核心观点 - 报告核心结论：2025年A股呈现增量资金市特征，杠杆资金、私募资金等活跃资金是主要入市力量，险资亦有较大体量，而主动偏股公募整体净赎回[1] 当前入市资金或主要来源于高净值人群，随着大部分居民风险偏好自低位逐渐修复，2026年普通居民资金有望成为主力入市资金[1] 借鉴2020年历史经验并结合当前新变化，预计伴随居民资金入市进程推进，2026年A股全年增量资金有望达到2万亿元[1][4] 2025年A股增量资金结构分析 - 2025年A股增量资金主力来自活跃资金，全年资金入市可分为两个阶段[2][13] - 上半年市场震荡修复，资金“多点开花”：代表散户资金的银证转账流入2400亿元，外资阶段性回流约1000亿元，险资在政策引导下大幅流入约4200亿元，ETF资金流入约800亿元[2][13] - 上半年增量资金主要流入科技和红利板块：险资主要增配银行、交运、通信等红利板块；被动资金（ETF）主要流入计算机（216亿元）、军工（128亿元）和银行（117亿元）；外资主要流入汽车、电子、银行[14] - 第三季度以来市场放量拉升，主要增量来自私募和融资交易等活跃资金：7月以来杠杆资金入市约7000亿元，推动融资余额突破2.5万亿元并创历史新高；估算第三季度私募资金大幅流入股市约4000亿元，私募证券投资基金规模突破7万亿元，股票多头平均仓位从61%提升至66%[2][19] - 第三季度以来增量资金主要流入有色、电子和新能源板块：私募资金的材料板块仓位明显上升，制造板块仓位提升；杠杆资金主要流入电子（7月以来融资余额增长1679亿元）、电力设备（950亿元）、通信（602亿元）、有色金属（479亿元）[20][21] - 总结：2025年A股具备鲜明的增量资金市特征，私募基金、杠杆资金等活跃资金入市较多，险资入市体量也较大，外资上半年阶段性回流，而主动偏股公募出现净赎回[26] 居民资金入市进程分析 - 种种迹象表明部分居民资金正率先入市，来源或主要是高净值人群[3][32] - 居民风险偏好延续回暖：25年第三季度有18.5%的储户倾向于更多投资，较24年末增加5个百分点，对股票、基金信托等高风险资产的投资意愿上升[32] 居民存款活化程度提高，活期存款同比增速从低位4.4%持续上升至高位8.9%，而定期存款同比增速从13.5%降至10.7%[32] 25年6月以来滚动3月加总的非银存款增量均高于居民户存款增量，7月单月非银存款增量达2.15万亿元，创2015年以来同期最高，或指向居民存款部分流向金融市场[32] - 当前居民资金入市仍是局部行为：增量资金主要集中在私募和杠杆资金等渠道，对普通居民有一定投资门槛[3][33] 根据调查，2025年接近八成（79%）高净值人群将金融投资作为首要资金安排方向，与市场增量资金结构相互印证[33] - 大部分居民风险偏好仍在低位运行，掣肘资金全面入市：第三季度以来自媒体股票热度（搜索量环比增长19%）不及此前牛市期间超100%的增速[3][36] 25年5月大行存款利率下调后，定期存款到期资金仍倾向于买入低风险产品，货币基金份额同比增长12.5%，而第三季度主动偏股公募净赎回约2100亿元[36] 居民对未来收入信心指数（45.9%）仍低于23年末水平，预期房价下降的占比（23.5%）处历史高位，收入和财富保值预期不高抑制了投资风险资产的意愿[37][41] 2026年微观资金面展望 - 2025年整体资金流入情况与2020年类似，但结构出现新变化：2020年与2025年Wind全A指数分别上涨26%和28%，宏观上均处于美联储降息周期和产业变革阶段（新能源/AI）[50] 两年整体资金净流入规模大致相同（2020年约2万亿元，2025年估算约1.9万亿元），但2020年主要增量来自居民借道主动权益基金，2025年则主要依靠杠杆资金、私募和险资[50] - 展望2026年，伴随居民资金入市进程推进，预计全年增量资金净流入达2万亿元[4][55] - **资金流入项目预测**： - 散户活跃资金有望进一步入市：预计融资盘+银证转账入市规模合计达10000亿元[4][56] 长期视角下，截至25年第三季度居民超额存款或接近30万亿元，入市空间很大[56] - 机构端资金：险资预计全年流入7000亿元；主动偏股+被动权益+“固收+”基金预计流入约7000亿元；外资预计流入约1000亿元[4][57] - 分红及回购：在政策引导下，A股现金分红比例已接近50%，预计2026年分红规模延续高增，流入约9500亿元，回购流入约1000亿元[57][55] - **资金流出项目预测**： - 伴随市场情绪回暖，融资和减持规模或将放量：预计全年IPO规模2000亿元、再融资规模5500亿元、产业资本减持5500亿元[4][58] - 预计市场交投情绪维持高位，全年交易印花税+融资融券费用规模约7000亿元[58]

核心观点 - 报告核心结论：2025年A股呈现增量资金市特征，杠杆资金、私募资金等活跃资金是主要入市力量，险资亦有较大体量，而主动偏股公募整体净赎回[1] 当前入市资金或主要来源于高净值人群，随着大部分居民风险偏好自低位逐渐修复，2026年普通居民资金有望成为主力入市资金[1] 借鉴历史经验，伴随居民资金入市进程推进，预计2026年全年A股增量资金将达2万亿元[1] 2025年A股增量资金主力来自活跃资金 - 2025年A股市场表现亮眼，Wind全A指数全年累计上涨28%，充裕的资金面是重要支撑[13] 全年资金入市分为两个阶段：上半年市场震荡修复，各路资金“多点开花”[2] - 2025年上半年，代表散户资金的银证转账资金流入2400亿元，外资阶段性回流约1000亿元[2][13] 在政策引导下，追求长线投资的险资大幅流入约4200亿元，ETF资金流入约800亿元[2][13] - 2025年上半年，增量资金主要流入科技和红利板块[2] 险资主要增配银行、交运、通信等红利板块[14] 被动资金（ETF）主要流入计算机（216亿元）、军工（128亿元）和银行（117亿元）[14] 外资主要流入汽车、电子、银行[14] - 2025年第三季度以来市场放量拉升，主要增量资金来自私募和融资交易等活跃资金[2][19] 7月以来杠杆资金入市约7000亿元，截至12月31日A股融资余额已突破2.5万亿元[19] 