报告核心观点 - 系统探讨流动性因子在股票多因子投资框架中的表现、分类及应用价值，揭示其核心特征与投资组合策略优化方向 [2][9] - 低流因子与低波因子相关性显著，在中证 800 样本池产生协同与替代效果，低流因子多头端收益部分可被低波因子解释 [3][22] - 短期换手率预测能力优于长期换手率，2019 - 2021 年市场抱团使低换手因子失效，流动性因子表现与市场负相关，PPI 上升时低流动因子表现更好 [4][22] - 中证 800 多头端超额 2017 年后衰减，或因低波类型基金份额增加，利用低波构建的组合优于低流组合，长期低流和低波组合效果更好 [5][23] - 低波策略在牛市无效，容量与市场参与者风险收益认知水平相关，当前市场环境不利于低波类资产表现，大盘低波指数配置性价比低 [6][25] - 投资建议为从多因子角度可维持低流低波类因子权重，从构建多头组合角度，短期低流低波类资产难跑赢大市 [7] 研究意义 - 流动性因子是解释资产收益的重要维度，纳入多因子模型可提升解释力与投资策略稳健性，对股票未来收益有预测作用 [20] - 流动性因子多头端和空头端收益来源不同，导致其在多因子模型和多头组合构建中表现存在差异 [20] - 研究聚焦流动性测算方法差异、低波与低流因子差异、低流因子历史表现和影响因素、不同投资组合特征及低波低流策略后续推演 [22] 流动性因子的分类 流动性因子分类 - 换手率：月度换手率均值，要求至少 15 个可交易日，因子值取反 [26] - Amihud 非流动性指标：通过特定公式计算，记为 amihudilliquid_monthly [27][28] - Bid - ask spread 指标：通过盘口价差或高开低收数据估算，本文采用 David（2024）的估算方法 [29][30] - 预期流动性：基于异质自回归模型和弹性网络算法预测，记为 forecastliquid [35][36] 四类流动性因子在不同样本上的表现情况 - 换手率：在中证 800 样本池效果最好，多空年化收益 10.04%，多头组合超额收益 2.89% [39][40] - Amihud 非流动性：易受极端行情影响，剔除涨跌停数据后 IC 有改进，全 A 样本池多空年化收益 20.63% [40][46][47] - Bid - ask spread 指标：因假设限制表现较弱，多空年化收益相对较低 [42] - 预期流动性：优化后在全 A 市场表现突出，显著优于传统 Amihud 指标，全 A 样本池多空年化收益 25.16% [22][45] 四类流动性因子的关系 - turnovermonthly 因子与其他因子相关性较低，市值中性化后与 Amihud 非流动性因子相关性显著上升 [52][53] - amihudilliquid_monthly 和 forecastliquid 因子相关性较高，bidaskspread 因子相对独立 [52] - 中证 800 样本池月度换手率均值因子预测能力和有效性较好，全市场预期流动性因子更好 [55] 低流因子与低波因子的协同与替代 剔除其他因子后的表现 - 采用回归法纯化因子，剔除多个因子后，流动性因子预测效果衰减严重，低换手因子是低波因子的下位替代 [60][62] 不同样本池中换手率因子和其他因子的相关性 - 流动性因子与异质波动率因子在不同样本中相关性较高，与其他因子相关性较低 [73] 低波和低流因子的协同与替代 - 换手率因子含流动性和波动率信息，多头端收益大部分可被低波因子解释，流动性方面可提供增量信息 [74] - 中证 800 样本池 2021 年前换手率因子和短期波动率因子表现相似，2021 年后和异质波动率因子表现相似 [80] 影响换手率因子表现的因素 长短统计时间对换手率因子的影响 - 短期换手率 IC 高于长期换手率，预测能力更好 [86] 换手率因子失效问题 - 2019 - 2021 年市场抱团使低换手因子失效，空头端负向收益变为正向收益，当前市场热点分散，低换手因子适用 [93] 换手率因子的反身性 - 市场低迷时，低波类因子表现好，使换手率因子具备反身性，多头组合在下跌市场抗跌，上涨市场有拖累效应 [95][98] 低换手因子与 PPI 的相关性 - 低换手因子与 PPI 呈正向相关性，PPI 上行时因子 IC 更大，多头组合超额净值与 PPI 走势相关 [100][101] 流动性因子多头端的研究 中证 800 多头端超额衰减 - 2017 年后中证 800 多头端超额衰减，可能因低波类型基金份额增加，抬高低波动股票估值 [104] 流动性因子多头端和空头端的差异 - 