投资评级 - 中国电信（601728 SH）获"优于大市"评级 [1][6][19] 核心财务表现 - 2025年上半年营收2694亿元（同比+1 3%），通信服务收入2491亿元（同比+1 2%）[1][9] - 归母净利润230亿元（同比+5 5%），ROE提升0 2pct至5 0%，EBITDA率提升3 03pct至30 3%[1][9] - 中期派息每股0 18元（同比+8 4%），全年资本开支计划小于836亿元[1][3][19] - 2025-2027年归母净利润预测：351/370/389亿元，对应A股PE 19/18/17x，PB 1 5/1 4/1 4x [19][21] 业务发展 基础业务 - 移动通信服务收入1066亿元（同比+1 3%），固网及智慧家庭收入641亿元（同比+0 2%）[2][10] - 移动用户4 33亿户，ARPU 46 0元；宽带用户1 99亿户，ARPU 48 3元[2][10] 战略新兴业务 - 产业数字化收入749亿元（AIDC收入+7 4%），天翼云收入573亿元[2][10] - 智能收入63亿元（同比+89 4%），安全收入91亿元（同比+18 2%）[2][10] - 视联网/卫星/量子收入分别增长46 2%/20 5%/171 1%[2][10] 技术创新 - 构建"息壤"智能云体系，整合算力/平台/数据/模型/应用[3][16] - "星海"数据中台汇集10万亿token语料及350TB行业数据[3] - 开发80+行业大模型、30+智能体，服务2万+政企客户[3][16] - 量子通信用户突破600万，覆盖3000+政务/金融客户[3] 行业比较 - 可比公司2025E PE：中国移动16 1x，中国电信19 1x，中国联通17 2x [21] - 中国电信PB 1 45x，低于中国移动1 7x，高于中国联通1 0x [21]

投资评级 - 华工科技（000988.SZ）维持"优于大市"评级 [1][4][26] 核心财务表现 - 2025年上半年营收76.29亿元（同比+44.66%），归母净利润9.11亿元（同比+44.87%）[1][9] - Q2单季营收42.74亿元（同比+41.04%），归母净利润5.01亿元（同比+49.62%）[1] - 2025-2027年归母净利润预测上调至19.1/24.4/29.6亿元（原预测15.8/19.7/23.2亿元）[4][26] - 当前股价对应PE为27/21/18X（2025-2027年）[4][26] 业务板块分析 联接业务 - 2025H1营收37.44亿元（同比+124%），成为第一大业务 [2][11] - 400G/800G光模块规模交付，800G LPO开始小批量交付，1.6T光模块送样测试 [2][11] - 业界首发1.6T LPO/LRO产品和3nm DSP方案，首推3.2T CPO解决方案 [3][11] 感知业务 - 2025H1营收21.54亿元（同比+16.8%），传感器业务占19.42亿元 [2][11] - 新能源产业链销售占比超60%，PTC热管理系统覆盖多数国产及合资汽车品牌 [2][11] - 海外市场获得多个高端汽车品牌订单 [2][11] 智能制造业务 - 2025H1营收16.76亿元（同比-3%）[2][16] - 新能源汽车订单+43%，船舶订单+26%，商业航空订单+220%，轨道交通订单+67% [2][16] - 三维五轴激光装备获欧盟客户准入许可 [16] 技术布局与产能 - 海外生产基地建设降低关税风险 [3] - 布局1.6T ACC/AEC技术，在美国OTT测试并准备小批量出货 [3] - 积极发展3D打印业务满足高精度零部件需求 [2] 财务指标 - 2025H1毛利率20.24%（同比-3.4pct），Q2毛利率20.0% [3][19] - 费用管控良好：销售费用率3.21%（-1.7pct）、管理费用率1.79%（-0.81pct）、研发费用率5.3%（-1.4pct）[3][19] - 2025E EBIT Margin 11.0%，ROE 16.3% [5][29] 行业比较 - 可比公司2025E平均PE 38.7X（光迅科技）至35.3X（新易盛），华工科技27.1X具估值优势 [28]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[2][3] 核心观点 - 2025年7月社零总额38780亿元，同比增长3.7%，其中除汽车以外增长4.3%[4][5] - 商品零售同比增长4%，餐饮收入同比增长1.1%[4][5] - 1-7月社零总额284238亿元，增长4.8%，除汽车以外增长5.3%[5] - 