报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周转债市场跟随权益市场上涨，多数平价区间转债估值抬升，市场平均价格接近149元，中位数升至131元，超350只个券收涨，两只转债ETF规模扩张超40亿元 [2][17] - 中美关税暂缓期延长、内部政策利好、产业端催化不断，虽转债性价比减弱，但在权益市场走势好、资金配置需求强的情况下，可沿三条思路配置：优选偏股型权重品种；关注高负债率低价品种；关注高溢价率但正股高波的平衡型品种，建议关注AI应用、机器人及智驾、半导体自主可控 [2][17] 上周市场焦点 股市 - 上周权益市场放量上涨，TMT和券商板块表现靠前，银行板块回落 [1][6][7] - 周一至周三A股上涨，周四调整，周五大幅上涨，全周各交易日成交额有变化，不同板块题材表现不同 [6] - 申万一级行业多数收涨，通信、电子、非银金融等涨幅居前，银行、钢铁等表现靠后 [7] 债市 - 上周债市总体下跌，受中美关税暂缓期延长、股市走强、税期资金面偏紧等因素影响，债市情绪走弱，周五10年期国债利率收于1.75%，较前周上行5.74bp [1][7] 转债市场 - 上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周+1.60%，价格中位数+1.15%，算术平均平价全周+3.36%，全市场转股溢价率与上周相比-0.44% [1][7] - 多数行业收涨，传媒、有色金属等表现居前，社会服务、国防军工等表现靠后 [11] - 欧通、大元等转债涨幅靠前，信测、景23等转债跌幅靠前 [1][12] - 上周转债市场总成交额4654.24亿元，日均成交额930.85亿元，较前周有所提升 [16] 估值一览 - 截至上周五，偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率处于不同分位值，偏债型转债中平价70元以下平均YTM为-3.18%，位于2010年以来/2021年以来的0%/0%分位值 [18] - 全部转债平均隐含波动率为40.02%，位于2010年以来/2021年以来的77%/64%分位值，转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-7.22%，位于2010年以来/2021年以来的50%/49%分位值 [18] 一级市场跟踪 上周情况 - 凯众转债发行，无转债公告上市 [26] - 凯众股份隶属于汽车行业，截至8月15日市值34.85亿元，2024年营收7.48亿元，归母净利润0.9亿元，2025Q1营收1.59亿元，归母净利润0.13亿元，2024年度有不同产品产能，本次可转债规模3.08亿元，信用评级AA-，募集资金用于南通生产基地扩产项目和补充流动资金 [26] 未来一周情况 - 截至8月15日公告，未来一周暂无转债公告发行/上市 [27] 其他情况 - 上周交易所受理长高电新，股东大会通过艾为电子，董事会预案申能股份，无交易所同意注册/上市委通过的企业 [27] - 截至目前，待发可转债73只，合计规模1178.9亿，其中已被同意注册3只，规模32.5亿；已获上市委通过4只，规模89.8亿 [27]

行业投资评级 - 通信行业评级为"优于大市" [1][5] 核心观点 AI算力基础设施高景气度 - 全球AI产业链业绩亮眼：工业富联2025H1 AI服务器营收同比增速60%+，800G交换机营收较2024全年增长近3倍 [1][11][12] - Lumentum云计算与网络业务FY2025Q4收入4.241亿美元，同比增长66.5%，AI数据中心产品需求强劲 [1][19][20] - 思科FY2025 AI订单超20亿美元，网络业务收入76.33亿美元（占总营收52%），同比增长12% [1][25][27][28] - AVC散热产品2025Q2营收占比59.8%，服务器与网通领域营收年增150%，GB300和ASIC液冷需求将持续增长 [23][24] 国内光通信公司业绩快速增长 - 华工科技2025H1营收76.29亿元（同比+44.66%），联接业务营收37.44亿元（同比+124%），400G/800G光模块放量 [2][29][30] - 