报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受粗钢平控减产预期影响，铁矿弱势下跌，期权隐波下降且处于偏低水平，建议买入看跌期权 [1][16] 根据相关目录分别进行总结 标的行情回顾 - 铁矿石现货价格先升后降，月线收于805元/吨，环比持平；DCE铁矿石宽幅震荡，指数月线收于789元/吨，环比下跌2% [8] 期权行情回顾 - 铁矿石期权日均成交量218017手，环比下降；总持仓量421384手，环比上升 [9] - I2505系列期权日均成交119881手，环比上升；总持仓量321710手，环比上升，持仓量PCR值减小，最新值为1.01 [11] - 铁矿石主连短期历史波动率下降；主力合约系列期权隐含波动率下降，最新值为25% [12] - 从期限结构来看，铁矿石主连短期历史波动率低于长期历史波动率，10日HV值为20%，低于均值水平 [14] 期权策略推荐 - 外矿发运环比回升，到港小幅回落，钢厂高炉复产比例与铁水产量止跌回升，到港偏低，港口出现去库，钢厂库存累积明显，受粗钢平控减产预期影响，铁矿弱势下跌，期权隐波下降，处于偏低水平，买入看跌期权 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜价受宏观预期支撑推动，关税预期引发通胀预期交易抬升铜价，国内政策预期良好支撑高位铜价，短期仍以高位偏强对待 [4][12] - 铜期权合约隐含波动率大幅回落，建议择机在铜价高点布局卖出看涨期权，波动率策略择机双卖做空波动率 [4][12] 根据相关目录分别进行总结 标的行情回顾 - 上周铜价震荡回升，沪铜主力合约最高78580元/吨，最低76620元/吨，收报77020元/吨，周跌幅1.02%；伦铜震荡走高，最高9575.0美元/吨，最低9361.0美元/吨，收报9515.5美元/吨，周涨幅0.41% [7] 期权行情回顾 期权成交持仓分析 - 上周铜期权总成交459161手，环比减少42929手，最新持仓量82934手，环比减少731手，交易活跃度小幅降低，成交量PCR震荡走高，最新值0.86，持仓量PCR小幅走高，当前值1.01，投资者情绪中性偏多 [8] - 主力CU2503合约系列上周总成交369451手，最新持仓量39174手，交易活跃度降低，成交量PCR小幅增加，最新值0.87，持仓量PCR震荡走低，最新值0.94，投资者情绪中性偏多 [9] 波动率分析 - 沪铜主连短期历史波动率继续回落，10日历史波动率最新值10.88%，较前值11.44%略有减小，中长期30日、90日历史波动率环比一增一减，最新值分别为12.24%和11.31%，10日历史波动率回落至均值水平以下且略低于30日历史波动率，预计短期波动率将继续走低 [10] - 铜期权合约隐含波动率大幅回落，主力CU2503合约隐波率最新值11.88%，较前值16.41%大幅减小，CU2504和CU2505隐波率环比均大幅走低，主力隐波率与30HV差值1%左右，差距大幅缩小 [11] 期权策略推荐 - 铜价受宏观预期支撑推动，关税预期未落地不确定性仍存，国内政策预期良好支撑高位铜价，基本面供给扰动加剧，冶炼亏损，下游复苏慢库存累升，沪铜与LME铜价差走阔或减缓国内累库，关税预期有反复，铜价短期高位偏强 [4][12] - 铜期权合约隐含波动率大幅回落，预计铜价近期维持偏强运行，建议择机在铜价高点布局卖出看涨期权，波动率策略择机双卖做空波动率 [4][12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观层面关税预期传导通胀至铜价上涨逻辑因美国经济数据不及预期边际弱化，美联储偏鹰派，铜价承压震荡；国内两会政策窗口期预期积极 [4][12] - 基本面供给扰动加剧，现货TC为负，冶炼亏损甚于去年，铜价高但下游复苏慢，库存累升；全球三大铜价差距拉大，沪铜与LME铜价差走阔，或减缓国内累库，关注LME挤仓风险 [4][12] - 上周铜价高位震荡，多次尝试77500受阻回落，持仓减至47万手，波动率偏低，运行区间75000 - 78000 [4][12] - 铜期权合约隐含波动率持续回落，主力CU2504合约隐波率降至12.26% [4][11][12] - 建议择机在铜价高点卖出看涨期权，波动率策略择机双卖做空波动率 [4][12] 根据相关目录分别进行总结 标的行情回顾 - 2025年2月铜价高位震荡，重心上移，沪铜主连最高78740元/吨，最低75000元/吨，收报76840元/吨，月涨幅1.51%；伦铜走势与沪铜一致，最高9684.5美元/吨，最低8914.5美元/吨，收报9361.0美元/吨，月涨幅3.46% [7] 期权行情回顾 期权成交持仓分析 - 2025年2月铜期权总成交1475487手，环比增302502手，持仓66851手，环比增14864手，交易活跃度小幅提高；成交量PCR为1.13，持仓量PCR为1.08，投资者情绪中性 [8] - 主力CU2504合约系列2月总成交388954手，持仓48459手，交易活跃度大幅提高；成交量PCR为1.07，持仓量PCR为1.05，投资者情绪中性 [9] 波动率分析 - 沪铜主连短期历史波动率2月高位回落，10日历史波动率降至9.64%，30日、90日历史波动率分别为11.60%、10.97%；短期历史波动率低于中远期，预计将回升 [10] - 铜期权合约隐含波动率回落，主力CU2504合约隐波率降至12.26%，CU2505和CU2506隐波率小幅减小；主力隐波率与30HV差值1%左右，差距缩小 [11] 期权策略推荐 - 宏观和基本面因素使铜价承压震荡，运行区间75000 - 78000 [4][12] - 铜期权隐含波动率回落，建议择机在铜价高点卖出看涨期权，双卖做空波动率 [4][12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年2月金价冲高回落，通胀降温支撑美联储维持宽松货币政策，市场预期2025年降息2 - 3次，降息幅度约50 - 75bp，降息时点在6、9、12月，利率终值降至3.5% - 3.75%区间，美债利率下降，俄乌问题和平波折或使避险情绪回升，给贵金属注入利多因素 [4][13] - 黄金期权隐含波动率冲高回落，重心小幅下移，主力AU2504期权合约系列隐波率最新值17.06%，较前值17.33%小幅回落，AU2506和AU2508隐波率环比均小幅增加 [4][12][13] - 沪金价格长期看多，短期新高后构筑震荡平台，建议前期买入看涨期权或牛市价差头寸继续持有，波动率策略暂时观望 [4][13] 根据相关目录总结 标的行情回顾 - 2025年2月金价冲高回落，重心小幅上移，沪金AU2504合约开盘668.00元/克，最高691.76元/克，最低664.46元/克，收盘672.12元/克，涨跌3.58%；COMEX金开盘于2846.5美元/盎司，最高触及2867.3美元/盎司，最低2802.2美元/盎司，收盘2867.3美元/盎司，涨跌幅1.14% [7] 期权行情回顾 期权成交持仓分析 - 2月黄金期权总成交1414002手，环比减少147209手，最新持仓量123457手，环比增加1344手，交易活跃度小幅降低，成交量PCR震荡走高，最新值1.44，持仓量PCR大幅走高，当前值1.77，投资者对黄金看法偏多 [9] - 黄金期权主力合约AU2504合约系列，2月总成交1195141手，最新持仓量88103手，交易活跃度大幅提高，成交量PCR大幅走高，最新值为1.48，持仓量PCR震荡走高，最新值1.82，投资者市场情绪中性偏多 [10] 波动率分析 - 黄金主连短期历史波动率冲高回落，重心小幅上移，10日历史波动率最新值12.61%，较前值7.75%大幅增加，中长期30日、90日历史波动率环比均有所增加，目前最新值分别为14.47%和13.59%，短期10日历史波动率降低至均值以下，预计近期将回升 [11] - 黄金期权隐含波动率冲高回落，重心小幅下移，主力AU2504期权合约系列隐波率最新值17.06%，较前值17.33%小幅回落，AU2506和AU2508隐波率环比均小幅增加，主力隐波率冲高回落，30HV大幅走高，二者差值3%，差距大幅缩小 [12] 期权策略推荐 - 2025年2月金价冲高回落，通胀降温支撑美联储维持宽松货币政策，市场修正对美联储利率路径预期，美债利率下降，俄乌问题或使避险情绪回升，给贵金属注入利多因素 [4][13] - 黄金期权隐含波动率冲高回落，重心小幅下移，建议前期买入看涨期权或牛市价差头寸继续持有，波动率策略暂时观望 [4][13]

