核心观点 政策托底背景下，2026年建筑装饰行业固定资产投资预计整体保持平稳，全年同比增长3% [1] 在总量维稳的格局下，投资机会将主要集中于海外工程市场与国内细分景气方向，具体看好“出海”、西部区域发展及AI算力驱动的洁净室工程三大主线 [1][4] 行业回顾与展望 - **货币金融政策环境**：2026年货币政策有望延续宽松基调，降准降息仍可期，财政政策预计将“更加积极” [1][12] - **固定资产投资**：预计2025年全年同比下降1%，2026年同比增长3% [17] 其中，基建投资（全口径）预计2025年增长约3%，2026年增长约5% [17] 房地产投资预计2025年同比下降约15%，2026年同比下降约10% [18] 制造业投资预计2025年同比增长约2.6%，2026年同比增长约6% [18] - **海外工程市场**：2025年1-10月，我国对外承包工程新签合同额达2107亿美元，同比增长18.6%，其中“一带一路”沿线国家新签合同额1863亿美元，同比增长23.5% [51] 中国建造加速出海系长期大趋势 [51] 主线一：出海（海外工程） - **海外需求旺盛**：东南亚、非洲、中东等新兴地区经济快速增长，城镇化、工业化潜力巨大，吸引全球产业资本投资 [2][59] 例如，2021-2030年东南亚基建投资预计需要2万亿美元融资，年均约2000亿美元 [61] 沙特“2030愿景”规划投资超3.19万亿美元 [61] - **中国产能输出**：国内水泥、钢铁等优势产能加速向海外转移，进一步拉动工程需求 [62] 截至2025年4月，中资水泥企业海外熟料产能近9300万吨 [62] - **企业竞争优势**：中国工程龙头相比海外竞争对手具有工期短、效率高、成本低等显著优势，在多个细分市场占据较高份额 [2][66] 例如，中材国际2023年全球水泥EPC市占率约65% [67] - **重点推荐公司**：报告重点推荐化学工程出海龙头中国化学、钢结构出海龙头精工钢构、全球高端幕墙领军者江河集团、全球水泥工程龙头中材国际、冶金出海龙头中钢国际 [4][66] 主线二：区域景气（西部开发） - **政策支持加码**：“五五五”规划开局之年，西部区域仍是发展核心主题，有望持续获得政策倾斜 [2][69] 国家战略腹地建设紧迫性提升，后续顶层规划有望出台 [74] - **四川（战略腹地核心）**：四川已被明确定义为国家战略腹地省市，预计将在交通基建、制造业、仓储、科技、国防等领域获得重点投资，显著拉动基建、房建等需求 [2][74][77] - **新疆**：对于国家战略布局、能源安全意义重大，预计“五五五”期间基建与煤化工等重点领域投资力度将进一步加码 [2] - **经济表现强劲**：2025年前三季度，四川、新疆、西藏的GDP增速（分别为5.5%、5.5%、7.1%）和固定资产投资增速（分别为0.4%、7.3%、18.6%）均高于全国平均水平 [72][73] - **重点推荐公司**：报告重点推荐及关注国家战略腹地基建龙头四川路桥；新疆本地基建龙头新疆交建、北新路桥；新疆煤化工龙头中国化学、三维化学、中石化炼化工程等 [4] 主线三：洁净室工程 - **驱动因素**：AI算力投资浪潮驱动半导体行业资本开支上行，进而带动洁净室工程需求 [3] 2025年全球半导体行业资本开支（CAPEX）预期达1600亿美元，同比增长3% [3] - **市场规模**：报告测算2025年全球半导体洁净室投资约1680亿元，占行业总体资本开支约15% [3] - **行业地位**：洁净室是保障半导体良品率和安全性的重要基础设施，需求有望持续增长 [3] - **重点推荐公司**：报告重点推荐及关注优质半导体洁净室龙头亚翔集成、圣晖集成、柏诚股份 [4]

核心观点 - 报告认为基础化工行业已进入“击球区”，即具备显著投资价值的阶段，核心驱动力来自需求、价值和供给三方面，具体看好由全球人工智能（AI）需求爆发带来的新成长周期，以及国内“反内卷”政策加码和欧洲产能退出引发的全球供给格局优化大周期 [1][5][7] 行业周期与景气判断 - 化工行业新一轮景气周期有望开启，跟踪的国海化工景气指数在2024年9月跌破100后，基础化工指数开始见底回升 [18][20] - 2025年10月，中国PPI环比转正0.10%，为年内首次转正，宏观预期向好，工业品价格有望底部回升 [21] - 2025年第三季度，基础化工行业ROE为1.80%，净利率为6.22%，资产负债率为47.89%，资产周转率为15.08% [25][26] - 中国基础化工和石油化工行业上市公司资本扩张持续放缓，自由现金流状况改善，石油化工行业自由现金流已转正，基础化工行业自由现金流有望转正 [27][30][39][42] - 行业估值处于历史较低水平，且部分上市公司经营活动现金流充沛，理论股息率具备提升潜力，例如梅花生物、中国石化、卫星化学2025年理论股息率预测分别达11.8%、16.9%、13.7% [38][45] 需求驱动：AI引领的新成长大周期 - **AI基础设施投资**：预计到2030年，全球AI基础设施年投资规模将达到3至4万亿美元，约占全球GDP的3%，AI竞赛推动资本开支激增 [74][76] - **数据中心与电力需求**：AI数据中心能耗快速增长，预计2022-2027年CAGR达44.8%，带动对燃气轮机、固体氧化物燃料电池（SOFC）等高效发电设备的需求 [77][79][82][109] - 燃气轮机：预计2024-2026年全球年均燃气轮机订单量将达60GW，较2021-2023年均40GW增长50%，数据中心是核心推动力 [79] - SOFC：预计未来五年美国将有55GW数据中心容量上线，到2030年约30%的数据中心将使用现场电力（如SOFC）作为主要能源 [82] - **人形机器人**：量产加速，特斯拉、Figure等厂商规划大规模产能，预计全球出货量将快速增长 [83][85] - **液冷技术**：芯片功耗持续提升（如GB200达2700W），推动数据中心散热方式从风冷向液冷升级，液冷需求扩大 [87][91][140][143] - **半导体材料**：AI推动先进工艺投资，带动晶圆及上游材料需求增长，2025年第三季度全球硅晶圆出货量达3313百万平方英寸，同比增长3.1% [91][95][97] - **PCB材料**：AI服务器需要更多层PCB和更低介质损耗的覆铜板，全球算力建设加速，AI服务器出货量保持快速增长 [99][101][104] - **储能**：AI数据中心带来新的储能需求增长极，预计2027年全球数据中心储能需求达69GWh，2030年达300GWh [105][109] - **航空航天**：全球航空业复苏，旅客周转量已超疫情前水平，客座率创新高，发动机供应紧张，GE航空LEAP发动机在手订单达10000台 [110][113][115][117][120] 供给驱动：反内卷与全球格局优化 - **国内“反内卷”政策加码**：2025年以来，国家层面多次出台政策，综合整治“内卷式”竞争，引导落后产能退出，多个化工子行业（如PET、己内酰胺、有机硅、PTA）出现企业联合减产 [49] - **欧洲产能退出压力**：欧洲化工品产能利用率处于历史底部，2025年第三季度仅为74.6%，远低于81.3%的历史平均水平，高昂的能源成本（2024年天然气价格较2014-2019年均价高出100%）是主要制约 [50][53] - **全球供给格局影响**：欧洲在多个重要化工品产能中占比较高，例如MDI/TDI（27%）、维生素A（53%）、草甘膦（海外产能占比32%）、己二酸（19%）等，其产能退出或收缩将为国内龙头企业带来市场机遇 [61] 重点子行业与公司梳理 报告围绕三大驱动方向，列出了详细的核心标的及盈利预测，关键领域包括： - **需求驱动相关**：燃气轮机及高温合金产业链（振华股份、应流股份、隆达股份、万泽股份）、氟化液及冷却液（巨化股份、新宙邦）、储能产业链（川恒股份、兴发集团）、半导体材料（鼎龙股份、安集科技、雅克科技）、PCB材料（圣泉集团）、机器人材料（金发科技）、合成生物学（华恒生物）等 [5][8][9] - **价值驱动相关**：潜在分红率提升的板块，包括煤化工（华鲁恒升、宝丰能源）、石油炼化（恒力石化、卫星化学）、聚氨酯（万华化学）、磷肥与农药（云天化、扬农化工）、钾肥（盐湖股份）等 [6][10] - **供给驱动相关**：受益于供给格局优化的行业，包括涤纶长丝（桐昆股份、新凤鸣）、草甘膦及有机硅（兴发集团、新安股份）、轮胎（赛轮轮胎、玲珑轮胎）、钛白粉（龙佰集团）、碳纤维（中复神鹰）等 [7][11] 典型案例分析：铬盐产业链 - **供需趋紧**：预计全球铬盐（折重铬酸钠）需求2024-2028年复合年增长率达10.9%，而供给增长缓慢，2025年起将出现供给缺口，并逐年扩大至2028年的34.09万吨 [129] - **核心驱动力**：需求增长主要来自金属铬，尤其是燃气轮机、航空发动机及SOFC的爆发，预计金属铬需求2024-2028年复合年增长率达23.0% [130] - **重点公司**：振华股份作为铬盐行业主要企业，预计2025-2027年归母净利润分别为6.04亿元、9.02亿元、12.23亿元 [8][131]

北交所日报 北交所日报（2025.12.12） 2025 年 12 月 12 日 核心观点 分析师 范想想 ：010-8092-7663 ：fanxiangxiang_yj @chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130518090002 张智浩 ：zhangzhihao_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524100001 相对沪深 300 表现图 2025-12-12 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 相关研究 1. 【银河北交所】2026 年度策略_ 小而美美到"小 美久到，推动北证高质量发展 2. 【银河北交所】小十五五到：北交所引领中而企业 再进阶 3. 【银河北交所】2025 年度中期策略_并购协同促 新格局，提质扩容迎新供给 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 1 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫ 12 月 12 日，北证 50 涨跌幅为+0.31%，收于 1,447.69 点。北证 50 指 数开盘点位为 1,434.11 点，最高点位达 1,477.11 点 ...

