报告行业投资评级 - 归创通桥首次覆盖，给予“推荐”评级 [51] 报告的核心观点 - 当前医药板块估值和公募基金（剔除医药基金）对其配置均处于低位，考虑宏观环境因素积极恢复和大领域大品种拉动效应，对2025医药行业增长保持乐观，投资机会有望百花齐放 [10] 各部分总结 本周行情回顾 - 本周中信医药指数上涨1.37%，跑赢沪深300指数0.26个百分点，在中信30个一级行业中排第10位 [7] - 本周涨幅前十股票为拓新药业、交大昂立等，跌幅前十股票为*ST苏吴、金凯生科等 [7] 整体观点和投资主线 创新药 - 看好国内创新药从数量逻辑向质量逻辑转换，2025年重视国内差异化和海外国际化管线，关注百济、信达等公司 [10] 医疗器械 - 影像类设备招投标量回暖、设备更新推进，家用医疗器械有补贴政策且出海加速，关注迈瑞、联影等；发光集采落地，国产龙头份额提升，关注迈瑞、新产业等；骨科集采后恢复增长，神经外科集采后放量和进口替代加速，关注爱康、春立等；海外去库存影响出清，新客户订单上量，关注维力等 [10] 创新链（CXO + 生命科学服务） - 海外投融资回暖，国内投融资有望触底回升，创新链底部反转开启。CXO产业周期向上，25年有望重回高增长；生命科学服务行业需求复苏，供给端出清，国产替代是大趋势，并购整合助力 [10] 医药工业 - 特色原料药行业成本端有望改善，估值处近十年低位，关注同和药业、天宇股份、华海药业 [10] 中药 - 基药目录预计颁布，关注昆药集团、康缘药业等；国企改革重视ROE指标，关注昆药集团、太极集团等；关注新版医保目录解限品种、OTC企业、潜力大单品 [12] 药房 - 2025年处方外流或提速、竞争格局有望优化，关注老百姓、益丰药房等 [12] 医疗服务 - 反腐+集采净化市场环境，商保+自费医疗扩容，关注固生堂、华厦眼科等 [12] 血制品 - 十四五浆站审批宽松，行业中长期成长路径清晰，关注天坛生物、博雅生物 [12] 国内TAVR赛道近况更新 - 2024年我国TAVR手术17232例（累计55083例），较2023年增长14%，增速回落但赛道仍处较快增长阶段，商业化植入前十省份有上海、四川等，经股动脉途径占比最高 [13] - 沛嘉医疗市场份额提升显著，2021 - 2024年收入CAGR达84%，2024年植入量同比增37%至3400例以上，经股TAVR市场份额达25%左右；心通医疗保持稳健增长，2021 - 2024年收入CAGR为22%；启明医疗仍占国内龙头地位，管理制度完善后有望恢复增长 [18] - 沛嘉、心通和启明费用率均显著优化，亏损进一步收窄。沛嘉21 - 24年亏损从5.7亿元降至2.3亿元，心通24年净亏损大幅收窄至0.5亿元 [23] - 沛嘉、心通、启明通过内生和外延方式加快TAVR产品迭代和管线拓展，形成系列产品梯队 [27][30][33] - 近两年来，佰仁医疗、纽脉医疗等公司TAVR产品获批，瑛泰医疗、沛嘉医疗部分产品有望2025年获批商业应用，赛道潜力大，厂家增加将拉动市场增长 [37] - TAVR集采有望加快术式普及，降低销售费用，对厂家利好，若大规模集采实施，能以量换价，缩短厂家盈利周期 [41] 创新药（诺诚健华） - 血液瘤布局全面，奥布替尼适应症拓展推动销售增长，坦昔妥单抗联合用药预计上半年上市 [44] - 自免领域布局多款差异化小分子药物，有望开启第二成长曲线，多款药物处于不同临床阶段 [44] - 实体瘤布局me - better品种，ICP - 723预计近期报产 [44] 高值耗材 骨科 - 受益老龄化，市场前景广阔，集采促进国产替代，头部企业拓展产品矩阵，海外市场空间大，关注春立医疗、爱康医疗等 [45] 神经外科 - 迈普医学产品线完善，业绩驱动因素包括集采利好、拓展适应症、海外收入增长、股权激励计划落地 [45] IVD - 化学发光是IVD中规模最大且增速较快的细分赛道，国产替代空间广阔，集采加速进程，出海逐渐深化，推荐迈瑞医疗、新产业等 [46] 医疗器械 医疗设备 - 影像类设备招投标回暖，软镜赛道国产企业放量可期；家用医疗器械受益补贴政策，关注迈瑞医疗、鱼跃医疗等 [48] 低值耗材 - 海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级，推荐维力医疗等 [49] 港股医疗器械（归创通桥） - 神经+外周介入双引擎驱动，受益集采，布局海外，2021 - 2024年收入CAGR达131%，2024年扭亏为盈，海外拓展初具规模 [51] - 神经介入是渗透率、国产化率双低赛道，集采利好国产头部厂家，公司产品组合拥抱集采，后备管线充裕 [51] - 外周介入集采加速产品放量，公司创新产品组合驱动长期增长，多个产品中标有望2025年放量 [51] - 预计公司25 - 27年净利润分别为1.59、2.50、3.87亿元，同比增长59%、57%、55%，给予2025年42x PE，对应目标价约22港元 [51] 创新链（CXO + 生命科学服务） CXO - 产业周期或趋势向上，海外和国内需求有望改善，投融资好转从24H1在订单面体现，25年有望重回高增长，关注药明康德、泰格医药等 [57] 生命科学服务 - 