报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 重庆啤酒25Q1年实现收入43.55亿元，同比+1.46%；归母净利润4.73亿元，同比+4.59%；扣非归母净利润4.67亿元，同比+4.74%，收入符合预期，业绩略超预期[1] - 预计25年量价稳中有增，费用率保持克制，佛山工厂折旧摊销有所增长，但原料包材采购成本或有显著改善，关注高股息下的基本面改善[5] - 预计2025 - 2027年收入增速为2.0%、2.6%、2.6%；归母净利润增速为14.4%、4.4%、4.3%；EPS分别为2.6/2.8/2.9元/股；PE为21.9/21.0/20.1倍，当前估值具性价比[5] 各部分总结 25Q1销量与产品结构 - 啤酒业务营收43.55亿元，同比+1.46%，销量88.35万吨，同比+1.93%，吨价4804元，同比-0.34%[2] - 高档啤酒收入26.03亿元，同比+1.21%，占比降0.23pct至61.33%；主流啤酒营收15.50亿元，同比+1.99%，占比升0.71pct至36.52%；经济档啤酒营收0.91亿元，同比+6.09%，占比升0.09pct至2.14%[2] - 预计25Q1产品结构延续24年趋势，嘉士伯、大理等表现较优，乌苏、重庆略有承压[2] 区域与渠道表现 - 西北区/中区/南区营收11.78、18.35、12.31亿元，同比变动+1.57%/+1.45%/+1.83%，占比分别变动-0.01pct/-0.06pct/+0.07pct至27.76%/43.23%/29.01%[3] - 批发代理渠道营收42.38亿元，同比+1.63%；24Q1经销商数量增111家至3080家，单经销商规模同比-2.03%[3] 盈利能力与现金流 - 25Q1毛利率/净利率分别同比+0.52/+0.67个百分点至48.42%/21.61%[4] - 25Q1销售费用率/管理费用率分别同比-0.39/+0.21个百分点至12.74%/3.45%，预计25年销售费用率有所控制[4] - 25Q1经营现金流同比+24.88%至13.50亿元[4] - 25Q1吨成本2543元，同比-1.45%，预计25年全年吨成本或有改善[4] - 25Q1所得税率17.89%，同比降0.86pct[4] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年收入增速为2.0%、2.6%、2.6%；归母净利润增速为14.4%、4.4%、4.3%；EPS分别为2.6/2.8/2.9元/股；PE为21.9/21.0/20.1倍，维持买入评级[5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14644.6|14932.8|15319.1|15717.5| |营收增速（%）|-1.1|2.0|2.6|2.6| |归母净利润（百万元）|1114.6|1275.4|1331.3|1389.0| |归母净利润增速（%）|-16.6|14.4|4.4|4.3| |每股收益（元）|2.3|2.6|2.8|2.9| |P/E|25.1|21.9|21.0|20.1|[11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年多项财务指标进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等[12] - 给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率及每股指标、估值比率的预测数据[12]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 以岭药业核心品类企稳恢复，创新中药推动长期增长，基于渠道库存低位、核心品类恢复、创新管线稳步推进，调整25 - 26年归母净利润预测为12.4、14.4亿元，新增27年预测16.4亿元，同比增速为+270.9%/16.4%/14.0%，采取PE估值法，给予25年目标PE 25x、对应目标价18.5元 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024年营业总收入65.1亿元（-36.9% yoy）、归母净利润 - 7.2亿元（-153.6% yoy）、扣非净利润 - 7.9亿元（-162.7% yoy）；2025年Q1营业总收入23.6亿元（-6.5% yoy）、归母净利润3.3亿元（+7.3% yoy）、扣非净利润3.3亿元（+11.2% yoy） [2] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为90.31亿、100.54亿、111.35亿元，同比增速分别为38.7%、11.3%、10.8%；归母净利润分别为12.38亿、14.41亿、16.42亿元，同比增速分别为270.9%、16.4%、14.0% [4] 