核心观点 - 报告提出资产配置策略应以“股”为主轴、“债”为稳定器，并辅以黄金和另类资产以构建跨周期组合并提升风险调整回报 [10] - 报告认为AI投资主题正从“故事”走向关注“盈利与现金流”的阶段 [10] 市场动态与宏观环境 - 美国联邦储备局理事沃勒表示，在上周减息0.25厘后，当前利率水平仍属略为紧缩水平，有空间进一步减息0.5至1厘，使联邦基金利率跌至3厘以下 [9][12] - 美国股市主要指数普遍下跌，纳斯达克指数收市急回1.81%，标普500指数下滑1.16%为连跌第4日，道琼斯工业指数收市挫228点 [12] - 香港恒生指数昨日收报25468点，上升233点或0.9% [14] - 美国30年期定息按揭利率上周升至6.38厘 [12] - 欧洲议会通过法案，批准欧盟于2027年年底前逐步停止进口俄罗斯天然气，并继续推动2027年底前实施俄罗斯石油禁令 [12] 行业与公司新闻 科技与人工智能 - 谷歌正研究将其自研AI芯片组TPU与Meta支持的AI开源平台PyTorch更好结合以提升效能，并考虑将部分软件开源 [12] - 谷歌推出更具效率、更经济的AI模型Gemini 3 Flash，向OpenAI发起挑战 [12] - 甲骨文据报计划在美国密歇根州兴建电力需求达100万度的数据中心，主要为OpenAI服务，正洽商引入100亿美元投资但谈判陷入停滞 [9][12] - 小米集团发布自研的AI大语言模型“Xiaomi MiMo-V2-Flash”，该模型专为极致推理效率设计，在多个Agent评测基准上跻身“全球开源模型TOP 2” [14] - 路透消息称，中国科学家今年初在深圳打造出一台极紫外光(EUV)光刻机原型机，用于生产尖端半导体芯片 [14] 金融与并购 - 中金公司宣布计划通过发行A股，吸收合并东兴证券及信达证券 [14] - 稳定币发行商Circle的附属公司与连连国际签署合作备忘录，将探索稳定币驱动的支付基建机会 [12] - 华纳兄弟探索董事会建议股东拒绝派拉蒙1084亿美元全现金敌意收购要约，呼吁继续支持Netflix收购电影等主要资产的方案 [12] - 数据驱动广告科技生态系统PressLogic宣布完成对本地亲子网上社群“亲子王国Baby-Kingdom”的战略收购 [14] 新股与市场表现 - 美国今年集资金额最多的IPO股份Medline在纳斯达克市场首次挂牌，开盘报35美元，较招股价高21% [12] - 国产GPU公司沐曦在科创板首日挂牌一度暴涨7.55倍，全日劲升近7倍，成为A股“最赚钱新股” [14] - 甲骨文股价收市急挫5.4%，辉达跌3.8%，特斯拉转挫4.6% [12] 地缘政治与贸易 - 《华尔街日报》报道，美国总统特朗普试图削弱中国在巴拿马运河影响力的计划遭遇重大阻力，北京方面提出强硬反制 [9][14] 重点公司分析 港股 - **江西铜业股份（358）**：2025年前三季度营业收入约3960亿元人民币，同比微增约1%，归母净利润达约60亿元，按年增长逾20%，反映盈利能力显著改善 [21] - **携程集团－Ｓ（9961）**：2025年第三季度净营业收入约183亿元人民币，同比增长约16%，环比增长约24%；归母净利润约199亿元，按年大增逾1.9倍 [21] - **中国国航（753）**：2025年11月旅客周转量按年增长约10.1%，运力投放增长约4.9%，客座率维持逾八成水平 [21] 美股/ETF - **Sociedad Química y Minera de Chile S.A. (SQM)**：2025年第三季录得历史最高锂销量与明显盈利反弹，管理层预期2025年全球锂需求将按年增长约25%，全年用量超过150万吨，2026年有望突破170万吨 [23] - **Lumentum Holdings Inc. (LITE)**：2026财年第一季收入达5.34亿美元，按年大增58%，非GAAP每股盈余1.10美元，均优于市场预期 [24] - **Global X Silver Miners ETF(SIL)**：该ETF让投资人在不持有实体白银的情况下取得对白银的敞口 [24] 历史个股回顾 - **Rubrik, Inc. (RBRK)**：研究部于12月5日分析后，股价从70.43美元上升至89.91美元 [28][31] - **长飞光纤光缆 (6869)**：研究部于12月10日分析后，股价从37.92港元上升至43.88港元 [29] - **EchoStar Corporation (SATS)**：研究部于11月26日分析后，股价从82美元上升至103.98美元 [32]

核心观点 - 具身智能机器人行业商业化进程加速，代表性企业在应用生态、订单获取和量产规模上取得进展，同时行业正通过建立标准体系和共享平台推动有序发展 [5][6][7][8] - 美国2025年11月非农就业数据显示劳动力市场“紧平衡”状态显现脆弱性，失业率超预期跳升，尽管11月数据略优于预期且生产部门就业回暖，但再就业人员激增与企业雇佣放缓的矛盾导致供需失衡 [11][12][16] 重点推荐：机械设备行业周报（具身智能机器人） - **企业商业化进展**：宇树科技发布人形机器人“App Store”，包含用户广场、动作库、数据集及开发者中心四大模块，用户可通过手机APP将云端运动控制算法一键部署至机器人，降低了使用门槛并有助于构建产品生态 [5] - **企业商业化进展**：优必选科技与国内AI大模型公司签订人形机器人销售合同，总金额超过**0.5亿元**，以可自主换电的工业人形机器人Walker S2为主，并将开放数据接口支持合作方进行AI大模型集成与二次开发 [6] - **企业商业化进展**：智元机器人第**5000台**通用具身机器人灵犀X2量产下线，其三大核心产品累计量产情况分别为：远征A1/A2下线**1742台**，灵犀X1/X2下线**1846台**，精灵G1/G2下线**1412台**，表明生产正从试产转向规模量产 [6] - **行业标准建设**：产业正加速构建标准与评价体系，北京、上海、浙江等地人形机器人创新中心及多家企业于2025年5月共同制定了《人形机器人智能化分级标准》（T/CIE 298-2025），将智能化水平划分为L1-L5五个等级，为技术发展和产品选择提供依据 [7] - **产业资源共享**：国家地方共建的具身智能机器人创新中心推动资源开放共享，北京人形机器人创新中心于2025年7月发布“一站式”具身智能公共服务平台，提供全链条服务，并正在建设具身智能机器人中试验证基地以解决规模化量产瓶颈 [8] 海外观察：美国2025年11月非农数据 - **整体数据表现**：美国2025年11月季调后非农就业人口新增**6.4万人**，优于市场预期的**5.0万人**，但失业率从前值**4.4%** 上升至**4.6%**，为2021年10月以来最高水平；10月非农就业人数减少**10.5万人**，远低于市场预期的减少**2.5万人** [11] - **失业率结构分析**：U6失业率由前值**8.0%** 跳升至**8.7%**，为2021年8月以来最高；失业率上升主因是再就业人数激增，10-11月合计新增再就业人数达**29.3万人**，对同期新增失业人数（**22.8万人**）的贡献率达**129%** [12][16] - **劳动力市场供需**：10-11月移民劳动力新增**13.2万人**，本土劳动力新增**11.8万人**，劳动力总计新增**25万人**，与失业新增人数基本对齐；但企业雇佣在减少，10月单月非农企业雇佣人数减少**21.8万人**，雇佣率由**3.4%** 降至**3.2%**，显示“紧平衡”状态脆弱 [16] - **分部门就业情况**：11月生产部门就业新增**1.9万人**并环比转正，其中建筑业新增**2.8万人**为主要贡献项，制造业就业减少幅度收窄；11月服务部门新增就业**5.0万人**（前值**6.1万人**），受运输业（减少**1.8万人**）拖累 [13][14] - **时薪增速变化**：受10月高基数影响，11月私人部门时薪环比增速由前值**0.4%** 下降至**0.1%**；建筑业时薪环比增速保持在**0.2%** 不变，教育保健业时薪环比增速由前值**0.8%** 大幅放缓至**-0.3%** [14][15] - **市场影响与政策展望**：数据公布后市场反应分歧，根据CME数据，市场预计2026年1月降息概率小幅上升至**25.5%**；报告认为在12月已降息且经济未显著放缓背景下，1月降息门槛偏高，美联储或维持利率不变 [17] 财经新闻 - **财政收支情况**：2025年1-11月，全国一般公共预算收入**200516亿元**，同比增长**0.8%**，其中税收收入**164814亿元**，同比增长**1.8%**，非税收入**35702亿元**，同比下降**3.7%**；全国一般公共预算支出**248538亿元**，同比增长**1.4%** [19] - **政府性基金收支**：1-11月全国政府性基金预算收入**40274亿元**，同比下降**4.9%**，其中国有土地使用权出让收入**29119亿元**，同比下降**10.7%**；全国政府性基金预算支出**92124亿元**，同比增长**13.7%** [19] A股市场评述与市场数据 - **行业涨跌幅**：截至报告期，A股涨幅前五的行业为通信设备(**6.24%**)、元件(**4.75%**)、能源金属(**4.53%**)、小金属(**3.58%**)、农化制品(**3.46%**)；跌幅前五为动物保健Ⅱ(**-3.41%**)、航天装备Ⅱ(**-2.20%**)、装修装饰Ⅱ(**-1.12%**)、渔业(**-1.10%**)、种植业(**-1.01%**) [21] - **关键市场数据**：上证指数收盘**3870.28**点，日涨幅**1.19%**；创业板指数收盘**3175.91**点，日涨幅**3.39%**；10年期美债收益率**4.1600%**，上升**1.00**个基点；WTI原油价格**55.81**美元/桶，日涨幅**1.23%**；COMEX黄金价格**4371.40**美元/盎司，日涨幅**0.90%** [23]

市场指数与宏观数据概览 - 主要市场指数普遍上涨，恒生指数收报25,468点，单日上涨0.92%，年初至今累计上涨26.96% [1] - 恒生科技指数收报5,457点，单日上涨1.03%，年初至今累计上涨22.15% [1] - 沪深300指数收报4,579点，单日上涨1.83%，年初至今累计上涨16.39% [1] - 美股三大指数收跌，纳斯达克指数跌幅最大，收报22,693点，下跌1.81% [1] - 英国11月通胀按年增长3.2%，低于市场预期的3.5%及10月的3.6% [12] - 中国首十一个月全国一般公共预算收入20.05万亿元人民币，按年增长0.8%，其中税收收入增长1.8% [9] - 同期，全国国有土地使用权出让收入2.91万亿元人民币，按年下降10.7% [10] 商品与货币市场动态 - 贵金属价格大幅上涨，黄金价格报每盎司4,320.56美元，过去六个月上涨27.53% [2] - 白银价格表现更为强劲，过去六个月上涨77.38% [2] - 能源价格走弱，布伦特原油价格报每桶60.16美元，过去六个月下跌15.73% [2] - 人民币指数报97.710，过去六个月上升2.23% [2] 全球主要股市回顾 - **港股市场**：恒生指数午后转强，收升233点，主板总成交额约1,831亿港元，科技指数升1%，内险股表现突出，中国人寿升逾4% [4] - **A股市场**：内地股市下午上升动力增强，创业板指数升逾3%，上证综指收升1.19%，国产GPU股沐曦首日挂牌升幅近7倍 [5] - **美股市场**：三大指数先高后低，纳斯达克指数跌近2%，AI相关股份普遍受压，美光科技盘后公布业绩胜预期，股价上涨5% [6][19] - **欧洲市场**：主要股市个别发展，德国DAX指数跌0.48%，英国富时100指数升0.9% [7] 港股板块与个股表现 - 上个交易日表现最佳的板块为通信设备（+2.58%）、半导体与半导体设备（+1.81%）及保险（+1.39%） [22] - 恒生指数成份股中，中国人寿股价升4.31%，成交额26亿港元，为表现最佳蓝筹；李宁股价升4.26% [20] - 港股通（沪）热门股票包括寒武纪、贵州茅台；港股通（深）热门股票包括新易盛、宁德时代 [20] - 港股主板成交额前列的包括盈富基金（128.94亿港元）、南方恒生科技（89.88亿港元）及腾讯控股（89.13亿港元） [20] - 沽空比率较高的个股包括新东方-S（54.18%）、恒安国际（47.52%）及汇丰控股（46.54%） [24] 行业与公司要闻 - **平台经济监管**：市场监管总局指出，平台要求商家提供“全网最低价”可能构成滥用市场支配地位或垄断协议行为 [11] - **人工智能与科技**：腾讯发布混元世界模型1.5，开源实时世界模型框架 [16]；小米发布自研AI大模型MiMo-V2-Flash，总参数309B，在代码和Agent评测基准上位列全球开源模型Top 2 [17][18] - **消费电子**：小米集团总裁卢伟冰表示，公司高端手机出货量去年超1,300万部，今年预计将超过1,500万部 [18] - **半导体**：美光科技第一财季营收达136.4亿美元，按年增长近57%，其中云内存业务收入倍升至52.8亿美元 [6][19] - **旅游消费**：11月中国赴日旅客56.26万人次，按年仅增3%，为近四年来最低增幅，可能影响日本旅游收入 [13] 新股与拟上市动态 - 近期表现突出的半新股包括宝济药业-B，累计表现达173.69%，超额倍数3,525.3倍 [28] - 即将上市的新股包括智汇矿业、希迪智驾、华芢生物-B等，预计于12月19日至23日挂牌 [28] - 拟上市的公司涵盖多个科技与生物医药领域，如算力服务器PCB（广州广合科技）、自动驾驶卡车（主线科技）、AI芯片（深圳曦华科技）及抗肿瘤药物（翰思艾泰）等 [29] 未来一周经济数据展望 - 重点关注12月18日的英国央行利率决议、欧元区央行利率决议及美国11月CPI数据 [30] - 12月19日将公布美国11月现房销售及密歇根大学消费者信心指数 [30] - 12月27日将公布中国11月规模以上工业企业利润同比数据 [30]

全球主要股指表现 - 美股三大指数全线收跌 道琼斯工业指数跌0.47%至47,885.97点 标普500指数跌1.16%至6,721.43点 纳斯达克指数跌1.81%至22,693.32点[1][5][11] - 科技股领跌美股 万得美国科技七巨头指数跌2.03% 卡特彼勒跌超4% 英伟达跌近4% 特斯拉跌超4% 谷歌跌逾3%[5][11] - 欧洲三大股指涨跌不一 英国富时100指数涨0.92%至9,774.32点 德国DAX指数微跌0.02%至24,072.25点 法国CAC40指数跌0.25%至8,086.05点[5][11] - 亚太市场普遍上涨 恒生指数涨0.92%至25,468.78点 恒生科技指数涨1.03% 日经225指数涨0.26%至49,512.28点 韩国KOSPI指数涨1.43%至4,056.41点[5][11] - A股市场表现分化 上证指数涨1.19%至3,870点 深证指数涨2.40%至13,225点 科创50指数涨2.47%至1,325点[1] 国际宏观经济与政策 - 英国通胀持续放缓 11月CPI同比涨幅降至3.2% 为今年3月以来最低水平 环比下降0.2% 市场押注英国央行将进行年内第四次降息[5][11] - 欧盟计划逐步停止进口俄罗斯天然气 欧洲议会投票通过欧盟在2027年底前逐步停止进口俄罗斯天然气的计划[5][11] - 日本11月对美出口额同比增长8.8% 为8个月来首次增加 对华出口额则下降2.4%[5][10] 国内宏观经济与政策 - 前11个月全国财政收入20.05万亿元 同比增长0.8% 其中税收收入16.48万亿元 增长1.8% 证券交易印花税收入1855亿元 大幅增长70.7%[5][12] - 海南自由贸易港正式启动全岛封关运作 货物可通过全岛设置的8个对外开放口岸和10个“二线口岸”进出[5][13] - “十五五”开局货币政策定调适度宽松 市场机构普遍预计明年降准、降息分别有0.5个、0.1个百分点左右的空间 结构性工具将聚焦扩大内需、科技创新等重点领域[5][16] - 教育部印发通知加强中小学日常考试管理 进一步压减考试频次 实行等级评价以缓解学生考试焦虑[5][14] - 国家卫健委拟修订《献血法》 献血者年龄上限拟从55周岁提高至65周岁 两次采集全血间隔期拟从不少于6个月缩短至不少于90天[5][15] 重要公司动态与行业趋势 - 中概股多数下跌 纳斯达克中国金龙指数跌0.73% 万得中概科技龙头指数跌1.22% 世纪互联、蔚来、理想汽车、小马智行、万国数据均跌超3%[5][17] - 比亚迪在深圳开启面向量产的L3级自动驾驶全面内测 已完成超过15万公里的实际道路验证 覆盖高快速路及多种复杂场景[5][17] - 小米开源大模型MiMo-V2-Flash在代码和Agent评测基准上跻身全球开源模型Top2行列 公司认为中国开源模型距离世界顶尖闭源模型的差距可能只有数月[5][17] - 宁德时代全球首条实现人形具身智能机器人规模化落地的新能源动力电池PACK生产线正式投入运行[5][17] - A股公司公告显示 协创数据拟投资设立光模块研发和生产建设项目 深城交拟募资不超过18亿元用于具身智能交通设备研发与规模化应用等项目 上海机场与杜福睿和中免签订免税店项目经营权转让合同[5][17]

