经济动态跟踪 降息的"弦外之音" 2025 年 05 月 20 日 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100525020002 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：zhangyunjie@mszq.com ➢ 事件：5 月 20 日，主要国有大行普遍下调各品种、各期限存款利率。同时， 1 年、5 年期 LPR 均下调 10 个基点，分别降至 3.0%、3.5%。 ➢ 调降存款利率的政策牌已在此前"亮明"，其与 LPR"非对称"降息的背后， 又有何"弦外之音"？回顾历次"存款利率降幅>LPR 降幅"情形，均存在外部 约束缓解、内部稳息差的共性经验。当下也不例外，外部来看是汇率约束的打破。 内部除了平衡息差之外，存款利率的"非对称"下调也为再次降息预留了空间， 以随时应对关税冲击下的"经济颠簸"。尤其是企业投资的需求不足，以及政策脉 冲消退下的房地产销售降温，都体现了进一步降低融资成本的必要性。 ➢ 存款利率与 LPR 再次出现"非对称"下调。5 月 20 日，主要国有大行普遍 下调各品种、各期限存款利率，降幅高于同期限 LPR 降幅（1 年、5 年期定存利 率分别下调 15、25 ...

宏观经济 - 欧盟委员会将2025年欧元区GDP增长预测下调至0.9%[4] - 4月中国经济顶住压力稳定增长，外资净增持境内债券109亿美元，下旬投资境内股票转为净买入[4] - 中国4月国房景气指数降至93.86，集装箱船出口量为21艘，同比减少38.2%[4] 美国债市 - 2年期美债收益率跌2.5个基点报3.97%，5年期跌2.64个基点报4.061%，10年期跌2.77个基点报4.449%[5] 市场指数 - 波罗的海干散货收市价1388.00，涨6.36%；CME比特币期货收市价105780.00，涨1.30%；ICE布油收市价65.48，涨0.11%；伦敦金现收市价3229.21，涨0.86%；美元兑人民币(CFETS)收市价7.21，涨0.12%[6] - 纳斯达克指数收市价19215.46，涨0.02%；道琼斯工业指数收市价42792.07，涨0.32%；美元指数收市价100.37，跌0.60%；标普500收市价5963.60，涨0.09%；日经225收市价37498.63，跌0.68%[6] - 恒生指数收市价23332.72，跌0.05%；恒生中国企业指数收市价8460.55，跌0.09%；恒生科技收市价5255.06，跌0.50%；恒生期货收市价29857.93，涨0.01%[6] - 上证指数收市价3367.58，涨0.00%；深证综指收市价1993.14，涨0.33%；沪深300收市价3877.15，跌0.31%；创业板指收市价2032.76，跌0.33%[6]

股票市场 - 4月中国经济数据整体稳定但内需不佳，市场震荡收盘小幅下跌；欧洲股市低开转涨；美国股债汇先承压后回暖，标指六连涨[3] - 周一美股早盘下跌后翻红，道指升0.32%，标指微升0.09%，纳指小幅上涨0.02%，金龙指数微跌0.17%；欧洲股市分化，泛欧Stoxx 600指数微涨0.13%，英国富时100指数涨0.17%，德国DAX指数攀升0.7%，法国CAC 40指数下跌0.04%；拉美两大股市上扬，标普墨西哥IPC指数涨0.87%，巴西IBOVESPA指数涨0.32%[9] - 周一港股早盘低开后震荡回升，全日小幅收跌，恒生指数、国企指数微幅下跌0.05%及0.09%，恒生科技指数跌0.5%；A股小幅震荡，沪指平收，深证成指跌0.08%，创业板指跌0.33%[11][15] 外汇/商品市场 - 美伊核谈判有破裂迹象，周一油价连升2天，纽约期油升0.32%，布伦特期油涨0.20%；穆迪调低美国主权评级，美元指数偏软，金价上升，纽约期金升1.45%[4][28] 固定收益市场 - 穆迪降级美国信用评级冲击短暂，美债收益率冲高回落，2年期国债收益率收盘下跌2.3个基点报3.98%，10年期国债收益率下跌近3.0个基点报4.45%，30年期国债收益率下跌4.1个基点报4.90%[5][31] - 周一亚洲信用市场开盘情绪偏弱，整体利差在2基点内徘徊，中国投资级债券利差扩大1 - 3个基点[5][31] 宏观经济与行业动态 - 4月内地工业和服务业生产保持较快增长，外需景气度超预期，内需指标降温，预计二季度GDP增速保持在5%以上[6] - 白酒行业党政机关工作餐禁止饮酒规定收紧，预计对中低端白酒影响更直接，但对整体需求影响不大；茅台重申2025年销售额同比增长9%目标[19] - 韩国总统选举将在6月3日举行，共同民主党候选人李在明支持率51%领先，预计政府支出增加，半导体/人工智能等行业或受益[24]

