投资评级 - 报告维持对沪电股份“强烈推荐”的投资评级 [2][6] 核心观点 - 公司2025年第四季度业绩符合预期，收入与利润均实现高速增长，主要受益于高速运算服务器、人工智能等新兴计算场景对印制电路板的结构性需求 [6] - 公司长线增长逻辑清晰，顺下游AI算力高速发展趋势，通过加速推进国内及海外高端产能扩张、提升高端产品占比，有望打开业绩向上成长空间 [6] - 产能加速扩张与全球化战略有望持续驱动业绩高速增长，公司依托H股发行深化与欧美头部客户的战略合作，并大力投资布局CoWoP、mSAP及光铜融合等前沿技术，以扩充高端产能、优化产品结构、提升盈利水平 [6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩快报**：2025年全年营业收入约189.5亿元，同比增长42.0%；归母净利润约38.2亿元，同比增长47.7%；扣非归母净利润约37.6亿元，同比增长47.7%；净利率为20.2%，同比提升0.8个百分点 [1] - **2025年第四季度业绩**：单季度收入54.33亿元，同比增长25.45%，环比增长8.26%；归母净利润11.05亿元，同比增长49.52%，环比增长6.75%；净利率20.3%，同比提升3.3个百分点 [6] - **财务预测**：报告预测公司2025-2027年营业收入分别为189.5亿元、265.2亿元、371.3亿元，归母净利润分别为38.2亿元、58.5亿元、85.2亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.99元、3.04元、4.43元 [1][6] - **盈利能力趋势**：预测毛利率将从2025年的36.0%提升至2027年的38.0%，净利率将从2025年的20.2%提升至2027年的22.9%，净资产收益率（ROE）将从2025年的28.8%提升至2027年的37.4% [13] 估值与市场表现 - **当前估值**：基于当前股价69.58元，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为35.0倍、22.9倍、15.7倍；预测市净率（PB）分别为9.1倍、6.9倍、5.1倍 [1][13] - **市场表现**：过去12个月股价绝对涨幅为52%，相对沪深300指数涨幅为30个百分点 [5] 增长驱动因素 - **需求驱动**：全球通用AI技术加速发展带动算力需求增长，高速运算服务器、人工智能等场景对公司印制电路板产品产生结构性需求 [6] - **产能与客户**：公司加速推进海外产能建设以完善全球化供应链，并依托H股发行深化与欧美头部客户的战略合作，高价值量产品出货占比预计显著提升 [6] - **技术投入**：公司近期大力投资布局CoWoP（芯上晶圆级封装）、mSAP（改良型半加成工艺）及光铜融合等前沿技术研发，有助于扩充高端产品产能，优化产品结构，并有望加速CoWoP技术在2026-2027年进入商业化量产 [6] 公司基础数据 - **股本与市值**：总股本19.24亿股，总市值1339亿元，流通市值1338亿元 [2] - **财务指标**：每股净资产（MRQ）为7.2元，净资产收益率（TTM）为24.8%，资产负债率为46.8% [2]

投资评级与核心观点 - 报告给予极米科技“增持”评级，目标价格为153.19元 [4][10] - 报告核心观点：公司内销格局改善，外销（出海）及新业务快速增长 [2][10] 财务表现与预测 - **2025年第三季度业绩**：2025Q1-Q3实现营业收入23.27亿元，同比增长1.99%，实现归母净利润0.8亿元，同比扭亏；2025Q3单季度实现营业收入7亿元，同比增长2.9%，归母净利润为-0.09亿元，同比减亏 [10] - **历史及预测营收**：2024年营业总收入为34.05亿元，同比下降4.3%；预计2025-2027年营收分别为36.44亿元、49.47亿元、59.76亿元，对应增速为7.0%、35.8%、20.8% [10][11] - **历史及预测净利润**：2024年归母净利润为1.20亿元，同比下降0.3%；预计2025-2027年归母净利润分别为1.16亿元、3.57亿元、5.01亿元，对应增速为-3.1%、207.1%、40.1% [10][11] - **每股收益（EPS）预测**：预计2025-2027年EPS分别为1.66元、5.11元、7.16元 [10][11] - **盈利能力指标**：预计销售毛利率将稳定在31%以上，净资产收益率（ROE）将从2025年的3.9%提升至2027年的13.4% [10][11] - **估值水平**：基于2026年30倍市盈率（PE）给予目标价，报告指出此估值较同行业可比公司有一定溢价，源于公司新业务发展潜力较高 [10] - **当前市场数据**：当前股价为91.33元，总市值为63.95亿元，市净率（PB）为2.2倍 [5][6] 业务发展动态 - **内销市场**：公司通过产品创新优化矩阵，2025年上半年推出便携投影Play6、家用旗舰RS20系列、轻薄投影Z6XPro三色激光版等新品，夯实了入门级DLP投影份额优势，并完善了中高端激光投影产品矩阵 [10] - **海外市场**：公司坚定实施品牌出海与全球化布局，产品已进入欧洲、北美、日本、澳洲等区域的主要线下渠道 [10] - **新业务拓展**：公司布局车载投影新业务，已获得多个车载业务定点，涵盖智能座舱、智能大灯领域，并已交付问界M8、问界M9、尊界S800、享界S9等多款车型 [10] 可比公司估值参考 - 报告列举了部分可比公司2026年预测市盈率（PE），其中萤石网络为33.0倍，石头科技为15.6倍，倍轻松为44.2倍，均值为30.9倍 [12]

投资评级与目标价 - 报告对比亚迪A股维持“强推”评级，目标价为113.8元，港股目标价调整为116.3港元 [4][7] - 当前A股股价为87.37元，港股股价为90.00港元，目标价隐含显著上涨空间 [4][7] 核心观点 - 报告认为公司2026年1月批发销量的大幅调整是为控制终端库存、为新品上市做准备，并非需求端根本性恶化 [7] - 尽管面临短期需求疲软和原材料成本压力，但看好公司作为行业龙头的应变能力和垂直整合商业模式优势 [7] - 中长期坚定看好公司在高端化与出海方向的突破，预计2026年总销量有望突破500万辆，其中海外销量达150万辆 [7] 2026年1月销量表现 - 2026年1月新能源总销量为21.0万辆，同比下滑30%，环比下滑50% [7] - 分动力类型看：BEV销量8.3万辆，同比-34%，环比-56%；PHEV销量12.2万辆，同比-29%，环比-45% [7] - 分品牌看：王朝+海洋系列销量17.8万辆，方程豹2.2万辆，腾势0.6万辆，仰望413辆 [7] - 海外销量表现亮眼，达10.0万辆，同比增长51%，环比下降25%（季节性因素） [7] - 锂电出货量为20.2 GWh，同比增长30%，环比下降26% [7] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业总收入分别为805,565百万、943,584百万、1,070,539百万，同比增速为3.7%、17.1%、13.5% [2] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为35,214百万、47,042百万、59,979百万，同比增速为-12.5%、33.6%、27.5% [2] - 预测公司2025-2027年每股盈利分别为3.86元、5.16元、6.58元 [2] - 基于2026年预测数据，给予公司1.1倍PS，对应目标市值1.04万亿元 [7] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为23倍、17倍、13倍 [2] 公司基本数据 - 公司总股本为911,719.76万股，总市值约为7,965.70亿元 [4] - 公司每股净资产为24.11元，资产负债率为71.35% [4]

投资评级与核心观点 - 报告给予黄山旅游“买入”评级，当前股价13.26元，合理价值为16.88元 [2] - 核心观点：公司背靠稀缺名山大川，已实现吃住行游娱购全业务布局，东大门索道投运在即将提升景区容客空间，北海宾馆改造后重新投运及花山谜窟、太平湖景区减亏有望贡献业绩增量，未来成长性充足 [10][12] 公司概况与业务布局 - 公司依托黄山世界文化与自然遗产，运营众多核心资产，包括黄山景区（门票与管委会分成）、太平湖与花山谜窟景区、四条索道缆车（云谷、玉屏、太平、西海观光缆车）以及景区内外约12家酒店，并经营徽菜和旅行社业务，实现全产业链布局 [19][20][29] - 2024年公司主营业务收入结构稳定，索道缆车、景区、酒店、旅行服务、徽菜收入占比分别为37%、12%、24%、25%、13%，毛利占比分别为62%、9%、17%、4%、2%，索道缆车业务毛利率高达80%以上，是核心利润来源 [29][31] - 截至2025年第三季度，黄山市国资委通过黄山旅游集团有限公司持有公司40.66%股份，为公司实际控制人 [26][27] 财务表现与盈利预测 - 2024年公司营业收入为19.31亿元，同比微增0.1%，归母净利润为3.15亿元，同比下降25.5% [8] - 