市场表现 - 过去一周黄金领涨，大宗商品领跌，排序为黄金>欧美股市>港股>美债>国内债券>A股>美元指数>大宗商品[10] - 国内股市多数下跌，上证指数跌0.87%，深证成指跌2.01%，创业板指跌2.80%等；海外股市多数上涨，标普500涨1.45%，纳斯达克综指涨1.27%等[9] - 股债风险溢价录得4.41%，较上周增加0.13%，位于98.2%分位点；外资风险溢价指数录得6.71%，较上周下降0.05%，位于87.1%分位点[16] 货币供需 - 上周央行OMO逆回购到期15449亿元，投放11978亿元，净回笼3471亿元；MLF投放0亿，到期4010亿，开始收紧流动性[18] - 上周国债发行2700亿，到期300亿，净需求2400亿；地方债发行1956.6亿，到期1270.2亿，净需求686.4亿；债市总净需求3793.9亿[20] - DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化0.4bp、10.2bp、6.4bp至1.84%、1.87%、1.77%；同业存单发行利率反弹2.4bp[22] 实体经济 - 截止8月22日，30大中城市商品房周成交面积180.5万平方米，环比回升但弱于趋势，较2019年同期下滑43.7%；二手房销售降至近七年低位[27] - 截止8月23日，全国28大中城市地铁客运量周度日均8116万人次，较去年同期增2.4%，较2021年同期增长45.5%；百城交通拥堵延时指数与上周持平[30] - 制造业产能利用率全面走弱，钢厂产能利用率降1.6%，沥青产能利用率降1.9%，外需相关化工产业链平均开工率降0.41%[31] 海外宏观 - 美联储主席鲍威尔称政策调整时机已到，市场预期9月降息50bp和25bp的概率分别为24%和76%，年内降息约75 - 100bp[52] - 截至8月23日，美国十债利率降8bp至3.81%，通胀预期反弹5bp，实际利率降13bp至1.68%；美债10 - 2Y价差倒挂缩窄8bp至 - 9bp[53] 策略建议 - 权益急跌配置股指期货IF、IH、IC、IM中期多单；债券急跌做多十债、三十债，反弹波段空二债、五债；商品回调做多有色等工业品，反弹空配外需相关化工；货币持长黄金或回调做多白银[7][8]

行情回顾 - A股领涨，大宗商品领跌，创业板指涨幅2.49%居前，恒生中国企业指数跌幅5.63%居前[4] - 大宗商品硅铁领涨，沪银领跌，生猪涨幅3.08%，COMEX铜跌幅5.83%[4][8] - 股债风险溢价4.24%，较上周增加0.27%，外资风险溢价指数6.39%，较上周增加0.28%[9] 货币供需 - 上周央行OMO逆回购净回笼1983亿元，MLF时隔四月后投放流动性2000亿[12] - 债市总发行19456.5亿，到期15818.5亿，货币净需求3637.9亿，债务融资需求维持高位[15] - DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化4.8bp、 - 8.3bp、 - 16.6bp至1.92%、1.83%、1.69%，资金价格维持低位[18] 实体经济 - 30大中城市商品房周成交面积165.7万平方米，环比降，与2019年同期比下滑54.6%，地产市场疲弱[23] - 全国28大中城市地铁客运量周度日均8156万人次，较去年同期增3.7%，服务业活动平稳[25] - 制造业产能利用率分化，内需下滑外需企稳，钢厂产能利用率降0.01%，化工产业链开工率升0.14%[25] 大宗商品 - 钢材和铝累库，铜、铁矿降库，氧化铝库存降至近8年最低，价格多弱势震荡[27] - 