投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][4][6][16] 核心观点与业绩表现 - **2025年下半年业绩亮眼**：2025H2实现营业收入381.5亿元，同比增长28% [2][9] - **商品收入稳健增长**：2025H2商品收入316亿元，同比增长27%，主要由活跃用户数增加和产品品类丰富驱动 [2][9] - **服务收入高速增长**：2025H2服务收入66亿元，同比增长34%，主要由广告主数量增长驱动 [2][9] - **盈利能力提升**：2025H2公司non-IFRS净利率从去年同期的7.2%提升至7.8% [3][10] - **用户增长强劲**：截至2025H2，京东健康年活跃用户数达2.18亿人，同比增长19%，主站用户渗透率为31% [4][11] - **管理层展望积极**：公司计划加大长期战略投入，抓住“院内转院外、线下转线上”的结构性机遇，预计未来3年将看到明显的收入和利润改善 [3][10] 收入与利润预测 - **收入预测上调**：预测2026年/2027年收入分别为872亿元/981亿元，较上次预测分别上调7.9%/7.9% [4][16] - **新增远期收入预测**：新增2028年收入预测1104亿元 [4][16] - **经调整净利润预测上调**：预测2026年/2027年经调整净利润分别为66亿元/75亿元，较上次预测分别上调6.1%/9.8% [4][16] - **新增远期利润预测**：新增2028年经调整净利润预测90亿元 [4][16] - **估值水平**：公司目前股价对应2026年预测市盈率为22倍 [4][16] 业务分项与运营数据 - **商品收入品类拆分**：医药类目收入增速超30%，保健品类收入增速超20%（受Q4流感利好影响），器械收入增速约10% [2][9] - **运营驱动因素**：GMV增长主要由活跃买家数及购买频次提升驱动 [4][11] - **客单价与频次变化**：受宏观消费下行及公司简化促销策略影响，客单价同比有所下降，但被用户购物频次持续上升所抵消 [4][11] 成本费用分析 - **履约费用上升**：履约开支从去年同期的31亿元上升至41亿元，履约费率从10.4%上升至10.7%，原因包括销量增长带来的配送服务使用增加以及布局即时零售业务 [3][10] - **销售费用率下降**：销售费用从去年同期的16亿元上升至20亿元，但费率从5.5%下降至5.3% [3][10] - **管理费用率显著下降**：管理费率从2.5%下降至1.4%，主要由于股份支付开支减少 [3][10] - **研发投入稳定**：研发费率基本保持不变，未来将小幅投入AI技术 [3][10] 行业趋势与增长空间 - **线上渗透率提升空间大**：线上电商在院外医药市场的渗透率当前约15%，而社会消费品零售总额的线上渗透率已近30%，显示仍有较大提升空间 [4][11] - **结构性机遇**：院外市场份额预计将持续扩大，为线上健康平台带来增长机遇 [4][11] 财务数据摘要（基于预测表） - **营业收入增长**：预测2025年收入734.41亿元（+26.3%），2026E收入871.80亿元（+18.7%），2027E收入981.12亿元（+12.5%），2028E收入1104.27亿元（+12.6%）[5] - **经调整净利润**：2025年为65.33亿元，2026E为65.62亿元，2027E为75.45亿元，2028E为89.78亿元 [5] - **经调整净利率**：2025年为8.9%，2026E为7.5%，2027E为7.7%，2028E为8.1% [5] - **每股收益（经调整）**：2025年为2.05元，2026E为2.04元，2027E为2.35元，2028E为2.80元 [5]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][18] 核心观点 - 2025年第四季度公司收入实现稳健增长，但利润端承压，股东回报计划积极 [1][2] - 京东零售业务受“国补”政策退坡影响，收入短期下滑，但用户活跃度与购物频次增长显著 [1][7] - 新业务（尤其是外卖）收入高速增长，与零售业务协同效应初显，但亏损规模巨大，减亏是未来核心目标 [1][2][7] - 报告预测公司2026-2028年收入及经调整净利润将保持增长，主要基于零售业务稳健及外卖业务持续减亏 [3][18] 2025年第四季度业绩表现 - **整体收入**：实现营业收入3523亿元，同比增长1.53% [1][7] - **分业务收入**： - 京东零售收入3019亿元，同比下降2% [1][7] - 京东物流收入635亿元，同比增长22% [1][7] - 新业务收入141亿元，同比增长201% [1][7] - **零售业务细节**：自营收入同比下降3%，其中带电品类收入下降12%，商超品类收入增长约12% [1][7] - **用户指标**：平台活跃用户数及购物频次均实现30%以上的增长 [1][7] - **协同效应**：外卖业务为广告业务贡献了2-3%的增量收入 [1][7] 利润与盈利能力 - **整体利润**：Non-GAAP净利润为10.8亿元，Non-GAAP净利率为0.3%，同比下降3个百分点 [2][8] - **利润率变化**：经调整EBITDA利润率从去年同期的3.6%降至-0.2% [2][8] - **分业务利润率**： - 京东零售经营利润率为3.2%，同比下降0.1个百分点 [2][8] - 京东物流经营利润率为3.0%，低于去年同期的3.50% [2][8] - 新业务经营亏损约148亿元，亏损额较第三季度的157亿元略有收窄 [2][8] - **外卖业务亏损**：测算本季度京东外卖亏损约100亿元，日均单量升至1900万单，单均亏损收窄至7.3元 [2][8] 股东回报 - **2025年总回报率**：约10% [1][2] - **股份回购**：2025年回购30亿美元，占截至2024年底流通普通股的6.3%，回购计划剩余金额约20亿美元 [2][8] - **现金股息**：2025年每股ADS派发1美元，股息总额预计约为14亿美元 [2][8] 未来展望与盈利预测 - **外卖业务目标**：以减亏为核心，预计2026年启动佣金收取后将加速减亏进程 [2][8] - **收入预测**： - 2026年预测收入13962.89亿元，同比增长6.7% [4] - 2027年预测收入14945.48亿元，同比增长7.0% [4] - 新增2028年预测收入15793.24亿元，同比增长5.7% [3][4] - **经调整净利润预测**： - 调整2026年预测为298.94亿元，上调1% [3][4] - 调整2027年预测为417.02亿元，上调25% [3][4] - 新增2028年预测为453.73亿元 [3][4] - **估值**：公司对应2026年预测市盈率（PE）约为10倍 [3][18] 财务指标预测摘要 (2024-2028E) - **营业收入**：从2024年的11588.19亿元增长至2028E的15793.24亿元 [4] - **经调整净利润**：2025年为270.32亿元（同比下降43.5%），预计2026E恢复至298.94亿元（同比增长10.6%）[4] - **每股收益（经调整）**：从2025年的8.48元增长至2028E的14.23元 [4] - **净资产收益率（ROE）**：预计从2025年的12.0%逐步恢复至2027E的15.7% [4] - **市盈率（PE）**：从2025年的11.6倍下降至2028E的6.9倍 [4]

总体表现 - 2026年1-2月中国出口额达6565.78亿美元，同比增长21.8%[2][6] - 2026年1-2月中国进口额同比增长19.8%，贸易顺差为2136.18亿美元[2][4] - 2月单月出口表现尤为强劲，出口额2998.78亿美元，同比增速高达39.6%[6] 出口驱动因素 - 全球制造业需求回暖，全球制造业PMI回升至51.9的扩张区间，带动电子、汽车等产品出口[8] - AI投资周期推动算力需求，自动数据处理设备及零部件出口额达364.57亿美元，同比增长20.39%[3][8] - 汽车（包括底盘）出口表现突出，出口量同比增长57.90%，出口额同比增长67.11%[3] 进口与结构变化 - 进口增长受大宗商品与中间品需求支撑，例如集成电路进口额达782.23亿美元，同比增长39.78%[3][18] - 稀土进口额同比激增137.36%，成品油进口量同比增长42.46%，反映国内制造业景气回升与补库行为[3][18] 政策与外部环境 - 政策强调“扩大高水平对外开放”，转向制度型开放，包括扩大外资准入、优化贸易便利化[4] - 美国最高法院裁定限制总统单边加征关税权力，部分贸易摩擦工具面临法律约束[4] - 中东局势升温推高能源价格与航运风险，短期内刺激了海外企业的提前备货行为[13][19] 风险与展望 - 外部环境存在不确定性，美国贸易保护主义政策可能持续扰动全球贸易格局[5][23] - 预计进出口增速在年初走强后可能逐步回归常态，高端制造与机电产品出口将保持相对优势[19]