市场表现 - 5月20日沪指平盘，深证成指跌0.08%，创业板指跌0.33%，沪深两市成交额近1.1万亿[1] - 5月19日沪指涨0.00%，深成指跌0.08%，创业板指跌0.33%，微盘股指数涨超2% [4] 资金流向 - 5月19日上证净流入49.69亿元，深证净流出9.68亿元，主力资金流入前三为电网设备、房地产开发、航运港口，流出前三为白酒、乘用车、汽车零部件[5] 消息面 - 证监会副主席李明将优化合格境外投资者等机制安排，支持外资机构申请新业务、设立新产品[6] - 贝莱德预计5 - 7月中国出口增速加速，支持性政策与外需提升将推动未来3个月经济增速提高[8] - 国家统计局称4月消费品以旧换新相关商品零售额拉动社消总额增长1.4个百分点，1 - 4月服务零售额增长5.1%，“五一”国内出游人数同比增长6.4%，消费拉动有望持续增强[9][10] 行业动态 - 今年房地产市场朝止跌回稳迈进，部分一二线城市交易有所恢复，但市场仍在调整转型[11] - 工信部等9部门印发意见加快推进科技服务业高质量发展[12] - 英伟达将AI模型应用于自动驾驶汽车，与梅赛德斯今年推出车队[14] 基金动态 - 5月第二周新成立基金23只，发行份额240.04亿份，5只债基吸金192.49亿元，占总规模80.19% [15] - 深交所理事长沙雁推动REITs纳入深港通标的，计划开展10场以上境外投资者路演活动[16][17]

焦点股份信息 - 招银国际列出吉利汽车、小鹏汽车等多家长仓股票，评级均为买入，如吉利汽车市值250亿美元，平均日交易量2亿美元，目标价较股价有24%上涨空间[2][5] - 新增三一重工、亚朵集团等股票，删除安踏体育、百胜中国等股票[6] 收益表现回顾 - 2025年4月22日报告中22只长仓股票篮子平均回报6.0%，MSCI中国指数回报8.1%，22只中有6只回报高于基准[9] 投资评级说明 - 买入指股价未来12个月潜在涨幅超15%，持有指变幅在 - 10%至+15%，卖出指跌幅超10%[14] 风险提示与免责声明 - 报告提及投资可能有大风险，数据可能不适合所有投资者，不提供个人投资建议[12] - 报告基于公开信息，力求准确但不担保，资料、意见、预测可能调整[15]

政策背景 - 2025年5月7日中国证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，贯彻2024年9月26日中央政治局会议“稳步推进公募基金改革”部署[1][6] 方案举措 - 方案提出25条举措，覆盖优化收费模式、强化利益绑定等五个关键领域[2][6] 行业影响 - 权益类基金成主要增长方向，指数基金获鼓励，主动管理权益类基金增长放缓，混合型和债券型基金发展受限[8] - 基金经理团队制管理成方向，行业换手率有望从200%以上下降，券商经纪业务规模或降[9] - 短期业绩推动营销等不合理行为减少，销售费用支出下降[9] - 未来行业形成资产管理和财富管理综合性大型机构和精品机构格局，中小基金公司生存空间或收窄[10] 风险提示 - 经济增长不及预期，投资者风险偏好下降，不利权益类规模扩充[4][12]

强调“反内卷”的原因 - 截至2025年4月，PPI连续31个月同比负增长，工业产能利用率从2021年三季度的77.7%降至2025年一季度的75.1%[2][14] - 各地招商引资竞争加剧，表现为集中在相同产业、比拼政策优惠、聚焦大项目和重招轻管等[2][15] 可能存在“内卷式”竞争的行业 - 政策聚焦光伏、电商、汽车、钢铁四大行业，光伏要求研发强度不低于3%，电商强化反垄断执法等[3][27] - 依据指标筛选，黑色金属冶炼、电气机械、非金属制品业“内卷”程度较高；煤炭开采等行业存在“内卷”式竞争；橡胶制品等行业具有“内卷”倾向[4][44] 本轮“反内卷”的新意 - 更突出行业自律与市场机制作用，多数涉及行业民营公司占比超50%，部分行业民营营收占比超40%[4][58] - 更注重区域协同和技术升级，强调因地制宜与区域协同治理，从“去产能”向科技创新、产业升级转型[5][60][61] 相关政策动态 - 2025年政府工作报告将“综合整治‘内卷式’竞争”写入政策部署，强调破除地方保护和市场分割[2][23] - 习近平主席强调共建中拉命运共同体，未来3年每年邀请300名拉共体政党干部来华，提供多项名额和实施民生项目[65][66][67] - 李强总理强调做强国内大循环，重点体现在资源要素配置、科技创新融合、产业链完备和供需平衡四方面[68][69]

