报告行业投资评级 - 医药行业，推荐，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 个体精准化治疗推动肺癌靶向药物持续升级，国内新药持续涌现，构建了 NSCLC 靶向、免疫治疗精准化治疗体系，DLL3 TCE、B7 - H3 ADC 有望突破 SCLC 治疗瓶颈 [5] - 中国通过自主研发构建多层次肺癌治疗体系，双抗、ADC 等技术有望为 NSCLC 提供治疗选择并突破 SCLC 治疗瓶颈，建议关注信达生物、百济神州、迪哲医药、艾力斯、泽璟制药等企业 [5] 根据相关目录分别进行总结 肺癌治疗个体精准化已成主流 - 肺癌是全球和中国发病率、死亡率最高的恶性肿瘤，2022 年全球新发病例 250 万例，占 12.5%，死亡病例 180 万例，占 18.6%；中国新发病例 106 万例，占 22.0%，死亡病例 73 万例，占 28.5% [9] - 肺癌分为 NSCLC 和 SCLC 两大类，NSCLC 约占 85%，包括腺癌、鳞癌、大细胞癌等亚型；SCLC 约占 15%，恶性程度高 [10][12] - 肺癌治疗从传统手术、放化疗向靶向、免疫治疗等精准治疗发展，患者生存期和生活质量显著提升，双抗、ADC 等新技术拓展研发边界 [14][17] - 过去十年中国自主开发近三十款肺癌创新药，形成覆盖靶向、免疫和抗血管生成治疗的多层次体系 [17] 构建 NSCLC 精准化治疗体系 靶向治疗开启 NSCLC 精准治疗时代 - 早中期 NSCLC 患者手术切除为主，围术期化疗可提高五年生存率，免疫治疗成Ⅱ - Ⅲ期围术期新标准 [21] - 靶向和免疫治疗是晚期 NSCLC 标准治疗手段，EGFR - TKI 应用延长患者总生存期，不同基因突变的靶向治疗有进展和突破 [22] - EGFR 突变在亚洲人群比例近 50%，三代 EGFR - TKI 联合化疗或 EGFR/c - Met 双抗是一线治疗研究热点，正尝试开发四代 TKI 解决耐药问题 [28][32][35] - ALK 基因重排约占 3 - 5%，三代 ALK - TKI 洛拉替尼一线治疗 mPFS 突破 60 个月，被指南优先推荐 [38][39] - ROS1 基因融合约占 2 - 3%，克唑替尼获批适应症但血脑屏障穿透率低，他雷替尼对原发融合和耐药突变有效 [44][46] - EGFR ex20ins 约占 2 - 4%，舒沃替尼治疗二线及以上 ORR 达 61%，一线 ORR 达 79%，300mg 组 mPFS 延长至 12.4 个月 [50] - KRAS 突变西方人群比例为 20 - 30%，中国为 10%，氟泽雷塞获批上市，二线治疗 ORR 为 49.1%，联合西妥昔单抗一线治疗 ORR 高达 81.8% [51][54] - MET ex14 跳跃突变约占 3%，赛沃替尼治疗初治或经治患者疗效和安全性良好 [55][59] - RET 融合突变约占 1 - 2%，塞普替尼成为 NCCN 和 CSCO 指南推荐的一线标准疗法 [60][62] - NTRK 融合在 NSCLC 中仅占 0.2%，ICP - 723 初步展示疗效信号 [66][67] - HER2 突变约占 2 - 4%，Zongertinib 疗效良好，德曲妥珠单抗获批后线治疗 [68] - BRAF V600 突变约占 1.5 - 3.5%，达拉非尼联合曲美替尼治疗方案获批，疗效优于化疗和免疫治疗 [70] 免疫治疗为驱动基因阴性 NSCLC 提供治疗选择 - 以 PD - 1/PD - L1 为靶点的免疫抑制剂可提高驱动基因阴性 NSCLC 患者缓解率和控制率，不同 PD - L1 表达水平患者治疗方案不同 [71] - 二线治疗需评估既往治疗方案，K 药联合化疗作为非鳞/鳞状 NSCLC 一线标准治疗方案获研究数据支持 [72][75] 双抗在 NSCLC 治疗领域的探索 - 双特异性抗体可同时靶向两种抗原表位，有三类抗肿瘤作用机制，部分产品获批上市或进入三期临床 [81] - EGFR/cMET 双抗埃万妥单抗联合化疗获批用于 EGFR 突变 NSCLC 二线治疗，联合拉泽替尼正向一线治疗推进 [82] - PD - 1/VEGF 双抗依沃西单抗“头对头”K 药Ⅲ期临床取得阳性结果，有望重塑一线治疗模式 [86][87] - PD - 1/IL - 2α - bias 单药治疗晚期 NSCLC Ⅰ期临床显示疗效，正开展多中心临床研究 [92][93] ADC 在 NSCLC 治疗领域的探索 - 肺癌是 ADC 药物研发有吸引力的领域，针对 NSCLC 不同靶点的 ADC 药物发展迅速 [97] - HER2 ADC 德曲妥珠单抗获批用于 HER2 突变晚期 NSCLC 二线治疗，5.4mg/kg 剂量临床获益大 [98][103] - TROP2 ADC 芦康沙妥珠单抗在 EGFR 突变型和野生型患者中均有效，联合 PD - L1 一线治疗展现潜力 [104][105] - HER3/EGFR ADC BL - B01D1 在 EGFR 突变和野生型 NSCLC 患者后线治疗中展现疗效 [107][108] - c - Met ADC Teliso - V 后线治疗有临床获益趋势，但需关注副作用 [108] 突破 SCLC 治疗瓶颈 SCLC 存在较大未被满足的临床需求 - SCLC 分期采用 VALG 二期分期法和 TNM 分期法，可手术的 LS - SCLC 推荐根治性手术，不可手术的采用同步放化疗 [111][113] - 70%的 SCLC 确诊时为广泛期，过去一线治疗主要用 EP 方案，PD - 1/PD - L1 联合化疗开启免疫时代，提升生存期 [118] 相关公司介绍 - 报告建议关注信达生物、百济神州、迪哲医药、艾力斯、泽璟制药等研发实力雄厚、产品线丰富且有创新技术的企业 [5] 投资建议 - 关注研发实力雄厚、产品线丰富且具有创新技术的企业，如信达生物、百济神州、迪哲医药、艾力斯、泽璟制药等 [5]

