全球大类资产表现 - 上周（2025.3.22 - 2025.3.28）主要经济体股市大多下跌，日经225、标普500跌1.5%，恒生指数跌1.1%，发达市场股票指数跌幅（1.5%）高于新兴市场（0.8%）[3][11] - 大宗商品价格多数上涨，伦敦金现涨2.0%，IPE布油期货涨1.8%，南华商品指数涨1.2%，COMEX铜涨0.1%[3][11] - 10年期美债收益率回升2BP至4.27%，国内10Y国债期货价格升0.4%；美元指数降0.1%报104.2，日元、人民币贬值[3][11] 美国经济情况 - 2月个人消费支出同比增速回落，核心PCE价格指数同比增速回升，个人可支配收入同比增4.4%，消费支出同比增5.3%，PCE同比增2.5%，核心PCE同比增2.8%[4][12] - 2月新屋销售量增价减，新建住房销售67.6万户，同比增5.1%，中位价同比降1.5%；1月房价同比继续回升，标普/CS房价指数同比增4.7%[14][15] - 2月耐用品新订单同比增速回落，制造业PMI回落至荣枯线下，3月22日当周首次申请失业救济人数小幅回落[4][19][21] - 截至3月28日，5年期通胀预期为2.58%，较前一周回升7BP，10年期为2.37%，回升4BP；市场预期2025年仍有3次降息共75BP，第二次提前至7月，2026年降息50BP[4][23] 欧洲经济情况 - 3月欧元区经济景气指数回落1.1至95.2，制造业PMI回升1.1至48.7，服务业PMI回落0.2至50.4[27] - 2月欧盟粗钢产量同比增速为 - 4.7%，较1月回落5.7个百分点[29] 政策动态 - 美联储或在更长时间维持利率不变，欧央行降息步伐待观望，日央行加息节奏取决于经济前景和物价[5] - 加纳央行加息100BP至28%，墨西哥央行降息50BP至9.00%[5][38] 风险提示 - 海外货币政策调整超预期[6][39]

报告公司投资评级 - 报告对公司维持“优于大市”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 公司2024年营收大幅增长、净利润稳定提升，克服不利环境产销明显增长，未来工厂产能扩张和定增募投项目有望扩大市场份额，预计2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长，给予“优于大市”评级 [7][8][9] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月28日收盘价36.46元，52周股价波动19.82 - 49.50元，总股本341百万股、流通A股251百万股，总市值12447百万元、流通市值11717百万元 [2] 市场表现 - 绝对涨幅1个月为13.3%、2个月为23.5%、3个月为28.9%，相对涨幅1个月为14.2%、2个月为20.5%、3个月为30.1% [4] 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年，营业收入分别为876、1418、1418、1482、1550百万元，净利润分别为256、261、270、273、283百万元，全面摊薄EPS分别为0.75、0.76、0.79、0.80、0.83元，毛利率分别为33.0%、24.8%、21.7%、21.9%、22.6%，净资产收益率分别为10.1%、9.9%、9.5%、9.0%、8.8% [6] 2024年年报情况 - 2024年实现营收14.18亿元（YOY + 61.85%），归母净利润2.61亿元（YOY + 2.03%）；收入毛利端，营收因浓缩果汁销售数量增加增长，毛利率因销售成本增加和产品价格下降同比降8.20pct至24.79%，毛利额同比增21.62%；费用端，销售费用率同比增0.08pct，管理费用率同比降1.95pct，财务费用同比降0.53pct，期间费用率整体同比降约1.99pct；所得税率同比减3.13pct，归母净利润率同比降10.78pct，归母净利润同比提升2.03% [7] - 2024Q4，收入毛利端，营收同比增89.48%，毛利率同比降9.21pct至22.87%，毛利额同比增35.08%；费用端，销售费用率同比增0.33pct，管理费用率同比降4.03pct，财务费用率同比减2.96pct，期间费用率整体同比降约7.81pct；所得税率同比减2.66pct，归母净利润率同比降3.88pct，归母净利润同比提升52.50% [7] - 2024年上半年公司提前生产，解决果农卖果难问题，收购富县工厂布局陕西；面对风险挑战，公司强化管理，产销量增长，外销营收10.06亿元（YOY84.09%），内销营收4.06亿元（YOY26.01%） [7] 未来发展 - 行业部分企业经营困难，公司将稳健扩大生产布局，关注并购投资机会，整合产能、提升份额，拓展产品线形成新利润增长点，强化行业龙头地位 [8] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为14.18、14.82、15.50亿元，归母净利润分别为2.70、2.73、2.83亿元，EPS分别为0.79、0.80、0.83元/股，BPS分别为8.31、8.87、9.45元/股；结合可比公司估值，给予公司4 - 5倍的PB（2025E）估值区间，对应合理价值区间为33.24 - 41.55元/股 [9] 可比上市公司估值 - 2025年预测PB，东鹏饮料11.72倍、欢乐家3.91倍、李子园2.63倍、统一企业中国2.47倍、康师傅控股3.97倍、农夫山泉9.26倍，平均PB（剔除无数据的国投中鲁）为5.66倍 [10] 财务报表分析和预测 - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为0.76、0.79、0.80、0.83元，每股净资产分别为7.75、8.31、8.87、9.45元等 [12] - 价值评估方面，2024 - 2027年P/E分别为47.72、46.05、45.60、43.97倍，P/B分别为4.70、4.39、4.11、3.86倍等 [12] - 盈利能力指标方面，2024 - 2027年毛利率分别为24.8%、21.7%、21.9%、22.6%，净利润率分别为18.4%、19.1%、18.4%、18.2%等 [12] - 盈利增长方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为61.9%、0.0%、4.5%、4.6%，EBIT增长率分别为26.5%、 - 16.4%、6.0%、9.3%等 [12] - 偿债能力指标方面，2024 - 2027年资产负债率分别为4.8%、4.7%、4.6%、4.5%，流动比率分别为14.14、14.49、14.87、15.34等 [12] - 经营效率指标方面，2024 - 2027年应收帐款周转天数分别为77.71、75.00、75.00、75.00天，存货周转天数分别为396.53、400.00、400.00、400.00天等 [12] - 现金流量表方面，2024 - 2027年净利润分别为261、270、273、283百万元，经营活动现金流分别为 - 109、214、215、245百万元等 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市投资需小步试探、谨慎追涨，利率债关注 1.80%-1.90%区间，向下逼近 1.75%逐步止盈；信用债把握阶段性行情，关注城投和产业债机会；转债调整幅度或小于去年 12 月，调整中关注高价、高波策略 [4][5][7] 根据相关目录分别进行总结 回顾与展望 - 3 月债市多空分歧大、行情波动剧，利率先上后下，博弈焦点是央行态度 [4][12] - 4 月债市利率试探下行，十债利率运行区间 1.80%-1.90%，向下突破可能性大但幅度有限，建议控制流动性风险、避免追涨，利率逼近 1.75%逐步止盈 [5][16] - 3 月信用债表现强于利率债，收益率先上后下，修复节奏由短及长，后续信用利差有压降空间，关注城投和产业债机会 [6][18] - 转债市场调整幅度或小于去年 12 月，当前处于牛市，调整带来机会，关注高价、高波策略 [7][20] 基本面与政策 - 3 月中观高频数据显示，30 城商品房成交面积月均值同比小幅转降，出口指数同比环比下降，钢材产量同比转升，沿海八省日耗煤量同比转降，行业开工率分化，汽车销量同比环比提升，基建高频数据环比改善 [23] - 央行多次表示“择机降准降息”，调整 MLF 中标方式，MLF 利率政策属性退出 [28] 利率债 - 货币市场：3 月央行公开市场净回笼资金 5259 亿元，资金利率下行，票据利率上行 [32] - 一级发行：3 月利率债净融资额 15538 亿元，环比减少 4091 亿元，存单量价齐升 [38][45] - 3 月二级市场：债市行情剧烈波动，曲线继续上移，除 5Y - 3Y 国债利差略有收窄外，其余各关键期限利差分位数上行，部分国开债隐含税率上行 [44][48] 信用债 - 一级发行：3 月主要信用债品种净融资转净偿还，发行数量较上月增加，AAA 等级发行人占比最大，建筑业发行人占比最大 [51] - 二级交易：3 月主要信用债品种成交增加，中票收益率各等级均下行，中短期票据与国开债利差整体下行，期限利差多数上行，等级利差分化 [54][56] - 信用评级调整及违约跟踪：3 月评级上调发行人 2 家，下调 1 家，新增展期债券 3 只，无新增违约主体 [8] 可转债 - 转债市场调整幅度或小于去年 12 月，当前处于牛市，调整带来机会，多个信号指向经济“开门红”，投资者应在调整中关注高价、高波策略 [7][20]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [2][15] 