投资评级 - 首次覆盖，给予"推荐"评级 [78][79] 核心观点 - 报告研究的具体公司是国家西部大开发战略的核心受益者，有望在西部地区矿业整合中起到重要作用 [78] - 报告研究的具体公司主力矿山玉龙铜矿未来三期扩建项目投产，矿产铜有望迎来量价齐升驱动公司业绩增长 [78] - 报告研究的具体公司此前被市场忽视的铁矿资产，在国内经济动能增强逻辑下盈利能力有望回升，具备较高的利润与估值修复潜力 [78] - 当前报告研究的具体公司估值相较于同类公司低，且分红水平行业领先，国内经济复苏、全球流动性充裕将最大化利好于公司顺周期的铜、铅锌、铁等大宗矿产资源品资产组合，或将带动公司整体估值的抬升 [78] 公司概况 - 报告研究的具体公司是国家定调西部大开发的矿业核心龙头，拥有西部地区的资源基础与整合能力，且铜、铝锌等优质矿产资源均集中于国内，地缘政治风险相对较低，是国内资源稳定保供的企业 [4] - 截至24H1，报告研究的具体公司拥有保有资源储量为铜金属量593万吨、铅金属量154万吨、锌金属量266万吨、铝金属量37万吨、铁(矿石量)29,649万吨 [4] - 报告研究的具体公司矿产资源组合主要为顺周期属性的铜、铅锌、铁品种 [4] - 2023年报告研究的具体公司生产铜、锌、铅、铝精矿13、12、6、0.34万吨，铁精粉119万吨 [4] - 铜板块，报告研究的具体公司手握玉龙铜矿、获各琦铜矿等优质铜资源，2023年铜板块贡献毛利润56%，为公司第一大利润来源 [4] - 铅锌板块为报告研究的具体公司利润垫，主要矿山有锡铁山铅锌矿、会东大梁铅锌矿等，西部铜业技改工程已于年内投产，达产后铅锌金属量将增至约4万吨/年 [4] - 铁矿石板块，报告研究的具体公司计划在"十四五"末打造千万吨级铁资源基地，双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程持续推进，远期产量可期 [4] - 报告研究的具体公司向冶炼、盐湖化工等领域积极延伸，潜在增长空间可观 [4] 玉龙铜矿 - 报告研究的具体公司核心资产玉龙铜矿为国内第二大单体铜矿，资源丰富、品位高，截至2023年底，玉龙铜矿拥有铜金属保有储量558.28万吨，铜平均品位为0.66%，伴生钼、金、银等，且为露天开采，成本优势显著、盈利能力强，在国内同类型铜矿中比较优势突出 [5] - 报告研究的具体公司持续推进玉龙改扩建，2023年11月完成二期改扩建项目，铜金属产能进一步提升至15万吨 [5] - 目前玉龙铜业按计划开展三期项目前期手续办理工作，预计建成后再提产20%至18万吨 [5] - 玉龙铜业按9%税率征收企业所得税，税收优势助力未来业绩弹性释放 [5] 铜矿市场 - 铜矿供应矛盾彻底爆发且将持续存在，国内经济复苏、全球流动性改善利好铜价上扬 [6] - 铜矿生产扰动常态化对有效供给形成约束，且未来全球铜矿新投建项目有限，2025年铜矿新增产能高峰将过，铜矿进入短缺时代 [6] - 全球冶炼产能持续释放，矿端供给不足或将致使2025年铜矿缺口由3万吨进一步扩大至23万吨，对铜价形成支撑 [6] - 新能源、人工智能数字经济等，铜消费结构性亮点仍存，全球供应链垂塑与欧美电网更新带来铜消费增量 [6] - 国内稳增长政策持续加码，叠加全球迎来降息潮，铜下游需求有望复苏，叠加流动性改善，都将提供铜上涨动能 [6] 财务预测 - 预计报告研究的具体公司2024-2026年实现归母净利润37.9/44.4/51.1亿元，当前股价对应PE各为10/9/8x [78] - 2023年报告研究的具体公司营业收入为42748.12百万元，预计2024年增长12.67%至48164.36百万元 [18] - 2023年报告研究的具体公司归母净利润为2789.28百万元，预计2024年增长35.89%至3790.44百万元 [18] - 2023年报告研究的具体公司毛利率为18.04%，预计2024年提升至22.02% [18] 其他 - 报告研究的具体公司控股股东为西矿集团，实控人为青海国资委，股权结构稳定 [26] - 报告研究的具体公司在西部地区享有多项税收优惠政策，部分子(分)公司符合西部大开发企业所得税优惠政策规定，可以享受15%优惠税率 [33] - 报告研究的具体公司现金流状况良好，持续高分红回馈股东，分红率及股息率行业领先 [65]