核心观点 - 中央经济工作会议释放积极政策信号，明确2026年“稳中求进、提质增效”的总基调，宏观政策将更加积极有为，为“十五五”良好开局奠定基础 [2][5][7][11] - 会议首次系统提出经济工作的五大“必须”与五大“着力点”，为明年工作提供了清晰的方法论和行动路线图 [5][6] - 扩大内需连续两年被列为首要任务，投资目标新增“止跌回稳”，稳民生任务次序前移，凸显内需市场作为稳定器的重要性 [10][11] - 政策定调积极，叠加多重利好因素，预计将驱动A股市场风险偏好回升，大盘有望继续向上演绎，迎接跨年行情 [2][11][12][13] 政策定调与总体部署 - 会议在12月政治局会议后仅两天即迅速举行，节奏为近年来最快，体现了稳定经济大盘、引导社会预期的坚定决心和高效行动力 [5] - 会议突出“坚定信心、用好优势、应对挑战”的工作思路，强调以积极主动的姿态化解风险、把握机遇 [5] - 会议将“为‘十五五’良好开局奠定坚实基础”作为核心任务，彰显政策连续性与灵活性的统一 [7] - 会议确立“稳中求进、提质增效”的总基调，并创新性提出“坚持积极务实的目标导向”，更强调发展质量与民生温度的统一 [8][11] 宏观政策方向 - 会议明确2026年将继续实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，并“加大逆周期和跨周期调节力度”，表明政策层将继续加大稳增长力度 [9][11] - 财政政策方面，会议提出“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，预计2026年财政政策支持力度或将基本与2025年持平 [9] - 货币政策方面，会议强调“适度宽松”，并新增“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕”，预计国内货币政策的宽松空间将进一步打开，降准降息依旧可期 [9][11] - 会议首次将“促进经济稳定增长、物价合理回升”纳入货币政策目标体系，精准回应市场关切 [8] 重点任务解读 - 在2026年八大工作任务中，“坚持内需主导，建设强大国内市场”被列为首要任务，扩大内需连续两年居首 [10][11] - 消费方面，提出“深入实施提振消费专项行动，扩大优质商品和服务供给”，促消费政策将转向系统性、长效性的供给侧优化 [10] - 投资方面，会议指出“推动投资止跌回稳”，2025年1-10月全国固定资产投资同比下降1.7%，2026年目标是扭转下行趋势，稳定投资预期 [10] - 对“两重”“两新”的要求从“加力扩围”转向“优化实施”，在保持项目建设连续性的同时更强调投资效率与精准性 [10] - 稳民生在任务排序中进一步前移，体现了“发展为了人民”的根本导向 [10] 市场展望与行业建议 - 目前指数处于慢牛行情中段整固阶段，随着“十五五”政策支持、海外流动性宽松、国内政策托底效应持续释放等多重利好因素释放，将继续为A股市场提供支撑 [12] - 后续增量稳经济政策的出台将不断驱动市场风险偏好回升，市场有望继续向上演绎，迎接跨年行情 [11][13] - 报告建议关注有色金属、TMT、金融、电力设备、食品饮料和机械设备等行业 [13]

核心观点 报告认为，2026年天然气行业将呈现“供给宽松促需求放量，降本+顺价盈利能力修复”的格局，并建议关注城市燃气公司“双综业务”的增长潜力[2] 2025年国内供需复盘：需求偏弱，国内自给率提升 - **需求侧**：受暖冬、关税及“反内卷”政策影响，2025年国内天然气消费增长偏弱，2025年1-10月表观消费量同比微增0.7%至3541亿立方米，据预测全年实际消费量4302亿立方米，同比增长2.4%[3][20] - **供给侧**：因对美LNG加征关税及国内外价差导致转口套利，2025年1-10月天然气进口量同比下降6.3%至1444亿方，其中LNG进口量同比下降16.3%，同期国内产量同比增长6.5%至2171亿方，推动自给率同比提升3个百分点至60%[3][23] - **关税影响**：2025年对美LNG关税税率频繁变动，最高达140%，后回落至25%，导致2025年1-11月美国天然气回国平均价差从0.47元/方降至-0.09元/方，削弱了进口动力[3][24][25] LNG释放流动性，促天然气经济性提升，需求放量 - **全球供给转向宽松**：根据IEA预测，2024-2030年全球累计新增LNG供给3075亿方，贸易能力增长六成，可能导致约650亿方的供应过剩，预计将带动欧洲和东亚气价回落，美国气价提升，从而降低国内用气成本[4][36][44][46] - **经济性与清洁价值凸显**：2025年1-11月，国内天然气与油的热值价格比均值为0.98，已比油更具经济性，考虑碳价（中国100元/吨，欧洲500元/吨）后的清洁价值，天然气用能成本进一步接近甚至低于煤和油[5][47] - **长期需求空间广阔**：政策目标要求2030年天然气占能源消费总量比重提至15%，据此测算消费量将达7203亿方，较2024年有1.7倍的增长空间，2024-2030年复合增速预计达9%[5][51] 