报告的核心观点 - 新型电力系统建设加快推进、产业政策频出，将拉动公司业务持续增长；公司持续技术研发、拓展海外市场，也将拉动业务增长 [6][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司成立于1994年，是国内领先的新型电力系统解决方案提供商，专注多领域，产品及解决方案丰富，参与众多国家重点示范工程，产品远销80多个国家及地区，市场份额居行业前列 [9] - 业务覆盖输变电与发电全领域，为输变电领域提供全系列保护、自动化产品及解决方案，处于国际先进行列 [9] 市场表现 - 3月28日收盘价17.41元，52周股价波动14.60 - 21.96元，总股本833百万股，流通A股819百万股，总市值14510百万元，流通市值14256百万元 [3] - 四方股份1M、2M、3M绝对涨幅分别为6.3%、7.9%、2.7%，相对涨幅分别为7.2%、4.9%、3.9% [4] 业务情况 - 新能源发电领域，提供升压站综合自动化系统等解决方案；传统能源发电领域，提供电力保护等整体解决方案与服务，促进节能减排，提升智能化和智慧化水平 [5] - 持续加强产品创新和品类拓展，2024年调相机产品支撑新能源业务高增速；保持高研发投入，有多项新成果；坚定推进国际化战略，拓展海外市场，有多个海外应用案例 [10] 财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5078|5751|6926|8292|9917| |(+/-)YoY(%)|18.2%|13.2%|20.4%|19.7%|19.6%| |净利润（百万元）|543|627|728|852|994| |(+/-)YoY(%)|20.2%|15.5%|16.1%|17.0%|16.7%| |全面摊薄EPS(元)|0.65|0.75|0.87|1.02|1.19| |毛利率(%)|32.2%|34.4%|32.0%|31.4%|31.0%| |净资产收益率(%)|13.4%|14.8%|16.6%|18.7%|20.9%|[7] 分项业务预测 - 电网自动化：预计2024 - 2026年收入增速分别为12%、13%、13%，毛利率分别为40.14%、39.89%、39.89% [11] - 电厂及工业自动化：预计2024 - 2026年收入增速分别为25%、25%、24%，毛利率分别为26.24%、25.99%、25.99% [12] - 合计：预计2024 - 2026年收入增速分别为20.44%、19.72%、19.60%，毛利率分别为32.04%、31.38%、30.96% [13] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为7.28亿元、8.52亿元、9.94亿元，每股收益分别为0.87元、1.02元、1.19元 [15] - 基于同业估值水平和公司行业领先地位，给予公司2025年PE20 - 25X，对应合理价格区间20.4 - 25.5元 [15]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2][12] 报告的核心观点 - 2019 年公司提出战略，租金动态调整夯实成长逻辑，新业务贡献利润且变现空间大；未来三年市场业务进入扩张周期，生态圈共振下新业务盈利成长有望非线性释放，叠加贸易综合改革方案落地，有望打开第二成长曲线和估值空间 [12] - 考虑六区市场开业、新业务增长和进口新政，上调盈利预测和估值；预计 2025 - 2027 年归母净利润各 40.17 亿元、55.47 亿元、63.47 亿元，同比各增 30.7%、38.1%、14.4%；给予合理市值区间 1073 亿 - 1291 亿元，合理每股价值区间 19.56 - 23.54 元 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 3 月 27 日发布 2024 年报，2024 年实现收入 157 亿元，同比增长 39.27%；归母净利润 30.74 亿元，同比增长 14.85%，扣非净利润 29.83 亿元，同比增长 20.84%；摊薄 EPS 0.56 元，加权平均净资产收益率 16.10%；经营性现金流净额 44.91 亿元，同比增长 143.43% [6] - 2024 年分红预案为每 10 股派发现金红利 3.3 元（含税），共计派发 18.10 亿元，现金分红比例 58.87% [6] 收入与毛利率情况 - 2024 年收入增长主因新业务及商品销售收入增加，全年毛利率同比增 4.89pct 至 31.39%，主营业务毛利率增 5.52pct 至 30.87% [7] - 分行业看，2024 年市场经营收入增长 48.92%至 45.78 亿元，毛利率增 12.44pct 至 84.27%；贸易服务收入增长 22.64%至 7.39 