量化模型与构建方式 1. **模型/因子名称：封板率** [16] * **构建思路：** 用于衡量市场涨停股票的“封板”强度，即那些在盘中触及涨停的股票，最终能够维持涨停至收盘的比例 [16]。 * **具体构建过程：** 1. 筛选上市满3个月以上的股票 [13]。 2. 在指定交易日，统计所有股票中“最高价涨停”的股票数量 [16]。 3. 在步骤2的股票中，统计“收盘价也涨停”的股票数量 [16]。 4. 计算封板率，公式为： $$封板率 = \frac{最高价涨停且收盘涨停的股票数}{最高价涨停的股票数}$$ [16] 2. **模型/因子名称：连板率** [16] * **构建思路：** 用于衡量市场涨停效应的持续性，即前一日涨停的股票，在下一交易日继续涨停的比例 [16]。 * **具体构建过程：** 1. 筛选上市满3个月以上的股票 [16]。 2. 在指定交易日（T日），统计“昨日（T-1日）收盘涨停”的股票数量 [16]。 3. 在步骤2的股票中，统计“今日（T日）收盘也涨停”的股票数量 [16]。 4. 计算连板率，公式为： $$连板率 = \frac{连续两日收盘涨停的股票数}{昨日收盘涨停的股票数}$$ [16] 3. **模型/因子名称：大宗交易折价率** [25] * **构建思路：** 通过计算大宗交易成交价相对于市场价格的折价幅度，来反映大资金的交易情绪和偏好 [25]。 * **具体构建过程：** 1. 获取指定交易日所有大宗交易的“总成交金额” [25]。 2. 计算这些大宗交易“成交份额”按当日市场价格计算的总市值 [25]。 3. 计算折价率，公式为： $$折价率 = \frac{大宗交易总成交金额}{当日成交份额的总市值} - 1$$ [25] * **公式说明：** 该值为负表示折价交易，绝对值越大表示折价幅度越大 [25]。 4. **模型/因子名称：股指期货年化贴水率** [28] * **构建思路：** 将股指期货主力合约与现货指数之间的基差进行年化处理，以标准化衡量股指期货的升贴水程度，反映市场对未来走势的预期和对冲成本 [28]。 * **具体构建过程：** 1. 计算基差：股指期货价格 - 现货指数价格 [28]。 2. 计算年化贴水率，公式为： $$年化贴水率 = \frac{基差}{指数价格} \times \frac{250}{合约剩余交易日数}$$ [28] * **公式说明：** 结果为正表示期货升水，为负表示期货贴水；通过乘以(250/合约剩余交易日数)将日度基差率年化 [28]。 模型的回测效果 *本报告为市场监测日报，未提供量化模型或因子在历史样本外的长期回测绩效指标（如年化收益率、夏普比率、最大回撤、信息比率IR等）。报告主要展示了所构建指标在特定日期的截面或时间序列取值 [2][3][6][7][10][13][16][18][21][22][25][28][30][35][36]。* 量化因子与构建方式 *本报告未涉及用于选股或资产定价的Alpha因子（如价值、动量、质量等）的构建与测试。报告中的“封板率”、“连板率”等更偏向于市场情绪或资金面指标。* 因子的回测效果 *本报告未提供量化因子的IC值、IR、多空收益、分组收益等传统因子测试结果。*

量化模型与构建方式 本报告为市场监测日报，未涉及具体的量化选股模型或多因子模型。报告主要定义并计算了多个用于刻画市场情绪、资金流向及折溢价状态的量化指标（因子）[16][21][25][28]。 1. **因子名称：封板率** [16] * **因子构建思路：** 通过计算盘中触及涨停且最终成功封住涨停的股票比例，来度量市场追涨情绪和涨停板的可靠性[16]。 * **因子具体构建过程：** 1. 选定样本：上市满3个月以上的股票[16]。 2. 计算指标：在交易日T，统计所有样本股中，当日最高价曾达到涨停价且收盘价也为涨停价的股票数量，记为A；统计当日最高价曾达到涨停价的股票总数，记为B[16]。 3. 计算公式： $$封板率 = \frac{A}{B}$$ [16] 其中，A代表最高价涨停且收盘涨停的股票数，B代表最高价涨停的股票数[16]。 2. **因子名称：连板率** [16] * **因子构建思路：** 通过计算连续涨停股票的比例，来度量市场投机情绪的强度和持续性[16]。 * **因子具体构建过程：** 1. 选定样本：上市满3个月以上的股票[16]。 2. 计算指标：在交易日T，统计所有样本股中，在T-1日和T日收盘价均涨停的股票数量，记为C；统计在T-1日收盘涨停的股票总数，记为D[16]。 3. 计算公式： $$连板率 = \frac{C}{D}$$ [16] 其中，C代表连续两日收盘涨停的股票数，D代表昨日收盘涨停的股票数[16]。 3. **因子名称：两融余额占比** [21] * **因子构建思路：** 通过计算融资融券余额占市场总流通市值的比重，来度量杠杆资金在市场中的总体规模和参与度[21]。 * **因子具体构建过程：** 1. 获取数据：截至交易日T的两融余额（融资余额+融券余额），以及同日A股市场的总流通市值[21]。 2. 计算公式： $$两融余额占比 = \frac{两融余额}{总流通市值}$$ [21] 4. **因子名称：两融交易占比** [21] * **因子构建思路：** 通过计算融资买入与融券卖出总额占市场总成交额的比例，来度量杠杆资金交易的活跃程度[21]。 * **因子具体构建过程：** 1. 获取数据：交易日T的融资买入额、融券卖出额以及市场总成交额[21]。 2. 