增长43.2%、18.8%、8.2% [5] - 中国内地前十大外贸城市集体出招出台最新政策举措稳外贸扩消费，2025年一季度社会融资规模增量累计为15.18万亿元，比上年同期多2.37万亿元，3月末M2同比增长7%，M1同比增长1.6%，预计4月金融总量增长仍有支撑，我国货币政策还有空间和余力 [5]

报告核心观点 随着中国经济进入高质量增长阶段，A股投资策略从追逐高盈利高增速转向追求企业股东真实回报，自由现金流策略受关注 国证自由现金流指数聚焦自由现金流高且稳定的上市公司，嘉实自由现金流ETF紧密跟踪该指数，可作为投资者布局“现金牛”公司的工具 [2][3] 自由现金流策略介绍及投资背景 奥马哈先知的投资理念与自由现金流的定义 - 巴菲特强调自由现金流是评估企业价值的黄金标准，投资日本五大商社是其实践案例 2019 - 2025年持续增持，五大商社自由现金流/企业市值比值高于日经225，2019年7月以来股价累计涨幅均值154.3%，日经225同期仅约46.3% [8][9] - 自由现金流指企业经营活动现金流量扣除资本性支出的差额，是衡量企业实际回报股东现金的指标，已成为企业价值评估常用指标 [12][13] 自由现金流的计算 - 自由现金流计算常见有两种方法 一是自由现金流 = 税后净营业利润 + 折旧与摊销−营运资本的增加−资本性支出；二是自由现金流 = 经营活动产生的现金流量净额−资本性支出 海外多用第二种，国内多用第一种 [15] 自由现金流策略——高质量增长时代的投资选择 - 自由现金流投资价值体现在衡量企业内在价值、真实反映盈利能力、动态衡量增长潜力和投资风险 适用于企业增长稳定、产品渗透率较高阶段，此时自由现金流更能衡量企业价值 [17][23] - 不同经济周期和企业发展阶段适用不同投资策略 经济周期性复苏适用PEG模型；稳定或弱复苏阶段适用自由现金流贴现模型DCF；盈利预期稳定、有科技创新趋势适用未来市值贴现模型FMvD；经济下行适用股债性价比模型 [22] 为什么当前更重视自由现金流策略 - 中国过了资本开支高峰期 2024年起多数行业资本开支下行，前三季度上市公司资本开支增速下滑 - 6% 资本开支下降有望改善企业现金流，去年三季度自由现金流出现拐点 [27][30] - 自由现金流、红利、质量三种价值策略对比 价值策略递进关系为质量→自由现金流→分红 国证自由现金流指数筛选核心指标为自由现金流率，与红利、质量指数选股有区别 长期看，自由现金流策略优于红利策略，且更具增长弹性 [34][37][40] 基于自由现金流投资策略的海外借鉴 - 美国自由现金流投资形成成熟体系，Pacer公司产品线是典型代表 PacerUSCashCows100ETF（COWZ）自2016年成立规模增长至2025年4月4日的210.5亿美元 其成功得益于经济周期与政策，如高利率环境、策略有效性、行业配置优势等 [43][44][49] - 国内现金流指数长期收益占优，最大回撤低、波动小 300现金流、500现金流、1000现金流指数、国证自由现金流近三年最大回撤低于基准指数，年化收益高于基准指数 [54] 国证自由现金流指数的投资价值分析 指数简介 - 国证自由现金流指数反映沪深北交易所自由现金流高且稳定的上市公司表现 以沪深A股为样本空间，成分数量上限100只，季度调整，自由现金流加权 2012年12月28日发布，2024年8月15日修改编制方案 [58] - 与可比现金流指数相比，样本空间和选样方法有差异 更关注上市公司经营情况、价格波动和ROE稳定性等 [59][60] 成分股市值与行业分布 - 市值分布以小盘股为主，权重偏大市值公司 截至2025年4月9日，75%成分股总市值小于200亿元，总市值中位数约93亿元，1000亿元以上成分权重占比约47%；83%成分股流通市值小于100亿元，流通市值中位数约43亿元 [62] - 行业分布主要配置家用电器（14%）、有色金属（12%）、石油石化（11%）、汽车（10%）行业 2018年以来，这些行业自由现金流比例有不同程度改善 [64][68] - 与其他指数相比，行业配置有差异 