估算第三季度私募资金大幅流入股市约4000亿元，11月中国私募证券投资基金规模突破7万亿元，较6月增长约1.5万亿元[19] - 2025年第三季度以来，增量资金主要流入有色、电子和新能源板块[2] 私募资金在材料和制造板块仓位明显上升[20] 杠杆资金主要流入电子（7月以来融资余额增长1679亿元）、电力设备（950亿元）、通信（602亿元）、有色金属（479亿元）等行业[21] - 总结2025年，A股增量资金市特征鲜明，私募基金、杠杆资金等活跃资金入市较多，险资入市体量也较大，外资上半年阶段性回流，而主动偏股公募出现净赎回[26] 我国居民资金入市进程仍在初期阶段 - 种种迹象表明部分居民资金正率先入市，来源或主要是高净值人群[3][32] 2025年第三季度，央行城镇储户问卷调查显示有18.5%的储户倾向于更多投资，较2024年末增加5个百分点，投资股票、基金信托等高风险资产的意愿比重上升[32] - 居民风险偏好提升的迹象包括存款活化程度提高：定期存款同比增速自年初高位13.5%降至近期低位10.7%，而活期存款同比增速则自低位4.4%持续上升至高位8.9%[32] 2025年6月以来，滚动3月加总的非银金融机构存款增量均高于居民户存款增量，其中7月单月非银存款增量达2.15万亿元，创2015年以来同期最高水平[32] - 当前居民资金入市可能仍是局部行为，主要来自高净值人群[3][33] 2025年A股增量资金主要集中在私募和杠杆资金等渠道，这些渠道对普通居民有一定投资门槛[33] 调查显示，2025年接近八成（79%）高净值人群将金融投资作为首要资金安排方向[33] - 大部分居民资金尚未大规模入市，信号包括：2025年7月A股加速上涨以来，自媒体（如抖音）股票搜索热度环比增长仅为19%，远低于此前牛市期间超100%的增速[36] 2025年5月大行存款利率下调后，大量定期存款到期资金仍倾向于买入低风险产品，截至9月货币基金份额达14.7万亿份，同比增长12.5%，而同期主动偏股公募净赎回约2100亿元[36] - 大部分居民对收入和房价预期仍不高，风险偏好在低位运行，是掣肘2025年居民资金全面入市的主要因素[3][37] 2025年第三季度，城镇储户未来收入信心指数为45.9%，仍低于2023年末水平；预期房价下降的占比达23.5%，处于历史高位[37] 2026年微观资金望净流入两万亿元 - 2025年的宏观环境、市场特征及整体资金净流入情况与2020年较为相似[4][50] 2020年Wind全A指数上涨26%，2025年上涨28%[50] 2020年全年资金净流入约2万亿元，截至2025年12月31日估算全年净流入约1.9万亿元[50] - 2025年与2020年的增量资金结构存在差异：2020年主要增量资金为居民借道主动权益基金入场，而2025年则主要依靠杠杆资金、私募和险资推动[50] - 展望2026年，伴随居民资金入市进程推进，预计全年A股增量资金将达2万亿元[1][4][55] - 从资金流入项目看，散户活跃资金有望进一步入市，预计融资盘与银证转账入市规模合计达10000亿元[4][56] 长期视角下，截至2025年第三季度居民超额存款或接近30万亿元，入市空间很大[56] - 机构端资金方面，预计2026年险资将延续高增，全年流入7000亿元[4][57] 预计主动偏股基金、被动权益基金及“固收+”基金合计流入约7000亿元，外资流入约1000亿元[4][57] - 在政策引导下，A股上市公司分红意愿趋势性上升，2025年A股整体分红比例已接近50%[57] 预计2026年分红规模将延续高增，流入约9500亿元[4][57] - 从资金流出项目看，伴随市场情绪回暖，融资和减持规模或将放量[4][58] 预计2026年IPO规模2000亿元、再融资规模5500亿元、产业资本减持5500亿元[58] 预计全年交易印花税及融资融券费用规模约7000亿元[58]

行业投资评级 - 行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 核心观点是把握游戏板块超跌布局机会，关注AI应用及影视院线 [4] - 持续看好游戏、IP潮玩景气周期，游戏板块近期调整赋予良好机会 [4] - 关注内容政策转向与AI应用机会，影视内容关注供给端底部改善，AI应用重点把握应用场景机会 [4] 本周市场表现回顾 - 本周（12.29-1.4）传媒行业上涨2.27%，跑赢沪深300（-0.59%），跑赢创业板指（-1.25%）[1][12] - 传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第3位 [1][14] - 涨幅靠前的公司包括蓝色光标（周涨30%）、百纳千成（周涨17%）、易点天下（周涨16%）、掌阅科技（周涨15%）[12][13] - 跌幅靠前的公司包括新华都（周跌-9%）、北京文化（周跌-8%）、贵广网络（周跌-7%）、广西广电（周跌-6%）[12][13] AI行业动态与融资 - Minimax（稀宇科技）于12月31日开启港交所上市招股，预计1月9日上市，计划全球发行2538.9万股，招股价151.00-165.00港元每股 [2][17] - 智谱于12月30日开启招股，预计1月8日以股票代码“2513”在港交所挂牌上市，计划发行3741.95万股H股，以每股116.20港元发行价计算，IPO募资总额预计达43亿港元，IPO市值预计超511亿港元 [2][18] - Minimax推出并开源M2.1编程模型，已上线Hugging Face、ModelScope及GitHub等多个平台 [2][18] - 月之暗面（Moonshot AI）已顺利完成5亿美元（约合35.7亿元人民币）的C轮融资，公司账面现金储备已突破100亿元人民币 [2][19] - 字节跳动与南洋理工大学联合研发的开源框架StoryMem，能自动生成时长超过1分钟、包含多镜头切换的连贯叙事视频 [2][19] 行业数据跟踪 - **电影票房**：本周（12月29日-1月4日）电影票房10.73亿元 [3][20] - 