港股市场回顾 - 周三港股三大指数高开高走，恒生指数涨0.92%，报25468.78点，恒生科技指数涨1.03%，国企指数涨0.98% [1] - 盘面上，科网股涨多跌少，哔哩哔哩、快手、百度、腾讯、美团、京东、阿里巴巴涨超1% [1] - 航空股全天强势，南方航空涨超5%；金融股午后拉升，中国人寿涨超4%；半导体板块午后走高，华虹半导体涨超2% [1] - 另一交易日，恒指震荡走低，收报23831点，下跌145点或0.61%；国指收报9656点，下跌47点或0.49%，大市成交额减至827.99亿港元 [5] - 当日港股通录得净流入资金4.84亿港元，其中港股通(沪)净流入2.83亿港元，港股通(深)净流入2.01亿港元 [5] - 板块方面，本地地产、软件、5G概念板块跌幅靠前；黄金股逆市走强 [5] 美股市场动态 - 美股三大指数集体收跌，道指跌0.47%，纳指跌1.81%，标普500指数跌1.16% [2] - 大型科技股普跌，特斯拉跌超4%，英伟达、谷歌跌超3%，Meta、苹果跌超1%，AI相关个股普遍承压 [2] - 甲骨文公司一项价值100亿美元的人工智能数据中心扩张计划遭遇挫折，其合作伙伴Blue Owl Capital决定不再支持该项目 [2] - 纳斯达克中国金龙指数收跌0.73%，热门中概股多数下跌，蔚来、理想汽车跌超3%，爱奇艺、小鹏汽车跌超2% [2] 市场展望与配置建议 - 报告认为，以中国资产为核心的港股配置价值再度凸显 [3] - 科技自立自强仍是未来港股演绎的核心主线之一，相关板块龙头公司在经历宽幅震荡后或迎再次布局机会 [3] - 南下资金保持规模净流入，12月份港股通合计净流入195亿港元 [3] - 建议关注四大方向：1)人工智能及应用、半导体、工业软件等新质生产力科技板块；2)低估值、高股息的各细分行业央国企龙头；3)受益于美联储降息预期且中报业绩较好的上游有色金属板块；4)受益于“人工智能+”赋能的科网板块及各行业龙头 [3] 市场热点与公司信息 - **中国中车**近期签订若干重大合同，合计金额约533.1亿元人民币，约占其2024年营业收入的21.6% [9] - 中国中车2025年前三季度实现营业收入1838.65亿元，同比增长20.49%；净利润99.64亿元，同比增长37.53% [9] - **中国中冶**公告拟回购部分A股和H股股份，其中A股回购金额不低于10亿元且不超过20亿元人民币，H股回购金额不超过5亿元人民币，回购股份将用于注销并减少注册资本 [9] - **腾讯控股**于12月17日回购6.36亿港元，年内累计回购金额达749.51亿港元 [11] - **小米集团**总裁表示，2026年预计研发投入约400亿元人民币 [11] - **吉利汽车**回购231.6万股，涉资3861万港元；**快手**回购128.3万股，涉资8304万港元 [11] 本周荐股分析 - 报告推荐**百度集团**，目标价138港元，止损价115港元 [10] - 百度2025年第二季度实现营业收入327.13亿元，同比下降3.59%，环比增长0.80%；实现归母净利润73.22亿元，同比增长33.42% [10] - 百度核心业务2025年第二季度实现收入262.51亿元，同比下降2%；实现Non-GAAP净利润47.92亿元，同比下降34% [10] - 公司2025年上半年回购金额为6.77亿美元，2023年股份回购计划项下累计回购金额达23亿美元 [10] - 报告指出，百度AI应用前景广阔，文心5.0迭代精准，萝卜快跑领跑自动驾驶，新一代昆仑芯及天池超节点巩固算力壁垒 [10] - Wind一致预期公司2026年净利润为182亿元人民币，对应当前市值约17倍市盈率，认为估值较为低估 [10] 重点公司股价表现 - 截至2025年12月17日，恒生指数近一个月下跌2%，近三个月下跌4%，近一年上涨25% [16] - 科网公司中，百度集团近一个月上涨6%，表现突出；腾讯控股近一年上涨48%，阿里巴巴近一年上涨71% [16] - 新能源车板块中，小鹏汽车近一个月下跌16%；医药消费板块中，石药集团近三个月下跌25% [16] - 美股科技股中，特斯拉近一个月上涨21%，但英伟达近一个月下跌7%，微软近三个月下跌8% [16] 新股资讯 - 近期招股中的新股包括：计算机行业的诺比侃（招股价80-106港元）、生物医药行业的翰思艾泰-B（招股价28-32港元）、医疗服务行业的轻松健康（招股价22.68港元） [13] - 即将上市的新股包括：生物制药行业的华芢生物-B（招股价38.2-51港元）、医疗服务行业的明基医院（招股价9.34-11.68港元）等 [13] 行业与宏观要闻 - 财政部数据显示，前十一个月内地国有土地使用权出让收入按年下降10.7% [11] - 国资委表示将推动形成更加符合人工智能发展需要的数字基础设施体系 [11] - 11月中国钨钼产业景气指数为35.7，较10月上升1.1个百分点 [11] - 中国乘联会数据显示，12月首两周乘用车新能源市场零售量按年下跌4% [11] - 欧元区11月CPI终值按年上升2.1%，略低于预期 [11]

