投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 减值转回增厚全年利润，第四季度费用率下降带动业绩高增长 [1] - 公司在手订单储备充裕，为后续增长提供支撑，看好煤化工EPC订单放量及实业盈利改善 [3][4] - 预计公司2026-2028年归母净利润为5.6/6.2/6.9亿元，同比增长4%/12%/11% [5] 财务业绩总结 - **2025年整体业绩**：实现营业收入100.25亿元，同比增长13.1%；归母净利润5.33亿元，同比增长29.9%；扣非净利润4.1亿元，同比增长7% [1][6] - **第四季度业绩**：单季营收/归母净利润/扣非净利润分别同比增长33%/81%/64%，业绩大幅加速主要受益于费用率下降 [1] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为11.2%，同比下降0.8个百分点；归母净利率为5.3%，同比提升0.7个百分点，主要受资产减值损失同比减少1.6亿元带动 [2][6] - **现金流**：2025年经营现金流净流入5.08亿元，同比少流入0.8亿元；投资现金流净流出7.59亿元 [2][11] 业务分项总结 - **收入结构**：化工/环保/其他业务营收分别为82亿元、10亿元、8亿元，同比分别增长8%、下降12%、增长383%，乙二醇产量提升带动实业高增长 [1] - **毛利率表现**：化工/环保/其他业务毛利率分别同比变化-0.8、+4.0、+5.0个百分点；工程总承包/设计毛利率分别同比变化-0.4、+0.9个百分点 [2] - **区域表现**：境内/境外营收分别为95亿元、5亿元，同比增长9%、429%，海外项目逐步转化 [1] 订单与增长动力总结 - **新签订单**：2025年累计签约合同额223亿元，同比增长0.2%；其中工程总承包/咨询设计分别新签210亿元、3亿元，同比变化-5%、+35%；实业项目新签10亿元，取得明显突破 [3] - **在手订单**：截至2025年末，公司在手未完合同额595亿元，为2025年营收的5.9倍，订单储备充裕 [3] - **未来目标**：2026年新签订单目标为250亿元，较2025年增长12% [3] - **工程业务动力**：煤化工投资确定性增强，公司作为龙头订单有望加速落地；绿色氢氨醇产业有望加速规模化，公司已获取相关订单并自研“东华炉”技术 [4] - **实业业务动力**：公司投资多个高端化学品项目，2025年内蒙新材30万吨/年煤制乙二醇转固，生产负荷率超60%；近期乙二醇价格大幅上涨，公司煤制路线成本竞争力增强，利润弹性有望释放 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为5.55亿元、6.21亿元、6.88亿元 [5][6] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为16.1倍、14.4倍、13.0倍 [5][6]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，收入微增但利润下滑，高分红政策具备吸引力 [1] - 童装业务规模稳健增长，成人服饰业务盈利质量优化，公司正推进零售改革与渠道调整 [3] - 预计2026年公司收入将实现高单位数增长，归母净利润增速有望快于收入 [5] - 公司作为大众服饰及童装龙头，当前估值具备吸引力，预计2026-2028年归母净利润将持续增长 [5][6] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：营业收入为150.9亿元，同比增长3%；归母净利润为8.9亿元，同比下降22%；扣非归母净利润为8.4亿元，同比下降22% [1] - **2025年第四季度业绩**：营业收入为52.5亿元，同比持平；归母净利润为3.6亿元，同比下降7% [2] - **盈利能力**：2025年全年毛利率同比提升1.3个百分点至45.1%，但净利率同比下降1.9个百分点至5.8%，主要受销售费用率上升及资产减值损失增加影响 [1] - **2025年第四季度盈利能力**：毛利率同比大幅提升3.0个百分点至45.1%，净利率同比微降0.6个百分点至6.7% [2] - **分红情况**：2025年拟分红总额8.08亿元，股利支付率高达91%，以2026年3月31日收盘价计算股息率达5.5% [1] 分业务表现总结 - **童装业务**：2025年收入同比增长5%至108.0亿元，毛利率微降0.6个百分点至46.8%；期末门店总数5255家，年内净增加259家 [3] - **成人休闲服饰业务**：2025年收入同比下降3%至40.5亿元，毛利率显著提升5.0个百分点至40.5%；期末门店总数2676家，年内净减少135家 [3] 渠道表现总结 - **线上渠道**：2025年线上销售同比增长5%至69.7亿元，毛利率提升0.5个百分点至45.8% [4] - **线下渠道**： - 