投资评级 - 报告公司投资评级为"中性" [5][19] 核心观点 - 报告公司是国内超细复合纤维面料龙头，深耕超细纤维领域研发，产品包括超细纤维面料、制成品及无尘洁净产品，2023年制成品（以运动毛巾为主）/印染加工/仿皮面料/功能面料/无尘洁净制品/其它项目收入占比分别为44%/36%/11%/4%/3%/2%，按地区划分国外/中国大陆分别占比46%/54%，已与迪卡侬、ZARA、C&A等建立紧密合作，其中迪卡侬为第一大客户，收入占比超50% [6] - 报告公司通过独创性发展，将超细纤维面料逐步拓宽至产业用领域，如无尘擦拭布、电子用产品、汽车仿皮内饰含浸面料等，订单逐渐放量，有望贡献业绩新增长点 [1] - 报告公司2023年业绩恢复超出预期，将24-25年归母净利润从0.46/0.52亿元调整至0.56/0.71亿元，增加2026年预测值0.79亿元，对应24-26年PE分别为35/28/25X [19] 公司亮点 - 报告公司技术积累深厚，超细纤维面料生产流程较为复杂，具备一定技术难度，各环节均对产成品的质量造成显著影响，公司技术领跑国内高端超细纤维行业，具有从织造到制成品加工全产业链工艺，二十余年自研核心技术及技术管理体系造就深厚技术优势 [1] - 报告公司客户资源优质，国际知名客户具备严格的资质认定标准，因此面料及成品供应商进入壁垒较高，一经认证后客户忠诚度较高，基于核心技术工艺优势，公司与迪卡侬等建立稳定合作关系 [1] 财务数据 - 报告公司2023年营业总收入为684.86百万元，同比增长13.15%，归母净利润为74.44百万元，同比增长102.53%，EPS为0.50元/股 [5] - 报告公司2024年预计营业总收入为613.46百万元，同比下降10.43%，归母净利润为56.45百万元，同比下降24.16%，EPS为0.38元/股 [5] - 报告公司2023年经营活动现金流为87百万元，投资活动现金流为-22百万元，筹资活动现金流为64百万元，现金净增加额为131百万元 [4] - 报告公司2023年每股净资产为5.74元，ROIC为5.20%，ROE为8.68%，资产负债率为15.64%，P/E为26.78倍，P/B为2.33倍 [4] 业绩纵览 - 报告公司2016-2019年超细纤维制成品需求较好，销量增长带动营收逐年稳健增长，但油价上涨致盈利能力下降、归母净利呈下滑态势，2020年受疫情冲击业绩下滑较多，21-23年逐年恢复改善 [7] - 报告公司2024年受国内消费环节偏弱影响业绩承压，前三季度营收4.83亿元，同比下降13.88%，归母净利润0.58亿元，同比下降22.10% [7]

投资评级 - 报告对哈森股份的投资评级为"中性" [2][10] 核心观点 - 哈森股份主营国内中高端皮鞋，近年来受运动鞋替代和传统渠道消费乏力影响，主业业绩持续承压 [2] - 公司自2024年开始筹划重大资产重组，拟布局精密金属结构件加工和光学检测行业，重组有望提升业务规模和盈利能力 [2][10] - 公司已完成对江苏郎克斯55%股权的收购，并计划收购苏州郎克斯剩余45%股权和辰瓴光学100%股权，拟通过发行股份或发行股份及支付现金相结合的方式购买，同时拟募集配套资金 [10] 财务预测 - 2024/2025/2026年归母净利润预测值分别为-0.25/0.33/0.54亿元，对应25/26年PE分别为132/80X [2] - 2024/2025/2026年营业总收入预测值分别为8.70/12.07/12.86亿元，同比分别增长7.18%/38.74%/6.53% [5][24] - 2024/2025/2026年归母净利润预测值分别为-0.25/0.33/0.54亿元，同比分别增长-366.85%/232.27%/64.86% [5][24] 收购标的 - 苏州郎克斯主要从事精密金属结构件的研发、生产和销售，主要为苹果产业链厂商提供手机边框等结构件受托加工服务，2022/2023年营收分别为2.35/2.28亿元，净利润分别为3758/4192万元 [1] - 苏州郎克斯原有股东承诺2024/2025/2026年归母净利润分别不低于5140/5692/6312万元，对应分别同比增长23%/11%/11% [1] - 辰瓴光学2022年成立，依托尖端光学技术与人工智能，为企业提供制造、检测、包装、数据管理追溯等服务，主要服务于光通信、IC载板、半导体、新能源等行业，2023年销售额超过2亿元 [11] 公司现状 - 哈森股份2024年前三季度营收5.7亿元，同比下降0.92%，归母净利润4143万元，其中24Q1/Q2/Q3营收分别同比+23.36%/-9.28%/-16.1%，归母净利润分别为493/-1678/-2959万元 [21] - 截至24Q3末公司共有979家门店，较年初净关5家 [21] - 公司2023年每股净资产为3.47元，资产负债率为14.12%，总股本为219.36百万股，流通A股为219.36百万股 [4]

投资评级 - 报告对晶方科技维持"买入"评级，预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上 [11][13] 核心观点 - 台积电（TSMC）预计在2026年推出共同封装光学（CPO）技术，结合其CoWoS封装技术与硅光子技术，满足AI与高性能计算领域对高速数据传输和低能耗的需求，推动先进封装行业景气度向上 [1] - 晶方科技通过优化TSV-STACK封装工艺，拓展A-CSP等新工艺，提升生产效率，缩减成本，并持续巩固车规CIS领域的技术领先优势，同时通过TSV技术的新应用领域，打开新的增长点 [2] - 硅光方案在AI数据中心的应用趋势显著，随着光模块带宽迭代至1.6T，硅光方案的技术和成本性价比将逐步凸显，渗透率有望从2025年起逐年提升 [12] 盈利预测与估值 - 预计2024年营业总收入为1186.50百万元，同比增长29.92%，2025年预计为1539.42百万元，同比增长29.74%，2026年预计为1943.43百万元，同比增长26.24% [1] - 预计2024年归母净利润为243.39百万元，同比增长62.15%，2025年预计为387.73百万元，同比增长59.31%，2026年预计为488.51百万元，同比增长25.99% [1] - 2024年EPS预计为0.37元/股，2025年为0.59元/股，2026年为0.75元/股 [1] - 2024年P/E估值为78.32倍，2025年为49.17倍，2026年为39.02倍 [1] 财务数据 - 2023年营业总收入为913.29百万元，同比下降17.43%，2024年预计为1186.50百万元，2025年预计为1539.42百万元，2026年预计为1943.43百万元 [1][7] - 2023年归母净利润为150.10百万元，同比下降34.30%，2024年预计为243.39百万元，2025年预计为387.73百万元，2026年预计为488.51百万元 [1][7] - 2023年毛利率为38.15%，2024年预计为41.35%，2025年预计为43.72%，2026年预计为43.64% [7] - 2023年归母净利率为16.43%，2024年预计为20.51%，2025年预计为25.19%，2026年预计为25.14% [7] 资产负债表与现金流量 - 2023年流动资产为2780百万元，2024年预计为2678百万元，2025年预计为3166百万元，2026年预计为3766百万元 [7] - 2023年经营活动现金流为306百万元，2024年预计为463百万元，2025年预计为628百万元，2026年预计为768百万元 [21] - 2023年投资活动现金流为-1517百万元，2024年预计为-414百万元，2025年预计为-202百万元，2026年预计为-263百万元 [21] 市场数据 - 晶方科技当前收盘价为29.40元，一年最低价为13.44元，最高价为36.77元 [16] - 市净率为4.54倍，流通A股市值为19173.85百万元，总市值为19173.85百万元 [16] - 每股净资产为6.48元，资产负债率为8.94%，总股本为652.17百万股 [16]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 12英寸超结MOSFET 900V、1000V产品系列试产成功，1200V系列研发推进中，TGBT在光储、充电桩、电驱等领域批量应用，Si2C MOSFET进入批量供货阶段，SiC MOSFET已具备650V、1200V主力料号制造能力，功率模块已与外协代工厂成功开发多个模块规格[3] - 新兴市场需求逐步复苏，特别是在光伏储能逆变器和新能源领域，公司产品的出货量呈现良好的环比提升，推动了收入的稳定增长，需求扩展促使公司加大高压功率器件的供给，尽管市场竞争激烈，价格下行压力存在，但随着市场竞争逐渐趋于稳定，价格的下行幅度有望逐步减缓，公司的盈利结构有望优化，毛利率得到进一步改善[3] - 由于功率半导体领域需求下降，行业产品价格下降，将24-25年预测从3.5/4.6亿元下调至0.7/1.2亿元，新增2026年预测为2.1亿元，对应PE估值为75/47/26倍，基于公司在12英寸技术布局领先，维持"买入"评级[4] - 2024年公司在高压超级结MOSFET、中低压屏蔽栅MOSFET和TGBT产品的生产上完成了从8英寸代工厂到12英寸代工厂的扩展，显著提升了产能利用率，第三代和第四代产品凭借优异的性能表现已经大规模交付市场，第五代产品则开始小批量交付，并积极准备量产，通过产业基金投资在半导体行业及新能源等上下游领域的布局，涵盖第三代半导体材料、高端晶圆厂、IGBT模块、车规级高可靠性集成方案和光伏逆变器等项目，这些投资将有助于提升产业链协同效应，推动公司在中长期实现快速、稳定、健康的持续发展[18] 盈利预测与估值 - 2022A营业总收入为1,116.36百万元，2023A为972.85百万元，2024E为994.35百万元，2025E为1,093.87百万元，2026E为1,272.81百万元，同比变化分别为42.74%、(12.86%)、2.21%、10.01%、16.36%[1] - 2022A归母净利润为284.36百万元，2023A为140.03百万元，2024E为74.00百万元，2025E为118.47百万元，2026E为210.01百万元，同比变化分别为93.57%、(50.76%)、(47.15%)、60.09%、77.27%[1] - 2022A EPS为2.32元/股，2023A为1.14元/股，2024E为0.60元/股，2025E为0.97元/股，2026E为1.71元/股[1] - 2022A P/E为19.41倍，2023A为39.42倍，2024E为74.59倍，2025E为46.60倍，2026E为26.28倍[1] 市场数据 - 收盘价为45.05元，一年最低价为28.00元，一年最高价为83.63元，市净率为1.91倍，流通A股市值为3,717.33百万元，总市值为5,520.04百万元[6] 基础数据 - 每股净资产为23.59元，资产负债率为4.90%，总股本为122.53百万股，流通A股为82.52百万股[7] 财务预测 - 2023A流动资产为2,763百万元，2024E为2,806百万元，2025E为2,864百万元，2026E为3,108百万元[8] - 2023A货币资金及交易性金融资产为2,251百万元，2024E为2,514百万元，2025E为2,568百万元，2026E为2,766百万元[8] - 2023A存货为340百万元，2024E为124百万元，2025E为105百万元，2026E为125百万元[8] - 2023A营业总收入为973百万元，2024E为994百万元，2025E为1,094百万元，2026E为1,273百万元[8] - 2023A营业成本为752百万元，2024E为839百万元，2025E为894百万元，2026E为959百万元[8] - 2023A研发费用为85百万元，2024E为80百万元，2025E为82百万元，2026E为89百万元[8] - 