太辰光2025H1营收8.28亿元（同比+62.49%），净利润1.73亿元（同比+118.02%），MPO+CPO双重布局 [33][34] 运营商稳健增长 - 三大运营商2025H1归母净利润同比增速：移动+5.0%/电信+5.5%/联通+5.0%，中期分红总额742.56亿元 [2][48][52][55] - 资本开支占收比持续下降：移动全年计划资本开支<1512亿元，电信<836亿元，联通550亿元 [55] 行情回顾 - 通信（申万）指数本周上涨7.66%，跑赢沪深300指数5.28个百分点，在申万一级行业中排名第1 [3][61][63] - 细分领域表现：光模块光器件（+12.12%）、IDC（+10.56%）、设备商（+9.49%）涨幅居前 [63][64] 投资建议 - 短期聚焦AI算力基础设施：推荐光通信（中际旭创、新易盛等）、国产算力（华工科技、中兴通讯等）、端侧模组（广和通） [4][66] - 长期配置高股息运营商：中国移动、中国电信、中国联通 [4][66] - 第34周重点组合：中国移动、中兴通讯、华工科技、广和通 [4][66]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 二季报披露后 REITs 由普涨转震荡回调，全市场 REITs 市值和日均换手率均下降 [1] - 本周中证 REITs 指数下跌 1.62%，产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -1.57%、 -2.04%，除数据中心外其他类型 REITs 均收跌 [1][3] - 截至 8 月 15 日，公募 REITs 年化现金分派率均值为 6.3%，显著高于主流固收资产静态收益率；产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值高 13BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 232BP [1] 根据相关目录分别进行总结 二级市场走势 - 截至 8 月 15 日，中证 REITs 指数收盘价 853.96 点，整周涨跌幅 -1.62%，表现弱于沪深 300、中证转债、中证全债指数；年初至今中证转债涨幅 14.6%＞中证 REITs 涨幅 8.2%＞沪深 300 涨幅 6.8%＞中证全债涨幅 0.8% [2][7] - 近一年中证 REITs 指数回报率 5.1%，波动率 7.8%，回报率低于沪深 300 和中证转债指数、高于中证全债指数，波动率低于沪深 300 和中证转债指数、高于中证全债指数 [2][9] - 8 月 15 日 REITs 总市值升至 2178 亿元，较上周减少 35 亿元；全周日均换手率 0.64%，较前一周下降 0.12 个百分点 [2][9] - 仅数据中心 REITs 收涨，产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -1.57%、 -2.04%；周度涨幅前三为南方万国数据中心 REIT（+5.59%）、南方润泽科技数据中心 REIT（+4.26%）、华夏华润商业 REIT（+0.62%） [3][14][16] - 新型基础设施 REITs 区间日换手率最高为 5.6%，本周成交额占比最高为 24.0%；主力净流入额前三为南方润泽科技数据中心 REIT（4755 万元）、南方万国数据中心 REIT（2693 万元）、中信建投国家电投新能源 REIT（813 万元） [3][20][21] 一级市场发行 - 截至 8 月 15 日，交易所已受理 REITs 产品 1 只，已问询 2 只，已反馈 6 只，已通过待上市 4 只，已上市首发产品 10 只 [23] 估值跟踪 - 从债性看，截至 8 月 15 日公募 REITs 年化现金分派率均值为 6.3%，显著高于主流固收资产静态收益率 [25] - 从股性看，用相对净值溢价率、IRR、P/FFO 判断 REITs 估值；不同项目类型 REITs 在各估值指标表现不同，如保障性租赁住房相对净值折溢价率 53.5%、P/FFO 为 38.0 等 [25][26] - 产权类 REITs 关注股息率，经营权类 REITs 关注内部收益率；截至 8 月 15 日，产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值高 13BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 232BP [28] 行业要闻 - 8 月 15 日中金唯品会奥莱 REIT 公布基金份额发售公告，基金份额总额 10 亿份，募集资金 34.8 亿元，年化分派率约 4.71%；该 REIT 是唯品会资产运作平台，入池资产在宁波，唯品会超 20 个购物中心为扩募提供资产选择 [4][30]