各品类业务情况 - 呼吸品类：2024年呼吸系统类收入约8亿元、同比下降76%，预计1Q25呼吸类收入同比、环比明显修复，25年有望恢复至20 - 25亿元，原因一是2024年主动调节发货优化库存，1Q25发货回归正轨，二是连花清瘟认知度高，连花清咳有望拓展入院且为潜在基药目录增补品种 [8] - 心脑品类：2024年心脑类收入38.8亿元、同比下滑17.7%，主因院内政策环境变化及营销调整，毛利率受药材成本因素略有下降，预计25年有望双位数增长，一是25年销售聚焦及学术证据充实推动增长，二是药材价格回落毛利率有修复空间 [8] 研发情况 - 公司近年来研发成果丰硕，1.1类中药创新药芪防鼻通片2025年1月获批上市，柴黄利胆胶囊和芪桂络痹通片申报上市，小儿连花清感颗粒处于III期临床，多款产品进入II期临床 [8] 经营质量情况 - 2024年经营性净现金流净额6.1亿元（同比+293.0%），4Q24 - 1Q25现金流明显改善，1Q25经营性净现金流净额3.4亿元（+191% yoy）、高于净利润 [8] - 2024年末应收账款规模12.3亿，较年初下降11.8亿元，下降幅度接近50%，1Q25应收账款周转天数55天，较去年同期下降35天 [8] - 1Q25毛利率53.8%（+2.3pct），净利率同比提升1.8pct至13.8% [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，如2025E营业总收入90.31亿元、归母净利润12.38亿元等，还包含成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，上调目标价 5.7%至 16.6 元（前值 15.7 元） [1][5][8] 报告的核心观点 - 太阳纸业 1Q25 业绩发布，营收 99.0 亿元（yoy -2.8%），归母净利 8.9 亿元（yoy -7.3%），归母净利率环比回升 2.4pct 至 9.0%，得益于文化纸价格回升及纸浆成本下降 [1] - 公司林浆纸一体化推进，25 年新增产能落地，有望贡献业绩、巩固成本优势、增强盈利韧性 [1] 各部分总结 造纸行业 - 文化用纸：1Q25 行业提价函落地，教辅教材招标旺季需求支撑，双胶纸、铜版纸价格分别上涨约 0.7%/3.9%，预计吨盈利环比改善；4 月需求转淡，晨鸣复产或增供给压力，Q2 价格或波动 [2] - 包装用纸：因淡季需求弱，4Q24 抢出口透支节后出口需求，年初以来箱板纸、瓦楞纸价格分别下降约 7.0%/10.1%，短期内出货偏弱、供应充足，或延续低位调整 [2] 制浆行业 - 1Q25 进口针叶浆、阔叶浆均价较年初分别上涨约 0.7%/0.5%，因海外浆厂减产及节后补库需求释放；3 月后受下游需求走弱、美国“对等关税”政策及港口库存高位影响，价格回落 [3] - 二季度受传统行业淡季影响，下游需求承压，压制浆价上行空间；后续伴随期末库存下降、外盘报价坚挺及进口量下降，预计浆价跌势有望缓解 [3] 公司盈利能力与项目进展 - 1Q25 毛利率环比提升 0.9pct 至 15.8%，归母净利率环比提升 2.4pct 至 9.0%，得益于文化纸价格回升及纸浆成本下降 [4] - 广西南宁一期高档包装纸两台纸机、南宁 30 万吨生活用纸及后加工二期项目 4 条产线，南宁二期工程 40 万吨特种纸产线、30 万吨漂白化学木浆产线、15 万吨机械木浆产线等预计 4Q25 试产，有望驱动产品结构升级与规模扩张，巩固林浆纸一体化成本优势 [4] 盈利预测与估值 - 维持 2025 - 26 年归母净利润 37.2/41.0 亿元，引入 27 年净利润预测 43.0 亿元 [5] - 参考可比公司 25 年一致预期 PE 12.5x，给予公司 25 年 12.5x PE（前值 11.8x） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|39,544|40,727|43,619|44,941|46,263| |+/-%|(0.56)|2.99|7.10|3.03|2.94| |归属母公司净利润 (人民币百万)|3,086|3,101|3,719|4,098|4,304| |+/-%|9.86|0.50|19.92|10.19|5.03| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.10|1.11|1.33|1.47|1.54| |ROE (%)|11.86|10.83|12.34|12.05|11.43| |PE (倍)|12.69|12.62|10.53|9.55|9.10| |PB (倍)|1.50|1.37|1.18|1.06|1.06| |EV