2025年前三季度公司收入15.4亿元，同比增长8.8%，归母净利润2.5亿元，同比下降11%，利润下滑部分原因系新收取资源使用费（年影响利润总额约5000万元） [43] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为21.08亿元、22.61亿元、23.65亿元，同比增长9.1%、7.3%、4.6%，归母净利润分别为2.95亿元、3.52亿元、4.02亿元 [8][12] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为0.40元、0.48元、0.55元 [8] 核心成长驱动：东大门索道 - 东大门索道由控股股东建设，预计2026年开通，单向最大运力2100人/小时，投运后将使黄山索道总运力在现有5000人/小时基础上扩容42%，有效缓解现有索道（尤其是南大门索道）的排队压力 [12][78][83] - 新索道将串联尚未全面开发的东海景区，新增61个景点，结合东黄山国际度假小镇（预计2027-2028年配套完善），有望拓展黄山旅游空间布局，提升游客留宿时间，改变“南进南出”的一日游格局 [12][78][85][88] 存量业务优化与业绩增量 - 北海宾馆于2025年9月改造完毕重新运营，定位高端人文旅居旗舰酒店，新增219间客房，使公司山上酒店容量扩容24%，预计稳态下可贡献数千万元级别利润 [12][89] - 花山谜窟与太平湖景区均为国家4A级景区，2024年分别亏损约5700万元和1805万元，公司正通过业态升级、优化体验等方式持续推进其减亏 [12][98][103] - 公司对部分景区外酒店（如汤泉大酒店、黄山国际大酒店）进行改造升级，预计将带动经营优化 [94] 行业背景与市场环境 - 2025年国内旅游人数达65.22亿人次，同比增长16.2%，国内旅游收入达6.30万亿元，同比增长9.5%，居民出行转向高质量稳健增长 [57] - 国家政策层面持续重视文旅发展，2025年国务院办公厅等部门陆续出台多项促进文化和旅游消费的措施 [73] - 多地推出秋假、雪假等特色假期，有效平滑旅游淡旺季，创造了新的消费节点，进一步拉动出行需求 [74]

报告投资评级 - **买入（首次）**：报告首次覆盖富特科技，给予“买入”评级 [1] - **目标价70.4元/股**：基于2026年30倍市盈率（PE）估值，对应目标股价为70.4元/股 [6][97] 核心观点与盈利预测 - **业绩高速增长**：公司2025年业绩预告显示，营收超40亿元，归母净利润达2.1-2.5亿元，同比+122%至+164% [6]。预计2025-2027年归母净利润分别为2.30/3.65/5.35亿元，同比+143%/+58%/+47% [1][6] - **估值与股价**：当前股价49.24元，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为33x、21x、14x [1][97]。报告认为公司成长空间广阔，给予目标价70.4元/股 [6][97] - **核心逻辑**：公司作为国内第三方车载电源头部企业，深度绑定国内优质客户（如小米、蔚来），并成功开拓海外市场（如雷诺、Stellantis）。同时，其技术储备与下一代数据中心高压直流（HVDC）电源技术同源，有望开辟全新增长曲线 [6][12][87] 公司概况与业务分析 - **行业地位与客户**：富特科技是国内第三方车载高压电源系统头部企业，2025年上半年在国内车载充电机（OBC）市场占有率达8%，位居行业第四 [6][42]。客户覆盖小米、蔚来、零跑、广汽、长城等国内主流车企，并成功定点雷诺、Stellantis及欧洲某豪华品牌 [6][12][44][68] - **股权结构**：公司股权结构较为分散，董事长李宁川为实控人。重要客户蔚来和小米通过旗下产业基金持股，分别占10.65%和3.43%，体现了深度绑定关系 [19] - **主营业务**：核心产品为车载高压电源系统（包括OBC、DC/DC变换器及集成产品），2024年贡献公司90%以上收入 [15]。公司亦拓展非车载业务，如液冷超充桩电源模块 [13][15] - **财务表现**：2025年前三季度营收25.59亿元，同比+116%，销售净利率改善至6.5% [22][24]。2025年上半年海外收入达2.6亿元，占比超过17% [6][15][70] 行业趋势与市场空间 - **车载电源技术趋势**：车载电源正向高功率（11kW、22kW）、双向化、高集成度（二合一、三合一）迭代，并推动第三代半导体（SiC、GaN）的应用 [6][36][37] - **市场竞争格局**：国内市场呈现整车厂自供（如比亚迪弗迪动力）与第三方供应商（如富特科技、威迈斯）并存的格局。