市场表现与估值分析 - 指数突破3700点后站稳15分钟线MA89上方，近一周4个交易日收涨仅1日收跌 [10][18] - 全A滚动1000交易日PB分位数不足80%，估值分歧度仍有下行空间，未达历史顶部特征 [2][29][30] - 静态PE突破近10年75%分位数，但PB处于过去5年中枢水平以下，综合估值未显著高估 [10][31][32] 资金动向与市场情绪 - 7月居民存款减少1.11万亿元（同比多减7800亿），非银存款新增2.14万亿元（同比多增1.39万亿），显示资金入市势头明显 [1][16][21] - 股基债基夏普率剪刀差接近0，距历史高点仍有空间，权益资产吸引力持续 [1][5][17] - 两融余额与成交额达"两个两万亿"级别，赚钱效应扩散（涨停个股单日超100只） [1][9][10] 行业配置策略 - **指数层面择时信号**：全A回撤5%+且80%行业多头排列时短期胜率近90%；回撤10%+且10%-30%行业多头排列时3-6个月收益更佳 [33][34][37] - **景气赛道介入点**：产业上升周期中回撤15%-20%为"buy the dip"机会，如半导体2020-2021年三次买点对应回撤33%/25%/15% [3][43][44] - **PEG筛选标准**：三年盈利增速>30%且PEG≤1.5的行业（如元件、通信设备、生物制品）具备配置价值 [47][52][54] 当前推荐方向 - **高弹性资产**：券商、港药、算力链在赚钱效应延续时可持有 [4] - **防御性选择**：消费细分（医药商业、白电等PEG<1.2）、垄断壁垒型资产（稀土/电力/水务）及港股现金奶牛 [4][52]

投资评级 - 报告对华工科技维持"优于大市"评级 [1][4][26] 核心财务表现 - 2025年上半年营收76.29亿元（同比+44.66%），归母净利润9.11亿元（同比+44.87%）[1][9] - Q2单季营收42.74亿元（同比+41.04%），归母净利润5.01亿元（同比+49.62%）[1][9] - 2025-2027年归母净利润预测上调至19.1/24.4/29.6亿元（原预测15.8/19.7/23.2亿元）[4][26] 业务板块分析 联接业务 - 2025H1营收37.44亿元（同比+124%），占比升至第一大业务 [2][11] - 400G/800G光模块规模交付，800G LPO开始小批量出货，1.6T产品送样测试 [2][11] - 布局3.2T CPO解决方案及海外产能，受益AI算力capex提升 [2][3] 感知业务 - 2025H1营收21.54亿元（同比+16.8%），传感器业务占19.42亿元 [2][11] - 新能源产业链销售占比超60%，PTC热管理系统覆盖国内外主流车企 [2][16] 智能制造业务 - 2025H1营收16.76亿元（同比-3%），但细分领域订单高增：新能源车+43%、船舶+26%、商业航空+220% [2][16] - 布局3D打印技术满足高精度零部件需求 [2] 技术布局与产能 - 推进1.6T LPO/LRO、3nm DSP方案，行业首推3.2T CPO解决方案 [3][11] - 海外建厂降低关税风险，1.6T ACC/AEC技术进入美国OTT测试阶段 [3] 盈利能力与费用 - 2025H1毛利率20.24%（同比-3.4pct），Q2毛利率20.0%，预计随高速光模块放量改善 [3][19] - 费用管控优化：销售/管理/研发费用率分别降至3.21%/1.79%/5.3% [3][19] 行业前景与估值 - 可比公司PE对比：华工科技2025E PE 27X，低于光迅科技（39X）、天孚通信（41X） [28] - 2025年预测ROE 16.3%，EV/EBITDA 