票房前三名：《疯狂动物城2》（2.82亿元，占比26.2%）、《阿凡达3》（2.68亿元，占比24.9%）、《匿杀》（1.95亿元，占比18.1%）[3][20] - **元旦档期**：总票房7.4亿元，前三名分别为《疯狂动物城2》（档期票房2.2亿元，占比23.6%）、《阿凡达3》（档期票房1.8亿元，占比24.7%）、《匿杀》（档期票房1.3亿元，占比17.0%）[2][19] - **网络剧**：本周播映指数排名靠前的包括《逍遥》、《骄阳似我》、《罚罪2》等 [25][26] - **综艺节目**：本周排名靠前的包括《现在就出发第3季》、《现在就出发第2季》、《开始推理吧第三季》等 [3][27][29] - **游戏**： - 2025年11月中国手游收入（海外AppStore+GooglePlay）前三名：点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》、柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》[3][30] - 中国区iOS游戏畅销榜（截至1月4日）前三名：《王者荣耀》、《和平精英》、《三角洲行动》[33][34] - 安卓游戏热玩榜（截至1月4日）前三名：《心动小镇》、《绝区零》、《我的休闲时光》[33][35] - **数字藏品（NFT）**：截至2025年1月4日，最近7日成交额前三名为PudgyPenguins、Azuki和LilPudgys [35][37] 行业新闻 - 知乎发布2025年度AI产品榜单，豆包位居榜首，DeepSeek、Gemini和通义千问紧随其后 [36] - 阿里发布新一代语音合成大模型Qwen3-TTS，提供49种多角色音色和10种语言及方言支持 [37][38] 投资建议与关注方向 - **游戏板块**：推荐巨人网络、恺英网络、吉比特、心动公司等标的 [4][40] - **IP潮玩**：重点推荐泡泡玛特，同时关注浙数文化、姚记科技 [4][40] - **媒体与广告**：关注经济底部向上可能，推荐分众传媒、哔哩哔哩 [4][40] - **影视内容与院线**： - 关注政策转向与供给端底部改善，推荐平台（芒果超媒、哔哩哔哩）、内容（光线传媒、华策影视）及播放渠道（万达电影）[4][40] - 《疯狂动物城2》票房表现出色，关注影视院线板块机会 [4] - **AI应用**：重点把握应用场景机会，重点关注AI动漫短剧方向，推荐中文在线、昆仑万维、阅文集团、哔哩哔哩、芒果超媒等，同时关注AI广告营销方向的汇量科技、浙文互联等标的 [4][40] 重点公司估值与评级（部分示例） - 恺英网络（002517.SZ）：投资评级“优于大市”，昨收盘21.87元，总市值467亿元，2025E/2026E EPS为1.01/1.20元，对应PE为22/18倍 [5][42] - 吉比特（603444.SH）：投资评级“优于大市”，昨收盘423.85元，总市值305亿元，2025E/2026E EPS为22.56/26.11元，对应PE为19/16倍 [5][42] - 三七互娱（002555.SZ）：投资评级“优于大市”，昨收盘23.60元，总市值522亿元，2025E/2026E EPS为1.37/1.50元，对应PE为17/16倍 [5] - 泡泡玛特（9992.HK）：投资评级“优于大市”，昨收盘193.10港元，总市值2593亿港元，2025E/2026E EPS为9.21/12.94元，对应PE为21/15倍 [42]

投资评级 - 对中国平安的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][3][26] 核心观点 - 近期以中国平安为代表的低估值保险板块走强，是政策、宏观、基本面及市场资金等多重因素共振的结果 [3] - 2026年中国平安的估值重估将受到内外资金再配置与公司战略优势兑现的双重驱动 [4][5] - 公司股价驱动逻辑将从侧重短期保费与投资表现，转向对“综合金融+科技”平台生态价值的整体评估，估值中枢有望获得系统性提升 [6][7] 市场表现与估值 - 2025年12月以来，A股保险板块实现最高月20%的涨幅，中国平安等个股创下近四年新高 [2] - 维持2025年至2027年盈利预测，预计EPS分别为7.72元/股、8.57元/股、9.26元/股 [3][26] - 当前股价对应2025-2027年P/EV分别为0.71倍、0.65倍、0.59倍 [3][26] - 预计未来3年公司内含价值（EV）年均增速约为11%，合理的P/EV估值区间为1.02倍至1.13倍 [3][26] - 截至2026年1月6日，中国平安历史P/EV为0.90倍 [29] 资金面驱动因素 外部资金 - 人民币汇率升值趋势吸引外资重新增配中国核心资产，中国平安作为流动性好且估值偏低的金融龙头成为核心选择之一 [3][11] - 2025年12月5日，摩根士丹利将中国平安H股目标价上调27%至89港元，A股目标价上调21%至85元人民币 [11] 内部资金 - 公募基金高质量发展政策导向下，2026年市场风格有望由成长向价值切换，中国平安低估值、高股息的属性提供防守反击价值 [3][8] - 中国平安在主流宽基指数中权重显著，但公募基金对其配置比例处于明显低配状态，未来存在较大的潜在配置回补空间 [8] 公司基本面与战略 综合金融与康养生态 - 公司坚持“综合金融+生态”战略，其康养布局深度契合银发经济与内需主题，有望构建坚实的第二增长曲线 [3][15] - 通过构建“保险+服务”生态，将金融保障与实体健康管理、高端养老社区等稀缺服务资源深度融合，提升产品附加值和客户黏性 [15] 科技与AI赋能 - 公司在AI技术应用上投入坚决，将其深度应用于智能核保、理赔反欺诈、智能投研等环节，提升运营效率与风险控制能力 [3][22][23] - AI技术与其“金融+医疗”生态战略形成协同，例如通过AI健康模型提供个性化健康管理建议，赋能商业生态系统闭环 [23] 资产端与地产敞口 - 公司对地产行业参与较多，市场对此存在担忧 [20] - 结合研究判断，我国地产基本面在2026年有望触底，政策层面强调改善和稳定房地产市场预期，这有望纠正险资地产敞口对估值的拖累 [20] - 根据2024年中报数据测算，中国平安地产相关投资（包括投资性房地产、长期股权投资中的地产部分及非标）总计约占投资资产的4.00% [21]

