报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司短期利润端承压，主要因重大建设项目完工转固计提折旧、部分借款费用从资本化转为费用化致财务费用上升；但公司加强创新研发投入，高附加值产品量价提升，预计未来收入和利润将增长 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营业收入 26.9 亿元，同比上升 36.68%，归母净利润 5488.21 万元，同比下降 2.11%；2025 年一季度实现营业收入 6.71 亿元，同比增长 1.09%，归母净利润 0.1 亿元，同比增长 - 48.27% [2] - 预计 2025 - 2027 年收入分别为 37.13 亿元、49.01 亿元、65.18 亿元，归母净利润分别为 1.63 亿元、2.69 亿元、4.07 亿元 [4] 产品情况 - 主营功能性薄膜材料和电子级胶粘材料，应用于消费电子和新能源汽车电子行业，是核心产品和主要盈利来源 [3] - 2024 年 OCA 光学胶等电子级胶粘材料和新能源汽车电子用材料持续放量，产品结构升级优化 [3] - 自主研发的 OCA 光学胶产品在部分终端突破和技术升级，打破国际巨头垄断，逐步实现国产化替代 [3] 投资建议 - 给予 25 年 50 倍 PE，对应六个月目标价 17.99 元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级，6 个月目标价 542.27 元，2025 年 4 月 25 日股价 453.28 元 [7][10] 报告的核心观点 - 2024 年及 25Q1 报告研究的具体公司业绩亮眼，行业景气向上且关税政策加速国产化进程，公司半导体设备全品类突破、收购芯源微完善布局，预计 2025 - 2027 年业绩良好，维持“买入 - A”评级 [1][2][10] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024 年报告研究的具体公司实现营业收入 298.38 亿元，同比 +35.14%；归母净利润 56.21 亿元，同比 +44.17%；扣非后归母净利润 55.7 亿元，同比 +55.53% [1] - 25Q1 公司实现营业收入 82.06 亿元，同比 +37.9%；归母净利润 15.81 亿元，同比 +38.8%；扣非后归母净利润 15.7 亿元，同比 +44.75% [1] 行业视角 - 2024 年全球半导体设备市场复苏，销售额突破 1171.4 亿美元，同比 +10%，中国地区销售额同比 +35%，达 495.5 亿美元 [2] - 2025 年中美关税问题升级，高关税政策加速半导体产业链国产化进程，成熟制程国产设备渗透率有望提升，先进制程替代机遇将显现 [2] 业务突破 - 2024 年公司半导体设备业务全方位突破，刻蚀设备收入突破 80 亿元，薄膜沉积领域收入超 100 亿元，热处理设备收入 20 亿元，湿法设备收入 10 亿元 [3] 公司布局 - 2025 年 3 月 31 日，公司以 85.71 元/股受让芯源微 8.41%股份（16,899,750 股），交易总额 14.48 亿元，整合后双方形成产品互补等优势 [4] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年公司收入分别为 393.86 亿元、492.33 亿元、590.79 亿元，归母净利润分别为 76.23 亿元、99.34 亿元、122.67 亿元 [10] 股价表现 - 相对收益 1M、3M、12M 分别为 9.4%、20.7%、40.7%，绝对收益分别为 5.7%、19.5%、48.0% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 454.25 元/股，对应 2025 年 25xPE [6][10] 报告的核心观点 - 比亚迪 2025Q1 业绩优异，量利齐升可期，基本盘再上台阶，高端化和出海持续突破 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025Q1 公司实现收入 