宏观 核心观点 2025 - 2035年人工智能将对TFP平均增速拉动1.3%左右，到2035年对实际GDP额外拉动14.8%左右，AI将撬动中国经济从“大国规模优势”向“全球协同优势”的范式跃迁 [3][5] 具体内容 - 2025年第一季度，AI终端创新呈现高性能计算、轻量化设计、场景多元化特点，CES 2025推动AI从云端向端侧渗透，加速商业化进程，未来AI与终端硬件融合将重塑消费电子生态 [2] - 当前中国经济面临“需求侧动能弱化”与“供给侧效率瓶颈”双重挑战，新一轮AI技术是破局关键，AI核心产业及AI赋能产业是驱动经济增长的双引擎 [2][3] - AI技术通过“消费创造、投资提质、出口升级”路径推动中国经济动能转换，DeepSeek是中国AI经济构建全球竞争力的核心加速器 [4] 招商银行（600036） 核心观点 全年净利与Q4单季度营收增速均回正，负债成本优化，分红率领先同业 [6][11] 具体内容 - 2024年营收同比 - 0.48%，归母净利润同比 + 1.22%；2024Q4营收同比 + 7.53%，归母净利润同比 + 7.63%，净息差降幅收窄，其他非息收入高增拉动营收向好 [6] - 2024年利息净收入同比下降1.58%，2024Q4单季度同比 + 3.05%，存款成本优化成效释放，各项贷款同比 + 5.83%，各项存款同比 + 11.54% [7] - 2024年非息收入同比 + 1.41%，代销理财收入同比 + 44.84%，其他非息收入同比 + 34.13% [8] - 2024年末不良贷款率0.95%，关注类贷款占比1.29%，拨备覆盖率411.98%，核心一级资本充足率14.86% [9] 中材国际（600970） 核心观点 业绩如期稳健提升，生产运营服务增速快 [13] 具体内容 - 2024年实现营收461.27亿元，同比增长0.72%，归母净利润29.83亿元，同比增长2.31%，经营活动现金净流量22.9亿元，同比减少12.46亿元 [13] - 2024年毛利率为19.63%，同比提高0.2pct，净利率为6.99%，同比提高0.03pct，资产负债率为61.28%，同比降低0.85pct，资产减值损失减少0.89亿元 [14] - 2024年新签合同634.44亿元，同比增长3%，境外新签合同362.01亿元，同比增长9%，境内新签合同272.43亿元，同比减少4% [15] 中国广核（003816） 核心观点 发电业务稳健运行，惠州1号机组投产在即 [18] 具体内容 - 2024年实现营收868.04亿元，同比 + 5.2%，归母净利108.14亿元，同比 + 0.8%，24Q4单季度营收同比 + 8.1%，归母净利同比 - 19.0% [18] - 24Q4非经常性损益 - 1.45亿元，主要系其他营业外收支变动，营收增速和利润增速差异主要因所得税费用、少数股东损益同比大幅增长 [19] - 2024年ROE（摊薄）为9.05%，同比下降0.42pct，期间费用率持续压降，资产负债率降至59.49%，经营性净现金流同比增长14.78% [20] - 2024年子公司发电量1908.07亿千瓦时，同比增长7.08%，平均上网电价0.416元/kWh，同比下跌1.57%，发电业务营收同比增长5.5%，成本同比增长9.8% [21] - 2025年计划新安排19个换料大修，惠州1号机组投产在即，注入工作有望年内开启，电量增长有望对冲电价下降不利影响 [22][23] 中裕科技（871694） 核心观点 深耕流体传输软管，布局中东拓展下游应用 [25] 具体内容 - 2024年营业收入59927.09万元，同比下降10.23%，归母净利润10482.72万元，同比下降17.32%，业绩承压系海外市场订单减少 [25] - 橡胶软管可广泛应用，我国橡胶软管企业发展良好，中国企业凭借优势扩大市场份额，行业有材料配方重要性凸显等发展趋势 [26] - 公司形成多层次产品格局，在页岩油气开采和应急救援领域有竞争力，未来将拓展市场和新产品市场 [27] 晨光股份（603899） 核心观点 24年营收个位数增长，线上、海外业务发力 [29] 具体内容 - 2024年实现营收242.28亿元，同比 + 3.76%，归母净利润13.96亿元，同比 - 8.58%，24Q4营收同比 - 5.04%，归母净利润同比 - 13.5% [29] - 2024年综合毛利率为18.9%，同比 + 0.04pct，期间费用率为11.84%，同比 + 1.18pct，扣非净利率为5.09%，同比 - 0.89pct [30] - 传统核心业务深化产品和渠道布局，海外业务稳步增长，2024年晨光科技营收同比增长33%，海外市场营收同比增长21% [30][31] - 零售大店业务稳健发展，2024年晨光生活馆（含九木杂物社）营收同比增长10%，九木杂物社营收同比增长13% [31] - 