宏观策略 - 核心观点：中国对部分关键金属的出口管制措施已成为与美国、欧盟等重要经济体博弈的关键筹码，这种优势基于中国完整的产业体系，难以被短期复制或替代 [10] - 中国在44种关键矿产中的30种占据领先生产国地位 [10] - 稀土领域：中国稀土储量占全球比重接近半数，美国储量仅为中国的4.3%，中国高性能钕铁硼稀土永磁材料的全球市占率高达92% [10] - 镓金属领域：中国金属镓储量超过19万吨，占全球储量比重约68%，2024年中国氧化铝产量约8552万吨，占全球产量约60%，是金属镓供应的根本保证 [10] - 锗与锑金属领域：中国在锗金属供应方面占据全球主导地位，2024年中国金属锑储量约67万吨，占全球比重约29.7%，位居全球第一，同年锑金属产量约6万吨，占全球比重约60.0% [10] 固收金工 - 债券市场观点：临近年底，围绕明年政策的博弈增加，中央政治局会议和中央经济工作会议通稿对市场影响更大，2026年或难以出现2022-2024年的利率单边下行情况，债券市场应秉持波段操作思路 [1][12] - 本周（2025.12.8-2025.12.12）市场回顾：10年期国债活跃券收益率从1.8285%上行1.4个基点至1.8425%，周内受重要会议、政策预期及经济数据影响呈震荡走势 [12] - 重要会议定调：中央政治局会议指出明年“继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，中央经济工作会议对财政政策的表述为“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，力度较去年有所回落 [12] - 利率展望：在明年3月《政府工作报告》和1-2月经济数据公布前，10年期国债收益率运行的顶部依然是1.85%，建议规避超长债品种以降低利率风险敞口 [12] - 转债配置建议：关注预期差较大的三个价值洼地，包括端侧AI、核心材料（芯片制成、封测关键基材及资源稀缺性标的）、输配电设备方向 [2][14][15] - 具体标的建议：端侧AI领域关注超声转债、立讯转债等存量标的及艾为电子、统联精密等待发标的；核心材料领域关注和邦转债、兴发转债等存量标的及茂莱光学、华海诚科等待发标的；输配电设备领域关注华辰转债、国力转债等存量标的及金盘科技、通合科技等待发标的 [14][15] - 下周转债关注：平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为希望转债、利群转债、鹰19转债等 [15] 固收市场数据跟踪 - 绿色债券：本周（20251208-20251212）一级市场新发行29只，合计规模约367.52亿元，较上周增加160.15亿元，二级市场周成交额合计644亿元，较上周减少17亿元 [3][16] - 二级资本债：本周（20251208-20251212）一级市场新发行4只，发行规模为360亿元，二级市场周成交量合计约3292亿元，较上周增加1343亿元 [4][17][18] - 个券分析：绿色债券折价率前三的个券为25水能G1（-0.9844%）、25济水1B（-0.6382%）、22富源绿色债02（-0.6016%），二级资本债折价率前三的个券为23口行二级资本债02B（-0.5669%）、24汉口银行二级资本债01（-0.3695%）、22工商银行二级01（-0.3295%） [16][18] 个券分析（澳弘转债） - 转债基本信息：澳弘转债（111024.SH）总发行规模5.80亿元，募集资金用于泰国生产基地建设项目，债底估值92.8元，YTM为2.49%，当前转换平价98.91元，平价溢价率1.10% [19] - 上市价格与中签率预测：预计上市首日价格在126.65~140.60元之间，预计中签率为0.0019%，建议积极申购 [5][19] - 正股公司概况：澳弘电子是系列化PCB产品生产商，年产各类印制电路板近400万平方米，产品涉及家用电器、消费电子等多领域，2019-2024年营收复合增速为6.40%，2024年实现营业收入12.93亿元，同比增加19.45% [19][20] 行业研究（汽车智能化） - 行业趋势：2025年是汽车智能化拐点之年，将开启3年周期推动国内电动化渗透率实现50%-80%以上的跃升，整车格局迎来重塑 [6][21] - 技术进展：头部智能驾驶主机厂/方案供应商已实现包括环岛、掉头等复杂场景的城市NOA落地体验，并完善车位到车位、场景理解等高阶功能 [6][21] - 深圳路测评价：报告对问界、蓝山、小鹏、理想、腾势、小米、蔚来共7家厂商进行测试，华为和小鹏在总体接管次数和细分场景中表现领跑，魏牌蓝山在大样本集中路测中展现出较强的复杂场景处理能力 [8][21] - 竞争格局变化：相比第一季度，第四季度各家车企智驾能力差距呈现不断缩小的趋势，第二梯队厂商不断完善城市断点场景且接管次数向第一梯队趋近，第一梯队厂商处于底层架构切换期 [8][21] 行业研究（重卡） - 行业景气度：重卡行业内销与出口共振，景气度持续向好 [8] - 投资建议：看好国四政策刺激下全年板块行情，推荐中国重汽A/H、潍柴动力，重视一汽解放、福田汽车的业绩改善弹性 [8][23] 公司研究（星环科技-U） - 公司定位：星环科技是中国领先的AI和大数据基础设施软件提供商，是中国面向生成式AI的数据基础设施领导者 [9][23] - 业绩表现：2025年前三季度公司实现营业收入2.25亿元，同比上升7.42%，归母净利润-2.13亿元，亏损同比收窄27.21% [23] - 技术趋势与机遇：AI推理的爆发需要新的GPU存储架构，即GPU直连SSD，这将驱动数据库软件从“以CPU为中心”向“以GPU为中心”重构，GPU-Native数据库市场空间打开 [9][23] - 公司布局：公司在GPU-Native数据库早有布局，拥有相关产品，并被IDC评为向量数据库代表厂商，公司已递交H股上市申请 [23] - 营收预测与评级：预计2025-2027年营收分别为4.26亿元、4.88亿元、5.83亿元，首次覆盖，给予“买入”评级 [9][23]