2025年上半年国内OBC市场CR5合计市占率约70%，富特科技装机43万台，同比+94% [40][41][42] - **市场空间测算**： - **车载电源**：预计到2030年，国内车载电源市场规模达407亿元，海外市场达425亿元。2025-2030年海外市场复合年增长率（CAGR）预计为18.1%，显著高于国内的6.2% [49][51] - **HVDC（高压直流）电源**：为人工智能数据中心（AIDC）下一代供电方案，预计2030年全球市场规模可达1768亿元，2025-2030年CAGR约136% [84][85] 公司核心竞争优势与增长动力 - **研发实力雄厚**：公司高度重视研发，2024年底研发人员占比达49.3%，研发费用率在可比公司中处于高位 [52][53]。储备项目包括22kW车载电源集成、深度集成产品等，处于样机阶段 [54][55] - **深度绑定国内大客户**：前五大客户销售额占比高达94%（2024年）[62]。受益于小米、蔚来、零跑等客户销量高增，2025年上半年车载电源收入达14.1亿元，同比+133% [66][67] - **海外市场加速放量**：公司积极拓展海外市场，已定点雷诺、Stellantis等国际车企。泰国工厂预计2026年投产，将提升海外交付能力。海外业务将成为重要增长增量 [6][68][70] - **HVDC技术同源潜力**：公司现有液冷超充模块在电路拓扑结构（如三相全桥PFC、LLC谐振）、输出电压（150-950V）及功率区间上与800V/±400V HVDC电源模块高度相通 [87][89]。公司在SiC等功率半导体器件上拥有丰富应用经验，具备切入HVDC千亿级市场的先发技术优势 [6][90][93] 产能与资本开支计划 - **定增扩产**：公司计划定增募资不超过5.28亿元，主要用于扩产。其中，“新能源汽车核心零部件智能化生产制造项目（三期）”建成后将新增年产72万套车载高压电源系统的产能 [28][30]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8][100] 报告核心观点 - 技源集团是全球HMB原料龙头，市场份额约53.34%，技术、准入和客户基础构成核心壁垒，HMB应用在运动营养及老年人肌肉修复方向仍有较大拓客空间 [8][70][81] - 公司精准营养业务储备7-8年，在业务模式、技术成熟度及商业化能力上处于全球领先水平，预计2026年将在海外市场率先落地，以toB模式为主，有望成为第二成长曲线 [8][89][95] - 中国保健品行业在老龄化、新消费驱动下有望维持高个位数增长，精准营养是未来重要方向，2025年全球市场规模约158亿美元，中国人均消费额提升空间大 [8][40][56] - 预计公司2025-2027年营收分别为10.83/13.12/15.69亿元，归母净利润分别为1.71/2.35/2.91亿元，对应PE分别为65x、47x、38x，考虑到精准营养的先发优势和技术壁垒，当前估值具备性价比 [1][8][100] 公司概况与财务表现 - 公司主营保健品原料及制剂，2024年收入/归母净利润为10.02/1.75亿元，2019-2024年CAGR分别为10%/25%，2024年营养原料与制剂产品收入占比分别为65%/35% [8][14] - 营养原料核心产品为HMB、氨基葡萄糖和硫酸软骨素，2024年收入占比分别为29%/18%/9%，其中HMB是核心，其毛利润贡献占42% [8][14][34] - 公司客户集中度较高，前五大客户销售额合计占比偏高，2024年雅培占HMB收入比重为66%，占公司整体收入比重为19% [23][31] - 公司毛利率相对稳定，2019-2024年处于37%-43%区间，2024年销售/管理/研发费用率分别为6%/12%/5% [34][36] HMB业务分析 - HMB（β-羟基β-甲基丁酸盐）主要应用于特医养护、中老年人肌肉修护和运动增肌三大场景，中国是全球主要生产国，2021年占据全球90%以上份额 [8][70] - 技源集团是HMB行业龙头，2024年全球市场份额约53.34%，核心壁垒在于专利技术、各国准入及客户基础 [8][70] - 公司研发实力突出，2024年研发费用率及研发人员占比分别为4.96%/19.94%，领先同行，截至2025年7月拥有国内外发明专利147项，并掌握核心功效专利 [70][73] - 全球HMB产量持续增长，预计从2024年的1758.5吨增至2030年的3571.69吨，CAGR为12.5%，公司以当前市占率测算，产量有近2倍增长空间 [82][83] 