行业差异：多头组合集中在银行、电力及公用事业、交通运输行业，空头组合集中在电子、有色金属、计算机行业 [106] - 基本面差异：多头组合估值低、分红高、ROE 高、利润增长率低 [111] 低流组合 vs 低波组合 - 构建多头组合时，长期低流和长期低波效果好于短期低波和短期低流，结合成长、红利和质量的策略有增强效果 [113] 长期低流多头组合优于短期低流多头组合 - 构建投资组合时，较长时间考察期优于短期考察期 [132] 低波\低流策略的后续推演 美国、日本和欧洲低波类型基金的发展情况 - 低波基金理论源于 1970 年代，2011 年在美国受重视，长期来看标普 500 低波指数跑输标普 500 指数 [136][141] - 欧洲低波 ETF 发行晚、规模小，投资者更倾向低风险资产 [142] - 日本低波 ETF 地位不及美欧，因市场有大量低波动股票，投资者偏好债券市场 [144] 23 年 - 24 年我国低波指数规模大幅增加 - 报告提及 23 年 - 24 年我国低波指数规模大幅增加，但未展开阐述 [145]

报告核心观点 - 对ETF轮动策略和高频因子进行跟踪测试，前者样本外整体表现良好但近期欠佳，后者样本外整体表现出色，还构建了基于高频因子和基本面因子的中证1000指数增强策略，表现较好 [1][2][51][55] 一、ETF轮动策略跟踪 1. ETF轮动因子及策略近期表现 - 使用GBDT+NN机器学习因子构建周度调仓的ETF轮动策略，样本外整体表现良好，上周因子IC值60.72%，多头超额收益率0.91% [9][10] - 考虑双边千二手续费，以沪深300指数为基准回测，策略年化超额收益率11.63%，信息比率0.69，超额最大回撤17.31% [11][13] - 策略上周超额收益率 -0.18%，本月以来 -1.18%，今年以来 -3.58%，近期表现欠佳 [16] 2. 本周建议关注ETF - 本周ETF持仓包括沪深300价值ETF、基本面50ETF等多只ETF [19][20] 二、高频因子超额收益概览 - 过去一周，各类高频因子多头组合在中证1000指数成分股中表现稳定，价格区间类因子多空收益率1.12%，多头超额收益率0.53%；量价背离因子多空收益率2.34%，多头超额收益率0.44%；遗憾规避因子多空收益率1.67%，多头超额收益率0.01% [21] 三、各类高频因子近期表现跟踪 1. 高频价格区间因子 - 高价格区间成交笔数与成交量因子与股票未来收益负相关，低价格区间平均每笔成交量因子与股票未来收益正相关，高价格80%区间成交量因子、高价格80%区间成交笔数因子和低价格10%区间每笔成交量因子周频调仓表现较好 [22] - 三个细分因子合成并行业市值中性化后，因子样本外表现出色，超额净值曲线稳定向上，上周多头超额收益率0.53%，本月以来0.47%，今年以来2.24% [26][29] 2. 高频量价背离因子 - 量价背离时，未来股价上涨可能性高，量价趋同时，未来股价下跌可能性高，价格与成交笔数的相关性和价格与成交量的相关性周频调仓表现较好 [30] - 两个细分因子合成并行业市值中性化后，因子自2020年以来收益呈下降趋势，样本外整体平淡，今年以来表现良好，上周多头超额收益率0.44%，本月以来2.26%，今年以来9.20% [34] 3. 遗憾规避因子 - 利用投资者遗憾规避情绪构造选股因子，加入小单和尾盘限制后表现提升，卖出反弹占比因子和卖出反弹偏离因子周频表现较好 [36] - 两个细分因子合成并行业市值中性化后，因子收益表现整体平稳向上，样本外超额收益水平较强，今年以来表现一般，上周多头超额收益率0.01%，本月以来1.39%，今年以来0.29% [39][42] 4. 斜率凸性因子 - 用高频快照数据中的限价订单簿信息构建斜率凸性因子，低档斜率因子和高档位卖方凸性因子周频调仓表现有波动 [43] - 两个细分因子合成并行业市值中性化后，因子自2016年以来收益平稳，样本外整体平淡，上周多头超额收益率 -0.05%，本月以来 -0.36%，今年以来 -4.72% [46][48] 四、基于基本面因子与高频因子构建的中证1000指数增强策略表现 1. 高频“金”组合中证1000指数增强策略 - 将三类高频因子等权合成构建策略，调仓频率为周度，手续费单边千分之二，加入换手率缓冲机制，样本外表现出色，上周超额收益1.29%，本月以来1.01%，今年以来1.70% [51][52] 2. 高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略 - 将基本面因子（一致预期、成长和技术因子）和高频因子结合构建策略，样本外表现稳定，各项业绩指标有提升，上周超额收益0.33%，本月以来 -0.12%，今年以来 -0.64% [55][57] 附录 附录一：高频“金”组合中证1000指数增强策略本周持仓列表 - 列出八方股份、多利科技等多只股票代码及简称 [61][62] 附录二：高频&基本面共振组合中证1000指数增强策略本周持仓列表 - 列出掌阅科技、新乳业等多只股票代码及简称 [64][65]