直营渠道收入20.2亿元，同比增长30%，毛利率微降0.2个百分点至65.9%，门店数净增48家至1028家 [4] - 加盟渠道收入57.7亿元，同比下降5%，毛利率提升0.4个百分点至36.6%，门店数净减少388家至6872家 [4] - 联营渠道收入1.0亿元，同比下降40%，毛利率提升2.0个百分点至62.3%，门店数净减少54家至31家 [4] 运营与财务状况总结 - **营运资本管理**：2025年末存货同比下降8.7%至31.8亿元，存货周转天数增加8.3天至144.7天；应收账款周转天数增加0.7天至36.9天 [4] - **现金流**：2025年经营活动现金流量净额为17.3亿元，约为同期归母净利润的1.9倍，显示现金流管理良好 [4] 未来业绩预测 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为161.27亿元、172.46亿元、184.54亿元，对应增长率分别为6.9%、6.9%、7.0% [6] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.29亿元、11.39亿元、12.62亿元，对应增长率分别为15.3%、10.7%、10.8% [6] - **估值**：基于2026年预测净利润，对应市盈率（PE）为14倍 [5][6]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心财务表现与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业收入62.05亿元，同比增长67.9%；归母净利润17.94亿元，同比增长89.8%，符合预期 [1]。单四季度收入17.2亿元，同比增长96%；归母净利润5.8亿元，同比增长102% [1] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年收入分别为65.16亿元、72.44亿元、78.65亿元，同比增长5.0%、11.2%、8.6%；归母净利润分别为18.49亿元、20.87亿元、23.25亿元，同比增长3.1%、12.9%、11.4% [3] - **估值水平**：对应2026年3月31日收盘价，2026-2028年预测市盈率分别为14.1倍、12.5倍、11.2倍；预测市净率分别为4.4倍、4.1倍、3.8倍 [3][5][10] 业务运营与产品分析 - **老产品表现稳健**：长青产品《问道手游》2025年全年流水19.4亿元，同比自然下滑个位数 [2] - **新品周期强劲**：2025年为近年来最强新品周期 [2] - 《杖剑传说》国服全年贡献流水17亿元，海外服贡献7.9亿元流水，大超预期 [2] - 《问剑长生》国服贡献流水8.2亿元，已逐步进入稳定阶段 [2] - 《道友来挖宝》在小游戏渠道维持强势，全年贡献流水6亿元 [2] - **新游储备与展望**：率土like-SLG《九牧之野》于2025年12月上线，Q4处于前期投入期尚未盈利，但产品登顶IOS免费榜、畅销榜最高Top22，上线三个月累计流水破2亿元 [2] - **未来增长看点**：2026年核心看点切换为“成熟产品跨区域复制+品类矩阵补强” [2] - 计划在2026年上半年推进《杖剑传说》在欧美地区发行，2026年下半年推进《问剑长生》在欧美地区发行 [2] - 代理产品《失落城堡 2》计划于2026年在中国大陆上线 [2] - 《九牧之野》后续将在中国港澳台地区推进发行 [2] 股东回报与分红政策 - **高比例分红**：预计2025年现金分红14亿元，股利支付率达78%，与上年相比基本维持稳定 [3] - **股息率吸引**：按当前市值261.29亿元计算，对应股息率为5.4% [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年业绩圆满收官，收入与利润均实现高速增长，2026年在AI NAS等新品驱动下增长潜力强劲 [1] - 2025年第四季度多项业务增长提速，智能存储业务增长尤为显著，且该业务毛利率提升明显 [1][2] - 境外市场与线下渠道表现靓眼，成为重要增长动力 [2] - 公司盈利能力保持稳定，预计2026-2028年归母净利润将持续高速增长 [3] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入94.9亿元，同比增长53.8%；实现归母净利润7亿元，同比增长52.4% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入31.3亿元，同比增长67.7%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长69.2% [1] - **分产品收入增长（2025全年）**：充电创意类同比增长47.3%，智能办公类同比增长38.4%，智能影音类同比增长38.8%，智能存储类同比增长213.2% [1] - **分产品收入增长（2025Q4）**：充电创意类同比增长53.0%，智能办公类同比增长47.3%，智能影音类同比增长48.1%，智能存储类同比增长319.9% [1] - **分区域增长（2025全年）**：境内收入同比增长39.7%，境外收入同比增长64.27% [2] - **分区域增长（2025Q4）**：境内收入同比增长46.6%，境外收入同比增长81.6% [2] - **分渠道增长（2025全年）**：线上收入同比增长51.98%，线下收入同比增长59.40% [2] 盈利能力与毛利率 - **2025年整体毛利率**：为37%，同比微降0.4个百分点；第四季度毛利率为36.9%，同比提升0.3个百分点 [3] - **分产品毛利率（2025全年）**：充电创意类毛利率为36.2%（同比+0.13pct），智能办公类毛利率为40.3%（同比+0.53pct），智能影音类毛利率为40.7%（同比-0.49pct），智能存储类毛利率为29.04%（同比+2.81pct） [2] - **分产品毛利率（2025Q4）**：充电创意类毛利率为37.8%，智能办公类毛利率为41.4%，智能影音类毛利率为41.9%，智能存储类毛利率为30.4% [2] - **费用率（2025Q4）**：销售费用率19.65%（同比+0.4pct），管理费用率2.99%（同比-0.9pct），研发费用率4.61%（同比+0.01pct），财务费用率0.39%（同比+0.33pct） [3] - **净利率**：2025年全年净利率为7.4%，同比微降0.1个百分点；第四季度净利率为7.6%，同比提升0.04个百分点 [3] 业务进展与新品展望 - **智能存储业务**：2025年增长超预期，公司在2026年1月CES展上发布了AI NAS新品，具备生产力工具、智能图片搜索、文件检索、会议转写、翻译、智能摘要与思维导图生成、自然语言自动化任务执行等核心功能 [1] - **智慧生活类产线**：公司正在拓展智慧生活类产品线 [1] - **线下渠道拓展**：公司线下渠道已进入美国沃尔玛、Costco、Bestbuy以及欧洲Media Markt等大型零售渠道 [2] 盈利预测 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为137.62亿元、192.66亿元、260.09亿元，同比增长45.0%、40.0%、35.0% [3][5] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.52亿元、15.18亿元、20.86亿元，同比增长49.3%、44.4%、37.3% [3][5] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.53元、3.66元、5.03元 [5] - **估值指标预测**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为27.4倍、19.0倍、13.8倍；预测市净率（P/B）分别为7.1倍、5.7倍、4.5倍 [5] 关键财务数据与比率（基于预测及历史） - **净资产收益率（ROE）**：2025年为20.8%，预计2026-2028年将提升至25.9%、30.1%、32.6% [5] - **资产负债率**：2025年为30.9%，预计2026-2028年分别为31.6%、34.4%、35.0% [10] - **每股净资产**：2025年为8.15元，预计2026-2028年分别为9.80元、12.17元、15.42元 [10] 公司基本信息 - **股票代码**：301606.SZ [1] - **所属行业**：消费电子 [6] - **总市值**：截至2026年3月30日，总市值为288.49亿元 [6] - **收盘价**：2026年3月30日收盘价为69.53元 [6]

宏观与策略观点 - 核心观点：一季度经济“开门红”可期，预计一季度GDP增速有望至少4.8%-5%（25年Q4为4.5%）[5] 但3月PMI超预期背后，原材料购进价格指数升幅显著大于出厂价格指数，若持续将压制企业利润空间[5] 伊朗局势推高油价，二季度才是考验的开始，需警惕“油价走高—通胀上行—美联储暂停降息甚至加息—滞胀可能性增大”情形下资产价格的深度调整[5] - 4月市场策略：市场预计以震荡颠簸为主，波动放大风险尚存[6] 投资建议兼顾低波防御与业绩确定性，优先关注盈利模式和股息回报具备确定性的银行、电力等板块[7] 进攻性仓位宜向具备业绩验证能力的通信设备、元件、电网设备、电子化学品及新能源（锂电储能、风电、光伏）方向集中[8] 行业研究：纺织服饰 - 