EBITDA (倍)|8.70|6.65|5.82|5.46|5.46| [7] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价 (当地币种)|市值(当地币种，亿元)|PE (倍) 2025E|PE (倍) 2026E| |----|----|----|----|----|----| |603733 CH|仙鹤股份|21.07|149|11.12|9.30| |600966 CH|博汇纸业|4.30|57|8.82|6.61| |605007 CH|五洲特纸|11.28|54|12.30|9.49| |600567 CH|山鹰国际|1.68|92|17.71|12.76| |均值| - | - | - |12.49|9.54| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目在 2023 - 2027E 的数据及变化情况 [19] - 还展示了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率，以及每股指标、估值比率等数据 [19]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价9.29元 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2024年营收增长但利润下滑，2025年一季度营收和利润均有增长，考虑收入稳健增长，若碘价下行及技改投入见效，有望推升毛利率 [1] - 碘价维持高位致24年毛利率下降，若后续回落叠加技改项目投入，25年毛利率有望回升至20%以上 [2] - 造影剂原料药新产能持续投产，发货量有望提升；造影剂制剂国内借集采东风放量，海外市场注册加速推进 [3][4] - 因碘价高位和API价格承压，调整25 - 27年归母净利预测，给予25年31xPE，对应目标价9.29元 [5] 各部分总结 财务数据 - 2024年实现营收23.50亿元（yoy+7.02%），归母净利 - 4909.90万元（yoy - 211.00%），扣非净利 - 5412.99万元（yoy - 251.56%）；4Q24营收5.46亿元（yoy - 3.43%），归母净利 - 5807.48万元（yoy - 1281.68%）；1Q25营收6.86亿元（yoy+6.79%），归母净利1434.43万元（yoy+16.79%），扣非净利1117.09万元（yoy+13.63%） [1] - 24年毛利率19.4%，较之前 - 4.9pct [2] 造影剂业务 原料药 - 2024年造影剂收入18.70亿元（+2.94%yoy），估计原料药收入约12亿元，同比小幅下滑，API发货量1500吨（23年约1200 + 吨），24年底原料药产能2400 + 吨，其中1800t已完成国内国际主要质量体系认证，预计25年底产能达3000吨，25年API发货量有望达2000吨 [3] 制剂 - 估计24年造影剂制剂收入6.6 + 亿元，同比增长约25%，目前产能约2000万支，预期25年底约2500万支，25年收入增速超10% [4] - 国内制剂：24年实现收入5.58亿元，+13.75%yoy；截至2M25，碘海醇28省集采续约新增中标11个区域，碘克沙醇已开标13省中新增中标9个区域，碘佛醇中标“京津冀3 + N联采”；钆贝葡胺5M24获批上市，另布局多款钆制剂和超声造影 [4] - 海外制剂：爱尔兰IMAX制剂收入8620.3万元，+60%yoy；上海司太立加速推进制剂海外注册工作，24年已实现商业化国家6个，另有多个国家审评中 [4] 盈利预测与估值 - 调整25 - 27年归母净利至1.31/2.18/3.20亿元（较25/26前值下调44/43%），给予25年31xPE（可比公司一致预期25xPE），对应目标价9.29元（前值10.65元，20xPE） [5] - 收入假设调整：考虑下游制剂集采推进，终端价格承压，下调25 - 26年收入预期 [16] - 毛利率假设调整：考虑上游原材料碘价格高位，预计25年毛利率承压，下调至23.3%；预计25 - 26年碘价回落，毛利率逐步恢复至24.5/25.8% [16] - 费用率假设调整：考虑多款制剂中标国家集采，略微下调25 - 26年销售费用率；考虑运用自动化管理体系，略微下调25 - 26年管理费用率 [16]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价3.11元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收403亿元，同比-46.1%，归母净利-1.79亿元，同比-162%，扣非净利-1.44亿元，同比-196%，主要受复工缓慢、订单执行放缓影响，但对全年影响预计较小，公司作为上海城市建设主力军，经营稳健度较高 [1] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测为23.0/24.3/25.4亿，给予25年12xPE，维持目标价3.11元，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 25Q1综合毛利率7.54%，同比+1.37pct；期间费用率8.59%，同比+3.04pct；减值冲回合计7.47亿元，同比冲回增加4.94亿元；归母净利率-0.44%，同比-0.83pct，扣非归母净利率-0.36%，同比-0.56pct [2] - 25Q1资产负债率85.3%，同比+1.09pct，较年初减少1.31pct，有息负债率25.3%，同比-0.08pct，较年初增加3.38pct；经营性现金净额-233亿元，同比少流出20亿元，收现比209%，同比+53pct，付现比263%，同比+76pct；应收账款及票据等较24年末有不同变化 [3] 订单情况 - 25Q1新签合同额645亿元，同比-44%，各业务板块新签合同额有不同变化，长三角（除上海外）新签合同同比+9%，预计Q1订单承压因上海地区项目招投标启动慢，全年有望逐步恢复 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测为23.0/24.3/25.4亿，可比公司25年Wind一致预期PE均值为12倍，给予公司25年12xPE，维持目标价3.11元 [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|304,628|300,217|309,496|318,545|327,182| |+/-%|6.50|(1.45)|3.09|2.92|2.71| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,558|2,168|2,302|2,426|2,543| |+/-%|14.91|39.15|6.22|5.38|4.81| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.18|0.24|0.26|0.27|0.29| |ROE(%)|3.82|4.98|4.90|4.98|5.04| |PE(倍)|13.75|9.88|9.30|8.83|8.42| |PB(倍)|0.52|0.46|0.45|0.43|0.42| |EV EBITDA(倍)|0.65|0.24|0.37|0.17|0.05| [7] 可比公司估值 |公司代码|公司简称|市值(亿元)|股价(元)|2024A EPS(元)|2025E EPS(元)|2026E EPS(元)|2027E EPS(元)|2024A PE(倍)|2025E PE(倍)|2026E PE(倍)|2027E PE(倍)| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |600284 CH|浦东建设|62|6.35|0.61|0.64|0.68|0.68|10.38|9.89|9.32|9.32| |600820 CH|隧道股份|187|5.95|0.90|0.98|1.03|1.03|6.58|6.06|5.76|5.76| |600629 CH|华建集团|79|8.16|0.40|0.40|0.42|0.42|20.22|20.30|19.53|19.53| |平均值| - | - | - | - | - | - | - |12.40|12.08|11.53|11.53| |600170 CH|上海建工|214|2.41|0.24|0.26|0.27|0.29|9.88|9.30|8.83|8.42| [13]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利润快速增长，2025Q1延续增长态势；考虑2024年收入增长好于预期上调收入预测，考虑新产能及市场竞争下调利润预测；国内数码印花行业渗透率快速提升，公司商业模式优异，具备先发优势，给予一定估值溢价，维持“强推”评级 [2][8][9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入17.90亿元，同比+42.3%，归母净利润4.14亿元，同比+27.40%；2025Q1实现收入4.78亿元，同比+29.79%，归母净利润1.08亿元，同比+25.20% [2] 公司盈利能力 - 2024年毛利率44.95%，同比-1.59pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为7.30%/5.27%/-1.32%/6.78%，同比分别-0.94pct/+0.31pct/+3.07pct/-0.38pct；归母净利率23.15%，同比下降2.7pct [8] - 2025Q1毛利率42.84%，同比-2.79pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为6.56%/5.14%/-2.04%/6.48%，同比分别-0.16pct/-0.51pct/+0.13pct/+0.04pct；销售净利率/归母净利率分别为23.56%/22.65%，同比-0.82pct/-0.83pct [8] 公司各产品收入情况 - 2024年数码喷印设备/墨水/自动化缝纫设备/数字印刷设备分别实现收入9.05/5.18/1.45/1.36亿元，同比+47.84%/+26.15%/+37.67%/+114.66% [8] 公司各产品毛利率情况 - 2024年数码喷印设备/墨水/自动化缝纫设备/数字印刷设备毛利率分别为43.07%/50.41%/26.91%/50.50%，同比分别-2.22pct/-3.46pct/+3.45pct/+6.36pct [8] 公司内外销情况 - 2024年内销外销收入分别为8.50/9.24亿元，同比分别+46.37%/+37.60%；外销毛利率43.43%，内销毛利率45.82%，外销内销毛利率同比分别-1.92pct/-1.86pct [8] 行业发展趋势 - 数码印花正逐步替代传统印花，数码技术持续更新迭代，数码印花成本持续下降，加速替代进程 [8] 公司发展战略 - 建立“设备+墨水”一体化商业模式，受益数码喷印渗透率提升；拓展非纺赛道，打开长期增长空间 [8] 财务指标预测 - 预计2025-2027年营业总收入分别为23.35/29.78/36.16亿元，同比分别+30.4%/+27.5%/+21.4%；归母净利润分别为5.30/6.79/8.24亿元，同比分别+27.9%/28.1%/21.4%；对应PE分别为21/16/14倍 [8][9][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 212.8 元 [4][7] 报告的核心观点 - 拓荆科技 1Q25 营收 7.09 亿元同比增 50.22%，归母净利 -1 亿元同环比转亏，因部分在研设备验证成本高及加大新产品投入，毛利率降至 19.89%环比下滑 19.42pct，但新产品/工艺批量验证、工艺覆盖面扩大、量产规模增长，预计后期新签订单及营收高增，毛利率及净利率有望回升 [1] 根据相关目录分别进行总结 回顾 - 1Q25 营业收入 7.09 亿元同比大增 50.22%，毛利率 19.89%环比降 19.42pct，新产品、新工艺设备销售收入占比近 70%，部分在研商品验证费用计入成本致毛利率同比下降，研发投入 1.59 亿元占比 22.38%，归母净利润亏损 1 亿元；已实现全系列 PECVD 介质薄膜材料覆盖，先进制程 PECVD 产品贡献提升，ALD 工艺覆盖率本土第一，一季度末合同负债 37.52 亿同比增 171%，后续毛利率及净利率有望回升 [2] 展望 - 截至 2024 年末在手订单约 94 亿元；围绕薄膜和键合领域拓展新品，薄膜领域新品覆盖沟槽类等，Gapfill 和 ALD 产品已放量有望持续贡献收入；先进键合及配套量检测设备自 2023 年引入后获重复订单并扩大产业化应用，处于加速增长阶段；已建立日本和新加坡分公司，开拓海外销售渠道 [3] 盈利预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|2,705|4,103|5,412|6,996|8,865| |+/-%|58.60|51.70|31.88|29.27|26.72| |归属母公司净利润(人民币百万)|662.58|688.15|954.88|1,270|1,853| |+/-%|79.80|3.86|38.76|32.97|45.93| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.37|2.46|3.41|4.54|6.62| |ROE(%)|15.96|13.94|16.58|18.48|21.98| |PE(倍)|66.02|63.57|45.81|34.45|23.61| |PB(倍)|9.52|8.28|7.02|5.83|4.67| |EV EBITDA(倍)|57.92|55.13|38.90|28.76|20.01|[6][18] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，百万)|PE(倍，2025E)|PE(倍，2026E)|PS(倍，2025E)|PS(倍，2026E)| |----|----|----|----|----|----|----|----| |002371 