全球主要市场表现 - 全球股市普跌，港股恒生指数收报25,277点，单日下跌0.88%，年初至今下跌1.38%，恒生科技指数表现更弱，单日下跌2.48%，年初至今下跌11.67% [1] - A股市场分化，上证综指收报3,957点，下跌1.24%，深证成指收报13,866点，微跌0.25%，创业板指则逆市上涨1.3% [5] - 美股三大指数连续第三日下跌，道琼斯指数收于45,577点，创5个月新低，单日下跌0.96%，标普500指数和纳斯达克指数均创逾半年新低，分别下跌1.51%和2.01% [6] - 欧洲主要股市亦大幅下挫，英国富时100指数收于9,918点，为今年初以来首次跌破1万点，德国DAX指数和法国CAC指数分别下跌2.01%和1.82%，均创阶段新低 [7] 港股市场动态与个股表现 - 港股市场成交活跃，上个交易日成交额增至逾3,425亿港元，连续两日在3,000亿港元以上，全周恒指下跌0.7%，科指下跌逾2% [5] - 科技股普遍受压，阿里巴巴在公布业绩后股价下跌6.29%，小米集团在推出新一代汽车后股价急跌8.59%，两者成交额分别达256.8亿港元和134.64亿港元 [5][20] - 部分板块及个股逆势走强，汽车股中的吉利汽车上涨逾6%，锂电池龙头宁德时代在A股上涨3.12%，港股中的中国海洋石油上涨2.70% [5][20] - 新股广合科技首日上市表现亮眼，较招股价上涨33.56% [5][20][31] 商品与外汇市场 - 国际油价大幅上涨，布伦特原油价格报108.95美元/桶，过去一个月和六个月分别飙升52.79%和67.37% [3] - 黄金价格出现回调，报4,688.21美元/盎司，过去一个月下跌8.20%，但过去六个月仍上涨25.14% [3] - 人民币汇率走强，人民币指数报100.150，过去一个月和六个月分别上升2.39%和3.67% [2] 行业与政策要闻 - 欧洲央行管委表示，若伊朗战争导致通胀前景恶化，央行最快可能在下月考虑加息，最新预测显示欧元区今年通胀将上升2.6% [9][10] - 国家金融监管总局表示，截至2025年12月末，六类地方金融组织数量按年下降26%，累计清退不合规机构超过5，600家 [9][11] - 工信部召开光伏组件强制性国家标准座谈会，要求企业加强标准引领和安全监管，推动光伏行业从“规模领先”向“价值领先”转变 [9][12] - 香港去年第四季录得465亿港元的国际收支盈余，相当于本地生产总值的5.3%，经常账户盈余为939亿港元 [9][13] 公司特定信息 - 市场传闻新世界发展正考虑向郑氏家族配股或供股筹集约40亿美元，以应对市场压力 [9][19] 港股资金流向与板块 - 港股通资金持续活跃，上个交易日通过港股通（沪）成交额最大的股票为盈富基金，达100.35亿港元 [20] - 上个交易日港股沽空比率较高，恒生指数整体沽空比率为19.61%，成份股中百威亚太的沽空比率高达47.73% [22] - 港股主要板块表现分化，金属与矿业板块表现最佳，上涨0.19%，而互动媒体与服务板块表现最差，下跌1.88% [23] 首次公开募股动态 - 港股IPO市场持续有新股上市，广合科技上市首日表现突出，累计上涨33.56%，超额认购倍数达1069.7倍 [31] - 多家公司计划近期上市，包括国民技术、飞速创新等，行业覆盖线路板、信息科技、医疗器械等 [31] - 拟上市新股储备丰富，涉及行业包括保险科技、智能座舱、生物医药、新能源电池材料、3D打印、工业AI等前沿领域 [32]

宏观观点 - 核心观点：中东冲突（美以伊冲突）持续升级，市场定价正从“短期冲击”向“中期扰动”扩散，推高了全球通胀预期和避险情绪，导致各国央行对降息态度更趋谨慎，全球金融市场出现“滞胀”交易特征 [2][3] - 黄金作为传统避险资产，在本轮表现甚至不如大部分风险资产，其短期走势高度取决于中东局势紧张程度，但中长期仍具备对冲法币公信力的配置价值 [2] - 地缘冲突推高国际油价，对生产端压力初显，国内能源、部分化工品及农产品价格持续上涨，但生产及投资活动出现边际减速迹象 [3] - 美联储、日央行、欧央行及英国央行均维持利率不变，市场定价的央行加息预期明显上升，冲击全球金融市场，导致各国国债收益率明显上升、股票下跌，非美利率回升幅度超过美国，美元走弱 [3] 策略观点 - 对A股市场：短期受海外滞胀预期升温与国内宽松预期降温双重压制，市场或延续磨底震荡，需关注“油价高企→全球滞胀→流动性收紧”的风险链条，但中期对中国资产维持信心，因中国自身通胀基数低、货币政策有独立空间，且AI产业趋势与反内卷政策构成独特Alpha，配置上建议高股息防御与景气投资，在电力链和必需消费品中挖掘α [5] - 对港股市场：建议维持低仓位运行，因沽空平仓交易接近尾声、地缘冲突影响延续，全球风险资产（包括美股）调整可能加剧全球流动性紧张局面，当前交易核心是控风险而非搏收益，短期建议关注电力运营商、油气龙头等防御性板块，中期可逢低布局存储等半导体硬件及能出海的电力设备，红利（尤其是香港本地股）仍是底仓重点 [6] - 香港资本市场重估：由人民币升值、全球资本再配置和互联互通深化三大长期因子驱动，2025年至今香港房地产价格和通胀已回升、IPO规模重回全球首位、港股日均成交规模上升至超过2000亿港币，尽管2026年面临中东冲突影响，但重估机遇依然存在 [12] 固定收益观点 - 债市策略：中东地缘升级叠加欧美央行鹰派表态引发市场风险偏好下降，建议投资者保持中性偏低仓位静待“击球区”，转债方面建议保持低仓位，需等待股市企稳、转债ETF份额稳定、次新券回归合理定位等可靠信号再逐步回补 [7] - 