报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司经营节奏稳健，大客户 1.6T 和 CPO 产品有望带来新动能 [1] - 受大客户节奏影响，2024 下半年有源产品环比增长不大，但 2025 年 1.6T 有望规模放量 [2] - 泰国工厂已投产，公司在硅光产业链有独特优势，随着硅光技术渗透率提升，有望开拓更大市场 [3] - 公司是英伟达 CPO 供应链重要参与者，随着市场起量有望贡献新驱动 [4] - 短期受大客户 1.6T 起量节奏影响，预计下半年公司有源业务增速显著回升，当前估值处于历史低位区间 [5] 公司经营业绩 - 2024 年公司实现营收 32.5 亿元，同比增长 67.7%；归母净利润 13.4 亿元，同比增长 84.1%；单 Q4 营收 8.6 亿元，同环比分别增长 17.0%、2.2%；归母净利 3.7 亿元，同环比分别增长 26.2%、13.9% [1] - 2025 年一季度公司实现收入 9.5 亿元，同环比分别增长 29.1%、10.2%；归母净利润 3.4 亿元，同环比分别增长 21.1%、下降 8.0% [1] 产品线情况 无源产品线 - 2024 年实现收入 15.8 亿元，同比增长 33.2% [2] - 随着 AI 数通市场爆发，FAU、MT - FA 等无源器件需求量大幅增长，但电信 WDM、PON、前传等市场阶段承压 [2] - 公司战略聚焦高速率数通、硅光等产品，多种高规格 FA 器件等已小批量发货，无源毛利率较 2023 年提升 8.2pct [2] 有源产品线 - 2024 年实现收入 16.6 亿元，同比增长 121.9% [2] - 第一大客户 Fabrinet 2024 年销售收入 20.0 亿元，较 2023 年增长 92.3% [2] - 2024 下半年有源产品收入 8.4 亿元，环比增速放缓，因大客户网络产品处于 800G 向 1.6T 过渡期，北美 CSP 大规模部署 ROCE 组网导致 IB 市场增速放缓 [2] 工厂情况 - 泰国工厂一期厂房已于去年顺利交付并投产，二期厂房如期推进 [3] - 泰国工厂部分无源器件产品线已顺利通过客户认证，预计将陆续扩产 [3] 供应链情况 - 公司是英伟达 CPO 供应链重要参与者，参与到英伟达 CPO 交换机产业链的光纤、连接器和微光学环节，负责 CPO 光源引擎和无源光纤互联解决方案 [4] - 适用于 CPO 的多通道 CPO - ELS 的多通道高功率激光器已实现小批量交付 [4] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 归母净利润分别为 20.8 亿、28.8 亿、32.4 亿元，对应 EPS 分别为 3.75、5.19、5.84 [5] 财务数据与估值 |会计年度|营业收入(百万元)|YoY(%)|净利润(百万元)|YoY(%)|毛利率(%)|EPS(摊薄/元)|ROE(%)|P/E(倍)|P/B(倍)|净利率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|1,939|62.0|730|81.1|54.3|1.31|21.7|58.2|13.3|37.6| |2024A|3,252|67.7|1,344|84.1|57.2|2.42|33.7|31.6|10.7|41.3| |2025E|5,205|60.1|2,084|55.1|56.7|3.75|34.3|20.4|7.0|40.0| |2026E|6,967|33.9|2,881|38.2|58.1|5.19|33.2|14.7|4.9|41.3| |2027E|8,273|18.7|3,241|12.5|54.9|5.84|27.5|13.1|3.6|39.2|[7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入 - A”的投资评级 [1][6] 报告的核心观点 - 光伏行业需求低迷，产品价格下跌拖累石英股份业绩，但 25Q1 业绩环比改善，且公司加快半导体行业认证，国产砂替代势在必行，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 5.7 亿元、9.1 亿元、16.6 亿元 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 5 月 22 日收盘价 31.50 元，年内最高/最低 46.50/21.58 元，流通 A 股/总股本 5.42/5.42 亿，流通 A 股市值/总市值 170.63 亿 [2] 基础数据 - 2025 年 3 月 31 日基本每股收益 0.10 元，摊薄每股收益 0.10 元，每股净资产 10.80 元，净资产收益率 0.88% [2] 事件描述 - 2025 年 4 月 26 日石英股份发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年营收 12.1 亿元，同比降 83.2%，归母净利润 3.3 亿元，同比降 93.4%；25Q1 营收 2.5 亿元，同比降 35.5%，归母净利润 0.5 亿元，同比降 66.7%，环比增 155.3%，单季度净利率 20.3%，环比 Q4 提升 11.7pct [3] 事件点评 - 2024 年石英管棒收入 9.7 亿元，同比降 21.2%，毛利率 43.9%，同比降 11.7pct，销售 