亿元，毛利率增 14.84pct 至 84.58%；配套服务收入下降 3.91%至 4.48 亿元，毛利率减 3.48pct 至 20.10%；商品销售收入增长 36.30%至 92.57 亿元，毛利率增 0.19pct 至 0.69% [7] 费用率情况 - 2024 年期间费用率 6.53%，同比减少 1.85pct；其中销售费用率同比减 0.08pct 至 2.04%；管理费用率同比减 1.26pct 至 3.69%；财务费用率同比减 0.46pct 至 0.65%；研发费用率同比减 0.04pct 至 0.15% [7] 净利润情况 - 2024 年归母净利润 30.74 亿元，同比增长 14.85%；剔除投资收益和资产处置损益（税后）后的主业净利 28.5 亿，同比增长 87%，4Q24 主业净利 7.5 亿元，同比增长 93% [8] 市场业务情况 - 市场持续繁荣，日均客流 22 万人次增 12.15%、日均车流 9.9 万车次增 5.48%、外商日均到访量超 3900 人次增 17.22%，客流量指标创近 10 年新高 [8] - 六区建设提速，市场部分 25 年 10 月开业，写字楼 3 - 7 幢 24 年 11 月开盘即售罄，数字大脑 26 年 4 月投运，公寓 26 年一季度交付，商业街区 26 年初竣工 [8] Chinagoods 平台情况 - 24 年收入 3.41 亿元，经营性净利润 1.65 亿，同比增长 102% [9] - “数字老板娘”成知名 IP，新增使用自研 AI 产品商家超 1.9 万家，深度使用用户订单增 20% +；25 年将加速平台智能化升级，AI 应用覆盖商家超 3 万户 [9] Yiwu Pay 情况 - 24 年跨境收款总额超 40 亿美元，同比增长 233%，净利润 6104 万元，同比增长 275%；25 年目标跨境支付 60 亿美元 [11] 品牌出海情况 - 24 年新增 23 个海外项目，包括 4 个海外仓、5 个海外展厅、7 场海外展会；25 年计划新增 20 个以上海外项目，6 月前完成博同出海产业基金募集 [11] 进口业务情况 - 12 月 25 日落地进口贸易创新发展试点首单业务，爱喜猫全球好物集合店新增 11 家、累计 24 家 [11] - 25 年目标完成 19 类商品试单并建立配套制度；三年内逐步将化妆品、保健品等纳入进口正面清单 [11] AI 赋能情况 - 智能化运营平台 Yapping 助力商户提效，构建 AI 驱动的全球贸易新生态 [11] - 技术迭代优化大模型训练效率，探索低代码开发工具；场景扩展拓展跨境贸易、供应链金融等新场景；生态协同联合多方构建一体化生态，实现 AI 普惠化 [11] 财务数据预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11300|15737|19986|26953|32254| |(+/-)YoY(%)|48.3%|39.3%|27.0%|34.9%|19.7%| |净利润（百万元）|2676|3074|4017|5547|6347| |(+/-)YoY(%)|142.3%|14.9%|30.7%|38.1%|14.4%| |全面摊薄 EPS(元)|0.49|0.56|0.73|1.01|1.16| |毛利率(%)|26.5%|31.4%|30.7%|32.0%|29.9%| |净资产收益率(%)|15.1%|15.0%|18.2%|22.6%|22.9%|[10] 可比公司估值 - 线下业务可比公司居然智家 2025 年 PE 为 23.09 倍，PS 为 1.77 倍 [13] - 线上业务可比公司京东、拼多多 2025E 的 PGMV 分别为 0.12 倍、0.24 倍，平均 0.18 倍 [13] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力、盈利增长、偿债能力、经营效率等指标及利润表、资产负债表、现金流量表数据预测 [15]

报告核心观点 - 从宏观高频数据看Q1经济运行平稳，消费、汽车及资源品中有结构亮点；从工业企业利润看整体增速降幅收窄，汽车、船舶等装备制造，有色表现较好；从盈利一致预期看年初以来全A预期基本持平，非银、有色、部分科技及制造领域业绩预期上修；春季行情下半场市场波动或增多，震荡期间关注红利，重视存在预期差的消费医药，科技是中期维度主线 [4] 从宏观高频数据看一季报线索 - 宏观高频数据可自上而下预判一季报情况，随着去年宏观政策基调转向，宏观经济回暖，如2月PMI为50.2%，较1月环比上升1.1个百分点，重回荣枯线以上；1 - 2月工业增加值累计同比为5.9%，高于wind一致预测的5.1%，但物价水平仍处低位，25年1 - 2月PPI累计同比为 - 2.2%，一季度经济量增价减，企业盈利或相对平淡 [10] - 分结构看部分消费领域、汽车、有色数据亮眼，服务消费、政策补贴商品表现好，1 - 2月服务零售额同比增长4.9%，餐饮收入为4.3%；截至3/27境内和国际航班数当周环比增长1.5%、1.5%；受补贴影响家电、手机等商品表现好，截至3/18全国超4千万消费者申请数码产品购新补贴，销售额达669.5亿元 [11] - 汽车行业延续高景气，春节以来半钢胎开工率快速提升，截至24/03/29为83.0%，处于近年同期最高值；3/23汽车批发和零售销量四周平均值同比分别为9.6%、11.5% [11] - 一季度部分大宗商品价格因全球地缘政治和美国贸易政策影响明显上涨，截至3/27年初以来COMEX铜价涨幅达30.9%，COMEX金价格上涨近15%，或提振相关板块业绩 [11] 从工业企业利润看一季报线索 - 工业企业数据可了解各行业企业盈利情况并映射至上市公司，25年1 - 2月规上工业企业利润累计同比增速为 - 0.3%，较24年全年的 - 3.3%跌幅收窄3个百分点，整体盈利修复平稳 [17] - 细分行业中有色，以及汽车、船舶等装备制造是亮点，上游资源类行业内部分化，有色、化工增速边际改善，有色利润从去年12月的 - 18.1%升至25年1 - 2月的20.5%，化工从 - 2.1%收窄至 - 1.5%；黑色系表现一般，钢铁亏损，煤炭开采和建材同比跌幅扩大 [18] - 中游行业1 - 2月利润同比增速为5%，较去年12月边际下滑，汽车、船舶等运输设备制造利润增速由负转正，汽车制造为11.7%，船舶等运输装备制造同比高增93%；多数行业利润增速回落，电力热力回落幅度大，由161.4%回落至13.5%，电气机械、电子设备由正转负 [18] - 下游行业整体利润同比增速较去年12月基本持平，纺服、饮料等行业增速回升，酒饮料茶行业利润增速由负转正至3.0%；食品和医药行业利润增速回落 [18] 从盈利一致预期看一季报线索 - 分析师一致预期有前瞻性和准确性，经季节性调整后，年初以来分析师对市场25年盈利预期边际基本持平，变化幅度在 - 0.5个百分点，全A 25年业绩预期平稳 [22] - 分行业看通信、电子等科技行业，非银、军工、有色、汽车等业绩预期上修，通信、电子上修幅度分别达4.3、1.5个百分点；非银上修8.1个百分点；军工、有色上修3.1、0.9个百分点；汽车、家电上修1.2、0.5个百分点；地产、传媒、钢铁等行业下修幅度较大，地产 - 30.6个百分点，传媒 - 12.3个百分点，钢铁 - 8.3个百分点 [23] 市场行情分析 - 春季行情进入下半场，市场震荡波动或增多，近期A股整体情绪降温，截至03/28全部A股成交额由2.2万亿元降至1.2万亿元，周换手率（年化）由507%回落至376%，本轮行情上涨时空接近历史均值水平 [27] - 市场短期向上动能减弱，一是市场焦点重回基本面，科技短期进入催化空窗期，计算机行业日成交额占比/自由流动市值占比从11%回落至4%；二是南向资金流入动能极致，后续或均值回归，影响港股进而波及A股；三是4月2日特朗普对全球征收对等关税临近，需关注中美关系缓和进展 [28] - 中期随着基本面回暖，市场将进入基本面驱动阶段，25年政府工作报告提出政策加力提效，预算赤字率升至4%左右，政策推动下股市行情有望进入新阶段 [29] 投资建议 - 政策发力下消费医药或存在预期差，25年两会将“大力提振消费”列为首要任务，3/16印发《提振消费专项行动方案》，目前消费医药估值和配置较低，政策推动下基本面有望改善，估值或向中枢回归 [33] - 市场震荡波动时红利资产值得关注，红利策略超额收益与市场行情负相关，当前春季行情后程市场风险加大，红利资产获超额收益胜率或提升；红利资产股息率与国债收益率差值处高位，险资对高股息类资产配置需求有望提升 [34] - 中期维度科技是主线，政策和技术利好下科技企业加速崛起，25年两会提出激发数字经济活力，推进“人工智能 +”行动，科技产业处于向上周期，科技企业加大AI资本开支；春节以来人工智能指数最大涨幅达45%，短期或休整，中期科技龙头企业有望崛起 [36]

国内宏观政策 - 国务院公布《实施〈中华人民共和国反外国制裁法〉的规定》，完善反制措施、细化程序等[5][11] - 央行改革MLF操作，采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式[5][7][14] - 国务院印发涉企收费长效监管机制指导意见，部署七方面重点任务[5][13] 国内产业政策 - 家电消费季启动，释放家电更新消费潜力；商务部支持国际消费中心城市培育建设[5][7][14] - 国家能源局开展电网公平开放专项监管工作；十部门印发铝产业高质量发展实施方案，目标到2027年国内铝土矿资源量增长3%-5%，再生铝产量1500万吨以上[5][15] - 证监会印发上市公司信息披露管理办法，强化风险揭示要求；国家金融管理总局印发养老金融高质量发展实施方案[5][7][14] 国内地方政策 - 