降本趋势与顺价机制持续落地，盈利能力修复 - **居民用气顺价推进**：2022年至2025年11月，全国已有195个（占比67%）地级及以上城市完成居民用气顺价，平均提价幅度为0.22元/方，2025年上半年龙头城燃公司价差普遍同比修复0.01元/方[6][62][67] - **价差存在提升空间**：政策规定城镇燃气配气业务全投资税后内部收益率不超过7%，但龙头城燃公司普遍未达此标准，报告估算合理配气费在0.6元/方以上，当前价差仍有10%以上的提升空间[6][70][74] - **龙头公司价差修复**：数据显示，主要城燃公司价差从2019年的0.47-0.55元/方，修复至2025年的约0.54-0.55元/方[7][68] 接驳业务影响减弱，双综业务成为新增长点 - **接驳利润占比持续下降**：受地产周期影响，2024年龙头城燃公司接驳利润占比普遍下滑至15%-25%，较2023年降低5-10个百分点，预计2025年接驳量将普遍下滑20%左右，利润占比进一步下降0-5个百分点至10-20%[10][79] - **双综业务快速发展**：“双综业务”指综合能源管理和入户设备/商品销售，2024年在低基数下实现高速增长，例如新奥能源泛能业务毛利增长16.4%，华润燃气综合能源业务毛利增长33.3%，预计将成为城燃公司新的增长点[10][81] 投资建议 - **关注城燃板块**：重点推荐在降本促量、顺价推进中受益的龙头公司，如新奥能源、华润燃气、昆仑能源、中国燃气、蓝天燃气[12] - **关注具备优质气源的企业**：海外LNG供给释放背景下，重点推荐具备优质长协资源及成本优势的九丰能源、新奥股份[11][12] - **关注能源自主可控**：因美国天然气进口不确定性提升，建议关注具备气源生产能力的新天然气、蓝焰控股[11][12]

核心观点 - 报告对下周A股大势的研判为“震荡盘升”，认为市场调整或近尾声，增量资金入市可期，跨年行情关键窗口已奠定 [2][3][14] 本周走势回顾 - 本周沪指震荡调整，上证指数周下跌0.34%，收于3889.35点，深证成指上涨0.84%，创业板指上涨2.74%，科创50指数上涨1.72%，北证50指数上涨2.79% [1][5][8] - 全周市场交投活跃，量能均超1.7万亿元，周一及周五站上两万亿元 [1][3][8] - 板块表现分化，通信、国防军工、电子、机械设备、电力设备等板块涨幅靠前，煤炭、石油石化、钢铁、房地产、纺织服饰等板块跌幅靠前 [1][8] 下周大势研判：震荡盘升 - **国内政策定调积极**：12月中央政治局会议和中央经济工作会议相继召开，为2026年经济工作定向，政策总基调为“稳中求进、提质增效”，将扩大内需、培育新动能、化解风险等作为重点任务，旨在推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，确保“十五五”良好开局 [2][3][8][9][10][14] - **经济数据显现韧性**：11月以美元计价的出口同比增速回升至5.9%，由负转正，其中汽车出口同比增速达53.0%，创近两年新高，11月CPI同比涨幅较前值回升0.5个百分点至0.7%，创2024年3月以来新高，核心CPI同比上涨1.2% [2][3][11][14] - **海外流动性环境改善**：美联储12月议息会议如期降息25个基点至3.50%-3.75%，为年内第三次降息，会议基调中性偏鸽，但点阵图显示2026年预计仅有一次降息，步伐将放缓 [2][3][12][13][14] - **增量资金入市可期**：外部因美联储降息落地及人民币汇率偏强，有利于外资增配中国资产，内部因监管政策引导及保险资金年初“开门红”预期，强化了险资入市动能 [3][14] 操作建议 - 建议关注TMT、公用事业、金融、电力设备等板块 [4][15] 其他市场数据与跟踪 - **月度潜力股跟踪**：报告跟踪的2025年12月份潜力股（截至本周五）平均区间最大涨幅为6.10%，平均区间收盘涨幅为3.06%，表现优于同期上证综指（区间收盘涨幅-0.21%）和沪深300指数（区间收盘涨幅0.58%）[20] - **季度潜力股表现**：2025年四季度潜力股（自10月9日至12月12日）平均区间涨幅为-3.45%，平均区间最大涨幅为11.99%，同期上证综指区间涨幅为-1.13%[22]

核心观点 报告认为，人工智能正从“+AI”向“AI+”演进，2026年计算机行业将围绕“算力筑基，模型进阶，应用可期”展开[7] 具体关注方向包括：国内外大厂资本开支持续增长及AI规模化应用带动Token消耗，看好AI算力产业链；大模型多模态能力提升将极大拓展应用边界；“人工智能+”政策牵引下，企业级AI应用有望迎来规模化推广拐点，同时AI硬件终端革命和阿里等巨头生态布局值得关注[7][8] 2025年回顾：市场表现与业绩 - **市场走势**：2025年初，以DeepSeek为代表的国内AI大模型取得突破，推动计算机行业在2月走出一轮显著跑赢大盘的独立上涨行情[5] 4月受外部冲击与内部估值压力共振影响，板块出现快速回调，估值压力得到释放[5] 