必选品类表现稳健：粮油食品、烟酒、日用品类分别同比增长8.6%、2.7%、8.2%[4][8] - 可选品类表现稳健：化妆品类、金银珠宝类、服装鞋帽针纺织品类分别同比+4.5%、+8.2%、+1.8%[4][8] - 黄金珠宝品类在金价稳定和工艺进步支撑下，消费需求持续复苏[8] 分品类及渠道表现 - 2025年1-7月全国网上零售额同比+9.2%，实物商品网上零售额同比+6.3%，占社零比重24.9%[8] - 吃类、穿类、用类商品分别同比+14.7%、+1.7%、+5.8%[8] - 限额以上零售业态：便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长7.0%、5.2%、1.1%、5.8%、1.9%[8] 投资建议 - 跨境出海：推荐小商品城、焦点科技、安克创新等[4][9] - 黄金珠宝：推荐潮宏基、周大福、菜百股份、曼卡龙等[4][9] - 美容护理：推荐上美股份、登康口腔、毛戈平、上海家化等[4][9] - 传统零售：推荐重庆百货、名创优品等[4][13] 历史数据对比 - 社零总额同比增速：2025年3月5.9%、4月5.1%、5月6.4%、6月4.8%、7月3.7%[6] - 除汽车以外消费品零售额同比增速：2025年3月6.0%、4月5.6%、5月7.0%、6月4.8%、7月4.3%[6] - 商品零售同比增速：2025年3月5.9%、4月5.1%、5月6.5%、6月5.3%、7月4.0%[6] - 餐饮收入同比增速：2025年3月5.6%、4月5.2%、5月5.9%、6月0.9%、7月1.1%[6]

行业投资评级 - 港股市场评级为"优于大市" [4] 核心观点 - 恒生指数本周上涨1.7%，恒生综指上涨2.3% [1] - 中盘股表现最佳（恒生中型股+4.0%），优于小盘股（+2.6%）和大盘股（+1.9%） [1] - 国防军工（+8.8%）、电子（+8.0%）和医药（+7.5%）是表现最强的行业 [1] - 煤炭（-2.1%）、交通运输（-0.9%）和银行（-0.8%）是表现较弱的行业 [1] 股价表现 - 恒生生物科技指数表现突出，本周上涨6.9% [1] - 恒生汽车指数上涨3.0%，而恒生互联网指数仅微涨0.3% [1] - 26个行业上涨，4个行业下跌 [1] 估值水平 - 恒生指数市盈率上升2.3%至11.6x，恒生综指市盈率上升2.5%至11.9x [2] - 食品饮料行业估值增幅最大（+9.9%），国防军工（+7.7%）和电子（+7.0%）紧随其后 [2] - 钢铁行业估值下降幅度最大（-4.6%） [2] 业绩预期 - 恒生指数EPS微增0.1%，恒生综指EPS同样增长0.1% [3] - 钢铁行业EPS上修幅度最大（+4.7%），电力设备及新能源（+4.2%）和计算机（+3.5%）次之 [3] - 食品饮料行业EPS下修幅度最大（-7.4%），煤炭（-2.4%）和建材（-2.0%）也出现下调 [3] 全球市场表现 - 恒生指数年初至今上涨26.0%，恒生科技指数上涨24.1% [12] - 创业板指表现突出，本周上涨8.6%，年初至今上涨18.3% [12] - 日经225指数本周上涨3.7%，韩国综合指数微涨0.5% [12]

行业投资评级 - 美股市场评级为"弱于大市·维持" [1] 核心观点 - 美股市场再创新高 中小盘股表现强势 标普500本周上涨0.9% 纳斯达克上涨0.8% [3] - 小盘价值股(罗素2000价值+3.4%)表现最佳 其次是小盘成长股(罗素2000成长+2.8%) [3] - 18个行业上涨 5个行业下跌 制药生物科技和生命科学(+5.5%)涨幅最大 食品与主要用品零售(-2.4%)跌幅最大 [3] 价格走势 - 标普500成分股本周加权平均价格收益率1.1% 近13周累计上涨10.2% [14] - 医疗保健板块本周表现最佳(+5.0%) 制药生物科技和生命科学子行业领涨(+5.5%) [14][16] - 耐用消费品与服装(+3.6%)和零售业(+3.3%)表现突出 [14] - 商业与专业服务(-1.4%)和食品与主要用品零售(-2.4%)表现最差 [14] 资金流向 - 标普500成分股本周估算资金净流入75.8亿美元 上周为17.0亿美元 [4] - 医疗保健设备与服务(+27.6亿美元)和媒体与娱乐(+13.1亿美元)资金流入最多 [4] - 软件与服务(-4.8亿美元)和资本品(-2.9亿美元)资金流出最多 [4] - 医疗保健板块整体资金流入38.4亿美元 其中医疗保健设备与服务占27.6亿美元 [18][19] 盈利预测 - 标普500成分股未来12个月EPS预期本周上调0.2% [5] - 半导体产品与设备(+0.6%)和房地产(+0.4%)盈利预期上调幅度最大 [5][20] - 能源行业(-0.3%)是唯一盈利预期下修的行业 [5] 估值变化 - 标普500成分股当前市盈率22.5x 本周上升0.7% [22] - 制药生物科技和生命科学市盈率15.6x 本周上升5.1% [22][23] - 半导体产品与设备市净率13.0x 近13周上升23.9% [25][26] 关键个股表现 - 科技巨头中 英伟达(NVDA)近13周上涨33.3% 但本周下跌1.2% [30] - 消费医药板块 礼来(LLY)本周大涨12.1% 联合健康集团(UNH)飙升21.2% [30] - 特斯拉(TSLA)近13周下跌5.5% 但近52周仍上涨53.0% [30] - 资金流向方面 联合健康集团(UNH)本周资金流入25.4亿美元 礼来(LLY)流入6.1亿美元 [31]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为"优于大市" [1][5] 核心观点 - 脑机接口政策密集出台，技术进展显著，推荐关注非侵入式/介入式脑机接口相关公司和下游医疗服务公司 [2][11][16][23] - 创新药及创新产业链持续受益于医保目录调整和商业健康保险支持，投融资回暖带动CRO/CDMO业务复苏 [3] - 医药板块当前市盈率(TTM)为38.77x，处于近5年历史估值的80.28%分位数 [1] 市场表现 - 本周医药板块整体下跌0.84%，医疗器械子板块上涨2.70%，医疗服务下跌2.22% [1][30] - 个股表现分化，南模生物(42.48%)、海辰药业(41.29%)涨幅居前，南新制药(-18.50%)、奇正藏药(-16.11%)跌幅较大 [30][34] 脑机接口产业分析 - 非侵入式技术占比达86%，医疗健康应用潜在规模150-850亿美元 [11][16] - 政策支持力度加大：湖北省明确侵入式置入费6552元/次，工信部提出2027年关键技术突破目标 [21][22][23] - 国内临床试验取得突破，患者通过植入设备实现象棋、游戏控制 [24][25] - Neuralink全球完成7例植入手术，目标构建"全脑接口"平台 [25] 重点公司推荐 - 医疗器械领域：迈瑞医疗(2797亿市值)、惠泰医疗(407亿市值)、澳华内镜(71亿市值) [4][40] - 创新药服务：药明康德(2671亿市值) [4][39] - 生物制药：康方生物(1309亿市值)、科伦博泰生物(855亿市值) [4][42] - 医疗服务：爱尔眼科(1190亿市值)、固生堂(71亿市值) [39][43] 产业链布局 - 脑机接口上游芯片(Neuralink/博通科技)、中游设备(BrainCo/博睿康)、下游医疗应用 [16] - 国内企业加速布局：翔宇医疗(脑电图机)、诚益通(清华合作项目)、爱朋医疗(麻醉监测) [26] 估值数据 - 医药子板块PE(TTM)：化学制药48.18x、生物制品45.74x、医疗器械38.29x [35] - 重点公司动态PE：迈瑞医疗(24.0x)、药明康德(28.6x)、新产业(23.7x) [4] 政策动态 - 国家医保局首次设立脑机接口独立收费项目，涵盖置入/取出/适配费 [21] - 地方政府出台专项方案：北京/上海发布2025-2030年培育行动计划 [24]

核心观点 - 国信金工主动量化策略以公募主动股基为业绩基准，包含优秀基金业绩增强组合、超预期精选组合、券商金股业绩增强组合和成长稳健组合四种策略 [12] - 成长稳健组合本年绝对收益40.87%，相对偏股混合型基金指数超额收益20.39%，在主动股基中排名8.30%分位点（288/3469）[2][13] - 超预期精选组合本年绝对收益34.72%，相对偏股混合型基金指数超额收益14.24%，在主动股基中排名12.68%分位点（440/3469）[1][13] - 券商金股业绩增强组合本年绝对收益23.05%，相对偏股混合型基金指数超额收益2.57%，在主动股基中排名33.58%分位点（1165/3469）[1][13] - 优秀基金业绩增强组合本年绝对收益17.22%，相对偏股混合型基金指数超额收益-3.26%，在主动股基中排名49.35%分位点（1712/3469）[1][13] 组合策略简介 - 优秀基金业绩增强组合：从对标宽基指数转变为对标主动股基，在借鉴优秀基金持仓基础上采用量化方法增强 [3][52] - 超预期精选组合：以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选股票池，再进行基本面和技术面精选 [4][58] - 券商金股业绩增强组合：以券商金股股票池为选股空间，采用组合优化方式控制个股和风格偏离 [5][63] - 成长稳健组合：采用"先时序、后截面"方式构建成长股二维评价体系，优先选择距离财报预约披露日较近的股票 [6][68] 绩效表现 - 成长稳健组合年化收益35.51%，相对偏股混合型基金指数年化超额26.88%，大部分年度排名股基前30% [69][72] - 超预期精选组合年化收益30.55%，相对偏股混合型基金指数年化超额24.68%，每年业绩排名都排在主动股基前30% [59][61] - 券商金股业绩增强组合年化收益19.34%，相对偏股混合型基金指数年化超额14.38%，2018-2025年每年排名股基前30% [64][67] - 优秀基金业绩增强组合年化收益20.31%，相对偏股混合型基金指数年化超额11.83%，2012年以来大部分年度排名股基前30% [54][57] 市场表现 - 本周股票收益中位数0.47%，55%股票上涨；主动股基中位数3.60%，95%基金上涨 [2] - 本年股票收益中位数19.44%，83%股票上涨；主动股基中位数17.18%，97%基金上涨 [2][51] - 本周中证500指数收益3.88%，偏股混合型基金指数收益3.85% [13] - 本年中证500指数收益14.72%，偏股混合型基金指数收益20.48% [13]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：港股精选组合 - **模型构建思路**：基于分析师推荐事件（盈利预测上调、首次关注、研报标题超预期）构建股票池，再通过基本面和技术面双重筛选构建组合[14][15] - **模型具体构建过程**： 1. 事件筛选：捕捉分析师上调盈利预测、首次覆盖、标题含"超预期"的研报事件 2. 基本面筛选：从事件股票池中选取盈利增速、估值等指标优异的标的 3. 技术面筛选：结合股价动量、趋势强度等指标进一步优化 - **模型评价**：通过双重筛选机制平衡基本面质量与市场趋势，历史表现稳定[15] 2. **因子名称**：250日新高距离 - **因子构建思路**：衡量股价接近历史高点的程度，用于捕捉动量效应[20][22] - **因子具体构建过程**： $$250日新高距离 = 1 - \frac{Closet}{ts\_max(Close, 250)}$$ 其中： - \(Closet\)为最新收盘价 - \(ts\_max(Close, 250)\)为过去250日收盘价最大值 若创历史新高则值为0，否则为正数反映回落幅度[22] 3. **因子名称**：平稳创新高筛选体系 - **因子构建思路**：综合多维度指标筛选具有持续创新高能力的股票[22][23] - **因子具体构建过程**： 1. 初筛条件： - 过去20个交易日内创250日新高 - 过去6个月≥5份买入/增持评级研报 - 过去250日涨幅位于全市场前20% 2. 精细筛选： - **价格路径平滑性**：计算股价位移路程比（位移/累计波动） - **创新高持续性**：过去120日250日新高距离的时序均值 - **趋势延续性**：过去5日250日新高距离的时序均值[23] --- 模型的回测效果 1. **港股精选组合**（2010-20250630）： - 年化收益：19.11% - 超额收益（vs恒指）：18.48% - 最大回撤：23.73% - IR：1.22 - 跟踪误差：14.55%[19] 2. **2025年表现**（截至20250815）： - 绝对收益：61.44% - 超额收益（vs恒指）：35.47%[17] --- 因子的回测效果 1. **平稳创新高股票筛选**（20250815）： - 医药板块入选17只（如和誉-B 250日涨幅447.9%） - 科技板块入选8只（如腾讯音乐-SW 250日涨幅94.6%） - 消费板块入选7只（如泡泡玛特 250日涨幅581.3%）[27][28] 2. **250日新高距离因子**： - 创新高股票后续表现显著优于市场（未提供具体数值）[20] --- 其他量化指标 1. **南向资金监控**： - 本周净流入：381亿港元（小米集团-W流入33.1亿港元）[36][37] - 250日新高股票资金流向：药明生物净流出18亿港元[37] 2. **公募基金表现**： - 投资港股基金中位数收益： - 本周：2.90% - 本年：31.23%[39][43]