精准营养业务前景 - 精准营养（个性化营养）是根据个体特点调整营养建议以预防慢性病，2025年全球市场规模约158亿美元，2024年美国/中国市场规模分别为45/14亿美元，中国人均消费额仅1.0美元，提升空间巨大 [8][56][60] - 公司精准营养业务已储备7-8年，技术成熟，配方库中可选营养素储备达200余种，远超市售营养包的20-40种，并开发出微片技术及工艺平台以适配定制化需求 [8][89] - 公司精准营养模式具备先进的功能医学理论基础、国际顶尖专家库、强大的客户资源及技术背书，预计2026年在海外市场落地，初期以服务B端机构（如体检、医美、养老机构）为主 [89][91][95] 行业与竞争格局 - 中国保健品行业持续景气，2010-2024年市场规模从701.35亿元增至2323.39亿元，CAGR为8.93%，预计2025-2027年增速维持在高个位数 [40][42] - 行业增长动力来自老龄化加深、新消费人群扩张及新品类/新剂型迭代，65岁以上人口占比已突破14% [40][43] - 保健品产业链分为上游原料、中游代工、下游品牌，技源集团独特地打通了上游原料（HMB/氨糖/硫酸软骨素）及中游代工环节，质地稀缺 [54] - 可比公司（仙乐健康、汤臣倍健等）2025-2026年平均PE为39.50x、28.71x，技源集团因上市不久、研发属性强且处于行业风口，估值略高，但考虑到精准营养的差异化壁垒，估值仍具性价比 [100][101] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年公司营业总收入分别为10.83/13.12/15.69亿元，同比增速为8.12%/21.13%/19.58% [1][96] - 预计同期归母净利润分别为1.71/2.35/2.91亿元，同比增速为-2.08%/37.33%/24.04%，对应EPS为0.43/0.59/0.73元 [1][8][98] - 以当前股价计算，对应2025-2027年PE分别为64.61x、47.05x、37.93x [1][100] - 公司总市值为110.36亿元，市净率为7.20倍 [5]

投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][11] 核心观点 - 富临运业是四川省道路客运龙头企业，面临传统业务压力，正积极布局三大战略转型方向：交旅融合、低空经济、无人物流 [1][5][7] - 公司传统客运业务收入已基本恢复至2019年水平，投资收益是利润重要来源，线上平台“天府行”为数字化转型奠定基础 [5] - 公司依托成都都市圈人口与四川丰富文旅资源，在交旅融合领域已有成功实践；通过与丰翼科技、新石器等头部企业合作，在低空经济和无人物流领域寻求从0到1的突破 [5][8][9][10] 公司概况与财务表现 - 公司是四川省唯一特级客运企业，控股股东为山东永锋集团 [5][14] - 核心业务为汽车客运服务及汽车客运站经营，截至2025年6月30日，拥有各类营运车辆6179辆，客运线路846条，在营参控股客运站29个 [5][16][17][25] - 2024年营业收入8.56亿元，已基本恢复至2019年8.9亿元的水平；客运收入占比74.1% [5][30] - 2025年业绩预告预计实现归母净利润1.65亿-1.96亿元，同比增长35%-60%，中值1.81亿元；扣非净利润中值0.77亿元，同比增长8.1% [5][37] - 2020-2024年，公司投资收益占利润总额比重均超过75%，主要来自持股6.545%的绵阳商行和持股9.6264%的三台农商行，2025年上半年确认来自两者的投资收益超过0.9亿元 [5][42][43] 业务升级与数字化转型 - 为应对私家车普及对传统客运的冲击，公司打造线上平台“天府行”，2025年中报显示其日均客流量突破3万人次，位居国内定制客运平台前列 [5][54] - “天府行”平台正以SaaS模式向河南、宁夏等省外市场拓展，并通过与内蒙古呼运集团股权合作，强化业务跨区域复制能力，为构建“数字富临”奠定基础 [5][57] 战略转型一：交旅融合 - 成都区域是公司稳固基本盘，2024年贡献收入占比67.87% [5][8][62] - 四川省文旅资源丰富，拥有18个国家5A级景区，位居全国第三，交旅融合需求空间大 [5][70][73] - 公司已开展实践，在阿坝州成立混改公司九富运业，上线“九旅悦行”平台，承接川青铁路成黄段开通后的九寨黄龙景区直通车服务，日均服务超6000人次，2025年10月3日单日服务量突破1万人次 [5][8][80] - 