短期行业需求复苏，供给端出清，相关公司有望进入投入回报期；长期行业渗透率低，国产替代是趋势，并购整合助力公司做大做强 [58] 药房 - 2025年处方外流或提速、竞争格局有望优化，关注老百姓、益丰药房等 [59] 中药 - 基药关注昆药集团、康缘药业等；国企改革关注昆药集团、太极集团等；关注新版医保目录解限品种、OTC企业、潜力大单品 [62] 医疗服务 - 反腐+集采净化市场环境，商保+自费医疗扩容，关注固生堂、华厦眼科等 [61] 医药工业 - 特色原料药行业关注重磅品种专利到期新增量和纵向拓展制剂进入兑现期的企业，如同和药业、华海药业等 [67] 行业热点 - 5月14日，艾伯维c - Met靶向ADC药物telisotuzumab vedotin获批上市 [69] - 5月15日，百济神州启动BGB - 16673头对头Pirtobrutinib的III期临床试验 [70] - 5月15日，石药集团与Cipla就伊立替康脂质体注射液美国商业化订立独家许可协议 [71] 涨幅/跌幅前五名股票 |排序|涨幅前五名|本周涨跌幅|原因分析|排序|跌幅前五名|本周涨跌幅|原因分析| |----|----|----|----|----|----|----|----| |1|拓新药业|45.03%|新冠相关概念|1|*ST苏吴|-14.76%|董事长被立案调查| |2|交大昂立|35.59%|要约收购|2|金凯生科|-7.25%|股东减持| |3|永安药业|32.05%|牛磺酸产品|3|泽璟制药 - U|-7.18%|无特殊原因| |4|森萱医药|23.85%|新冠相关概念|4|圣达生物|-6.55%|无特殊原因| |5|哈三联|23.84%|前期下调较多|5|智翔金泰 - U|-6.50%|无特殊原因| [72]

报告核心观点 - 不同估值因子在不同股票池、行业和市场环境下表现有差异，收益源于估值与基本面的错误定价，在A股长期有效但效果或边际下滑，利用此构建的组合在中证800和中证1000股票池有较好回报 [6] 各部分总结 概述 - 估值因子是投资者构建策略和优化组合的关键依据，经典估值指标可帮助识别投资机会与风险，价值股在中美资本市场长期跑赢成长股 [10] - 关于估值因子收益来源有有效市场假说和行为金融学两种假说 [10] - 报告研究了估值因子在不同股票池、行业和市场环境下的表现差异、收益来源以及利用其构建的投资组合，并得出相关结论 [11][12][13][14] 估值因子 - 相对估值法常见实用，如PE法用于盈利稳定、周期性弱的行业，PB法适用于有大量固定资产且账面价值稳定的行业 [15] - 估值因子包括EP、BP、SP、CFP、PEG，各有优缺点和适用公司 [16] 因子IC分析 - 因子IC表征因子对未来股票收益预测能力，ICIR表征预测能力稳定性，EP、BP的IC表现较好，EP的ICIR表现较好 [18][19] - EP、BP、SP、CFP的IC和ICIR在全A、中证1000和中证800中递减，PEG的IC和ICIR在中证800和中证1000中高于全A [19] 因子回归法分析 - 股票的|T|大于2比例表征因子统计显著频率，因子收益率表征一单位因子暴露对应的收益，EP因子显著性和收益表现较好 [24] 因子分层测试分析 - EP因子在各范围具备较好单调性且分组收益差距大，BP因子在全A范围内分组效果较好，SP因子在中证800和全A范围内分组效果较好 [28][29] - CFP因子在全A范围内分组效果尚可，在中证800和中证1000内部效果不好，PEG因子分组收益中间高两端低 [29] 不同行业的因子预测效果 - EP因子在大部分行业表现较好，BP因子在公用事业、金融行业等重资产行业表现较好，SP因子在TMT行业表现较好 [1][40] 估值因子的收益来源 - 估值因子收益源于估值和基本面的错误定价，投资者精力有限，估值会向基本面吻合方向修复 [41] - 构建估值 - 基本面双特征投资组合，高估值 - 弱基本面组合产生显著负向收益，低估值 - 强基本面产生显著正向收益，估值和基本面相对吻合的组合无显著非零收益 [2][46] 估值因子效果长期有效但可能边际下滑 - 除PEG因子外，EP、BP、SP和CFP因子长期IC累加呈上行趋势，估值因子长期有效但会阶段性预测能力下降 [48] - 美国市场价值因子曾经历低迷，原因包括未反映无形资产和价值股估值水平下降，后价值因子反转产生正向收益 [60][63][67] - A股价值因子长期呈上涨态势，2021年至今加速上行，随着A股投资者结构机构化，错误定价产生的收益可能下降 [71][75] 估值陷阱 景气周期高点 - 上游周期类公司在经济扩张期利润暴涨，静态低估值但长期利润中枢低，如中远海控，周期类公司EP因子预测能力通常小于BP因子 [76][79] 结构性衰退 - 公司长远前景不确定，利润可能单边下行，如柯达衰落、光伏行业竞争格局恶化，可通过成长性和回报率筛选股票规避 [80][81][82] 利用错误定价构建的投资组合 中证800股票精选 - 每月末在中证800股票池用BP、EP、净利润增长率和ROE因子对个股等权打分取前40个个股构成组合，年化回报14.87%，最大回撤31.65%，年化波动26.6%，相对基准超额13.54%，月度胜率63.13%，选择个股数量增加，年化收益和波动下降 [85] 中证1000股票精选 - 每月末在中证1000股票池用上述因子对个股等权打分取前40个个股构成组合，年化回报19.11%，最大回撤27.23%，年化波动28.72%，相对基准超额16.81%，月度胜率70.5%，选择个股数量增加，年化收益和波动下降 [89] 总结 - 中证800样本池选股策略在18 - 20年相对逆风，中证1000样本池选股策略超额收益稳定，估值因子收益来源与“拙能胜巧”思想相符 [93]