8242 吨，同比降 19.3%，吨毛利约 5.2 万元，同比降约 22.9%；石英砂收入 2.1 亿元，同比降 96.4%，毛利率 54.4%，同比降 39.8pct，销量 11586 吨（外销 5360 吨），吨售价约 4 万元，同比降约 79.8%，吨毛利约 2.2 万元，主要因光伏行业需求减少，产品价格下跌 [4] 分析师观点 - 公司生产的半导体用高纯石英砂具备进入国际供应链体系的市场准入条件，自制砂产品通过多家国际主流半导体设备商认证，积极配合国内芯片厂半导体石英本地化认证；长期看，国际贸易保护主义使光伏坩埚全国产化需求加大、半导体坩埚国产化项目进程提速、半导体石英制品国产砂替代势在必行，且公司产能已完成 10 万吨/年布局，将提高市场占有率 [5] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 5.7 亿元、9.1 亿元、16.6 亿元，相当于 2025 年 30 倍的动态市盈率，首次覆盖给予“买入 - A”投资评级 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|7,184|1,210|1,562|2,212|3,361| |YoY(%)|258.5|-83.2|29.1|41.6|52.0| |净利润(百万元)|5,039|334|574|914|1,661| |YoY(%)|378.9|-93.4|72.1|59.3|81.7| |毛利率(%)|87.5|46.0|55.4|57.6|65.4| |EPS(摊薄/元)|9.30|0.62|1.06|1.69|3.07| |ROE(%)|66.8|5.7|9.0|15.0|26.2| |P/E(倍)|3.4|51.2|29.7|18.7|10.3| |P/B(倍)|2.4|3.1|2.8|3.0|2.9| |净利率(%)|70.1|27.6|36.7|41.3|49.4|[10] 财务报表预测和估值数据汇总 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据及主要财务比率，如 2025 - 2027 年预计营业收入分别为 15.62 亿元、22.12 亿元、33.61 亿元，归属母公司净利润分别为 5.74 亿元、9.14 亿元、16.61 亿元等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 并购费用影响短期利润，2025年AI动能持续保持强劲，公司经营稳健，充分受益于国内算力投资，短期并购债务负担可能影响利润释放，建议关注H股上市进展 [4][8] 市场数据 - 2025年5月22日收盘价24.11元，总股本28.60亿股，流通股本28.60亿股，流通市值689.57亿元 [3] - 2025年3月31日每股净资产5.77元，每股资本公积0.01元，每股未分配利润3.77元 [3] 财务数据 营收与利润 - 2024年公司实现营收790.24亿元，同比+2.22%；归母净利润15.72亿元，同比 - 25.23%；扣非后归母净利润14.56亿元，同比 - 13.06% [4] - 24Q4单季度公司实现营收201.85亿元，同比 - 8.64%，环比 - 3.37%；归母净利润 - 0.09亿元，扣非后归母净利润0.68亿元 [4] - 25Q1公司实现营收207.90亿元，同比+22.25%，环比+3.00%；归母净利润3.49亿元，同比 - 15.75%；扣非后归母净利润4.09亿元，同比+19.30% [4] 费用率 - 2024年销售/管理/研发费用率分别为5.24%/1.30%/6.46%，同比分别 - 0.31/-0.50/-0.84 pct [5] - 25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为4.47%/1.22%/5.58%，同比分别 - 1.73/-0.20/-1.73 pct [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 27年净利润18.12/24.50/31.64亿元，同比增长15.3%/35.2%/29.2% [8] 财务报表预测和估值数据 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|77,308|79,024|89,081|96,015|102,516| |净利润(百万元)|2,103|1,572|1,812|2,450|3,164| |毛利率(%)|19.6|17.4|17.0|18.0|19.0| |EPS(摊薄/元)|0.74|0.55|0.63|0.86|1.11| |ROE(%)|9.2|12.3|12.4|14.4|15.7| |P/E(倍)|32.8|43.9|38.0|28.1|21.8| |P/B(倍)|2.0|5.2|4.6|3.9|3.3| |净利率(%)|2.7|2.0|2.0|2.6|3.1| [10] 事件点评 净利润下降原因 - 新华三少数股权收购财务费用和服务器业务占比提升导致2024Q4及2025Q1净利润同比下降 [5] - 财务费用大幅增加，2024年9月公司完成新华三30%少数股权购买，部分资金来自银行贷款，2025Q1公司资产负债率达到82.8%，同比提升31pct，且将剩余19%股权的有限收购权作为远期期权导致财务费用大幅增加 [5] - 公司营收结构有所变化，2024年公司毛利率17.39%，主要由于AI服务器收入占比继续增加、互联网客户收入占比结构性增加以及海外业务毛利率下降等因素 [5] 业务发展情况 - 新华三业务规模持续扩大，海外业务增速亮眼。