办公直销业务稳步增长，2024年实现138.31亿元，同比 + 3.94%，拓展多领域业务 [31][32] 复星医药（600196） 核心观点 利润端显著改善，创新驱动成长 [35] 具体内容 - 2024年实现营业收入410.67亿元，同比减少0.80%，归母净利润27.7亿元，同比增长16.08%，经营活动现金流量净额同比增长31% [35] - 制药业务收入289.24亿元，同比减少4.29%，毛利率54.30%，同比增加1pct，核心品种增长，研发费用率下降 [36] - 医疗器械与医学诊断业务收入43.23亿元，同比减少1.53%，利润端受损；医疗健康服务业务收入76.47亿元，同比增长14.61%，亏损减少 [36] - 2024年多个创新药/生物类似药获批、申报上市及开展临床试验，增持复星凯瑞股权至100% [38] 舍得酒业（600702） 核心观点 2024年业绩承压，期待2025年修复 [41] 具体内容 - 2024年实现营业收入53.6亿元，同比 - 24.4%，归母净利3.45亿元，同比 - 80%，4Q24收入同比 - 51%，归母净利 - 3.23亿元 [41] - 中高端酒收入40.96亿元，同比 - 27.6%，普通酒收入6.9亿元，同比 - 23.4%，公司将聚焦战略单品 [41][42] - 2024年省内收入15.1亿元，同比 - 19.7%，省外收入32.8亿元，同比 - 29.9%，2025年将深耕重点市场 [42] - 2024年归母净利率6.5%，同比 - 18.6pcts，预计2025年净利率将恢复 [43]

全球南方概念内涵 - “全球南方”概念源于传统“南方”国家概念，内涵不断丰富，涵盖经济、政治、文化等多维度[5][7][12][16] - 其国家成员识别常见依托77国集团、不结盟运动、首届全球南方之声虚拟峰会国家名单三种口径[17] 全球南方崛起背景 - 西方主导的全球格局在政治、经济、安全层面暴露多层次问题，如多边主义危机、国际经济治理机制缺乏包容性等[22][23][24] 全球南方经济表现 - 新兴经济体与发展中国家在全球GDP的份额从2000年的21.02%上升至2024年的41.23%，预计2029年将达43.71%，增速高于发达经济体[25] - 2000 - 2023年，发展中经济体在全球贸易中的份额从28.11%上升至42.66%，东盟吸引全球17%的外国直接投资流入[34] 全球南方国际秩序探索 - “全球南方”国家通过多边机制推动全球治理体系多极化发展，在全球性问题上展现担当与行动力[45][46] 全球南方金融体系改革 - 2010年，IMF将6%的份额转移给新兴经济体和发展中国家，2022年，IMF新调整后的SDR中人民币权重上调至12.28%[47][49] - 2015 - 2024年美元官方外汇储备占外汇储备总量的比重从66%降至57.39%，“全球南方”国家拓展本币合作[78] 全球南方经济潜力 - 2007 - 2023年，南南贸易额从2.3万亿美元增长至5.6万亿美元，增幅达143%，2024年占全球贸易总额的24%[55] - “全球南方”国家正从低附加值产业向高附加值产业转型，部分国家创新实力显著提升[57] 全球南方金融合作路径 - “全球南方”国家推动货币金融合作，增强本币在大宗商品中的定价作用，深化金融科技和绿色金融合作，建立区域多边机构[77][88][89][92]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [7] 报告的核心观点 - 公司持续优化传统核心业务布局，调整产品结构，提升渠道效率，零售大店业务稳步扩张，办公直销业务持续深化发展，未来有望维持成长 [7] 市场数据 - 股票代码为 603899.SH，2025 年 3 月 26 日 A 股收盘价 30.13 元，上证指数 3368.70，总股本 92383 万股，实际流通 A 股 92383 万股，流通 A 股市值 278.35 亿元 [4] 业务拓展 - 金融客户方面，新入围华夏银行、泰康保险和阳光保险等项目，扩大在金融领域优势 [6] - MRO 工业品方面，持续深挖已合作项目，在国家电投、三峡集团、中国有色和电气装备等项目上拓宽业务边界 [6] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24228.25|27416.61|30666.37|34017.35| |收入增长率%|3.76|13.16|11.85|10.93| |归母净利润(百万元)|1395.84|1599.00|1805.23|2024.20| |利润增速%|-8.58|14.55|12.90|12.13| |毛利率%|18.90|18.86|18.67|18.43| |摊薄 EPS(元)|1.51|1.73|1.95|2.19| |PE|19.94|17.41|15.42|13.75| [7] 资产负债表预测(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|13557.56|15270.15|16850.41|18543.34| |应收账款|3860.64|4263.98|4798.76|5328.50| |存货|1545.87|1866.47|2046.60|2278.15| |非流动资产|3029.22|3000.28|2962.01|2911.87| |资产总计|16586.79|18270.42|19812.42|21455.21| |流动负债|6739.98|7584.40|8430.34|9292.63| |非流动负债|411.11|411.11|411.11|411.11| |负债合计|7151.09|7995.51|8841.45|9703.74| |少数股东权益|525.83|592.46|667.68|752.02| |归属母公司股东权益|8909.86|9682.46|10303.30|10999.44| [8] 