核心观点 - 报告认为钢铁行业正经历供给侧改革深化与需求结构转型，政策驱动的产能去化将优化行业格局，而新材料在新能源汽车、AI算力等领域的应用则开辟了广阔的增长空间，投资机会聚焦于受益新材料技术突破的公司 [1][2][3][4] 行业供需与政策分析 - 政策强力推动钢铁产能去化，2025年10月工信部发布的《钢铁行业产能置换实施办法》征求意见稿规定，长江经济带禁止在合规园区外新建扩建项目，重点区域严禁新增产能，全国炼铁、炼钢产能置换比例原则上不低于1.5:1 [2] - 国内粗钢产量持续下行，2025年前9月产量为7.46亿吨，同比下降2.9% [37] - 国内钢材需求呈现外热内冷格局，2025年1至10月钢材出口量达9773.7万吨，同比上涨6.36%，而同期钢材进口量同比下降11.87% [60][66] - 房地产下滑速度趋缓，2025年1至9月房屋新开工面积累计4.54亿平方米，同比下降18.9%，但下滑速度较前两年明显放缓 [3][87] - 制造业增长势头强劲，2025年前10月制造业工业增加值同比增长6.94%，增速高于2023年的6.94%和2024年的4.02% [3][97] - 汽车行业特别是新能源汽车产销两旺，2025年前9月中国汽车产量2404.75万辆，同比增长10.9%，其中新能源汽车产量1092.2万辆，同比增长29.7%，渗透率达45.42% [103] 新材料应用与前景 - 非晶合金材料在新能源汽车驱动电机领域实现突破，广汽埃安夸克电驱2.0电机效率高达98.5%，功率密度达13kW/kg，已应用于量产车型昊铂HL，其非晶材料厚度仅0.025mm，铁损比传统硅钢片下降超50% [106][108][115] - 假设全球新能源汽车均搭载非晶电机，将形成超过80万吨的非晶合金需求 [121][163] - 纳米晶合金是固态变压器（SST）的核心材料，价值占比约15%-20%，受益于AI算力中心对高功率密度供电需求，其在新能源汽车、充电桩、数据中心等领域年需求量预计为5-6万吨 [122][126][164] - 碳纳米管导电剂正在加速替代传统炭黑，2024年其在锂电池中的渗透率已超70%，出货量达5.4-5.5万吨 [132] - 固态电池技术迭代将大幅提升碳纳米管需求，半固态电池需求预计为70-120吨/GWh，较液态电池的20-30吨/GWh增长2.5倍以上，单壁碳纳米管因更优性能成为发展方向 [150][157] 重点公司推荐与逻辑 - **河钢资源**：铜二期项目设计产能1100万吨，对应铜金属量7万吨以上，预计2026年底全面投产，届时将显著增强公司盈利能力，现有约1.3亿吨、平均品位58%的磁铁矿堆存具备成本优势 [152][153] - **天奈科技**：碳纳米管导电浆料国内市占率达53.2%，为行业绝对龙头，年产450吨单壁碳纳米管项目在建，预计2026年上半年粉体产能达130-140吨，将受益于固态电池带来的需求扩张 [136][158] - **云路股份**：非晶合金薄带全球市占率超50%，国内市占率近70%，年设计产能12.5万吨，同时纳米晶材料将受益于固态变压器的推广 [163][164] - **联科科技**：是国内高压电缆用特种炭黑的唯一供应商，其"年产10万吨高压电缆屏蔽料用纳米碳材料项目"一期5万吨产能已于2024年6月试生产，产品性能达国际先进水平，实现国产替代 [169]

投资评级 - 报告对祥源新材维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司是国内聚烯烃发泡材料领先企业，IXPE产销亮眼，收入与利润均保持强劲增长，盈利能力显著提升 [1][3] - 公司积极拓展新市场，通过与同济大学合作研发压电传感材料，切入人形机器人、消费电子、医疗健康等高增长赛道 [2] - 东南亚基地布局具备关税优势，享受下游企业出海红利，海外营收占比提升，推动产品在海外建筑、消费电子等领域的渗透 [3] - 随着海外基地投产及国内新材料业务深化，公司业绩触底回升，预计未来三年归母净利润将实现高速增长 [3] 财务业绩与预测 - 2025年前三季度实现营业收入4.40亿元，同比增长32.3%；归母净利润为4065万元，同比增长94% [1] - 单三季度营业收入1.69亿元，同比增长33.7%；归母净利润为2051万元，同比增长105% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.72亿元、1.24亿元、1.84亿元，对应市盈率分别为61倍、35倍、24倍 