核心观点 - 报告期内（2025年11月10日至11月14日），全球资产表现的核心驱动因素是美联储12月降息预期的逆转，导致市场出现显著波动 [1][4] - 跨资产比较显示商品表现优于权益和债券，COMEX白银周内涨幅达5.3%，领涨大宗商品 [4][6] - 全球股市表现分化，呈现“前沿市场领先发达和新兴市场、欧洲领先亚洲和北美”的格局，巴西IBOVESPA指数过去一个月涨幅达10% [4][18] - 债券市场中，中债呈现“牛陡”特征，而美债因降息预期逆转呈现“熊平”特征，美联储12月降息概率由11月7日的66.9%降至11月15日的44.4% [4][37][39] - 汇率方面，美元指数周内下跌0.3%，年初以来累计贬值8.1% [4][75] 跨资产比较 - 截至11月14日当周，商品整体表现优于权益和债券，南华商品指数和CRB商品指数分别上涨0.9%和0.5% [4][59] - 权益资产内部表现分化，越南、巴西股市涨幅居前，纳斯达克指数因AI泡沫担忧跌幅居前 [4][6] - 相关性分析显示，A股与港股、美股、印度股市间的1年滚动相关系数出现边际下降 [4][6] - 相对价值方面，A股相对10年期中国国债的风险溢价水平为5.21%，较前值上升0.03个百分点，而标普500相对10年期美债的风险溢价为-0.65%，较前值下降0.03个百分点 [9] - 金属比值方面，金铜比上升至808.7，金油比和金银比则出现下降 [12] 权益市场 - 全球股市整体上涨，MSCI全球指数周内上涨0.4% [4][18] - 发达市场中，欧洲股市表现强劲，法国CAC40指数上涨2.8%，德国DAX指数上涨1.3%；美股标普500和道指小幅反弹但幅度不足0.5%，纳斯达克指数回调0.5% [4][18] - 新兴市场中，A股主要指数普遍下跌，科创50指数和创业板指回调显著，跌幅分别为3.8%和3.0%；巴西IBOVESPA指数表现突出，周内上涨2.4%，月内涨幅达10% [4][18][24] - 港股延续升势，恒生指数上涨1.3%，但恒生科技指数下跌0.4% [4][18] - 韩国股市出现反弹，综合指数和KOSDAQ指数分别上涨1.5%和2.4% [4][18] 债券市场 - 中国国债收益率曲线整体下移，呈现“牛陡”特征，10年期与2年期国债的期限利差边际扩大至0.38% [37] - 信用债方面，3个月、3年期、10年期的AAA级信用债收益率均明显上行，长端信用利差边际扩大 [37] - 美国国债收益率曲线整体上移，呈现“熊平”特征，10年期与2年期国债的期限利差边际收窄4个基点至0.52% [37] - 美联储12月降息概率因关键数据真空与美联储官员鹰派言论出现逆转，从11月7日的66.9%降至11月15日的44.4% [37][39] 商品与汇率 - 大宗商品方面，13类主要商品期货中有9类录得上涨，COMEX白银涨幅居前达5.3%，焦煤跌幅领先达6.1% [59] - 年初以来，黄金、白银、铜价格涨幅显著，分别达55.0%、73.3%和25.7% [59] - 库存方面，COMEX黄金和白银库存连续6周下降，而铜库存已经连续上涨36周 [59] - 汇率方面，美元指数周内下跌0.3%，年初以来累计贬值8.1%；主要货币中，欧元兑美元升值0.5%，日元兑美元贬值0.7% [4][75] - 人民币兑美元升值0.3%，年初以来累计升值2.5% [4][75]

核心观点 - AI教育凭借低成本、个性化特征有望破解教育行业“大规模、低成本、个性化”的不可能三角 成为重要发展方向 [2] - 中高考改革、普高扩招等政策响应国家人才战略 削弱“刷题”效益 推动教育服务需求从应试提分转向真实能力赋能 [2] - 教育服务需求呈现强韧性 公考报考人数达371.8万人创历史新高 职业教育与学历提升需求抗周期性强 [2] - 投资优先推荐与就业关联度高的公考及职业教育赛道 同时关注K12教培龙头质量提升与AI转型机会 [2] 行业简介：与升学、就业强相关 曾孕育多只千亿市值标的 - 教育行业与升学、就业紧密相连 