现金流量表预测(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2289.34|1856.39|2109.67|2320.78| |投资活动现金流|-1574.84|-80.18|-80.48|-87.99| |筹资活动现金流|-698.57|-1154.90|-1210.82|-1354.48| |现金净增加额|18.53|623.91|818.38|878.31| [8] 利润表预测(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|24228.25|27416.61|30666.37|34017.35| |营业成本|19649.75|22247.10|24942.12|27746.91| |营业利润|1758.62|1952.19|2207.34|2493.81| |利润总额|1821.26|2006.78|2265.59|2540.41| |净利润|1454.73|1665.62|1880.44|2108.54| |归属母公司净利润|1395.84|1599.00|1805.23|2024.20| |EBITDA|2229.39|2144.42|2399.13|2671.42| |EPS (元)|1.51|1.73|1.95|2.19| [9] 主要财务比率预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|3.76%|13.16%|11.85%|10.93%| |营业利润增长率|-8.91%|11.01%|13.07%|12.98%| |归属母公司净利润增长率|-8.58%|14.55%|12.90%|12.13%| |毛利率|18.90%|18.86%|18.67%|18.43%| |净利率|5.76%|5.83%|5.89%|5.95%| |ROE|15.67%|16.51%|17.52%|18.40%| |ROIC|13.15%|14.75%|15.60%|16.37%| |资产负债率|43.11%|43.76%|44.63%|45.23%| |净负债比率|-44.63%|-49.97%|-54.26%|-58.13%| |流动比率|2.01|2.01|2.00|2.00| |速动比率|1.73|1.72|1.71|1.71| |总资产周转率|1.52|1.57|1.61|1.65| |应收账款周转率|6.51|6.75|6.77|6.72| |应付账款周转率|3.99|4.17|4.15|4.14| |每股收益(元)|1.51|1.73|1.95|2.19| |每股经营现金(元)|2.48|2.01|2.28|2.51| |每股净资产(元)|9.64|10.48|11.15|11.91| |P/E|19.94|17.41|15.42|13.75| |P/B|3.12|2.87|2.70|2.53| |EV/EBITDA|10.65|10.59|9.12|7.86| |P/S|1.15|1.02|0.91|0.82| [9]

报告公司投资评级 - 维持推荐评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年中国广核营收和归母净利同比增长，24Q4单季度营收同比增长但归母净利同比下降，非经对业绩形成扰动，所得税费用、少数股东损益同比大幅提升 [3] - 期间费用率和资产负债率持续优化，经营性净现金流同比增长 [3] - 新机组投产贡献增量，发电业务维持稳健运行，价跌量增下发电业务营收增长，成本增加但净利润表现稳健 [3] - 惠州1号机组投产在即，有望部分对冲2025年市场化电价下降的不利影响 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为104.40、111.26、122.59亿元，对应PE 18.09x、16.98x、15.41x [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为868.04、867.82、922.57、994.73亿元，收入增长率分别为5.16%、 - 0.03%、6.31%、7.82% [3][4] - 2024 - 2027年预计归母净利润分别为108.14、104.40、111.26、122.59亿元，利润增速分别为0.83%、 - 3.46%、6.57%、10.19% [3][4] - 2024 - 2027年预计毛利率分别为34.03%、31.45%、31.56%、31.80% [3][4] - 2024 - 2027年预计摊薄EPS分别为0.21、0.21、0.22、0.24元 [4] - 2024 - 2027年预计PE分别为17.47x、18.09x、16.98x、15.41x [4] - 2024 - 2027年预计PB分别为1.58、1.51、1.44、1.37 [4] - 2024 - 2027年预计PS分别为2.18、2.18、2.05、1.90 [4] 资产负债表 - 2024 - 2027年预计流动资产分别为754.91、715.55、735.82、795.28亿元 [5] - 2024 - 2027年预计非流动资产分别为3499.09、3605.22、3771.07、3936.97亿元 [5] - 2024 - 2027年预计资产总计分别为4254.01、4320.77、4506.89、4732.26亿元 [5] - 2024 - 2027年预计流动负债分别为834.79、822.14、861.23、916.75亿元 [5] - 2024 - 2027年预计非流动负债分别为1696.05、1656.05、1676.05、1706.05亿元 [5] - 2024 - 2027年预计负债合计分别为2530.84、2478.19、2537.28、2622.80亿元 [5] - 2024 - 2027年预计少数股东权益分别为528.75、590.06、655.41、727.41亿元 [5] - 2024 - 2027年预计归属母公司股东权益分别为1194.41、1252.52、1314.20、1382.05亿元 [5] 现金流量表 - 2024 - 2027年预计经营活动现金流分别为380.16、354.74、365.01、393.14亿元 [5] - 2024 - 2027年预计投资活动现金流分别为 - 201.69、 - 228.71、 - 299.06、 - 307.27亿元 [5] - 2024 - 2027年预计筹资活动现金流分别为 - 179.73、 - 168.95、 - 71.49、 - 57.77亿元 [5] - 2024 - 2027年预计现金净增加额分别为 - 0.11、 - 4.28、 - 0.55、2.81亿元 [5] 利润表 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为868.04、867.82、922.57、994.73亿元 [3][4][6] - 2024 - 2027年预计营业成本分别为572.66、594.89、631.38、678.40亿元 [6] - 2024 - 2027年预计营业利润分别为219.74、205.18、218.63、240.84亿元 [6] - 2024 - 2027年预计利润总额分别为215.96、204.58、218.03、240.24亿元 [6] - 2024 - 2027年预计净利润分别为174.44、165.71、176.60、194.59亿元 [5][6] - 2024 - 2027年预计少数股东损益分别为66.30、61.31、65.34、71.99亿元 [6] - 2024 - 2027年预计归属母公司净利润分别为108.14、104.40、111.26、122.59亿元 [3][4][6] - 2024 - 2027年预计EBITDA分别为386.36、400.67、422.62、455.91亿元 [6] 主要财务比率 - 2024 - 2027年预计营业收入增长率分别为5.16%、 - 0.03%、6.31%、7.82% [4][6] - 2024 - 2027年预计营业利润增长率分别为6.70%、 - 6.63%、6.55%、10.16% [6] - 2024 - 2027年预计归属母公司净利润增长率分别为0.83%、 - 3.46%、6.57%、10.19% [4][6] - 2024 - 2027年预计毛利率分别为34.03%、31.45%、31.56%、31.80% [3][4][6] - 2024 - 2027年预计净利率分别为12.46%、12.03%、12.06%、12.32% [6] - 2024 - 2027年预计ROE分别为9.05%、8.34%、8.47%、8.87% [6] - 2024 - 2027年预计ROIC分别为5.50%、5.51%、5.57%、5.77% [6] - 2024 - 2027年预计资产负债率分别为59.49%、57.36%、56.30%、55.42% [3][6] - 2024 - 2027年预计净负债比率分别为104.68%、96.42%、92.01%、86.95% [6] - 2024 - 2027年预计流动比率分别为0.90、0.87、0.85、0.87 [6] - 2024 - 2027年预计速动比率分别为0.32、0.27、0.25、0.27 [6] - 2024 - 2027年预计总资产周转率分别为0.21、0.20、0.21、0.22 [6] - 2024 - 2027年预计应收账款周转率分别为8.26、9.45、9.90、10.24 [6] - 2024 - 2027年预计应付账款周转率分别为2.63、2.89、2.92、2.94 [6] - 2024 - 2027年预计每股收益分别为0.21、0.21、0.22、0.24元 [4][6] - 2024 - 2027年预计每股经营现金分别为0.75、0.70、0.72、0.78元 [6] - 2024 - 2027年预计每股净资产分别为2.37、2.48、2.60、2.74元 [6] - 2024 - 2027年预计P/E分别为17.47x、18.09x、16.98x、15.41x [4][6] - 2024 - 2027年预计P/B分别为1.58、1.51、1.44、1.37 [4][6] - 2024 - 2027年预计EV/EBITDA分别为10.07、9.15、8.76、8.17 [6] - 2024 - 2027年预计P/S分别为2.18、2.18、2.05、1.90 [4][6]