公司在成都都市圈开行8条便民快巴主线，覆盖成都至彭州、自贡、绵阳、眉山等线路，上座率超过85% [5][8][66] 战略转型二：低空经济 - 报告认为物流或成低空经济率先规模落地场景，尤其在文旅景区，低空物流相较于传统人力模式具备成本与效率优势 [5][9][84][88] - 公司已成立低空经济事业发展部，并加入成都市无人机产业协会，计划推进医疗急救、文旅服务、物流配送等五大核心低空应用场景在四川的落地 [92][93] - 公司与顺丰集团旗下的丰翼科技签署合作协议并计划成立合资公司，共同推动“低空+物流”运营服务体系建设，优先以景区场景为切入点，开展物资运输、应急救援等业务 [9][94][95] - 公司正与都江堰市政府探讨低空领域合作，利用当地“低空+文旅融合”的独特应用场景推动产业发展 [9][104] 战略转型三：无人物流 - 我国无人物流车产业处于政策赋能关键阶段，路权政策不断推进，加速无人车落地，头部企业新石器已获得300多个城市公开道路路权 [10][107][109] - 核心零部件国产化推动成本下降，主流企业产品价格已降至5万元以下，订单大幅增加 [111] - 公司积极与无人车头部企业接触，并与新石器合作，通过富临遂宁运业推动首台无人车投入试运营，为布兰奇干洗连锁店提供配送服务，实现无人物流场景化落地0-1的突破 [5][10] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.8亿、2.2亿、2.0亿元，对应EPS分别为0.6元、0.7元、0.6元 [5][11] - 对应市盈率（PE）分别为22倍、19倍、20倍，估值低于华创交运|低空60系列可比公司 [5][11]

报告核心评级与观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价为9.68元 [2][5][11] - 核心观点：公司作为商用车发动机曲轴连杆龙头地位稳固，同时依托其配套优势切入数据中心（AIDC）发电机组零部件业务，大机曲轴、连杆将成为未来核心增长点 [2][11][13] 财务与估值摘要 - **财务预测**：预计公司2025/2026/2027年营业总收入分别为38.72亿元、43.51亿元、48.09亿元，同比增长7.1%、12.4%、10.5%；归母净利润分别为4.08亿元、5.06亿元、5.84亿元，同比增长22.8%、23.8%、15.4% [4][11] - **盈利预测**：预计2025/2026/2027年每股净收益（EPS）分别为0.36元、0.44元、0.51元，同比增长23%、24%、15% [4][11][18] - **估值方法**：采用PE估值法，参考可比公司（长源东谷、福达股份、三联锻造）2026年平均21.82倍PE，给予公司2026年22倍PE，从而得出目标价 [11][18][20] - **市场数据**：报告发布时总市值为82.61亿元，52周股价区间为5.39-8.40元，市净率（现价）为1.4倍 [6][7] 公司业务与市场地位 - **龙头地位**：公司是内燃机核心零部件（曲轴、连杆）制造商，国内主流商用车发动机客户配套率达95%以上，其中重型发动机曲轴市场占有率达60%，柴油轻型发动机曲轴市场占有率达42% [11] - **核心客户**：配套客户包括潍柴动力、一汽锡柴、康明斯、戴姆勒卡客车、沃尔沃、卡特彼勒、道依茨等国内外知名主机厂 [11] - **新增长引擎**：基于现有技术及客户优势，公司加快发展数据中心（AIDC）发电机组用大缸径发动机（大机）曲轴、连杆业务，该业务与公司传统主业高度契合，将成为未来3-5年传统板块的核心增长点 [11][13] 增长驱动与产能规划 - **行业机遇**：数据中心发电机组需求旺盛，外资品牌如康明斯、卡特彼勒等订单排期已至2028年，交付周期长达12-18个月，产能饱和为国内厂商提供了全球化配套空间，价格上行态势也为产业链带来盈利弹性 [11] - **产能储备**： - **大机曲轴**：目前已建成5条生产线，另有2条全球顶尖水平生产线正在建设，预计2026年底全部投产后，7条专线将具备年产3万支大机曲轴的产能 [11] - **大机连杆**：目前已有9条生产专线，另有2条专线正在建设中，预计2026年10月建成，届时年产能可达70万支 [11] - **大机锻造**：目前已拥有两条大机锻造线 [11] 分业务预测详情 - **曲轴业务**：预计2025/2026/2027年营业收入分别为24.56亿元、28.05亿元、31.30亿元，同比增长9%、14%、12%；对应毛利分别为6.14亿元、7.29亿元、8.30亿元 [13][16] - **连杆业务**：预计2025/2026/2027年营业收入分别为9.62亿元、11.13亿元、12.63亿元，同比增长11%、16%、13%；对应毛利分别为2.21亿元、2.67亿元、3.09亿元 [14][16] - **空气悬架业务**：预计未来三年营业收入稳定在2.75亿元，毛利稳定在0.59亿元 [14][16] - **曲轴毛坯业务**：预计未来三年营业收入逐年小幅下降5%，2025年收入为1.39亿元，毛利为0.25亿元 [14][16] - **其他业务**：预计未来三年营业收入逐年下降40%，2025年收入为0.40亿元，毛利为0.03亿元 [15][16]