形成贯穿个体职业生命周期的连贯体系 [7][9] - K12教培曾凭借刚需和预付款模式孵化好未来(市值峰值3493亿元)、新东方(2178亿元)等千亿市值企业 [12][13] - 行业受制于不可能三角 教学效果易被学生规模稀释 导致集中度较低 2017年K12教培CR5仅4.7% [2][12][23] - AI教育能以极低边际成本替代人力 推动大规模高质量因材施教 多邻国AI教育毛利率超70% [24][30] 政策分析：从国家人才战略理解教育行业政策导向 - 国家人才战略强调发展新质生产力 需畅通教育、科技、人才良性循环 培养创新人才 [36][38] - “双减”政策压降K9学科培训供给 线下机构压减率92% 线上机构压减率87% [48][49][50] - 中高考改革取消考纲、增强试题开放性 弱化刷题效益 普高毛入学率从2018年48%提升至2024年65% [2][52][54] - 政策导向驱动教育服务从解题套路转向思维培养 民办高中、中职面临生源竞争与转型压力 [2][56][57] 需求分析：以日为鉴 观察个人教育服务需求的演变 - 公考需求旺盛 2026年国考报考人数达371.8万人同比增长9% 日本1990年代公考潮持续至公务员薪酬优势消失 [2] - 学历需求抗周期性强 我国高等教育毛入学率从2018年48.1%提升至2024年60.8% 日本就业冰河期本科就读率从53.7%升至70.5% [2][68] - K12教培参培率存在韧性 日本初三参培率从1985年47%升至2007年65% 我国2022年K12学科参培率为17.4%有提升空间 [2][73][74] - 职业教育需求受产业结构影响 日本职业学校因课程集中制造业未适配第三产业转型而规模走低 [83][84] 细分赛道投资逻辑 - K12教培龙头放缓线下扩张 转向质量提升与AI业务 好未来、豆神教育等公司积极发展AI教育新增量 [2][32] - 民办高中受普高扩招影响招生增速放缓 需通过AI精准教学提升办学质量应对竞争 [2] - 职业教育龙头中国东方教育受益生源扩充与区域中心建设 利润率快速修复 [2] - 公考赛道华图教育、粉笔分别通过大单品战略与AI赋能应对尾部机构竞争 [2] 投资建议 - 优先推荐公考招录及职业教育赛道 关注华图山鼎、粉笔、中国东方教育 [2] - K12教培建议优选顺应政策变化、提升质量的龙头如卓越教育集团、新东方-S、学大教育等 [2] - 关注民办高教转营进展 广东、湖南释放边际信号 若转营落地具备估值修复弹性 [2] - AI教育硬软件龙头产品迭代值得持续跟踪 如豆神教育、好未来、有道等公司布局 [2][32]

核心观点 - 小鹏汽车发布的人形机器人IRON以接近真人的步态引发市场关注，人形机器人作为具身智能的典型载体，代表了智能机器人的下一代形态 [6] - 从现在到2028年，我国人形机器人整机市场规模预计在20至50亿元，行业将经历从Lv1到Lv5的能力等级演进，市场空间有望在2045年后达到约10万亿元级别 [15][40] - 北交所涵盖13家人形机器人产业链企业，随着商业化推进，前瞻布局相关产品的公司有望获得新的业务成长点 [2][41] 人形机器人行业动态与前景 - 小鹏汽车近日发布的人形机器人IRON以接近真人的步态引发大量关注，国家地方共建人形机器人创新中心首席科学家指出，人形机器人最缺的是“有内容的大脑”而非人形结构 [6] - 特斯拉计划在2025年生产数千台人形机器人Optimus，并目标在2026年将产量提高至5万到10万台，2027年进一步提高至50万台起 [15] - 人形机器人具有拟人智能、类人形态和广泛适用三个核心特点，使其能快速融入人类环境并执行复杂任务 [15] - 机器人各场景应用成熟度存在差异：工商农业等生产场景渗透率较高，而医疗、教育、陪护、危险作业等场景受技术与伦理影响渗透率较低 [2][31] - 在汽车行业，人形机器人已覆盖生产操作、物流配送、质量管理三大场景，与智能机械臂等设备协同完成高灵活性和精确性要求的工作 [2][33] 北交所人形机器人产业链标的 - 北交所中涵盖13家人形机器人产业链企业，重点公司包括开特股份（研发EMB力传感器等，已与上海图灵智造达成合作并完成送样）、鼎智科技（布局空心杯电机、伺服电机、精密减速箱等）、丰光精密（谐波减速器全系列齿形设计完成） [2][41] - 其他布局企业包括：奥迪威（隐藏式超声波避障传感器、触觉传感器）、华密新材与富恒新材（PEEK材料可实现减重）、万达轴承、三协电机、长虹能源、骏创科技、同惠电子、星辰科技、泰德股份 [2][41] - 部分重点公司2024年财务数据：开特股份营收8.26亿元，归母净利润1.38亿元；长虹能源营收36.71亿元，归母净利润1.97亿元；鼎智科技营收2.24亿元，归母净利润0.39亿元 [42] 北交所市场总量表现 - 截至2025年11月14日，北交所科技成长产业核心标的池锁定153家企业，在2025年11月10日至14日期间，区间涨跌幅中值为-1.36%，其中上涨公司40家，占比26% [2][45] - 周度涨幅前五的公司为：荣亿精密（+20.52%）、灵鸽科技（+17.46%）、天宏锂电（+12.51%）、路桥信息（+9.70%）、纳科诺尔（+7.31%） [2][45] - 同期主要市场指数表现：北证50（-0.56%）、沪深300（-1.08%）、科创50（-3.85%）、创业板指（-3.01%） [2][45] 北交所各细分行业估值与市值 - **电子设备产业（46家）**：市盈率TTM中值由60.5X降至60.1X，总市值由1461.4亿元降至1440.0亿元，市值中值由25.2亿元降至25.1亿元，驰诚股份（+5.84%）、基康技术（+2.33%）、纬达光电（+2.01%）涨幅居前 [49] - **机械设备产业（41家）**：市盈率TTM中值由48.9X降至47.5X，总市值由1230.1亿元降至1216.5亿元，市值中值由24.2亿元降至23.5亿元，荣亿精密（+20.52%）、灵鸽科技（+17.46%）、七丰精工（+6.09%）涨幅居前 [52][54] - **信息技术产业（25家）**：市盈率TTM中值由74.8X降至70.4X，总市值由854.3亿元降至840.5亿元，市值中值由23.7亿元降至23.2亿元，路桥信息（+9.70%）、美登科技（+3.20%）、数字人（+2.49%）涨幅居前 [56][59] - **汽车产业（22家）**：市盈率TTM中值由35.2X降至34.3X，总市值由613.6亿元降至599.7亿元，市值中值由21.6亿元降至21.0亿元，安徽凤凰（+4.66%）、德众汽车（+2.57%）、邦德股份（-0.50%）表现居前 [61][63] - **新能源产业（19家）**：市盈率TTM中值由40.3X降至38.9X，总市值由608.1亿元升至613.4亿元，市值中值由28.2亿元降至27.8亿元，天宏锂电（+12.51%）、纳科诺尔（+7.31%）、海泰新能（+5.34%）涨幅居前 [65][68] 重要公司公告 - 海能技术拟投资安益谱（苏州）医疗科技有限公司，以现金700万元受让原股东1.6393%股权，并以1400万元认缴新增注册资本，交易完成后预计持有安益谱3.85%股权，旨在布局质谱产品 [72]

报告核心观点 - 钢铁行业自2024年下半年触底后，在成本、供给和需求三重因素推动下盈利预期改善 [3] - 西芒杜铁矿于2025年11月投产将增加铁矿石供给，推动铁矿石价格中枢回落，助力钢企利润修复 [3][71] - 政策端"反内卷"和节能降碳要求将加快落后产能出清，优化供给格局 [3][16] - 需求结构从建筑业向制造业转移，板材和特钢板块景气度更具韧性 [3][95] - 投资建议关注低估值高分红板材标的和高端特钢材料公司 [3][95] 能耗要求提升，压制钢铁供给 - 2025年3月政府工作报告提出单位GDP能耗降低3%左右，连续两年明确能耗下降目标 [13] - 国家发改委明确持续实施粗钢产量调控，2024年中国粗钢产量同比下降1.37%，2025年1-9月同比下降2.89% [13] - 