2023A净利润为140百万元，2024E为74百万元，2025E为118百万元，2026E为210百万元[8] - 2023A毛利率为22.73%，2024E为15.59%，2025E为18.30%，2026E为24.63%[8] - 2023A归母净利率为14.39%，2024E为7.44%，2025E为10.83%，2026E为16.50%[8] - 2023A收入增长率为(12.86%)，2024E为2.21%，2025E为10.01%，2026E为16.36%[8] - 2023A归母净利润增长率为(50.76%)，2024E为(47.15%)，2025E为60.09%，2026E为77.27%[8] 现金流量表 - 2023A经营活动现金流为71百万元，2024E为308百万元，2025E为59百万元，2026E为201百万元[14] - 2023A投资活动现金流为(38)百万元，2024E为(9)百万元，2025E为(4)百万元，2026E为(3)百万元[14] - 2023A筹资活动现金流为(86)百万元，2024E为(36)百万元，2025E为(1)百万元，2026E为(1)百万元[14] - 2023A现金净增加额为(53)百万元，2024E为264百万元，2025E为54百万元，2026E为198百万元[14] - 2023A折旧和摊销为8百万元，2024E为7百万元，2025E为7百万元，2026E为8百万元[14] - 2023A资本开支为(75)百万元，2024E为(9)百万元，2025E为(9)百万元，2026E为(9)百万元[14] - 2023A营运资本变动为(82)百万元，2024E为222百万元，2025E为(68)百万元，2026E为(17)百万元[14] 重要财务与估值指标 - 2023A每股净资产为30.34元，2024E为23.68元，2025E为24.64元，2026E为26.36元[14] - 2023A ROIC为3.56%，2024E为1.63%，2025E为2.79%，2026E为5.49%[14] - 2023A ROE为4.89%，2024E为2.55%，2025E为3.92%，2026E为6.50%[14] - 2023A资产负债率为4.97%，2024E为5.10%，2025E为3.12%，2026E为3.92%[14] - 2023A P/E为39.42倍，2024E为74.59倍，2025E为46.60倍，2026E为26.28倍[14] - 2023A P/B为1.48倍，2024E为1.90倍，2025E为1.83倍，2026E为1.71倍[14]

投资评级 - 报告给予上海建工"买入"评级，预计2024-2026年归母净利润分别为16.1/16.7/17.9亿元，给予25年合理估值0.9xPB，对应每股合理价值3.28元 [59][64] 核心观点 - 上海建工作为上海龙头工程国企，布局建筑全产业链，2023年排名《财富》世界500强第351位，ENR全球最大250家承包商第8位 [81] - 公司实控人为上海市国资委，旗下65家子公司涉及建筑施工、设计咨询、房产开发、城市建设投资、建材工业等业务，形成完整产业链 [82] - 公司收入规模稳步扩张，2016-2023年营收CAGR+12.5%，但短期业绩受地产行业影响承压，24Q1-3实现归母净利润13.5亿元，同比+4.3% [84] - 公司建筑施工和建材工业板块规模持续扩张，2023年收入占比分别为87.0%/5.5%，毛利率分别为7.5%/13.7% [85] - 公司订单端总体增长，2016-2023年新签订单CAGR+10.5%，其中建筑施工/建材工业/设计咨询CAGR分别为+11.3%/20.3%/17.3% [113] 水利水务业务 - 上海建工重点布局水利工程、海绵城市与内涝防控、原水与供水系统、污水收集与处理、智慧水务等领域，拥有水利水电工程施工总承包、市政公用工程施工总承包"双壹级"资质 [3] - 24H1公司水利水务项目中标金额35.9亿元，中标上海浦东·张家浜初期雨水调蓄池建设工程、上海青浦·上达河工业园区段整治工程等17个大型项目 [24] - 