投资评级与核心观点 * 报告给予富特科技“买入”评级，首次覆盖 [1] * 报告核心观点：富特科技是国内第三方车载高压电源系统头部企业，主业受益于国内主要客户销量增长及海外项目放量，业绩进入高速增长通道，同时公司凭借与高压直流（HVDC）技术同源的优势，有望切入未来超千亿市场，带来重要增量 [1][6] 公司概况与市场地位 * 富特科技成立于2011年，是国内第三方车载高压电源系统头部企业，2025年上半年在国内车载充电机（OBC）行业市占率达8%，位居行业第四 [6][12] * 公司客户覆盖国内外多家主流整车厂，包括小米、蔚来、零跑、广汽、长城、比亚迪、雷诺、Stellantis等，并与小米、蔚来等客户通过产业资本持股形成深度绑定 [6][12][19] * 公司管理层多具备技术背景，董事长、总经理李宁川拥有浙江大学本科学历及工程师履历 [18] 财务表现与业绩预测 * 公司2022-2024年营业收入分别为16.50亿元、18.35亿元、19.34亿元，同比增速分别为+71%、+11%、+5% [6][22] * 根据2025年度业绩预告，公司2025年营收超40亿元，归母净利润达2.1~2.5亿元，同比+122%~+164% [6] * 报告预测公司2025-2027年营业总收入分别为41.54亿元、53.05亿元、65.92亿元，同比+115%、+28%、+24% [1][94] * 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.30亿元、3.65亿元、5.35亿元，同比+143%、+58%、+47% [1][94] * 2025年前三季度，公司实现营业收入25.59亿元，同比+116%，销售净利率为6.5%，同环比改善 [22][24] * 2025年前三季度，公司期间费用率为12.3%，同比下降7.8个百分点，降本增效效果明显 [25] 主营业务与产品 * 公司核心产品为车载高压电源系统（包括车载充电机OBC、车载DC/DC变换器及集成产品），2024年贡献公司90%以上收入 [15] * 公司产品矩阵丰富，涵盖从单一功能到二合一、三合一集成产品，并拓展了液冷超充桩电源模块、智能直流充电桩电源模块等非车载产品 [13][15] * 公司顺应高集成化趋势，“三合一”系统已成为主力产品，2023年出货63万台，占车载电源业务收入超70% [55] * 车载电源中，OBC技术壁垒最高，单台价值1500-2000元，占车载电源总价值量约50%-60% [32][33] 行业趋势与市场空间 * 车载电源正向高功率（如11kW、22kW）、双向化（支持V2X）趋势迭代，并推动第三代半导体（SiC、GaN）的应用 [6][36][37] * 2024年全球新能源车销量达1704万辆，同比+27%，预计2025年达2070万辆，同比+21% [46] * 预计到2030年，国内车载电源市场规模将达407亿元，2025-2030年复合年增长率（CAGR）为6.2%；海外市场规模将达425亿元，2025-2030年CAGR为18.1%，增速显著高于国内 [49][51] * 高压直流（HVDC）供电方案因效率、成本等优势，有望成为下一代数据中心（AIDC）主流方案，报告测算其2030年全球市场空间可达1768亿元，2025-2030年CAGR约136% [6][75][84][85] 公司核心竞争优势与增长动力 * **研发实力领先**：公司高度重视研发，2024年底研发人员占比达49.3%，研发费用率在可比公司中最高，并储备了22kW车载电源集成等多个研发项目 [52][54] * **深度绑定优质客户**：公司已深度绑定小米、蔚来等国内主流整车厂，2025年上半年受益于其销量高增，车载电源收入达14.1亿元，同比+133% [62][66] * **海外拓展迅速**：公司积极拓展海外市场，已获得雷诺、Stellantis等国际主流车企定点，2025年上半年海外收入达2.62亿元，占比超17%，预计将成为重要增长增量 [6][15][68][70] * **HVDC技术同源优势**：公司现有充电模块在拓扑结构、输出电压（150-950V）、功率等级等方面与800V/±400V