29.3X，P/B 4.42X [5][28]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1][2] 核心观点 - 7月地产基本面继续走弱，新房销售量价和投融资指标加速下跌，一线城市二手房价相比二三线明显补跌[4][60] - 北京出台的楼市新政或意味着新一轮放松的开始，地产股的博弈窗口有望开启[4][60] - 推荐个股：中国金茂、中国海外宏洋集团、贝壳-W、我爱我家[4][60] 行业数据总结 销售数据 - 2025年1-7月全国商品房销售额49566亿元，同比-6.5%，降幅较1-6月扩大1.0个百分点[3][5] - 2025年1-7月全国商品房销售面积51560万㎡，同比-4.0%，降幅较1-6月扩大0.5个百分点[3][5] - 7月单月商品房销售额5325亿元，同比-14.1%，销售面积5709万㎡，同比-7.8%，均创2022年以来历史同期新低[5] - 7月商品房销售额和销售面积分别相当于2019年同期的43%和44%[5] 价格数据 - 2025年1-7月新建商品房销售均价9613元/㎡，同比-2.6%，7月单月均价9326元/㎡，同比-6.8%[16] - 70城新房价格同比-3.4%，降幅连续9个月收窄；二手房价格同比-5.9%，降幅连续10个月收窄[16] - 一线城市二手房价环比-1.0%，跌幅连续3个月超过二三线城市[16] 开发投资与资金 - 2025年1-7月房地产开发投资53580亿元，同比-12.0%，降幅较1-6月扩大0.8个百分点[3][35] - 2025年1-7月房企到位资金57287亿元，同比-7.5%，降幅较1-6月扩大1.3个百分点[3][35] - 7月开发投资和到位资金分别相当于2019年同期的62%和48%[35] - 定金及预收款同比-9.9%，个人按揭贷款同比-9.3%，销售走弱拖累资金[35] 开竣工数据 - 2025年1-7月房屋新开工面积35206万㎡，同比-19.4%，降幅较1-6月收窄0.6个百分点[3][49] - 2025年1-7月房屋竣工面积25034万㎡，同比-16.5%，降幅较1-6月扩大1.7个百分点[3][49] - 7月新开工面积和竣工面积分别相当于2019年同期的24%和50%[49]

行业投资评级 - 通信行业评级为"优于大市" [5] 核心观点 - 液冷技术呈现高景气度，运营商2025上半年业绩稳健增长 [1] - AI算力基础设施各环节景气度高，光通信、国产算力、端侧模组为重点关注领域 [4] - 三大运营商经营稳健，分红比例持续提升，具备长期配置价值 [4] 行业要闻追踪 全球AI高景气度持续 - 工业富联2025H1营收3607.6亿元（同比+35.58%），归母净利润121.13亿元（同比+38.61%），AI服务器营收同比增速60%+，GB200系列产量爬坡，800G交换机营收较2024全年增长近3倍 [1][13][14] - Lumentum FY2025Q4营收4.807亿美元（同比+55.9%），云计算与网络业务收入4.241亿美元（同比+66.5%），AI数据中心全系列产品需求强劲 [1][21][22] - 奇宏科技2025H1营收529.27亿新台币（同比+66.48%），服务器/网通领域营收年增150%，液冷散热产品占比59.8%，GB300和ASIC散热需求有望持续增长 [1][25][26] - 思科FY2025Q4网络业务收入76.33亿美元（同比+12%），全年AI基础设施订单超20亿美元 [1][27][29] 国内光通信公司业绩 - 华工科技2025H1营收76.29亿元（同比+44.66%），归母净利润9.11亿元（同比+44.87%），联接业务营收37.44亿元（同比+124%），400G/800G光模块放量，1.6T LPO/LRO产品行业领先 [2][31][32] - 太辰光2025H1营收8.28亿元（同比+62.49%），归母净利润1.73亿元（同比+118.02%），MPO+CPO双重布局，越南产能爬坡中 [2][36][37] 运营商表现 - 三大运营商2025H1归母净利润同比增速：中国移动+5.0%、中国电信+5.5%、中国联通+5.0%，中期分红总额742.56亿元 [2][48][52] - 