运动鞋服行业2025年回顾：板块公司整体表现稳健，安踏体育营收/调整后归母净利润同比分别+13.3%/+13.9%至802.2亿元/135.9亿元，李宁营收+3.2%至296.0亿元，特步国际营收/归母净利润同比分别+4.2%/+10.8%至141.5亿元/13.7亿元，361度营收/归母净利润同比分别+10.6%/+14.0%至111.5亿元/13.1亿元[8] 截至2025年末各运动品牌渠道库销比基本在4-5个月左右，库存健康[8] - 投资建议：推荐奥运周期有望提升品牌力的李宁（2026年PE 17倍）及集团化运营能力卓越的安踏体育（2026年PE 12倍），并关注特步国际、361度[9] 公司研究：能源电力 - 中国神华：2025年营业收入2949亿元，同比下降13.2%；归母净利润528亿元，同比下降5.3%[9] 2025年预计派发现金股息总额418.11亿元，分红比例高达79.1%，对应股息率约4.2%（A股）/4.8%（H股）[11] 完成收购国家能源集团部分资产，所涉资产2024年及2025年1-7月扣非净利润合计94.28亿元、45.93亿元，预计2026年并表增厚业绩[11] 预计2026-2028年归母净利润分别为708.14亿元、783.10亿元、850.02亿元[12] - 华能国际：2025年归母净利润144.1亿元，同比增长42.17%，主要系燃料成本同比减少224.49亿元（降幅15.80%）[13] 预计2026-2028年归母净利润分别为130.98亿元、145.23亿元、154.14亿元[13] - 新天绿能：预计2026-2028年归母净利润分别为21.08亿元、26.53亿元、29.28亿元[24] - 新集能源：2025年归母净利润21.36亿元，同比下降10.74%[37] 煤炭业务吨煤完全成本降至323元，同比下降17元[37] 预计2026-2028年归母净利润分别为24.8亿元、26.1亿元、27.9亿元[38] 公司研究：海外与汽车产业链 - 耐世特：预计2026-2028年收入分别为49亿美元、52亿美元、54亿美元，归母净利润为1.4亿美元、1.7亿美元、1.8亿美元，同比+40%、+20%、+6%[14] - 4月港股金股推荐：关注成长性地产能源企业（贝壳、中国秦发等）、供需向好有色企业（中国宏桥等）、受益AI的互联网企业（阿里巴巴、腾讯等）及智驾产业链（零跑汽车、地平线机器人、耐世特等）[6] 公司研究：家用电器 - 美的集团：2025年营业总收入4585.02亿元，同比增长12.08%；归母净利润439.45亿元，同比增长14.03%[16] 预计2026-2028年归母净利润分别为465.93亿元、500.94亿元、534.68亿元[16] - 海信家电：2025年营业总收入879.28亿元，同比-5.19%；归母净利润31.87亿元，同比-4.82%[21] 预计2026-2028年归母净利润分别为32.12亿元、34.97亿元、37.49亿元[21] 公司研究：食品饮料 - 安琪酵母：2025年酵母及深加工主业销量46.8万吨，同比+15.8%[21] 2026年成本红利将延续，预计2026-2028年归母净利润分别为19.0亿元、21.9亿元、24.8亿元[22] - 东鹏饮料：2025年营业收入208.75亿元，同比+31.80%；归母净利润44.15亿元，同比+32.72%[29] 公司2026年营收增长目标不低于20%[29] 预计2026-2028年归母净利润分别同比+20.8%、+17.0%、+15.6%至53.3亿元、62.4亿元、72.1亿元[31] 公司研究：计算机与科技 - 朗新科技：2025年归属于上市公司股东的净利润1.05亿元，同比增长141.94%[18] AI助力电力交易量实现3倍增长[18] 预计2026-2028年营业收入为62.70亿元、83.27亿元、106.72亿元，归母净利润为4.78亿元、8.76亿元、11.31亿元[18] - 宝信软件：2025年营业收入109.72亿元，同比下降19.59%；归母净利润13.05亿元，同比下降42.40%[28] IDC业务建设加速，核心受益于AI产业趋势[28] 预计2026-2028年营业收入分别为110.84亿元、115.98亿元、125.53亿元，归母净利润分别为15.10亿元、16.74亿元、18.92亿元[28] 公司研究：建筑装饰与周期 - 北方国际：预计2026-2028年归母净利润分别为9.5亿元、10.6亿元、11.6亿元[17] - 中国中铁：预计2026-2028年归母净利润分别为218亿元、214亿元、215亿元[32] - 华菱钢铁：2025年实现归母净利润26.11亿元，同比增长28.49%[23] - 洛阳钼业：2025年归母净利润203亿元，同比增长50.3%[34] 2025年铜产量74.1万吨，同比增长14.0%[35] 预计2026-2028年归母净利润分别为315亿元、362亿元、393亿元[35] 公司研究：其他 - 申洲国际：2025年收入309.9亿元，同比+8%；归母净利润58.3亿元，同比-7%[29] 预计2026-2028年净利润分别为58.4亿元、63.8亿元、70.5亿元[29] - 