此后板块走势与沪深300指数呈现较高同步性[5] 截至12月11日，计算机板块全年累计涨幅为14.05%，在申万31个一级行业中排名第17位[13] - **行业业绩**：2025年前三季度，计算机行业（剔除特定公司后共314家）整体法下总营收为8329.43亿元，同比增长10.50%；归母净利润为102.91亿元，同比大幅增长47.77%；扣非后归母净利润为29.35亿元，同比激增535.39%[17] 中位数法下，营收中位数为6.00亿元，同比增长7.22%；归母净利润中位数为0.04亿元，同比下降48.62%[17] - **盈利能力与费用**：2025年前三季度，计算机行业整体毛利率为20.73%，同比下降2.26个百分点[21] 费用控制成效显著，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.56%、4.91%、8.17%，同比分别下降0.67、0.51、0.90个百分点，三费合计费用率同比下降2.08个百分点[21] 2025年回顾：公募基金持仓 - **配置比例**：2025年第三季度，计算机行业公募基金重仓股配置比例为2.6%，环比下降0.1个百分点，低配2.2个百分点[25] 该比例在2024年第四季度触底回升后，于2025年第一季度达到2.8%，随后连续两个季度环比下降[25] - **持仓结构**：2025年第三季度，机构重仓子领域包括AI算力、AI应用、金融科技、智能驾驶等[29] 持股市值前十的公司包括金山办公、中科曙光、科大讯飞等；持股基金数前十的公司包括金山办公（230个基金持有）、中科曙光、科大讯飞等[29] - **加仓方向**：2025年第三季度，机构加仓方向以AI算力、金融科技为主[29] 持股市值增加最多的公司是中科曙光（增加59亿元）和浪潮信息（增加36亿元）；持股基金数增加最多的公司是浪潮信息（增加29只）和德赛西威（增加26只）[29] 2025年回顾：大模型进展 - **DeepSeek突破**：2025年1月，DeepSeek发布R1模型，性能比肩国际顶尖闭源模型，其API定价约为OpenAI o1的1/30，极大地降低了部署门槛[32] 2025年3月，DeepSeek公布其推理系统理论成本利润率可达545%，重构了行业盈利预期[38] - **国际模型迭代**：2025年8月，OpenAI发布GPT-5，其出现事实错误的概率比GPT-4o低约45%，比OpenAI o3低约80%，且API价格更具性价比[42] 2025年11月，谷歌发布Gemini 3，在Humanity's Last Exam测试中得分达41%，在代表抽象推理能力的ARC-AGI-2测试中得分31.1%，显著领先于GPT-5.1的17.6%[52] - **国内模型进展**：2025年9月，阿里发布总参数超过1T的Qwen3-Max，其指令版在SWE-Bench评测中斩获69.6分，思考版在AIME 25和HMMT数学评测中均获满分[47] 2025年回顾：AI应用落地 - **AI视频生成**：快手可灵AI在2025年3月年化经常性收入突破1亿美元，第二季度营业收入超过2.5亿元人民币[82] 截至2025年11月，其全球用户规模突破4500万，累计生成超2亿个视频，为超2万家企业客户提供API服务[82] - **AI编程**：AI编程是增长最快赛道之一，海外独角兽Cursor年化收入突破10亿美元[87] 谷歌和微软均有约30%的代码由AI协助编写，腾讯超过90%的工程师使用AI编程助手[87] 预计全球AI编程工具市场规模将从2024年的62.1亿美元增长至2029年的181.6亿美元，复合年增长率为23.9%[91] - **企业级AI应用**：用友网络在2025年前三季度AI相关合同签约金额突破7.3亿元，仅第三季度单季就超过4亿元[95] 金蝶推出AI产品“小K”，已聚合近20个智能体覆盖多个业务领域[96] - **C端爆款应用**：谷歌Nano Banana图像生成模型拉动Gemini APP月活跃用户达到6.5亿，发布不到一个月已生成超5亿张图片[101] OpenAI推出的视频生成社交应用Sora APP，上线不到五天下载量突破100万次[107] 2026年展望：算力基建 - **海外资本开支高增**：主要云厂商资本开支持续增长，为AI算力需求提供支撑[114] 微软2026财年第一季度资本支出达349亿美元，同比增长74.5%；谷歌2025年第三季度资本开支为240亿美元，同比增长83%，并将2025年全年资本支出指引上调至910-930亿美元；Meta将2025年资本开支指引下限上调至700亿美元；亚马逊预计2026年资本支出将进一步增加[114][115] - **国内资本开支跟进**：阿里巴巴计划未来三年投入至少3800亿元用于云计算和AI基础设施建设[120] 报告预计中国云服务提供商明年的AI支出将大幅增长[120] - **Token消耗驱动**：AI应用规模化带动Token消耗高增，截至2025年9月底，豆包大模型日均Token调用量已突破30万亿，谷歌月均处理Token用量达1300万亿[124] - **国产算力加速**：DeepSeek-V3.1针对下一代国产芯片的特殊设计，有望加速国产AI芯片在推理市场的规模化落地[127] 