资本开支占收比持续下降：中国移动全年计划<1512亿元，中国电信<836亿元，中国联通550亿元 [53][55] 行情回顾 - 通信（申万）指数本周上涨7.66%，跑赢沪深300指数5.28个百分点，在申万一级行业中排名第1 [3][61] - 细分领域涨幅：光模块光器件（+12.12%）、IDC（+10.56%）、设备商（+9.49%） [63][64] 投资建议 - 短期关注：光通信（中际旭创、新易盛等）、国产算力（华工科技、中兴通讯等）、端侧模组（广和通） [4][66] - 长期配置：三大运营商（中国移动、中国电信、中国联通） [4][66] - 重点推荐组合：中国移动、中兴通讯、华工科技、广和通 [4][66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周债市再度大跌，虽 7 月经济数据偏弱、信贷负增长，但股市放量站上 3700 点，债券受全面压制，超长债暴跌，30 年国债收益率创短期新高；超长债交投活跃度小幅上升，期限利差走阔、品种利差缩窄 [1][11] - 7 月经济面临下行压力，测算 7 月国内 GDP 同比增速约 4.3%，较上半年大幅下滑；7 月 CPI 为 0.0%，PPI -3.6%，通缩风险依存；短期债市面临预期和现实博弈，10 年期国债在【1.65%，1.75%】区间震荡，当前 30 年国债期限利差和 20 年国开债品种利差依然偏低，保护度有限 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 超长债复盘 - 上周债市大跌，超长债暴跌，30 年国债收益率创短期新高；交投活跃度小幅上升，期限利差走阔、品种利差缩窄 [1][11] 超长债投资展望 - 30 年国债：截至 8 月 15 日，30 年和 10 年国债利差 29BP，处于历史偏低水平；7 月经济下行，GDP 同比增速约 4.3%，CPI 为 0.0%，PPI -3.6%，通缩风险依存；短期债市博弈，10 年期国债在【1.65%，1.75%】区间震荡，30 年国债期限利差保护度有限 [2] - 20 年国开债：截至 8 月 15 日，20 年国开债和 20 年国债利差 2BP，处于历史极低位置；7 月经济下行，GDP 同比增速约 4.3%，CPI 为 0.0%，PPI -3.6%，通缩风险依存；短期债市博弈，10 年期国债在【1.65%，1.75%】区间震荡，20 年国开债品种利差保护度有限 [3] 超长债基本概况 - 截至 7 月 31 日，剩余期限超 14 年的超长债共 228,873 亿，占全部债券余额的 14.7%；地方政府债和国债是主要品种，国债 60,623 亿占比 26.5%，地方政府债 154,423 亿占比 67.5% [14] - 按剩余期限划分，14 年 - 18 年共 60,583 亿占比 26.5%，18 年 - 25 年共 61,561 亿占比 26.9%，25 年 - 35 年共 93,594 亿占比 40.9%，35 年以上共 13,135 亿占比 5.7% [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.8.11 - 2025.8.15）超长债发行量大幅下降，共发行 565 亿元；分品种，国债 350 亿，地方政府债 178 亿等；分期限，15 年 28 亿，20 年 436 亿，30 年 102 亿，50 年 0 亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共 2,953 亿，超长国债 830 亿，超长地方政府债 2,123 亿等 [26] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额 13,309 亿，占全部债券成交额比重 14.6%；分品种，超长期国债成交额 10,997 亿占 43.5%等 [29] - 上周超长债交投活跃度小幅上升，成交额增加 2,119 亿，占比增加 1.1%；各品种成交额和占比有不同变化 [29] 收益率 - 上周债市大跌，超长债暴跌，国债 15 年、20 年、30 年和 50 年收益率分别变动 8BP、10BP、9BP 和 11BP 至 1.91%、2.07%、2.05%和 2.11%等 [43] - 代表性个券，上周 