投资评级 - 报告对京东集团-SW（09618 HK）维持"优于大市"评级 [1][21][23] 核心观点 - 25Q2京东集团营业收入达3567亿元（YoY +22%），零售业务收入3101亿元（YoY +21%），带电品类受益于国补政策（同比+23%），日用百货加速增长（同比+16%），商超品类连续第六个季度双位数增长 [1][10] - 京东物流收入516亿元（YoY +17%），增速较Q1提升，主要受零售业务带动，预计Q3外卖业务将贡献物流收入增量 [1][10] - 新业务收入139亿元（YoY +199%），但经营亏损148亿元，主要因外卖业务投入，Q2日单量峰值突破2500万，带动用户流量增长（QAC同比+40%，购频同比+40%），骑手规模超15万，入驻商家150万+ [2][11] - Non-GAAP净利润74亿元（同比-49%），净利率2 1%，零售业务OPM提升0 6pct至4 5%，新业务OPM为-107% [2][11] 收入端分析 - **零售业务**：带电品类（家电、电脑等）通过"推高卖新"、线下款拓展、定制化策略提升毛利率，超市品类毛利率较线下仍有提升空间 [11] - **物流业务**：Q2增速加速，外卖业务履约能力建设（订单分配算法优化、路线规划）将支撑后续增长 [1][11] - **新业务**：外卖与电商协同效应显著，交叉销售率提升（尤其商超品类），但UE改善仍需时间，Q3旺季单量增加可能扩大亏损 [2][7][8] 利润端分析 - 零售业务利润率改善主要来自规模效应和供应链效率提升，采购成本持续降低 [11] - 新业务亏损超预期（Q2实际亏损148亿元 vs 预期64亿元），全年亏损预测从164亿元上调至427亿元 [21][23] 财务预测调整 - 2025-2027年收入预测上调至13354/14202/14887亿元（调整幅度+2%/+1%/0%），经调整净利润下调至292/402/560亿元（调整幅度-35%/-23%/-2%） [21][23] - 2025年EBIT Margin预测1 6%，2027年提升至3 4%，ROE从2025年的11 3%回升至2027年的18 4% [4][23] 业务策略 - 外卖业务聚焦系统能力建设（算法、履约优化）与电商GMV转化协同 [2][11] - 零售业务通过品类结构优化（家电高毛利策略、超市供应链提效）维持利润率增长 [11][21]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][26] 核心观点 - 2025Q2公司收入53亿美元，同比增长38%，净利润4.1亿美元，净利率8%，经调整EBITDA8.29亿美元，利润率16% [1][9] - 电商和数字金融业务表现强劲，驱动整体收入增长 [1][9] - 上调2025-2027年收入预测至216/264/304亿美元，调整幅度+3%/+6%/+7%；上调净利润预测至18/29/38亿美元，调整幅度+6%/+12%/+10% [26] 电商业务 - 2025Q2电商营收38亿美元，同比+34%，GMV同比增长28%，增速较Q1加快 [1][12] - 平台货币化率从去年同期10.3%提升至11.1%，主要来自广告收入增长，使用广告产品商家数量同比+20%，付费广告商家季度平均广告支出同比+40% [1][12] - 电商经调整EBITDA2.28亿美元，利润率6.0%，同比+6.4pct [1][12] - 印尼VIP会员GMV环比增长50%，会员总数达200万，覆盖区域扩展至泰国和越南 [12] 数字金融业务 - 2025Q2收入8.83亿美元，同比+70%，经调整EBITDA2.55亿美元，利润率29%，同比-3pct [2][16] - 截至2025Q2末应收贷款总额69亿美元，同比+90%，新增400万+首次借贷用户 [2][16] - 马来西亚突破10亿美元，成为继印尼和泰国后第三个实现这一目标的国家 [2][16] - 逾期90天以上不良贷款率1.0%，保持稳定 [2][16] 数字娱乐业务 - 2025Q2收入5.59亿美元，同比+28%，流水6.61亿美元，同比+23%，调整后EBITDA3.68亿美元，利润率66% [3][19] - 《Free Fire》《Arena of Valor》等主力游戏均实现双位数增长 [3][19] - QAU达6.65亿，同比+2.6%，付费用户6180万，同比+18%，付费率9.3%，同比+1.2pct [3][19] - 上调全年流水增速指引至30%以上 [3][19] 财务预测 - 预计2025年营业收入216.22亿美元，同比+28.6%，归母净利润18.25亿美元，同比+307% [4][26] - 预计2026年营业收入263.68亿美元，同比+22.0%，归母净利润28.77亿美元，同比+58% [4][26] - 预计2027年营业收入303.76亿美元，同比+15.2%，归母净利润37.50亿美元，同比+30% [4][26] - 2025年预测PE57x，PB10.1x，EV/EBITDA47.8x [4][26]