预计2025-2026年中国粗钢产量将分别下降3%和2% [13] - 2025年10月工信部发布新版产能置换征求意见稿，置换比例全国统一要求不低于1.5:1，强化供给约束 [15][16] - 政策推动反内卷，依法治理低价无序竞争，引导落后产能有序退出 [16] 需求总量回落，结构出现分化 - 钢铁总需求预计从2024年9.06亿吨微降至2026年9.04亿吨，建筑行业需求占比从2020年61.59%降至2026年44.73% [20] - 2024年房地产开发投资完成额同比下降9.6%，新开工面积同比下降23%，施工面积同比下降12.7% [25] - 2025年拟安排地方政府专项债4.4万亿元，1-10月发行进度约90%，发行约3.96万亿元同比增长1.75% [29] - 制造业需求有韧性，2024年汽车产量3126万辆同比增长3.77%，新能源车带动高端特钢需求 [38] - 2024年船舶新订单量同比增长58.78%至11305万载重吨，手持订单量同比增长49.74%至20872万载重吨 [44] - 2023-2024年钢材净出口量分别为8261万吨和10391万吨，同比增长46%和26%，但2025年1-10月增速降至7.57% [55] 成本压力缓解，利润预期改善 - 西芒杜铁矿已探获资源量44.1亿吨，平均铁品位超65%，初期规划年产能1.2亿吨，占2023年全球产量4.8% [71] - 西芒杜投产有望提升中国铁矿石自给率约9个百分点（2023年表观消费量13.38亿吨） [71] - 截至2025年11月初港口铁矿石库存1.49亿吨，处于历史高位，预计铁矿石价格中枢回落至700元/吨附近 [76] - 2024年焦煤进口量同比增长19%创历史新高，供给宽松预计价格偏弱震荡 [81] - 2025年钢企利润有所修复，板材需求好于长材，维持板强长弱格局 [85] 投资分析意见 - 建议关注下游以制造业为主、需求稳定的低估值高分红板材标的：宝钢股份、南钢股份、华菱钢铁 [95] - 中长期看好能源、新基建、航空航天等领域特种钢材，建议关注高端不锈钢管材标的久立特材 [95] - 宝钢股份预计2026年EPS为0.50元，PE为15倍；华菱钢铁预计2026年EPS为0.51元，PE为12倍 [93] - 南钢股份在26年中性情景下预计吨钢净利307元/吨，归母净利润30.7亿元 [87] - 华菱钢铁在26年乐观情景下业绩弹性达43%（较中性情形归母净利润涨幅） [87]

核心资产定义与投资理念 - 核心资产被定义为在A股市场中具备核心竞争优势的公司，主要从四个维度进行筛选：赛道龙头（行业竞争格局稳定、企业市占率高）、资源禀赋（拥有独特稀缺资源，如政府扶持型或区位优势型）、优秀的商业模式（过去12个季度均保持稳定的高ROE水平）以及技术优势（通过研发投入和毛利率提升来刻画）[1][9] - 核心资产股票池的行业分布随宏观经济结构变化而动态调整，从早期的金融+周期板块为主，逐渐转向消费、TMT、制造的相对均衡分布，反映了我国经济结构改革和科技创新、扩大内需的推进[12][13][14][15] 核心资产基金池历史表现 - 在2015年2月2日至2025年11月7日期间，核心资产基金池表现出色，年化收益率为13.14%，相对于偏股基金指数的超额收益为3.31%，组合年化夏普比率为0.85[1][16] - 该组合在多数年份能实现超额收益，尤其在震荡市、熊市和结构性牛市中表现突出；但在极致风格行情（如单边成长牛、单一板块领涨）中易出现落后情况，例如2015年超额收益为-19.81%，而2016年则达到18.98%[1][18][19] 超额收益来源与组合特征 - 核心资产基金池的超额收益主要来源于选股能力和行业配置，但在动态收益上不占优势；其投资风格显著偏向大盘高质量投资，价值属性突出，持仓盈利能力较强，而组合弹性和成长性相对较低[2][18][21] - 当前行业配置上，基金池长期以消费、周期和金融为主，最新一期继续重仓周期和消费板块，相应减少了制造和金融的配置比例[2][24][25] 