1703.6 亿元，同比 +36%、环比 -38%；归母净利润 91.5 亿元，同比 +100%、环比 -39%；扣非净利润 81.7 亿元，同比 +118%、环比 -41% [1] 收入端 - 2025Q1 乘用车销售 98.6 万辆，同比/环比分别 +57.9%/-34.9%，内销因非智驾版优惠、智驾版带动及新车型上市放量，出海新能源车海外销量 20.6 万、同比 +111%、环比 +78% [2] - 2025Q1 单车 ASP 为 13.54 万元，同比/环比分别 -0.6/-1.0 万元，受非智驾版降价影响 [2] 利润端 - 2025Q1 汽车业务毛利率 23.9%，追溯调整后同比减少 2.5pct，非智驾版清库尾声、智驾版占比提升有望带动盈利向上 [3] - 2025Q1 销售/管理/研发费用率分别为 3.5%/2.7%/7.1%，基本稳健；财务费用 -19 亿元，系汇兑收益贡献 [3] - 2025Q1 单车利润 0.9 万元，同比/环比分别 +0.2/-0.1 万元，扣非且剔除比亚迪电子权益贡献后单车盈利 0.8 万元，同比/环比分别 +0.3/-0.1 万元 [3] 现金流情况 - 2025Q1 末现金及现金等价物余额 1162 亿元，现金储备充足 [4] - 2025Q1 经营活动现金流净额 85 亿元、同比 -16%，因备货增加；筹资活动现金流净额 380 亿元、同环比大幅增长系配售 H 股收款 [4] - 2025Q1 资本性现金开支 373 亿元、同比 +43%、环比 +34%，预计海外工厂建设投入增加所致 [4] 核心逻辑 - 2025 年规模及成本优势凸显，智驾下放 10 万级车型强化竞争力，有望驱动量利齐升 [5] - 汉 L、唐 L、腾势 N9 等新车型拉动销售结构升级，带来盈利弹性 [5] - 海外车型矩阵丰富、产能布局与渠道搭建完善、自有运力提升，2025 年出口有望高速增长，贡献业绩增量 [5] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 552.1、643.9、812.4 亿元，对应当前市值 PE 分别为 20.4、17.5、13.9 倍 [10] 财务报表预测和估值数据 - 涵盖 2023A - 2027E 年利润表、资产负债表、现金流量表相关数据，以及成长性、利润率、运营效率、投资回报率、费用率、偿债能力、分红指标、业绩和估值指标等 [12]

报告核心观点 - 科技投资最终收益的胜负手是基于产业内生运动规律的 N 字型定价中的 C 点，敢于在 C 点重仓才是科技投资的关键 [3][13][20] 科技投资定价的"N"字型规律：底层逻辑与投资节奏 - 科技投资成功的两个基本点是基于理论基础的产业内生运动规律和结合认知差异的科技成长 N 字型定价节奏，而非宏观策略视角的科技定价理解和科技股估值定价体系 [14] - 产业内生运动规律基于卡洛塔佩雷斯理论，突破 0 - 1 需巨头、爆款、产业链三要素，形成 1 - 100 需成本下行、订单爆发、产品兼容性三要素，对应科技投资定价四阶段理论 [15] - N 字型定价规律是一涨一跌再一涨，0 - 1 拔估值纯粹，1 - 100 戴维斯双击明显，其波动性大考验投资人 [16] - 不同投资操作对应不同收益表现，避免过分放大“核心 - 卫星”策略，确保 C 点重仓，确认产业趋势六要素后可在 C 点重仓高价值链环节 [16][18][20] - A—B—C—D 过程核心仓按产业四阶段投资把握，A - B 不过分放大“核心—卫星”策略，C - D 避免高位加仓，把握 B、C 点更重要 [20][21] A 股科技投资定价的几点特性：拉长看是整体高波动低收益 科技投资过程中必然面对的规律：低胜率、高赔率 - A 股持续创造超额收益的企业占比少，科技股上年涨幅高次年跌幅明显，连续三年涨幅超 30%的科技股近乎不存在 [25][28] - 科技成长风格日度收益率标准差大、夏普比率弹性大，体现低胜率高赔率特征 [33] 科技投资过程中的估值思考：PEG 与估值/市值 - 科技估值方式从市值/产值向 PEG 变迁，如中际旭创、宁德时代等呈现 N 型走势，第一波无基本面支撑，第二波伴随盈利释放 [35][36] N 字型第一笔节奏拆分：从 0 - 1 的估值体系是市值 - 产值 - 0 - 1 阶段按终局思维基于市场空间分配市值，如 2020 年新能源车、2024 年下半年 AI 算力芯片、当前机器人行情 [46][47][60] - 中国半导体销售额份额与市值不匹配，需基于市值/产值定价重塑，目前半导体或处国产替代爆发期 [48][56] N 字型第三笔节奏拆分：从 1 - 100 的估值体系是 PEG 透支年份法 - 1 - 100 阶段卖点判断关键，PEG 透支未来三年需警惕，透支五年考虑卖出，中观统计显示连续高增长企业样本数少 [64][65] - 以宁德时代等为例，该方法有较好卖点跟踪效果 [69] 面对科技"N"字型定价规律：基于 A 股公募投资的复盘 A - B（第一笔上行）：核心思路是"适度分散+避免超高换手+择产业核心为重" - 2020 年新能源车、2013 年移动互联网、2023 年以来 AI 行情，此阶段基金规模小更有优势，操作关键是分散持仓、适当换手、择股为重 [81][95][105] B - C：估值调整阶段，核心思路是找到能够大幅释放业绩的方向并重仓 - 此阶段大多产品净值回撤调整，应集中仓位在能实现业绩爆发的品种，如 2021Q1 新能源基金、2013Q4 重仓 TMT 基金 [110] C - D（第二笔上行）：核心思路是"集中持仓+降低换手+择时即寻找卖点" - 2021 年新能源车、2014 - 2015 年初移动互联网，此阶段大规模基金也可获超额收益，操作关键是集中持仓、低换手、适当择时 [82][114][126]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 14.4 元/股 [5][7] 报告的核心观点 - 2024 年旭升集团业绩阶段性承压，收入和归母净利同比下滑，2025Q1 延续下滑态势，主要受特斯拉产量下降、会计政策调整、产能利用率下降、费用率上升及铝瓶业务终止经营等因素影响；公司积极布局机器人、低空经济和储能新业务，且开展全球化布局，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 4.6、6.7、8.3 亿元 [1][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现收入 44.09 亿元，同比 - 8.79%，归母净利 4.16 亿元，同比 - 41.71%；25Q1 营收 10.46 亿元，同比 - 8.12%，归母净利 0.96 亿元，同比 - 39.15% [1] 收入分析 - 2024 年前五大客户收入合计占比 60%，同比 + 3.7pct；海外收入占比 43%，同比 + 0.67pct；2024 年和 25Q1 收入下滑主要因特斯拉产量下降，24 年特斯拉生产 177 万辆，同比 - 4%，25Q1 生产 36.3 万辆，同比 - 16% [2] 利润分析 - 2024 年归母净利下滑主要因 24Q4 毛利率下降、费用率变化及铝瓶业务终止经营影响利润 0.4 亿元；25Q1 归母净利下滑主要因毛利率下降和费用率上升 [3] 业务布局 - 公司在人形机器人领域布局相关产品并获客户项目定点；储能领域多个项目 2024 年量产，营收约 2.34 亿元，同比增长超 2 倍；低空经济领域快速切入；2024 年开展全球化布局，墨西哥生产基地预计 2025 年投产，泰国生产基地有相关部署 [4] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年主营收入分别为 44.5、54.1、66.2 亿元，净利润分别为 4.6、6.7、8.3 亿元等多项财务指标 [13][14]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 的投资评级，6 个月目标价为 24.42 元，相当于 2025 年 20 倍的动态市盈率 [4][9] 报告的核心观点 - 派林生物 2024 年业绩增长，2025 年一季度受产能扩增停产影响业绩承压，但产能扩增后将保障长期发展；采浆规模快速增长，产品研发进展顺利，血浆综合利用率有望提升 [1][2][3][4][9] 报告各部分总结 