核心观点 - 上周（11.07 - 11.13）A股市场两融余额继续增加交易活跃度整体上升主要指数PE估值分位普遍上涨成长风格涨幅较大全行业医药家电估值分位数上升较多石油石化银行行业跌幅较大股债收益率下行投资性价比较高[4] 情绪 - 股债收益率下行权益投资性价比较高截至2024年11月13日沪深300股息率为2.88% 10年国债收益率为2.11%股债收益率为 - 0.78%周环比下降0.03pct股债收益率高于24年以来均值0.02pct仍处于2012年以来相对低点[15] - 两融余额增加融资买入额占比上升上周两融余额均值约1.83万亿元较上上周均值增加5.85%融资买入额占全A成交额比例均值为11.79%较上上周上升0.66pct[18] - 市场交易活跃度整体上升沪深300成交额环比涨幅最大换手率方面上周各主要指数换手率多数上行其中创业板指换手率环比上升最多为0.59pct成交额方面上周各主要指数成交额普遍上涨沪深300成交额环比涨幅最大为21.29%其次是Wind双创成交额上涨16.56%[22] 估值 指数PE估值分位 - 普遍上涨Wind双创领涨主要指数PE（TTM）历史分位层面上周主要指数PE估值分位普遍上涨其中Wind双创领涨7.2个百分点其次是创业板指上行5.7个百分点各主要指数PB（LF）历史分位层面上周各主要指数PB估值分位普涨其中Wind双创上行最多为11.0个百分点[26] 风格PE估值分位 - 上行居多成长风格领涨从PE（TTM）历史分位层面来看上周各风格板块PE分位上涨居多成长风格领涨5.1个百分点从PB历史分位来看上周各风格板块PB分位多数上涨其中成长风格领涨7.2个百分点[32] 行业PE估值分位 - 涨多跌少医药领涨石油石化跌幅较大板块层面周期板块PE估值分位跌多涨少基础化工领涨（环比+2.3pct）石油石化领跌（环比 - 2.4pct）消费板块PE分位普涨医药行业领涨8.5pct家电上行7.3pct成长板块PE分位普涨计算机机械行业分别上行5.5、5.3pct金融板块PE分位涨跌参半其中银行行业下跌2.3pct非银金融行业上行1.8pct[46]

报告核心观点 - 赛点2.0第二阶段难免宽幅剧烈震荡，市场处于“强预期，弱现实”状态，政策变量影响市场定价，最大风险是慌神，应避免追高卖低，同时市场也存在积极因素，如交易情绪较九月中旬已有改善、处于政策暖风期等，政策预期将继续发酵，等待基本面共振后市场有望更稳健[1][2] - 特朗普2.0的风险有所释放，对部分市场产生影响，如中国出口或将阶段性承压，AH近期回调，恒生指数受冲击更大，但恒生、恒科估值处于低位，AH溢价指数处于特定分位时，恒生指数、上证50往往处于阶段性底部[2] - 10月国内三大经济数据企稳，社融脉冲小幅回落，美国10月CPI小幅反弹，核心CPI环比持平符合市场预期，这些数据对市场有一定的影响[3][4] - 在行业配置方面，赛点2.0第二阶段应把握信创和消费阶段大波动，重视恒生互联网，同时关注政策驱动与主题轮动带来的机会[5] 市场思考 - 近期交易过热，监管加强纠偏乱象，如打击违规荐股等行为，多个部门和平台采取了相应措施，当前交易情绪有所收敛，情绪指数超额收益近期出现阶段回落迹象[18][19] - 在“强预期，弱现实”的赛点2.0第二阶段，政策相关因素是影响市场定价的核心变量，不过当下市场交易情绪较九月中旬有改善，且处于政策暖风期，有诸多重磅会议将召开，政策预期会继续发酵，市场有望更稳健[2][23] - 特朗普2.0当选后其政策主张使美元指数走强，部分“特朗普交易”品种回调，中国出口或承压，AH均出现回调，恒生指数和恒生科技指数回调明显，但当前港股基本面改善且估值处于底部，不应悲观[25][28][33][39] 国内经济数据 - 