相对中证自由现金流指数超配汽车等行业，低配煤炭等行业；相对中证红利指数超配家用电器等行业，低配银行等行业；相对红利质量指数超配有色金属等行业，低配纺织服饰等行业 [80][81][82] 自由现金流选股效果 - 测试自由现金流与自由现金流率指标选股表现 自由现金流率排序值累计IC表现更好，全部区间内平均Rank_IC为4%，区间Rank_ICIR为0.37 [86] - 自由现金流率指标最高的样本组合相对全样本有超额，且组间净值分层较好 [89] 风格暴露与配置线索 - 与可比指数相比，2024年8月以来，国证自由现金流指数在估值、规模、分红、流动性方面有不同暴露情况 [92] - 配置角度，与中证现金流指数相比，市场预期与流动性更好；与中证红利相比，不仅市场预期与流动性好，更偏好大市值公司；与红利质量相比，在市场预期、股息率上有优势 [101] 盈利能力与盈利预测 - 盈利能力方面，指数相对主要宽基指数与中证红利指数展现出较高的ROE与ROA 2024Q3，ROE（平均）为9.36%，ROA为4.81% [102] - 盈利预测方面，截至2025年4月2日，24E至26E期间主营业务收入年均复合增速与归母净利润年均复合增速位于可比指数前列 [102] 历史风险收益特征对比 - 与主流宽基指数对比，呈现高收益、高波动特征，长期年化夏普比较优 2013年1月1日至2025年4月9日，年化收益16.80%，年化夏普比0.79 [110] - 与其他可比指数相比，与中证现金流指数收益表现相似，整体表现相对中证红利指数、中证红利质量指数占优 2014年1月1日至2025年4月9日，年化收益18.72%，年化夏普比0.87 [114] 估值情况 - 截至2025年4月9日，指数PE_TTM为11.45倍，PB（LF）为1.46倍 自2024年8月19日指数重修订以来，PE_TTM估值位于历史31%分位，PB（LF）位于历史46%分位，当前估值处于历史中低位 [117] 嘉实自由现金流ETF（代码：159221） ETF产品要素 - 嘉实国证自由现金流ETF跟踪国证自由现金流指数，基金管理人为嘉实基金，拟任基金经理为尚可 力争日均跟踪偏离度绝对值不超过0.2%，年化跟踪误差不超过2% 2025年4月21日开始认购，4月25日结束认购 [120]

报告核心观点 - 全球关税战升级，美国滞胀风险升温，权益市场波动率上升，中小盘成长风格切换至大盘价值防御，持续至少1季度，直至盈利底迹象出现，A股市场底已现+AI产业逻辑催化，科技成长有结构性机会；外需冲击下，内需消费改善核心是促使居民可支配收入改善，可构建消费投资框架挖掘消费资产；风格及行业配置上，成长分化，价值将占优 [1][12] 前期报告提要与市场聚焦 - 前期观点：美国滞胀风险升温，权益市场波动率上升，特朗普2.0关税政策或加速美国硬着陆甚至滞胀，国内基本面退坡叠加海外风险，居民、企业资产负债表或走弱，维持市场波动率上行观点，中小盘成长风格切换至大盘价值防御，持续至少1季度，直至盈利底迹象出现 [1][10] - 当下市场聚焦：中美互加关税对权益市场及A股后续表现的影响、美债利率飙升是否导致市场波动率上升、外需受关税冲击下内需消费机会筛选、新消费与传统消费的选择 [1][10] 策略观点及投资建议 全球关税战推升美国滞胀风险，全球权益市场"波动率"将明显上升 - 关税战升级：4月2日美国对等关税发布后，中美关税战持续升级，美国对中国产品额外关税达145%，中国对美进口商品加征关税税率提至125%，4月9日欧盟对美国进口产品征收25%关税反制 [10] - 美国滞胀风险：参考关税1.0经验，特朗普2.0关税政策大概率加速美国硬着陆甚至滞胀，通胀上行和增长下行风险或超上一轮贸易摩擦，滞胀风险严重升温 [11] - A股、港股波动率：国内基本面退坡叠加海外风险，居民、企业资产负债表或走弱，抑制信用释放，加大M1下行风险，3月CPI和PPI数据走弱，4月数据压力或放大，港股ERP水平创新低，维持市场波动率上行观点，中小盘成长风格切换至大盘价值防御，科技成长有结构性机会 [12] 财政发力预期下，内需消费的投资逻辑与框架 - 政策利好：2024年9月以来“宽货币+宽财政”及“扩内需”政策持续出台，2025年3月《政府工作报告》强调扩大内需，“以旧换新”政策加力扩围，《提振消费专项行动方案》明确消费政策刺激方向 [15] - 传导机制：影响消费需求核心因子是消费能力和意愿，消费板块实质性修复需微观主体资产负债表改善，若二季度美国硬着陆风险暴露，或倒逼国内财政发力，内需消费改善核心是促使居民可支配收入改善 [17] - 改善路径：一是静待企业盈利底，居民薪资及财产性收入有望回升；二是财政发力促使居民防御性储蓄释放，包括普惠式加大社会保障力度和定向优惠城镇在职低收入人群；三是补贴广度、力度加码，与居民本金改善形成合力，加快消费落地 [18][19][20] - 投资框架：构建消费投资框架挖掘“真消费资产”和“超消费资产”，围绕新消费筛选“政策支持+产业景气加速向上+透支久期适度”方向，围绕政策布局传统消费筛选“增长型红利”方向 [37][45] 风格及行业配置：成长明显分化，价值将逐步占优 - 减持：“渗透率10%以下”仅靠流动性、情绪驱动的AI端侧 [3][57] - 增配：有业绩贡献或潜在出业绩的结构性科技成长方向，如光芯片、智能座舱、GPU及新型显示技术等，以及AI基础设施建设 [3][57] - 超配：三大运营商、基建及消费等“增长型红利”资产 [3][57] - 黄金股：受益于金价上涨趋势，有望迎来“戴维斯双击” [3][57] - 创新药：短看毛利率改善及IRR回升，中长期营收有望改善 [3][57] 市场表现回顾 市场回顾：国内宽基指数全面下跌，海外权益指数跌多涨少 - A股：本周（4.7 - 4.11）宽基指数全面下跌，创业板指（-6.7%）、中证1000（-5.5%）领跌，一级行业涨跌互现，农林牧渔（3.3%）领涨，电力设备（-8.1%）领跌 [58][59] - 海外权益市场：本周全球主要经济体权益指数跌多涨少，纳斯达克（5.1%）、标普500（3.8%）增长，恒生指数（-8.5%）、恒生国企指数（-7.4%）偏弱 [61] - 大宗商品：本周大宗商品价格涨跌参半，COMEX白银（6.5%）、COMEX黄金（5.2%）领涨，波罗的海干散货指数（-14.8%）、DCE铁矿石（-10.3%）跌幅靠前 [61] 市场估值：A股主要指数估值多数下跌，海外权益指数估值涨跌参半 - A股：本周A股主要宽基指数估值多数下跌，创业板指（-5.9%）、中证1000（-5.3%）领跌，只有科创50（0.1%）微涨，风格指数中宁组合（-4.9%）、小盘价值（-4.0%）跌幅居前 [65] - 海外：本周海外市场主要指数估值涨跌参半，纳斯达克（5.3%）、道琼斯（5.2%）领涨，恒生指数（-8.1%）、恒生国企指数（-7.6%）跌幅居前 [65] - 行业：本周各行业估值多数下跌，社会服务（+70.3%）涨幅明显，综合（-11.3%）、电力设备（-8.0%）略有回落 [65] 市场性价比：主要指数配置性价比相对较高 - 各指数ERP和股债收益差：万得全A、上证指数、沪深300、创业板指等ERP高于一定标准差上限，股债收益差低于一定标准差下限，金融、周期、消费、成长等板块也呈现类似特征 [9] 盈利预期：盈利预期多数下调 - 本周主要指数盈利预期全面下调，各行业盈利预期多数下调 [9]

报告核心观点 北交所存量切换 920 号段，代码独立强化“专精特新”特色，与沪深形成差异化竞争，投资生态升级，920 号段全面启动将加速差异化生态形成，重塑估值体系，增强市场活力 [1][4][6] 事件 - 2025 年 4 月 11 日北交所开展存量上市公司证券代码切换（试点）第二次全网测试，参测机构包括北交所、全国股转公司等，此次测试验证各参测机构技术系统完成代码切换相关改造，达到上线要求，代码切换后行情展示和前收盘价有相应规定 [12] - 2025 年 2 月 26 日北交所开展存量上市公司代码切换（试点）仿真测试，4 月 2 日开展第一次全网测试，此前还有多轮仿真测试、全网测试、通关测试等，北交所按“分阶段切换、分步骤实施”工作安排，先切换增量，再切换存量 [13][16][17] 影响 启动存量上市公司代码切换工作，“深改 19 条”持续推进中 - 2019 年以来证监会推出系列改革举措，2023 年 9 月 1 日提出启用北交所独立代码号段，2023 年 11 月 17 日北交所启动相关准备工作，2024 年 4 月 22 日上线启用 920 代码号段功能，锁定 248 家存量上市公司代码预留安排 [18] - 2024 年 12 月 13 日北交所发布通知明确存量上市公司代码切换工作要求，包括明确代码对应关系、细化业务连续要求、重视投资者参与便利性、提出实施安排等 [19][20][35] 提高北交所板块身份认同感、辨识度，强化“专精特新”特色 - 北交所 920 代码号段启用消除新三板代码混淆，提高上市公司辨识度和板块认同感，强化“专精特新”特色，吸引优质企业加入，2024 年新上市企业中“小巨人”占比 69.57%，截至 2025 年 4 月 7 日北交所上市企业中专精特新“小巨人”占比 58.11% [36][37] - 北交所 920 新号码段启动体现第三家交易所市场地位，有助于投资者认识企业属性差异，吸引投资者，与沪深市场形成差异化竞争，也是北交所直接 IPO 落地的前置工作 [40][42] 拆分新三板与北交所行情，价值判断更独立，机构投资者参与测试 - 920 号段启动使北交所上市公司新行情等内容与新三板不关联，因北交所与新三板市场差异大，拆分行情可减少新三板价格对北交所价格影响，利于投资者正确判断公司价值，培育独立交易环境 [43][52][55] - 北交所全网测试要求相关证券公司、基金公司、信息商等参加，有助于机构投资者打通系统参与途径，更多机构投资者可参与北交所投资 [52] 三轮行情估值逐步成熟，重估重点由小市值向大市值渗透 - 2023 年以来北交所经历三轮行情，北证 50 指数在不同阶段达到高点，存量市场估值差释放，PE TTM 自 2023 年初 18X 重估至 65X 上下，位于科创 50 与创业板指估值水平之间 [56][58] - 三轮行情中不同市值企业均被重估，重估重点从 0 - 10 亿小市值企业向大市值企业渗透，新股市场上北交所新股上市认可度提高，2024 年、2025 年新股上市首日涨跌幅均值分别达 218%、268% [56][57][60]

报告核心观点 - 本周产业聚焦半导体芯片、大模型和机器人，谷歌、OpenAI、特斯拉、英伟达等公司有重要进展，同时上周稳定资本市场政策密集出台，4月建议关注商品、端侧AI、AI算力、机器人、芯片半导体等赛道，中长期关注新科技、国产替代、“双碳”等周期下的产业趋势 [2][5] 核心关注与投资建议 本周重要事项前瞻 - 未提及具体内容 [8] 市场交易热点 - 上周A股涨跌幅居前的重要主题指数为乳业、生物育种、反关税 [10] 主题与产业趋势变化 - **TPU**：谷歌于4月9日推出第七代TPU加速器“Ironwood”，单芯片峰值算力达4,614 TFLOPs，性能较前代提升约10倍，可满足Gemini 2.5等AI模型计算需求，其出现推动AI进入“推理时代” [14][20][27] - **OpenAI**：计划下周发布GPT - 4.1系列、o3系列等多款AI模型，GPT - 4.1是多模态模型，能力全面升级，GPT - o3系列推理能力强，GPT - 4.5已通过图灵测试，这些为GPT - 5推出奠定基础 [28][32][43] - **特斯拉**：4月10日透露即将投产首批Optimus人形机器人，招聘约80个相关职位，目标今年生产约5,000台，2025 - 2027年产能逐步提升，Optimus应用场景广泛但规模化生产有挑战 [43][45][46] - **英伟达**：4月12日推出超大型AI模型Llama - 3.1 - Nemotron - Ultra - 253B - v1，解决计算成本等平衡问题，参数规模与处理能力强，架构优化，具备适应性与灵活性，推动AI行业发展 [47][48][64] 投资建议 - **短期**：4月关注商品（有色、化工）、端侧AI、AI算力、机器人、芯片半导体赛道，各赛道在产业、政策、估值方面有积极表现 [65][66][68] - **中长期**：以周期为轴，供需为锚，关注新科技、国产替代、“双碳”周期下产业趋势及电动智能汽车渗透率增加 [73] 政策端 多项政策助力资本市场稳定发展 - 4月8 - 9日稳定资本市场政策密集出台，央行、中央汇金、金融监管总局等多部门参与，涉及增持ETF、上调险资权益投资比例等，146家上市公司披露回购计划 [74][75][77] 4.7 - 4.13重要政策梳理 - 涵盖重要会议、总量政策、中美关系、营商环境等多方面政策，如李强总理召开座谈会、上海出台信贷政策指引等 [78] 全球观察 全球股市行业表现 - 上周全球股市跌多涨少，日常消费、工业和材料行业表现较好，不同地区股市各行业表现有差异 [3][80][81] 全球强势股与异动股简析 - 未提及具体内容 [7] 重要资讯速递 国内重要资讯与产业政策 - 4月12日起中国对原产美国进口商品加征关税税率由84%提高至125%，以反击美国提高“对等关税” [5] 国外重要资讯与产业政策 - 4月10日美联储称通胀率略高，经济前景不确定性增加 [5] 全球重点科技公司跟踪 - 未提及具体内容 [7]

报告核心观点 本周市场逐步修复，全A收跌-4.31%，在“对等关税”冲击下，中国资产展现出更优韧性和吸引力，后续建议围绕内需、独立自主、反制、一带一路、红利、黄金方向布局，同时需关注关税对实体冲击及国内相关政策出台[2][5]。 市场思考 - 本周全A收跌-4.31%，科创50、上证50、沪深300较为抗跌，中证1000、微盘股、创业板指领跌；消费、金融地产较为抗跌，医药医疗、先进制造领跌；31个申万行业涨少跌多，仅农林牧渔等4个行业上涨，机械设备等领跌[2][14] - 国内发布离境退税“即买即退”公告、召开经济形势座谈会等；海外美联储维持利率不变、美国关税系统故障等[17][18] “对等关税”下的反击措施与稳市决心 特朗普2.0时代中美关税交锋回顾 - 特朗普关税政策分三阶段：2月持续制造关税威胁，对中国加征关税最高达20%；3月对加墨关税反复摇摆；4月推出针对中国的全球“对等关税”，中美关税不断升级，美国对中关税累计达145%，中国对美关税提至125%[22][23][25] - 美国关税不可预测、来回摇摆，不应简单以悲观或乐观应对，90天暂缓不代表风险释放[33] - 我国优化分散贸易格局，降低对北美出口依赖，加大对外合作沟通[34] “对等关税”后的美国股债汇三杀 - 4月2日“对等关税”公布后，美国股债汇三杀，标普500指数先跌后反弹，美元指数4月11日收跌为99.77，10年期美债收益率先降后升[4][38] - 美股恐慌下进行衰退交易，美联储按兵不动加剧波动；美债避险功能受通胀、交易等因素影响；美元信用被削弱，或带来“去美元化”[42][44][49] 我国稳市措施——“国家队”ETF持仓梳理 - 清明节后周一市场大跌释放风险，后续各方密集稳市，市场逐渐修复[50] - 中央汇金、中国国新、中国诚通等“国家队”增持ETF等，“国家队”青睐沪深300、上证50等宽基指数[50][54] 后续布局方向 - 中国资产具内生稳定性，应“放弃幻想”，关注关税对实体冲击及国内政策，4月政治局会议是观察窗口[59][61] - 建议围绕内需、独立自主、反制、一带一路、红利、黄金方向布局[61] 市场观察 市场估值 - 股债收益差上升至1.7%，位于+1标准差、+2标准差之间，估值分化系数环比下降4.7%[64] 市场情绪 - 5维市场情绪指数环比上升72.7%至62.1，行业轮动强度MA5降至36，市场大盘风格占优，主题热度集中在离境退税等[66] 市场结构 - 成交额占前高比例环比上升29.3%至67.2%，本周31个行业换手率均上升，农林牧渔等行业多头个股占比居前，轻工制造等行业内部或有α机会[70] 市场资金 - 陆股通周内日平均成交金额较上周上升784.29亿元，成交笔数上升400.03万笔，成交额前三为贵州茅台等；杠杆资金净流出914.6亿元，主要流入农林牧渔等行业；主要指数ETF变动515.4亿份，沪深300等ETF受青睐；本周新成立偏股型基金份额日均45.4亿份，同比上升1574.1%，较上周上升1522.8%[77] 