报告核心观点 报告对2025年3月10日至3月14日市场流动性进行分析，涵盖货币、资本、主板市场，跟踪行业与风格板块流动性，指出部分行业收益上涨、风格板块成交占比有变化，部分行业拥挤度高可能有风险 [1][33] 各类市场流动性概况 货币市场流动性 - R007由1.81%升至1.83%，增加2.05个bp；DR007由1.8066%升至1.8121%，上升0.55个bp；R007与DR007利差增加1.5个bp；中美利差减少5.83个bp [1][9] 资本市场流动性 - 本周资金净流入-92.48亿元，较上周增加229.27亿元；资金供给331.99亿元，需求424.46亿元；供给增加240.25亿元，融资净买入增61.40亿元，ETF净申赎增192.31亿元；需求增加10.98亿元 [1][12] 主板市场成交数据与流动性追踪 - 本周各宽基指数日均成交额下降，融资净买入金额回升 [16] 行业板块流动性跟踪 本周中信一级行业涨跌幅跟踪 - 本周多数行业收益上涨，食品饮料、煤炭和有色金属涨幅大，分别涨6.24%、4.97%和3.33%；计算机和电子下跌，分别跌1.20%和0.56% [18] 行业间资金流向跟踪 - 本周银行、商贸零售等9个板块杠杆资金净买入为负，银行和商贸零售净卖出多，分别为8.69亿元和1.89亿元；有色金属和电子净买入多，分别为33.53亿元和24.77亿元 [22] - 本周陆股通重仓股主力资金净流入和净流出行业数量接近，食品饮料和非银行金融流入多，分别为39.01亿元和34.59亿元；电子流出多，为41.37亿元 [27] 行业热度纵向对比 - 食品饮料两融余额占比处近16周高位；本周有色金属和非银行金融杠杆资金净买入金额大幅增加 [29] 行业拥挤度情况 - 截止本周最后交易日，汽车综合拥挤度高，为71.67%；综合金融波动率、食品饮料周动量、计算机换手率处历史最高位，可能有风险 [2][33] 风格板块流动性跟踪 - 本周仅成长风格日均成交额占比减少，周期增加2.25%，成长减少4.02% [3][34] - 本周陆股通重仓股主力资金减持稳定和成长风格，成长减持最多；消费加仓最多，为48.68亿元；成长减仓48.44亿元 [3][36] - 本周所有风格指数收益上涨，消费涨幅大，涨3.54%；周期日均成交额占比相比过去一个月、三个月和六个月有所提升 [37]

报告核心观点 - 上周市场普涨，消费占优，各宽基指数估值修复至一年高位，消费板块估值普遍较为便宜，本周市场ERP小幅下降，处于一倍标准差附近 [3] 市场普涨，消费占优 - 上周微盘股、消费、红利表现最好，科创50、成长、稳定表现最弱 [12] - 上周行业中，美容护理、食品饮料、煤炭涨幅前三，计算机、机械设备、电子表现最弱 [16] 宽基指数估值上升 - 上周创业板指/沪深300相对PE和PB均下降 [22] - 万得全A ERP小幅下降，当前仍处于一倍标准差附近，A股配置价值仍高 [23] - PEG视角下红利与金融配置价值高，PB - ROE视角下科创50与成长风格安全边际高 [27] - 上周指数估值普涨，主要指数估值处于近一年高位，消费处于近一年估值低位 [30] - 大类行业整体估值分化，金融地产估值高于50%历史分位，原材料等历史估值皆处于50%以下 [31] 行业估值上涨为主，美容护理领涨 - 各行业估值处于近一年高位，煤炭、石化、公用事业、农林牧渔估值处于近一年低位 [37] - 从PE、PB偏离度看，消费板块估值较为便宜 [41] - PB - ROE视角下，当前消费板块PB - ROE较低 [45] - 科技板块热度较高，先进封装等概念处于估值三年历史较高分位 [49] - 上周各行业盈利预期普遍小幅下调，轻工制造上调幅度最大，房地产下调幅度最大 [53] - 上周海外主要指数中，日经225指数表现最好，道琼斯工业指数表现最差 [57]