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为6.05亿元、7.84亿元、9.52亿元，增长率分别为27.22%、29.53%、21.38% [4] - 盈利能力持续改善，预计毛利率从2024年的29.3%提升至2027年的36.3%，净利润率从5.4%提升至19.3% [11] 业务进展与战略布局 - 公司与同济大学签署专利实施许可合同，获得4项发明专利的排他性使用权，许可费用265万元，有效期至2027年10月31日 [2] - 合作专利旨在研发新型压电泡棉材料，应用市场包括人形机器人触觉传感器、消费电子可穿戴监测、医疗健康智能床垫、工业管道监测及智能座舱健康监测 [2] - 公司在越南、泰国设立生产基地，2025年上半年海外营收占比同比提升13.1个百分点，越南和泰国公司分别实现净利润332万元和630万元 [3] - 通过本地化客户支持团队缩短试样周期，增强客户粘性，推动IXPE、IXPP等产品海外渗透 [3] 市场表现与估值 - 公司股票收盘价为31.51元，总市值43.55亿元，总股本1.38亿股 [5] - 近期股价表现强劲，过去1个月、3个月、12个月的绝对收益分别为16%、30%、55%，相对沪深300指数的收益分别为14%、16%、40% [8]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价350元 [3][8] 核心观点 - 海博思创是行业领先的储能系统解决方案与技术服务供应商，在储能系统集成环节具有核心卡位优势 [1][16] - 公司充分受益于储能行业红利，历史收入高速增长，成本管控能力优秀，在行业周期底部仍能维持盈利稳定 [1][30] - 国内市场底层逻辑从强制配储转向IRR驱动，容量电价、峰谷套利及调峰调频机制保障项目收益，潜在调峰配储空间巨大 [1] - 海外市场，AI数据中心（AIDC）配储需求带来新增长空间，公司欧洲、澳洲、中东非等市场取得突破性进展 [2][83] - 公司占据节点资源优势，并通过AI+金融生态赋能，从传统储能系统供应商向全生命周期价值服务商转型 [3][90][95] 公司业务与行业地位 - 海博思创专注于储能系统集成环节，是第三方专业系统集成商代表 [16][24] - 根据CNESA统计，2024年公司储能系统中标数量位居行业第二位，2022-2024年营收维持高增长 [1][21] - 公司股权结构集中，创始人及高管团队拥有深厚的电力电子产业背景 [20] - 储能系统集成核心壁垒在于设备的整合与各环节综合管理，以实现“1+1>2”的效果 [24][26] 财务表现与成本控制 - 2022-2024年公司营业收入分别为26.26亿元、69.82亿元、82.70亿元，同比增速分别为213.4%、165.9%、18.4% [30] - 2022-2024年归母净利润分别为1.77亿元、5.78亿元、6.48亿元，同比增速分别为1509.1%、226.6%、12.1% [38] - 2022-2024年毛利率分别为20.4%、19.8%、18.5%，保持相对稳定，2024年行业底部测算单wh毛利仍达0.4元 [1][43] - 公司费用控制效果显著，2022-2024年销售费用率分别为3.5%、2.9%、3.4%，管理费用率分别为2.7%、2.4%、2.3% [47] 国内市场前景 - 我国存量新能源装机配储比例仅4%左右，2030年累计储能装机有望达到TWH级别，潜在空间极大 [1] - 取消强配后，内蒙、新疆、河北、陕西等省份引入容量补偿机制，项目IRR高达10%，驱动独立储能装机潜力释放 [1] - 测算2030年确保电力系统无调峰缺口，电化学储能累计装机需达544GW，2025-2030年CAGR超过30% [55][56] - 储能调频相比火电机组具有响应速度快、精度高、可双向调节等优势 [48][54] 海外市场与AI数据中心机遇 - IEA预计到2030年，全球数据中心电力消耗将达到约945TWH，2024-2030年CAGR有望达15% [2][65] - 核电建设周期漫长，燃气轮机产能紧张，光储凭借安装简便、建设周期短、低LCOE等优势，在AIDC基荷电源中扮演角色 [2][66][68] - 数据中心GPU运算随机性强，需配置储能系统平抑频率波动，并可替代UPS电源，降低容量费用并参与电力市场辅助服务 [2][75] - 