耀皮玻璃：预计2026-2028年归母净利润分别为1.71亿元、2.07亿元、2.36亿元[34]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 报告认为绿联科技2025年业绩圆满收官，2026年在AI NAS等新品驱动下增长潜力强劲，预计未来三年归母净利润将保持高速增长 [1][3] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入94.9亿元，同比增长53.8%；实现归母净利润7.05亿元，同比增长52.4% [1] - **2025年第四季度业绩**：单季度实现营业收入31.3亿元，同比增长67.7%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长69.2% [1] - **盈利能力**：2025年毛利率为37.0%，同比微降0.4个百分点；净利率为7.4%，同比微降0.1个百分点；单Q4毛利率为36.9%，同比提升0.3个百分点，净利率为7.6%，同比提升0.04个百分点 [3] - **费用率**：2025年第四季度销售/管理/研发/财务费用率分别为19.65%/2.99%/4.61%/0.39%，同比分别+0.4pct/-0.9pct/+0.01pct/+0.33pct [3] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.52亿元、15.18亿元、20.86亿元，同比增长率分别为49.3%、44.4%、37.3% [3] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为2.53元、3.66元、5.03元 [3][5] - **估值水平**：基于2026年3月30日收盘价69.53元，对应2025-2028年市盈率（P/E）分别为40.9倍、27.4倍、19.0倍、13.8倍；市净率（P/B）分别为8.5倍、7.1倍、5.7倍、4.5倍 [5][6] 分业务表现 - **充电创意类**：2025年收入同比增长47.3%，Q4同比增长53.0%；2025年毛利率为36.2%，同比提升0.13个百分点，Q4毛利率为37.8% [1][2] - **智能办公类**：2025年收入同比增长38.4%，Q4同比增长47.3%；2025年毛利率为40.3%，同比提升0.53个百分点，Q4毛利率为41.4% [1][2] - **智能影音类**：2025年收入同比增长38.8%，Q4同比增长48.1%；2025年毛利率为40.7%，同比下降0.49个百分点，Q4毛利率为41.9% [1][2] - **智能存储类**：2025年收入同比增长213.2%，Q4同比增长319.9%，增长超预期；2025年毛利率为29.04%，同比显著提升2.81个百分点，Q4毛利率为30.4% [1][2] 区域与渠道表现 - **区域市场**：2025年境内收入同比增长39.7%，境外收入同比增长64.27%；单Q4境内同比增长46.6%，境外同比增长81.6%，境外增长显著 [2] - **销售渠道**：2025年线上收入同比增长51.98%，线下收入同比增长59.40%；线下渠道已成功进入美国沃尔玛、Costco、Bestbuy及欧洲Media Markt等主流零售渠道 [2] 新品与未来展望 - **新品发布**：公司在2026年1月CES展上发布了AI NAS新品，具备生产力工具、智能图片搜索、文件检索、会议转写、翻译、智能摘要与思维导图生成、自然语言自动化任务执行等核心功能 [1] - **产线拓展**：公司正在拓展智慧生活类产品线 [1] - **增长驱动**：报告预计2026年在新品驱动下，公司增长具有可持续性 [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年年报业绩符合预期，营业收入和归母净利润均实现高速增长，老产品展现强生命力，叠加最强新品周期，利润如期释放 [1][2] - 2026年公司产品周期的核心看点切换为“成熟产品跨区域复制+品类矩阵补强”，关注后续储备产品上线带来的潜在增量 [2][3] - 公司重视股东回报，维持大比例分红政策，预计2025年现金分红14亿元，股利支付率78%，对应当前市值股息率5.4% [3] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业收入62.05亿元，同比增长67.9%；实现归母净利润17.94亿元，同比增长89.8% [1][5] - **2025年第四季度业绩**：单季度实现收入17.2亿元，同比增长96%，环比下降13%；归母净利润5.8亿元，同比增长102%，环比增长2% [1] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年实现收入65.16/72.44/78.65亿元，同比增长5.0%/11.2%/8.6%；实现归母净利润18.49/20.87/23.25亿元，同比增长3.1%/12.9%/11.4% [3][5] - **估值水平**：基于2026年3月31日收盘价，对应2025-2028年市盈率分别为14.6倍、14.1倍、12.5倍、11.2倍 [3][5] 产品运营情况 - **长青产品**：《问道手游》2025年全年流水19.4亿元，同比自然下滑个位数 [2] - **2025年新品表现**： - 《杖剑传说》国服全年贡献流水17亿元，海外服贡献流水7.9亿元，大超预期 [2] - 《问剑长生》国服贡献流水8.2亿元，逐步进入稳定阶段 [2] - 《道友来挖宝》在小游戏渠道维持强势，全年贡献流水6亿元 [2] - **新上线产品**：率土like-SLG《九牧之野》于2025年12月上线，Q4处于前期投入期尚未盈利，产品登顶IOS免费榜、畅销榜最高Top22，上线三个月流水累计破2亿元 [2] 未来发展规划 - **成熟产品出海**：2026年将继续推进《杖剑传说》（计划26年上半年）、《问剑长生》（计划26年下半年）在欧美地区发行 [2] - **代理与区域发行**：代理产品《失落城堡2》计划于2026年在中国大陆上线，《九牧之野》后续将在中国港澳台地区推进发行 [2] 股东回报 - **分红计划**：预计2025年现金分红14亿元，股利支付率78%，与上年相比基本维持稳定 [3] - **股息率**：对应当前市值261.29亿元，股息率为5.4% [3]

投资评级与目标价 - 报告重申对小米集团的“买入”评级，并维持该评级 [3][5] - 基于消费电子主业20倍2027年预期市盈率（P/E）及汽车与AI创新业务2.5倍2027年预期市销率（P/S），给予目标价50港元 [3] - 报告发布日（2026年03月31日）收盘价为31.76港元 [5] 核心观点与投资逻辑 - 报告认为，小米集团作为行业份额龙头和高端化出色的企业，在经历短期行业环境扰动后，有望具备更强的长期相对竞争力 [3] - 公司硬件业务高端化持续推进，AI能力开始凸显 [1] - 手机业务的高端化有望对冲存储成本压力，但预计2026年手机毛利率将下滑至8%左右 [1] - 小米汽车交付量快速增长，2026年目标交付55万台，新一代SU7系列市场反响热烈 [2] - 小米自研AI模型表现突出，有望逐步在“人车家全生态”中有效落地 [2] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：全年实现收入4573亿元，同比增长25%；经调整净利润392亿元，同比增长43.8% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现收入1169亿元，同比增长7.3%；经调整净利润63.5亿元，同比下滑23.7% [1] - **未来收入预测**：预计2026-2028年收入分别为5096亿元、5760亿元、6234亿元 [3] - **未来利润预测**：预计2026-2028年non-GAAP归母净利润分别为345亿元、428亿元、503亿元 [3] - **2026年预测**：预计总收入增长11.4%至5096亿元，但non-GAAP净利润预计下滑12%至345亿元 [4][11] 智能手机业务 - **全球表现**：2025年全球手机销量达1.65亿台，全球市占率约13.3%，连续22个季度排名前三 [1] - **中国市场**：2025年中国大陆市场手机销量约4590万台，份额约16.6%，排名升至第二 [1] - **高端化进展**：在中国大陆市场，小米在4000-6000元价格区间的份额约17.3%，在6000-10000元价格区间的份额约4.5%，均持续提升 [1] - **财务预测**：预计2026年智能手机收入为1778亿元，同比下滑5%，出货量预计为1.37亿台；平均售价（ASP）预计提升至1303元 [11] - **毛利率压力**：由于全球存储芯片涨价带来成本压力，预计2026年智能手机毛利率为8.1%，较2025年的10.9%有所下滑 [11] 小米汽车业务 - **2025年交付**：全年交付超41万台，同比增长超200% [2] - **2026年目标**：公司管理层设定2026年交付目标为55万台 [2] - **新品发布**：2026年3月发布新一代小米SU7系列，搭载XLA认知大模型，开售三天锁单超30000台 [2] - **财务贡献**：预计2026年汽车业务收入将达1499亿元，同比增长41%，销量预计达60万辆 [11] AI与创新业务 - **模型发布**：2026年3月发布面向Agent时代的基座模型MiMo-V2-Pro，其在Artificial Analysis全球总榜排名第八、品牌排名第五 [2] - **市场热度**：该模型的匿名版本Hunter Alpha在OpenRouter平台调用量排名全球第一 [2] - **应用落地**：公司打造了AI交互产品Xiaomi Miclaw和智能家居生态Xiaomi