计算公式： $$两融交易占比 = \frac{融资买入额 + 融券卖出额}{市场总成交额}$$ [21] 5. **因子名称：大宗交易折价率** [25] * **因子构建思路：** 通过计算大宗交易成交价相对于市价的折价幅度，来观察大资金的交易意愿和情绪，折价率高可能意味着大股东或机构减持意愿强或急于成交[25]。 * **因子具体构建过程：** 1. 获取数据：交易日T发生的所有大宗交易，记录每笔的成交金额和成交数量，以及对应股票当日的收盘价[25]。 2. 计算总成交金额：汇总当日所有大宗交易的成交金额[25]。 3. 计算按市价计的总市值：对每笔大宗交易，用其成交数量乘以当日该股票收盘价，得到该笔交易按市价计算的价值，然后汇总所有交易[25]。 4. 计算公式： $$折价率 = \frac{大宗交易总成交金额}{当日成交份额的总市值} - 1$$ [25] 该值为负表示折价交易，绝对值越大表示折价越深[25]。 6. **因子名称：股指期货年化贴水率** [28] * **因子构建思路：** 通过计算股指期货价格相对现货指数的年化基差，来反映市场对未来走势的预期、对冲成本以及市场情绪。贴水（负基差）通常意味着市场情绪偏谨慎或对冲需求旺盛[28]。 * **因子具体构建过程：** 1. 选定合约：选取各股指期货品种的主力合约[28]。 2. 计算基差：基差 = 股指期货价格 - 现货指数价格[28]。 3. 计算公式： $$年化贴水率 = \frac{基差}{指数价格} \times \frac{250}{合约剩余交易日数}$$ [28] 其中，“基差/指数价格”为实际基差率，乘以“250/合约剩余交易日数”将其年化，以便于不同期限合约间的比较[28]。结果为负表示贴水，为正表示升水[28]。 因子的回测效果 本报告为日度市场数据跟踪，未提供上述因子的历史回测表现（如IC、IR、多空收益等）。报告仅展示了特定日期（2026年3月10日及前后）相关因子的具体取值或状态[13][16][18][21][22][25][28]。 1. **封板率因子**，2026年3月10日取值：**65%** [13][16] 2. **连板率因子**，2026年3月10日取值：**20%** [13][16] 3. **两融余额占比因子**，截至2026年3月9日取值：**2.6%** [21] 4. **两融交易占比因子**，截至2026年3月9日取值：**9.0%** [21] 5. **大宗交易折价率因子**，2026年3月9日取值：**6.75%** [25]；近半年以来平均值：**7.10%** [25] 6. **股指期货年化贴水率因子** * **上证50**，2026年3月10日取值：**0.46%** [28]；近一年中位数：**0.70%** [28] * **沪深300**，2026年3月10日取值：**7.19%** [28]；近一年中位数：**3.96%** [28] * **中证500**，2026年3月10日取值：**6.21%** [28]；近一年中位数：**10.99%** [28] * **中证1000**，2026年3月10日取值：**13.66%** [28]；近一年中位数：**13.37%** [28]

核心观点 本晨会纪要涵盖宏观、固收、行业及公司动态 其中多个行业因外部事件催化呈现结构性投资机会 中东地缘局势升温推高原油及关键化工品价格 利好中国蛋氨酸产业及生物燃料替代 汽车智能化渗透率持续快速提升 国防预算稳健增长 电力新能源领域在绿色燃料、AI算力需求、储能及新技术推动下多点开花 同时部分公司业绩表现亮眼 宏观与策略 - 2026年2月中国CPI同比上涨1.3%（前值+0.2%） 环比上涨1.0% 核心CPI同比上涨1.8%（前值+0.8%） PPI同比下降0.9%（前值-1.4%） 环比上涨0.4% 涨幅与上月相同[7] - “固收+”基金通过优化资产配置平滑净值曲线 长周期视角下 通过洞察大类资产比价关系主动管理风险 例如A基金在熊市低配权益规避回撤 在2024年四季度后将权益仓位提升至约15%并利用港股进行波段操作[7][8] - 中短周期视角下 在市场震荡时期 选择银行、公用事业、交通运输等低波动红利板块 并构建分散化或“哑铃型”、“跨市场”的弱相关组合能有效提升抗回撤能力[9] 化工行业 - 中东地缘局势升温导致原油、天然气及甲醇、合成氨等原材料价格大幅上涨 推动蛋氨酸价格上行 3月9日国内固体蛋氨酸市场价为2.4万元/吨 较2月27日上涨4850元/吨 涨幅达25.33%[9] - 全球蛋氨酸需求从2014年的102.3万吨增长至2024年的170万吨 年均复合增速5.21% 中国产能约占全球40% 在海外成本涨幅更大的背景下 中国产能的成本优势和生产稳定性凸显[10][11] - 蛋氨酸主要原材料价格涨幅显著：3月6日布伦特原油现货价较2月27日上涨32.70% ICE荷兰TTF天然气期货结算价上涨67.04% 荷兰鹿特丹甲醇FOB现货价上涨28.37% 西北欧合成氨CFR现货价上涨28.37%[11] - 