工业企业利润与营收情况 - 2025年1 - 2月全国规模以上工业企业利润总额9109.9亿元，同比下降0.3%（前值 - 3.3%），营业收入同比增长2.8%（前值2.1%）[1] 利润影响要素 - 量的提升是企业收入利润上升主因，1 - 2月工业增加值同比强劲增长5.9%，驱动来自抢出口、抢“两新”和抢AI [2] - 价格和利润率小幅改善但仍负增，1 - 2月PPI同比下降收窄0.1pct至 - 2.2%，营业收入利润率为4.53%，同比下降0.17pct [2] 价格与成本表现 - 2月PMI出厂价格录得48.5%，环比上升1.1pct，价格上涨为企业营收利润带来积极影响 [2] - 规模以上工业企业每百元营业收入成本为85.11元，同比增加0.11元（前值0.4元）；费用为8.56元，同比减少0.09元 [2] 库存与资产负债情况 - 1 - 2月产成品存货6.37万亿元，增长4.2%（前值3.3%），库存增速小幅反弹 [2] - 2月末工业企业资产同比增长5.0%，负债增长5.4%，分别环比上升0.5和0.6pct，但应收账款同比增长9.2%（前值7.8%），平均回收期为74.9天，同比增加4.5天 [2] 行业表现 - 装备制造业强劲，1 - 2月铁路船舶航空航天运输设备增长88.8%，汽车制造业增长11.7%等；消费制造业低迷，计算机电子设备和电气机械利润增速分别下滑9.4%和2.4%；公用事业利润高增，电力、热力生产和供应业增长13.5% [2] 未来展望与投资建议 - 工业企业利润全面回升面临产销率偏低、供给侧改革政策力度差异、部分需求政策待落实等挑战 [2] - 短期经济结构性复苏特征明显，看好财政政策支持的消费和机械板块以及风险偏好和流动性改善驱动的科技成长；10年期国债收益率短期可能在1.7% - 1.85%区间震荡 [2][3]

核心观点 - 电子行业温和复苏，关注AI与终端硬件融合，2025年第一季度AI终端创新呈现高性能计算、轻量化设计、场景多元化特点，未来AI与终端硬件深度融合将重塑消费电子生态 [1][5] - 比亚迪2024年业绩靓丽，2025年有望量、价、利齐升，受技术实力提升、高端化进度加速、出口景气度延续三轮驱动 [1][8] - 科创板上周下跌，交易活跃度下降，英伟达GTC大会发布下一代AI芯片Rubin等新品，主题基金表现弱于指数基金产品 [1][14] - 金河生物作为金霉素龙头企业，推进化药与疫苗双轮驱动，随着化药产品渗透率提升、疫苗产品放量，业绩可期 [1][19] - 华润三九作为国内CHC龙头企业，品牌优势明显，外延并购与内生发展结合将带来产品结构优化升级 [1][24] - 非银市场成交略微缩量、两融余额环比提升，国家相关政策目标将定调板块走向，多因素推动证券板块景气度上行 [1][29] 电子行业 行业数据跟踪 - 2024年全球智能手机出货量约12.2亿台，同比增长7%；PC出货量2.56亿台，同比增长3.8%；平板电脑出货量1.476亿台，同比增长9.2%；可穿戴腕带设备出货量1.93亿部，同比增长4%；TWS耳机出货量3.3亿台，同比增长13%；AI智能眼镜销量152万台，同比增长533% [2] 行业新闻 - 政策端对个人消费者购买部分数码产品给予补贴；产品端2025年1 - 3月消费电子行业在AI技术推动下有多款新品发布，呈现智能眼镜市场增长、技术创新加速、政策支持推动产业升级态势 [3] 板块跟踪 - 近一个月消费电子行业指数跑输沪深300指数2.96个百分点，跑赢电子指数0.04个百分点；近一年消费电子行业指数跑赢沪深300指数15.06个百分点，跑输电子指数8.05个百分点 [4] 投资建议 - 关注AI与终端硬件融合带来的投资机会 [5] 比亚迪 2024年业绩情况 - 全年营业收入7771.02亿元，同比+29.02%；归母净利润402.54亿元，同比+34.00%；扣非归母净利润369.83亿元，同比+29.94%；EPS为13.84元 [8] 单车情况 - 2024年汽车销售427.21万辆，同比+41.26%，单车均价14.45万元，同比-9.6%，Q4单车均价环比提升0.53万元至14.41万元；调整后毛利率同比提升0.86pct至19.44%，汽车业务毛利率同比提升1.29pct至22.31%，境外业务毛利率同比提升10.82pct至17.58%；2024年乘用车出口同比增长67.94%至40.77万辆，占总销量比重同比提升1.52pct至9.54%；剔除比亚迪电子，2024年单车扣非归母净利润同比降低6.4%至0.81万元，单车净利率提升0.3pct至5.7%，Q4单车扣非归母净利润环比持平至0.87万元 [9] 研发与技术 - 2024年研发费用同比增长34.42%至531.95亿元，研发费用率同比提升0.27pct至6.85%；2025年宣布全系搭载“天神之眼”高阶智驾系统，实现10万元以上标配；发布超级ｅ平台技术，推出1000kW闪充技术等 [10] 2025年展望 - 业绩迎来“智驾平权”&超级快充技术、高端新品上市、出口业务三方面驱动，有望量、价、利齐升 [11] 科创板 市场表现 - 