Miloco [2] IoT与互联网服务业务 - **IoT与消费产品**：预计2026年收入为1366亿元，同比增长11%，毛利率预计为23.3% [11] - **互联网服务**：预计2026年收入为407亿元，同比增长9%，毛利率预计维持在75.5%的高水平 [11] 估值与市场数据 - **总市值**：截至2026年03月31日，公司总市值为8236.57亿港元 [5] - **估值比率**：基于2026年预测，公司的预期市盈率（P/E）为22倍，预期市销率（P/S）为1.5倍 [4] - **股价走势**：报告期内，小米集团-W股价表现优于恒生指数 [7]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 运动鞋服行业在2025年实现稳健增长，库存健康，2026年需求韧性仍在，板块公司着力于提质增效，长期赛道投资价值高[1][3][37] - 2026年行业增速或呈现前低后高趋势，居民消费信心逐步复苏及运动群体扩大是核心逻辑[3] - 当前板块估值处于过去2-3年中枢位置，随着国家政策持续刺激及消费信心回升，估值仍有上升空间[1][34] 2025年回顾总结 - **基本面稳健增长**：2025年四家港股运动公司合计营收同比增长9.7%至1351.1亿元[11]。安踏体育营收首次突破800亿元，同比增长13.3%至802.2亿元；李宁营收增长3.2%至296.0亿元；特步国际营收增长4.2%至141.5亿元；361度营收增长10.6%至111.5亿元[1][11] - **盈利能力分化**：四家公司合计归母净利润为192亿元，同比减少约8.5%[16]。安踏体育归母净利润为135.9亿元（剔除2024年一次性利得后同比增长13.9%）；李宁归母净利润为29.4亿元，同比下降2.6%；特步国际归母净利润为13.7361亿元，同比增长10.8%；361度归母净利润为13.1亿元，同比增长14.0%[1][16] - **毛利率小幅承压**：安踏体育/李宁/特步国际/361度毛利率分别为62.0%/49.0%/42.8%/41.5%，同比分别下降0.2/0.4/0.4/0个百分点[23] - **库存管理健康**：截至2025年末，各运动品牌渠道库销比基本在4-5个月左右[1]。安踏体育/李宁/特步国际/361度平均库存周转天数分别为135/63/76/115天[24] - **现金流与分红稳健**：2025年板块公司合计经营性现金流净额同比提升约21%至276.5亿元[26]。安踏体育/李宁/特步国际/361度的派息比率分别约为45%/50%/50%/45%[26] 运营趋势分析总结 - **产品端：硬核科技驱动，矩阵拓宽** - 各品牌以跑步产品为核心进行科技迭代：李宁推出“超䨻胶囊”中底科技；特步推出160X 7.0系列助力运动员打破国家纪录；安踏“氮科技”升级，PG7跑鞋年销量突破400万双；361度推出“飞燃5”系列[2][41] - 积极拓展户外、网球、女性等细分赛道：安踏推出“无氟安踏膜”冲锋衣；李宁推出“川山甲”越野跑系列；361度推出“轻野”系列冲锋衣及女子运动产品线[2][42] - **渠道端：提质增效，全球化布局** - 线下门店注重单店效率与业态创新：截至2025年末，安踏/Fila/李宁/特步/361度门店数量分别为9855/2040/7609/7845/9011家[2]。安踏竞技场旗舰店月均店效超300万元；361度累计落成127家超品店；李宁探索龙店新店型；特步强化奥莱渠道布局[2][48] - 线上渠道高速增长，内容化与多平台布局：361度电商收益增长25.9%；特步主品牌线上收入占比超1/3，在抖音及视频号等平台收入增长约40%[49][54] - 全球化布局深化：安踏启动“东南亚千店计划”；361度海外零售流水增长125.4%，海外销售网点达1253个；特步海外收入接近翻倍，跨境电商业务同比增长超220%[51] - **营销端：深耕赛事，强化品牌** - 深耕核心运动品类赛事资源：特步2025年赞助74场跑步赛事，在主要马拉松赛场维持全局穿着率第一；李宁深化篮球及跑步赛事营销；361度利用NBA球星资源进行推广[52] - 重视奥运营销提升品牌高度：李宁赞助中国奥委会并推出“荣耀金标”系列；安踏为31支中国国家队提供装备；361度蝉联亚运会合作伙伴并成为世界泳联全球合作伙伴[2][57] 2026年展望与重点公司分析 - **行业展望**：预计2026年板块需求韧性仍在，增速或前低后高，公司持续提质增效[3][37] - **安踏体育**： - 预计2026年收入增长高单位数，剔除一次性利得后归母净利润约为140.53亿元，增长约3%[3][39] - 当前股价对应2026年PE为12倍，推荐其为集团化运营能力卓越的优质标的[3][58] - **李宁**： - 预计2026年收入增长高单位数，归母净利润预计下降2.7%至28.6亿元[3][39] - 当前股价对应2026年PE为17倍，推荐其在奥运周期有望迎来品牌力提升[3][58] - **特步国际**： - 