报告行业投资评级 - 推荐（维持），预期未来3 - 6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上 [1][54] 报告的核心观点 - 4月五家上市航司国内整体周转量持续恢复，国际线保持高增，继续强调积极看待航空股投资机会，需求端仍具韧性，供给持续约束，油价下跌对成本减负 [1][6] - 看好国内支线市场龙头华夏航空迎来可持续经营拐点；看好低成本航空龙头春秋航空凭借低成本核心竞争力，将“流量 - 成本 - 价格”发挥到极致；静待以中国国航为代表的三大航弹性释放；看好国际航线领先恢复，宽体机高效运营有望助力吉祥航空弹性释放 [6] 航司4月数据分析 整体数据 - 4月ASK同比增速：春秋(12.5%) > 东航(9.7%) > 南航(8.8%) > 国航(5.3%) > 吉祥(2.8%)；RPK同比增速：东航(15.6%) > 南航(12.1%) > 春秋(9.3%) > 国航(8.6%) > 吉祥(6.3%) [1] - 1 - 4月累计ASK同比增速：春秋(8.3%) > 东航(7.3%) > 南航(5.8%) > 吉祥(5.7%) > 国航(3.3%)；RPK同比增速：东航(12.0%) > 南航(8.9%) > 春秋(7.0%) > 吉祥(5.3%) > 国航(4.8%) [1] 国内线数据 - 4月ASK同比增速：春秋(11.2%) > 东航(4.5%) > 南航(3.4%) > 国航(1.2%) > 吉祥(-10.3%)；RPK同比增速：东航(10.7%) > 春秋(8.6%) > 南航(6.9%) > 国航(6.5%) > 吉祥(-5.6%) [2] - 1 - 4月累计ASK同比增速：春秋(0.2%) > 东航(-0.1%) > 南航(-0.1%) > 国航(-2.4%) > 吉祥(-9.6%)；RPK同比增速：东航(5.1%) > 南航(3.1%) > 国航(0.3%) > 春秋(-0.2%) > 吉祥(-8.1%) [2] 国际线数据 - 4月ASK同比增速：吉祥(60.0%) > 南航(26.7%) > 东航(22.9%) > 春秋(19.8%) > 国航(17.2%)；RPK同比增速：吉祥(62.5%) > 南航(29.5%) > 东航(28.0%) > 国航(15.6%) > 春秋(14.4%) [2] - 1 - 4月累计ASK同比增速：吉祥(74.9%) > 春秋(53.2%) > 东航(27.2%) > 南航(26.2%) > 国航(20.4%)；RPK同比增速：吉祥(72.4%) > 春秋(48.4%) > 东航(31.1%) > 南航(29.5%) > 国航(18.8%) [2] 地区线数据 - 4月ASK同比增速：东航(-1.3%) > 国航(-2.8%) > 南航(-7.5%) > 春秋(-31.9%) > 吉祥(-32.0%)；RPK同比增速：东航(6.4%) > 国航(-2.0%) > 南航(-4.8%) > 吉祥(-29.1%) > 春秋(-34.2%) [3] - 1 - 4月累计ASK同比增速：南航(1.7%) > 国航(0.2%) > 东航(-5.3%) > 吉祥(-10.6%) > 春秋(-53.6%)；RPK同比增速：东航(3.3%) > 南航(1.7%) > 国航(0.7%) > 吉祥(-8.4%) > 春秋(-54.5%) [3] 客座率数据 4月客座率 - 春秋(88.2%，同比 - 2.6%，环比 - 1.6%) > 吉祥(86.2%，同比 + 2.9%，环比 + 1.6%) > 南航(85.6%，同比 + 2.5%，环比 + 0.8%) > 东航(85.4%，同比 + 4.4%，环比 + 1.2%) > 国航(81.3%，同比 + 2.5%，环比 + 1.6%) [3] 1 - 4月客座率 - 春秋(90.0%，同比 - 1.1%) > 南航(85.4%，同比 + 2.4%) > 吉祥(84.6%，同比 - 0.4%) > 东航(84.3%，同比 + 3.6%) > 国航(80.5%，同比 + 1.1%) [3] 机队数数据 - 2025年4月5家上市航司合计净增加3架飞机；截至4月底，5家航司机队数同比增加3.0%，较24年底增加1.3% [4] 五一假期及高频数据 五一假期数据 - 4月30日 - 5月6日民航日均旅客量同比 + 12.5%；其中国内日均旅客量同比 + 10.7%，国内日均航班量同比 + 5.5%，国内日均客座率86.4%，同比 + 4.5%；跨境日均旅客量同比 + 23.1%，跨境日均航班量同比 + 16.3%，跨境日均客座率79.7%，同比 + 5.0%；国内日均全票价928元，同比 + 1.8%，跨境日均全票价1665元，同比 - 4.7% [6] 