公司海外项目取得突破，2025年与欧洲Repono合作推进1.4GWh项目，在澳大利亚与Tesseract合作规模近1GWh [83] 竞争优势与战略转型 - 独立储能电站项目收益率高度依赖电网节点资源（绿电资源、负荷、变电站电压等级等），节点资源具有稀缺性 [3][90][93] - 公司较早认识到节点重要性，注重筛选优质节点项目，先发优势凸显 [3][90] - 与多家金融机构建立合作，链接产业生态资源，赋能企业成长 [92] - 通过AI云平台实现全生命周期数据追溯与智能运维，从储能系统制造商向全生命周期价值服务商转型 [95][98] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.96亿元、19.06亿元、29.63亿元 [3][104] - 预计2025-2027年营业收入分别为126.77亿元、296.77亿元、518.77亿元 [100][102] - 对应2025-2027年PE分别为43.56倍、25.06倍、16.12倍 [3][104] - 估值基于2026年每股净利润10.58元，给予33倍PE，得出目标价350元 [3][105]

行业投资评级 - 报告对金属包装（轻工制造）行业的投资评级为“优于大势” [6][11] 核心观点 - 二片罐行业国内供给拐点已现，龙头企业反内卷意愿增强并积极出海，叠加罐化率提升带来的需求支撑，二片罐价格有望终止下滑趋势，带动行业内企业盈利能力触底回升 [3][49][59] 行业概况与竞争格局 - 金属包装是包装行业的重要组成部分，2023年中国金属包装容器制造行业营业收入为1505.62亿元，在包装行业收入中占比13.05% [1][16] - 金属包装产品约70%的需求来自食品饮料行业，主要产品易拉罐可分为二片罐和三片罐 [1][18] - 三片罐下游客户粘性强，竞争格局稳定；二片罐市场供需格局变动频繁，导致历史罐价波动较大 [1][24] 二片罐需求分析 - 二片罐下游约60%的需求来自啤酒，碳酸饮料和茶饮料各占约20% [26][28] - 中国啤酒和软饮料产量增速已放缓，罐化率提升成为二片罐需求增长的核心驱动力 [3][26][29] - 2016-2024年，中国啤酒罐化率从21.21%持续提升至29.56%，带动啤酒二片罐需求从289.60亿罐增长至315.46亿罐（按330ml测算） [3][32] - 按中国啤酒年产量3500万千升计算，罐化率每提升1个百分点，将带来10.61亿罐二片罐需求增量 [3][32] - 2024年中国啤酒罐化率（29.56%）远低于美国（68.88%）、日本（88.38%）和世界平均水平（43.76%），未来提升空间巨大 [37][39] 二片罐供给与竞争格局演变 - 二片罐价格呈现周期性波动，可分为三个阶段：产能集中投产期（2012-2016年，价格从0.52元/罐降至0.37元/罐）、行业整合恢复期（2016-2022年，价格触底回升至0.54元/罐）、产能二次扩张期（2022-2024年，价格回落至0.47元/罐） [2][56][59] - 2016-2022年间，龙头企业通过并购推动行业整合，外资厂商出售中国业务，行业集中度提升，2019年行业CR4达到69% [41][42][43] - 2022年后行业进入新一轮产能扩张，多家企业新建产能投产，市场竞争再次加剧 [46][47] - 2025年4月，奥瑞金完成对中粮包装的收购，二片罐行业市场份额进一步向头部集中，CR3提升至接近80% [3][47] - 反内卷政策密集出台，头部企业反内卷意愿增强，国内二片罐产能有望停止净增长，供给拐点已现 [3][49] 企业出海战略 - 海外市场毛利率显著高于国内，以宝钢包装为例，其国外毛利率平均在15%左右，比国内平均高约5个百分点 [52][57] - 多家龙头企业积极在海外布局生产基地：宝钢包装在越南、柬埔寨新增产能；奥瑞金计划在泰国和哈萨克斯坦建线，并将国内部分设备迁往国外；昇兴股份在越南投资建设第二家海外工厂 [52][54][55][122] 盈利能力影响因素 - 铝是二片罐最主要的成本项，占比约70%，其价格波动对企业利润影响较大 [4][62] - 根据宝钢包装2024年数据测算，若铝价不变，二片罐价格每提高0.01元，单位净利增长约45%；若罐价不变，铝价每降低2%，单位净利增长约32% [4][67][69] 相关公司分析 - **宝钢包装**：产品以金属饮料罐为主，收入占比超过95% [70][71][73]；2018-2024年金属饮料罐销量从95.71亿罐增长至168.13亿罐，CAGR为9.85% [78][79]；2025年上半年归母净利润同比增长9.81%至1.03亿元 [77] - **奥瑞金**：金属包装产品及服务收入占比约90% [86][88][90]；2025年上半年因中粮包装并表，营业收入同比高增62.74%至117.27亿元，归母净利润同比增长64.66%至9.03亿元 [91][92][95] - **昇兴股份**：易拉罐收入占比约90% [107][109][112]；2018-2024年金属包装行业销量从43.75亿罐增长至127.16亿罐，CAGR达19.46% [110][112]

核心观点 - 国防军工行业基本面在2025年前三季度呈现复苏态势，营收与利润实现较好增长 [1] - 2026年作为“十五五”开局之年，行业景气度有望持续向好，驱动力来自“十四五”积压订单的延续执行和“十五五”新订单的释放 [2] - 国际地缘政治紧张局势推动全球防务需求升温，中国军贸出口呈现“量质齐升、市场多元”的特征，为行业带来重要增长机遇 [3] - 投资机会将聚焦于主战装备（如军机、导弹）和新域新质领域（如军工AI、电磁弹射、低空经济等） [3] 2025年行业回顾 市场表现 - 截至2025年11月5日，申万国防军工板块年内上涨15.32%，在31个申万一级行业中排名第16位 [1][20] - 同期主要市场指数表现：上证指数涨17.60%，深证成指涨26.97%，创业板指涨47.84%，沪深300涨17.60% [1][20] 财务业绩 - 2025年前三季度板块营收合计4510.81亿元，同比增长31.80% [1][26] - 归母净利润244.53亿元，同比增长17.29% [1][26] - 子板块业绩分化显著：航海装备营收同比增69.88%，归母净利同比增150.10%；军工电子营收同比增80.66%，归母净利同比增40.01%；航空装备营收同比降1.78%，归母净利同比降16.35% [28] 板块估值 - 截至2025年11月5日，板块PE(TTM)为78.28倍 [35] - 子板块估值差异大：航天装备297.97倍，航空装备79.55倍，地面兵装137.54倍，航海装备42.17倍，军工电子105.10倍 [35] 2026年行业展望 政策与订单驱动 - 2025年中央国防预算17846.65亿元，同比增长7.15%，增长率连续四年突破7%，为装备现代化提供支持 [40] - “十五五”规划建议强调推进国家安全体系现代化和实现2027年建军百年目标，新订单将关注主战装备和新域新质领域 [2][42] 军贸市场拓展 - 中国军贸出口产品体系已升级至涵盖高端无人机、精准制导弹药、防空反导系统及先进舰艇与战斗机等主战装备 [3] - 市场版图扩展至中东、北非、东南亚及部分拉美地区，通过技术转让、本土化生产等模式深度绑定客户 [3] 重点领域分析 军机领域 - 中国空军已跻身战略空军行列，航空装备实现体系化突破，如歼-20、运-20、直-20及首次亮相的歼-35A新型战机 [45] - 歼-35A公开亮相，使中国成为全球第二个同时装备两款隐形战机的国家，未来可能作为航母舰载机 [46] - 六代机成功首飞，具备速度3马赫、升限3万米、作战半径3000公里等性能 [46] - 中国海军战斗机占比仅12%，远低于美国海军的31.5%，舰载机发展空间巨大 [52][54] - 军机出口存在潜在市场空间，此前已向巴基斯坦、孟加拉国等国出口 [55][57] 无人机领域 - 无人机在2025年九三阅兵中成体系亮相，涵盖隐身突防、忠诚僚机、舰载作战等多种类型 [58] - 无人机正向主战装备发展，未来趋势包括有人无人协同、分布式作战及高度智能化 [61][62] - 俄乌冲突中无人机广泛应用，在侦察监视、精确打击等方面发挥重要作用 [64] 导弹领域 - 导弹作为现代战争主要耗材，随着实战化训练推进，市场规模有望快速增长 [80] - 导引与控制系统是导弹价值量占比最高的部分，在某些先进导弹中成本占比可达77% [80][81] - 远程火箭炮具有高性价比，价格或仅为导弹的1/20，是中远程打击的核心武器 [82][83] 新域新质领域 - 电磁发射技术迈向成熟，分为电磁轨道发射、电磁弹射和电磁推射三类，具有发射效率高、动能大等优势 [106][110] - 军工AI将改变未来战争形态，在目标识别、决策辅助等方面有广泛应用 [77] - 低空经济与商业航天被纳入新兴产业，相关基础设施建设将提速 [3][92] - 可控核聚变产业稳步推进，高温超导磁体等技术为未来发展提供支撑 [3]