10月国内三大经济数据整体企稳，社零数据显著高于预测值，工业生产同比低于预期环比小幅下降，社消10月同比环比均回升，投资同比持平环比回落[77][79][84][91] - 社融脉冲小幅回落，新增人民币贷款少增收窄，M1和M2均回升，信贷结构方面企业中长贷和居民中长贷有相应变化，社融 - M2的剪刀差小幅波动[104][107] - 交运高频指标方面，地铁客运量指数和货运流量指数均回落[3] - 工业生产腾落指数回落[3][2.4.1] - 国内政策方面，有国家主席习近平的外交活动、李强在河北的调研以及习近平在亚太经合组织工商领导人峰会上的演讲等事件[121 - 146] 国际情况 - 俄乌冲突有新动态，如泽连斯基认为特朗普会让俄乌冲突提早结束，法国为乌军训练新旅，北约在波兰的弹道防御基地落成[148] - 中东冲突方面，以防长表示以色列在黎巴嫩目标实现前不停火，哈马斯官员表示准备在加沙停火并呼吁特朗普向以色列施压，伊朗表态支持黎巴嫩与以色列停火谈判[151] - 10月美国CPI小幅反弹，核心CPI环比持平符合市场预期，分项数据有不同表现，据CME“美联储观察”，12月降息25基点有一定概率[154] 行业配置建议 - 赛点2.0第二阶段，应把握信创和消费阶段大波动，重视恒生互联网，同时关注政策驱动与主题轮动带来的机会，如央行新设立的互换便利工具与股票回购、增持专项再贷款为垄断红利带来增量逻辑[5]

核心观点 - 特朗普交易在2025年一季度前仍会持续，涨幅过大过于集中带来的正常回调给予买入机会，可以适当分散资金关注黄金、日经、美长债[4]。 - 对各资产如A股、北向资金、内资、上证、各板块、各行业、ETF等的走势及操作建议进行了分析[5][9][10]。 - 风格观点为红利+成长，宽基方面成长风格在二次冲高中占优，建议保持红利+化债底仓，主题科技股半导体[7][8]。 每周鑫思路 市场核心驱动 - 特朗普交易首次确认，风险资产集体调整，仅美元指数上涨，需关注不降息可能，特朗普交易在2025年一季度前仍有机会，回调可买入，可关注黄金、日经、美长债[4]。 黄金、日经 - 2025年央行购金环比可能下降，但ETF流入持续，短期黄金下行因投机性仓位止盈，预计在2500美元附近有支撑，与美指、美股反向，日经短期能从特朗普交易中受益，本周日本净流入8亿美元[24]。 A股流动性-外资 - 北向配置型净流出5亿美元，对港股持续流入，北向交易型人大会议后持续卖出，本周净仓位继续卖出0.4%降至6.8%，预计进一步下行空间有限[25]。 A股流动性-内资 - 融资余额升至1.83万亿，融资买入强度仅次于2015年，国内公募11月12日开始小幅抄底回补10月8日卖出仓位[26]。 上证 - 第二轮B反由高杠杆投资者带动，若融资买入强度下行则B反接近结束，关注3250支撑和3409能否突破，明年两会前政策随时可能有增量[26]。 板块 - 十一月看多工业制造、材料、可选消费、必选消费（反弹）、能源（反弹）、医药（反弹）[27]。 一级行业 - 工业制造、消费、化债合并重组，可适当关注通胀线[28]。 风格 - 风格观点为红利+成长[33]。 宽基 - 成长风格在二次冲高中占优，建议保持红利+化债底仓，主题科技股半导体[36]。 行业 - 调入交运、煤炭，调出建材、石油石化，涉及电力设备新能源、食品饮料、有色金属、电力、（电子、建筑）、（煤炭、交运）等行业[37]。 每周首推ETF - 本周首推传媒ETF（512980）和信息安全ETF（159613）[38]。