30 年国债活跃券 24 特别国债 06 收益率变动 10BP 至 2.07%，20 年国开债活跃券 21 国开 20 收益率变动 6BP 至 2.06% [45] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走阔，绝对水平偏低，标杆的国债 30 年 - 10 年利差为 29BP，较上上周变动 3BP，处于 2010 年以来 12%分位数 [51] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的 20 年国开债和国债利差为 2BP，20 年铁道债和国债利差为 6BP，分别较上上周变动 -3BP 和 -5BP，处于 2010 年以来 3%分位数和 4%分位数 [52] 30 年国债期货 - 上周 30 年国债期货主力品种 TL2509 收 117.48 元，增幅 -1.54%；全部成交量 87.06 万手（268,597 手），持仓量 15.15 万手（ -1,059 手），成交量大幅上升，持仓量小幅下降 [56]

经济增长指标 - 国信高频宏观扩散指数A由负转正，指数B标准化后上升0.43，表现优于历史平均水平[1][11] - 消费和房地产领域景气回升，投资领域景气回落[1][11] - 2025年8月15日当周，指数B录得98.4，指数C录得-3.0%（+0.8个百分点）[12] 资产价格预测 - 当前国内利率偏低，上证综合指数偏高，预计下周十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行[1][16][19] - 十年期国债收益率预测值与实际值偏差为69BP，预测下周均值为2.48%[20] - 上证综合指数本周均值为3,672.03，预测下周均值为3,207.64[20] 价格指数跟踪 - 预计8月CPI食品价格环比1.0%，非食品价格环比-0.1%，整体CPI环比0.1%，同比回落至-0.3%[2][13][37] - 预计8月PPI环比0.3%，同比回升至-2.6%[2][13][39] - 8月上旬流通领域生产资料价格总指数较7月下旬下跌0.1%[38][39] 基础数据 - 固定资产投资累计同比1.60%，社零总额当月同比3.70%，出口当月同比7.20%，M2为8.80%[3]

投资评级 - 报告对东方财富（300059 SZ）维持"优于大市"评级 [1][6][25] 核心观点 - 2025H1实现营收68 56亿元（同比+38 7%），归母净利润55 67亿元（同比+37 3%），加权平均ROE 6 69%（同比+1 17pct）[1] - 证券经纪业务和两融业务显著增长，经纪收入占比高达50%，成为业绩主要驱动力[1][2] - 基金代销业务复苏，2025H1非货基保有量6 753亿元（较年初+17 4%），权益基金占比56 8%[3] - 流量优势显著，拥有东方财富网及天天基金两大互联网平台，AI大模型"妙想"持续迭代赋能业务[3] 业务表现 证券业务 - 2025H1股基交易额16 03万亿元（双边），市占率4 14%；两融余额582 98亿元，市占率3 19%[2][23] - 手续费及佣金净收入38 47亿元（同比+60 6%），利息净收入14 31亿元（同比+39 4%）[2] - 代理买卖证券款1 239亿元（同比+36 5%），经纪佣金率稳定在0 021%[2] 基金代销业务 - 2025H1代销基金10 572亿元（同比+24 2%），其中非货基6 260亿元（同比+25 3%）[3] - 权益基金保有规模3 838亿元（较年初+10 0%），占非货基比重56 8%，领先同业[3] 财务预测 - 上调2025-27年归母净利润预测至126 36亿元（+31 5%）、144 37亿元（+14 3%）、160 39亿元（+11 1%）[25][29] - 预计2025年营收152 24亿元（+31 2%），摊薄EPS 0 80元，ROE提升至15 1%[29] - 当前PE TTM 40 78x，处于近5年61 8%分位[25] 竞争优势 - 互联网基因+全牌照布局，流量变现链条长，用户粘性高[3] - 经纪业务市占率持续提升，业绩弹性显著高于传统券商[2][23] - 基金代销龙头地位稳固，费率下行压力逐步缓解[3]