原油、纯碱、玻璃降库，沥青库存反弹，价格多跟随调整或下跌[29] - 豆粕库存持平，油脂库存进入累库初期，价格低位震荡企稳[31] 海外宏观 - 美国MarkIT制造业PMI重回收缩区间，二季度GDP超预期，市场预期9月降息概率88%，年内或降息3次[34] - 美国十债利率反弹11bp至4.27%，美债10 - 2Y价差倒挂缩窄12bp至 - 14bp，离岸人民币升值0.35%[35] 量化诊断 - 7月末至8月股市震荡下跌，成长强于周期，未来一个月维持震荡分化偏弱格局[38] - 8月大宗商品震荡反弹，9月调整，建议逢低多配工业品和农产品，结构上空外需多内需[39] - 利率6月筑底，7 - 9月反弹，10 - 2Y利差下行，国债未来一月高位宽幅波动[41]

经济数据 - 美国4月经济数据相继降温，高频失业人数也证实这一逻辑[3] - 国内4月货币需求和实体经济数据延续疲弱[4] - 美国通胀最后1%空间极具韧性，全球央行货币政策宽松预期推升二次通胀[5] 货币政策 - 央行OMO逆回购到期4500亿元，逆回购投放100亿元，货币净回笼4400亿元[13] - 国债发行2515.4亿，到期890.9亿，货币净需求1624.4亿[14] - DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-28.4bp、-19.5bp、-18.8bp至1.82%、1.8%、1.73%[15] 市场走势 - 上周股债风险溢价为3.51%，较上周下降0.11%，位于81.7%分位点[12] - 30大中城市商品房周成交面积为122万平方米，环比上周大幅下降，位于近7年新低[17] - 制造业产能利用率季节性全面上涨，表明基建、地产相关需求或有改善[19] 商品市场 - 钢材、铜、铁矿和铝库存处于季节性降库周期[20] - 原油库存反弹至中性水平附近，沥青库存偏低[21] - 豆粕库存位于季节性累库周期初期，油脂库存持续下降[22] 预测展望 - 5月股市处于季节性震荡上涨时期，成长强于周期[25] - 大宗商品工业品和农产品5月将震荡回调，随后六七月再次上涨[26] - 利率通常5月震荡筑底反弹，10-2Y利差有望震荡下行[27]

市场行情 - 过去一月港股领涨、欧美股市领跌，大宗商品中纯碱领涨、棕榈油领跌[75][76] - 4月货币供应持续收紧，逆回购净回笼8400亿元，MLF净回笼700亿[78] 经济数据 - 美国4月经济数据偏强但边际降温，3月PCE通胀有韧性，市场预期最早7月降息概率升至29%[2][31][91] - 国内4月货币需求和实体经济数据弱，制造业产能利用率内外需分化，地产高频销售企稳但结构分化[2] 资产表现 - 股债风险溢价录得3.65%，较上月回落0.12%，外资风险溢价指数录得5.37%，较上月降0.57%[6] - 4月10年期国债收益率较前一月变化3.8bp，收益率期限结构大幅走陡[82] 库存情况 - 钢材、铜、铝、铁矿、纯碱进入季节性降库周期，氧化铝库存处近7年最低，原油库存中性偏低[17][58][59][60][88] - 玻璃4月库存边际下降，豆粕4月进入累库周期初期，油脂库存季节性下降[61][62] 策略建议 - 权益类资产预计震荡上涨，可回调配置股指期货中期多单；债券可反弹空五债、二债，急跌多十债、三十债[40] - 商品建议反弹空外需工业品，回调多有色、黑色等工业品，或波段多农产品；货币建议回调加多白银、黄金[40]