2024年新华三实现营收550.74亿元，同比+6.04%，其中国内政企业务营收442.39亿元，同比+10.96%，国内运营商业务营收79.19亿元，国际业务收入29.16亿元，同比+32.44% [6] - 2025年一季度，新华三实现营收152.95亿元，同比+26.07%，其中国内政企业务收入122.55亿元，同比+37.49%，国际业务收入为10.51亿元，同比+71.83%，新华三海外品牌影响力进一步增强 [6] 存货和合同负债情况 - 2025年一季度，公司存货账面价值达到437亿元，同比+54.82%；合同负债达到187亿元，同比+66.51%。公司及下游客户积极进行芯片备货以及订单预付款 [7] 国产化布局情况 - 2024年公司联合国产CPU、GPU合作伙伴，全面抢抓国产化建设局机遇，成功落地多个国产万卡智算集群 [8] - 公司具有“百业灵犀私域大模型”和“傲飞算力平台AI Infra”等软硬件全栈打包能力，2025春节后推出LinSeer Cube一体机（DeepSeek版）等新产品，覆盖全参数版本模型，已在多行业私有化部署落地 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2025年一季度盈利能力环比改善，海外算力需求依旧旺盛，预计2025 - 2027年归母净利润分别为83.5/107.2/133.1亿元，yoy分别为61.5%/28.4%/24.1%，当前公司动态市盈率处于较低区间 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营收238.6亿元，同比增长122.6%；实现归母净利润为51.7亿元，同比增长137.9%，毛利率（33.8%）、净利率（22.5%）进一步提升 [1] - 2025年一季度实现营收66.7亿元，同环比分别提升37.8%、1.9%；实现归母净利润15.8亿元，同环比分别提升56.8%、11.6%，净利润率环比提升2pct [2] 事件点评 - 2025年一季度收入增长阶段性放缓，因AI大客户800G向1.6T切换以及IB市场向ROCE过渡等，800G出货量同环比均增长，400G出货增长下降，1.6T出货低于预期，预计Q2到Q3 1.6T会逐步起量 [3] - 展望2025年，微软、META、谷歌、亚马逊四家公司合计CAPEX有望同比提升37%至3055亿美元，公司产能快速爬坡应对需求，供应份额稳定 [3] - 2024年光模块产能达2088万只，销量1459万只，同比分别提升113.7%、95.8%；2025年一季度固定资产账面价值达59.1亿元，环比增长，存货账面价值达78.2亿元，环比增长10.9% [3] 公司优势 - 自研硅光芯片已在400G产品中大量出货，2025年800G硅光比例将逐步提升，面向1.6T大客户需求，硅光方案或成主要供应力量，是2025年全球硅光模块出货的龙头厂商 [4] - 得益于泰国产能建设规模，具备全面从泰国出货的能力，且根据最新政策，泰国出货暂时为零关税 [4][6] 新看点 - 2024年Q4国内三大互联网厂商BAT合计CAPEX为707亿元，同比增速253.5%，预计2029年中国光模块市场规模有望达65亿美元，2025年国内市场将爆发式增长 [7] - 2024年国内市场收入达31.5亿元，同比大幅增长91.3%，毛利率为14.4%，同比提升7.3pct，在国内市场主要出货400G，加快800G导入，2025年在重要大客户招标中份额领先 [7] - 2024年汽车光电子业务实现营收7.6亿元，同比大幅增长128.1%，收购君歌电子后业务快速发展，2025年3月智驰领驭发布全球首款基于PCIE4.0的车载光传输模块及解决方案 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为83.5/107.2/133.1亿元，yoy分别为61.5%/28.4%/24.1%，维持“买入 - A”评级 [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|10,718|23,862|37,420|46,105|55,982| |YoY(%)|11.2|122.6|56.8|23.2|21.4| |净利润(百万元)|2,174|5,171|8,350|10,718|13,307| |YoY(%)|77.6|137.9|61.5|28.4|24.1| |毛利率(%)|33.0|33.8|35.7|36.1|35.4| |EPS(摊薄/元)|1.97|4.68|7.55|9.70|12.04| |ROE(%)|14.9|26.5|29.7|28.6|27.0| |P/E(倍)|48.0|20.2|12.5|9.7|7.8| |P/B(倍)|7.3|5.5|3.8|2.8|2.1| |净利率(%)|20.3|21.7|22.3|23.2|23.8| [10]