核心观点 - 即使是牛市若交易量下降市场往往进入季度级别震荡休整牛市初期和中后期休整差异大牛市初期休整时间可能较长且投资者易担心重回熊市或认为是震荡市牛市中后期休整波动不改变牛市氛围投资者常忽略牛市初期和中后期差异牛市初期大多无盈利支撑上涨多靠估值抬升宏观层面经济高频指标弱政策能缓和熊市对经济担心但中长期增长动力无共识[8] 牛市休整相关 - 高换手率（高成交额）后大概率会休整2005年以来历次牛市期间股市换手率大幅回升但换手率波动比指数大牛市期间上证指数震荡上行回撤幅度可控换手率急速上行后常快速下降至上涨前水平交易量下降期股市大多休整[9] - 牛市中后期调整通常横盘2 - 3个月宽幅震荡如2014年12月 - 15年1月2006 - 2007年牛市中后期有三次交易量大幅萎缩休整均伴随指数横盘震荡2 - 3个月[11] - 牛市初期休整时间有时长达半年 - 1年如2019年Q1过后和1999年519行情第一波上涨后的情况[13] 牛市初期和中后期特征差异 - 盈利方面牛市初期通常无盈利改善整体和最强风格大多无盈利牛市中后期大多有盈利[16] - 宏观经济方面牛市初期经济高频指标弱投资者认为政策能缓和熊市对经济担心牛市中后期大多有经济改善或者投资者认可经济新增长动力[16] - 股市流动性方面牛市初期快速回流但很快暂缓因居民短期内赚钱但回顾两年赚钱者少牛市中后期持续流入因投资者回顾两年大多赚钱[16] - 市场特征方面交易量牛市初期季度内快速回升随后下降牛市中后期有三种情形上涨速度牛市初期很快但短季度内涨幅有限牛市中后期很快且能持续1 - 1.5年休整期特征牛市初期回撤之前涨幅一半时间较长牛市中后期回撤较小横盘震荡时间短[16] - 配置主线方面牛市初期最强风格具备超跌之前牛市最强主线业绩和基本面兑现不重要等特征牛市中后期牛市主线已出现大多符合产业逻辑等相关特征[16] 短期A股策略观点 - 牛市还在但会通过震荡降速因居民资金流入强度不足以让指数快速突破居民资金流入速度不如2014 - 2015年快表现在融资余额个人投资者开户数和ETF规模增长等方面[17] 配置建议 - 建议配置顺序为金融地产>传媒互联网&消费电子>上游周期>出海>消费[18] - 行业配置方面家电互联网房地产石油石化有色金属等为行业组合配置建议周期板块商品价格受库存周期等影响消费板块估值中等偏下投资机会在消费降级和高分红属性成长板块传媒互联网和消费电子可增加配置金融地产类似2014年低估值修复地产存在反弹可能性但时间点难把握[20] 本周市场变化 - A股主要指数本周均下跌申万一级行业绝大部分下跌概念股部分上涨部分下跌[22] - 全球股市重要指数本周均下跌商品市场重要指数多数下跌2024年全球大类资产年收益率指标中部分资产排名高部分排名低[22] - A股市场资金方面南下资金净流入央行公开市场操作逆回购累计净投放银行间拆借利率本周均值上升十年期国债收益率本周均值下降普通股票型基金仓位均值上升偏股混合型基金仓位均值下降[23]

2024 年 11 月 17 日 证券研究报告 | 策略周报 需求端边际改善，市场情绪有所降温 策略周报 分析师：郝一凡 分析师登记编码：S0890524080002 电话：021-20321080 邮箱：haoyifan@cnhbstock.com 投资要点 基本面回顾与资产配置展望：本周公布的国内经济数据表明，在一连串政策组合 拳提振下，需求端有所修复。10 月新增社融 1.4 万亿，同比少增 4483 亿，社融存 量增速环比回落 0.2 个百分点至 7.8%。信贷总增量依然走弱，但结构有所改善， 居民部门的信贷需求边际回暖。10 月社会消费品零售总额同比增 4.8%。前值 3.6%。随着以旧换新政策效果继续释放，叠加"双 11"提前启动，10 月社零表现 较好，内需显现回暖迹象。10 月规模以上工业增加值同比增长 5.3%，略低于预 期。1-10 月全国固定资产投资累计同比增长 3.4%，维持稳定。10 月美国 CPI 同比 +2.6%，前值+2.4%，市场预期+2.6%。美国通胀上涨符合预期，但显示出通胀回落 进程停滞不前，后续美联储官员多数表示未来降息路径仍存在不确定性，导致本周 美股持续调整。 A ...