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 26.55 亿元，同比增长 14.00%；归母净利润 7.45 亿元，同比增长 21.76%；扣非归母净利润 6.83 亿元，同比增长 21.01%；Q4 单季度营收、归母净利润、扣非归母净利润同比下降 [1] - 2025 年一季度实现营业收入 3.75 亿元，同比下降 14.00%；归母净利润 0.89 亿元，同比下降 26.95%；扣非归母净利润 0.76 亿元，同比下降 28.95% [2] 产能情况 - 派斯菲科二期产能扩增后年产能提升至 1,600 吨并已投产，广东双林二期产能扩增预计 2025 年中投产，年产能将提升至 1,500 吨，公司年产能合计将超 3,000 吨 [2] 采浆情况 - 2024 年采浆端坚持内生与外延并举策略，内生挖潜加快新浆站验收、拓展浆员，外延拓展延长与新疆德源战略合作期限并设置奖励机制；采浆量超 1,400 吨，同比快速增长 [3] 研发情况 - 公司在研产品中进度较快的超 10 个，如广东双林人凝血因子 IX 获批临床等，派斯菲科 PCC 完成三期临床试验研究等 [4] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年收入增速分别为 16.2%、13.9%、12.2%，净利润增速分别为 19.8%、16.5%、14.2% [9] - 给出 2023A - 2027E 年主营收入、净利润等多项财务指标预测数据 [10][11]

报告公司投资评级 - 投资评级为“增持 - A”，6 个月目标价 68.18 元，2025 年 4 月 25 日股价 62.52 元 [5][10] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 25.65 亿元同比+5.59%，归母净利润 - 0.98 亿元同比 - 165.02%；25Q1 营收 6.89 亿元同比+64.92%，归母净利润 0.38 亿元同比+336.06% [1] - 2024 年整体毛利率 39.97%同比 - 8.98pcts，销售/管理/研发费用率分别为 7.31%/12.01%/28.23%，同比 - 2.12/-0.28/+1.86pcts，净利率 - 8.69%同比 - 12.37pcts [2] - 显示、新能源短期承压，半导体高增引领结构性分化 [3] - 预计 2025 - 2027 年收入分别为 36.68 亿元、44.75 亿元、52.94 亿元，归母净利润分别为 2.24 亿元、3.62 亿元、5.68 亿元 [10] 各业务板块情况 显示领域 - 2024 年营收 15.91 亿元同比 - 8.98%，受宏观因素和行业竞争影响，毛利率降至 38.36% [8] - 2024 年在新型显示及智能和精密光学仪器领域进展明显，获全球 TOP 客户独家订单 [8] - 未来随行业周期回暖，推进高毛利新产品市场拓展，优化业务结构 [8] 半导体领域 - 2024 年营收 7.68 亿元同比+94.65%，占总营收 29.94%，年底在手订单 16.68 亿元占整体 58.65% [8] - 收入主要集中在前道量检测领域，后道检测处于市场培育阶段 [8] - 14nm 先进制程明场缺陷检测设备已交付，部分主力产品完成 7nm 交付及验收，更先进制程产品在验证中 [8] 新能源领域 - 2024 年业务收入 1.67 亿元同比 - 30.71%，受行业供需失衡等影响，毛利率 30.81%同比下滑 4.54pcts [9] 财务报表预测和估值数据 利润表相关 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 24.29 亿元、25.65 亿元、36.68 亿元、44.75 亿元、52.94 亿元，增长率分别为 - 11.0%、5.6%、43.0%、22.0%、18.3% [13] - 净利润分别为 1.50 亿元、 - 0.98 亿元、2.24 亿元、3.62 亿元、5.68 亿元，增长率分别为 - 44.8%、 - 165.0%、 - 329.1%、61.8%、57.0% [12][13] 资产负债表相关 - 2023 - 2027 年预计资产总额分别为 