报告公司投资评级 - 调整公司评级为“增持 - A” [7] 报告的核心观点 - DCI需求旺盛，产能瓶颈有望逐渐缓解，但2025年一季度业绩释放不达预期，预计公司收入增长主要由DCI子系统和光模块、放大器驱动 [1][3][7] 事件描述 - 公司2024年年报显示收入、利润微幅增长，实现收入8.4亿，同比增长2.8%，其中传输产品线收入7.2亿元，同比下滑3.5%，数据和接入产品线收入1.0亿元，同比增长70.0% [1] - 公司2025年一季报显示收入略增，利润同比下降，实现收入2.0亿元，同/环比分别+6.0%、 - 17.4%；归母净利润为0.2亿元，同/环比分别 - 36.8%、 - 39.8% [2] 事件点评 - 2025年一季度业绩释放不达预期，一是高毛利率业务主动调价且收入占比下降，综合毛利率下滑；二是DCI业务增长快但成本激增，原定降本方案未落地冲击毛利率 [3] - 从存货看，25Q1账面价值为4.2亿元，同比+21.6%，反映在手订单饱满积极备货；从固定资产看，25Q1账面价值2.7亿元，同比+98.5%，产能持续提升 [3] - 北美DCI市场需求旺盛，公司在DCI光层和子系统电层ODM具有竞争优势，随着新产线认证，年内产能有望再扩一倍 [4] - 国内2025年算力投资拉动下，传输网骨干网投资有望保持韧性，公司传输网产品有望逐步恢复拉货动能 [5][6] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为12.5/18.1/22.7亿元，归母净利润分别为1.4/2.2/2.9亿元 [7] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|819|841|1,245|1,812|2,268| |YoY(%)|14.6|2.8|48.0|45.6|25.1| |净利润(百万元)|92|100|139|223|287| |YoY(%)|-9.4|9.1|38.0|60.6|29.1| |毛利率(%)|26.1|30.9|31.7|33.3|33.2| |EPS(摊薄/元)|0.76|0.83|1.15|1.84|2.38| |ROE(%)|4.2|4.5|5.8|8.8|10.6| |P/E(倍)|89.1|81.7|59.2|36.9|28.6| |P/B(倍)|3.8|3.7|3.4|3.2|3.0| |净利率(%)|11.3|11.9|11.1|12.3|12.7|[9] 财务报表预测和估值数据汇总 |报表类型|指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |资产负债表(百万元)|流动资产|2294|2185|2364|2554|2840| ||现金|1112|1048|1024|999|907| ||应收票据及应收账款|507|502|494|848|832| ||预付账款|5|3|13|8|21| ||存货|347|354|550|417|795| ||其他流动资产|322|278|282|282|285| ||非流动资产|266|435|516|608|651| ||长期投资|8|6|5|4|3| ||固定资产|133|260|385|447|495| ||无形资产|2|2|1|1|0| ||其他非流动资产|122|166|125|157|152| ||资产总计|2560|2620|2881|3163|3491| ||流动负债|384|367|489|618|770| ||短期借款|48|0|0|0|20| ||应付票据及应付账款|280|296|412|518|648| ||其他流动负债|56|71|77|100|102| ||非流动负债|7|11|11|11|11| ||长期借款|0|0|0|0|0| ||其他非流动负债|7|11|11|11|11| ||负债合计|390|378|500|629|781| ||少数股东权益|0|0|0|0|0| ||股本|101|121|121|121|121| ||资本公积|1808|1812|1812|1812|1812| ||留存收益|261|307|376|488|631| ||归属母公司股东权益|2169|2242|2381|2534|2710| ||负债和股东权益|2560|2620|2881|3163|3491| |利润表(百万元)|营业收入|819|841|1245|1812|2268| ||营业成本|605|581|850|1209|1515| ||营业税金及附加|4|5|7|10|13| ||营业费用|39|41|56|78|91| ||管理费用|26|34|52|69|82| ||研发费用|83|104|149|208|249| ||财务费用|-7|2|3|13|19| ||资产减值损失|-18|-20|-25|-42|-52| ||公允价值变动收益|0|1|1|1|1| ||投资净收益|28|25|24|26|25| ||营业利润|100|108|157|250|323| ||营业外收入|9|0|1|1|1| ||营业外支出|1|0|1|1|1| ||利润总额|109|107|157|250|323| ||所得税|16|7|18|27|35| ||税后利润|92|100|139|223|287| ||少数股东损益|0|0|0|0|0| ||归属母公司净利润|92|100|139|223|287| ||EBITDA|122|128|186|296|384| |现金流量表(百万元)|经营活动现金流|17|211|85|180|107| ||净利润|92|100|139|223|287| ||折旧摊销|25|33|41|57|71| ||财务费用|-7|2|3|13|19| ||投资损失|-28|-25|-24|-26|-25| ||营运资金变动|-117|65|-80|-86|-245| ||其他经营现金流|52|35|6|-1|-1| ||投资活动现金流|699|-160|-104|-123|-89| ||筹资活动现金流|192|-104|-4|-82|-130| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入(%)|14.6|2.8|48.0|45.6|25.1| ||成长能力 - 营业利润(%)|-10.6|7.3|45.8|59.1|29.2| ||成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|-9.4|9.1|38.0|60.6|29.1| ||毛利率(%)|26.1|30.9|31.7|33.3|33.2| ||净利率(%)|11.3|11.9|11.1|12.3|12.7| ||ROE(%)|4.2|4.5|5.8|8.8|10.6| ||ROIC(%)|3.7|4.0|5.4|8.4|10.2| ||偿债能力 - 资产负债率(%)|15.2|14.4|17.4|19.9|22.4| ||偿债能力 - 流动比率|6.0|5.9|4.8|4.1|3.7| ||偿债能力 - 速动比率|4.9|4.9|3.7|3.4|2.6| ||营运能力 - 总资产周转率|0.3|0.3|0.5|0.6|0.7| ||营运能力 - 应收账款周转率|2.0|1.7|2.5|2.7|2.7| ||营运能力 - 应付账款周转率|2.7|2.0|2.4|2.6|2.6| |每股指标（元）|每股收益(最新摊薄)|0.76|0.83|1.15|1.84|2.38| ||每股经营现金流(最新摊薄)|0.14|1.75|0.70|1.49|0.88| ||每股净资产(最新摊薄)|17.94|18.55|19.69|20.96|22.42| |估值比率|P/E|89.1|81.7|59.2|36.9|28.6| |P/B|3.8|3.7|3.4|3.2|3.0| |EV/EBITDA|56.4|53.7|37.2|23.5|18.4|[10]

报告核心观点 - 对多个行业和公司进行分析，指出各行业发展趋势和公司经营状况，给出投资建议 [5][8][12] 行业评论-化学原料 - 本周新材料板块上涨，新材料指数涨幅 0.57%，跑输创业板指 0.81%，近五个交易日部分细分指数有涨跌变化 [5] - 产业链周度价格跟踪显示多种材料价格有持平、上涨或下跌情况 [5] - 华为折叠 PC 及 iPhone 折叠手机推出在即，折叠设备上游光学胶材料等企业有望受益，建议关注斯迪克、鼎龙股份 [5] 行业评论-非银行金融 - 证监会修改《上市公司重大资产重组管理办法》，提升对高科技企业支持力度，满足科创企业资金需求 [8] - 浙商证券实质控股国都证券，中小券商外延式并购可提高竞争力 [8] - 上周主要指数上涨，A股成交金额环比减少，两融余额环比提升，中债相关指数和收益率有变化 [8] 山证通信-炬光科技 - 2024 年公司营收 6.20 亿元，归母净利润 -1.75 亿元，25Q1 营收 1.70 亿元，归母净利润 -0.32 亿元 [7][9] - 上游业务仍占比较高，中游业务增势迅猛，受上游降价和并购影响毛利率短期承压 [9] - 公司处于转型阵痛期，微光学工艺积累完善，应用场景逐步拓展，预计 2025 - 27 年净利润增长，维持“增持 - A”评级 [9][12] 公司评论-震裕科技 - 2024 年公司营收 71.29 亿元，归母净利润 2.54 亿元，2025Q1 营收 17.93 亿元，归母净利润 7286.10 万元 [13] - 核心业务稳健增长，经营效率逐步提升，持续推进提质增效，盈利能力大幅提升 [13][14] - 人形机器人业务快速推进，核心零部件逐步量产，迭代铁芯粘胶工艺，布局 eVTOL 驱动电机，预计 2025 - 27 年营收和归母净利润增长，维持“增持 - A”评级 [17] 公司评论-晋西车轴 - 2024 年公司营收 13.14 亿元，归母净利润 2307.58 万元，2025Q1 营收 3.73 亿元，归母净利润 781.89 万元 [18][19] - 2024 年铁路装备业务稳定提升，受益于高铁车轴国产化，聚焦多产业协同发展，控股股东增持彰显信心，盈利能力有所提升 [19] - 预计 2025 - 27 年归母公司净利润增长，首次覆盖给予“增持 - A”评级 [23] 山证通信-上海瀚讯 - 2024 年公司营收 3.53 亿元，归母净利润 -1.24 亿元，2025Q1 营收 1.26 亿，归母净利润 0.13 亿元 [21] - 卫星业务成果已现，竞争优势明显，行业景气度回升，军工业务逐步回暖，公司费用控制有效，全年有望实现扭亏 [24][25] - 预计 2025 - 27 年归母净利润增长，维持“买入 - B”评级 [25] 山证通信-广和通 - 2024 年公司营收 81.89 亿元，归母净利润 6.68 亿元，2025Q1 营收 18.56 亿元，归母净利润 1.18 亿元 [27] - 全球物联网产业复苏，端侧 AI 带来机遇，智能模组成为新增长方向，公司聚焦物联网垂直行业，持续优化产品矩阵 [28] - 具身智能等新领域逐渐发力，有望成为新增长点，预计 2025 - 27 年归母净利润有增长变化，维持“买入 - B”评级 [30][31] 山证通信-三旺通信 - 2024 年公司营收 3.57 亿元，归母净利润 0.33 亿元，2025Q1 营收 0.81 亿，归母净利润 0.08 亿元 [32] - 