高频数据 - 近7日民航国内日均旅客量同比 + 7.3%，国内日均航班量同比 + 3.3%，国内日均客座率84.6%，同比 + 3.2%；跨境日均旅客量恢复至19年的81.7%，跨境航班量恢复至19年的80.1%，跨境客座率76.8%，较19年 + 1.7%；民航国内全票价（含油）同比 + 2.5%，跨境全票价同比 - 3.5% [6] 重点公司2025年4月运营数据 南方航空 - 4月ASK同比 + 8.8%，其中国内同比 + 3.4%，国际同比 + 26.7%；RPK同比 + 12.1%，其中国内同比 + 6.9%，国际同比 + 29.5%；客座率85.6%，同比 + 2.5个百分点，环比 + 0.8个百分点；其中国内85.9%，同比 + 2.8个百分点，国际84.9%，同比 + 1.8个百分点 [7] 中国国航 - 4月ASK同比 + 5.3%，其中国内同比 + 1.2%，国际同比 + 17.2%；RPK同比 + 8.6%，其中国内同比 + 6.5%，国际同比 + 15.6%；客座率81.3%，同比 + 2.5个百分点，环比 + 1.5个百分点；其中国内83.8%，同比 + 4.2个百分点，国际76.2%，同比 - 1.0个百分点 [8] 中国东航 - 4月ASK同比 + 9.7%，其中国内同比 + 4.5%，国际同比 + 22.9%；RPK同比 + 15.6%，其中国内同比 + 10.7%，国际同比 + 28.0%；客座率85.4%，同比 + 4.4个百分点，环比 + 1.2个百分点；其中国内86.3%，同比 + 4.8个百分点，国际83.7%，同比 + 3.4个百分点 [9] 春秋航空 - 4月ASK同比 + 12.5%，其中国内同比 + 11.2%，国际同比 + 19.8%；RPK同比 + 9.3%，其中国内同比 + 8.6%，国际同比 + 14.4%；客座率88.2%，同比 - 2.6个百分点，环比 - 1.6个百分点；其中国内88.9%，同比 - 2.2个百分点，国际85.4%，同比 - 4.0个百分点 [10] 吉祥航空 - 4月ASK同比 + 2.8%，其中国内同比 - 10.3%，国际同比 + 60.0%；RPK同比 + 6.3%，其中国内同比 - 5.6%，国际同比 + 62.5%；客座率86.2%，同比 + 2.9个百分点，环比 + 1.6个百分点；其中国内88.7%，同比 + 4.3个百分点，国际80.1%，同比 + 1.2个百分点 [11]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 吉利汽车 2025 年一季报业绩优秀，规模效应改善盈利能力，电动智能化转型推进，战略整合协同降本增效，对未来业绩展望乐观，维持“强推”评级 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 吉利汽车发布 2025 年一季报，1Q25 营收 725 亿元，同比+25%，环比持平；归母净利 57 亿元，同比+41 亿元，环比+21 亿元 [2] 评论 - 公司调整战略整合后的组织架构，有望提升管理效率与动能，强化“一个吉利”战略下资源协同效应 [4] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入(百万元)|240,194|336,392|441,972|514,187| |同比增速(%)|34.03%|40.05%|31.39%|16.34%| |归母净利润(百万元)|16,632|14,788|20,800|25,699| |同比增速(%)|213.32%|-11.09%|40.66%|23.55%| |每股盈利(元)|1.65|1.47|2.06|2.55| |市盈率(倍)|11.0|12.4|8.8|7.1| |市净率(倍)|2.1|1.8|1.5|1.2|[5] 公司基本数据 |指标|数值| |----|----| |总股本(万股)|1,007,804.33| |已上市流通股(万股)|1,007,804.33| |总市值(亿港元)|1,989.41| |流通市值(亿港元)|1,989.41| |资产负债率(%)|65.83| |每股净资产(元)|8.71| |12 个月内最高/最低价(港元)|20.20/7.31|[6] 业绩表现 - 营收端 1Q25 销量 70 万辆，同比+48%，环比+2.5%；营收 725 亿元，同比+25%，环比持平；毛利率 15.8%，同比+0.2PP，环比-1.6PP - 费用端规模效应摊薄带动费用率下降，1Q25 销售费用率 5.0%，同比-2.1PP，环比-0.9PP；管理费用率（含研发）6.5%，同比-0.5PP，环比-0.2PP - 盈利端归母净利持续改善，1Q25 归母净利 57 亿元，同比+41 亿元，环比+21 亿元；剔除汇兑损益后归母净利约 35 亿元，同比+20 亿元，环比+8.2 亿元 [9] 战略转型 - 深化落实《台州宣言》，拟调整组织架构适应“一个吉利”转型，2024 年几何品牌并入银河，领克与极氪整合，2025 年拟收购极氪使之成为全资子公司 [9] 电动智能化转型 - 2024 年起电动化转型步入正轨、2025 年加速，年内将上市领克 Z10 混动版、极氪 9X、极氪 8X 等车型；对四大品牌一体化整合有望降本增效，中长期产业链战略整合打造 AI 生态，升级竞争力与商业模式 [9] 投资建议 - 预计公司 2025 - 27 年全口径销量为 274 万、324 万、375 万辆，同比+26%、18%、16%；营收为 3,364 亿、4,420 亿、5,142 亿元，同比+40%、31%、16%；归母净利为 148 亿、208 亿、257 亿，对应 PE 12.4 倍、8.8 倍、7.1 倍 - 给予公司 2025 年目标 PE 15 - 18 倍，对应目标价区间 23.89 - 28.66 港元，空间 21% - 45%，维持“强推”评级 [9]