行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大势” [4] 核心观点 - 可控核聚变前景广阔，被认为是“终极能源”，具有能量密度高、原料丰富、放射性废物少、安全性高等优势 [1] - 可控核聚变潜在市场巨大，根据国际能源署和国际原子能机构预测，到2030年全球核聚变市场规模有望达到4965.5亿美元，2050年有望突破万亿美元市场 [1] - 核聚变产业仍处于早期阶段，技术路线尚未完全确立，距离商业化发电还需较长时间，但近年来产业进展持续推进 [2] - 核聚变技术路线多样，目前托卡马克路线采用较多，超导材料、第一壁材料、偏滤器、电源、压缩机等环节可重点关注 [3] 行业现状与项目进展 - 全球核聚变项目ITER计划2033~2034年进入综合调试阶段，2034年启动运行，2039年开始氘-氚聚变实验运行（较原计划推迟4年） [2] - 国内核聚变项目进展迅速：best项目计划2027年建成，2025年5月启动总装，2025年10月杜瓦底座研制成功并交付 [2] - CFETR项目计划2035年建成聚变工程实验堆，2050年建设聚变商业示范堆，其关键子系统“偏滤器等离子体与材料相互作用研究平台”已于2025年1月14日完成测试 [2] - 中国环流三号（HL-3）预计2027年开展中国首次氘氚实验，2025年上半年实现离子温度和电子温度双亿度突破，聚变三乘积达到10的20次方量级 [2] - 中国环流四号（HL-4）建设项目已进入深入论证阶段 [2] - 从国内外大项目来看，2030年以前预计还是以实验和工程验证阶段为主 [2] 技术路线与投资机遇 - 核聚变技术路线包括托卡马克、仿星器、反场箍缩、球形环、磁镜、场反位形、Z箍缩等 [3] - 以托卡马克路线为例，可重点关注的环节包括超导材料、第一壁材料、偏滤器、电源、压缩机等 [3] - 报告提及的相关公司包括安泰科技、合锻智能、永鼎股份、联创广电、精达股份、徐工电子、国光电气、雪人股份、中泰股份、皖仪科技、应流股份、科新机电、西子节能等 [3] 行业基础数据 - 机械设备行业成分股数量为597只 [6] - 行业总市值为55789亿元，流通市值为47354亿元 [6] - 行业市盈率为45.42倍，市净率为3.04倍 [6] - 成分股总营收为20782亿元，总净利润为1092亿元 [6] - 成分股平均资产负债率为51.11% [6]

投资评级与目标价 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] - 基于2026年每股收益1.57元的28倍市盈率估值，对应6个月目标价为43.94元 [3][5] - 当前收盘价为36.53元，较目标价存在约20%的上涨空间 [5] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年前三季度业绩稳步提升，实现营收435.3亿元，同比增长13.7%；归母净利润14.1亿元，同比增长15.9% [1] - 第三季度增长加速，单季营收165.5亿元，同比增长15.2%；归母净利润5.5亿元，同比大幅增长41.5% [1] - 报告看好公司消费电池业务复苏及动力储能业务的成长潜力，预计2025-2027年营收将达653.0/768.0/906.0亿元，归母净利润将达21.47/28.99/37.07亿元 [3] 消费类电池业务 - 手机数码电池：受益于AI行业发展推动消费电池市场复苏，公司通过提升电芯自供率和在客户产品中的份额，有望持续提升盈利能力 [1] - 笔记本电脑电池：积极开拓头部品牌客户，电芯已进入头部品牌，预计将提升行业渗透率及占有率 [1] - 消费电芯：新一代高能量密度产品已量产并形成出货规模，硅碳负极电池占比持续提升，掺硅比例上升有望带来业绩增量 [1] 动力与储能业务 - 动力电池：技术实力获国内外知名车企认可，产品应用于乘用车、商用车、船舶、低空飞行器等，与国内主流车企及新势力头部客户有成熟合作，超级快充电池通过新国标首批认证 [2] - 储能系统：提供电网储能、工商业储能、家庭储能及数据中心储能等一体化解决方案，已在多个国家和地区拓展客户 [2] - 固态电池：新品“欣·碧霄”聚合物固态电池能量密度达400Wh/kg，循环寿命1200周，并通过200℃热箱等安全测试，具备超高安全性 [2] 产能扩张与战略合作 - 全球化产能布局：已在印度、越南、匈牙利、摩洛哥、泰国等国布局生产基地；子公司拟在泰国投资建设二期锂电池项目，规划总产能17.4GWh [3] - 重要合资项目：与理想汽车成立合资公司“山东理想汽车电池有限公司”，从事电动汽车用锂离子动力电池的生产、制造及销售，有望进一步提升营收规模及盈利能力 [3] 财务预测与估值指标 - 成长性预测：预计2025-2027年营业收入增长率分别为16.56%、17.61%、17.97%；归母净利润增长率分别为46.22%、35.04%、27.88% [4][11] - 盈利能力提升：预计毛利率从2024年的15.2%持续提升至2027年的16.5%；净利润率从2024年的2.6%提升至2027年的4.1% [11] - 估值指标：对应2025-2027年的预测市盈率分别为31.44倍、23.28倍、18.20倍；市净率分别为2.69倍、2.51倍、2.29倍 [4][11] - 股东回报改善：净资产收益率预计从2024年的6.26%显著提升至2027年的12.58% [4][11]

报告核心观点 - 本报告构建了国债期货的分析框架，系统阐述了其定价机制与交易策略，并指出当前市场环境下，方向性策略不占优，而部分中性套利策略存在机会 [1][4] - 国债期货是管理利率风险、提升市场流动性和进行价格发现的重要工具，其价格波动与现券收益率高度相关，但因高杠杆特性波动幅度远大于现券 [1][4] - 在策略应用上，2025年初至今债市利率上行，商品景气度改善和权益市场风险偏好对债市形成压制，利率呈现上有顶下有底的宽幅震荡格局，方向策略胜率不高，反转策略可关注超买超卖指标 [4] - 套利策略方面，期现套利隐含回购利率IRR整体性价比一般，跨期价差处于历史均值水平，跨品种套利中T和TL合约价差处于相对高位，可关注价差收窄机会 [4] 国债期货定义与作用 - 国债期货是以国债为标的资产的金融衍生品，是交易双方基于约定价格在未来特定日期买卖一定数量国债的合约，为市场提供了管理利率风险及投机套利的工具 [9] - 主要功能包括套利、套期保值和投机，套利使期现货价格紧密联系并趋同，套期保值通过现货与期货市场反向操作对冲风险，投机则是在期货市场通过买卖合约获取价差收益 [10][12] - 美国国债期货诞生于1976年芝加哥商品交易所，背景是70年代石油危机导致利率大幅波动，中国国债期货于1992年探索推出，但因327事件中止，于2013年重启并逐步形成覆盖短中长期的完整产品体系 [11][14] 国债期货核心定价逻辑 - 基本定价模型为 $$F={\frac{(P\times e^{r T}-A I)}{C F}}$$，其中F为期货价格，P为现货价格，r为无风险利率，T为距离到期时间，AI为应计利息，CF为转换因子 [21][22] - 转换因子用于调整不同可交割债券的价格使其可比，由中金所公布，其计算公式基于名义票面利率3% [24][26][28] - 国债期货与现券走势高度一致，各期限国债收益率与期货收盘价相关性均高达0.99，因无套利原则使两者价格很少明显偏离 [27][29][31] - 期货与现券间存在基差，基差=现券价格-期货价格×转换因子，可分解为持有期收益和净基差，净基差反映交割期权价值，基差随到期日临近而收敛 [32][35][36] - 隐含回购利率IRR是买入现券并用于期货交割的理论收益率，计算公式为 $$I R R={\frac{(P_{d+}+I-P_{s})}{P_{s}}}\times{\frac{365}{N}}$$，当IRR高于资金成本时现券被低估，反之则被高估 [40][43][46] - 最便宜可交割债券CTD是交割成本最低的债券，选择方法包括最大IRR法、最小净基差法和流动性法则，CTD券在收益率大于3%时倾向于长久期券，低于3%时倾向于短久期券 [57][59][61][62] - 国债期货存在移仓换月特征，通常在交割月前一个月20日前后完成主力合约切换，观察基差及IRR需注意切换带来的扰动 [64][65] 国债期货的方向策略 - 趋势策略通过识别价格延续性获利，包括双均线交叉策略（短期均线上穿长期均线做多，反之做空）和唐奇安通道策略（价格突破上轨做多，跌破下轨做空） [70][72] - 反转策略基于市场价格反转现象，包括RSI策略（RSI<30做多，>70做空）和MACD策略（DIF线上穿DEA线做多，下穿做空），回测显示RSI策略在震荡市中表现稳定但易在单边市过早卖出 [71][73][74][75] - 波动率策略以布林带为代表，价格触及下轨做多，触及上轨做空，回测显示该策略在区间震荡期间有效性和稳定性较强 [81][82][85] 国债期货的期现套利策略 - 期现套利利用期现市场价格差异，同时建立方向相反的头寸待价差回归后平仓，主要包括正向套利（IRR高于资金成本时多现券空期货）和反向套利 [88][91][92] - 实例分析显示，2024年11月19日T2412合约CTD券IRR为3.77%，高于资金成本1.73%，构建正向套利组合22天后获得0.24%收益，年化4.02% [93][94] - 基差交易具有期权特性，当收益率低于3%时CTD券为短久期券，基差变化小类似持有一个看跌期权，当收益率高于3%时CTD券切换长券，基差扩大类似看涨期权 [95][97][98] 国债期货的跨期价差交易 - 跨期价差交易利用同一品种不同交割月合约价差获利，价差取近月-远月，理论公式由CTD券净价之差、持有收益之差和转换期权价值之差构成 [99][102] - 价差与持有收益正相关，与资金成本负相关，同时受市场情绪和移仓换月影响，实际中更多作为统计套利策略，需基于当前价差分位数判断 [104][105][108] 国债期货的曲线交易 - 曲线交易即跨品种套利，利用不同期限国债期货价差变化获利，与收益率曲线形态直接相关，当期限利差低于历史均值时可做陡曲线，反之做平曲线 [113][115] - 合约比例采用久期中性法计算，公式为 $$= \frac{D(P) \times P}{D(CTD) \times F}$$，例如T2503久期6.2764，TS2503久期1.7418，建仓比例约为3.6 [118][119] - 实例分析显示，2022年8月通过做空1手T2303和做多2手TS2303构建久期中性组合，4.5个月总收益7000元，年化收益率12.98% [121][123][125] 国债期货的套期保值交易 - 套期保值通过在期货市场建立与现货相反头寸对冲利率风险，套保比例计算常用久期中性法 $$K={\frac{D\ \ (P\,)\ \times P}{D(C T D)\times F}}$$ 或基点价值法 $$K={\frac{D V01\;\;(P)\;\;\times C F}{D V01(C T D)}}$$ [126][129][131][136] - 实例分析显示，2020年5月投资者持有1亿元面值现券，通过卖空115手T2009合约进行套保，使组合收益率从-2.96%提升至-1.34%，有效降低亏损但受基差风险影响未能完全对冲 [141][143] 未来展望 - 利率呈现宽幅震荡格局，曲线从陡峭阶段性修复，方向性策略不占优，反转策略可关注超买超卖指标情况 [144] - 套利策略中，T及TL合约价差处于相对历史高位，对应10年及30年国债利差处于高位，可适度参与价差收窄机会 [144][147]

行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大势” [1] 核心观点 - 机器人未来进入家用或商用场景预计会使用多种外部包覆材料 行业呈现多样化包覆材料的趋势 包括织物皮肤、3D打印晶格材料、外衣等 [1] - 除去金属材料以外 可关注PEEK、尼龙（PA）、热塑性聚氨酯弹性体（TPU）、碳纤维、超高分子量聚乙烯纤维等材料 [1] 重点材料应用分析 - TPU具有高强度、高韧性、耐磨、耐油等优异综合性能 硬度范围广、机械强度高、耐温性好 可用于机器人外壳包覆等环节 [2] - PEEK是一种耐高温特种工程塑料 具备“以塑代钢”特性 耐温性好、强度高、自润滑性能好 可用于替代金属材料 [2] - 尼龙（PA）是五大工程塑料之一 机械强度高 韧性好 有较高的抗拉、抗压强度 其比拉伸强度高于金属 比压缩强度与金属不相上下 [3] 重点主机厂材料应用梳理 - 小鹏机器人肌肉通过3D打印晶格材料模拟 表面由无缝材料进行整体包覆 [4] - figure AI的第三代人形机器人“Figure 03”整体外层使用了织物覆盖 [4] - 1X的最新机器人NEO Gamma外壳使用了编制的尼龙材料 [4] - 智元机器人采用柔性亲肤材料外壳 [4] - 宇树科技机器人采用航空铝、钛合金和高强度工程塑料 [4] 行业市场数据 - 机械设备行业成分股数量为597只 [4] - 行业总市值为55,789亿元 流通市值为47,354亿元 [4] - 行业市盈率为45.42倍 市净率为3.04倍 [4] - 成分股总营收为20,782亿元 总净利润为1,092亿元 [4] - 成分股平均资产负债率为51.11% [4] - 行业近1个月绝对收益为-2% 相对收益为-3%；近3个月绝对收益为11% 相对收益为-2%；近12个月绝对收益为30% 相对收益为17% [4]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大势 [1][6] 报告核心观点 - 香港楼市已显现企稳复苏态势，其回暖由交易成本下降（必要条件）与贷款成本下降（充分条件）的协同效应驱动 [1][16][20][24] - 香港私人住宅售价指数已连续4个月上升，2025年9月环比上涨1.32%；租金指数连续10个月上涨，创历史新高 [16][17] - 政策效果具有时滞性，2024年2月的“撤辣”政策在经过约15个月消化后，于2025年中期开始显现效果 [1][20] - 金融环境宽松是关键，1个月HIBOR从3.98%大幅降至0.57%，带动主流“H按”房贷利率一度降至2%左右，显著降低购房者月供压力 [1][24][26] - “以租养贷”理论可行，当前约3%-4%的租金回报率高于约3.375%的贷款成本，重新激活了香港楼市的金融属性，形成价值重估的正向循环 [1][27] 股票市场与信用债表现 - **A股地产板块**：本周（2025年11月3日-7日）涨跌幅为-0.22%，跑输沪深300指数1.05个百分点，在31个行业中排名第24 [2][31][32] - **港股地产建筑板块**：本周涨跌幅为1.87%，跑赢恒生指数0.58个百分点，在12个行业中排名第9 [2][31][43] - **个股表现**：A股涨幅前五为*ST中迪（27.59%）、中交地产（15.33%）、栖霞建设（6.27%）、南山控股（4.50%）、上海临港（4.07%）；港股涨幅前五为绿景中国地产（38.25%）、恒大物业（12.82%）、荣万家（6.62%）、弘阳服务（5.56%）、金地商置（5.14%） [37][46] - **地产信用债**：本周新发行72.50亿元，净融资额为-15.20亿元；年初至今累计净融资额为-377.65亿元，去年同期为-261.95亿元 [2][31][50] REITs市场表现 - **整体表现**：本周REITs指数收于119.13点，涨跌幅为-0.55%，近一个月跑输沪深300指数3.12个百分点 [3][51][52] - **产权型REITs**：指数收于118.76点，周度涨跌幅为-1.00%；其中产业园区型、物流仓储型、保租房型REITs指数分别下跌0.94%、0.97%、1.17% [3][51][55] - **特许经营权型REITs**：指数收于119.31点，周度涨跌幅为0.00%；其中生态环保型REITs上涨0.75%，表现相对较好 [3][51][58] - **成交与活跃度**：本周REITs总成交额为14.17亿元，环比下降7.46%；整体换手率为0.58%，环比下降0.02个百分点 [3][51][65][72] 楼市成交情况 - **新房市场**：本周45城新房成交面积滚动四周同比下降26.88%，年初至今累计同比下降15.01%；分线级看，一、二、三四线城市滚动四周同比分别下降71.80%、61.13%、70.00% [5][80][81] - **二手房市场**：本周14城二手房成交面积滚动四周同比下降21.63%，但年初至今累计同比上升3.30%；分线级看，三四线城市表现亮眼，滚动四周同比大幅上升123.96% [5][80][90] 土地市场动态 - **百城土地市场**：本周土地供应和成交建筑面积环比分别上升3.77%和19.15%，平均溢价率为3.78%，环比下降0.17个百分点 [4][99][100] - **一线城市**：土地供应建面环比下降42.48%，但成交建面环比大幅上升108.90%，溢价率为1.08% [4][99][109] - **二线城市**：土地供应和成交建面环比分别下降7.19%和2.40%，溢价率为3.59%，环比上升2.91个百分点 [4][99][118] - **三四线城市**：土地供应和成交建面环比分别上升14.08%和27.10%，溢价率为4.35%，环比上升1.16个百分点 [4][99][127] 行业政策梳理 - **地方政策动向**：湖南省平江县出台政策，成为该省首个全面推行现房销售的县城，要求新出让土地上的商品房项目须完成竣工验收后方可销售 [137]