下游解决方案项目实施节奏不及预期等因素导致业绩下滑，公司前瞻投入，向定制化解决方案提供者转型，四大领域继续发力 [32][34] - 预计 2025 - 27 年归母净利润增长，维持“增持 - A”评级 [34] 公司评论-杭叉集团 - 2024 年公司营收 164.86 亿元，归母净利润 20.22 亿元，25Q1 营收 45.06 亿元，归母净利润 4.36 亿元 [36] - 盈利能力稳步提升，技术赋能，新能源产品领跑，拟研发人形智能物流机器人，持续优化海外布局，平台化发展，持续提升股东回报 [36] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 增长，首次覆盖给予“增持 - A”评级 [37] 公司评论-阿特斯 - 2024 年公司营收 461.7 亿元，归母净利润 22.5 亿元，2025 年 Q1 营收 85.9 亿元，归母净利润 0.47 亿元 [37] - 储能业务增长势头强劲，订单充足打造盈利新引擎，组件交付规模保持行业领先，海外产能布局稳步推进 [37][40] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 增长，维持“买入 - A”评级 [40] 行业评论-纺织服装 - 上海市发布《提振消费专项行动方案》，提出六项提振消费专项行动 [40] - 方案有望提升国民运动参与率，促进专业运动服饰需求释放，建议关注安踏体育等品牌公司 [40] - 方案提出丰富悦己消费，黄金珠宝企业布局 IP 类一口价金饰产品，建议关注潮宏基等品牌 [40][41] 行业评论-山证电新 - 多晶硅价格持平，成交量少，部分企业停产或检修，预计价格有望止跌企稳 [43] - 硅片价格持平，5 月生产下滑，预计 6 月排产减少，短期内价格持续小幅下行但跌幅收窄 [43] - 电池片价格结构性下降，库存走高，预计短期内价格仍将下跌 [43] - 组件价格持平，二季度末至三季度终端需求低迷，预计短期价格持续下降 [43] - 光伏玻璃价格下降，重点推荐部分公司，建议关注部分公司 [43][44]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - AI对腾讯广告、游戏业务有所提振，腾讯加大AI应用投入，阿里AI相关产品收入连续七个季度三位数增长，未来三年有3800亿元资本开支，国内外科技巨头持续加码AI资本开支，验证宏观关税等扰动不改算力需求长期景气，建议关注AI产业链相关机会 [8] - 华为鸿蒙折叠PC融合尖端折叠形态与分布式操作系统，卡位高端，或改变传统PC竞争格局，且鸿蒙折叠PC供应链高度自主可控，建议关注华为产业链相关机会 [8] 各部分总结 行情回顾 市场整体行情 - 本周（2025.5.12 - 2025.5.16）市场大盘整体上涨，上证指数涨0.76%，深圳成指涨0.52%，创业板指涨1.38%，科创50跌1.10%，申万电子指数跌0.75%，Wind半导体指数跌1.27%；外围市场，费城半导体指数涨10.20%，台湾半导体指数涨5.13% [4][14] 细分板块行情 - 涨跌幅：周涨跌幅前三为消费电子（+1.12%）、光学光电子（+0.26%）、元件（+0.19%）；月涨跌幅消费电子、元件、其他电子表现领先（30日滚动）；年初至今数字芯片设计、模拟芯片设计、电子化学品表现领先 [4][21][22] - 估值：半数板块当前P/E高于历史平均值，多数板块当前P/B低于历史平均值 [21] 个股公司行情 - 涨幅前五为精研科技（+20.53%）、ST宇顺（+20.46%）、新益昌（+17.19%）、思泉新材（+16.32%）、利扬芯片（+15.95%）；跌幅前五为电连技术（-12.22%）、长光华芯（-11.04%）、天承科技（-10.43%）、欧陆通（-9.21%）、福光股份（-8.64%） [4][25] 数据跟踪 - 报告展示全球半导体月度销售额及增速、分地区半导体销售额、中国集成电路行业进出口情况、各地区半导体设备销售额、全球硅片出货面积、NAND和DRAM现货均价、半导体封装材料进出口情况及均价、晶圆厂稼动率和ASP等数据图表 [32][35][37] 新闻公告 重大事项 - 本周经纬辉开、可立克等多家公司有拟减持计划，亿道信息、明阳电路等有拟回购计划，东山精密有拟并购计划 [57][61] 行业新闻 - DRAM市场自2025年Q2起DDR4持续涨价，部分型号价格一个月内涨近50%，主因AI驱动及服务器需求激增，原厂产能转向高端产品，下游紧急建库加剧供应短缺，国际大厂产能战略调整为国内存储厂商创造机遇 [60] - 英伟达将向沙特阿拉伯人工智能公司Humain出售超18000块AI芯片，AMD也将为相关数据中心项目提供芯片和软件，项目耗资100亿美元，受此消息提振，英伟达股价涨幅超5%，较4月低点累计上涨近50% [5][60] - 腾讯一季度营收超1800亿，净利润478亿，AI成高频词，一季度研发支出189.1亿元，同比增长21%，资本开支274.8亿元，同比增长91% [5][60] - 阿里巴巴单季度营收2364.5亿元，同比增长7%；全年营收9963.47亿元，同比增长6%；单季度净利润119.73亿元，同比增长1203%；全年净利润1259.76亿元，同比增长77%；云智能集团季度收入增长加速至18%，AI相关产品收入连续七个季度三位数增长 [5][60] - 华为将举办nova 14系列及鸿蒙电脑新品发布会，折叠PC采用可折叠超大屏幕，内置线性马达，搭配鸿蒙PC系统和自研麒麟X90芯片，预计采用高端材料 [6][60] - 小米官宣自研手机SoC芯片“玄戒O1”将于5月下旬发布 [60]