行业集中度高 赢创、安迪苏、新和成三家产能合计占比约71% 成本传导顺畅 在饲料生产成本中占比低（每吨肉鸡饲料中蛋氨酸成本仅40-50元）[11] - 原油价格上涨（3月9日布油期货曾达119.5美元/桶）提升了生物燃料的经济性 带动棕榈油、豆油、菜油价格大幅上涨 各国生物燃料政策有望加速推进[12][13] - 高油价背景下 建议关注可持续航空燃料（SAF）、生物柴油相关企业如卓越新能 以及印尼棕榈油脂化工品产能领先企业如赞宇科技[13] 汽车行业 - 2025年12月 乘用车L2级以上功能渗透率达39.5% 同比提升23个百分点 高速NOA渗透率为40.1% 城区NOA渗透率为22.8%[16] - 智能化硬件渗透率持续提升：2025年12月 前视摄像头渗透率为72.1% 其中800万像素占比达49.9% 驾驶域控制器渗透率为39.8% 激光雷达渗透率为18.5%[15][16] - 英伟达驾驶芯片在驾驶域控中占比达50% 同比提升17.8个百分点 华为激光雷达市占率达39%[15] - 智能座舱方面 10寸以上中控屏、HUD、座舱域控制器12月渗透率分别为90.8%、27.2%、52.5%[17] - 投资建议覆盖整车（小鹏汽车、江淮汽车、吉利汽车）、L4自动驾驶（小马智行、文远知行）及智能化零部件产业链多个环节[16] 军工行业 - 2026年全国财政安排国防支出预算为19095.61亿元人民币 同比增长7% 连续11年保持个位数稳健增长[17] 电力设备与新能源行业 - 绿色燃料被定位为保障能源安全、推动绿色发展的重要方向 是国家新质生产力的关键抓手 政府工作报告提出设立国家低碳转型基金[18] - 太空光伏前景广阔 多家光伏企业已开始布局并与商业航天企业合作[18] - 全球科技巨头2026年资本开支计划激进：亚马逊预计约2000亿美元（同比增长超50%） 谷歌预计1750-1850亿美元（同比增长91%-102%） Meta预计1150-1350亿美元（同比增长59%-87%） 将驱动AIDC（人工智能数据中心）电力设备需求爆发[19] - 固态电池与钠电池新技术进展积极 宁德时代与长安汽车发布了全球首款钠电量产乘用车[19] - 预计2026年全球储能装机需求达到455GWh 同比增长40% 驱动因素包括国内容量电价政策、美国数据中心电力短缺、欧洲电网不稳定及新兴市场政策扶持[20] - 2026年国内风电新增装机有望保持10%-20%增长 主机厂盈利逐季修复 出口放量提振业绩[20] 公司研究：上美股份 - 公司预计2025年实现营业收入91–92亿元 同比增长34.0%-35.4% 实现净利润11.4–11.6亿元 同比增长41.9%-44.4%[22] - 增长驱动力来自多品牌多品类战略成功 主品牌韩束夯实基本盘并拓展品类 婴童功效护肤品牌newpage一页收入大幅增长 成为第二增长曲线 同时全域渠道结构持续优化[22] 市场数据与动态 - 2026年3月10日 A股主要指数普涨 创业板综指涨幅最大达2.78% 沪深两市成交额合计超万亿元[2] - 商品市场方面 ICE布伦特原油单日上涨6.76% 白银上涨5.85%[27] - 近期有多家公司面临非流通股解禁 涉及西部证券、郑州银行、南京证券、国信证券等[5][29] - 2026年3月9日市场情绪偏弱 封板率降至53% 创近一个月新低[23] - 截至2026年3月6日 两融余额为26456亿元 其中融资余额26277亿元[24]

核心观点 - 报告对电力设备新能源行业维持“优于大市”评级，核心逻辑在于绿色燃料政策定调、全球AI资本开支扩张带动AIDC电力设备需求、以及全球储能需求稳步增长等多重因素驱动 [1][2][3][5] - 2026年3月投资策略聚焦于绿色燃料保障能源安全，以及海外局势刺激储能需求 [1] 行业与市场回顾 - 2026年2月，申万电力设备指数上涨4.05%，表现强于沪深300指数（上涨0.09%），在31个申万一级行业中排名第20 [13] - 截至2月底，电力设备行业PE(TTM)估值为43.23倍，PB(MRQ)估值为3.59倍，估值较前期有所提升 [13] - 2月份电力设备新能源股票池内108家公司平均涨幅为7.26%，其中火电设备、电网设备、风电等细分板块涨幅居前 [22] AIDC（人工智能数据中心）电力设备 - 全球科技巨头2026年资本开支计划大幅增长，将直接驱动AI数据中心建设及配套电力设备需求 [2][26] - 亚马逊2026年资本开支预计约2000亿美元，同比增长超50% [2][26] - 谷歌预计1750-1850亿美元，同比增长91%-102% [2][26] - Meta预计1150-1350亿美元，同比增长59%-87% [2][26] - AI算力建设高度依赖电力，变压器、开关柜、HVDC/UPS、PSU等AIDC电力设备环节龙头有望持续受益 [26] - 报告建议关注相关企业，包括金盘科技、新特电气、禾望电气、盛弘股份、中恒电气 [2][26] 电网设备 - 国内方面：国家电网“十五五”期间固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，电网投资规模有望持续创新高 [33] - 2026年国内电网投资应重点关注特高压（需求修复与柔直渗透率提升）、智能电表（量价修复）及配网（软硬件升级）方向 [33] - 出口方面：全球电网投资持续增长，IEA预测2023-2030年年均投资将提升至5000亿美元，2030年接近8000亿美元，海外供需吃紧为中国企业出海提供机遇 [34] - 报告建议关注四方股份、金盘科技、思源电气、平高电气等企业 [34] 风电 - 2026年国内风电新增装机有望保持10%-20%增长，主机厂订单饱和，价格具备支撑，盈利能力预计将逐季修复 [3][52] - 海上风电2026年装机有望达10-12GW，招标量有望重回10GW+水平，海缆和管桩环节将受益于需求升级与深远海开发 [52] - 出口逐渐放量，国内外市场呈现景气共振态势 [3][52] - 报告建议关注金风科技、三一重能、东方电缆、海力风电、大金重工、时代新材、德力佳等主机、零部件及海风龙头企业 [3][53] 光伏 - 太空光伏成为新焦点，马斯克宣布未来3年实现SpaceX与特斯拉各100GW/年光伏产能，国内多家光伏企业已宣布布局并与商业航天企业开展合作 [1][79] - 传统光伏领域，在“反内卷”政策推动下，行业供需格局有望改善，产业链盈利或逐步筑底，硅料环节盈利能力有望率先修复 [79] - 技术方面，少银化/无银化浆料、钙钛矿电池产业化进程加速，同时光伏企业正凭借技术积累向半导体材料与设备领域渗透 [80] - 报告建议关注太空光伏业务布局的迈为股份、晶科能源、钧达股份、东方日升，以及硅料龙头协鑫科技、通威股份和银浆龙头聚和材料 [1][79][80] 储能 - 全球储能需求稳步增长，预计2026年全球储能装机需求达455GWh，同比增长40% [3][93] - 分区域看： - 中国：储能容量电价政策出台，驱动市场化需求，2026年1月新型储能新增装机10.9GWh，同比增长106% [3][91] - 美国：AI数据中心发展导致电力供应短缺，推动大储需求，SEIA预测2026年美国电池储能年增装机将增至35GW/70GWh [91] - 欧洲：电网不稳定及天然气价格上涨（近期TTF期货价格单日飙升近50%）推动储能需求，尤其是户储经济性提升 [3][92] - 新兴市场：政府扶持政策频出，储能装机需求潜力大 [3][93] - 供给侧在“反内卷”政策下，行业格局有望优化，电芯价格见底回升，系统报价有望传导涨价，行业盈利水平有望见底回升 [94] - 报告建议关注宁德时代、亿纬锂能、德业股份、禾望电气、盛弘股份、科陆电子等产业链相关公司 [3][94] 锂电池与新技术 - 锂电行业排产回暖，2026年3月电池环节样本企业排产同比+37%，环比+22%，部分企业创单月排产历史新高 [66] - 固态电池产业化进展积极：设备端（如先导智能、联赢激光）、材料端（如国轩高科与恩捷股份合作）均有突破；车用固态电池首部国标或于7月发布 [2][67] - 钠电池实现量产应用：宁德时代与长安汽车发布全球首款钠电量产乘用车 [2][67] - 报告建议关注锂电龙头宁德时代、亿纬锂能，固态电池产业链的厦钨新能、容百科技、当升科技，以及钠电池产业链的中伟股份、容百科技 [2][67] 绿色燃料与政策 - 绿色燃料获顶层政策定调，国家能源局明确其是保障能源安全、推动绿色发展、促进新能源非电利用的重要方向，并成为能源领域新质生产力关键抓手 [1] - 政府工作报告提出设立国家低碳转型基金 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级：优于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 核心观点：地缘冲突导致原油价格快速上涨，提升了生物燃料的经济性，有望加速其替代进程，并带动相关油脂化工产业链的投资机会[2][3] - 核心观点：棕榈油等油料价格与原油价格高度正相关，近期油价上涨已传导至植物油市场，棕榈油、豆油、菜籽油价格同步上行[3][8] - 核心观点：高油价背景下，各国基于能源安全与碳中和目标，生物燃料政策有望加速推进，长期需求增长空间巨大[3][15] - 核心观点：印尼提高棕榈油出口税，导致原料与下游化工品的税金差额扩大，利好已在印尼布局产能的棕榈油脂化工企业[3][16] - 核心观点：投资建议关注两条主线：一是生物燃料（SAF、生物柴油）相关企业；二是在印尼拥有棕榈油脂化工产能的企业[3][19][20] 行业动态与价格分析 - 事件驱动：2026年2月28日起，中东地缘冲突升级，伊朗封锁霍尔木兹海峡，导致原油供应受限，布伦特原油期货价格于3月9日曾达119.5美元/桶[2] - 价格联动：2026年2月28日至3月9日期间，布伦特原油价格上涨36.5%，同时棕榈油期货价格上涨9.5%，豆油上涨6.0%，菜籽油上涨8.1%[8] - 经济性改善：原油价格上涨显著缩小了生物燃料与传统燃料的价差。