市场资金与活跃度 - 上周全A成交额6.33万亿，换手率7.26%，均较前一周上升，市场资金合计净流出170.93亿元，流动性转弱[3][8][9] 国内流动性 - 上周公开市场操作净回笼资金3501亿元，DR007和R007同步上行，利差缩小[3][10] - 10年期国债收益率上升5bp，1年期上升3bp，期限利差扩大；中美利差倒挂程度加重[3][10] - 市场预期6月美联储不降息概率至88.2%[3][10][16] 市场微观交易结构 - 各宽基指数换手率和成交额上升，偏股型基金发行规模47.54亿元，较上一周下降[4][17][19] 机构投资者操作 - 偏股型公募基金上周加仓非银金融（+0.24%）、医药生物（+0.14%）等行业，减仓计算机（-0.3%）、电子（-0.21%）等行业[20][21] 杠杆资金与ETF - 上周两融资金净流入24.43亿元，两融交易额占A股成交额至8.92%[4][23] - 上周ETF份额下降187.2亿份，沪深300ETF华夏和半导体ETF流入资金最多[4][24] 产业资本与一级市场 - 上周产业资本减持52.77亿元，煤炭、环保、农林牧渔增持前三，食品饮料、计算机、机械设备减持前三[4][31] - 上周解禁规模241.92亿元，机械设备、非银金融、电力设备解禁规模前三[4][34] - 上周IPO融资13家，规模13亿元；再融资5家，规模42.7亿元[4][30] 风险提示 - 市场波动过大、数据具有时滞性、历史数据不代表未来[4][35]

港股市场表现 - 港股大盘连续五周上升，恒生指数全周升2.1%，收报23,345点；恒生科指全周升2.0%，收报5,281点[1] - 上周大市日均成交按周增16.1%至2325多亿港元，港股通全周净流出约87亿港元，近20日累计净流入减至168亿港元[1] - 金融板块上周大升3.8%，工业、能源及电讯板块全周升2%或以上[1] 港股市场分析 - 港股通流量自4月中旬反复，5月12日净流出185亿港元，南向资金短期布局倾向防守[2] - 当前AH溢价指数跌至2020年以来16.0%分位数，腾讯和阿里估值及股价回到年内高点，部分资金倾向获利了结[2] - 港股处于“政策底”与“博弈顶”拉锯，恒指23,500 - 24,000点区间压力显著，若三季度中美谈判恶化，或延续震荡格局[2] 宏观动态 - 5月16日穆迪将美国长期主权信用评级从Aaa下调至Aa1，评级展望调为“稳定”，美国首次遭三大评级机构全面降级[3] - 美国联邦债务占GDP比例将从2024年的98%跃升至2035年的134%[3] 行业动态 - 恒生医疗保健指数上周升0.6%，石药、中生、翰森上周五涨3.1% - 3.9%，石药获1500万美元首付款和最高2500万美元里程碑付款[4] - 新能源及公用事业港股个别发展，部分光伏、风电、环保股上升，香港公用股上周调整[5] 公司研报 - 恒瑞医药2023 - 24年收入分别同比增7.3%与22.6%，毛利同比增8.4%与25.1%，股东净利润同比增10.1%与47.3%，获“申购”评级[7] - 荣昌生物维迪西妥单抗肝转移晚期乳腺癌适应症获批，2025年1季报收入同比增59.1%至5.3亿元，股东净亏损同比减27.2%至2.5亿元，目标价上调至45.00港元，评级“增持”[11][13][14]

LPR报价下调情况 - 2025年5月20日1年期LPR从3.10%降至3.0%，5年期以上从3.60%降至3.50%，同步下调0.1个百分点[1] 下调原因 - 直接原因是5月7日央行下调政策利率0.1个百分点，公开市场7天期逆回购操作利率从1.5%调至1.4%[2] - 根本原因是4月中美关税战升级，需加大逆周期调节力度，扩大内需稳定经济[2] 后续房贷利率趋势 - 监管层可能单独引导5年期以上LPR下行，推动居民房贷利率更大幅度下调[3] 未来LPR走势 - 预计下半年央行继续降息，年内两个期限品种LPR报价还有下行空间[3] 存款利率影响 - 1年期LPR下调将引导各类存款利率平均下调0.1个百分点左右，长期定期存款降幅更大[4] 对商业银行影响 - LPR下调带动存款利率同步下调，缓解商业银行净息差下行，2025年一季度净息差为1.43%，较上季度降0.09个百分点[4]