核心观点 - 报告核心观点为“股汇共鸣迎暖春，债市避锋待转机”，认为当前延续“宽货币+宽信用”组合，金融条件对宏观与资产表现形成托底，A股春季行情可期，人民币有望升值，而债市面临调整压力，商品内部分化 [1][2][3] 货币与信用环境 - 11月我国新增社融24888亿元，高于万得一致调查值（20191亿元），但新增人民币贷款3900亿元，低于调查值（5043亿元）[1][11] - 信用脉冲环比基本持平，前期小幅回落态势缓和，信用扩张动能保持稳定 [1][11] - 国信货币条件指数显示，Shibor 3M利率微幅上行但仍处低位，狭义货币条件指数持平，广义货币条件指数高位震荡，整体货币环境“稳中偏宽”，信用宽松态势延续 [11] - 当前“宽货币+宽信用”组合下，资金面趋紧风险较低，金融条件对宏观与资产表现形成托底 [1][11] A股市场展望 - 沪指连阳点燃春季行情，“上证慢牛”共识进一步夯实，12月主要股指全线上扬，整体成长优于价值，小盘优于大盘 [2] - 中证500在ETF增量资金推动下领涨，市场风格从微盘+红利价值的哑铃型转向中盘占优的橄榄型 [2] - 宏观层面，12月制造业PMI为50.1，连续9个月以来首次站上荣枯线，内外需指标超季节性反弹，经济下行风险有限 [2][3] - 资金层面，保险开门红叠加人民币升值驱动外资回流，提供充裕增量动能 [2] - 2月春节前反弹是A股胜率最高的日历特征，3月两会或审议“十五五”正式稿，政策催化有望增强 [2] - 2025年以科技为核心的“牛市1.0”圆满收官，2026年有望展开由基本面改善、科技新趋势、居民资产迁移、政策宽松驱动的“牛市2.0” [2] - 风格配置上，综合基本面、估值、盈利及事件驱动因素，当前偏向小盘成长风格 [17][19] 债券市场展望 - 12月债市震荡，中债财富总指数小幅下行，10年期国债到期收益率下行11.5个基点至1.73% [3][27] - 估值层面，过去两年10年期国债收益率下行速度明显快于制造业PMI等基本面指标，利率下行对经济修复的前置定价程度较高，调整风险持续累积 [3] - 政策与供给层面，中央提前下达首批超长期特别国债资金计划，财政部明确2026年扩大财政支出盘子，稳增长更加依赖财政政策，财政发力节奏前移 [3] - 在利率低位、市场久期较为集中的背景下，长端债对新增供给的承载能力有限，建议以防守和等待为主 [3] 外汇市场展望 - 人民币汇率重返“6字头”，截至12月31日，美元对人民币在岸价收于6.989，较11月底的7.0794有所升值 [3][27] - 外部条件有利：美国债务压力抬升，美联储政策易松难紧，美元指数中期走弱趋势清晰 [3] - 内部条件改善：国内经济修复动能显现，12月制造业PMI站上荣枯线，“十五五”政策红利释放，提振对人民币资产的信心 [3] - 我国贸易顺差规模首次超过1万亿美元，国际货币基金组织将其部分归因于人民币实际汇率偏弱，过去三年积累约9000亿美元未结汇贸易顺差呈回流迹象也助力升值 [3] 商品市场展望 - 商品整体偏强，但内部分化明显 [3] - 原油持续承压：伊拉克汉纳油田启动，原油日产量新增近万桶，全球石油市场进入供应过剩周期 [3] - 贵金属表现突出：在美联储货币宽松周期、美元走弱、地缘政治风险、美国债务扩张及全球央行购金等因素下，避险需求抬升 [3] - 黄金牛市已持续三年，涨幅约2.7倍，长期看多；白银兼具避险与工业属性，弹性更突出，伦敦银现12月上涨近27% [3] - 有色金属由供需结构驱动：新能源车渗透率提升、电网升级及储能需求爆发，对铜、锂、镍等战略矿产形成持续刚性需求 [3] 定量配置建议 - **国内资产配置模型建议**： - 积极配置假设下：股票30%、债券70%、原油0%、黄金0% [4][22] - 稳健配置假设下：股票15%、债券85%、原油0%、黄金0% [4][22] - **全球资产配置模型建议**：增配全球权益资产，具体比例为美国(14.79%)、德国(13.97%)、法国(1.64%)、英国(1.64%)、日本(13.97%)、越南(13.15%)、印度(0.82%)、中国香港(0.00%)，余下40%配置无风险收益产品 [4][22] 近期市场表现复盘（2025年12月） - **国内大类资产**：表现为股市上行、债市震荡、商品分化、人民币升值 [27] - 股市：中证500上涨6.2%，创业板指上涨4.9%，深证成指上涨4.2%，沪深300上涨2.3%，上证50上涨2.1%，上证综指上涨2.1% [27] - 板块：周期股回报率6.3%，成长股4.9%，金融股1.8%，稳定股-2.0%，消费股-2.2% [27] - 商品：南华综合指数上涨3.1%，上期所黄金上涨2.5%，南华工业品指数上涨1.4%，上期所原油下跌4.8% [27] - **海外大类资产**：12月大体排序为商品>股票>债券 [35] - 权益市场：新兴市场录得2.36%，全球股市0.66%，发达市场股市0.45%，东京日经225指数0.17%，美国股票-0.05% [35][38] - 债券：高收益债(0.57%) > MBS(0.21%) > 国债(-0.33%) [38] - 大宗商品：伦交所现货黄金收益2.79%，CRB商品指数收益率-0.90% [38] 市场情绪与景气指数 - **A股情绪指数Ⅰ**：12月进一步抬升，指示股票交易情绪持续升温 [57] - **A股情绪指数Ⅱ**：12月未出现提示信号 [59] - **行业轮动指数**：12月高位回落，月度均值较11月明显下降，行业轮动节奏由极端活跃向偏快水平回归 [63] - **中国债市情绪指数**：12月小幅回升，表明投资者对债券市场的关注度回暖 [65] - **中观行业景气指数**：根据12月数据，景气上行的行业包括钢铁、医药生物、汽车、机械设备、纺织服饰、商贸零售、环保、石油石化、非银金融、银行、社会服务、房地产 [71][73]