海外债市与国内传导：美以伊冲突后全球债市明显调整，市场在交易能源价格引发的“胀”，后续走势取决于冲突时间、能源价格等因素，直到市场交易“滞”海外债市将迎来转机，国内债市走势仍取决于国内基本面与货币政策，表现相对稳定，建议中短端信用债作底仓，长端利率依托赔率交易 [8] 行业与公司观点 交通运输 - 电商快递：1-2月网上商品零售额同比+10.3%，较4Q25（同比+2.3%）明显加速，行业件量稳健增长，价格稳中有升，在社保推进、合规经营监管预期下，板块盈利或超预期，推荐中通快递、圆通速递、顺丰控股 [9] - 基础设施：在中东地缘风险升温、油价高企的宏观背景下，建议增配低拥挤度、低油价敏感性的基础设施子板块，排序为铁路>公路>港口>机场，重点推荐大秦铁路、铁龙物流、江苏宁沪高速公路、粤高速A、招商局港口 [10] 公用事业/环保 - 电力板块：辽宁建立核电可持续发展价格结算机制，意味着清洁能源过去3年盈利承压的趋势可能出现重大政策拐点，同时化石能源价格易涨难跌，对非化石能源是积极信号，重申对电力板块全面看多，水核风光生物质等绿电或充分受益，首推中国广核 [13] - 光大环境：2025年归母净利39.25亿港元，同比+16.2%，超预期，主因资产减值低于预期及财务费用压降超预期，DPS提升至27港仙，股息率5.3%，分红比例42.3% [34] - 香港中华煤气：2025年核心利润60.0亿港元，同比+4%，预计2026年内地城燃价差有望再增0.02元/方，绿色燃料业务迎来盈利拐点，维持全年派息35港仙，当前股息率约4.8% [39] 科技与高端制造 - 宇树科技（人形机器人）：2025年实现营业收入17.08亿元，同比增长335.36%，归母净利润2.88亿元，同比增长204.29%，连续两年实现盈利，主因自研自产降低售价、海外客户营收占比高、未押注单一技术路径 [11] - 瑞声科技：2025年收入318.2亿元，同比增长16%，归母净利25.1亿元，同比增长40%，盈利增长主因散热产品收入高增（大客户散热收入16.7亿元，同比+411%）、光学业务盈利持续改善（光学毛利率同比+5.0ppt至11.5%）及传感器半导体收入增长（15.7亿元，同比+103%） [16] - 乐鑫科技：2025年营收25.65亿元，同比增长27.82%，归母净利润4.98亿元，同比增长46.72%，受益于毛利率保持较高水平（47.96%）及政府补贴等 [17] - 聚辰股份：2025年营收12.21亿元，同比增长18.77%，归母净利润3.64亿元，同比增长25.25%，4Q25业绩受SPD产品降价及出货量环比下降影响 [19] - 地平线机器人：2025年营业收入37.58亿元，同比增长57.7%，超出预期，主因IP服务和机器人业务进展顺利，经调整经营亏损23.7亿元 [30] 消费与医药 - 中国中免：2025年营收536.9亿元，同比-4.92%，归母净利润35.9亿元，同比-15.97%，但2H25营收同比+1.3%，增速转正，4Q25归母净利润5.34亿元，同比+53.49%，毛利率同比提升4.12pct，盈利能力显著修复 [22] - 乐舒适：2025年营收5.67亿美元，同比+24.9%，净利润1.21亿美元，同比+27.4%，超预期，主因新市场开拓及主营国家货币对美元汇率走强 [23] - 晶苑国际：2025年营收同比+6.9%至26.4亿美元，净利润同比+12.0%至2.2亿美元，派发末期股息每股24.5港仙，全年股息率约6.4% [23] - 李宁：2025年营业收入296.0亿元，同比增长3.2%，归母净利润29.4亿元，同比-2.6%，2H25归母净利润同比+13%至12.0亿元，预计1Q26迎来流水拐点 [26] - 新乳业：2025年收入112.3亿元，同比+5.3%，归母净利润7.3亿元，同比+36.0%，25Q4收入28.0亿元，同比+11.3%，归母净利润1.1亿元，同比+69.3%，表现超预期 [31] - 华润江中：2025年收入42.2亿元，同比-4.9%，归母净利9.1亿元，同比+15.0%，4Q25毛利率同比提升9pct [21] - 天士力：2025年收入82.4亿元，同比-3%，归母净利11.0亿元，同比+16% [25] - 昆药集团：2025年营业收入65.8亿元，同比下滑22%，归母利润3.5亿元，同比下滑46% [26] - 华润双鹤：2025年营收110.01亿元，同比-1.88%，归母净利16.47亿元，同比+1.18%，利润增长主因成本控制及专科板块多点开花 [36] - 东阿阿胶：2025年收入67.0亿元（考虑追溯调整同比+9%），归母净利17.4亿元（考虑追溯调整同比+12%），拟分红合计约17.4亿元，占归母利润的100% [37] 周期与金融地产 - 赤峰黄金：2025年营业收入126.39亿元，同比增长40.03%，归母净利润30.82亿元，同比增长74.70%，业绩增长主因黄金价格上涨 [37] - 绿城服务：2025年营收191.6亿元，同比+7%，核心经营利润18.8亿元，同比+25% [33] 评级变动摘要 - 大秦铁路：评级由“增持”上调至“买入”，目标价6.92元 [40] - 东鹏饮料：首次覆盖给予“买入”评级，目标价290.85港元 [40] - 美的集团：首次覆盖给予“买入”评级，目标价109.42港元 [40] - 大唐发电（A/H股）：首次覆盖均给予“买入”评级，A股目标价5.06元，H股目标价3.25港元 [40] - 智谱：首次覆盖给予“买入”评级，目标价737.01港元 [40] - 粤高速A：评级由“买入”下调至“增持”，目标价13.52元 [40]