92.21 亿元、100.76 亿元、131.34 亿元、138.60 亿元、164.81 亿元 [13] - 负债总额分别为 50.02 亿元、58.87 亿元、77.28 亿元、75.47 亿元、91.15 亿元 [13] 现金流量表相关 - 2023 - 2027 年预计经营活动产生现金流量分别为 - 0.32 亿元、1.97 亿元、 - 0.22 亿元、2.68 亿元、5.52 亿元 [13] - 投资活动产生现金流量分别为 - 5.58 亿元、 - 9.91 亿元、 - 9.42 亿元、 - 5.89 亿元、 - 7.67 亿元 [13] - 融资活动产生现金流量分别为 15.71 亿元、6.86 亿元、17.12 亿元、8.68 亿元、7.71 亿元 [13] 业绩和估值指标相关 - 2023 - 2027 年预计 EPS 分别为 0.54 元、 - 0.35 元、0.82 元、1.32 元、2.07 元 [12][13] - PE 分别为 116.5 倍、 - 179.2 倍、76.7 倍、47.4 倍、30.2 倍 [12][13]

报告公司投资评级 - 投资评级为“增持 - A”，6 个月目标价为 266.21 美元 [3][6] 报告的核心观点 - 特斯拉 2025Q1 财报显示营业收入和归母净利润同比下降，汽车业务承压但能源业务高速增长，Robotaxi 和 Optimus 业务 2025 年或有成果落地，中长期具备增长潜力 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025Q1 营业收入 193.35 亿美元，同减 9.23%；归母净利润 4.2 亿美元，同减 63.29% [1] - 预计 2025 - 2027 年收入为 1072/1315/1621 亿美元；归母净利润为 75.4 /88.9/115.9 亿美元 [3] 汽车业务 - 2025Q1 汽车销售收入 129.25 亿美元，同比下滑 21.5%，交付量 33.7 万辆，同比下滑 13% [1] - 2025Q1 汽车业务毛利率 16.2%，剔除积分收入的毛利率 12.5%，分别环比下降 0.4pct、1.1pct [1] - 公司有望于 2025 年上半年推出更廉价车型 [1] 能源业务 - 2025Q1 能源业务收入 27.3 亿美元，同比增长 66.97%，储能业务部署量达 10.4GWH，同比增长 154% [2] - 上海 Megapack 储能工厂投产，年产能 1 万台 Megapack，对应约 40 GWh 能源储存容量 [2] - 2025Q1 能源业务毛利率 28.8%，同比提升 4.2pct [2] 新业务进展 - Robotaxi 预计 6 月启动奥斯汀试点，“无监督版 FSD”预计 2025 年底前推出，初期覆盖奥斯汀、洛杉矶等主要城市 [2] - Optimus 预计年底数千台机器人在工厂运行 [2] 估值情况 - 按照分部估值法对特斯拉进行估值，参考行业水平给予一定估值溢价，对应 2025 年估值为 8572.8 亿美元 [3] 各业务收入及毛利预测（2025 - 2027E） - 营业总收入分别为 1081.11/1325.00/1632.71 亿美元，yoy 分别为 10.67%/22.56%/23.22% [11] - 汽车业务收入分别为 760.77/873.18/1002.97 亿美元，yoy 分别为 - 1.29%/14.78%/14.86% [11] - 能源业务收入分别为 157.00/235.50/353.25 亿美元，yoy 分别为 55.66%/50.00%/50.00% [11] - 服务及其他业务收入分别为 131.68/164.59/205.74 亿美元，yoy 均为 25.00% [11] 分部估值 - 汽车业务归母净利润 2025 年 50.5 亿美元，PE 30x，对应估值 1515 亿美元 [12] - 能源业务归母净利润 2025 年 7.3 亿美元，PE 25x，对应估值 182.5 亿美元 [12] - FSD 业务营业收入 2030 年 128.6 亿美元，PS - 2030 年 25x，对应估值（折现至 2025 年）2657.4 亿美元 [12] - 机器人业务营业收入 