报告公司投资评级 - 推荐（下调）[2] 报告的核心观点 - 公司致力于成为AI驱动的领先科技能源企业，有望受益于电力市场化、数智化和用电场景化发展，完成剥离重组非核心业务后未来有望轻装上阵，预计2025 - 2027年归母净利润分别为4.9/6.0/7.4亿元，同比扭亏为盈294.1%/23.8%/22.3%，对应PE为32/26/21倍，参考可比公司估值，给予公司2025年35倍PE，对应目标价15.74元，给予“推荐”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 公司财务情况 - 2024年实现营业收入44.8亿元，同比-5.2%；归母净利润为-2.5亿元，同比-141.4%；扣非净利润为-2.8亿元，同比-152.1%；2025Q1实现营业收入6.7亿元，同比-0.1%；归母净利润为337.1万元，同比扭亏；扣非净利润为-428.1万元，亏损收窄90.7%[2] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为51.34亿、58亿、64.86亿元，同比增速分别为14.6%、13.0%、11.8%；归母净利润分别为4.86亿、6.02亿、7.36亿元，同比增速分别为294.1%、23.8%、22.3%；每股盈利分别为0.45、0.56、0.68元；市盈率分别为32、26、21倍；市净率分别为2.2、2.1、2.0倍[4] 公司业务布局 - 优化重组非核心业务，2024年完成电视机顶盒、数字城市、数字外贸、工业互联网等非核心业务剥离重组，带来一次性财务影响约4.9亿元[8] - 加强能源互联网业务布局，收购邦道科技10%少数股权使其成为100%控股子公司，加大新电途业务市场开拓力度，2024年销售费用率为18.1%，同比+5.6pct[8] - 向AI技术驱动转型升级，大力投入AI技术研究与应用，推动从项目型软件服务企业升级为平台型能源运营企业[8] 公司业务发展情况 - 能源数智化业务：2024年实现收入21.5亿元，同比-7.5%，主要因非核心业务剥离重组；加强电力营销核心系统业务全国市场经营，发展多条主力产品线；2024年在国网和南网取得新市场突破，业务有明显季节性特征，收入和利润主要体现在下半年[8] - 能源互联网业务：2024年实现收入18.0亿元，同比+17.6%，2025Q1保持较快发展；电力场景运营业务取得新成效，生活缴费平台服务表计用户突破5亿户，平台日活用户近2000万，新电途聚合充电业务年度充电量达52亿度，分布式光伏云平台累计接入达25GW；电力市场交易业务竞争优势增强，2024年在多省开展电力市场化交易，AI辅助电力交易成果显著，年度整体交易电量超19亿度，同比增长超5倍；2025Q1“新电途”聚合充电平台经营亏损同比大幅减少，虚拟电厂业务相关光伏云平台新接入分布式光伏超10GW，在集中式电站代理交易领域取得突破，电力交易业务规模超7亿度，同比翻倍以上增长[8]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [7] 报告的核心观点 - 从上市公司前十大股东名单中筛选出险资、社保基金、基本养老金、企业年金四类持股主体，分析其季度间风格变化 [1] 各部分总结 险资重仓 - 24年规模快速增长，股票与基金合计占比12.7%，年化财务投资收益率3.43%，年化综合投资收益率7.21% [2] - 截至24年底，保险行业资金运用余额达33.26万亿，同比增长15%，主要投向债券，占比49.5% [2] - 截至24年底，人身险与财产险公司合计股票投资2.43万亿，重仓流通股约5560亿元，占比23% [4] - 截至25Q1，险资重仓流通股合计市值约5860亿元，高股息占比68% [4] - 截至25Q1，险资重仓流通股中银行占比46%，环比24Q4+1pct，较24Q3+2pct [8] - 25Q1险资重仓环比增持交运、食饮，减持公用事业、石油石化 [8] 社保重仓 - 23年规模稳定增长，重仓流通股占比13.5%，成立以来年均投资收益率7.36% [9] - 截至25Q1，社保重仓流通股合计市值4230亿元，高股息占比60% [14] - 截至25Q1，社保重仓流通股中银行占比49%，环比24Q4持平，较24Q3+2pct [14] - 25Q1社保重仓环比增持房地产、传媒，减持有色金属、煤炭 [14] - 剔除非财务投资风格，25Q1社保重仓前三大为机械设备、基础化工、电子 [15] 养老金 基本养老金重仓 - 