北京大学开源的TileLang语言，有望推动国产AI芯片建立成熟的软件体系[131] 国产AI芯片性能持续提升，如平头哥PPU多项配置规格接近英伟达H20，华为也公布了昇腾AI芯片的三年发展路线图[136][137] 2026年展望：模型与应用 - **多模态能力**：报告认为多模态能力将极大降低大模型的理解与交互门槛，将其应用范围从文字世界拓展至物理世界，谷歌Gemini是原生多模态模型的代表[141] - **政策驱动与企业应用**：“人工智能+”顶层政策明确，到2027年新一代智能终端、智能体等应用普及率目标超过70%，企业级AI应用有望在2026年迎来规模化推广拐点[145] - **AI硬件终端**：OpenAI计划在2026年末至2027年初推出首批AI终端（如眼镜、录音笔等），其生态预热与产业链共振值得关注[147] - **阿里生态布局**：阿里巴巴发布通义大模型家族7款新成员，覆盖视觉、语音、多模态、代码等核心环节[152] 同时，阿里发力C端推出千问APP，全面对标ChatGPT，并计划接入各类生活场景，其生态合作伙伴有望率先受益[155] 投资建议 报告建议关注三大方向[159]： - **AI算力**：包括国产AI芯片（寒武纪、海光信息等）、AI服务器（中科曙光、浪潮信息等）产业链[160] - **AI模型**：关注阿里巴巴、腾讯控股、商汤、百度集团等公司[161] - **AI应用**：包括AI终端（海康威视、大华股份等）、AI+企业软件（金山办公、用友网络等）、AI+工具（快手、万兴科技等）[162]

核心观点 报告认为，2025年沪指突破4000点标志着A股市场进入与历史不同的“震荡慢牛”阶段，其根本驱动力在于中国经济质效跃升与市场生态重塑[2]。在此背景下，中证A500指数凭借其均衡的代表性、突出的新质生产力特征、国际化属性及优异的历史收益表现，成为分享中国资产重估红利的优质工具[2]。南方中证A500ETF（159352）作为跟踪该指数的产品，具备“低偏离+精准跟踪+规模支撑”的优势，为投资者提供了一键布局中国优质资产的便捷途径[2][73]。 1. 沪指再上4000点，这次不一样 - 2025年10月28日，上证指数盘中突破4000点，为2015年8月后首次[9] - 本轮突破与过去两轮显著不同：突破用时超过1年（2024年9月24日至2025年10月28日），呈现健康的震荡慢牛特征，而前两轮分别仅用时约2个月和4个月[2][9] - 推动本轮突破的核心力量来自以信息技术为代表的新质生产力，相关行业如电子、通信、计算机等涨幅绝大多数显著超过2015年同期[9] - 当前市场及各行业估值水平大多显著低于上一轮4000点水平，例如非银金融PE（TTM）比值为0.42，建筑装饰为0.51[10] - 从股权风险溢价、PE（TTM）、证券化率、A股市值/居民存款余额等指标看，本轮牛市距2014-15年牛市高点仍有明显距离[2][9] 2. 中国经济乘风破浪质效跃升 - **工程师红利加速释放**：2024年中国STEM毕业生数量占比位居全球第一[22]。2016-2024年中国Nature Index Share年均复合增速达18.8%，并于2023年超越美国[22]。中国PCT国际专利申请量从2015年的3.0万件增至2023年的7.0万件，连续5年全球第一[22] - **新质生产力蓬勃发展**：高技术产业（如光电、电子、计算机集成制造）的进口依赖度自2008年以来震荡回落，2018年后加速下行[27]。2025年上半年，中国创新药BD交易金额已超过484亿美元，接近2024年全年；中国创新药占全球首发份额从2015年的4%提升至2024年的接近38%[27][31] - **产业竞争力不断加强**：据美国NSF数据，2022年中国在电气设备、化工、计算机/电子等多个知识和技术密集型产业的制造增加值份额处于全球第一[30]。截至2024年，我国家电、新能源、通信设备、工程机械等产业的全球竞争力已具备绝对优势[30][33] 3. A股市场生态重塑长牛启航 - **资本市场生态重塑**：新“国九条”核心转向投资端保护，政策将“稳住股市”提升至国家层面[2][36]。2024年A股分红+回购金额大幅超过净减持+IPO+再融资金额[36][38] - **中长期资金历史性入场**：新金融工具准则及“长钱长投”新规破除了险资入市障碍[2][37]。政策引导大型国有保险公司新增保费中约30%投向A股，险资股票+基金投资比例持续攀升[37][45] - **居民财富的跨市场迁徙**：中国居民非金融资产占比（50.8%，2023年）显著高于美国（32.0%）和日本（36.4%）[44]。中国居民在股票和基金上的配置仅为6.3%，远低于美国的37.6%和日本的10.9%，未来向权益类资产迁徙空间巨大[2][44][48] 4. 中证A500指数——中国资产的脊梁 - **代表性**：截至2025年10月31日，中证A500指数ETF跟踪规模达2001.17亿元，是A股跟踪规模第二大的宽基指数[49]。