预计2026年收入增长5.4%，归母净利润预计下降8.1%至12.6亿元[3][39] - 主品牌经营稳健，索康尼规模持续扩张，建议关注[3][58] - **361度**： - 预计2026年收入增长9%，归母净利润增长11.1%至14.6亿元[3][39] - 业绩增速优异，建议关注[3][58] 估值与市场表现 - **当前估值水平**：安踏体育/李宁/特步国际/361度对应2026年PE分别为12x/17x/9x/8x[1] - **股价回顾**：2025年板块股价走势分化，截至2025年末，安踏体育/李宁/特步国际/361度对比年初涨幅分别为+8.7%/+21.7%/+1.2%/+52.4%[30] - **板块估值**：目前运动鞋服板块PE-NTM估值处于过去2-3年中枢位置，整体存在上行空间[34][36]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 核心观点 - 朗新科技2025年迎来业绩拐点，实现归母净利润1.05亿元，同比增长141.94%，业绩符合预期 [1] - 公司深耕能源IT，是电力信息化领军企业，布局充电桩、虚拟电厂两大高景气赛道，盈利能力转好，前景可期 [4] - 公司以能源数智化、能源互联网双轮驱动，并前瞻性布局算电协同等新兴领域，打开全新增长空间 [1][2][3] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：公司实现营业收入45.17亿元，同比增长0.84%；实现归母净利润1.05亿元，同比增长141.94% [1] - **2025年第四季度**：单季度实现营业收入20.71亿元，同比增长16.33%；归母净利润为-0.01亿元，同比大幅改善99.80% [1] - **分业务收入**： - 能源数智化业务收入21.07亿元，同比下降约1.88% [1] - 能源互联网业务收入19.77亿元，同比增长约9.56% [1] - 互联网电视业务收入4.33亿元，同比下降约17.94% [1] - **财务预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为62.70亿元、83.27亿元、106.72亿元；归母净利润分别为4.78亿元、8.76亿元、11.31亿元 [4] - **关键财务比率预测**： - 2026-2028年营业收入增长率预计分别为38.8%、32.8%、28.2% [9] - 2026-2028年归母净利润增长率预计分别为355.7%、83.2%、29.1% [9] - 毛利率预计从2025年的41.5%提升至2028年的55.7% [9][10] 业务进展与战略布局 - **能源数智化业务**：2025年盈利大幅改善，主要因剥离非核心业务及聚焦电网数智化 [2] - **算电协同探索**：公司与上海临港算力中心共建虚拟电厂平台，完成智算百卡集群多任务算力跨省快速转移技术实测，探索算电协同规模化落地路径 [2] - **运营服务转型**：运营服务作为数智化业务第二增长曲线已初步成型，业务模式从传统项目制向平台化、运营化深度演进 [2] - **市场空间**：据中国信通院数据，到2030年我国数据中心用电量将达4000-7000亿千瓦时，若其中10%的算力负荷具备可调度能力，将形成400-700亿千瓦时调节容量的新市场 [2] AI电力交易业务 - **技术核心**：依托“朗新九功 AI 能源大模型”的高精度时序预测能力，构建以“九功”交易智能体为核心的AI交易体系，可精准预测电价波动、负荷曲线及新能源出力 [3] - **交易规模**：2025年，公司整体交易电量超过60亿度，同比增长超3倍 [3] - **新签合同**：2026年新签合同量预计同比增长4倍 [3] - **业务拓展**：在虚拟电厂、绿电聚合、售储联动、智能微电网、零碳园区、算电协同等方向开展创新探索与实践 [3] 能源互联网业务（新电途平台） - **用户增长**：2025年新电途聚合充电平台注册用户数突破2,700万，同比增长50% [3] - **设备接入**：累计连接充电桩运营商合作伙伴超6600家，接入充电设备数量超240万 [3] - **生态合作**：合作覆盖国内90%以上主流新能源车企 [3] - **充电量**：年度平台累计充电量增长约30% [3] - **光伏云平台**：分布式光伏云平台累计接入规模已超50GW [3] 估值与市场数据 - **股价与市值**：截至2026年03月30日收盘价为16.02元，总市值为172.73亿元 [5] - **估值水平**： - 2025年市盈率（P/E）为164.6倍 [9] - 预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为36.1倍、19.7倍、15.3倍 [9] - 2025年市净率（P/B）为2.5倍，预计2026-2028年分别为2.7倍、2.5倍、2.2倍 [9][10]