上海提出到2027年智算云产业规模力争突破2000亿元，智算规模达20EFLOPS，自主可控算力占比超70%[5][16] - 安徽加大商品房促销力度，取消住房限制性措施；广东推动旅游业高质量发展，力争2027年接待游客突破9.5亿人次，旅游总收入突破1.3万亿元[5][16][17] - 河南2025年推进“人工智能+”行动，备案数据交易规模达50亿元；青岛调整住房公积金贷款政策，购买现房申请额度可上浮10%，最高可贷150万元[16][17] 海外动态 - 德国批准逾110亿欧元对乌军事援助；特朗普宣布对从委内瑞拉购买石油和天然气的国家及所有进口汽车征收25%关税[5][9][18][19] - 美国、俄罗斯同意确保黑海航行安全，禁止袭击能源设施；加拿大设立20亿加元战略应对基金[5][9][18][19] - 墨西哥下调基准利率50个基点至9.0%[9][19]

报告核心观点 2025年3月21日至28日小市值因子回撤，其余常见选股因子普遍收益为正；各量化股票组合在不同时间段表现有差异，风格类、技术类、基本面类因子在全市场及不同指数成分股范围内多空收益表现不同 [2][3]。 各目录总结 多因子组合表现 - 上周进取、平衡组合周收益率分别为 -5.91%、-6.29%，相对中证500指数超额收益为 -4.97%、-5.35% [3][9]。 - 2025年3月以来进取、平衡组合累计收益率分别为3.61%、0.27%，相对中证500指数超额收益为2.65%、 -0.69% [9]。 - 2025年以来进取、平衡组合累计收益率分别为18.61%、7.68%，相对中证500指数超额收益为15.28%、4.35% [10]。 - 上周沪深300、中证500、中证1000增强组合收益率分别为 -0.62%、 -1.31%、 -1.44%，超额收益分别为 -0.63%、 -0.37%、0.70% [3][12]。 - 2025年3月以来沪深300、中证500、中证1000增强组合累计收益率分别为0.62%、0.77%、2.52%，超额收益分别为 -0.03%、 -0.19%、2.56% [12]。 - 2025年以来沪深300、中证500、中证1000增强组合累计收益率分别为3.56%、2.67%、8.34%，超额收益分别为4.06%、 -0.65%、3.13% [13]。 基金重仓股组合表现 - 上周绩优基金独门重仓股组合周收益率为0.31%，相对股票型基金总指数超额收益为1.94% [3][17]。 - 2025年3月以来组合累计收益率为 -1.59%，超额收益为 -0.11% [3][17]。 - 2025年以来组合累计收益率为8.22%，超额收益为3.73% [3][17]。 盈利、增长、现金流三者兼优组合表现 - 上周组合周收益率为1.31%，相对沪深300指数超额收益为1.29% [3][19]。 - 2025年3月以来组合累计收益率为8.72%，超额收益为8.07% [3][19]。 - 2025年以来组合累计收益率为7.86%，超额收益为8.37% [3][19]。 有基本面支撑的低估值组合表现 - PB - 盈利优选组合：上周周收益率为 -0.21%，相对沪深300指数超额收益为 -0.22%；2025年3月以来累计收益率为5.21%，超额收益为4.57%；2025年以来累计收益率为6.21%，超额收益为6.71% [3][20]。 - GARP组合：上周周收益率为 -0.97%，相对沪深300指数超额收益为 -0.98%；2025年3月以来累计收益率为3.66%，超额收益为3.02%；2025年以来累计收益率为8.04%，超额收益为8.54% [3][22]。 小盘价值优选组合表现 - 小盘价值优选组合1：上周周收益率为 -2.81%，相对微盘股指数超额收益为1.64%；2025年3月以来累计收益率为0.93%，超额收益为 -2.13%；2025年以来累计收益率为9.36%，超额收益为 -4.26% [3][25]。 - 小盘价值优选组合2：上周周收益率为 -4.17%，相对微盘股指数超额收益为0.28%；2025年3月以来累计收益率为 -0.14%，超额收益为 -3.21%；2025年以来累计收益率为14.42%，超额收益为0.80% [3][26]。 小盘成长组合表现 - 上周周收益率为 -2.83%，相对微盘股指数超额收益为1.62% [3][28]。 - 2025年3月以来累计收益率为1.49%，超额收益为 -1.57% [3][28]。 - 2025年以来累计收益率为17.24%，超额收益为3.62% [3][28]。 单因子表现 风格类因子 - 全市场大市值、低估值股票优于小市值、高估值股票；上周市值、PB、PE_TTM因子多空组合收益分别为 -4.64%、2.66%、2.44% [31]。 - 2025年3月以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股市值因子多空收益分别为2.53%、 -0.79%、5.82%、7.16%，PB因子多空收益分别为4.97%、2.92%、2.80%、5.57%，PE_TTM因子多空收益分别为5.97%、5.79%、3.73%、5.13% [31]。 - 2025年以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股市值因子多空收益分别为13.23%、4.76%、9.86%、9.21%，PB因子多空收益分别为 -3.21%、 -0.19%、 -6.90%、 -2.54%，PE_TTM因子多空收益分别为4.87%、3.62%、 -8.23%、 -2.05% [33]。 技术类因子 - 全市场反转、换手率、波动率因子贡献正收益；上周反转、换手率、波动率因子多空组合收益分别为3.40%、4.74%、4.77% [35]。 - 2025年3月以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股反转因子多空收益分别为7.07%、5.86%、9.28%、7.83%，换手率因子多空收益分别为8.35%、5.57%、8.85%、10.89%，波动率因子多空收益分别为7.76%、6.75%、5.53%、9.62% [35]。 - 2025年以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股反转因子多空收益分别为8.70%、10.28%、11.63%、7.76%，换手率因子多空收益分别为4.36%、 -1.58%、 -1.40%、0.67%，波动率因子多空收益分别为4.77%、2.68%、 -5.80%、4.19% [36]。 基本面因子 - 全市场ROE、SUE、预期净利润调整因子贡献正收益；上周ROE、SUE、预期净利润调整因子多空组合收益分别为3.74%、1.47%、0.34% [38][39]。 - 2025年3月以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股ROE因子多空收益分别为5.40%、4.20%、5.89%、3.33%，SUE因子多空收益分别为2.46%、4.10%、4.11%、0.81%，预期净利润调整因子多空收益分别为0.66%、0.97%、1.34%、1.00% [39]。 - 2025年以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股ROE因子多空收益分别为2.13%、0.88%、 -4.98%、0.92%，SUE因子多空收益分别为4.48%、6.28%、3.09%、0.64%，预期净利润调整因子多空收益分别为 -0.22%、4.20%、 -1.17%、1.05% [39]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 介绍债券基金久期测算方法，包括重仓券法、利率敏感度法和净值回归法 [2][6] - 实证中完善净值回归法，解决债券指数多重共线性问题，对比其与利率敏感度法测算久期的误差 [2][15] - 阐述净值回归法测算久期的运用场景，如跟踪全市场纯债基金久期变化、划分基金久期风格标签、分析单只基金久期操作 [2][28] - 总结各久期测算方法的优缺点和适用场景，投资者可按需选择 [50] 根据相关目录分别进行总结 债券基金久期测算方法介绍 - 久期是债券基金重要特征，影响风险收益表现，但基金不直接披露，需测算 [6] - 重仓券法根据季报重仓券久期加权计算，简单直观但有局限性，如不能代表全部持仓、低频滞后 [7] - 利率敏感度法根据半年报和年报利率风险敏感度分析数据计算，准确度高但频率低、滞后性强 [9] - 净值回归法是高频测算方法，用基金收益率序列对债券指数收益率序列多元线性回归，根据指数权重及久期加权求和得到久期，有高频、高时效性优点，但有细节问题需明确 [10] 净值回归法的实证结果 - 确定备选债券指数，发现部分指数间收益相关性高、存在多重共线性问题 [15] - 采用结合基金持仓特点精简自变量和使用Lasso回归法减轻多重共线性影响，不同类型纯债基金选取不同指数纳入回归模型 [18][20] - 对基金净值数据预处理，使用滚动20个交易日窗口测算久期并与利率敏感度法对比，信用债基测算久期平均绝对误差最小 [22][25] - 净值回归法误差源于模型本身和市场波动，市场大幅波动时精度可能降低 [26][27] 净值回归法测算久期的运用 - 跟踪全市场纯债基金久期变化，其久期中位数与利率敏感度法测算值接近，与10年国债到期收益率走势负相关，2024年久期中枢明显抬升，利率债基久期调整幅度更大 [29][31] - 根据考察期内基金平均久期和久期变动幅度划分久期风格标签，不同标签内基金数量分布较均匀，大规模综合债基和利率债基普遍采用长久期、中等或大幅调整策略，信用债基久期策略更多元 [33][37][40] - 分析单只基金久期操作，如基金1采用长久期策略，根据市场波动小幅调整久期，把握行情效果好；基金2久期策略灵活，调整幅度大，与市场行情契合度高 [44][46] 总结 - 净值回归法测算结果有误差，但高频、高时效性优势明显，重仓券法和利率敏感度法也有适用场景，投资者可按需选择 [50]