报告核心观点 - A股市场本周震荡下行，多数宽基指数跌超3%，仅传媒行业上涨，投资者风险偏好明显下降，但当前估值处于历史中等水平，随着政策推进和经济基本面改善，A股有望震荡上行，可重点关注科技创新、“两新”主题和红利板块 [3][43] 本周行情回顾 指数行情 - 本周（11月11 - 15日）A股市场震荡下行，全A指数下跌3.94%，多数宽基指数跌超3%，科创50指数周一大涨4.7%，周四、周五分别下跌3.21%、3.94%；从风格来看，沪深300跌幅小于中证1000，大盘股相对占优，稳定风格指数表现好于其他风格；从行业来看，仅传媒行业上涨，其余30个一级行业均下跌，一级行业内部分化较大，二级行业中教育、广告营销等涨幅居前，渔业、航空装备Ⅱ等跌幅居前 [13] 资金流向 - 本周A股市场成交额震荡下行，日均成交额为21819.7亿元，较上周减少2167.5亿元，日均换手率为2.4496%，较上周下降0.44个百分点；北向资金日均成交额为2656.48亿元，较上周下降90.84亿元；融资余额大幅上升，融券余额小幅上升；本周新成立基金25只，发行份额为585.92亿份，环比增加143.03亿份，其中权益类基金17只，发行份额440.90亿份，环比增加126.27亿份，债券型基金6只，发行份额138.36亿份；按上市日期统计，本周一级市场募集资金家数7家，集资金额49.60亿元，较上周下降8.98亿元，下周市场资金流出压力将较本周大幅上升 [17][22][24] 估值变动 - 本周A股多数宽基指数估值下跌，全A指数的PE(TTM)估值较上周五下跌3.45%至18.49倍，处于2010年以来59%分位数，PB(LF)本周下跌3.46%至1.57倍，处于2010年以来14.11%分位数水平；从行业层面来看，仅传媒行业估值上涨，其余30个一级行业估值均下跌；本周国债收益率小幅下行，10年期国债收益率为2.0948%，较上周五下行1.19BP，10年期国债期货活跃合约收盘价为106.71元，较上周五上涨0.23%，全A股债利差为3.3137%，高于3年滚动均值，处于2014年以来77.48%分位数水平 [31][33][37] 未来投资展望 - 本周多项10月经济数据发布，国民经济运行稳中有进，多项经济指标较上月改善；当前A股市场估值处于历史中等水平，一方面存量政策加快落实和增量政策推出使经济基本面改善，另一方面特朗普当选美国总统后美国对华政策存在不确定性，但中长期看中国经济基本面和A股盈利取决于国内政策；展望后市，A股有望震荡上行，配置方面重点关注科技创新主题、“两新”主题和红利板块 [42][43]

分组1：报告核心观点 - 探讨当前A股与几类资产的背离情况包括与人民币汇率、港股、商品、大小盘的分化并分析后续可能走势A股短期调整或为合理修复后续股汇有望共振上行A股与港股走势背离原因在于交易逻辑差异A股与商品市场表现割裂反映强预期与弱现实A股大小盘分化市场风格走向均衡[1][2][3][4][15][23][29][36][37] - 分析当前的产业趋势交易包括AI产业链自动驾驶新能源自主可控与国产化其他泛科技方向等各产业的发展情况及关注要点[4] 分组2：A股与人民币汇率分化 - 10月中旬以来A股与人民币汇率走势背离A股向上突破汇率贬值构建的背离指数显示当前背离或已极致后续可能有汇率升A股涨或汇率贬A股跌组合修复背离考虑美元接近阶段性高点人民币贬值空间有限A股短期调整合理后续股汇有望共振上行[1][15][17][18] 分组3：A股与港股分化 - A股与港股走势背离A股放量上涨港股震荡整固A股上涨基于流动性逻辑9月美联储降息及国内政策转向后市场流动性和风险偏好修复活跃资金主导科技主题和小微盘带动上行港股外资和机构占比高交易逻辑偏基本面化经济基本面未显著变化时资金观望情绪浓且对外部因素敏感如特朗普当选可能引发中美关系变化海外流动性趋紧对估值形成压力[2][23] 