核心资产型基金筛选标准 - 核心资产型基金的定义标准严格：要求基金经理任职1年以上、基金规模大于1亿元；管理期间权益平均仓位>60%，前十大重仓股占股票投资比例平均>35%；并且重仓股中对核心资产股的平均占比需>50%，近1年该占比需>60%且最低重仓占比>40%[26] - 基金池的精选进一步关注经营质量和风险控制，优选近12个月重仓beta因子暴露较低、且经营现金流TTM占总市值比较高的基金，构建因子打分前10的等权组合[2][27] 新一期核心资产组合基金列表 - 报告列出了新一期核心资产组合的10只基金，规模从1.86亿元至47.79亿元不等，截至2025年11月7日，今年回报率差异显著，最高为汇添富内需增长A的21.39%，最低为南方成份精选A的-0.05%[3][27] - 列表中的基金展现了不同的投资风格，例如南方优享分红A深度锚定中盘价值+红利风格，民生加银景气行业A锚定中盘成长并聚焦景气赛道，鹏华价值成长则采用自下而上、基本面驱动的投资策略[36][37][40][45][46][47]

网格交易策略概述 - 网格交易是一种基于价格波动的高抛低吸策略，不预测市场具体走势，而是利用价格在一定范围内的自然波动来获取利润，适用于价格频繁波动的市场[11] - 在震荡行情中，投资者可通过反复多次赚取较小差价来增强收益，待新的市场主线明确后再进行策略切换[11] - 适用网格交易的标的特征包括：场内标的、长期行情稳定、交易费用低廉、流动性好、波动性较大[11] - 基于上述特征，权益型ETF被认为是相对合适的网格交易标的类型[11] 本期ETF网格策略重点关注标的分析 - 筛选标准基于流动性、振幅、趋势性、当前价格所处区间、成立时长五个维度对权益型ETF进行打分[12] 金融科技ETF (159851.SZ) - 核心驱动因素为资本市场改革与前沿科技创新双轮驱动，“十五五”规划强调“加快建设金融强国”和“大力发展科技金融”[12] - 金融机构科技化、数字化转型需求明确，AI等新技术在金融领域的投顾、风控等细分场景加速落地[12] - 2025年前三季度，42家上市券商合计实现营收4195.61亿元、归母净利润1690.49亿元，净利增幅超六成[12] - 市场交投情绪活跃直接利好券商等金融机构基本面改善，有望间接促进金融机构在IT方面的资本投入[12] 军工龙头ETF (512710.SH) - “十五五”规划提出“如期实现建军一百年奋斗目标，高质量推进国防和军队现代化”，有望推动新一轮军工采购周期[15] - 2025年国防预算1.81万亿元，同比增长7.2%，创历史新高，但占GDP比重仍低于1.3%，远低于美国的3.5%和俄罗斯的6.3%[15] - 2025年处于“十四五”收官与“十五五”规划衔接之际，国防预算占GDP比重有望进一步提高[15] - 该ETF跟踪中证军工龙头指数，主要投资航空装备、导弹、无人机等军工细分领域龙头企业[15] 机器人ETF (159530.SZ) - 2025年人形机器人赛道迎来“政策+技术+需求”三重共振的爆发元年[17] - 政策层面，2025年政府工作报告提出大力发展智能机器人等新一代智能制造装备，国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》[17] - 技术层面，2025年多项机器人赛事举办是对我国人形机器人技术成熟度与商业化能力的集中检验[17] - 截至2025年7月末，我国具身智能和机器人领域投资事件数超过200起，融资总额已超过240亿元，远超过去年全年总和[17] 网格策略组合构建建议 - 建议选择数只合适的、相关性较低的ETF构成组合，例如“宽基+行业”或“A股+港股”的组合方式[20] - 组合分散的好处除了可以分散风险之外，还可以起到轮动效果，提高资金利用率[20]