2030 年 255 亿美元，PS - 2030 年 20x，对应估值（折现至 2025 年）4217.1 亿美元 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级，6 个月目标价 82.6 元 [3][5] 报告的核心观点 - 公司 25Q1 营收同比稳健增长，虽归母净利率同比下降但毛利率环比基本持平，且持续保持高强度研发投入 [1] - 公司深化 SOC、DRAM 等技术创新，在计算芯片、DRAM、模拟芯片等业务方向加大研发投入，有望持续受益端侧 AI、汽车智能化/电动化等产业趋势 [2] - 公司坚持“计算 + 存储 + 模拟”产品战略，积极布局新技术、新产品，随着汽车存储市场库存去化和智能化带动存储容量需求提升，业绩有望持续受益 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 25Q1 实现营收 10.6 亿元，同比 +5.28%；归母净利率 0.74 亿元，同比 -15.3%；毛利率 36.4%，环比基本持平；2024 年投入研发费 6.8 亿元，25Q1 研发费 1.76 亿元 [1] - 预计 2025 年 ~2027 年收入分别为 49.71 亿元、58.16 亿元、68.63 亿元，归母净利润分别为 5.19 亿元、6.65 亿元、7.71 亿元 [3] - 2023 - 2027 年主营收入分别为 45.31 亿元、42.13 亿元、49.71 亿元、58.16 亿元、68.63 亿元；净利润分别为 5.37 亿元、3.66 亿元、5.19 亿元、6.65 亿元、7.71 亿元等多项财务指标有相应预测 [10][11] 业务布局 - 业务主要包括计算芯片、存储芯片、模拟与互联芯片，在多个技术方向加大研发投入 [2] - 计算芯片加快 RISC - V CPU 核研发等，有望受益端侧 AI 等产业趋势；DRAM 深耕专业级市场，有望受益 AI 手机等需求；模拟芯片在 LED 和汽车内部连接技术投入，有望受益汽车电动化、智能化趋势 [2]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入 - A”，维持该评级，6 个月目标价 192.67 元，2025 年 4 月 25 日股价 160.80 元 [6][9] 报告的核心观点 - 2024 年报告研究的具体公司收入快速增长，利润阶段性承压，随着新产品量产盈利能力有望修复，在手订单充裕支撑业绩增长，新产品进展顺利 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营业收入 41.03 亿元，同比 +51.7%；归母净利润 6.88 亿元，同比 +3.86%；扣非后归母净利润 3.56 亿元，同比 +14.1%；24Q4 营业收入 18.26 亿元，同比 +82.11%；归母净利润 4.17 亿元，同比 +6.46%；扣非后归母净利润 2.91 亿元，同比 +113% [1] - 预计 2025 - 2027 年收入分别为 54.17 亿元、69.33 亿元、84.58 亿元，归母净利润分别为 9.98 亿元、14.13 亿元、19.47 亿元 [9] - 2024 年底在手订单规模达 94 亿元 [2] - 2024 年整体毛利率 41.69%，同比 -9.32 pcts；销售/管理/研发费用率分别为 7.06%/5.12%/18.42%，同比 -3.35/-1.86/-2.87 pcts；净利率 16.75%，同比 -7.79 pcts [2] - 2024 年研发费用 7.56 亿元，同比 +31.26% [2] 产品情况 - 薄膜沉积设备：2024 年平均机台稳定运行时间超 90%，实现收入 38.63 亿元，同比 +50.29%，累计流片量突破 2.96 亿片；PECVD 系列量产规模扩大，ALD 系列获重复订单并批量出货，HDPCVD 系列放量，SACVD 系列应用拓展，Flowable CVD 系列取得突破 [3] - 先进键合设备及配套量检测设备：2024 年实现收入 0.96 亿元，同比 +48.78%；晶圆对晶圆混合键合设备等获重复订单并扩大应用，新设备通过客户验证 [4]