其自由流通市值覆盖度达52%，行业分布更贴近中证全指，权重分布比沪深300更分散，风险控制有优势[49][54][55] - **先进性**：指数在电子（权重13.9%）、电力设备（11.1%）、国防军工等新兴产业显著超配沪深300[56][58]。其自主可控成分股权重占比约8.32%，远高于中证全指的5.03%[57][60] - **国际化**：指数编制结合互联互通与ESG负面筛选，便利跨境资金配置[61]。2024年成分股平均境外营收占比为15%，高于沪深300的13.9%[61][64] - **收益性**：2025年三季度，指数归母净利润累计同比增速为3.4%，高于中证全指的2.6%；ROE（TTM）达9.6%，高于中证全指的8.0%[65][66]。截至10月底，指数PE（TTM）为16.6倍，股息率（TTM）为2.52%，均优于中证全指[67][69][70]。历史回测（2009/1/1-2025/10/31）显示，其全收益年化收益率达9.11%，年化夏普比率0.459，优于沪深300和中证全指[71] - **代表性A500 ETF一览**：规模超200亿元的A500 ETF有4只，其中南方中证A500ETF（159352）规模为208.38亿元，区间净值超越基准收益率达2.71%，跟踪误差为0.44%，具备“低偏离+精准跟踪+规模支撑”优势[73][74] 5. 对标国际指数，映射中国价值 - 编制理念与标普500类似，均以“全市场代表性+优质筛选”为核心[75] - 成分股构成均实现全行业覆盖与均衡分布，贴合各自经济体核心产业，中证A500“新”经济相关行业权重高[76] - 历史表现均适配长钱配置：中证A500自2005年以来，任一日买入后持有5年赚钱概率达78.60%，平均累计收益率44.80%；持有10年赚钱概率高达91.32%，平均累计收益率99.16%[77] 6. 南方中证A500ETF——一键布局中国资产投资机遇 - 南方中证A500ETF（159352）于2024年10月15日上市，紧密追踪中证A500指数[78] - 截至2025年三季报，基金资产净值233.71亿元，份额规模189.66亿份，期内净申购14.94亿份[78] - 该ETF为投资者提供了一键布局中国资产投资机遇的工具[2][78]

核心观点 - 报告为一份市场日报，核心观点是2025年12月12日A股市场主要指数悉数收涨，市场成交额显著放量，行业与概念板块呈现结构性上涨行情 [1] 市场回顾：指数表现 - 截至收盘，沪指涨0.41%，收报3889.35点 [1] - 深证成指涨0.84%，报13258.33点 [1] - 科创50指数涨1.74%，收报1348.88点 [1] - 创业板指涨0.97%，收报3194.36点 [1] - 全市场个股涨跌数量基本持平，2681只个股上涨，2610只个股下跌，162只个股收平 [1] - 沪深两市今日成交额合计20922亿元，较上个交易日放量2351亿元 [1] 市场回顾：行业表现 - 申万一级行业多数收涨 [1] - 有色金属行业涨幅为1.50% [1] - 电子行业涨幅为1.46% [1] - 电力设备行业涨幅为1.42% [1] - 机械设备行业涨幅为1.21% [1] - 通信行业涨幅为1.19% [1] - 国防军工行业涨幅为1.14% [1] - 商贸零售行业跌幅为1.28% [1] - 综合行业跌幅为1.18% [1] - 建筑材料行业跌幅为0.47% [1] 市场回顾：概念板块表现 - 涨幅居前的概念板块包括核聚变、核电、工业气体、超导、特高压、光模块(CPO)、光芯片、虚拟电厂、光刻工厂、光伏逆变器、商业航天、大飞机、光热发电、光刻机、充电桩 [2] - 核聚变、核电、工业气体等概念板块上涨 [11] - 两岸融合、SPD、海南自贸港等概念板块回调 [11]

核心观点 报告认为，2026年商用车与摩托车行业的投资主线在于出口，其增长前景优于内销，并建议投资者拥抱各细分领域的龙头企业 [2][3][4]。 2025年行业复盘总结 重卡板块 - **景气度超预期**：2025年重卡行业呈现内销与出口共振向上的格局，全年批发销量预计为114.3万辆，同比增长26.7% [2][9][10]。其中，内销预计81.4万辆，同比大幅增长35.2%；出口预计33.2万辆，同比增长14.3% [2][10] - **内销结构健康**：内销增长并非完全依赖政策，估算自然需求为64.6万辆，同比增长12% [2] - **出口区域分化**：非俄罗斯地区出口超预期高增长，是主要驱动力 [12][15]。2025年1-10月，亚洲、非洲、中东出口分别同比增长37%、54%、58% [15]。而俄罗斯市场受高基数等因素影响，出口同比大幅下滑93% [13][15] - **能源结构变化**：电动重卡销量爆发式增长，2025年1-10月销量达15.5万辆，同比增长191%，渗透率提升至24.2% [10][53]。天然气重卡销量16.7万辆，同比增长6.0%，渗透率为26.1% [59] - **股价与业绩分化**：全年重卡股整体表现偏弱，但内部分化明显 [2][16]。