生物柴油与柴油的价差从3月1日的2070元/吨收敛至3月6日的1045元/吨；可持续航空燃料（SAF）与航空煤油的价差从8679元/吨收敛至5733元/吨[4] - 历史复盘：棕榈油价格与原油价格在2020-2022年呈现强正相关性，2024-2025年因印尼减产等因素出现背离，2026年3月以来，两者相关性再次增强，演绎“油价上涨→化石燃料成本上升→生物燃料经济性改善→替代需求增加”的路径[9] 全球生物燃料政策梳理 - 欧盟政策：根据《可再生能源指令》（RED III），2030年交通领域可再生能源占比目标为29%；根据《ReFuelEU航空法规》，2025年起所有在欧盟机场加注的航煤中SAF掺混比例至少为2%，并逐步提高至2050年的70%[18] - 美国政策：根据美国环保署（EPA）提案，2026年美国生物柴油掺混目标为56.1亿加仑，较2025年同比增长67%；SAF方面，目标到2030年实现年产量30亿加仑[18] - 印尼政策：生物柴油掺混比例持续提升，计划从2025年起推行B40标准，并原定于2026年下半年全国推行B50；SAF方面，计划2026年起从雅加达与巴厘岛出港的国际航班试行1%的混掺比例[18] 印尼棕榈油税收机制与投资逻辑 - 税收调整：自2026年3月1日起，印尼将毛棕榈油（CPO）的出口Levy税率从10%提高至12.5%，精炼产品税率同步提高2.5个百分点[16] - 税收差异：直接进口印尼棕榈油需缴纳Duty和Levy税金，而进口以棕榈油为原料生产的化工品（如硬脂酸）关税为零，形成了显著的税金差额[16] - 投资逻辑：随着棕榈油价格中枢上移及Levy税率提高，原料与化工品之间的税金绝对值差额将进一步走扩，为在印尼本土设厂生产棕榈油脂化工品的企业创造了超额利润空间[16][20] 重点公司分析 - 卓越新能：国内生物柴油龙头企业，现有产能包括一代生物柴油50万吨/年、SAF产能10万吨/年、天然脂肪醇5万吨/年。公司在泰国规划30万吨/年一代生物柴油及10万吨/年HVO/SAF产能，在新加坡规划30万吨生物柴油产能，东南亚产能预计2026-2027年陆续建成，以规避欧盟关税风险[19] - 赞宇科技：国内油脂化工领先企业，油脂化学品总产能超100万吨/年。其印尼子公司杜库达拥有棕榈油脂化工产能，主要生产硬脂酸、氢化油等产品。公司可通过利用印尼的原料与成品税差优势提升盈利水平[20] - 盈利预测：根据报告预测，卓越新能2026年EPS为3.11元，对应PE为26.86倍；赞宇科技2026年EPS为0.87元，对应PE为17.56倍[21]

市场数据概览 - 2026年3月9日，A股主要指数普遍下跌，上证综指收于4096.60点，下跌0.66%，深证成指收于14067.50点，下跌0.74%，沪深300指数收于4615.45点，下跌0.96%，两市合计成交金额约26475.44亿元 [2] - 同期，海外主要市场表现分化，美股道琼斯指数上涨0.50%，纳斯达克指数上涨1.37%，而日经225指数大幅下跌5.19%，恒生指数下跌1.35% [4] - 商品期货方面，ICE布伦特原油收盘价92.69，单日涨幅达8.52%，黄金收盘价1138.68，微跌0.24% [30] 宏观与策略 - **固定收益（REITs）**：本周中证REITs指数下跌0.8%，年初至今上涨1.4%，表现强于沪深300指数（-1.1%）但弱于中证全债指数（+0.1%）[7][8]。产权类REITs调整加剧，平均周跌幅为-1.4%，经营权类跌幅为-0.1% [9]。首批6单商业不动产REITs项目在节后首周集中收到监管反馈意见，审核节奏高效 [10] - **A股资金与市场情绪**：3月第1周，资金入市合计净流出493亿元，前一周为净流入442亿元，其中融资余额减少242亿元，北上资金估算净流出92亿元，但ETF转为净申购16亿元 [10][11]。短期市场情绪指标（如换手率）处于2005年以来中高位，而长期情绪指标（如风险溢价）处于中低位 [11][12]。从行业热度看，国防军工、通信、电力设备成交额占比的历史分位数最高，均超过97% [12] 行业与公司研究 - **化工/油气行业**：2026年2月，受地缘冲突博弈影响，国际油价大幅上涨，布伦特原油期货月末收于72.5美元/桶，月度均价为69.4美元/桶，环比上涨4.7美元/桶 [12]。OPEC+决定于2026年4月恢复增产20.6万桶/日 [13]。主要能源机构预测2026年全球原油需求增长85-138万桶/天，报告预计2026年布伦特油价中枢在65-75美元/桶 [14][15] - **电子/半导体行业**：2026年2月，SW半导体指数下跌1.37%，跑输电子行业及沪深300指数，当前板块PE（TTM）为118.01倍，处于2019年以来91.23%的高分位 [16]。