核心观点 - 经济复苏、物价回归或将成为中国经济贯穿2026年全年的核心叙事，看好A股进一步走强 [1] - 策略配置上结构为先景气后质量，行业为先周期后消费 [1] - 在量化增量资金推动下，微盘股牛市或远未结束 [1] 宏观经济周期与需求侧超预期 - 中国经济有望由筑底后期逐步转向复苏期，信用周期已于2025年6月确认企稳 [1][14] - 2026年可能出现需求侧的三大超预期：美国财政扩张超预期、出口上行超预期、地产供需格局改善带动内需修复超预期 [1] - 美国财政扩张力度可能超预期，2026财年赤字率在考虑关税收入影响后预计达5.9%，若关税收入清零则可能提升至7.2% [1][21] - 乐观情形下，美国经济或将于2026年第一季度起进入中等强度复苏周期；悲观情形下，复苏时点可能延后至2026年中，且力度相对较弱 [1] - 全球供应链重建趋势将带动中国出口超预期，2025年4-9月机电产品及运输设备出口增速最高，资本品需求旺盛 [2][54] - 地产供需格局有望改善，35-45岁改善性购房群体人数自2021年起持续回升，20-30岁刚需群体人数下行斜率自2025年起趋缓 [3] - 截至2025年9月，商品住宅去化周期约为25.3个月，预计2025年末将低于25个月，2026年末接近23个月，房价企稳概率上升 [3][67] 策略理念与行业配置 - 筑底-复苏切换过程中，策略理念上应先景气后质量，行业配置应先周期后消费 [4][6] - 景气象限聚焦业绩超预期公司，质量象限关注盈利稳定性，四象限组合超额收益相关性较低 [4][76] - 2026年上半年聚焦物价回归叙事，首选化工、新能源，同时关注建材、农林牧渔、钢铁 [6][87] - 化工行业股价表现与PPI走势相关性明显强于其他行业，或将显著受益于PPI上行 [6][91] - 2026年下半年关注地产周期企稳可能，房价企稳有望减弱负财富效应，带动居民消费意愿改善和消费需求复苏 [6][93] - 科技板块受美国电力瓶颈限制，预期上修空间有限，公募主动权益基金对TMT板块持仓已达31.1%，处于2019年以来最高水平附近 [96] 微盘股市场展望 - 量化增量资金将持续推动微盘股，私募量化新发产品每月给小微盘股带来净增资金约50亿元 [7][124] - 私募量化对中证3800以外的小微盘股配置比例由2025年4月最高的11.25%降至10月的1.24%，若存量产品敞口回归，潜在加仓规模约1000亿元 [7][107] - 当前量化策略并不拥挤，个人投资者占比仍高达46%，小市值长期超额环境仍然存在 [7][131] - 纯因子层面，小市值和非线性市值提供长期稳定超额收益，2014年1月至2025年11月，小微盘股相对沪深300超额收益达106% [127][131] - 市场微观结构决定了小市值域的Alpha环境将持续，只要自然人投资者占比高的格局不变，定价偏差带来的机会就将存在 [131]

核心观点 - 成长价值策略旨在以合理价格买入具有竞争优势的优秀公司，赚取复利增长的钱，其核心在于识别优秀的商业模式和财务健壮性 [1][8] - 成长价值基金池在长期表现出兼具稳定性与进攻性的高年度胜率，自2015年2月2日至2025年11月7日，年化收益率达16.88%，相对偏股基金指数超额收益为7.05%，年化夏普比率0.82 [1][10][13] - 该基金池的超额收益主要来源于选股能力，行业轮动特征明显，新一期调仓后组合在市值、低估性和盈利质量属性上有所增强，并提高了对TMT和金融等行业的配置 [2][14][17] 投资理念与策略定义 - 成长价值策略偏好拥有持续较高资产回报率（优秀商业模式）和健壮财务的公司，即具备“长坡厚雪”特征的企业 [1][8] - 策略基于PB-ROE因子进行基金筛选，定义管理期间及近一年重仓股平均PB-ROE因子暴露为负且排名前1/3的主动股基为成长价值型基金 [2][20] - 基金精选标准侧重于行业收益、选股收益和动态收益高且稳定的基金，通过近12个月上述收益动量与信息比率（IR）综合排名进行筛选 [2][21] 历史表现与业绩归因 - 