报告核心观点 - 报告包含对美联储未来货币政策路径（“沃什路径”）的深度分析，认为其本质是回归紧缺准备金框架，并可能通过“降息-监管放松-缩表”三步走实现，这将影响科技板块、市场资金价格波动性和债券收益率曲线[7][8] - 报告对全球及国内资产配置提出观点，指出商品供需格局切换，中东局势可能造成能源供应缺口，建议关注中国产业链优势及算力基础设施、人工智能应用、创新药、必选消费等方向[11][12] - 报告对A股市场进行技术性评述，指出主要指数技术条件走弱，市场情绪低迷，短期内需等待量价指标修复[17][18][20] 重点推荐：美联储专题研究 - **历史框架演变**：2008年金融危机前，美联储实行**紧缺准备金框架**，通过公开市场操作调节准备金供给以控制联邦基金利率（FFR）[5]。2008年后，因量化宽松（QE）导致准备金大幅增加，转为**充足准备金框架**，并形成了由隔夜逆回购（ON RRP）、超额准备金利率（IOER）和常备回购便利（SRF）构成的“三位一体”利率走廊[6] - **“沃什路径”本质**：其核心目标是美联储通过缩表，使银行准备金规模重新回到稀缺状态，从而回归到**紧缺准备金框架**，恢复通过公开市场操作微调来灵活控制利率的能力[7] - **政策路径预测**：可能分为三步——1）**降息**：沃什可能基于促进技术革命的逻辑推动降息，并结合政府支持企业（GSEs）购债以降低银行准备金存量；2）**银行监管放松**：为缩表做准备，通过解放银行流动性约束来降低其对准备金的需求；3）**缩表**：最终回归紧缺准备金框架，并运用临时流动性支持工具平抑市场波动[8] - **潜在影响**：可能形成“小规模资产负债表”与“低波动利率”的政策组合，**科技板块**可能因监管松绑和降息获得支持，市场**资金价格波动性**可能先升后降，**缩表**可能继续抬升期限溢价，使债券收益率曲线陡峭化[8] 重点推荐：资产配置周报 - **全球大类资产表现**：截至3月20日当周，全球股市普遍收跌，港股逆势上涨。商品方面，COMEX黄金当周大幅下跌，WTI原油高位震荡。债券方面，2年期美债收益率上行15个基点至**3.88%**，10年期美债收益率上行11个基点至**4.39%**；国内10年期国债收益率上涨1.56个基点至**1.8299%**[11]。美元指数周下跌**0.98%**至99.5133[11] - **国内权益市场**：当周A股日均成交额为**21972亿元**（前值24805亿元）。风格上金融领先（金融 > 消费 > 成长 > 周期）。行业方面，通信（**+2.10%**）、银行（**+0.36%**）上涨；有色金属（**-11.82%**）、基础化工（**-10.53%**）、钢铁（**-10.29%**）跌幅居前[12] - **商品与配置观点**：中东局势升温，若供应受阻全球原油可能面临超过**1000万桶/天**的供应缺口，天然气市场更为脆弱[12]。中国在能源供应和运输渠道多元化方面有保障，产业链完整优势有望获得溢价[12]。由于能源价格预计维持高位，需关注中游制造业及下游**必选消费**[12]。资产配置建议关注**算力基础设施**、**人工智能应用**、**创新药**及**必选消费**等相关标的[12] - **利率与汇率展望**：国内中长期资金利率明显下行，季末流动性预计保持宽裕[13]。利率债预计维持震荡，长端配置首选超长期，交易首选10年期[13]。美债方面，特朗普政府可能采取措施缓解地缘冲突等压力，现可能是观察预期差的时点[13]。人民币汇率短期受美元指数制约，中期因国内经济基本面回升及美元信用偏弱而处于有利位置[13][14] 财经新闻摘要 - **LPR保持稳定**：3月20日，1年期LPR为**3.00%**，5年期以上LPR为**3.50%**，均与上月持平，至此LPR已连续**10个月**维持不变[15] - **促旅行服务出口**：商务部发布16项举措促进旅行服务出口、扩大入境消费，涵盖丰富入境游产品、提升展会服务、引进国际赛事、发展“赛事+旅游”套餐等方面[15] - **金融法草案征求意见**：《中华人民共和国金融法（草案）》公布并公开征求意见，旨在明确金融工作方向，建设现代中央银行制度，加强金融监管与风险处置[15] - **央行行长表态**：央行行长潘功胜表示将继续实施适度宽松货币政策，确保流动性充裕[16]。人民币汇率方面，坚持管理浮动汇率制度，无意通过贬值争取贸易优势，境外持有人民币资产已超**10万亿元**[16] A股市场评述 - **指数表现与技术分析**：上一交易日上证指数下跌**49点**，跌幅**1.24%**，收于**3957点**，跌破120日均线及缺口支撑位[17]。全天大单资金净流出超**289亿元**[17]。日线技术指标走弱，虽已超卖可能引发反弹，但外盘压力及量价指标未修复前仍需谨慎[17]。周线层面，上证指数周跌幅**3.38%**，跌破重要上升趋势线支撑[18] - **深市指数分化**：深成指下跌**0.25%**，创业板指上涨**1.30%**[18]。创业板一度大涨超**3.5%**再创波段新高，但冲高回落收长上影线，日线指标有所走弱[18] - **行业与板块表现**：上一交易日仅**4个**行业板块收红，收红个股占比**11%**[19]。光伏设备板块大涨**3.26%**领涨，能源金属、电池、电力板块亦逆市上涨[19]。IT服务、软件开发、通信服务等板块大幅回落[19]。资金流向显示，光伏设备、通信设备、电池等板块获大单资金净流入，而半导体、IT服务、证券等板块净流出居前[19] - **重点指数情况**：“同花顺漂亮100”指数下跌**0.33%**，大单资金连日净流出，技术条件走弱[20]。