报告行业投资评级 - 优于大市 [1][6] 报告核心观点 - 通用航空市场稳步发展，低空运营未来可期 [1] - 通用航空在我国迎来新发展机遇，主要源于政策、技术和市场化三个因素推动 [2] - 低空应用场景逐渐拓展扩容，行业准入门槛高，马太效应显著，短期内低空规模化运营重点关注海上运输、港口领航、物流配送三个场景 [4] - 中美行业对比下我国通航发展具备极大潜力，在通用航空短途运输、公务包机飞行等高附加值细分市场有望实现规模化增长 [4] 通用航空产业概况 - 通用航空指除军用及民用客货运航班外的所有飞行活动，飞行高度通常在6000米以下，具有灵活性、个性化、作业范围广、空域低、时效性强等特点 [12] - 通用航空业是以航空器制造和飞行活动为核心的战略性新兴产业体系，产业链条长、服务领域广、带动作用强 [12] - 传统通用航空器主要包括固定翼飞机、直升机和滑翔机等其他航空器 [13] - 新型通航航空器主要是无人机和eVTOL，具有智能化、无人化、绿色化等特点 [15] - 低空经济是一种包含通用航空业态的综合经济形态，飞行高度一般在真高3000米以下，以无人机、eVTOL等新型航空器为主 [19] 全球通用航空制造市场情况与发展趋势 - 全球通用航空市场整体保持增长，年交付量连续两年超过4000架，2024年全球通航飞机年度交付量为4197架，交付额319亿美元 [3][24] - 2024年全球通用航空器交付额创十年内新高，同比增长13.5% [27] - 预计2029年全球通用航空器市场规模将达到402亿美元，复合年增长率为4.72% [3][27] - 从交付地看，北美占主导地位，2024年占全球交付量的70.4%，亚太地区增速最快，2023-2027年CAGR达8.8% [3][28] - 从产品结构看，固定翼飞机是市场主力，2024年交付3162架，占全球交付量的75.3% [28] - 市场向高价值机型倾斜，2025年前三季度，公务喷气机交付量同比增长10.6%，带动整体交付价值大幅提升 [29] 全球通用航空市场竞争格局 - 传统通航航空器制造由欧美企业主导，市场集中度高 [3] - 2024年全球固定翼通用飞机交付3162架，前六大厂商占比73.3%，其中西锐公司交付731架占23%，德事隆航空交付559架占17.7%，派珀飞机公司交付291架占9.2%，钻石飞机交付252架占8.0% [30] - 2024年全球直升机交付1035架，前四大厂商（空客、罗宾逊、莱奥纳多、贝尔）市场集中度达96.5% [34] - 2024年全球喷气公务机交付764架，庞巴迪、湾流和巴西航空工业公司位居前三，CR3为53.9% [34] 我国通航运营市场格局 - 通航运营为产业链中游，存在较高的资金、技术管理和运行资质壁垒 [4][38] - 国内多数通航运营企业规模小，截至2024年底，我国获得通用航空经营许可证的传统通用航空企业760家，企业平均航空器持有量仅为4.25架 [39] - 市场主要参与者多为大型国有企业，如中信海直、南航通航等，呈现出区域性和细分赛道特性 [39] - 我国通航运营以培训业务和农林作业类业务为主，高附加值的个人消费服务（载客类）在2024年仅占比1.78% [39] 中美产业对比与我国发展潜力 - 美国通用航空产业是全球发展标杆，2023年为美国提供了3392亿美元的经济贡献和130万个就业机会 [40] - 美国拥有最完善的通航基础设施，现有公共管理通航机场5100个，私人管理机场14800余个，合计近20000个 [43] - 截至2024年底，中国在册管理的通用机场数量为475个，与美国有近40倍的差距 [43] - 美国2024年在册通航飞机保有量达到20.97万架，中国同期为3232架，规模仅为美国的1.54% [47][53] - 2024年中国年通航飞行小时数为134.1万小时，美国年通航飞行小时数约为2500万小时 [47] - 美国通航飞行以个人消费市场为主，私人用途和短途运输占飞行总时长的70.56%，中国当前则以传统作业和飞行培训为主，载人载客类应用发展潜力大 [47][57] 我国通用航空产业发展的新机遇：政策驱动 - 低空经济上升成为国家战略，为通用航空产业发展带来新机遇 [64] - 政策体系呈现“国家战略引领+部委协同推进+地方试点突破”的框架 [65] - 2024年3月，工信部等4部委联合印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030年）》，明确提出到2030年通用航空装备形成万亿级市场规模 [23] - 空域管理制度持续改革，从严格管控向分类开放、协同化管理演进，2023年出台的《国家空域基础分类方法》首次为无人机设立适飞空域和G、W类非管制空域 [71][74] - 政策鼓励通用航空基础设施建设，简化审批流程，并建立三级低空飞行服务保障体系 [77] - 截至2024年底，全国通用机场达475个，较2021年增长28% [80] 我国通用航空产业发展的新机遇：制造与国产替代 - 我国通过国际收购和资源整合，深度参与国际市场竞争，形成差异化竞争路径 [3][82] - 万丰奥威2020年收购奥地利钻石飞机公司，其通航业务营收从2020年的16.3亿元增长至2024年的24.5亿元，复合增长率达11.5%，毛利率保持在25%以上 [83] - 2025年3月，万丰奥威收购德国eVTOL企业Volocopter核心资产，布局城市空中交通 [85] - 2011年，中国航空工业集团收购美国西锐公司，西锐公司2024年实现营业收入11.97亿美元，同比增长12.12% [94][95] - 无人机和eVTOL为我国提供了“换道超车”的机遇，我国在无人机市场份额和eVTOL适航取证方面实现全球领先 [2][15] 低空应用场景与运营潜力 - 低空应用在我国的发展路径清晰：先载货后载人、先隔离后融合、先远郊后城区 [4] - 短期内低空规模化运营重点关注海上运输、港口领航、物流配送三个场景 [4] - 随着新型航空器技术成熟，未来购机成本、能源成本、人员成本、运维成本的降低将提升低空运营的商业经济性 [4] - 据赛迪顾问测算，2023年我国低空经济市场规模达5059.5亿元，预计2025年整体市场规模将达到8591.7亿元，其中低空航空器制造和低空运营服务占比接近55% [60]