宏观与固定收益 - 11月广义财政（一般公共预算+政府性基金）支出同比降幅较10月的19.1%收窄至1.7%，剔除注资特别国债和用于化债的“特殊专项债”后同比降幅亦较10月的20.2%收窄至3.8% [2] - 修正后的（季调后）广义财政支出环比增长从10月的15%进一步上行至33%，可能主要反映政策性金融工具投放和地方债务结存限额下发带动信用扩张 [2] - 今年前11个月增值税/企业所得税累计同比增长3.9%/1.7%，快于去年全年的-3.8%/-0.5% [2] - 海外对国内映射的四条主线为：外需影响盈利预期，AI链贡献热点，地缘风险有所降低，海外流动性和人民币升值对国内资产影响偏正面 [4] - 国内股债跷跷板效应短期弱化，年底阶段盈利、叙事、资金面青黄不接，短期股指向下有支撑但向上空间不清晰；债市遇利好不涨反跌 [4] 证券行业与重点公司 - 中金公司拟通过A股换股吸收合并东兴证券、信达证券，交易完成后中央汇金将直接持有中金24.44%股份 [5] - 合并后中金净资本将增长105%，多项财务指标迈入行业前5，有效提升客群基础、网点数量，在财富/投行/资管等多领域互补 [5] - 并购整合浪潮下证券行业持续向头部集中，且权益市场景气度较高、一流投行建设支持政策可期 [5] 互联网与科技行业 - 腾讯控股的大逃杀玩法已进入成熟阶段，并加速向平台化演进（引入多元玩法），有望维持常青；“搜打撤”射击赛道仍具成长空间，预期腾讯市占率持续提升 [6] - AI从制作、体验与运营多维赋能游戏，腾讯游戏工业化效率不断提升，版本更新频率显著加快（如《三角洲》赛季更新仅需2-3个月） [6] - 腾讯强调游戏即服务（GaaS），以长线运营为核心巩固竞争力；腾讯云加快海外本地化基建布局，有望凭借性价比优势持续渗透 [6] - 小马智行25Q3营收2544万美元，同比+72%、环比+19%；毛利467万美元，毛利率18%，同比+9pcts、环比+2pcts；Non-GAAP归母净亏损5472万美元 [7] - 小马智行预计26年Robotaxi将扩至3000台（当前961台），且第七代单车BOM成本再下降约20% [7] - 小马智行继西湖集团后再与阳光出行合作，轻资产模式加速；已在8国落地，与Uber、Bolt等平台深度协同；港股上市募资超8亿美元，目前现金储备超14亿美元 [7] 评级变动 - 英科再生评级由“增持”上调至“买入”，目标价40.04元 [8]

量化策略：ETF日内动量策略2.0 - 报告核心观点：针对原始策略的交易执行困难、平仓过早、收益回吐问题进行了改进，升级至2.0版本，提升了策略的可执行性、收益风险比和胜率 [1][6] - 主要改进方法：采用信号发出后5分钟VWAP/TWAP作为成交价以提高可执行性；通过放松平仓条件和收窄退出边界实现延迟平仓；使用阶梯止盈方法缓解收益回吐和降低回撤 [8] - 策略表现：在2013.01.25至2025.10.10期间，改进策略应用于中证500指数的年化收益率为18.9%，夏普比率和Calmar比率分别为2.10和2.86，胜率在50%以上且每年均取得正收益 [9] - 应用方式与效果：通过持有50%ETF底仓的方式实现多空信号交易；在2013.03.15至2025.10.10期间，应用于中证500ETF和中证1000ETF的年化超额收益率分别为10.1%和9.2%；应用于22个行业ETF组合（2015.12.31-2025.10.10）的年化收益率为10.4%，跑赢买入持有底仓（7.4%）约3个百分点，最大回撤从44.8%降至15.2% [7][9][10] 电池行业：2026年度策略 - 报告核心观点：锂电行业2026年供需格局有望全面反转，投资主线为出海与固态电池 [2][11] - 需求端：预计2026年全球动力电池保持稳定增长；储能电池需求有望延续高增长，源于国内独立储能经济性显现及欧美等市场景气 [11] - 供给侧：预计2026年磷酸铁锂、负极、六氟磷酸锂、铜箔等环节供需结构明显改善；在产能集中化、高端化趋势下，头部厂商产能紧俏，随着中小产能退出，头部企业盈利有望提升 [11] - 出海机遇：2026年海外动力电池需求增速迎接拐点，储能电池维持高景气，产能出海领先的环节有望率先享受红利 [11] - 固态电池：2026年固态电池在材料体系革新、固-固界面改善、制造工艺优化三大核心问题上持续突破 [12] - 消费电子与充电桩：消费电子迎来复苏，AI、低功耗物联网等前沿技术为行业开辟第二增长曲线；新能源车销量增长带动充电桩行业快速发展 [12] 电力设备行业：2026年度策略 - 报告核心观点：2026年投资应围绕两条主线：全球电力基建投资增长带来的电力设备出海，以及国内电力市场化改革与能源结构变化 [3][15] - 主线一（出海）：AI浪潮催生新用电需求，叠加全球新能源装机高位及老旧设备更新，预计2026年全球电网投资力度持续上升，电力设备出海维持高景气；国内燃气轮机具备出海能力的厂商或将受益 [15][16] - 主线二（国内）：电力市场化改革（如新能源电量全部入市）催生新投资需求，包括：解决资源错配的特高压及主网建设；加强补足配电网以满足分布式新能源入市；新增智能化数字化设备以优化电网资源调配 [16] 汽车行业：2026年度策略 - 报告核心观点：2026年汽车行业将在出口和泛AI业务推动下稳健发展 [4][18] - 整车领域：看好新能源车渗透率继续提升；中高价格带有望随经济复苏稳健增长；出口好于预期，欧洲、俄罗斯、巴西、中东、北非等地区仍有增长潜力 [19] - 零部件领域：智能化渗透率继续高增；出口业务高增长与国产替代加速为业绩提供支撑；人形机器人或AIDC液冷及服务器电源业务有望开拓新蓝海 [19][20] - 商用车领域：预计2026年重卡销量保持稳定，有望达110万辆，驱动力包括经济复苏、以旧换新政策、新能源渗透率高增及出口超预期；客车方面，国内需求有望恢复至2019年水平，出口销量预计持续增长 [20] - 