分组4：A股与商品分化 - A股与商品市场表现割裂A股强势反映强预期黑色系商品走弱全球定价品种价格承压表达弱现实国内经济结构复苏地产基建待改善海外主要经济体面临衰退特朗普上台后全球贸易摩擦或加剧需求受冲击历史经验显示随着经济数据持续验证复苏A股和商品走势会从分化走向统一[29] 分组5：A股大小盘分化 - 本轮上涨行情中大小盘分化明显大小盘风格轮动指数于11月11日突破主要运行区间上沿20%截止11月15日趋势性回落至15%附近提示市场风格走向均衡大盘股相对占优近期活跃资金主导的短线交易阶段性退潮风格切换开启[3][36] 分组6：AI产业链 - AI Agent带来软硬件增量与AI应用业绩兑现海外AI应用已进入变现期如AppLovinQ3净利润大增股价涨超70%海螺AI海外版月访问量增速高达27倍Pika近8倍增长国内AI应用数据亦较强人形机器人海外量产在即国内厂商加速布局海外马斯克称Optimus预计2025年小批量生产2026年大规模量产英伟达计划明年推出Jetson Thor计算机国内华为全球具身智能产业创新中心将运营夸父人形机器人亮相小鹏Iron已投入使用成都人工智能与机器人基金落地[41][42][43][46] 分组7：自动驾驶 - 海外自动驾驶软件能力持续提升如特斯拉Q3发布FSD v 12.5提升安全性和舒适度并强调三季度AI训练计算量增长超75%且准备好5万片H100算力集群计划11月上线FSD v13版本并争取感恩节前发布v13.3国内智驾快速推进小鹏P7 +首发全国纯视觉端到端大模型上市4小时大定破纪录华为尊界11月底发布小马智行11月15日启动招股后续关注FSD新版本上线实测FSD入华节奏进展国内自动驾驶新车型以及小马智行IPO进展[47][48] 分组8：新能源 - 板块大周期基本处于底部位置之前压制因素为行业供需格局偏弱和特朗普上台可能的政策风险目前光伏供给侧预期改善锂电供需天平回摆β层面资金对新能源板块关注和配置意愿提升新技术分支有更大弹性α机会光伏供给侧改革已启动关注新技术降本增效如BC电池和银浆降本锂电产业链景气度好于光伏供需逐步再平衡关注固态电池进展[51][52][53] 分组9：自主可控与国产化 - 特朗普胜选强化自主可控产业逻辑上一届任期内特朗普将数百家科技公司列入实体清单拜登任内继续对华科技打压特朗普胜选后台积电三星暂停对中国大陆AI芯片企业代工服务我国以人工智能芯片产业链为核心的卡脖子环节有受美科技封锁政策影响风险自主可控是国家支持战略方向决策层引导资本支持科技创新信创是自主可控国产替代重要环节预计2027年中国信创产业规模有望达37011.3亿元党政信创或受益于地方政府化债后的流动性改善关注地方债务置换进度和信创采购恢复节奏[56][60] 分组10：其他泛科技方向 - 低空经济中央专属职能部门呼之欲出地方政府加速投资根据泰伯智库预测2023 - 2025 - 2028年市场规模将从5300亿元增长至6800亿元再到超1万亿元11月12日小鹏汇天陆地航母完成全球公开首飞新签订单量大后续关注低空经济产业大会和论坛商业航天卫星出海全球商业航天产业规模至2029年有望超7800亿美元中国商业航天企业已开始面向全球提供服务近期关注巴西G20峰会是否透露卫星海外合作进展发射端SpaceX星舰试飞成功实现技术突破Rocket Lab营收增长股价上涨近期关注SpaceX星舰第六次试飞[62][66]

证券研究报告 | --- | --- | |-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|-------------------------------------------------------------------------------------- ...