行业热点 - 两部门推进虚拟电厂发展，2027年调节能力达2000万千瓦以上，2030年达5000万千瓦以上[86] - 印发《加快建设农业强国规划（2024－2035年）》，强调农业科技创新[87] - 12部门印发《促进健康消费专项行动方案》，细化健康消费举措[88] 行业配置 - 内需：畅通内循环需提振内需，地方债发行加速，消费政策催化将增加[91] - 独立自主：关注信创、国产算力、国防军工等科技自主与国产替代方向[91] - 反制：关注农业、稀土等反制方向[91] - 一带一路：我国积极应对关税，推进高水平对外开放，一带一路战略重要[91] - 红利、黄金：作为避险资产有望受青睐，看好黄金价值[91]

报告核心观点 - 本周美国市场因关税政策与通胀问题剧烈波动，关税政策反复使美股先跌后反弹，美元指数下跌，10年期美债收益率上涨，黄金创新高；3月CPI数据超预期下行，但90天暂停关税政策或推高短期通胀，影响美联储降息节奏，增加滞涨风险；周五美国豁免部分电子产品关税利好科技企业，关税政策带来通胀风险和不确定性，使降息路径复杂，需关注关税谈判及各国反制措施影响 [2][9] 海外周观点 - 本周美国市场因关税政策与通胀问题剧烈波动，关税政策反复无常致美股先大幅下挫后强势反弹，美元指数连续五日下跌并跌破100关口，10年期美债收益率上涨47BP至4.48%，黄金持续刷新历史高位 [2][9] - 3月美国CPI数据超预期下行，核心CPI（2.8%）低于前值，但90天暂停关税政策或引发消费者囤货推高短期通胀，影响美联储降息节奏，增加滞涨风险 [2][9] - 周五美国海关与边境保护局豁免部分电子产品关税，称不受“对等关税”影响，利好科技企业，是关税政策重大转向 [2][9] - 本周美联储官员发言偏鹰，不同官员对关税、通胀、经济增长、降息等问题表达了不同观点 [11] 资产价格 权益市场 - 本周全球主要权益市场涨跌不一，纳斯达克综合指数涨幅最大（+7.29%），标普500（+5.70%）、道琼斯工业指数（+4.95%）涨幅居前；恒生指数跌幅最大（-8.47%），深证成指（-5.13%）、上证指数（-3.11%）跌幅居前 [34][37] - 分行业来看，美股信息技术行业涨幅最大（+2.12%），能源行业跌幅最大（-9.28%）；港股能源行业跌幅最大（-10.93%）；A股日常消费行业涨幅最大（+1.04%），能源行业跌幅最大（-5.56%）；日股信息技术行业涨幅最大（+50.85%），医疗保健行业跌幅最大（-2.17%） [44] 外汇市场 - 本周欧元（+3.04%）、日元（+2.89%）等相较人民币升值，新西兰元（-3.70%）、澳元（-2.08%）等相较人民币贬值，美元指数下降3.06% [45] 大宗商品市场 - 本周大宗商品期货涨跌互现，CBOT大豆涨幅最大（+6.80%），棉花跌幅最大（-5.18%），IPE布油（-2.23%）、NYMEX轻质原油（-1.35%）跌幅居前 [51] 流动性 - 本周全球长端利率走势不一，10年期国债收益率中，美国从4.01%上涨47.00BP至4.48%，英国从4.49%上涨22.46BP至4.72%，中国从1.72%下跌6.12BP至1.66% [56] 本周全球重要经济数据更新 欧元区投资信心指数下降 - 欧元区投资信心指数相关数据及走势呈现下降态势 [62] 英国服务业PMI保持平稳 - 英国服务业PMI数据及走势显示保持平稳 [72] 日本贸易差额回升 - 日本贸易差额数据及走势呈现回升态势 [75] 本周已公布和下周即将公布重要数据跟踪 本周已公布数据 - 涵盖中国、德国、英国、美国等多个国家和地区的多项经济数据，如中国3月外汇储备、美国3月CPI、PPI等数据的前值、预测值和公布值 [80] 下周即将公布数据 - 涉及加拿大、美国、中国、英国、欧元区等国家和地区的多项经济数据，如加拿大2月批发销售月率、美国3月纽约联储1年通胀预期等数据的前值和预测值 [82]