两轮车与摩托车：预计2026年电动两轮车总销量约5700万辆，同比下滑8%；摩托车出口势头有望延续，大排量休闲摩托车销量有望保持高增 [21][22] - 汽车后市场：车辆保有量及车龄增加，市场仍有结构性机会 [22] 通信行业：2026年度策略 - 报告核心观点：2026年投资应聚焦AI算力供不应求和新技术演进，并关注低轨卫星进入景气周期 [24] - AI算力趋势：算力需求结构从训练端向推理端加速迁移；投资方结构以头部云厂主导，二线云厂加入；网络架构向scaleup和scaleacross演进；GPU持续升级，ASIC芯片放量，国产算力加速崛起 [25] - 光互联：重点关注供不应求环节（光模块、光芯片、法拉第旋光片）及新技术趋势（1.6T、硅光、OCS、CPO） [26] - 液冷：服务器液冷冷板市场处重要拐点，北美是重要市场，国产厂商有望实现突围 [26] - AIDC（数据中心）：行业维持扩张，AIDC渗透率提升；关注第三方IDC企业出海、行业格局优化及新REITs发布 [27] - 超节点一体化设备：关注交换芯片、接口芯片供应商及以太网交换机厂商 [27] - 商业航天：火箭运力突破是关键变量，低轨卫星互联网有望进入加速景气阶段，后续关注火箭入轨成功率及卫星星座招标订单 [28][29] 北交所市场：近期动态与展望 - 行情回顾：2025年12月16日，北证50指数收盘1439.65点，上涨0.54%，成交金额达241.0亿元；286家公司中219家上涨 [31] - 驱动因素：政策面利好强化优质中小企业估值修复预期；L3级自动驾驶车型准入许可带动智能驾驶板块活跃；提振消费政策推动零售概念走强 [33] - 后市展望：在积极政策背景下，叠加外资增配预期，北证50指数有望依托机械设备、电力设备等优势行业维持震荡上行趋势 [33]

报告核心观点 - 报告首次覆盖中国铁建，给予“增持”评级，核心逻辑在于公司报表优化、分红提升及估值修复，预计2026年PE为3.6X，对应市值人民币779亿元，较当前港股市值有14.7%的上涨空间 [1][3][11][13] - 报告首次覆盖特变电工，给予“买入”评级，核心逻辑在于公司作为输变电装备与能源产业一体化领军企业，受益于“反内卷”、“查超产”及出海战略，预计2025年PE为23X，目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [8][15] 中国铁建深度分析 行业与宏观环境 - 2026年行业投资有望维稳，总量有支撑，主要基于地方政府化债有序推进及中央“两重”项目实施 [1][11][13] 公司经营与订单 - 公司新签订单在2025年前三季度出现边际改善，同比+3.08%，而2021-2024年增速分别为+10.39%、+15.09%、+1.51%、-7.80% [1][11][13] - 2025年前三季度新签合同结构优化：工程承包新签1.11万亿（同比-0.39%），绿色环保新签1445亿（同比+15.44%），物资物流新签1522亿（同比+28.7%），新兴产业新签167亿（同比+66.78%） [13] - 截至2025年三季度末，公司在手合同额达8.10万亿，为公司2024年营业总收入（1.07万亿）的7.6倍，订单充裕保障长期增长 [13] 财务状况与现金流 - 2025年前三季度公司营业总收入7284亿元，同比-3.9%；归母净利润148亿元，同比-5.6% [2][11][13] - 公司报表持续修复，2024年启动“三金”压控三年计划，2025年前三季度经营性现金流同比少流出92.6亿元 [2][11][13] - 应收账款账龄结构优化，1年以内账龄占比从2022年的67.97%提升至2024年的72.23%，并在2025年上半年进一步提升至75.27% [13] 估值与分红 - 截至2025年12月8日，中国铁建A股PE（TTM）/PB分别为5.5X/0.43X，H股PE（TTM）/PB分别为3.6X/0.25X，H股折价明显 [2][11][13] - 2021-2024年公司派发现金红利分别为33.4亿、38.0亿、47.5亿、40.7亿元，占当期可供分配利润的15.37%、15.91%、20.18%、20.60% [2][11][13] - 当前A股股息率为3.87%，H股股息率为5.93%，港股更具吸引力 [2][11][13] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为214亿、217亿、223亿元人民币，同比增速为-3.6%、+1.3%、+2.5%，对应PE均为3X [3][13] - 选取港股中国中铁、中国交通建设、中国能源建设作为可比公司，其2025/2026年平均PE为3.8X/3.6X [3][13] - 采用2026年预测数据，假设中国铁建PE为3.6X，对应目标市值人民币779亿元，折算港币858亿元，较当前港股市值748亿元有14.7%上涨空间 [3][13] 特变电工深度分析 公司业务概览 - 公司是输变电制造与能源一体化企业，业务涵盖高端输变电装备与工程服务、动力煤产销、火电、多晶硅生产及新能源工程建设与运营 [8][13] - 截至2025年6月底，公司煤炭资源储量约120亿吨，拥有3座准东露天煤矿，核定产能7400万吨/年，未来经审批有望提升至1.64亿吨/年 [13] - 公司已形成煤-电-硅一体化布局，并推进20亿Nm³/年煤制天然气项目建设，投产后将接入西气东输管道 [13][14] 输变电装备业务 - 受“风光大基地”建设和配电网高质量发展政策推动，电网投资与改造加速 [15] - 公司在特高压领域掌握±800kV/±1100kV核心技术，2024年国网特高压项目市占率约9% [15] - 2025年上半年公司海外订单同比增长65.9%，并中标沙特164亿元项目 [15] 煤炭业务 - 