基金池在多数年份均能跑赢偏股基金指数，例如2016年超额收益11.41%，2017年超额收益13.03%，2021年超额收益31.79%，2024年超额收益22.80%，2025年以来超额收益4.65% [1][13][14] - 超额收益的主要来源是选股能力，行业配置和动态调整也有明显贡献 [2][13] - 组合年化波动率为20.70%，在牛市行情中能获取较高超额收益，市场下跌时也能较好控制回撤 [1][10] 组合特征与风格分析 - 长期来看，组合的价值和成长属性均不突出，但新一期调仓后，持仓市值有所提高，整体呈现出更强的低估性和高盈利质量属性 [2][14] - 行业配置呈现明显的轮动特征，2020年底高位减持消费并大幅买入周期板块，2022年底消费板块估值回落后再次加仓，新一期中周期和TMT配置明显增加，金融和消费持仓相应减少 [14][17] - 新一期组合中，TMT和周期行业占比相对较高 [2][17] 精选基金列表 - 新一期成长价值组合包含10只基金，其中5只为本期新增（代码带*号），例如易方达科讯（110029.OF）规模73.86亿元，今年回报达102.71%；国泰海通创新成长A（018325.OF*）今年回报81.95% [3][21] - 组合内基金规模从0.49亿元到73.86亿元不等，今年回报范围在38.40%至102.71%之间，展示了较强的业绩表现 [3][21] - 部分基金具备鲜明投资风格，如平安睿享成长A偏好逆向投资，海富通消费优选A深度绑定消费成长风格，易方达科讯兼顾基本面与市场面分析 [23][25][28]

核心观点 - 基础材料与能源行业新周期开启，大宗化工品在供需改善下有望于2026年迎来新一轮景气复苏，新材料和新技术领域亮点纷呈 [1] - 原油市场短期因OPEC+增产及南美低成本供给释放而承压，但中长期在产油国成本支撑下油价具备底部支撑 [1][2] - 化工行业资本开支增速拐点已现，内需改善与出口韧性形成支撑，供给侧“反内卷”政策与企业自主调整将助力供需优化 [1][3] - 政策引导与产业趋势将推动AI、新能源、机器人等领域的新材料创新和国产替代进程，生物制造等新兴技术有望加快发展 [1][4] 原油市场分析 - 预测2025-2026年布伦特原油均价分别为68美元/桶和62美元/桶，预计25Q4-26Q2布伦特均价分别为63、61、60美元/桶 [2] - 25Q4起OPEC+实际供应增量集中释放，南美等低成本增量供给投放，全球原油供应过剩压力凸显 [2] - 中长期产油国“利重于量”诉求未改，再平衡压力有望推动新一轮协同达成，油价中枢在60美元/桶存在底部支撑 [2][45] - 25Q3北半球出行与发电旺季对原油需求形成支撑，IEA测算Q3单季需求同比增长75万桶/天，较Q2的42万桶/天显著反弹 [30] 大宗化工行业展望 - 25H2以来化学原料及制品行业资本开支增速拐点已现，2025年1-10月行业固定资产完成额累计同比增速为-7.9% [3][13] - 2026年内需有望受益于地产和消费等领域政策提振，外需受出口亚非拉带动及美联储降息周期助力 [3] - PC、己内酰胺、PTA、有机硅、草酸、氨纶、异氰酸酯等优质化工材料供需面改善叠加政策助力，景气或率先修复 [3] - 磷矿石、磷肥、制冷剂等供给受限且需求良好的产品，有望保持较高景气 [3] - 截至25Q3末，502家A股化工上市企业（不含“三桶油”）在建工程余额5442亿元，同比-13%，环比+2.7% [13] 化学制品与精细化工 - 受益于汽车、家电、军工、风电、电子等领域需求增长及原油、基础化工原料等成本端改善，量增和毛利率修复并行 [4] - 轮胎企业出海增量有望持续兑现，伴随关税和反倾销税等不利因素逐步传导 [4] - 关注塑料制品、电子材料、军工新材料、食饲药添加剂、农药等领域化工品 [4] 新材料与新技术发展 - 《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》强调增强高端化供给，国家“十五五”规划建议前瞻布局未来产业 [4] - 