中国重汽H和潍柴动力业绩兑现良好且股价表现较好，截至11月28日，潍柴动力是板块内唯一取得正超额收益的标的 [2][16][17] 客车板块 - **景气度符合预期**：2025年客车内外需整体符合预期，从兑现度看，新能源出口 > 油车出口 > 国内公交车 > 国内座位客车 [3][22] - **龙头领涨**：2025年初至12月5日，商用载客车（申万）指数上涨23%，龙头宇通客车领涨板块，涨幅达35% [23] 摩托车板块 - **出口驱动增长**：2025年1-10月，摩托车行业总销量1412万辆，同比增长14% [27][29]。其中，内销同比下滑5%，而出口同比增长22%，是主要增长动力 [4][27][29] - **大排量持续高景气**：1-10月大排量摩托车累计销量82万辆，同比增长30% [4][27]。其中，大排量出口44.9万辆，同比高增59% [4][27] - **出口龙头股价表现优异**：截至11月28日，春风动力和隆鑫通用相对万得全A的超额涨幅分别为53%和55% [30][32] 业绩复盘 - **重卡**：2025年前三季度业绩兑现分化，中国重汽H和潍柴动力业绩改善明显，预期全年业绩兑现度较好 [38][39] - **客车**：2025年前三季度业绩超预期兑现，出口高景气带动宇通客车、金龙汽车等龙头公司量利齐升 [38][39] - **摩托车**：2025年前三季度业绩超预期兑现，大排量出口高增长带动春风动力、隆鑫通用业绩向好 [38][39] 2026年重卡投资策略 内销展望 - **总量预计平稳**：中性预测下，2026年重卡内销预计为77万辆，同比小幅下滑5.5% [2][52]。政策拉动效果预计边际递减，但自然需求有望持续增长 [2][52] - **能源结构持续优化**： - **电动重卡**：渗透率预计将持续提升至30%-35%，对应销量约25万辆，同比增长19% [2][53]。报告预计2030年之前（固态电池未上车）电动重卡渗透率天花板为40%-50% [2][57] - **天然气重卡**：预计油气价差走阔，渗透率将提升至30-35%，对应销量约25万辆，同比增长24% [2][59] 出口展望 - **增长加速**：随着俄罗斯市场的基数影响消除，预计2026年出口将加速增长 [2]。中性预期下，出口量预计为39-40万辆，同比增长18.8% [2][68] - **区域增长具备持续性**：东南亚、非洲、中东市场的增长主要由当地基建、采矿等需求驱动，具备持续性 [63]。保守预计2026年亚洲、非洲、中东出口同比分别增长20%、30%、40% [63] - **长期市场空间广阔**：2024年海外可触达市场容量合计约54万辆，中国品牌出口29.5万辆，份额为55%，在南美、欧洲等市场仍有较大份额提升潜力 [66][67]。欧洲市场因碳排放法规趋严，长期具备电动重卡出口潜力 [67] 投资建议 - **核心逻辑**：出口 > 内销，优选龙头 [2][72] - **出口龙头**：首选中国重汽H，其作为出口龙头份额大幅领先，2025年1-10月出口份额达46%，在东南亚、中南非等核心市场优势明显 [72][75][76] - **发动机龙头**：推荐潍柴动力，作为重卡发动机龙头，其柴发与SOFC（固体氧化物燃料电池）业务有望打开第二成长曲线 [2][85] - **关注弹性标的**：建议关注在出口端持续发力的一汽解放和福田汽车 [2][76] 2026年客车投资策略 需求展望 - **外需强于内需**：预计2026年客车出口增速将显著高于内需 [3][22] - **内需微增**：保守估计2026年内需同比增长3%，核心关注公交以旧换新政策的持续性 [3][22] - **出口高增长**：预计2026年出口销量同比增长30%，其中新能源出口增速更快，预计同比增长40% [3][22] 出口结构性机会 - **新能源出口增速领跑**：海外新能源趋势从欧洲扩散到非欧区域 [3] - **欧洲市场是关键**：欧洲客车需求处于疫后修复周期，且纯电趋势确定性较强 [110]。2025年前三季度欧洲客车纯电渗透率达25% [110]。中国客车企业（如宇通、比亚迪）在欧洲电动客车市场已占据重要份额，25年上半年宇通市占率达16% [112][114] - **产品结构优化**：出口区域结构优化推动新能源客车单车平均售价提升，2025年前三季度行业出口新能源客车单车平均售价为173万元，高于2024年的155万元 [106] 投资建议 - **优选行业龙头**：客车行业呈现寡头格局，龙头集中度高 [115][120]。2025年第三季度，宇通客车与金龙汽车在国内市场的合计市占率维持在50%以上 [120]。报告建议重点关注宇通客车和金龙汽车 [3] 2026年摩托车投资策略 需求展望 - **看好出口成长性**：预计2026年摩托车行业总销量1938万辆，同比增长14% [4] - **大排量持续高景气**：预计2026年大排量摩托车销量126万辆，同比增长31% [4]。其中，内销预计43万辆，同比增长5%；出口预计83万辆，同比大幅增长50% [4] 投资建议 - **看好龙头车企**：报告推荐在出口及大排量领域具备优势的春风动力和隆鑫通用 [4]