投资评级 - 报告给予中国平安“优于大市”评级，并予以维持 [1][3][26] 核心观点 - 报告认为，近期以中国平安为代表的低估值保险板块走强，是政策、宏观、基本面及市场资金等多重因素共振的结果，公司估值提升的逻辑仍在持续 [3] - 报告核心观点是，中国平安在2026年将迎来估值重估，驱动逻辑将从过去侧重短期保费与投资表现，转向对“综合金融+科技”平台生态价值的整体评估 [4][6][7] - 估值重估将受到双重动力驱动：一是内外资金的再配置共振；二是公司康养、AI等战略先发优势的兑现潜力 [4][5] - 在资金面再平衡与基本面创新力释放的可能共振下，中国平安的估值中枢有望获得系统性提升 [7] 市场表现与资金面分析 - 2025年12月以来，A股保险板块实现最高月20%的涨幅，中国平安等低估值个股创下近四年新高 [2] - **外部资金**：人民币汇率升值趋势吸引外资重新增配中国核心资产，中国平安作为流动性好、估值偏低的金融龙头成为核心选择之一 [3][11] - 2025年12月5日，摩根士丹利将中国平安H股目标价上调27%至89港元，A股目标价上调21%至85元人民币 [11] - **内部资金**：公募基金高质量发展要求下，2026年市场风格有望由成长向价值切换，中国平安低估值、高股息的属性提供防守反击价值 [3][8] - 中国平安在公募基金持仓中处于明显低配状态，未来随着考核机制长期化、基准化，存在较大的潜在配置回补空间 [8] 公司战略与基本面 - **综合金融与生态战略**：公司坚持“综合金融+生态”战略布局，其康养布局深度契合银发经济与扩大内需主题，AI投入坚决，旨在构建坚实的第二增长曲线 [3][15][26] - **康养生态**：通过构建“保险+服务”生态，将金融保障与实体健康管理、高端养老社区等稀缺服务资源深度融合，精准回应老龄化社会的高品质服务需求 [3][15] - **AI科技赋能**：公司将AI技术深度应用于金融主业（如智能核保、理赔反欺诈、智能投研）和“金融+医疗”生态，以提升运营效率、优化服务体验并构筑长期核心竞争力 [3][22][23] - **地产投资担忧缓解**：报告引用国信证券房地产团队观点，判断我国地产基本面在2026年能实现触底，同时政策层面强调改善和稳定房地产市场预期，这有望纠正市场对险资地产敞口的过度担忧 [20] - 根据测算，中国平安的地产相关投资占投资资产比例约为4.00% [21] 财务预测与估值 - 报告维持公司2025年至2027年盈利预测，预计EPS分别为7.72元、8.57元、9.26元 [3][26] - 当前股价对应2025-2027年P/EV（股价对内含价值比率）分别为0.71倍、0.65倍、0.59倍 [3][26] - 预计未来3年公司内含价值（EV）年均增速约为11% [3][26] - 基于此，报告认为中国平安合理的P/EV估值区间应为1.02倍至1.13倍 [3][26] - 财务预测表显示，预计归属于母公司净利润将从2024年的1266.07亿元增长至2027年的1687.02亿元 [31] - 新业务价值（NBV）预计将从2024年的400.24亿元增长至2027年的582.86亿元，2025-2027年同比增速预计分别为14%、13%、13% [31]

市场数据摘要 - 2026年1月7日，上证综指收盘4085.77点，微涨0.05%，成交金额11974.22亿元 [2] - 同日，深证成指收盘14030.55点，微涨0.05%，成交金额16567.18亿元 [2] - 创业板综指收盘4065.30点，上涨0.25%，科创50指数收盘1443.38点，上涨0.98% [2] - 2026年1月8日，道琼斯指数收盘48996.08点，下跌0.94%，纳斯达克指数收盘23584.28点，上涨0.15% [4] - 同日，恒生指数收盘26458.95点，下跌0.94%，美元兑人民币汇率收盘6.99，上涨0.14% [4] - 2026年1月6日，市场全线上涨，科创50指数表现较好，有色金属、非银金融等行业领涨 [23] - 当日市场情绪高涨，有141只股票涨停，封板率83%，连板率41%创近一个月新高 [24] - 截至2026年1月5日，两市融资融券余额为25606亿元，其中融资余额25434亿元 [24] 银行业2026年经营展望 - 报告预计2026年M2增速目标约7.5%，信贷增速约6.0%，社融增速约8.0% [6] - 预计2026年实际GDP增速目标约4.9%，名义GDP增速目标约5.0% [6] - 以此测算，2026年M2增量约25.4万亿元，其中财政净投放约12.0万亿元，银行信贷投放约16.8万亿元 [6] - 对应的新增社融约35.3万亿元，增速约8.0% [6] - 信贷投向上，预计对公贷款贡献新增贷款的80%~85%，零售信贷结构性改善贡献10%~15% [7] - 个人住房贷款预计将边际改善，呈现小幅正增长 [7] - 到期存款流向是影响2026年大行资产负债缺口边际变化的核心因素 [7] - 测算六大行2026年到期的定期存款规模约57万亿元，其中2年期及以上到期规模27~32万亿元 [8] - 投资建议聚焦两条主线：一是基本面优质向好的个股，如宁波银行、常熟银行；二是稳健的高股息个股，如招商银行、工商银行 [8] 银行理财2026年1月展望 - 2025年底银行理财规模创历史新高，普益数据显示12月末存量规模31.6万亿元，同业口径约33万亿元，较2024年底增长约3万亿元，同比增长10% [9] - 2026年银行理财净值化转型深入，预计银行体系约有30万亿元高息定期存款集中到期 [10] - 为稳定净值，理财行业可能探索以下手法：一是借助第三方估值工具平滑波动 [10] - 二是研发定期分红型产品，将部分浮盈以现金形式返还投资者，模拟“类息票”体验 [11] - 三是拓展资产边界，如直接参与新股和再融资发行 [12] - 四是借力衍生品工具创设结构化产品，如“鲨鱼鳍”结构，提供非对称收益 [13] - 五是联动渠道部门进行客户分层与投教陪伴，R1级客户占比小幅下降，R4级以上客户占比稳步提升 [14] 社会服务行业1月投资策略 - 