报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 业绩拐点显现，随着人工智能、5G通信、新能源汽车等领域快速发展，全球连接器市场稳定增长，公司积极推进多领域产品开发；2024年公司实现营业收入10.92亿元，同比增长20.83%，归母净利润为 - 0.18亿元，同比下降124.53%；2025年第一季度实现营业收入4.06亿元，同比增加79.82%，归母净利润0.32亿元，同比增加207.17% [4] - 围绕“高速、系统”夯实产业布局，持续打造“系统”“高速”名片，发力优势细分产品；服务器业务拓展取得突破，高速线模组一期满产，二期扩产处于产能爬坡释放阶段；防务领域扩大细分产品类别；新能源领域打造系列化高压、高速连接器产品 [5] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入23.4/30.5/40.0亿元，归母净利润分别为2.5/3.5/4.9亿元 [6] 公司基本情况 - 最新收盘价57.47元，总股本4.61亿股，流通股本1.78亿股，总市值265亿元，流通市值102亿元，周内最高/最低价72.86/17.61元，资产负债率46.8%，市盈率 - 1436.75，第一大股东为四川长虹电子控股集团有限公司 [3] 个股表现 - 2024年5月至2025年5月期间，华丰科技股价涨幅从 - 35%逐步上升至154% [2] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1092|2340|3050|3997| |增长率(%)|20.83|114.32|30.35|31.04| |EBITDA（百万元）|84.21|535.17|670.42|830.57| |归属母公司净利润（百万元）|-17.75|248.30|351.59|486.15| |增长率(%)|-124.53|1498.81|41.60|38.27| |EPS(元/股)| - 0.04|0.54|0.76|1.05| |市盈率（P/E）|-1492.53|106.70|75.35|54.50| |市净率（P/B）|18.14|15.42|13.04|10.74| |EV/EBITDA|181.33|48.04|37.52|29.44| [8] 财务报表和主要财务比率 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1092|2340|3050|3997| |营业成本|890|1681|2162|2740| |税金及附加|3|7|9|11| |销售费用|45|96|125|164| |管理费用|142|234|305|420| |研发费用|114|234|299|420| |财务费用|2|1|1|1| |资产减值损失|-12|0|0|0| |营业利润|-27|253|387|557| |营业外收入|1|0|0|0| |营业外支出|0|0|0|0| |利润总额|-27|253|387|557| |所得税|-3|-9|5|-2| |净利润|-24|262|382|560| |归母净利润|-18|248|352|486| |每股收益（元）| - 0.04|0.54|0.76|1.05| [10] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|386|1002|1559|2260| |交易性金融资产|106|106|106|106| |应收票据及应收账款|658|107|144|186| |预付款项|3|30|40|53| |存货|322|295|375|464| |流动资产合计|1526|1625|2330|3204| |固定资产|768|551|330|114| |在建工程|24|24|24|24| |无形资产|66|55|45|35| |非流动资产合计|1248|1061|825|599| |资产总计|2774|2687|3155|3802| |短期借款|26|26|26|26| |应付票据及应付账款|661|233|300|372| |其他流动负债|130|203|260|328| |流动负债合计|816|462|586|725| |其他|483|479|479|479| |非流动负债合计|483|479|479|479| |负债合计|1299|940|1064|1204| |股本|461|461|461|461| |资本公积金|797|833|833|833| |未分配利润|166|351|612|974| |少数股东权益|14|28|59|132| |其他|36|74|126|199| |所有者权益合计|1475|1746|2091|2599| |负债和所有者权益总计|2774|2687|3155|3802| [10] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|-24|262|382|560| |折旧和摊销|115|282|283|273| |营运资本变动|-117|165|-24|-33| |其他|23|-5|-3|-9| |经营活动现金流净额|-3|704|637|791| |资本开支|-255|-47|-47|-47| |其他|-201|-44|4|9| |投资活动现金流净额|-456|-91|-43|-38| |股权融资|0|35|0|0| |债务融资|-19|-1|0|0| |其他|54|-31|-38|-52| |筹资活动现金流净额|35|3|-38|-52| |现金及现金等价物净增加额|-424|616|556|701| [10] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|20.8%|114.3%|30.4%|31.0%| |成长能力 - 营业利润|-154.3%|1029.8%|52.8%|44.1%| |成长能力 - 归属于母公司净利润|-124.5%|1498.8%|41.6%|38.3%| |获利能力 - 毛利率|18.5%|28.2%|29.1%|31.5%| |获利能力 - 净利率|-1.6%|10.6%|11.5%|12.2%| |获利能力 - ROE|-1.2%|14.5%|17.3%|19.7%| |获利能力 - ROIC|-1.6%|13.4%|16.6%|19.9%| |偿债能力 - 资产负债率|46.8%|35.0%|33.7%|31.7%| |偿债能力 - 流动比率|1.87|3.52|3.98|4.42| |营运能力 - 应收账款周转率|2.09|7.02|24.29|24.25| |营运能力 - 存货周转率|3.22|5.45|6.45|6.53| |营运能力 - 总资产周转率|0.41|0.86|1.04|1.15| |每股指标 - 每股收益| - 0.04|0.54|0.76|1.05| |每股指标 - 每股净资产|3.17|3.73|4.41|5.35| |估值比率 - PE|-1492.53|106.70|75.35|54.50| |估值比率 - PB|18.14|15.42|13.04|10.74| [10]

报告公司投资评级 - 报告对奥普特的投资评级为“增持”[1] 报告的核心观点 - 奥普特2024年年报和2025年一季报显示Q1业绩符合预期成长边际加速扩张 机器视觉应用拓宽收入端有望向上 人员扩张使利润端短期承压 AI赋能产品升级且着手布局新领域 调整盈利预测后维持“增持”评级 [1][3][4][8] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2024年报和2025年一季报 [2] 收入情况 - 2024年公司营收9.11亿元同比-3% Q4为1.78亿元同比+82% 3C业务收入5.85亿元同比+1% 锂电业务收入2.09亿元同比-20% 半导体和汽车业务分别实现收入5081和3210万元分别同比+44%和+90% [3] - 2025Q1公司营收2.68亿元同比+18% 预计3C业务复苏 半导体和汽车等行业国产替代加速 2025年拟收购泰莱自动化切入运动部件领域有望贡献收入增量 [3] 利润情况 - 2024年公司归母净利润和扣非归母净利润分别为1.36和1.16亿元同比-30%和-29% 销售净利率和扣非销售净利率分别为14.95%和12.73%分别同比-5.57和-4.49pct 销售毛利率为63.57%同比-0.66pct 期间费用率为51.57%同比+6.35pct [4] - 2025Q1公司归母净利润和扣非归母净利润分别0.58和0.54亿元分别同比+1%和+11% 销售净利率和扣非销售净利率分别为21.61%和20.35%分别同比-3.66和-1.22pct 销售毛利率为62.70%同比-4.12pct 期间费用率为39.22%同比-2.61pct [5] 行业与业务布局 - 2023年我国机器视觉市场规模185亿元同比+8% 2028年有望超395亿元 AI赋能产品升级 公司推出的产品降低AI项目实施门槛 产品与解决方案覆盖多领域 2024年实施规模以上项目数百项 [6][7] - 公司基于自身技术着手研发面向人形机器人等新型终端的视觉模组和解决方案 [7] 投资建议与盈利预测 - 调整2025 - 2026年营业收入预测分别为11.00和13.38亿元 预计2027年营业收入为16.06亿元 分别同比+21%、+22%和+20% 调整2025 - 2026年归母净利润预测分别为1.66和2.28亿元 预计2027年归母净利润为3.22亿元 分别同比+22%、+37%和+41% 调整2025 - 2026年EPS分别为1.36和1.86元 预计2027年EPS为2.63元 2025/5/13股价89.85元对应PE分别为66、48和34倍 维持“增持”评级 [8] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|944|911|1,100|1,338|1,606| |YoY（%）|-17.3%|-3.4%|20.7%|21.7%|20.0%| |归母净利润(百万元)|194|136|166|228|322| |YoY（%）|-40.4%|-29.7%|22.1%|36.8%|41.4%| |毛利率（%）|64.2%|63.6%|61.6%|60.5%|59.6%| |每股收益（元）|1.59|1.11|1.36|1.86|2.63| |ROE|6.7%|4.7%|5.4%|6.9%|8.9%| |市盈率|56.66|80.60|66.02|48.27|34.13|[10] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面财务数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 7.59 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司及董事长分别以 2 亿元、0.5 亿元认购阵量智能新增注册资本，增资后将分别持有 11.43%、2.86%股权，虽短期投资收益有限，但符合布局新兴产业战略，利于国产 AI 芯片等领域发展 [1] - 25Q1 公司营业收入同比 +10.5%、归母净利同比 +49.4%，经营指标显示主业企稳 [1] - 阵量智能背景深厚，已量产两代 