CH|北方华创|450.96|240891.7|32.6|25|7.6|5.3| |688012 CH|中微公司|188.26|117308.3|51.3|39.3|11.1|7.9| |688082 CH|盛美上海|104.91|46295.9|29.7|23.9|8.0|5.7| |688361 CH|中科飞测|78.28|25049.6|119.9|48.7|13.5|8.1| |688037 CH|芯源微|95.29|19166.5|61.3|41.2|9.4|6.6| |688120 CH|华海清科|165.26|39121.2|28.7|23.2|9.6|6.9| |平均| |180.49|81305.5|53.9|33.6|8.7|6.1|[12]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 6.31 元，相当于 2025 年 0.7X PB [5][11] 报告的核心观点 - 2025 年一季度邮储银行营收同比降 0.07%，拨备前利润同比增 6.20%，归母净利润同比降 2.62%，生息资产规模扩张和成本压降支撑业绩增长，净息差收窄、拨备计提力度加大拖累业绩 [1] - 展望 2025 年，邮储银行资产端加大对新质生产力、普惠小微等重点领域支持，零售方面紧抓政策机遇增大消费贷投放，负债端成本优势明显，叠加代理费率调整，业绩有较强支撑 [11] 根据相关目录分别进行总结 量：规模稳健扩张，对公信贷增速居于大行首位 - 资产端：2025 年一季度末总资产同比增 8.31%，贷款总额同比增 9.78%，金融投资同比增 9.45%，资产总额单季新增 6045 亿元，信贷总额单季新增 4430 亿元，贷款净额占生息资产比例环比升 0.76pct 至 53.32%，同业资产占总资产比例环比升 0.36pct 至 5.35% [1] - 对公贷款：2025 年一季度末一般公司贷款同比增 15.17%，单季新增 3620 亿元，同比多增 938 亿元，布局重点赛道，加大对民营企业支撑力度，一季度末民营企业贷款占贷款总额比例超 28%，涉农贷款、普惠小微企业贷款余额分别为 2.40 万亿、1.67 万亿，占总贷款比重分别超 25%、18%，票据贴现余额同比增 26.89%，单季新增 132 亿元 [2] - 零售信贷：2025 年一季度末零售贷款同比增 4.27%，单季新增 678 亿元，同比少增 1031 亿元，县域贷款较年初增速达 5.8%，高于贷款总额 0.8pct，50 万元以上资产客户较上年末增 7.33% [2] - 负债端：2025 年一季度末存款总额同比增 9.22%，存款占总负债比例环比升 0.48pct 到 96.42%，对公存款、零售存款同比分别增 20.46%、7.94%，单季新增 1417 亿元对公存款全为自营存款，存款结构持续优化 [3] 价：生息资产收益率降幅收窄 - 净息差：2025 年一季度净息差为 1.71%，同比、环比分别降 21bps、10bps，绝对值处行业较优水平 [4] - 生息资产收益率：2025 年一季度生息资产收益率为 3.00%，环比降 20bps，受 2024 年 10 月 LPR 下调、存量房贷利率下调等因素影响，房贷占总贷款比重近 30%，一月重定价压力大，资产端收益率表现较弱 [4][9] - 计息负债成本率：2025 年一季度计息负债成本率为 1.30%，环比降 11bps，一直较低且能持续下降，预计未来仍能保持较优水平，2025 年加大自营存款扩表力度，一季度末全行存款付息率较上年末降 17bps 至 1.27% [9] - 息差展望：预计 2025 年 LPR 仍可能下调，存量房贷重定价等因素影响仍在，资产端收益率压力延续，负债端虽成本率下降、结构改善，但难弥补资产端收益率下降影响，2025 年息差承压，但有望保持在行业较优水平 [9] 其他业绩表现 - 手续费与投资收益：2025 年一季度净非息收入同比增 14.83%，净手续费同比增 8.76%，增速自“报行合一”以来首次回正，以投资收益为主的其他非息收入同比增 21.70% [10] - 代理费率调整：2025 年一季度成本收入比为 56.65%，同比降 2.67pct，2024 年主动调整存款代理费率，一季度代理费综合费率同比降 19bps 至 1.05%，成本压降贡献 6.28pct 正向业绩增速 [10] - 资产质量：2025 年一季度末不良率 0.91%，环比基本平稳，不良生成率（累计，年化）为 0.94%，同比升高 0.13 个百分点，对公领域资产质量平稳，零售风险压力偏大，预计随宏观经济转好，零售信用风险压力将缓解，一季度加大拨备计提力度，拨备覆盖率 266.13%，保持较好水平 [10] 