微盘股指数大跌**3.43%**，跌破60日均线，技术条件同样走弱[20] 市场数据摘要 - **资金与利率**：融资余额**26148亿元**，单日减少**174.09亿元**[24]。国内7天逆回购利率**1.4%**，DR007为**1.4209%**[24]。10年期美债收益率报**4.22%**（当日变动**-2.00个基点**）[24] - **全球股市**：主要股指普遍下跌，道指跌**0.96%**，标普500跌**1.51%**，纳指跌**2.01%**；德国DAX跌**2.01%**，法国CAC40跌**1.82%**[24] - **外汇与商品**：美元指数收于**99.5133**（当日涨**0.28%**），离岸人民币兑美元报**6.9060**[24]。COMEX黄金报**4492美元/盎司**（跌**3.44%**），WTI原油报**98.23美元/桶**（涨**2.80%**）[24]

CXO行业核心观点 - 板块基本面改善有望驱动后续行情 多重利好因素共振下 2025年以来CXO行情持续回暖 板块估值倍数合理 未来驱动股价的因素包括2025年新签/在手订单等先行指标超预期 2026-27年盈利预测仍有上修空间 以及新兴业务带来的行业结构升级推动估值中枢长期提升 [1] - 未来发展四大关键词为扩容、升级、整合、AI制药 创新药出海潮下 关注行业扩容 结构升级和整合分化等趋势 [2] - 下游整体向好 全球创新药投融资和药企研发投入等先行指标呈边际改善趋势 拉动2H24-2025年企业新签/在手订单水平复苏 进而驱动强劲的2026年盈利增长预期 [2] - 看好高景气赛道中的高性价比龙头 建议重点关注标的细分赛道成长力 核心能力布局 盈利和订单增长能见度 地缘风险敞口及估值上升空间 基于此 首推药明合联 首次覆盖并重点推荐凯莱英和康龙化成 [3] 李宁公司分析 - 李宁2025年业绩超预期 经营利润率改善 公司2025年收入同比增长3.2%至296.0亿元 归母净利润29.4亿元 均好于此前预测 经营利润率的改善为重要的积极信号 公司在收入增速放缓的背景下主动提效 经营改善拐点初现 [4] - 管理层给出2026年收入高单位数增长 净利率维持高单位数的指引 该指引被认为乐观 [4] - 2026年展望积极 上调盈利预测和目标价 上调评级至买入 2026年是体育大年 随着公司奥运营销投入以及荣耀金标等高端产品线的推出 有望提升公司品牌专业形象与核心品类销售 基于超预期的经营效率和积极的2026年指引 小幅上调了2026-27年收入和利润预测 基于18倍2026年预期市盈率 上调目标价至23.80港元 评级上调至买入 [6] 华润电力公司分析 - 华润电力2025年股东应占利润145亿港元 同比增长0.9% 优于预期约5% 主要原因是新投产火电项目的购置专项设备享受所得税抵免优惠 期内有效税率同比下降2.7个百分点 [7] - 公司预期2026年风/光利用小时有可能同比减少3-4% 因去年新增装机大超预期 管理层对2026年的新增装机指引转趋保守 预期风光新增装机为5.5GW [7] - 火电板块方面 预期在去年回调幅度较大的情况下 动力煤价格在今年难有较大的回调空间 然而 容量电费收入有望同比增长 将适度缓解电量电价下行的影响 [7] - 目前管理层采取较保守的发展方向 被认为是出于项目回报率为优先的考虑 有利于公司中长期的成长 对公司在成本端及内部资源的运用有积极作用 维持目标价21.05港元及买入评级 [7] 市场数据摘要 - 全球主要指数表现：恒指收盘25,277点 年初至今下跌3.49% 国指收盘8,574点 年初至今下跌3.81% 道指收盘45,577点 年初至今下跌5.17% 标普500收盘6,506点 年初至今下跌4.95% 纳指收盘21,648点 年初至今下跌6.86% [5] - 主要商品价格：布兰特原油收盘108.80美元 年初至今上涨78.83% 期金收盘4,600.70美元 年初至今上涨6.36% 期银收盘69.70美元 年初至今下跌3.18% [5] - 恒生指数技术走势：恒生指数25,277.32点 50天平均线26,304.44点 200天平均线26,226.66点 14天强弱指数40.07 沽空60,028百万港元 [5]

核心观点 - 市场在海外因素扰动下承压，沪指失守4000点，预计短期将维持反复震荡格局，新的趋势性行情需等待基本面、资金面和政策面共振 [2][4][19] - 市场风险偏好回落，增量资金入场意愿低迷，场内资金抱团于公用事业等防御性板块，高估值科技股的估值压力尚未完全释放 [3][17][18] - 具备抗通胀和业绩确定性优势的板块，以及具备核心竞争力的科技成长标的，是当前值得关注的方向 [4][19] A股市场表现 - **上周五市场表现**：沪深三大指数走势分化，沪指探底回升后再度失守4000点，最终收跌1.24%报3957.05点；深证成指跌0.25%报13866.20点；创业板指表现强劲，涨1.30%报3352.10点；科创50指数跌1.55%报1318.31点 [7][8] - **上周市场回顾**：主要指数表现分化，沪指周跌3.38%，深证成指周跌2.90%，创业板指周涨1.26%，科创50指数周跌4.03% [9] - **成交情况**：上周五沪深两市总成交额为22869亿元，其中沪市成交9648.63亿元，深市成交13219.96亿元 [8] 市场驱动因素分析 - **海外宏观因素**：能源供应不确定性推高全球通胀预期，市场担忧高油价迫使主要央行维持紧缩立场；美联储偏鹰派的政策基调及对通胀的关注，叠加中东局势紧张，导致市场对年内降息预期大幅降温，美元走强，全球风险资产承压 [2][16] - **地缘政治预期转变**：市场对地缘冲突的预期正从“短期化”、“局部化”转向长期化、复杂化的担忧 [2][16] - **A股内部因素**：市场热点快速轮动，赚钱效应缺失，反映增量资金入场意愿低迷；资金流向防御性板块，显示市场风险偏好回落；高估值科技股估值压力尚未完全释放 [3][17][18] 行业与板块表现 - **新能源赛道活跃**：上周五光伏设备、能源金属、电池等板块涨幅居前；行业基本面受全球“双碳”目标推动，需求持续；政策层面推动供给侧改革（如光伏、锂电池）和新型储能发展，目标是到2027年全国新型储能装机规模达1.8亿千瓦（180吉瓦）以上，带动直接投资约2500亿元 [10][11] - **公用事业板块走强**：受中东局势不稳影响，资金流入避险资产，电力、水务、燃气等国有垄断基础行业受到青睐 [12] - **煤炭股活跃**：中东地缘局势推高油气价格，引发能源替代效应，海运费用提高及天然气涨价促使部分地区增加煤炭发电，有望带动煤炭价格反季节性上升 [12] - **半导体板块活跃**：长期向好的逻辑未变，全球数字化转型及地缘政治博弈下，半导体成为战略基础资源；中国国产替代在政策扶持下进入加速通道，国产设备、材料、制造环节将直接受益 [13] - **大金融股护盘**：保险、银行、券商板块曾在市场走弱时护盘；政策层面强调资本市场“防风险、强监管、促高质量发展”，并推动一系列改革措施 [14] - **算力产业链活跃**：驱动因素包括智能经济加大算力需求（如AI智能体）、近期算力产品涨价以及政策端利好；2026年政府工作报告首次将“算电协同”纳入新基建工程 [15] 后市展望与投资策略 - **大势研判**：当前基本面提振动力有限，海外干扰因素未完全消退，市场需要时间消化；预计市场仍将呈现反复震荡格局，新的趋势性行情需等待基本面、资金面和政策面共振 [4][19] - **投资建议**：投资者应重新审视持仓结构、调整投资节奏；具备抗通胀和业绩确定性优势的板块更容易获得存量资金的阶段性青睐；具备核心竞争力的科技成长标的仍可逢低关注 [4][19]

宏观与策略观点 - 报告核心观点认为，全球资产定价正由“增长驱动”转向“安全驱动”，地缘冲突引发的能源冲击推升滞胀预期，成为本轮资产再定价的核心变量 [15] - 中国PPI同比有望在2026年3月提前转正，预计环比涨幅达0.6%或更高，同比达0.1%，较市场预期的二季度时点明显提前 [8] - 假设后续PPI月均环比为0.1%，则其同比将在二季度超过1%，三季度升至2%以上，四季度维持在2%上方运行 [9] - 2026年名义GDP增速将显著高于去年，名义GDP增速明显回升的年份，权益市场有望受益于盈利改善与价格修复 [9] - 开年以来国内经济持续向好，测算的1-2月国内GDP同比增速约5.2%，增速较去年12月回升0.5% [10] - 美联储政策变化对A股影响偏短期，历史上资源品价格上行未必伴随美国全面通胀，当前宏观环境未必支持通胀快速上行 [17][19] - 短期市场受地缘局势与美联储鹰派表态扰动，但中期看始于2024年9月24日的牛市氛围并未改变，2026年A股牛市有望迈向后半程 [20] - 配置上，中期围绕科技（AI）+安全（资源）+内需三大方向，短期优先布局低估值板块以应对波动 [17] - 超长债方面，开年经济向好叠加通胀风险上升，债市回调概率更大，30年国债与10年国债利差为47BP，处于历史较低水平 [10] - 转债市场方面，偏债型转债估值出现大幅压缩，平均纯债溢价率由前周的15.28%压缩至11.39% [14] 行业动态与政策 - 电新行业：四部门联合发文加快大容量固态变压器应用，目标到2028年新增节能变压器占比超过75%，在役节能变压器占比达15% [38] - 电新行业：固态电池产业化加速，多家企业发布进展，宁德时代2025年业绩维持高速增长，营收4237.02亿元同比+17%，归母净利润722.01亿元同比+42% [33][34] - 电新行业：欧洲天然气期货价格受中东地缘政治影响大幅上扬，荷兰天然气期货价格较2月末上涨超130% [35] - 电新行业：美国国际贸易委员会否决了对来自中国负极材料的反倾销税令或反补贴税令 [36] - 通信行业：AI时代下液冷已成大势所趋，冷板式液冷为未来3-5年内主流，微通道、3D打印液冷冷板、金刚石散热、液态金属等是前沿优化方向 [40][41] - 通信行业：英伟达在GTC2026大会释放液冷积极信号，推出NVL72液冷机架，单机柜功耗超200kW，算力密度提升4倍，推动数据中心PUE降至1.1以下 [42] - 产业政策：国家药监局批准首款侵入式脑机接口医疗器械上市，工信部等三部门部署开展氢能综合应用试点 [26] - 海外动态：德国化工行业称受供应链中断和能源成本飙升影响，部分企业开始减产 [27] 重点公司业绩与展望 - **宁德时代**：2025年动力电池销量541GWh同比+42%，储能电池销量121GWh同比+29%，2025Q4动储电池合计出货量约225GWh，环比增长约35% [34] - **BOSS直聘**：2025Q4收入20.79亿元同比+14.0%超预期，现金收款22.30亿元同比+21.4%，Non-GAAP经营利润率43.3%同比+7.2个百分点 [43][44] - **卓越教育集团**：2025年营收19.04亿元同比+72.8%，经调整净利润3.05亿元同比+57.9%，综合素养业务收入15.02亿元同比+111.5% [47] - **华住集团**：2025Q4营收65.3亿元同比+8.3%超指引，归母净利润11.7亿元大幅改善，华住中国混合RevPAR为226元同比增长2.0% [51][52] - **亚朵**：2025年营收97.90亿元同比+35.1%，调整后净利润17.53亿元同比+34.2%，零售业务收入36.71亿元同比+67.0% [55] - **腾讯控股**：2025Q4营收1944亿元同比+13%，经调整经营利润695亿元同比+17%，网络游戏收入593亿元同比+21% [59][61] - **瑞达期货**：公司确立“资产管理+风险管理”驱动发展战略，资管业务深耕CTA策略，2025年前三季度年化ROE高达17% [64][65][66] - **众安在线**：2025年总保费357.35亿元同比+6.9%，综合成本率95.8%同比改善1.1个百分点，经调整归母净利润18.00亿元同比大幅增长198.3% [67] - **东方财富**：财报点评显示业绩景气向上，谋求新增长空间 [3] - **巨子生物**：财报点评显示短期调整不改长期逻辑，医美管线打开第二增长曲线 [3] 市场数据与资金流向 - 近期A股主要指数调整，上证综指收于3957.05点，单日涨跌幅-1.23% [2] - 最近一周北向资金估算净流出80亿元，灵活型外资估算净流出9亿元 [23] - 港股市场，最近一周稳定型外资流入83亿港元，灵活型外资流出321亿港元，港股通流入191亿港元 [24] - 美股市场，标普500指数本周-1.9%，估算资金流为-155.5亿美元，能源与银行板块资金流入 [28] - 港股市场，恒生指数本周-0.7%，汽车与电力设备及新能源行业逆势上涨，涨幅分别为+2.1%和+1.9% [29][31]

市场表现概览 - 主要股指表现疲软：上证指数收于3957点，近一日下跌1.24%，近一月下跌3.38% [1] - 风格指数分化：近一月，中盘指数下跌5.24%，小盘指数下跌6.17%，而大盘指数仅下跌1.9% [1] - 行业表现差异显著：近一月涨幅居前的行业包括煤炭开采（+13.12%）、通信设备（+8.06%）、光伏设备Ⅱ（+6.11%）；跌幅居前的行业包括数字媒体（-20.89%）、综合Ⅱ（-11.28%）、IT服务Ⅱ（-9.06%） [1] 宏观策略观点 - 短期市场压力可能已达最大：美伊冲突僵局导致风险偏好承压，支持前期上涨的资金（如行业ETF、年金、“固收+”）出现短期集中退坡，市场可能已处于压力最大阶段 [2][11][12] - 中期市场预期可能比短期推演更柔和：报告认为短期市场对美伊冲突的悲观定价可能过度，中期存在三大变数：中美货币政策未必紧缩、中美经济压力可控、中国供应链能力可能得到重估并吸引资金流入 [11][15] - A股市场处于两阶段上涨行情间的震荡休整期：短期可能演绎“超跌-政策发力-反弹”进程，后续预计为区间震荡，领涨板块轮动 [15] 债券市场分析 - 2025年以来收益率曲线呈现“熊陡”：名义经济修复、货币政策宽松、财政发债期限拉长是主要推动因素 [3][15] - 通胀上行与宽信用共振或继续支撑曲线陡峭化：2026年一季度主要矛盾聚焦通胀改善预期，广义宽信用预计在二季度提供进一步支撑 [15][19] - 建议谨慎对待久期资产：在通胀上行与宽信用共振背景下，可能出现短端上行带动长端上行的组合 [19] 全球资产与黄金 - 地缘冲击下黄金与原油走势分化：美伊冲突后，金价在短暂上行后与权益市场同步下跌，主要受共同的流动性冲击逻辑影响 [20] - 黄金急跌不等于趋势反转：报告认为近期金价大跌主要源于流动性冲击下的错杀，若冲突缓和、油价回落，黄金仍有做多机会；中长期看，全球央行购金及美元信用衰退仍支撑其战略配置价值 [20][21] - 美联储“不降息”或是鹰派立场底线：市场开始博弈2026年加息，但报告认为加息是极小概率事件，核心在于类似70年代的“大滞胀”条件不充分 [24] 计算机与半导体行业 - EDA行业趋势：EDA+CAE融合，多物理场仿真重要性快速提升，未来5年CAE子版块CAGR预计达25.8% [2][11] - 国内EDA发展：芯和半导体是国内最早专注仿真的本土EDA厂商，定位系统级EDA，填补了国内封装级与系统级EDA空白，已完成IPO辅导 [11] - Agent技术引领软件革新：OpenClaw等产品标志着AI从“对话式助手”向“数字员工”转变，将推动办公软件、企业安全、B端软件平台、云计算及ToC大入口等领域变革 [26][27] 有色金属行业 - 行业进入新范式，短期波动提供配置良机：在去全球化驱动下，贵金属、基本金属、战略小金属逻辑已进入新范式，有色板块将继续上行 [25] - 贵金属金融属性将继续绽放：去全球化加速与全球央行购金趋势延续，黄金时代行情持续，白银具备超涨期权 [25] - 基本金属景气趋势不变：电解铝因产能天花板与AI发展催生海外缺电预期，景气度有望走高；铜供给扰动不断，AI需求构成重要边际支撑 [25] 钢铁行业 - 行业趋势向好，内部分化加剧：成本端原料价格中枢下行、供给端政策限产推动出清、需求端制造业有韧性，三重因素推动行业盈利预期改善 [28] - 投资关注结构转型：未来钢铁消费结构将从建筑业向制造业转移，建议关注下游以制造业为主的低估值高分红板材标的及高端特种钢材标的 [28] 重点公司点评 - **阿里巴巴 (BABA)**：3QFY26收入2848亿元，同比+2%；电商业务增速底部回升，中国电商集团收入同比+6%；云智能集团收入433亿元，同比+36%；AI全栈战略前景清晰，成立ATH事业群统筹AI业务 [22][23] - **中国巨石 (600176)**：2025年归母净利润32.85亿元，同比+34.4%；2026年电子布有望量价齐升，当前电子布7628均价已涨至5.7元/米，年初至今上涨28.1%；粗纱产能增速下行，隐含提价机会 [39][40] - **柏楚电子 (688188)**：公司为工业自动化软件平台型公司，2018-2024年营收CAGR为38.56%；激光切割业务国内中低功率市占率稳居第一；智能焊接与精密加工业务构筑第二成长曲线 [29][30] - **宇树科技 (拟IPO)**：2025年营收17.08亿元，增速335%；扣非归母净利润6.00亿元，实现规模化盈利；四足与人形机器人业务双轮驱动，2025年人形机器人销量超5500台 [31][32] - **李宁 (02331HK)**：2025年收入296亿元，同比+3%；归母净利润29.4亿元，同比-3%，超预期；专业品类（跑步、综训、羽毛球）引领增长；2026年指引收入高单位数增长 [43][44][46] - **金蝶国际 (0268.HK)**：2025年收入70.1亿元，同比+12.0%；云服务收入占比达83%，订阅ARR达40.9亿元；AI合同金额3.56亿元，AI转型加速 [46][47] 其他行业动态 - **工业级3D打印**：设备向大尺寸、多激光、高效率发展，材料成本下降（钛合金粉末价格腰斩），应用场景在航空航天、消费电子、AI算力等领域不断拓展 [34] - **快递行业**：1-2月行业件量同比增速7.1%，反内卷政策延续，通达系单价环比提升，看好行业高质量发展下头部企业利润与份额双集中 [35][37] - **民爆行业 (雪峰科技)**：2025年归母净利润5.04亿元，Q4业绩略超预期；控股股东广东宏大承诺资产注入，公司通过外部并购扩大产能，将充分受益新疆民爆矿服高景气 [36][37][38]

核心观点 - 报告认为市场整体呈现放量分歧、跌多涨少的格局，空头力量尚未衰竭，短期可能延续下探，并指出上证指数3900点为关键支撑位 [11] - 报告建议在主线题材出现前，可围绕“电力+算力”概念（短线资金方向）以及CPO、PCB等高业绩增速科技分支（机构资金方向）进行控仓低吸博弈 [11] 宏观与政策动态 - 工信部、发改委、市场监管总局联合召开新能源汽车行业企业座谈会，要求实施新一轮重点产业链高质量发展行动，加快补齐汽车芯片、基础软件等短板，并部署扩大汽车消费等工作 [5] - 水利部等七部门联合印发《关于加快推动小水电绿色转型高质量发展的指导意见》 [5] 行业技术与发展动态 - 北斗系统将升级，从工具赋能转向生态重构 [7] - 中国光钟技术取得突破，计时精度达“300亿年不差1秒” [7] - 平头哥自研GPU已实现规模化量产 [7] 上市公司动态 - **鼎龙股份 (300054)**：年产300吨KrF/ArF光刻胶产业化项目投产，公司已布局超30款高端晶圆光刻胶 [9] - **晶晨股份 (688368)**：拟以32.83亿元的交易总价购买易冲科技100%股权，易冲科技是国内无线充电技术领域的领先厂商 [9] - **中科曙光 (603019)**：其scaleX万卡超集群联合龙讯旷腾MatPL软件，成功完成414.7亿原子规模的液态水分子动力学模拟 [9] - **有研硅 (688432)**：拟设立全资子公司“国晶半导体材料（包头）有限公司” [9] 市场表现与资金流向 - **整体市场**：3月20日，两市成交额22,868亿元，较前一日增加1,758亿元，上涨620家，下跌4,530家，大盘资金净流出892.32亿元 [11] - **指数表现**：三大指数低开冲高回落收阴，代表中小盘股的黄线领跌，代表权重的白线相对抗跌 [11] - **板块表现**： - **资金流入/涨幅较大**：光伏、通信、储能光伏等板块 [11] - **资金流出/跌幅较大**：化工、算力、芯片等板块 [11] - **涨停板分布**：共28家涨停，主要集中在电网设备、光伏等板块 [11]

宏观策略 - 3月FOMC会议维持政策利率在[3.5, 3.75]%不变，点阵图维持2026年降息1次的指引，但美联储主席Powell释放鹰派信号，叠加中东局势升级和油价上涨，导致市场全年降息预期回撤，交易转向“紧货币”，引发黄金、美股、铜下跌，美元指数和美债利率上涨[1][13] - 美联储降息决策高度依赖油价走势，若海峡封锁持续2个月及以上导致油价二次达峰，年内降息可能清零，反之若油价回落则降息预期回暖将利好黄金，地缘冲突与央行购金等长期逻辑未变[1][13][14] - 美联储上调2026年GDP增长预测0.1个百分点至2.4%，上调2026年PCE通胀预测0.3个百分点至2.7%，核心PCE预测上调0.2个百分点至2.7%，对长期政策利率（中性利率）的指引从3%上调至3.1%[13] 固收市场 - 中国债券市场总存量接近196.17万亿元，结构呈现“三足鼎立”，近年来超长期国债与地方债供给占比趋势性提升，市场关注供需匹配问题[15][16] - 中美政府债券管理均遵循“顺周期降本”规律，但在当前相反的利率周期下，中国操作重心为“战术防御”，美国则为“战略重构”，中国债券供给结构变化将影响基础货币投放机制、机构承接能力政策及人民币资产定价基准[2][16] - 本周（2026.3.9-3.13）中国10年期国债收益率上行3.25bp至1.8225%，主要受地缘政治引发的通胀预期及同业活期存款利率下调预期共同影响，预计收益率曲线将维持陡峭化态势[3][17] - 本周绿色债券新发行23只，规模约286.05亿元，较上周增加73.28亿元，周成交额598亿元，较上周减少60亿元，二级资本债周成交量约2183亿元，较上周增加69亿元[5][24][25] 行业与公司研究 汽车与零部件 - **飞龙股份**：2025年归母净利润3.17亿元，同比-3.85%，其中Q4单季度归母净利润0.30亿元，环比-60.44%，Q4毛利率为19.47%，环比下降6.81个百分点，公司在液冷领域已切入多家核心客户供应链，预计2026-2028年归母净利润为4.20/5.56/7.26亿元[6][27] - **零跑汽车**：2025Q4营收210.3亿元，环比+8.1%，归母净利润3.6亿元，环比+136.9%，单季度毛利率15.0%，环比+0.5个百分点，2026年将有多款新车上市，预计2026-2028年归母净利润为26/45/69亿元[6][29] - **福耀玻璃**：2025Q4营收124.86亿元，环比+5.32%，归母净利润22.48亿元，环比-0.47%，2025年汽车玻璃每平方米单价247.60元，同比提升8.07%，公司全球份额持续提升，预计2026-2028年归母净利润为101.29/111.10/121.73亿元[7][8][31][32] - **新泉股份**：公司作为自主内饰件龙头加速全球化并布局机器人等新兴产业，预计2026-2028年归母净利润为10.69/13.74/16.17亿元[10] 大消费 - **八马茶业**：公司是中国高端茶叶领先品牌，门店数行业第一，预计2025-2027年营收分别为21.92/23.77/26.28亿元，归母净利润分别为2.27/2.59/3.06亿元，对应PE为8.5/7.4/6.3倍[6][30] - **布鲁可**：2025年营收29.1亿元，同比+30.0%，Non-GAAP净利润6.8亿元，同比+15.5%，平价产品占比提升致毛利率同比下降5.8个百分点至46.8%，海外收入同比大增396.6%，预计2026-2028年Non-GAAP净利润为8.5/11.1/14.4亿元[9][33] 金融与科技 - **东方财富**：公司巩固零售券商龙头地位，借助金融AI优势拓展业务，预计2026-2028年归母净利润上调至156/189/230亿元[11] - **众安在线**：2025年财险综合成本率与投资收益均向好，数字银行业务扭亏为盈，预计2026-2028年归母净利润下调至13.0/16.0/19.0亿元[12] 可转债与资产配置 - 地缘冲突强化了能源安全、资源自主及主权算力/AI安全等叙事，建议关注相关转债标的，筛选出十只攻守兼备的中低价标的，包括顺博转债、芯能转债等[22][23] - 资产配置建议关注美债长端、美股蓝筹及黄金的长期配置机会，中期油价倾向于回归60-80美元/桶区间[19][22]

核心观点 - 报告核心观点为关注银行行业的配置价值，认为在政策稳增长、流动性宽松的背景下，银行板块业绩预计保持稳健，且当前股息率和估值水平使其具备配置价值 [9][11] 市场回顾 - 上周五A股三大指数涨跌不一，沪指收跌1.24%至3,957.05点，深成指收跌0.25%至13,866.20点，创业板指收涨1.30%至3,352.10点 [1][4][7] - 沪深两市成交额为22,865.94亿元 [1][7] - 申万行业中，电力设备、通信、煤炭领涨，综合、计算机、国防军工领跌 [1][7] - 概念板块中，BC电池、TOPCON电池、HJT电池领涨，MLOps概念、华为欧拉、可燃冰领跌 [1][7] - 港股方面，恒生指数收跌0.88%至25,277.32点，恒生科技指数收跌2.48% [1][4][7] - 海外市场方面，美国三大指数集体收跌，道指收跌0.96%至45,577.47点，标普500收跌1.51%至6,506.48点，纳指收跌2.01%至21,647.61点 [1][4][7] 重要新闻与政策 - 2026年3月20日，《中华人民共和国金融法（草案）》向社会公开征求意见，草案共11章95条，旨在明确金融工作要求、建设现代央行制度、规范金融机构、加强监管等 [2][8] - 国务院总理李强在中国发展高层论坛2026年年会上发表主旨演讲，核心观点包括：通过开放和技术进步创造增量市场，反对保护主义；倡导良性竞争与合作；强调中国坚持高质量发展，做世界的“确定性基石” [2][8] 银行行业深度分析 宏观与政策环境 - 2026年政府工作报告设定的经济增长目标为4.5%-5%，居民消费价格涨幅目标为2%左右，社会融资规模和货币供应量增长与经济增长及价格目标相匹配 [9] - 预计2026年货币政策有望延续支持性立场，预计全年有1-2次降准以补充长期流动性，但其实际效果或有限，更多体现为政策信号释放 [9] - 降息空间受到约束，可能需要外部冲击或内需超预期弱化等作为触发因素 [9] 行业经营与业绩展望 - 2026年开年以来存款保持较快增长，2月存款同比增速为8.7% [10] - 2026年2月通胀数据略超预期，中东地缘风险推升原油价格，若物价走势继续抬升，可能在短期内推动债券收益率上行 [10] - 预计2026年银行板块整体规模增速或略有下降，净息差有望企稳，利息净收入增长随之回暖 [10] - 中收方面，受益于财富管理业务持续回暖及经济回暖后结算业务需求提升，预计保持正增长 [11] - 其他非息收入可能受债市影响存在波动 [11] - 资产质量整体保持稳健，信用成本已处低位，预计未来拨备对业绩的贡献将回落 [11] - 综合来看，2026年整体营收回暖，利润增速或向收入增速靠拢 [11] 投资策略 - 国内货币与财政政策协同促进稳增长，流动性宽松基调延续 [11] - 外部地缘风险导致市场波动，短期风险偏好下行，有利于防御资产 [11] - 2026年政策改革有望推动新旧动能转换，市场高股息风格仍有阶段性机会 [11] - 综合考虑银行股当前的股息率及估值水平，板块仍具有配置价值 [11] - 配置建议：首先优选稳健性品种；其次关注优质区域行的预期差机会以及低估值股份行的投资机会 [11]