2026年元旦假期国内出游1.42亿人次，较2024年增长5.2%，出游总花费847.89亿元，增长6.3%，人均消费增长1.1% [15] - 元旦假期海南离岛免税销售额7.12亿元，购物人次8.35万人次，分别较2024年元旦增长49.9%和27.1%，人均消费增长18.0% [15] - 酒店行业在供给较当时增长16%的背景下，需求呈现景气 [16] - 元旦假期全国出入境人次达661.5万人次，日均220.5万人次，同比增长28.6% [16] - 投资建议重视2026年服务消费元年，布局两条主线：一是周期预期修复，如免税、酒店、餐饮；二是细分景气方向，如职教、银发旅游、茶饮、AI应用 [16] - 1月重点推荐组合包括中国中免、华住集团-S、首旅酒店、携程集团-S、美团-W等 [16] 计算机行业：3D打印与AI应用 - 2024年全球消费级3D打印机市场规模达41亿美元，预计到2029年将增长至169亿美元，复合年增长率33% [17] - 按2024年出货量计，国内四大厂商占据全球70%以上份额，拓竹科技和创想三维是市场领导者 [17] - 工业级3D打印核心部件如高端激光器、振镜、工业喷头等仍需国产化突破 [18] - 报告列举多家国产厂商在3D打印各环节持续突破，如爱司凯、金橙子、思看科技、铂力特、华曙高科等 [18] - 2024年全球3D打印行业规模突破1500亿元人民币，未来10年市场有望达到千亿美元 [19] - 智谱华章是中国领先的独立大模型公司，以2024年收入计，是中国最大的独立大语言模型厂商，市占率6.6% [20] - 2025年上半年，智谱华章实现收入1.91亿元，同比增长35.03%，其中本地化部署收入占比达84.81% [21] - 2025年12月，公司发布GLM-4.7模型，在多项主流公开基准测试中取得开源模型领先表现 [22] - 预计至2030年，中国人工智能市场规模将从2024年的1607亿元增至9930亿元，复合年增长率35.5% [23]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：股指分红点位测算模型**[12][43] * **模型构建思路**：为准确计算股指期货的升贴水，必须剔除指数成分股分红除息导致指数点位自然下滑的影响。该模型旨在精确预测从当前时刻到股指期货合约到期日之间，指数因成分股分红而将损失的点数。[12][43] * **模型具体构建过程**：模型的核心是计算在特定时间窗口内，所有成分股分红对指数点位的总影响。具体流程如下：[43][44] 1. **获取基础数据**：获取指数成分股列表、个股权重、个股总市值和指数收盘价。[48] 2. **预测个股分红信息**：对每只成分股，判断其分红金额和除息日是否已公布。若未公布，则需进行预测。[46] * **分红金额预测**：若公司未公布分红金额，则需预测。分红金额 = 净利润 × 股息支付率。[51] * **净利润预测**：采用“基于历史净利润分布的动态预测法”。若公司已公布年报、快报或业绩预告，则直接采用；否则，根据其历史季度盈利分布是否稳定，分别采用历史分布规律或上年同期利润进行预测。[53] * **股息支付率预测**：采用历史数据平均。若去年分红，则用去年股息支付率；若去年不分红，则用最近3年平均；若从未分红，则默认不分红；预测值大于100%时进行截尾处理。[54][57] * **除息日预测**：采用“基于历史间隔天数稳定性的线性外推法”。若公司已公布除息日，则直接采用。否则，根据公司是否已公布分红预案、所处阶段（预案或决案），以及历史从公告日到除息日的间隔天数的稳定性，进行线性外推或采用历史分红日期。若无合理历史日期，则根据多数公司在7月底前分红的规律，设置默认日期（如7月31日、8月31日或9月30日）。[55][58][60] 3. **计算指数分红点数**：汇总所有在时间窗口内（当前日期t 到期货到期日T）有分红的成分股，计算其对指数点位的总影响。公式如下：[43] $$分红点数 = \sum_{n=1}^{N} \frac{成分股分红金额}{成分股总市值} \times 成分股权重 \times 指数收盘价$$ 其中，要求个股除息日满足 $t < 除息日 \leq T$。 * **模型评价**：该模型通过精细化处理成分股权重、净利润、股息支付率和除息日等关键变量的预测，提升了分红点位预测的准确性。对于上证50和沪深300等大盘指数的预测误差较小，对于中证500和中证1000等指数预测误差稍大但基本稳定。[65] 2. **因子名称：日度成分股权重调整因子**[49] * **因子构建思路**：由于指数成分股的权重随股价涨跌每日变化，而主流数据通常只提供月末权重，为了更精确地计算分红对指数的影响，需要将月末静态权重调整至日度动态权重。[49] * **因子具体构建过程**：假设最近一次指数公司公布权重的日期为 $t_0$，该日成分股 $n$ 的权重为 $w_{n0}$。从 $t_0$ 到当前日期 $t$，个股 $n$ 的非复权涨跌幅为 $r_n$。则当前日期 $t$ 的估算权重 $W_{n,t}$ 为：[49] $$W_{n,t}={\frac{w_{n0}\times(1+r_{n})}{\sum_{i=1}^{N}w_{i0}\times(1+r_{i})}}$$ * **改进方法**：为避免成分股调整、解禁、配股等行为导致的估算偏差，报告采用中证指数公司每日披露的日度收盘权重数据，以获取精确的日度个股权重。[50] 模型的回测效果 1. **股指分红点位测算模型**，**预测误差（上证50指数）** 基本在5个点左右[65]，**预测误差（沪深300指数）** 基本在5个点左右[65]，**预测误差（中证500指数）** 基本在10个点左右[65]，**预测误差（中证1000指数）** 基本在10个点左右[65] 2. **股指分红点位测算模型**，**对股指期货合约股息点预测效果** 整体较好，具有较好的预测准确性[65] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：已实现股息率**[17] * **因子构建思路**：计算指数成分股中，在当年已经完成现金分红的公司，其分红总额相对于指数总市值的比率，用以衡量截至当前时点指数已兑现的分红收益。