上周下跌3.49%，交易活跃度下降，日均成交额约1094.89亿元，平均换手率12.83%，表现弱于创业板和沪深主板；大部分行业下跌，黑色金属行业涨幅最大，计算机行业跌幅最大 [14] 估值情况 - 整体PE约为49.70，高于其他三大板块，与科创50的估值差较上周缩小；电子行业平均PE最高，为88.54倍，家用电器行业最低，为15.35倍 [15] 英伟达大会新品 - 发布Blackwell Ultra（GB300）芯片、下一代AI芯片Rubin、AI超级计算机DGX Station，布局机器人技术 [16] 基金表现 - 上周科创板主题基金整体表现弱于指数基金产品 [17] 金河生物 业务格局 - 形成兽用化药与疫苗板块双轮驱动，环保与农产品加工板块配套辅助的新业务格局，2023年、24H1营收保持稳健增长 [19] 兽用化学制品 - 24H1营业收入4.99亿元，同比+2.64%，毛利率39.85%，同比+9.62pct；24年10月新建项目投产后化药产能提升至11.5万吨；国内市场占有率提升，羊用金霉素预混剂药号获批，预计反刍动物金霉素预混剂用量将带来超2万吨增量；海外市场业绩突出 [20] 兽用生物制品 - 24H1收入1.56亿元，同比+1.68%，毛利率60.37%，同比-9.85pct；现有16个疫苗产品上市销售，在研和申报文号的有20余个产品，部分产品有望快速增长、增厚业绩 [21] 投资建议 - 随着化药产品渗透率提升、疫苗产品放量，公司业绩可期 [22] 华润三九 2024年业绩 - 营业收入276.17亿元，同比增长12%；归母净利润33.68亿元，同比增长18%；扣非归母净利润31.18亿元，同比增长15%；经营活动现金流净额44.02亿元，同比增长5%；全年计提资产减值准备3.08亿元，对利润影响为减少2.57亿元 [24] 制药业务 - 医药行业收入237亿元，同比增长13%，其中CHC业务营业收入124.82亿元，同比增长14.13%；处方药业务营业收入60.06亿元，同比增长15%；昆药业务营业收入52.13亿元，同比增长7% [25] 发展策略 - 外延并购方面完成多项交易，拟受让天士力股份；内生发展方面研发投入增长，在研项目多；全域深耕释放渠道效能 [26] 投资建议 - 外延并购与内生发展结合将带来产品结构优化升级 [27] 非银行业 行情复盘 - 本周证券板块单周下跌3.22%，跑输沪深300指数0.93个百分点，跑输23个一级行业；个股方面所有上市券商均上涨 [29] A股市场情况 - 本周A股平均成交额1.55万亿元，环比下降6.43%，相对于年初提升9.94%；平均换手率4.26%，环比下降0.11pct；平均两融余额1.95万亿元，环比提升0.98%，相较年初提升4.38% [29] 融资与基金发行 - 本周A股迎来4家上市公司，募资金额超25亿元，市场实现股权融资42.38亿元；本周40只新基金发行，以指数基金为主 [30] 投资建议 - 国家相关政策目标定调板块走向，多因素推动证券板块景气度上行 [32]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [7] 报告的核心观点 - 公司持续优化传统核心业务布局，调整产品结构，提升渠道效率，零售大店业务稳步扩张，办公直销业务持续深化发展，未来有望维持成长 [7] 市场数据 - 股票代码为 603899.SH，2025 年 3 月 26 日 A 股收盘价 30.13 元，上证指数 3368.70，总股本 92383 万股，实际流通 A 股 92383 万股，流通 A 股市值 278.35 亿元 [4] 业务拓展 - 金融客户方面，新入围华夏银行、泰康保险和阳光保险等项目，扩大金融领域优势 [6] - MRO 工业品方面，深挖已合作项目，在国家电投、三峡集团、中国有色和电气装备等项目拓宽业务边界 [6] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24228.25|27416.61|30666.37|34017.35| |收入增长率%|3.76|13.16|11.85|10.93| |归母净利润(百万元)|1395.84|1599.00|1805.23|2024.20| |利润增速%|-8.58|14.55|12.90|12.13| |毛利率%|18.90|18.86|18.67|18.43| |摊薄 EPS(元)|1.51|1.73|1.95|2.19| |PE|19.94|17.41|15.42|13.75|[7] 资产负债表预测(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|13557.56|15270.15|16850.41|18543.34| |应收账款|3860.64|4263.98|4798.76|5328.50| |存货|1545.87|1866.47|2046.60|2278.15| |非流动资产|3029.22|3000.28|2962.01|2911.87| |资产总计|16586.79|18270.42|19812.42|21455.21| |流动负债|6739.98|7584.40|8430.34|9292.63| |非流动负债|411.11|411.11|411.11|411.11| |负债合计|7151.09|7995.51|8841.45|9703.74| |少数股东权益|525.83|592.46|667.68|752.02| |归属母公司股东权益|8909.86|9682.46|10303.30|10999.44| |负债和股东权益|16586.79|18270.42|19812.42|21455.21|[8] 