AI 芯片，最新一代 2025 年将分批交付有望规模化收入，公司增资对价低于行业多数同类型公司，且自有资金充足支持投资 [2] - 2024 年公司耐材主业量增价跌致毛利率下降，但 25Q1 营收和毛利率改善，未来钢厂盈利修复或推动耐材价格回升 [3] - 公司拟实施二期员工持股计划，有利于理顺核心员工利益，激发发展动能 [4] - 因耐材产品价格和毛利率回升需时间，下调 25 - 26 年收入及归母净利预测，预计 25 - 27 年 EPS 为 0.33/0.38/0.42 元（25 - 26 年较前值下调 21%），认可给予 25 年 23 倍 PE，目标价 7.59 元 [5] 各部分总结 标的公司情况 - 阵量智能 2020 年成立，由商汤科技联合三一集团、粤民投战略投资，2024 年末净资产 1.07 亿元、亏损 1.90 亿元，已量产两代 AI 芯片，最新一代 GPGPU 芯片 2025 年按季度分批交付有望规模化收入，公司增资入股投前对价 15 亿元低于行业多数同类型公司 [2] 主业经营情况 - 2024 年公司实现营收 63.3 亿元，同比 +12%，耐材收入 44.7 亿元，同比 +1.3%，销量 85 万吨，同比 +6.2%，耐材主业量增价跌致全年综合毛利率同比 -4.0pct 至 14.4% [3] - 25Q1 公司实现营收 16.7 亿元，同比 +10.5%，毛利率 16.0%，同比 +0.2pct，主业经营改善，SW 钢铁普钢板块 25Q1 归母净利同比扭亏为盈，未来若压减产量供给改善钢厂盈利，有望推动耐材价格回升 [3] 员工持股计划 - 公司拟实施第二期员工持股计划，包括 10 名高管及 110 名员工，受让价格 4.58 元/股，2521 万股公司股票已回购完毕 [4] 盈利预测与估值 - 下调公司 25 - 26 年收入及归母净利预测，预计 25 - 27 年 EPS 为 0.33/0.38/0.42 元（25 - 26 年较前值 0.42/0.48 元均下调 21%） [5] - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值 20 倍，因可比估值抬升、公司资产质量提升、主业经营有弹性、24H2 管理层换届后积极投入新兴业务，认可给予公司 25 年 23 倍 PE，目标价 7.59 元（前值 3.71 元，基于 10 倍 24 年 PE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|5,649|6,327|7,037|7,793|8,656| |+/-%|19.69|12.00|11.23|10.75|11.07| |归属母公司净利润 (人民币百万)|389.92|318.59|392.76|448.70|497.08| |+/-%|52.16|(18.29)|23.28|14.24|10.78| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.33|0.27|0.33|0.38|0.42| |ROE (%)|7.46|6.09|7.03|7.53|7.80| |PE (倍)|19.51|23.88|19.37|16.95|15.30| |PB (倍)|1.45|1.42|1.33|1.25|1.17| |EV EBITDA (倍)|11.47|13.39|12.19|10.28|9.41|[7] 可比公司估值 |公司名称|公司代码|股价（元）|市值（亿元）|EPS(元)（2023A/2024A/2025E/2026E）|PE（倍）（2023A/2024A/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----| |濮耐股份|002225 CH|5.52|56|0.24/0.14/0.27/0.37|23.00/39.43/20.20/14.76| |瑞泰科技|002066 CH|11.02|25|0.32/0.25/0.40/0.45|34.96/44.63/27.57/24.47| |鲁阳节能|002088 CH|11.74|60|0.97/0.94/1.00/1.10|12.10/12.49/11.70/10.71| |平均值| - | - | - | - |23.36/32.18/19.82/16.65| |北京利尔|002392 CH|2.97|35|0.33/0.27/0.33/0.38|19.51/23.88/19.37/16.95|[13] 盈利预测详细数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款等各项指标及相关财务比率 [22]

报告公司投资评级 - 买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入51.43、60.31、67.74亿元，归母净利润5.77、7.24、8.54亿元，同比增长46.3%、25.6%、17.9%，对应EPS分别为0.99、1.24、1.47元，当前股价对应PE倍数为23.9X、19X、16.2X [3][8] - 公司深耕数据中心行业多年，有望乘AI东风焕发新生，光储业务底部时刻已过，业绩反转在即，予以“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为54.40、41.59、51.43、60.31、67.74亿元，增长率分别为23.6%、 - 23.5%、23.7%、17.3%、12.3% [1] - 归母净利润分别为8.45、3.94、5.77、7.24、8.54亿元，增长率分别为28.8%、 - 53.4%、46.3%、25.6%、17.9% [1] - ROE分别为20.2%、8.9%、12.0%、13.5%、14.2%；EPS分别为1.45、0.68、0.99、1.24、1.47元；P/E分别为16.3、35.0、23.9、19.0、16.2倍；P/B分别为3.3、3.2、2.9、2.6、2.3倍 [1] 事件情况 - 2025年4月25日，公司发布2024年年报与2025年一季报，2024年公司实现营业收入41.59亿元，同比下降23.54%，归母净利润3.94亿元，同比下降53.38% [1] - 24Q4公司实现营收/归母净利润12.47/0.37亿元，环比+22.25%/-72.87%，因公司对运营的光伏电站增加计提应收账款信用减值损失，影响年末盈利表现 [1] - 2025年第一季度，公司实现营收9.43亿元，同比+13.51%，归母净利润1.11亿元，同比/环比 - 10.44%/197.37%，单季度毛利率/净利率29.37%/11.77%，环比+5.22/8.42个pct，整体业绩受行业淡季影响，数据中心业务支撑盈利能力 [2] 业务情况 - 数据中心业务：2024年出货246.99万套，同比+11.85%，实现营收25.97亿元，同比+3.51%，板块整体毛利率35.29%，同比 - 2.44个pct；公司有望把握AI时代“新基建”契机，随项目落地收获业绩 [2] - 光储充业务：2023下半年起受欧洲户储库存累积、竞争加剧影响，大客户提货放缓，订单执行不及预期；2024年新能源板块出货19.23万套，同比下降36.46%，光储充产品收入13.61亿元，同比 - 49.43%，板块整体毛利率16.63%，同比下降8.07个pct；公司拓展海外渠道，布局新市场新客户，叠加欧洲市场复苏，业务有望重归增长通道 [3] 股票信息 - 行业为电力设备及新能源 [4] - 2025年5月13日收盘价23.68元，总市值137.8709亿元，流通市值133.8389亿元，总股本5.8223亿股，流通股本5.6520亿股，近3月日均成交额4.9981亿元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入30.13亿元同比增长3.48%归母净利润-6.01亿元；Q4收入11.43亿元同比增长61.64%归母净利润-1.37亿元；2025年Q1收入4.55亿元同比下降14.26%归母净利润-1.33亿元；随着国产替代加速及海外拓展2025年核心板块收入增长可期 [1] 根据相关目录分别进行总结 装机量快速增长，2025年国产替代有望持续加速 - 2024年基因测序仪业务收入23.48亿元同比增长2.47%；仪器设备收入9.60亿元同比增长6.92%；试剂耗材收入13.73亿元同比增长1.43% [2] - 2024年新增销售装机近1270台创历史同期新高较去年同期增长约49% [2] - 2025年2月4日商务部将Illumina列入不可靠实体清单，华大智造作为其国内有力竞争对手有望抢占更多市场份额，替代持续加速 [2] 各区域收入快速增长，海外拓展持续有望打开长期空间 - 2024年基因测序收入分区域看，中国区收入16.1亿元同比增长11%；亚太区收入2.3亿元同比下滑30%；欧非区收入3.4亿元同比下滑6%；美洲区收入1.7亿元同比增长8% [3] - 2024年Q4各区域基因测序收入均环比高增；2025年Q1受季节波动和市场环境影响整体收入下滑，但海外渠道逐步打开，海外拓展有望打开长期空间 [3] 研发投入持续，时空测序&单分子测序补齐，进一步增强公司竞争力 - 2024年研发费用7.46亿元（研发费用率24.8%），高研发投入有助于产品创新迭代，增强竞争力；公司多款产品上市，产品完善及更迭有望提升市占率 [4] - 2024年6月公司获得相关产品知识产权及经销权，补齐时空组学及单分子测序产品，有望打开下游市场 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为34.88/41.19/48.09亿元，分别同比增长15.78%、18.10%、16.75%；归母净利润分别为-2.72/0.01/2.70亿元，对应2025年10倍PS [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3012.53|3487.85|4119.31|4809.13| |(+/-) (%)|3.48%|15.78%|18.10%|16.75%| |归母净利润（百万元）|-600.83|-271.66|1.23|269.74| |每股收益(元)|-1.44|-0.65|0.00|0.65| |P/S|11|10|8|7| [12] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027E年多项财务指标进行预测，如流动资产、现金、营业成本等 [13] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [13] - 每股指标和估值比率对每股收益、每股经营现金、P/S、P/B等指标进行预测 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营收70.35亿元，同比+4%；归母净利润0.40亿元，同比+65%；扣非归母净利润 - 0.68亿元 2025年一季度，营收18.07亿元，同比+28%；归母净利润0.20亿元，同比+30%；扣非归母净利润0.23亿元，同比+64% [5] - 2025年前四个月公司乘用车产销同比增幅超100%，1 - 