市场行情 - 过去一月大类资产表现为A股领涨，港股领跌[24] - 过去一周大宗商品欧线领涨，棕榈油领跌[27] - 上周美国消费零售等高频经济数据超预期，美债利率和美元指数上行[83] 资产策略 - 权益类资产整体震荡寻底，可急跌配置股指期货IF、IH、IC、IM中期多单[6] - 债券利率总体低位震荡，建议回调进行国债期货十债波段多单配置，反弹波段空五债和二债[6] - 大宗商品价格震荡分化，建议反弹空基建需求中长期下滑的地产工业品，或回调多有色和天气炒作的农产品[6] 经济数据 - 截止4月19日，全国28大中城市地铁客运量周度日均8044万人次，较去年同期增5.2%，较2021年同期增长19.6%[36] - 截止4月18日，30大中城市商品房周成交面积为176.4万平方米，环比上周季节性小幅反弹，与2019年同期相比下滑37.4%[58] - 美国国债期货市场2年期国债收益率从上周5%反弹至5.1%，十年期国债收益率从4.49%反弹至4.61%[83] 风险提示 - 存在美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险[5]

宏观经济 - 美国3月物价持续强劲反弹，浇灭了市场对联储降息的乐观，美债利率和美元指数持续走强[3] - 国内3月经济数据再度走弱，企业盈利承压，海外利率抬升压制估值，国内风险资产价格承压[4] - 美国通胀空间有限，全球央行货币政策宽松预期推升二次通胀，中国宏观需求不足，结构分化剧烈[5] - 美国实际利率走强，但避险情绪高涨，建议持多黄金和白银多单，谨防调整风险[5] - 美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险是风险提示[6] 市场表现 - 商品方面，建议回调做多配置农产品和有色等工业品，反弹做空黑色相关工业品[8] - 大类资产表现中，黄金领涨，A股领跌，全球大类资产价格涨跌幅有所变化[10] - 美国十债收益率、美国二债收益率、COMEX黄金等资产表现有所波动[10] - 过去一周大宗商品表现：白银领涨，棕榈油领跌，大宗商品周涨跌幅为12.0%至-6.0%[11] - 股债风险溢价录得3.89%，外资风险溢价指数录得5.78%，外资吸引力位于中性水平[12] 货币市场 - 央行OMO逆回购到期60亿元，逆回购投放100亿元，货币净回笼40亿元，MLF开始资金净回笼[13] - 国债发行4111.1亿，地方债发行751.2亿，其他债发行15262.1亿，债市总发行20124.4亿，货币净需求持续高位[14] - DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化0.9bp、10.8bp、3.2bp至1.82%、1.81%、1.72%，资金价格持续下降至低位[15] - 上周10年期国债收益率较前一周变化-1bp，5年期国债收益率变化-8bp，2年期国债收益率变化-6.3bp[16] 实体经济 - 截止4月11日，30大中城市商品房周成交面积为161.6万平方米，环比上周261.3万平方米季节性回落，仍位于近7年低位[17] - 全国28大中城市地铁客运量周度日均8294万人次，较去年同期增长8.9%，较2021年同期增长23.6%[18] - 制造业产能利用率改善，钢厂产能利用率反弹0.44%，沥青产能利用率增加2.9%[19] - 钢材持续降库，位于近几年低位，需求边际改善，钢价大幅反弹[20] - 原油库存反弹至中性水平附近，上周库存持平，位于2019年水平[21] 通胀数据 - 美国3月CPI同比增速录得3.5%，核心CPI录得3.8%，环比增速录得0.4%[23] - 美国国债期货市场收益率曲线倒挂程度大幅走扩，2年期国债收益率从上周4.8%上涨至5.1%[24] - 美国十债利率较上周大幅反弹11bp至4.5%，中美利差倒挂程度大幅扩大11.2bp至-221.8bp[25] 市场展望 - 股市大概率维持震荡走势，上周市场二次回调，再次探底，结构延续分化，周期股领涨[26] - 大宗商品工业品和农产品4月将震荡筑底，随后五月迎来反弹，工业品再次大幅上涨[27] - 利率通常4月开始筑底，5月震荡反弹，收益率曲线总体走陡峭，债市表现将维持高位震荡走势[28] - 深圳成指数量化模型信号上周多翻空，短期二次探底，关注反弹短空机会[29] - 工业品指数上周周线级别信号维持做多，建议采取震荡思路操作[30] - COMEX黄金加权指数上周周线级别信号维持看多，贵金属预计涨势告一段落，建议回调长多[30] - 本周关注中国社融和GDP数据、美国零售和欧元区CPI数据，重点关注经济复苏成色[31]