根据《上海市水系统治理"十四五"规划》，上海在水安全、水环境、水资源、水管理等方面提出多项治理目标，包括中心城镇排水一遇面积占比35%、新增河湖面积1500公顷、城镇污水处理率99%等 [2] 核电业务 - 上海建工进军先进核电领域，与上海应物所共同开展钍基熔盐堆核能系统的实验堆安装技术研发，2020年12月中标2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆安装服务，金额6655万元 [11] - 2024年7月，公司中标2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆配合调试和运维技术服务项目，金额738万元 [12] - 根据《上海核电产业高质量发展行动方案（2024-2027年）》，到2027年上海核电产业规模达600亿元 [29] 光伏业务 - 上海建工积极拓展光伏新兴业务，截至2023年末已投资运营分布式光伏装机容量18MW，为39个光伏项目提供融资租赁服务，装机容量合计80MW [17] - 根据《上海市加快推进绿色低碳转型行动方案（2024—2027年）》，到2027年上海市内光伏装机容量需达到450万千瓦 [14] - 2024M1-11全国光伏新增装机量206.3GW，同比+25.88%；24H1上海光伏累计新增装机量0.47GW，同比+27.03% [15][16] 矿业业务 - 上海建工通过全资子公司上海外经收购扎拉矿业60%股权，拥有科卡金矿的采矿权和探矿权，截至2020年6月末科卡金矿采矿权内保有可信储量5739千吨，平均品位4.04克/吨 [34] - 2023年公司黄金销售69253盎司，同比-22.4%；24H1黄金销售23786盎司，同比-24.9%，主要系金矿品位波动 [35] - 24H1公司黄金销售业务实现营收3.72亿元，同比-12.2%；实现毛利润1.42亿元，同比-25.8% [37]

公司概况 - 兴业科技是福建300强企业，获得"真皮标志生态皮革"使用证书，2006年成为世界制革技术权威组织SATRA成员，2007年将"绿色皮革百年兴业"定为公司使命 [2] - 2008-2012年公司营收和归母净利润CAGR分别达16.99%和21.74%，2012年实现营收15.43亿元，归母净利润1.45亿元 [3] - 2012年公司于深交所上市，募集资金主要用于产能扩张项目，2013年荣获"中国制革工业龙头企业"称号，2014年通过BLC认证，2015年"系统化皮革清洁生产技术"项目被列为国家级星火计划项目 [4] 业务发展 - 2017-2020年公司收入持续下滑，2018年实行事业部制改革，调整产品结构，拓展外销市场，进入多个国际品牌供应商名录，2019年收购宝泰皮革51%股权，进军二层皮深加工领域 [5] - 2021年公司在印度尼西亚成立联华皮革，布局东南亚产能，2022年收购宏兴汽车皮革56%股权，切入汽车内饰业务，2023年荣获皮革行业十强企业榜首荣誉 [8] - 2021-2023年公司分别实现营业收入17.26亿元、19.88亿元、27.00亿元，同比变动+18.21%、+15.14%、+35.81%，实现归母净利润1.81亿元、1.51亿元、1.86亿元 [23] 产品结构 - 2022年公司鞋、包袋业务营收15.61亿元，占公司收入比例78.51%，汽车内饰用皮业务营收3.09亿元，占公司收入比例15.52%，二层皮胶原产品原料收入5067万元 [24] - 2023年公司鞋、包袋业务/汽车内饰用皮业务/二层皮胶原产品原料分别同比+19.59%、+94.21%、+165.52%，收入占比分别69.13%、22.20%、4.98% [24] - 2021-2023年公司毛利率分别为24.41%、19.51%、21.41%，净利率分别为10.50%、7.57%、6.90% [36] 客户与产能 - 公司合作客户包括百丽、森达、奥康、安踏、Adidas、Polo、理想汽车、蔚来汽车、问界等国内外知名品牌 [89] - 2023年公司产能达1.87亿平方英尺，拥有安海厂区、安东厂区、瑞森皮革、兴宁皮业、宏兴汽车皮革、福建宝泰、联华皮革等多个生产基地 [95] - 2024年上半年公司进入阿迪达斯供应链，开始供货，印尼工厂扩产有望带来业绩增量 [116] 研发与环保 - 公司技术中心被认定为"国家企业技术中心"，拥有101项有效授权专利，其中发明专利86项，主导和参与制定了14项国家及行业标准 [119] - 公司坚持绿色环保理念，引进先进环保处理设备，提出"五水分离、分流分治"废水处理方案，建立了完整的废水处理及循环利用体系 [120] - 公司及子公司瑞森皮革、兴宁皮业拥有年加工生牛皮310万张的环保指标，可有效保证公司产能需求 [121] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司营业收入分别达27.97/32.18/37.17亿元，同比分别增长3.61%/15.05%/15.52% [127] - 预计2024-2026年归母净利润分别为1.58/2.16/2.55亿元，同比分别变动-15.12%、+36.66%、+18.09% [127] - 预计2024-2026年公司EPS分别为0.54/0.74/0.87元/股，给予公司2025年16倍PE，对应合理价值11.85元/股，首次覆盖，给予"买入"评级 [133]

投资评级 - 报告首次覆盖圣泉集团，给予“买入”评级 [2] 核心观点 - 圣泉集团是国内合成树脂领域的头部企业，生物质和电子化学品板块有望快速发展 [2] - 公司独创“圣泉法”生物质精炼一体化技术，秸秆有效利用率达到最大化 [2] - 随着大庆生物质项目和1000吨PPO项目的投产，公司在生物质及电子化学品领域将迎来快速发展期 [2] - 合成树脂行业市场相对稳定，公司产品结构优化，竞争力持续提升 [2] - AI服务器带动高频高速树脂需求，公司内生外延重点布局新材料 [2] 公司概况 - 圣泉集团是国内合成树脂领域的头部企业，产能及产品结构均处于行业领先水平 [2] - 公司总股本为846百万股，流通股本为779百万股，流通股比例为91.98% [2] - 公司总市值为203亿元，流通市值为187亿元 [2] 财务预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.78、12.16、13.94亿元，同比增速为11.2%、38.5%、14.6% [2] - 当前股价对应PE分别为23、17、15倍 [2] 行业分析 - 合成树脂行业市场相对稳定，公司产品结构优化，竞争力持续提升 [2] - 酚醛树脂及呋喃树脂下游需求受房地产及经济增速放缓影响，行业消费市场整体保持稳定 [2] - AI服务器对算力要求更高，PCB需要低损耗电子树脂，带动超低损耗电子树脂的需求增长 [2] 技术优势 - 公司独创“圣泉法”生物质精炼一体化技术，具备较高技术壁垒 [2] - 公司成功实现了5G/6G通讯PCB板用特种电子树脂量产，并率先通过终端客户认证 [2] - 高频高速用碳氢树脂正在积极进行研发，目前在相关产品上获得突破 [2] 项目进展 - 大庆生物质项目经过技改，2024年成功重新投产，未来有望在其他地区同等复制 [2] - 公司1000吨新产线已建成投产，目前正在现有及潜在客户进行验证测试，产能将陆续释放 [2] 未来展望 - 随着电子材料、大庆生物质项目的相继投产，公司产业链一体化程度大幅提升，成本与规模优势显著 [2] - 未来电子材料板块将成为公司发展新动力 [2]

投资评级 - 报告对江南高纤的投资评级为"中性" [3][12] 核心观点 - 江南高纤是涤纶毛条和复合短纤维双龙头，具备规模优势、客户资源优质、生产技术先进 [1][3] - 2024年主动缩减化工贸易业务，导致业绩下滑，前三季度营收4.11亿元/yoy-22.70%，归母净利润0.30亿元/yoy-15.79% [2] - 涤纶毛条业务较为成熟，复合纤维业务具备增长空间，未来有望通过开拓新客户提升产能利用率 [13] - 公司回购股票用于员工激励，截至2024年11月底累计回购股份13,300,091股，占总股本的0.77%，体现管理层信心 [12] 盈利预测与估值 - 