[17] * **因子具体构建过程**：统计指数中今年已现金分红的公司集合，对每家公司，用其已分红金额除以其总市值，再乘以该公司在指数中的权重，最后对所有已分红公司进行求和。公式表示为：[17] $$全年已实现股息率 = \sum_{i=1}^{N_1} \frac{个股已分红金额}{个股总市值} \times 个股权重$$ 其中，$N_1$ 表示指数成分股中今年已现金分红的公司数量。 2. **因子名称：剩余股息率**[17] * **因子构建思路**：预测指数成分股中，在当年尚未进行现金分红的公司，其预期分红总额相对于指数总市值的比率，用以衡量未来一段时间指数可能获得的分红收益。[17] * **因子具体构建过程**：统计指数中今年尚未现金分红的公司集合，对每家公司，用其预测分红金额（通过前述分红点位模型中的方法预测）除以其总市值，再乘以该公司在指数中的权重，最后对所有未分红公司进行求和。公式表示为：[17] $$剩余股息率 = \sum_{i=1}^{N_2} \frac{个股预测分红金额}{个股总市值} \times 个股权重$$ 其中，$N_2$ 表示指数成分股中尚未现金分红的公司数量。 3. **因子名称：年化升贴水率**[13] * **因子构建思路**：在剔除预期分红影响后，计算股指期货价格相对于其标的指数价格的偏离程度，并将其年化，以标准化比较不同期限合约的升贴水幅度。[13] * **因子具体构建过程**： 1. 计算**含分红价差** = 期货合约收盘价 - (指数收盘价 - 预测的分红点数)。[13] 2. 计算**升贴水** = 含分红价差 / 指数收盘价。[13] 3. 计算**年化升贴水** = 升贴水 × (365 / 到期天数)。[13] 因子的回测效果 *(注：报告未提供单个因子的独立回测效果指标，如IC、IR等。报告展示的是基于模型和因子计算出的市场状态观测值。)* 1. **已实现股息率（截至2026年1月7日）**，**上证50指数** 0.00%[17]，**沪深300指数** 0.00%[17]，**中证500指数** 0.00%[17]，**中证1000指数** 0.00%[17] 2. **剩余股息率（截至2026年1月7日）**，**上证50指数** 2.34%[17]，**沪深300指数** 1.85%[17]，**中证500指数** 1.14%[17]，**中证1000指数** 0.89%[17] 3. **年化升贴水率（主力合约，截至2026年1月7日）**，**IH** -0.28%[13]，**IF** -2.69%[13]，**IC** -2.47%[13]，**IM** -12.36%[13] 4. **基差历史分位点（主力合约，截至2026年1月7日）**，**IH** 约38%[26]，**IF** 约45%[26]，**IC** 约72%[26]，**IM** 约48%[26]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：无 **模型构建思路**：无 **模型具体构建过程**：无 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：封板率[16] **因子构建思路**：通过计算最高价涨停且收盘涨停的股票比例，来衡量市场涨停板的封板强度和市场情绪[16] **因子具体构建过程**：统计上市满3个月以上的股票，计算当日最高价涨停且收盘涨停的股票数量，再除以当日最高价涨停的股票总数[16] **因子计算公式**： $$封板率=最高价涨停且收盘涨停的股票数/最高价涨停的股票数$$ **因子评价**：该因子是衡量市场短期炒作情绪和资金封板意愿的常用指标[16] 2. **因子名称**：连板率[16] **因子构建思路**：通过计算连续两日收盘涨停的股票比例，来衡量市场涨停板的持续性和赚钱效应[16] **因子具体构建过程**：统计上市满3个月以上的股票，计算当日收盘涨停且前一日也收盘涨停的股票数量，再除以前一日收盘涨停的股票总数[16] **因子计算公式**： $$连板率=连续两日收盘涨停的股票数/昨日收盘涨停的股票数$$ **因子评价**：该因子反映了市场热点的持续性和短线追涨资金的活跃度[16] 3. **因子名称**：大宗交易折价率[25] **因子构建思路**：通过计算大宗交易成交价相对于市场价格的折价幅度，来反映大资金的交易情绪和偏好[25] **因子具体构建过程**：统计每日大宗交易的总成交金额和对应成交份额按当日市价计算的总市值，计算两者的比值减1[25] **因子计算公式**： $$折价率=大宗交易总成交金额/当日成交份额的总市值-1$$ **因子评价**：该因子是观察机构或大股东等大资金交易行为的重要指标，较高的折价率可能反映卖出方较强的减持意愿或流动性需求[25] 4. **因子名称**：股指期货年化贴水率[27] **因子构建思路**：通过计算股指期货价格相对于现货指数的年化基差，来反映市场对未来走势的预期和对冲成本[27] **因子具体构建过程**：计算股指期货主力合约价格与现货指数价格的差值（基差），除以现货指数价格，再乘以（250/合约剩余交易日数）进行年化处理[27] **因子计算公式**： $$年化贴水率=基差/指数价格*(250/合约剩余交易日数)$$ **因子评价**：该因子是量化对冲策略中重要的成本考量指标，其变化也常被视为市场情绪的风向标[27] 因子的回测效果 1. **封板率因子**，2026年1月7日取值为64%[16] 2. **连板率因子**，2026年1月7日取值为24%[16] 3. **大宗交易折价率因子**，2026年1月6日取值为9.26%[25]，近半年平均值为6.69%[25] 4. **股指期货年化贴水率因子**，2026年1月7日取值如下： * 上证50股指期货：0.23%[27] * 沪深300股指期货：2.69%[27] * 中证500股指期货：5.00%[27] * 中证1000股指期货：10.05%[27] * 近一年中位数分别为：0.85%、3.79%、11.15%、13.61%[27]