4月生产新能源车4511辆，同比+178%；销售新能源车12882辆，同比+108%；生产其他乘用车7110辆，销售7703辆 [6] - “AI + 车”战略有序推进，2025年2月联合吉利等宣布打造技术合作标杆；3月与多方签署《车BU投资框架协议》，设立合资公司，其“千里浩瀚”产品将深度合作吉利 公司计划2025年加速推进智能座舱业务，实现技术创新 [6] - 预计2025 - 2027年公司有望实现营收92.38/123.55/154.78亿元，同比增长31.31%、33.75%、25.28%；分别实现归母净利润0.89、1.84、3.30亿元，同比增长123.54%、105.97%、79.34% [7] 公司基本情况 - 最新收盘价8.93元，总股本/流通股本45.21亿股，总市值/流通市值404亿元，52周内最高/最低价10.30 / 2.76元，资产负债率46.3%，市盈率893.00，第一大股东为重庆满江红股权投资基金合伙企业(有限合伙) [3] 2024年营收拆分 - 乘用车业务收入42.17亿元，同比+13%，合计销售乘用车57777辆，其中新能源车24525辆（内销24504辆，出口21辆），其他汽车33252辆（内销19103辆，出口14149辆） [7] - 摩托车业务收入21.40亿元，同比+5.27% [7] - 内燃机业务收入4.28亿元，同比+6.97% [7] 财务报表和主要财务比率 利润表 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为7035、9238、12355、15478百万元，增长率分别为3.9%、31.3%、33.7%、25.3% [9] - 营业成本分别为6403、8260、11050、13793百万元 [9] - 税金及附加分别为104、135、185、229百万元 [9] - 销售费用分别为338、370、371、433百万元 [9] - 管理费用分别为289、305、420、464百万元 [9] - 研发费用分别为407、453、568、697百万元 [9] - 财务费用分别为75、 - 26、 - 14、 - 42百万元 [9] - 资产减值损失分别为 - 134、 - 56、 - 53、 - 75百万元 [9] - 营业利润分别为 - 251、106、212、384百万元，增长率分别为23.1%、142.1%、100.2%、81.3% [9] - 营业外收入分别为4、9、10、8百万元 [9] - 营业外支出分别为39、9、12、22百万元 [9] - 利润总额分别为 - 287、105、210、369百万元 [9] - 所得税分别为42、6、5、2百万元 [9] - 净利润分别为 - 329、99、205、367百万元 [9] - 归母净利润分别为40、89、184、330百万元，增长率分别为65.3%、123.5%、106.0%、79.3% [9] - 每股收益分别为0.01、0.02、0.04、0.07元 [9] 资产负债表 - 货币资金分别为3679、3404、4751、5608百万元 [9] - 应收票据及应收账款分别为1487、2149、2720、3429百万元 [9] - 预付款项分别为19、25、32、41百万元 [9] - 存货分别为2267、3030、4033、4851百万元 [9] - 流动资产合计分别为8086、9650、12874、15490百万元 [9] - 固定资产分别为1910、1824、1701、1615百万元 [9] - 在建工程分别为33、39、76、83百万元 [9] - 无形资产分别为1668、1729、1773、1871百万元 [9] - 非流动资产合计分别为13628、14003、14341、14743百万元 [9] - 资产总计分别为21714、23653、27216、30233百万元 [9] - 短期借款分别为617、848、751、751百万元 [9] - 应付票据及应付账款分别为5679、6376、8947、11172百万元 [9] - 其他流动负债分别为2212、2837、3618、4169百万元 [9] - 流动负债合计分别为8508、10061、13317、16092百万元 [9] - 其他分别为1540、1740、1842、1717百万元 [9] - 非流动负债合计分别为1540、1740、1842、1717百万元 [9] - 负债合计分别为10048、11800、15158、17809百万元 [9] - 股本均为4521百万元 [9] - 资本公积金均为8643百万元 [9] - 未分配利润分别为 - 2787、 - 2685、 - 2528、 - 2247百万元 [9] - 少数股东权益分别为1154、1164、1184、1221百万元 [9] - 其他分别为134、210、237、287百万元 [9] - 所有者权益合计分别为11665、11853、12057、12425百万元 [9] - 负债和所有者权益总计分别为21714、23653、27216、30233百万元 [9] 现金流量表 - 净利润分别为 - 329、99、205、367百万元 [9] - 折旧和摊销分别为522、221、229、242百万元 [9] - 营运资本变动分别为500、 - 620、1369、851百万元 [9] - 其他分别为 - 168、 - 248、 - 339、 - 372百万元 [9] - 经营活动现金流净额分别为525、 - 548、1464、1089百万元 [9] - 资本开支分别为 - 369、 - 253、 - 129、 - 185百万元 [9] - 其他分别为639、58、61、131百万元 [9] - 投资活动现金流净额分别为269、 - 195、 - 68、 - 