分组1：核心观点 - 短期市场波动不改变市场中枢上行趋势，活跃题材行情休整不等同于科技行情熄火，短期调整为优质科技股提供布局机会 [1] 分组2：短期市场波动原因 - 经过前期政策密集释放，市场情绪阶段性修复至合理水平，处于数据验证观察期，市场预期易波动；市场对监管态度趋严、维稳力量减弱担忧升温；强美元冲击人民币资产价格；10月经济金融数据显示内需修复迹象增强但关键数据一致性有待增强，企业中长贷依旧偏弱，信用环境修复持续性有待验证 [1][20] 分组3：短期与中期市场趋势 - 短期微观流动性充裕，稳增长政策处于加速落地阶段，财政货币双宽逻辑未打破，但市场估值修复动能趋缓，易受内外负面因素冲击；中期市场震荡上行趋势及逻辑仍在，下周起进入短暂数据空窗期，处于分母端行情向分子端行情过渡阶段 [1][21] 分组4：科技与题材行情的关系 - 将活跃题材行情与科技行情划等号存在逻辑偏差，从长端绝对收益视角看，绩差股整体表现远逊于绩优股且与科技行情收益不可比，两者长端判断应聚焦业绩差异，当前处于业绩预期改善初期，两者未来表现的差异逻辑尚无法证实，短期市场调整为优质科技股提供布局机会 [1][32] 分组5：AI应用相关情况 - AppLovin三季度业绩亮眼，AI应用端业绩落地初步显现，2024年AI基础设施建设初见成效，端侧有相关产品出现，近期AI应用端产品频出，商业化进展较快的赛道中AI对业绩贡献已显现，AI产业趋势向软硬件闭环、交替催化上行阶段演进，后续端侧与AI应用上行可期，其他厂商如Meta、Shopify财报中AI对业绩助力也有所体现 [38][42][43] 分组6：上市公司股票增持回购再贷款情况 - 10月18日股票回购增持专项再贷款设立以来，136家上市公司发布143则公告，取得贷款额度上限340.19亿元，超首期3000亿元规模的10%，其中增持约占1/3，回购约占2/3；使用高峰为新政刚落地后几个交易日，累计超百亿元，11月中旬使用有所加速；传统行业使用较多，食品饮料/交通运输/化工使用金额最多；《市值管理指引》落地将推动新一轮股票增持回购再贷款潮 [1][45] 分组7：一周市场表现相关 - 本周市场震荡走弱，一级行业上周普涨后本周基本普跌，防御及红利类行业相对收益居前，AI应用逆市走强是科技板块内部软、硬科技轮动；11月3日周报总结的题材活跃行情暂停信号本周四、五有不同程度触发；对于科技和题材行情短端判断需聚焦“流动性”；图表展示了本周各指数涨跌幅、全球主要股票市场表现、10月新增社融和信贷主要分项、10月基建及制造业投资和地产销售情况、本周一级和二级行业涨跌幅、中国半导体相关情况、AppLovin营业收入拆分等；上市公司股票增持回购再贷款使用节奏和结构情况，本周全A相对回报大幅回撤、市场成交活跃度小幅回落，小规模风格因子占优，银行、传媒、综合净流入排名靠前，各行业主力净流入率和连续流入天数，最热和最凉主题周涨跌幅，中银年度核心组合和月度金股连续组合本周走势情况等 [22][29][31][32][45][46][51][52]

北 交 所 策 略 专 题 报 告 北交所策略专题报告 航展带动低空经济发展，北交所军工/低空/商业航天相关有 15 家 ——北交所策略专题报告 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007 珠海航展开幕小鹏汇天首飞，威贸电子获控制台与充电系统线束组件定点 第十五届中国国际航空航天博览会在 2024 年 11 月 12 日至 17 日在珠海举办。民 用装备方面，低空经济是本次珠海航展的热点之一。本次航展上，作为低空经济 代表企业，小鹏汇天在开幕首日进行了分体式飞行汽车"陆地航母"全球首次公 开飞行，现场首次展示了陆行"母舰"和飞行器自动分离结合的全过程。现阶段 北交所内军工/低空经济/商业航天相关的标的共有 15 家，截至 2024 年 11 月 15 日总市值达到 486.67 亿元。从业务来看，标的涉及的产品涵盖碳纤维原丝、卫 星用连接器、航空信息化、地理信息等方面。其中威贸电子获得小鹏汇天飞行汽 车控制台线束与充电系统线束组件项目定点。根据公告，小鹏汇天的飞行汽车涉 及到陆行体和飞行体两部分，陆行体的线束产品以汽车的标准为主，而飞行体的 线束还要满足航空 ...