约1/4委托社保投资运作，23年重仓流通股占比仅1.7% [20] - 截至25Q1，基本养老金重仓流通股合计市值约330亿元，高股息占比29% [23] - 25Q1基本养老金重仓前三大为基础化工、电力设备、汽车 [23] - 25Q1基本养老金重仓环比增持基础化工、汽车，减持电力设备、有色金属 [23] 企业年金重仓 - 24年合计规模6.75万亿，企业年金投资收益率5.77%，职业年金年均投资收益率4.42% [28] - 截至25Q1，企业年金重仓流通股合计市值约20亿元，高股息占比23% [28] - 25Q1企业年金重仓前三大为电子、汽车、交运 [28] - 25Q1企业年金重仓环比增持交运、商贸零售，减持汽车、电力设备 [29]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 25Q2把握火电盈利修复与绿电政策催化两条主线，火电关注盈利修复机会，绿电关注潜在政策催化，水电或最具价值，核电资产价值正获溢价 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 火电 - 业绩表现：2024年业绩增速较快的公司有华电能源（+281.93%）、大唐发电（+229.70%）等，煤炭价格下降推动成本端优化，盈利能力提升；2025Q1业绩增速较快的有京能电力（+129.84%）、建投能源（+75.94%）等 [7][9] - 后市展望：5月9日秦皇岛Q5500平仓价同比降幅显著，近期煤炭港口库存处高位且累库，日耗量同比偏低，煤价或进一步下行，带动火电超额利润 [15][16] 水电 - 业绩表现：2024年业绩增速较快的公司有韶能股份（+128.83%）、桂冠电力（+86.26%）等；2025Q1有黔源电力（+348.38%）、闽东电力（+153.62%）等；2024年拟现金分红比例较高的有韶能股份（276.93%）、长江电力（71.00%）等，股息率超3%的有韶能股份、桂冠电力、长江电力 [24][27][29] - 后市展望：当前来水处于近年相对低位，若汛期来水量向好，有望重现2024年盈利改善逻辑；长债利率下行，市场或转向水电稳定资产 [35][36] 核电 - 业绩表现：2024年中国核电归母净利润同比降17.38%，中国广核同比增0.83%，成本、费用端承压拖累业绩；2025Q1中国核电营收和净利润同比增长，中国广核营收增长但净利润同比下降；2024年中国核电现金分红比例约41.80%，同比+7.14pts，中国广核约44.36%，同比+0.10pts [40][43][46] - 后市展望：到2030年核电在运装机容量可达120GW，未来需新增装机，资本开支或向上；2025年4月国务院核准10台核电机组；短期分红提升难，远期有提升可能；成长性回归和收益预期稳定带来估值重塑 [54][55][60] 绿电 海风 - 业绩表现：2024年业绩增速较快的公司有广西能源（+3704.04%）、申能股份（+14.04%）等；2025Q1有福能股份（+42.83%）、中闽能源（+18.10%）等 [64][66] - 后市展望：海风“十四五”仍在萌芽阶段，当前装机占比低；多省出台发展海洋经济文件，“十五五”海风或加大发力，潜力大 [67][70][71] 传统绿电 - 业绩表现：2024年业绩增速较快的公司有露笑科技（+97.03%）、云南能投（+39.97%）等；2025Q1有京运通（+80.29%）、晶科科技（+64.65%）等 [72][75] - 后市展望：136号文推动新能源入市，全面市场化时代来临，部分项目或有抢装预期；绿电基本面改善需政策支持，向好趋势已现；估值体系或重构，优选ROE高的企业 [77][79][80] 投资建议 - 绿电：关注海风增量政策与136号文衔接，强推福能股份与中闽能源，关注申能股份等；传统绿电关注金开新能、三峡能源等 [83][84] - 火电：关注华电国际、华能国际等，优选皖能电力、浙能电力等，关注市场煤占比高的浙能电力 [85] - 水电：关注长江电力、华能水电、国投电力、川投能源 [86] - 核电：关注中国核电、中国广核 [87]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 广和通为全球物联网模组领先企业，持续深耕无线通信领域，强化市场领先地位，加大端侧AI和机器人投入以抓住万物智联机遇，预计2025 - 2027年归母净利润为5.94、7.52、9.00亿元，给予2025年50倍PE估值，对应目标价38.80元 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为81.89亿、82.90亿、95.49亿、110.00亿元，同比增速分别为6.1%、1.2%、15.2%、15.2% [1] - 2024 - 2027年归母净利润分别为6.68亿、5.94亿、7.52亿、9.00亿元，同比增速分别为18.5%、 - 11.1%、26.6%、19.7% [1] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.87元、0.78元、0.98元、1.18元，市盈率分别为29倍、32倍、26倍、21倍，市净率分别为5.3倍、4.9倍、4.3倍、3.8倍 [1] 公司基本数据 - 总股本76,545.35万股，已上市流通股53,292.65万股，总市值212.49亿元，流通市值147.94亿元 [3] - 资产负债率50.31%，每股净资产4.87元，12个月内最高/最低价42.01/10.18元 [3] 业绩情况 - 2025年一季度营收18.56亿元（同比 - 12.59%，环比 - 5.91%），归母净利润1.18亿元（同比 - 37.30%，环比 + 634.66%），扣非归母净利润1.15亿元（同比 - 33.85%，环比 + 112.85%） [6] - 一季度毛利率17.01%，净利率6.50%，环比提升但处于历史较低水平，24年出售锐凌无线致资产出表是业绩和盈利能力下滑主因 [6] H股上市申请 - 4月25日已递交H股上市申请，募集资金用于研发、建设制造设施、战略投资及收购、偿还银行借款、营运资金及其他一般企业用途 [6] 技术布局 - 端侧AI领域技术布局行业领先，机器人领域技术积累深厚，推出AI模组、端侧AI及割草机器人解决方案、具身智能机器人开发平台Fibot等产品 [6] - 端侧AI解决方案产品开发项目2024年小批量出货、拟2025年批量出货；AI智能割草机解决方案项目2024年小批量发货、拟2025年批量出货；具身智能机器人开发平台Fibot开发项目拟2025年批量出货 [6] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024 - 2027年进行预测，如2024 - 2027年经营活动现金流分别为4.40亿、4.01亿、5.21亿、7.04亿元等 [7] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测，如2024 - 2027年营业收入增长率分别为6.1%、1.2%、15.2%、15.2%等 [7]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 14.2 元/股 [2] 报告的核心观点 - 2025 年一季度伟星新材营收及净利润承压，期间费用率上行但现金流明显改善，考虑行业竞争加剧，公司聚焦零售业务基本盘、提升市占率，预计 2025 - 2027 年归母净利分别为 10.77 亿、11.82 亿、13.05 亿元，给予 2025 年 21x 估值 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 62.67 亿、65.95 亿、70.27 亿、75.84 亿元，同比增速分别为 -1.8%、5.2%、6.5%、7.9% [4] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 9.53 亿、10.77 亿、11.82 亿、13.05 亿元，同比增速分别为 -33.5%、13.1%、9.7%、10.4% [4] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.60 元、0.68 元、0.74 元、0.82 元，市盈率分别为 19 倍、17 倍、16 倍、14 倍，市净率分别为 3.6 倍、3.5 倍、3.4 倍、3.2 倍 [4] 公司基本数据 - 总股本 159,203.80 万股，已上市流通股 147,085.81 万股，总市值 188.18 亿元，流通市值 173.86 亿元 [5] - 资产负债率 19.16%，每股净资产 3.27 元，12 个月内最高/最低价 18.82/10.54 元 [5] 业绩情况 - 2025 年一季度营收 8.95 亿元，同比下降 10.2%；毛利率 40.45%，同比下降 1.03 个百分点，因市场需求疲软、行业竞争加剧 [8] - 2025 年一季度归母净利润 1.14 亿元，同比下降 25.95%；扣非归母净利润 1.14 亿元，同比下降 19.42%，投资收益同比下降 295.63%，其他收益同比下降 35.75% [8] 费用与现金流情况 - 2025 年一季度期间费用率 25.5%，同比上升 1.57 个百分点，销售、管理、研发、财务费用率分别为 14.92%、7.35%、3.46%、 - 0.28%，分别同比 - 0.13、 + 0.39、 + 0.02、 + 1.29 个百分点，因利息收入减少 [8] - 25Q1 经营性现金流净流入 0.85 亿，同比多流入 2.6 亿，因购买原材料减少；投资性现金流净额同比增加 3.4 亿元，因理财产品、定期存款到期赎回，现金及等价物净增加额较上年同期增加 6.4 亿元 [8] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利分别为 10.77 亿、11.82 亿、13.05 亿元，EPS 各为 0.68 元、0.74 元、0.82 元，对应 PE 各为 17x、16x、14x [8] - 对标地产链与部分消费品龙头，结合多因素，给予伟星新材 2025 年 21x 估值，目标价 14.2 元/股，维持“强推”评级 [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2024 - 2027 年进行预测，如 2024 - 2027 年货币资金分别为 17.32 亿、18.38 亿、20.49 亿、22.13 亿元等 [9] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测，如 2024 - 2027 年营业收入增长率分别为 -1.8%、5.2%、6.5%、7.9%等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 康耐特光学计划在日本投资400万美元建设自动化车房树脂镜片产线，预计2025年7月31日前建成投产，首期投产后年产能可比现有车房定制片提升20%，可覆盖北美市场 [2] - 从有效应对潜在关税风险、独特区位优势服务亚太客户、海外工厂建设经验复制三方面看，日本新工厂有价值 [8] - 美国树脂镜片需求稳健、渠道加价倍率高，消费者对关税传导价格上涨敏感度低，且美国客户难寻替代产能，公司有望对冲关税风险 [8] - 公司自有品牌和ODM代工双轮驱动，创新C2M模式，全球化产能布局完善，积极布局智能眼镜赛道，与多家消费电子企业合作 [8] - 康耐特光学是镜片制造龙头，内外销并进，结构升级带动盈利能力改善，布局智能眼镜成长可期，预计25 - 27年归母净利润分别为5.4/6.7/8.4亿元，对应PE为20/16/13X，维持目标价40.5港元 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|2,061|2,490|2,968|3,538| |同比增速(%)|16.1%|20.8%|19.2%|19.2%| |归母净利润(百万)|428|536|673|839| |同比增速(%)|31.0%|25.2%|25.5%|24.6%| |每股盈利(元)|1.00|1.12|1.40|1.75| |市盈率(倍)|22.5|20.2|16.1|12.9| |市净率(倍)|6.1|3.6|3.0|2.4|[4] 公司基本数据 - 总股本4.80亿股，已上市流通股4.80亿股，总市值117.58亿港元，流通市值117.58亿港元 [5] - 资产负债率33.62%，每股净资产3.72元，12个月内最高/最低价为32.0/8.5港元 [5] 财务预测表 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |现金及现金等价物(百万)|499|1,508|2,000|2,699| |应收款项合计(百万)|405|500|578|705| |存货(百万)|563|698|789|934| |流动资产合计(百万)|1,619|2,857|3,519|4,491| |固定资产净额(百万)|587|772|895|865| |非流动资产合计(百万)|770|922|1,046|1,023| |资产总计(百万)|2,389|3,779|4,565|5,514| |负债总计(百万)|803|786|899|1,010| |归属母公司所有者权益(百万)|1,586|2,993|3,666|4,504| |股东权益总计(百万)|1,586|2,993|3,666|4,504|[9] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|2,061|2,490|2,968|3,538| |营业总支出(百万)|1,591|1,866|2,188|2,568| |营业利润(百万)|470|624|780|970| |净利润(百万)|428|536|673|839| |归属普通股东净利润(百万)|428|536|673|839| |EPS（摊薄）(元)|1.00|1.12|1.40|1.75|[9] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万)|478|423|750|831| |投资活动现金流(百万)| - 152| - 271| - 272| - 148| |融资活动现金流(百万)| - 157|857|14|16|[9] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率(%)|16.1%|20.8%|19.2%|19.2%| |归属普通股东净利润增长率(%)|31.0%|25.2%|25.5%|31.0%| |毛利率(%)|38.6%|39.8%|40.7%|41.6%| |净利率(%)|20.8%|21.7%|22.8%|23.9%| |ROE(%)|28.7%|23.4%|20.2%|20.5%| |ROA(%)|19.6%|17.4%|16.1%|16.6%| |资产负债率(%)|33.6%|20.8%|19.7%|18.3%| |流动比率|2.2|3.9|4.2|4.7| |速动比率|1.4|2.9|3.2|3.7| |每股收益(元)|1.00|1.12|1.40|1.75| |每股经营现金流(元)|1.00|0.88|1.56|1.73| |每股净资产(元)|3.72|6.24|7.64|9.39| |P/E(倍)|22.5|20.2|16.1|12.9| |P/B(倍)|6.1|3.6|3.0|2.4|[9]