54百万元 [9] - 股权融资均为0百万元 [9] - 债务融资分别为 - 281、428、5、 - 125百万元 [9] - 其他分别为 - 174、14、 - 54、 - 53百万元 [9] - 筹资活动现金流净额分别为 - 455、441、 - 49、 - 177百万元 [9] - 现金及现金等价物净增加额分别为335、 - 275、1347、857百万元 [9] 主要财务比率 - 成长能力方面，营业收入增长率分别为3.9%、31.3%、33.7%、25.3%；营业利润增长率分别为23.1%、142.1%、100.2%、81.3%；归属于母公司净利润增长率分别为65.3%、123.5%、106.0%、79.3% [9] - 获利能力方面，毛利率分别为9.0%、10.6%、10.6%、10.9%；净利率分别为0.6%、1.0%、1.5%、2.1% [9] - 偿债能力方面，资产负债率分别为46.3%、49.9%、55.7%、58.9%；流动比率分别为0.95、0.96、0.97、0.96 [9] - 营运能力方面，应收账款周转率分别为5.75、5.79、5.83、5.79；存货周转率分别为2.49、3.12、3.13、3.11；总资产周转率分别为0.32、0.41、0.49、0.54 [9] - 每股指标方面，每股收益分别为0.01、0.02、0.04、0.07元；每股净资产分别为2.32、2.36、2.40、2.48元 [9] - 估值比率方面，相关数值分别为1008.90、451.33、219.13、122.19；另一组相关数值分别为3.84、3.78、3.71、3.60 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 纳米AI搜索表现亮眼，看好公司互联网商业化业务的AI升级；虽2024年营收和利润不佳、2025年一季度仍亏损，但考虑AI布局投入下调盈利预测，看好AI搜索对业务升级及大模型核心地位 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 AI产品情况 - AI产品矩阵不断更新，主打产品“纳米AI搜索”在2025年4月榜单中居全球总榜第六、国内总榜第二；C端推出“纳米AI搜索”等产品，大模型技术迭代提升“360智脑”能力，B/G端发布企业级解决方案 [2] 业务经营情况 - 2024年互联网广告及服务业务营收41.66亿元，同比降7.85%，推出AI原生产品，商业产品AI化升级，PC浏览器及导航MAU 4亿+，市场占有率超85%；互联网增值业务营收13.79亿元，同比增25.51%，大模型赋能提升产品品质和运营效果；安全业务营收12.87亿元，同比降27.06%；智能硬件业务营收10.14亿元，同比降35.44% [3] 安全业务情况 - 2024年深耕国家级网络安全防御，捕获1300余起APT攻击活动，推出“360安全大模型3.0”并集成到全线安全产品，在多行业超50家头部客户和超500家中小企业完成测试应用与交付 [4] 盈利预测情况 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测至 - 0.05/0.71亿元（前次2.03/5.43亿元），新增2027年预测值1.51亿元 [4] 财务数据情况 - 营收方面，2023 - 2027E分别为90.55亿、79.48亿、83.57亿、89.67亿、96.63亿元，增长率分别为 - 4.89%、 - 12.23%、5.15%、7.30%、7.76%；归母净利润2023 - 2027E分别为 - 4.92亿、 - 10.94亿、 - 0.05亿、0.71亿、1.51亿元，2027年增长率113.63%；还有毛利率、EBITDA率等盈利能力指标，资产负债率等偿债能力指标，销售费用率等费用率指标，每股红利等每股指标，PE、PB等估值指标数据 [5][9][11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司依托 SLG 手游精品化运营与全球化发行优势，叠加 AI、大模型与云服务赋能的 B 端数智化布局，成长动能充沛 受益于新游戏上线驱动与软件业务盈利结构优化，中长期成长动能充足 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本 19.6256 亿股，总市值 224.5174 亿元，流通股本 18.1791 亿股，流通市值 207.9691 亿元，12 月最高/最低价 16.08/7.73 元，资产负债率 10.99%，每股净资产 3.70 元，市盈率（TTM）16.37，市净率（PB）3.09，净资产收益率 3.29% [3] 2024 年年报业绩情况 - 营业收入 64.52 亿元，同比+8.22%；归母净利润 14.28 亿元，同比+60.92%；扣非后归母净利润 11.47 亿元，同比+38.29% 毛利率 61.04%，同比-1.69pct；净利率 22.00%，同比+7.24pct [8] - 单季度来看，24Q4 营收 19.39 亿元，同比+1.45%；归母净利润 3.34 亿元，同比+2.96%；毛利率 58.93%，同比-3.00pct，环比-2.26pct；净利率 17.46%，同比+0.26% [8] - 分季度看，Q1~Q4 营收分别为 14.88/15.64/14.61/19.39 亿元，同比+22.79%/+8.53%/+4.53%/+1.45%；归母净利润分别为 2.95/3.36/4.63/3.34 亿元，同比+65.62%/+48.73%/+191.43%/+2.96% [8] - 分业务看，游戏业务全年营收 46.62 