2026年1月全球半导体销售额为825.4亿美元，同比增长46.1%，其中中国销售额为228.2亿美元，同比增长47.0% [17]。投资策略建议关注半导体生产链（如中芯国际、华虹半导体）及处于周期复苏的模拟芯片、功率半导体板块 [18]。英伟达指出计算需求呈指数级增长，代理式AI拐点已到来 [19] - **银行行业**：近期国外私募信贷市场频现风险事件，但报告认为目前对金融市场影响有限，更多是产品流动性问题而非底层资产质量问题，但需警惕其规模可能引发的更大范围风险 [19][20] - **公司研究 - MINIMAX-WP**：该公司是领先的大模型开发公司，产品商业化迅速推进，其发布的M2.5模型已在公司内部多个业务场景实现30%的自主任务完成率 [20]。报告预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为2.5/6.5/12.9亿美元，同比增长218.7%/156.4%/100.2% [21] - **公司研究 - 山金国际**：2025年公司实现营收170.99亿元，同比增长25.86%，归母净利润29.72亿元，同比增长36.75% [22]。2025年矿产金产量7.60吨，销量7.11吨，年末库存增至1.03吨，2026年计划黄金产量7-8吨 [22]。公司正推进多个矿山项目建设（如纳米比亚Twin Hills金矿、华盛金矿），并筹划港股上市以深化全球化布局 [24]。报告上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为57.83/77.61/96.15亿元 [25] 金融工程与基金动态 - **基金市场**：上周（指报告发布前一周）A股主要宽基指数全线下跌，行业板块中石油石化、煤炭、公用事业收益靠前 [26]。上周共上报63只新基金，包括19只ETF，其中5家基金公司集中上报了中证港股通信息技术ETF [27]。富时罗素宣布对富时中国指数系列进行调整，将于2026年3月20日收盘后生效 [27] - **基金表现**：上周主动权益型、灵活配置型、平衡混合型基金收益中位数分别为-2.67%、-1.89%、-1.39%，今年以来另类基金业绩最优，中位数收益为16.04% [27] 其他市场信息 - **限售股解禁**：列出了近期（至2026年1月19日）即将解禁的上市公司明细，例如西部证券将于2026年1月19日解禁3.60亿股，流通股增加100% [5][32] - **宏观经济数据**：列出了2024年11月的主要国内经济指标，如CPI为99.4，PPI同比下降2.9%，11月新增人民币贷款5216亿元等 [31]

行业投资评级 - 国防军工行业投资评级：优于大市（维持） [1] 核心观点 - 2026年国防预算同比增长7%至19095.61亿元人民币，连续11年保持个位数稳健增长，但增幅较2025年的7.2%小幅下调 [2] - 中国军费增长正从“补偿性增长”向“被动性增长”转变，以加快建设匹配战略态势的防御和威慑能力 [2] - 2026年是实现建军一百年奋斗目标的关键之年，军工行业需求明确且紧迫 [3] - 航空航天首次在政府工作报告中被明确为新兴支柱产业，产业发展呈现“军民两翼齐飞”格局 [4] - 低空经济作为航空航天技术民用转化的重要方向，有望催生万亿级市场空间 [4] 行业与政策分析 - 2026年国防预算发布，同比增长7%，连续11年维持个位数增长，过去六年增幅始终维持在7%左右 [2] - 与西方国家军费占GDP比重超过2%甚至3%相比，中国国防支出占GDP比重长期保持在约1.5%以下，仍具合理增长空间 [3] - 面对美国军费突破万亿美元及周边安全环境变化，中国军费增长强调“适度”原则，追求经济建设与国防建设均衡发展 [2] - 政府工作报告提出要培育壮大新兴产业，打造航空航天、低空经济等新兴支柱产业 [4] 产业发展与需求前景 - 在“打好实现建军一百年奋斗目标攻坚战”的刚性要求下，为确保国防和军队现代化任务完成，军工行业需求确定性强 [3] - 随着“十四五”规划收官和“十五五”规划预研展开，相关武器装备采购和研发投入将保持必要强度 [3] - 航空航天领域正呈现“军民两翼齐飞”格局：商业航天进入规模化发展快车道，卫星互联网加速组网；国产大飞机C919商业化运营全面提速 [4] - 低空经济作为新兴支柱产业，随着飞行汽车技术突破和应用场景拓展，有望成为经济增长新引擎 [4] 投资建议与关注方向 - 建议关注航空产业链、商业航天以及低空经济等环节企业 [5] - **航空产业链**：关注规模效应和壁垒明确的产业链上游环节，以及具备盈利能力提升潜力的下游公司 [7] - **商业航天**：关注率先受益的商业火箭环节，以及随着卫星互联网建设加速而受益的卫星产业链相关公司 [7] - **低空经济**：重视其战略机遇，关注在飞行汽车、无人机及低空保障领域具备核心竞争力的公司 [7]