现金流量表预测(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2289.34|1856.39|2109.67|2320.78| |投资活动现金流|-1574.84|-80.18|-80.48|-87.99| |筹资活动现金流|-698.57|-1154.90|-1210.82|-1354.48| |现金净增加额|18.53|623.91|818.38|878.31|[8] 利润表预测(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|24228.25|27416.61|30666.37|34017.35| |营业成本|19649.75|22247.10|24942.12|27746.91| |营业利润|1758.62|1952.19|2207.34|2493.81| |利润总额|1821.26|2006.78|2265.59|2540.41| |净利润|1454.73|1665.62|1880.44|2108.54| |少数股东损益|58.89|66.62|75.22|84.34| |归属母公司净利润|1395.84|1599.00|1805.23|2024.20| |EBITDA|2229.39|2144.42|2399.13|2671.42| |EPS (元)|1.51|1.73|1.95|2.19|[9] 主要财务比率预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|3.76%|13.16%|11.85%|10.93%| |营业利润增长率|-8.91%|11.01%|13.07%|12.98%| |归属母公司净利润增长率|-8.58%|14.55%|12.90%|12.13%| |毛利率|18.90%|18.86%|18.67%|18.43%| |净利率|5.76%|5.83%|5.89%|5.95%| |ROE|15.67%|16.51%|17.52%|18.40%| |ROIC|13.15%|14.75%|15.60%|16.37%| |资产负债率|43.11%|43.76%|44.63%|45.23%| |净负债比率|-44.63%|-49.97%|-54.26%|-58.13%| |流动比率|2.01|2.01|2.00|2.00| |速动比率|1.73|1.72|1.71|1.71| |总资产周转率|1.52|1.57|1.61|1.65| |应收账款周转率|6.51|6.75|6.77|6.72| |应付账款周转率|3.99|4.17|4.15|4.14| |每股收益(元)|1.51|1.73|1.95|2.19| |每股经营现金(元)|2.48|2.01|2.28|2.51| |每股净资产(元)|9.64|10.48|11.15|11.91| |P/E|19.94|17.41|15.42|13.75| |P/B|3.12|2.87|2.70|2.53| |EV/EBITDA|10.65|10.59|9.12|7.86| |P/S|1.15|1.02|0.91|0.82|[9]

根据提供的研报内容，未发现涉及量化模型或量化因子的具体构建方法、公式或测试结果。文档主要包含以下信息： 1. 北交所与A股市场对比数据： - 北证50与沪深300指数涨跌幅对比图表[2] - 北证与A股各行业当日涨跌幅对比（算数平均）[5] - 北证成交额与换手率变化趋势图表[7] 2. 个股市场数据： - 涨幅前十股票财务数据（含市盈率、市值等指标）[8] - 跌幅前十股票财务数据[9] 3. 估值分析： - 北证与双创板块估值变化对比图表[10][11] - 北交所公司分行业市盈率与市净率分布[12][13] 4. 其他内容： - 风险提示[14] - 分析师信息[15] - 免责声明与评级标准[16][17][18] 注：文档中未发现具体的量化模型构建方法、因子计算公式或回测结果等量化分析相关内容。

中国 - 东盟自贸区升级 - 2025年有望完成法律审查和国内程序，签署中国 - 东盟自贸区3.0版本升级议定书，引入数字经济等新合作领域[7] 东盟区域经济 - 2024年新加坡经济增长4.4%，预计2025年略放缓；马来西亚GDP增长5.1%；印尼增速徘徊在5%，GDP达22138.96万亿印尼盾；泰国增长2.5%，未达预期[7] 资本市场表现 - 2月东南亚主要货币走势企稳，泰铢等升值，印尼卢比与越南盾贬值，贬值幅度分别为0.6%与1.4%；股市行情分化，越南等指数有涨幅，印尼等指数有跌幅[23] 中国 - 东盟会议活动 - 2月举行多场重要会议，如中国 - 东盟自贸区3.0版特别联委会等，对深化全面战略伙伴关系有指导意义[8] 主要国家经济政策 - 2025年初东南亚主要国家采取宽松政策，新加坡聚焦优化营商环境，印尼加强政策组合，越南实施系列措施[26] 中国企业东盟动态 - 数字基建与技术合作方面，华为发布模型，中企将参加科技展；消费市场与品牌拓展方面，蜜雪冰城等品牌表现突出；资源与产业转型合作方面，中企参与多个项目[29][30][31] 风险提示 - 存在政策理解不到位、国内政策落实不及预期、国外政策落实不及预期的风险[6]