亿元，同比+3.66%；AI&ICT 运营管理服务/创新服务/物联网及通讯服务/其他业务分别营收 14.78/1.50/1.33/0.28 亿元，同比+20.53%/+27.05%/+62.30%/-25.38% [8] - 盈利能力方面，24 年整体毛利率 61.04%，同比-1.69pct，主要因 AI&ICT 运营管理服务、创新服务、物联网及通讯服务毛利率下降，核心游戏业务毛利率同比+1.56pct；整体费用率 38.70%，同比-5.66pct，销售费用率 15.60%，同比-9.06pct，管理费用率 19.66%，同比+4.28pct，研发费用率 5.15%，同比-0.38pct，财务费用率-1.71%，同比-0.50pct；净利率 22.00%，同比+7.24pct [8] 2025Q1 业绩情况 - 营收 13.23 亿元，同比-11.07%，归母净利润 2.39 亿元，同比-19.09%，业绩短期承压主要系核心老游戏步入成熟期，新游戏尚处上线初期贡献有限，以及 ICT 业务的季节性因素 [9] - 毛利率 61.30%，同比-2.35pct，整体费用率 42.58%，同比+1.08pct，净利率 17.81%，同比-1.65pct [9] 核心游戏业务情况 - 壳木游戏 2024 年在中国游戏出海发行商收入榜中位列第 5 位，全球手游发行商收入榜中排名第 9 位 [9] - 核心产品《Age of Origins》《War and Order》持续高位运营，新上线的《Stellar Sanctuary》《Next Agers》在海外商业化测试稳步推进 [9] - 在研产品储备充足，除 SLG 外，也在探索非 SLG 品类及小体量创新产品，未来产品供给有望加快 [9] AI、云服务与 ICT 业务情况 - AI 业务围绕 AI 技术加速赋能业务升级，鼎富智能推出“泰岳智呼”智能语音平台，并打造 AI 模型问答、智能客服等多款应用，助力金融、电商等行业客户降本增效 [9] - 云服务与亚马逊云科技深度合作，升级为核心级合作伙伴，并获得生成式 AI 能力认证，服务客户超 300 家，覆盖全球 40 余国 [9] - ICT 运营管理推出“数智化新 IT”大模型平台，覆盖 60 余应用场景，有效支撑企业客户智能运维与业务数智化升级 [9] 信息安全业务情况 - 基于“安全航母舰队”产品体系，在身份安全、资产安全、运营安全等领域持续发力，Ultra - IAM、Ultra - SOMC 等核心安全产品已广泛应用于电信、能源、交通等大型客户项目 [9] - 2024 年信息安全业务在信创生态、等级保护、数据合规等多领域取得突破，并获评“中国软件新质生产力 2024 年度独角兽企业”，巩固了在数字安全领域的领先地位 [9] 盈利预测 | 单位/百万元 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 5962.24 | 6452.40 | 7401.37 | 8357.17 | 9350.78 | | 增长率(%) | 24.06% | 8.22% | 14.71% | 12.91% | 11.89% | | 归属母公司股东净利润 | 887.18 | 1427.67 | 1359.59 | 1583.78 | 1840.02 | | 增长率(%) | 63.72% | 60.92% | -4.77% | 16.49% | 16.18% | | 每股收益 EPS(元) | 0.45 | 0.73 | 0.69 | 0.81 | 0.94 | | PE | 25.31 | 15.73 | 16.51 | 14.18 | 12.20 | [11] 财务报表与财务指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2022 - 2027E 各年度的相关财务数据，包括货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等多项指标 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、盈利能力、估值倍数等方面，如营收增长率、毛利率、净利率、P/E、P/S 等指标在 2022 - 2027E 各年度的情况 [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予凯伦股份“买入”评级 [1][64] 报告的核心观点 - 凯伦股份收购佳智彩转型检测设备领域，未来转型后业绩提升空间高，主业有望困境反转，面板检测设备业务有望放量，半导体检测设备业务成长空间优异 [1][64] 根据相关目录分别进行总结 凯伦股份：主业防水经营承压，转型检测设备元年 - 凯伦股份原深耕防水材料业务，2025年转型显示面板和半导体检测设备领域，股权结构分散，实控人及一致行动人持股三四成，有24家参控股子公司，以苏州总部为中心产能辐射全国 [2][13][16] - 20年及之前防水主业稳步增长，21年后受地产下行和原材料成本上涨影响经营承压，24年因计提信用减值损失利润转亏至 -5.4亿元 [2][18] - 防水卷材业绩贡献收窄，涂料和施工业务占比逐年提高，2023年涂料和施工业务分别占营业总收入的22.07%/14.64%，防水涂料自2021年后成毛利贡献主力，占比稳定在25%左右 [28] - 测算凯伦股份防水业务总收入2025 - 2027年分别达24.27/25.18/26.29亿元，同比分别 +2%/+4%/+4%，测算毛利润分别达5.2/5.8/6.6亿元，同比分别 +10%/+12%/+13% [2][63][64] 佳智彩：面板检测设备处二梯队，半导体检测设备已有销售 