电子化学品、特种工程塑料、特种橡胶、高性能膜材料、碳纤维材料等高端化工材料的产品创新和国产替代进程有望提速 [4] - 二氧化碳捕集、绿氨/绿醇应用、生物化工、海水提钾、煤制气等新兴技术有望加快发展 [4] 细分领域景气判断 - 磷化工：全球磷资源供需紧张，产业链有望保持高景气度，磷酸铁锂需求占磷矿石需求从2022年6%增长至2024年9% [82][83] - PTA-聚酯：扩产周期尾声，行业拐点渐显，26-27年无新增产能投放计划，行业CR5达70% [106] - 2025年10月末国内汽车累计销量同比增长12.4%，9月末空调、家用电冰箱、家用洗衣机累计销量同比分别增长4.4%、1.5%和7.5% [54] - 截至2025年10月末中国出口金额累计同比+5.3%，52个代表性化工品种20-24年总外需敞口高于40% [62][63] 供给侧与估值分析 - 国内较多大宗产品20年以上装置产能占比在10%以上，PS、PP、丙烯酸等产品该占比高于20% [73] - 能耗管控方面，发改委已针对炼油、乙烯、PX、煤化工、烧碱等明确节能降碳改造升级实施指南 [73] - 化工代表性龙头企业自2021年以来因供需面不佳、盈利下滑，PE和PB估值水平均回落至近五年低位 [77] - 未来伴随供需改善，大宗化工领域细分龙头企业有望迎来盈利和估值双重修复 [77]

核心观点 - 长期成长投资策略聚焦于配置能实现盈利持续稳定增长5-10年以上的行业，当前重点赛道包括有色金属、电力及公用事业等，代表性行业如食品饮料和医药[1][7] - 长期成长型基金池自2014年2月7日至2025年11月11日实现年化收益率14.30%，相对偏股基金指数年化超额收益达4.47%，近五个月超额收益为5.06%[1][10] - 基金池表现出强劲的行业配置和选股能力，风格偏好高动量与成长属性，最新一期流动性偏好显著降低，板块配置以消费为主（占比约66%），并增加了医药行业持仓[1][18] 长期成长投资理念与行业选择 - 长期成长类行业需满足产业需求持续扩张、突破渗透率限制的条件，当前选出的细分赛道涵盖黄金（5年净利润复合增速24.01%）、铜（58.54%）、燃气（42.07%）等26个行业[7][8][9] - 行业筛选标准综合估值和历史净利润增速，优先选择估值较高且净利润稳定增长的三级行业，如半导体设备（10年净利润复合增速90.02%）、锂电池（51.98%）等[8][9] 基金池历史表现分析 - 基金池在2014-2025年期间年化波动率为20.96%，夏普比率0.68，超额收益在2015年达27.46%，2024年超额收益为16.79%，但2025年以来暂跑输基准5.07%[10][13] - 超额收益来源中，行业配置和选股贡献显著，2021年及2024年因消费板块下行导致超额回撤，但牛市中弹性较高，下跌时能通过alpha控制回撤[12][15] 基金池风格与配置特征 - 重仓风格突出高动量和成长属性，最新一期流动性偏好显著降低，非线性市值和估值因子暴露度较低[16][17] - 行业配置动态调整，消费板块占比约66%，新一期增加医药持仓，周期、制造、TMT等领域均有布局[18][19] 基金筛选标准与组合构成 - 长期成长型基金定义需满足近一年重仓股中成长股平均占比>60%、最小值>40%，且长期成长股占比>40%，样本需规模超1亿元、权益仓位>60%[20] - 基金池通过因子打分选取前10只基金等权配置，包括汇添富大盘核心资产A（今年回报30.55%）、民生加银景气行业A（15.93%）等，新增基金如长城量化精选A（-3.44%）[2][21] 组合基金投资策略概要 - 前海开源国家比较优势A注重择时能力，采用自下而上与自上而下结合的投资方法[22][23] - 汇添富消费行业采用核心加卫星策略，聚焦中长期行业比较和公司基本面分析[39][40] - 鹏华价值成长偏好行业龙头，配置分散于消费、医药、科技等领域[44][45] - 其他基金普遍强调基本面价值投资，关注企业护城河、估值合理性和长期成长确定性[27][31][34][37][43][48]