2024-2026年营业总收入预测分别为653.66、736.73、833.87百万元，同比变化-20.33%、12.71%、13.19% [1] - 2024-2026年归母净利润预测分别为41.05、52.92、61.54百万元，同比变化-10.75%、28.91%、16.29% [1] - 2024-2026年EPS预测分别为0.02、0.03、0.04元/股 [1] - 2024-2026年PE分别为95.34、73.96、63.60倍 [1] 财务数据 - 2023年营业总收入820.47百万元，归母净利润46.00百万元 [1] - 2023年毛利率9.67%，归母净利率5.61% [8] - 2023年流动资产1,270百万元，非流动资产1,068百万元，资产总计2,337百万元 [8] - 2023年流动负债71百万元，非流动负债47百万元，负债合计117百万元 [8] - 2023年经营活动现金流-35百万元，投资活动现金流219百万元，筹资活动现金流-176百万元 [23] 市场数据 - 收盘价2.21元，一年最低/最高价1.33/3.50元 [5] - 市净率1.78倍，流通A股市值3,827.19百万元，总市值3,827.19百万元 [5] 业务结构 - 2023年复合短纤维/涤纶毛条/化工贸易/其他营收占比分别为44%/20%/33%/3% [1] - 2023年前五大客户收入占比约50%，下游客户包括宝洁、恒安集团、阳光集团等知名企业 [1] - 2023年中国大陆/国外收入分别占比95%/5% [1]

公司投资评级 - 报告对公司的投资评级为"买入"，预计未来6个月内公司相对沪深300涨幅15%以上 [154] 核心观点 - 公司作为大中型客车行业龙头，持续保持市场领先地位，2023年大中客市场占有率达36.1%，同比提升8个百分点 [80] - 公司新能源客车销量占比由2014年的12.1%持续增长至2018年的40.7%，2024年1-11月累计销售6米以上新能源客车8844辆，市场份额高达22.4% [74][75] - 公司出口表现强劲，2024年1-11月客车出口1.14万辆，同比增长27.1%，市场份额达20.9%，座位客车和公交客车出口市占率均稳居行业第一 [109] - 公司盈利能力显著提升，2024年前三季度实现营业收入240.75亿元，同比增长27.04%，归母净利润24.32亿元，同比增长131.49% [8] - 公司现金流状况良好，2019年开始连续5年派息率超过100%，2024年前三季度拟派发现金红利11.1亿元，现金分红比例达45.5% [17] 行业与公司发展 - 2024年1-11月，行业6米以上新能源客车累计销量3.94万辆，同比增长22.9% [1] - 公司积极探索燃料电池与氢能一体化解决方案，燃料电池系统平台具备低氢耗、长寿命、低温环境适应性好三大优势，助力氢能产业发展 [1] - 公司出口结构持续优化，单车ASP不断提升，出口单车ASP高于国内近一倍，加速盈利弹性释放 [8][138] - 公司海外业务毛利率明显高于国内，2023年国内、海外业务毛利率分别为23%和31.7%，伴随海外销量占比提升，公司盈利能力显著提高 [13] 财务表现 - 公司毛利率持续领先行业可比公司，2024Q3单季度毛利率为12.32%，剔除会计准则调整影响后为23.9% [12] - 公司费用管控水平良好，2023年期间费用率降至15.4%，2024Q3期间费用率追溯调整后为14.3% [14] - 公司经营活动现金流表现优异，2022/2023年经营活动现金流净额分别为32.5/47.2亿元，同比分别增长354.5%/45% [17] 未来展望 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为344.24/398.64/465.21亿元，同比增速分别为+27.3%/+15.8%/+16.7%，归母净利润分别为32.46/41.61/50.22亿元，同比增速分别为+78.65%/+28.18%/+20.68% [96] - 公司未来资本开支预计保持低位，折旧摊销费用有望持续下降，现金流还将持续支撑高分红 [17][143]