2017年成立创业公司，被收购交易已完成落地 - 佳智彩2012年确立显示面板检测市场方向，2017年成立，2023年开拓半导体检测设备业务，大股东苏州矽彩光电持股72%，实控人陈显锋 [3][32][35] - 2025年凯伦股份以现金方式收购佳智彩不高于51%股权，包括股权转让和股权收购，4月28日完成工商变更 [1][36] 需求：下游面板厂大规模布局产线，预计未来三年需求稳中有升 - 2021年前面板检测市场规模在120亿元左右，2022年市场收缩，预计2024年为96亿元，2025 - 2027年需求有望稳中有升 [3][39][40] - 下游面板厂有较多投产计划，如京东方B16项目，预计2025 - 2027年显示检测设备市场订单释放 [44] 供给：CR2近五成，二梯队佳智彩约占6个点 - 显示面板检测设备行业两家一梯队企业精测电子、华兴源创合计市占率约五成，佳智彩为二梯队相对头部企业，市占率约6% [3][47] 半导体检测设备已交付试样，量产导入市场仍需等待 - 佳智彩半导体检测设备已交付小批量微纳量测和检测设备，但验证周期长，短期内放量空间有限，长期潜力大 [50] 盈利预测：佳智彩业绩对赌奠定利润基础，主业亦有望困境反转 - 凯伦股份与佳智彩签订业绩对赌协议，承诺佳智彩2025 - 2027年累计扣非归母净利润不低于2.4亿元，三年归母净利润分别不低于5500/7500/11000万元，同比分别 +19%/+36%/+47% [1][51] - 预计佳智彩2025 - 2027年收入分别达2.94/3.82/5.11亿元，同比分别 +26%/+30%/+34%，归属上市公司净利润（51%权益占比）分别达0.28/0.38/0.56亿元，同比分别 +19%/+36%/+47% [3][51][63]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6][12] 报告的核心观点 - 看好国际化和创新化持续兑现驱动复星医药持续增长，公司研发保持高投入，创新药产品收入占比有望提升，且国际化已进入兑现阶段 [1][5][11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年营业收入 410.67 亿元，同比降 0.80%，创新产品收入稳步增长，核心品种均较快增长 [1] - 2024 年经营现金流 44.77 亿元，同比增 31.13%，高于当期经营性利润增速，自由现金流提升 [1] - 2024 年归母净利润 27.70 亿元，同比增 16.08%；扣非净利润 23.14 亿元，同比增 15.10%；毛利率减销售费用率同比提升 2.45 个百分点，剔除新并购企业影响，管理费用降 3.55 亿元 [2] 业务拆分 - 制药业务 2024 年收入 289.24 亿元，分部利润 32.50 亿元，同比增 65.73%；7 个创新药/生物类似药共 16 项适应症、79 个仿制药品种于境内外获批，4 个创新药/生物类似药、81 个仿制药品种于境内外申报上市 [3] - 医疗器械与医学诊断业务 2024 年营业收入 43.23 亿元，同比减 1.53%，分部利润 -0.52 亿元，同比增亏 0.19 亿元；主要因新冠相关产品收入下降、诊断试剂带量采购、销售未达预期及联合营投资收益下降；复锐医疗科技实现营业收入 3.49 亿美元、净利润 0.29 亿美元 [3] - 医疗健康服务业务 2024 年营业收入 76.47 亿元，同比增 14.61%，分部利润 -3.15 亿元，同比减亏 1.25 亿元；原因是打造重点专科建设、提升服务效率与质量、提升运营效率 [4] 展望 - 2024 年研发投入 55.54 亿元，制药业务研发投入 49.10 亿元，占制药业务收入 16.98%；多个创新药处于 NDA 或临床研究阶段，看好创新药产品收入占比提升 [5] - 国际化持续推进，进入兑现阶段；2024 年曲妥珠单抗注射液于美、加获批上市，斯鲁利单抗注射液于欧盟获批，地舒单抗生物类似药多个申请获受理；多个产品处于国际多中心 III 期临床试验阶段，看好公司国际化落地 [6][11] 盈利预测与估值 - 考虑 2024 年仿制药和 IVD 集采及联营企业国药控股利润下降影响，下调 25 - 26 年利润端预测；预计 2025 - 2027 年 EPS 为 1.22、1.37 和 1.57 元（前次预测 2025 - 2026 年 EPS 分别为 1.50 和 1.74 元），2025 年 5 月 13 日收盘价对应 2025 年 PE 为 20 倍，维持“买入”评级 [12] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41067.20|44153.28|46629.94|49476.28| |(+/-) (%)|-0.80%|7.51%|5.61%|6.10%| |归母净利润（百万元）|2769.89|3259.47|3663.82|4184.58| |(+/-) (%)|16.08%|17.68%|12.41%|14.21%| |每股收益(元)|1.04|1.22|1.37|1.57| |P/E|23.09|19.62|17.45|15.28|[14] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各项目 2024 - 2027E 数据，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等，还展示了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率 [15]