财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|342,507|348,775|353,747|373,423|397,497| |营收增速|2.25%|1.83%|1.43%|5.56%|6.45%| |拨备前利润（百万元）|117,770|123,037|139,922|147,949|157,795| |拨备前利润增速|-7.06%|4.47%|13.72%|5.74%|6.66%| |归母净利润（百万元）|86,270|86,479|88,772|91,567|96,690| |归母净利润增速|1.23%|0.24%|2.65%|3.15%|5.59%|[12][14][24]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2025年一季度归母净利润同比增长18.1%，看好公司长期海风发展潜力 [1] - 减值、黑龙江省风电和生物质机组拖累2024年业绩，2025年一季度电量增长明显带动业绩增长，看好公司远期成长性 [7] - 关注今年项目分配落地节奏与公司资产注入兑现情况，若获取资源和完成海电三期注入将支撑公司成长和带来业绩弹性 [7] - 公司有区位优势，后续增长空间广阔，调整盈利预测，采用可比公司估值法给予目标市值和目标价，目标价较现价有41%空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为17.41亿、18.3亿、20.95亿、26.97亿元，同比增速分别为0.5%、5.1%、14.5%、28.7% [3] - 2024 - 2027年归母净利润分别为6.51亿、7.41亿、8.64亿、10.7亿元，同比增速分别为 - 4.0%、13.8%、16.5%、23.9% [3] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.34、0.39、0.45、0.56元，市盈率分别为16、14、12、10倍，市净率分别为1.6、1.4、1.3、1.2倍 [3] 公司基本数据 - 总股本190,299.61万股，已上市流通股190,299.61万股，总市值105.43亿元，流通市值105.43亿元 [4] - 资产负债率39.19%，每股净资产3.69元，12个月内最高/最低价为6.53/4.24元 [4] 市场表现对比图 - 展示了2024年5月6日至2025年4月30日中闽能源与沪深300的市场表现对比 [5][6] 相关研究报告 - 2024年信用及资产减值损失分别为0.54/0.15亿元，生物质机组计提约0.46亿减值，黑龙江风电及生物质发电量同比减少，拖累2024年业绩 [7] - 2024年累计完成发电量/上网电量分别为30/29.2亿千瓦时，增长2.47%/2.83%，福建风电发电量/上网电量分别为27.1/26.4亿千瓦时，增加7.18%/7.28% [7] - 2025年一季度累计发电量约9亿千瓦时，同比增长12.40%，上网电量约8.8亿千瓦时，同比增长12.89%，福建风电发电量8.4亿千瓦时，同比增长19.25%，上网电量8.2亿千瓦时，同比增长19.49% [7] - 未来新能源增量或有风电与光伏结构性调整，海风增长快，截至2024年存量海风装机41GW，占比1.2%，公司作为福建海风重要开发主体，成长空间乐观 [7] - 2025年是十四五收官之年，有望看到福建新海风分配落地，公司获取资源将支撑成长；待海电三期补贴核查结果确认后三个月内协商启动资产注入程序，完成注入将带来业绩弹性 [7] 附录：财务预测表 - 展示了2024 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率 [8]

证券研究报告 | 公司点评 | 白酒Ⅱ 业绩符合预期，目标务实积极 ——今世缘 2024&25Q1 业绩点评 投资要点 ❑ 苏中引领省内增长，省外保持较快增速 24 年省内/外收入增速为 13.32%/27.37%，省外收入占比上升 1.73pct。淮安/南京/ 苏南/苏中/盐城/淮海/省外收入占比分别同比变动 +2.13/+2.40/+1.07/+2.93/+1.50/+0.77/+1.73pct，其中省外收入增长达 27.37%、苏 中大区收入增长达 21%。 25Q1 省内/外收入增速为 8.45%/19.04%，省外收入占比提升 1.38pct，其中苏中大 区收入增长达 15.20%，省外保持较快增长。 24 年省内/外经销商数量变动+114/+53 个，24 年省内/外平均经销商规模同比- 7.75%/+16.39%；25Q1 省内/外经销商数量变动+23/+16 个，25Q1 省内/外平均经 销商规模同比-12.52%/-4.54%。 ❑ 净利率略有回落，现金流表现较优 1）盈利能力：24 年毛利率/净利率同比-3.60/-1.50pct 至 74.74%/29.55%；25Q1 毛 利率/净利率 ...