2025年7月以来，国家能源局及各省区核查煤矿产能，煤价自底部反弹 [15] - 公司露天煤矿开采成本低，且煤矿周围密布高能耗企业，后续受益于铁路外运量提升，业绩有望触底反弹 [15] 新能源与多晶硅业务 - 2025年6月以来的多晶硅“反内卷”涉及部门多、法律法规完善，据广州期货交易所数据，多晶硅收盘价相较于6月25日的30625元/吨上涨约87.5% [15] - 公司下游签订长单以稳定销量 [15] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收为1021.07亿、1134.31亿、1284.82亿元，同比增速4.3%、11.1%、13.3% [15] - 预计2025-2027年归母净利润为65.08亿、78.16亿、92.25亿元，同比增速57.4%、20.1%、18% [15] - 预计2025-2027年每股收益为1.29、1.55、1.83元/股，对应PE分别为18X、15X、13X [15] - 选取中国神华、中国西电、许继电气作为可比公司，给予公司2025年行业平均PE 23X，对应目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [15] 市场数据摘要 指数表现 - 上证指数收盘3870点，1日涨1.19%，5日跌2.56%，1月跌0.77% [1] - 深证综指收盘2458点，1日跌2.14%，5日涨1.68%，1月跌1.37% [5] 风格与行业表现 - 中盘指数近1个月表现-0.75%，近6个月表现-25.74%；小盘指数近1个月表现-2.62%，近6个月表现-20.44% [4] - 涨幅居前行业（近6个月）：通信设备涨119.73%，元件工涨85.43%，能源金属涨77.54% [4] - 跌幅居前行业（近6个月）：装修装饰Ⅱ跌22.86%，海运跌12.49%，种植业跌3.54% [4]

核心观点 - 报告认为，尽管美联储延续降息且内地政策空间加大，但中美关税战停战，经济形势未急剧转变，内地短期政策加码诱因不大，预计政策重点提效并具针对性[1] - 港股年内至今累积升幅较大，年底获利诱因大，大市交投缩减，北水动能放缓，恒指短期支持参考25,000点关口[1] 市场回顾与展望 - **港股市场**：恒指周三（17日）收升233点，报25,469点，全日成交1,831亿元[4] - **美股市场**：美股周三（17日）受压，道指跌0.5%，标普500指数跌1.2%，纳斯达克指数跌幅超1.8%[4] - **商品市场**：纽约期油反弹1.2%，现货金价上涨0.8%，铜价上涨1.3%[4] - **短期看好板块**：报告提及AI眼镜/手机股、生物医药股、内险股为短期看好板块[5] 宏观焦点 - **货币政策**：美联储12月宣布减息0.25厘，联邦基金指标利率降至3.5厘至3.75厘区间，符合预期[2] 美联储理事沃勒称仍有0.5至1厘减息空间[6] - **经济预测**：美联储上调对2026年GDP预测0.5个百分点至2.3%，2026年通胀预测则下调0.2个百分点至2.4%[2] - **财政数据**：内地首十一个月全国一般公共预算收入20.05万亿元人民币，按年增长0.8%[6] 前十一个月国有土地使用权出让收入2.91万亿元，按年下降10.7%[6] - **产业监管**：市监总局表示平台要求商家“全网最低价”可能构成垄断[2][6] - **科技进展**：据报道中国成功打造一台EUV光刻机原型[2][6] - **行业动态**：11月房地产行业债券融资总额为620.4亿元人民币，按年增长28.5%[6] 12月首两周乘用车新能源市场零售47.6万辆，按年下降4%[6] - **对外开放**：海南于12月18日迎来全岛封关运作[6] 企业消息 - **小米集团 (1810)**：预计2026年集团总研发投入约400亿元人民币[2] 新模型MiMo-V2-Flash开源，总参数309B[8] - **腾讯控股 (0700)**：发布混元世界模型1.5并开放实时体验[8] 升级大模型研发架构，新成立AI Infra部等多个部门[8] - **美团 (3690)**：2025年联合逾千品牌拓建一万家卫星店进社区，单店开业和营运成本平均降低60%至70%[8] - **拼多多**：据报道解雇数十人，涉及与市监局人员发生冲突[2][8] - **万科企业 (2202)**：据报道向部分贷款机构寻求延迟支付利息[2][8] - **商汤 (0020)**：以每股1.8港元价格配售17.5亿股，较上日收市价折让8.63%，筹资31.5亿港元[2][9] - **宁德时代 (3750)**：中州基地启用全球首条具身智能机器人生产线[9] - **比亚迪 (1211)**：推进L3量产内测，已完成超过15万公里的实际道路验证[9] - **AI公司动态**：“AI六小虎”中的稀宇科技及智谱据报已通过港交所上市聆讯[9] AI生物科技公司英矽智能香港IPO拟筹资约22.8亿港元[9] 壁仞科技通过港交所上市聆讯[9] 沐曦股份A股上市首日大涨692.95%[9] - **其他公司**：融创中国预计约96亿美元债务将获全面解除及免除[8] 中国中车签订若干重大合同，合计金额约533.1亿元人民币[9] 美團宣布今年共拓建萬家衛星店進社區，單店開業和營運成本平均降六成至七成[8] 经济数据摘要 - **中国数据**：11月社会消费品零售总额按年增长10%[10] 1-11月城镇固定资产投资按年下降2.6%[10] 1-11月房地产投资按年下降15.9%[10] 11月调查失业率为5.1%[10] - **美国数据**：11月非农业就业人口变动增加6.4万人[10] 11月失业率为4.6%[10] - **英国数据**：11月CPI按年增长3.2%，核心CPI按年增长3.2%[10]