报告行业投资评级 - 同步大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - 一季度煤价偏弱运行，需关注煤炭债交易流动性变化，虽短期风险可控，但预计 2025 年全行业亏损面扩大，应提高对现金流的观察，煤价降低后的流动性风险值得关注 [5][94] - 煤炭企业当前风险可控，中低等级和长久期或存在挖掘空间，当前煤价对估值影响有限，行业利差受无风险利率影响更大，未来企业或尝试发行超长期限品种，中短期发债也较畅通 [5][94] 根据相关目录分别进行总结 煤炭行业基本面季度回顾 供给端 - 2025 年一季度供给高增，与山西前期“查三超”低基数和“保供周期惯性”有关，后续产量增速或下降 [12] - 一季度原煤产量 12.06 亿吨，同比增长 9.17%，环比下降 5.69% [16] 进口煤 - 2025 年以来进口煤降速，后续有望继续收缩，进口结构变化反映“全球不确定性增加后对煤炭产业的冲击” [19][21] - 炼焦煤价格波动更大，贸易价差大幅收窄，海外煤炭供需呈“平衡性宽松”状态 [24] 需求端 - 2025 年一季度基建投资带动非电需求提升，非电需求支撑煤炭消费，火电增速调整低于预期 [27] - 用电与制造业背离，或反映经济转型进入新阶段，一季度水电增速高于火电 [31][34] 价格与盈利 - 价格表现：2025 年一季度煤炭价格寻底，动力煤市场价与长协价倒挂，炼焦煤港口价回调，价格或接近底部 [36] - 收入情况：受价格影响，2025 年前 3 月煤炭行业营业收入 0.63 万亿元，同比降 19% [41] - 成本情况：2025 年前 3 月煤炭行业营业成本、营业费用、管理费用、财务费用均同比下降 [45][46] - 盈利情况：截至 2025 年 2 月，煤炭行业毛利率 28.66% 较去年同期回落，前 3 月利润总额 804 亿元，同比降 47.7% [55][56] - 亏损面：2025 年 3 月行业亏损率达 54.82%，单位亏损金额走高 [58] 投资与杠杆水平 - 2025 年一季度煤炭行业固定资产投资 345.80 亿元，同比增长 15.1%，3 月资产负债率 60.35% 较为合理 [63] 煤炭债市场分析 一级市场 - 2025 年一季度煤炭债净融资额转负，新发行 650 亿元，偿还 1081 亿元，净融资 -431 亿元 [67][69] - 一季度新发煤炭债以 AAA 为主，YY 投资级占比较多，2 到 3 年期以下占比上升，中央国企和山西国企占比提升 [72][75] - 一季度取消发行 1 例，规模 5 亿元，发债主体为晋城国资 [77] - 2025 年二季度煤炭债预计到期 610 亿元，回售含权 70 亿元，三季度到期 504 亿元，回售含权 35.2 亿元，未来偿债量整体呈下降趋势 [80] 二级市场 - 截至 2025 年 3 月，存量煤炭债 6422 亿元，较上年同期降低 12.2%，中票占比 63.23% [82][86] - 截至 2025 年 3 月，煤炭债平均期限 2.69 年，环比显著增长，超过供给侧改革时期水平 [87] - 一季度煤炭利差跟随利率走势，煤价变化更多影响低等级和长端，低等级等级利差小幅走扩，长端期限利差波动更大 [89] 投资建议 - 关注煤炭债交易流动性变化，提高对现金流的观察，关注煤价降低后的流动性风险 [94] - 在中低等级和长期限品种间挖掘机会 [94]

报告公司投资评级 - 首次给予鼎通科技“买入 - B”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 受益于交换机和光模块行业配套通讯连接器出货量增加以及 112G、224G、液冷产品起量，对公司未来业绩展望乐观，预计 2025 - 2027 年净利润 2.34/2.97/3.37 亿元，同比增长 111.6%/27.4%/13.4% [10] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025 年 5 月 21 日收盘价 48.55 元，总股本 1.39 亿股，流通股本 1.39 亿股，流通市值 67.35 亿元 [2] - 2025 年 3 月 31 日每股净资产 13.42 元，每股资本公积 9.10 元，每股未分配利润 2.95 元 [2] 财务表现 - 2024 年营收 10.32 亿元，同比 +51.12%；归母净利润 1.10 亿元，同比 +65.74%；扣非后归母净利润 0.93 亿元，同比 +56.89% [4] - 2024Q4 单季度营收 3.29 亿元，同比 +71.29%，环比 +30.97%；归母净利润 0.32 亿元，同比 +136.34%，环比 +10.18%；扣非后归母净利润 0.22 亿元，同比 +59.54%，环比 -16.27% [4] - 2025Q1 营收 3.79 亿元，同比 +95.25%，环比 +15.24%；归母净利润 0.53 亿元，同比 +190.12%，环比 +65.32%；扣非后归母净利润 0.49 亿元，同比 +211.69%，环比 +127.39% [4] 业务分析 - GB200 机柜催化高速铜互连，公司是配套连接器和液冷产品主要供应商，2024 年 I/O 连接器产品传输速度升级，112G 产品从 2024 年 Q2 