报告公司投资评级 - 报告维持公司“优于大市”评级 [2] 报告的核心观点 - 下半年公司收入增速改善明显，盈利能力继续稳步提升，预计2025 - 2027年营业总收入分别为231.33/246.17/260.49亿元，归母净利润分别为9.75/11.03/12.35亿元，对应EPS分别为0.35/0.39/0.44元/股，给予公司11 - 14倍的PE(2025E)估值区间，对应每股价值区间为3.85 - 4.90元/股，按港元兑人民币0.93汇率计算，对应合理价值区间4.14 - 5.27港元/股 [5][6][10] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 1M、2M、3M绝对涨幅分别为12.26%、8.52%、20.08%，相对涨幅分别为12.24%、 - 10.21%、1.00% [4] 财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总营收（百万元）|21511|21492|23133|24617|26049| |（+/-）YoY（%）|2.3%|0%|8%|6%|6%| |净利润（百万元）|833|861|975|1103|1235| |（+/-）YoY（%）|26.2%|3%|13%|13%|12%| |全面摊薄EPS（元）|0.30|0.31|0.35|0.39|0.44| |毛利率（%）|35.18%|37.79%|38.50%|39.00%|39.50%| |净资产收益率（%）|13.8%|13.32%|15.11%|17.10%|19.19%| [6] 年度业绩情况 - 2024年公司实现总营业收入214.92亿元（YOY + 0.2%），归母净利润8.61亿元（YOY + 3.36%），建议派息合计分红4.14亿元 [7] 收入毛利及费用情况 - 收入毛利端，营收同比增长0.2%基本持平，销量跌但产品平均价格升，24H2营收增速改善显著，受益于部分原材料采购价格下降，24年毛利率同比增2.61pct至37.79%，毛利额同比增7.65%；费用端，销售费用率同比升1.81pct，管理费用率同比升0.03pct，财务费用率基本稳定，所得税率同比降1.08pct，实现其他收入1.62亿元（YOY - 50.70%），最终归母净利润率同比升0.12pct，归母净利润同比增3.36% [7] 分品项表现 - 汽水品类：2024年营收163.73亿元（YOY + 2.50%），市占率行业第一，新增248毫升口袋瓶包装，推出可口可乐龙年主题及雪碧沙发电影节包装，芬达利用“高分必达”主题 [7] - 果汁品类：2024年营收31.34亿元（YOY - 7.46%），聚焦利润包装发展，平均价格、毛利率及利润率均改善，“美汁源”品牌标签更新 [7] - 水品类：2024年营收8.91亿元（YOY - 28.57%），推出纯悦pH9.0 + 苏打水白桃口味，“悦活”推出“LOHAS天然苏打水”，未来将聚焦高端水产品 [8] - 其他产品：2024年营收10.94亿元（YOY + 30.26%），即饮咖啡丝绒新品销量领跑中国区，功能饮料方面，魔爪品牌收入及销量达最高，“猎兽”能量饮料上市，“魔爪”推出新口味 [8] 客户结构及营销网络 - 2024年公司优化客户结构，重塑营销网络，直营服务客户数量增长，可控业务收入占比约90%；现代渠道优化品类和包装结构，提升毛利率；传统渠道“可乐GO”平台推广使客户自主下单金额创新高；学校渠道开展营销活动培养Z世代消费习惯；餐饮渠道开发高质量及头部连锁餐饮客户 [9] 在线业务情况 - 公司提升在线业务数字化、智慧化水平，通过快乐会小程序和D2C管道各平台店精准营销，收入双位数增长，中粮悦享会业务覆盖全国，24年快乐会小程序会员数目、有购用户、复购率及订单量均增加 [10] 可比上市公司估值 |上市公司|证券代码|收盘价（港元）|PE（倍，2025E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |康师傅控股|0322.HK|12.60|15.84| |统一企业中国|0220.HK|8.85|16.98| |中国旺旺|0151.HK|4.88|12.44| |农夫山泉|9633.HK|34.10|25.17| |平均PE（倍，2025E）| - | - |17.61| [11] 财务报表分析和预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现公司2024 - 2027E年资产、负债、收入、费用、现金流等情况，主要财务比率显示成长、获利、偿债、营运等能力变化 [12]