HVDC电源模块高度相通，且在SiC等关键功率器件上拥有丰富的量产应用经验，具备切入HVDC赛道的先发技术优势 [6][87][90][93] 估值与投资建议 * 报告预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.48元、2.35元、3.45元，对应现价市盈率（PE）分别为33倍、21倍、14倍 [1][97] * 选取可比公司2026年平均PE为31倍，考虑到公司主业增长强劲、海外拓展领先及HVDC潜在增量，报告给予公司2026年30倍PE，对应目标股价70.4元/股 [97]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4][12] 核心观点 - 报告认为，环旭电子背靠全球领先封测厂日月光，长期深耕电子设计制造，正从制造服务商向系统方案解决商及综合服务商发展 [1] - 公司以AI眼镜SiP模组和算力硬件为双轮驱动，积极布局AI相关机遇，云端及存储类产品有望受益于AI算力基础设施建设浪潮 [1][12] - 公司通过收购光创联科技进军光模块领域，并在越南扩产，未来有望打开成长空间 [10][12] 公司概况与近期业绩 - 公司是全球电子制造设计领先厂商，最终控制方为日月光投资控股股份有限公司，截至2025年三季度末，关联方合计持有公司77.32%股份 [1] - 2025年前三季度营业收入为436.41亿元，同比微降0.83%，归母净利润为12.63亿元，同比微降2.60% [1] - 2025年第三季度业绩环比显著改善，营业收入为164.27亿元，环比增长21.10%，归母净利润为6.25亿元，环比大幅增长106.26% [1] 算力硬件与数据中心业务布局 - **服务器相关产品**：公司提供JDM服务模式，产品应用于云计算、数据中心、边缘计算等领域，已应用DDR5、PCIe-G5等新一代技术 [2] - **存储与互联产品**：包括固态硬盘和高速交换机、网络适配卡，拥有光纤信道、SAS、10G以太网络等新技术开发能力，是领先的固态硬盘设计与制造合作伙伴 [2] - **AI加速卡产能扩张**：AI加速卡产能在2025年第四季度提升至90K/月，计划2026年进一步投资达成180K/月的产能目标，未来1-2年有望向CSP厂商供应ASIC主板 [2] - **光模块业务**：公司全资子公司收购成都光创联科技，聚焦高速光引擎、NPO、CPO等先进光互连技术 [10] - **越南工厂扩产**：计划在越南海防厂投资建设月产10万只800G/1.6T硅光模块的产能，以满足北美市场需求 [10] - **AI服务器电源**：与控股股东协同，布局AI服务器供电解决方案，如PDU产品 [11] SiP（系统级封装）技术优势与应用 - **技术领先性**：公司是SiP微小化技术领先企业，在水平方向可实现最小器件0.25毫米×0.125毫米、最小零件间距20微米；在垂直方向可实现模塑顶/底间隙均为40微米 [3] - **应用场景广泛**：SiP模组适合移动通讯设备、智能物联网和可穿戴电子产品，也有机会应用于机器人 [3] - **AI眼镜SiP模组量产**：公司从2025年8月开始有WiFi模组的量产出货；展望2026年，市场对客户眼镜产品出货预期有较大上调，公司将积极配置产能 [9] - **AI眼镜模组构成**：主要包括MLB、WiFi模组；电源管理、音频、显示、眼球追踪以及控制手环中生物感测等都是SiP模组的应用机会 [9] 母公司协同与创新业务 - 母公司日月光为全球领先的半导体封测厂商 [11] - 日月光推出PowerSiP创新供电平台，据称可将AI应用和数据中心的能源效率提升50% [11] - 公司深化与控股股东的创新业务和研发协同，共同设立了研发实验室，并发布了1.6T光模组产品 [1] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.73亿元、24.73亿元、30.91亿元，对应EPS分别为0.78元、1.04元、1.29元 [12][13] - **增长率预测**：预计归母净利润在2025-2027年将分别增长13.3%、32.0%、25.0% [13] - **估值水平**：以2026年2月2日收盘价32.49元计算，对应2025-2027年市盈率分别为41.45倍、31.39倍、25.11倍 [12][13] - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为591.95亿元、690.95亿元、793.66亿元，增长率分别为-2.5%、16.7%、14.9% [13]