起量，224G 产品预计今年二、三季度量产，2025 年一季度业绩增长点为 112G 产品订单增加和 OverPass 产品放量 [5][6] - 汽车连接器业务受益于国内新能源汽车发展，与大客户合作进展顺利，2024 年剔除部分亏损项目后扭亏为盈，全年业务收入同比增长 25.21%，毛利率同比增长 1.52 pct [7] 研发与产能 - 2024 年研发费用率 8.87%，绝对值 9152 万元，同比提升 25.92%，研发人员扩充至 403 人，通讯和汽车业务均有研发成果 [9] - 公司有四大生产基地，东莞鼎通和河南鼎润提升产能，长沙鼎通建设中，马来西亚开始量产，2025 年一季度 112G 产品订单达每月 100 万套 [9] 财务预测与估值 |会计年度|营业收入(百万元)|净利润(百万元)|毛利率(%)|EPS(摊薄/元)|ROE(%)|P/E(倍)|P/B(倍)|净利率(%)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |2023A|683|67|27.3|0.48|3.9|101.2|3.9|9.8| |2024A|1,032|110|27.4|0.80|6.1|61.0|3.7|10.7| |2025E|1,652|234|31.3|1.68|11.9|28.8|3.4|14.1| |2026E|2,082|297|32.3|2.14|13.1|22.6|3.0|14.3| |2027E|2,475|337|32.4|2.43|13.0|20.0|2.6|13.6|[12][14]

报告公司投资评级 - 首次给予鼎通科技“买入 - B”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 受益于交换机和光模块行业配套通讯连接器出货量增加以及 112G、224G、液冷产品起量，对公司未来业绩展望乐观，预计 2025 - 27 年净利润 2.34/2.97/3.37 亿元，同比增长 111.6%/27.4%/13.4% [10] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025 年 5 月 21 日收盘价 48.55 元，总股本 1.39 亿股，流通股本 1.39 亿股，流通市值 67.35 亿元 [3] - 2025 年 3 月 31 日每股净资产 13.42 元，每股资本公积 9.10 元，每股未分配利润 2.95 元 [3] 财务数据 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|683|1032|1652|2082|2475| |YoY(%)|-18.6|51.1|60.1|26.1|18.9| |净利润(百万元)|67|110|234|297|337| |YoY(%)|-60.5|65.7|111.6|27.4|13.4| |毛利率(%)|27.3|27.4|31.3|32.3|32.4| |EPS(摊薄/元)|0.48|0.80|1.68|2.14|2.43| |ROE(%)|3.9|6.1|11.9|13.1|13.0| |P/E(倍)|101.2|61.0|28.8|22.6|20.0| |P/B(倍)|3.9|3.7|3.4|3.0|2.6| |净利率(%)|9.8|10.7|14.1|14.3|13.6| [12][14] 业绩情况 - 2024 年公司实现营收 10.32 亿元，同比 +51.12%；归母净利润 1.10 亿元，同比 +65.74%；扣非后归母净利润 0.93 亿元，同比 +56.89% [4] - 2024Q4 单季度公司实现营收 3.29 亿元，同比 +71.29%，环比 +30.97%；归母净利润 0.32 亿元，同比 +136.34%，环比 +10.18%；扣非后归母净利润 0.22 亿元，同比 +59.54%，环比 -16.27% [4] - 2025Q1 公司实现营收 3.79 亿元，同比 +95.25%，环比 +15.24%；归母净利润 0.53 亿元，同比 +190.12%，环比 +65.32%；扣非后归母净利润 0.49 亿元，同比 +211.69%，环比 +127.39% [4] 事件点评 - GB200 机柜催化高速铜互连，公司是配套连接器和液冷产品的主要供应商，铜连接市场规模快速增加，公司是高速连接器及其组件重要供应商，有望受益于大客户订单爆发 [5][6] - 2024 年公司 I/O 连接器产品传输速度升级，112G 产品从 2024 年 Q2 开始逐步起量，224G 产品预计今年二、三季度开始量产，2025 年一季度业绩增长点为 112G 产品客户订单增加，OverPass 产品逐渐放量 [6] - 汽车连接器业务受益于国内新能源汽车销量与渗透率提升，大客户新项目进展顺利，2024 年汽车连接器业务收入同比增长 25.21%，毛利率同比增长 1.52pct [7] 公司投入与产能 - 2024 年公司研发费用率 8.87%，绝对值 9152 万元，同比提升 25.92%，研发人员扩充至 403 人 [9] - 通讯方面推进 AI 高速产品开发，112G 业内领先规模量产，配套大客户 224G 的液冷散热器产品已交付；汽车方面集中产品研发，BMS 项目已达可量产状态 [9] - 公司有四大生产基地，东莞鼎通和河南鼎润提升产能，长沙鼎通建设中，马来西亚承接海外需求并开始量产，2025 年一季度 112G 产品订单达每月 100 万套 [9]