报告核心观点 - 各资产市场表现分化，投资者需根据不同市场情况调整投资策略，关注政策动态和国际形势变化带来的影响 [3][4][9] 大类资产跟踪 利率债 - 各期限利率债普跌，长端跌幅大于短端，基本面已充分计价降息预期，技术面 10 年期国债期货呈空头形态，建议多头观望 [18] - 短端利率和利差显示市场充分计价降息，曲线扁平化时押注赔率低、政策风险高 [23] 股市 A股 - 市场全天窄幅震荡，指数涨跌互现，个股涨多跌少，建筑材料等行业涨幅居前，有色金属等跌幅居前 [26] - 科技大行情未结束，但短期有退潮风险，可适当获利了结，关注低位红利、消费、医疗等板块 [26] 美股 - 美政府关门危机解除，三大股市大幅反弹，但中期调整未结束，维持月度级别调整判断 [29] - 美国经济数据不及预期、通胀预期走高，滞胀若隐若现，市场恐慌加剧，长期牛市基本面未改，静待长期买点 [29] 外汇 - 在岸人民币兑美元上涨，因德国财政转向，美元指数大幅走跌，短期将修复乖离率后选择方向 [34] - 人民币中间价在 7.1 支撑强，短期持稳于 7.1 - 7.4，2025 年底部预计在 7.5 - 7.6，贬值压力较大 [34] 商品 - 文华商品指数大幅跌 0.19%，贵金属、石油板块领涨，煤炭、钢铁板块领跌 [39] - 技术面显示指数在 1 月 9 号前低附近获支撑，处于区间下沿，可尝试做多 [39] 重要政策及要闻 国内 - 国家发改委等多部门积极谋划促消费政策，包括育儿补贴、扩大住房公积金使用范围等 [43] - 中国央行研究出台金融支持扩大消费专门文件，强化政策协同 [43] 国外 - 经合组织下调全球及美国增长预测，预计欧元区经济增长情况 [43] - 美国将在征收关税后与贸易伙伴双边谈判 [44] - 预计特朗普和普京本周将交谈，美国与乌克兰保持沟通 [44]

报告核心观点 - 整体消费偏疲软，消费板块估值或有压力，建议寻找 ROE 上行、CAPEX 持续增长、具备第二增长曲线的标的；关注类拼多多式消费品渠道及母婴、教育等政策相关方向；加大红利资产配置；关注 AI 衍生方向机会 [2][20] 各部分总结 消费中观策略 内需 - 春节错位使 2 月 CPI 同比增速从 1 月的 0.5%转负至 -0.7%，食品拖累大；核心 CPI 同比从 1 月的 0.6%回落至 -0.1%，四年内首次转负，服务业拉动走弱，内需筑底 [3][6] - 2 月制造业 PMI 指数为 50.2%，较上月上升 1.1pct，景气水平回升；服务业 PMI 指数为 50.0%，较上月下降 0.3pct，受节后返工潮及工作日少影响，航空运输、邮政景气，零售、住宿、餐饮等低于临界点 [7] 出口 - 2 月美国 CPI 同比为 2.8%，较 1 月回落 0.1 个百分点；核心 CPI 同比为 3.1%，较 1 月回落 0.2 个百分点，为 2021 年 4 月以来新低；市场预期 25 年 3 月不降息概率 98.0%；特朗普政府关税扰动持续，出口链路波动性大 [3][8] 估值&流动性 - 截至 2025 年 3 月 14 日，可选消费指数 PE TTM 约为 21.2，PB LF 约为 2.4 [12] - 国内宽货币延续，MLF 利率下调 30BP 至 2.0%，截至 2025 年 2 月 14 日，十年期国债收益率为 1.84%，均处历史低位 [13] 配置思路 - 寻找增长性红利，规避出口占比高的消费板块；围绕政策方向布局，关注类拼多多式消费品渠道及母婴、教育等方向；红利资产价值凸显，加大配置；关注 AI 眼镜、AI 玩具等 AI 衍生方向机会 [20] 家用电器 - 板块景气判断为白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持 [19][20] - 2 月数据更新，白电中空调、冰箱、洗衣机线上销额分别同比 +8.2%、 -3.5%、 +13.3%，均价分别同比 -6.0%、 -4.2%、 -1.2%；黑电电视线上销额同比 +32.9%，均价同比 +14.8%；厨电油烟机、燃气灶线上销额同比 +54.2%、 +56.7%，均价分别 +2.1%、 +8.5%；清洁电器扫地机线上销额同比 +169.0%，均价 +5.7% [3][20] - 2025 年 1 - 2 月中国家电线上/线下市场整体零售额同比分别 +1.4%、 +10.2%，国补 11 大品类线下规模同比 +10.8%，20 个地区增长，陕西、广东、湖南、北京累计规模同比增长超 30% [20] - 建议关注美的集团、海信家电、TCL 电子、科沃斯 [20] 轻工制造 - 板块景气判断为新型烟草、两轮车拐点向上，家居底部企稳，AI 眼镜高景气维持，轻工消费、造纸稳健向上 [20][23] - 新型烟草方面，FDA 新局长称将与司法部等协作打击非法电子烟 [20] - 家居内销 315 期间偏弱，或因去年 Q4 提前消费及多数地区补贴未开始；外销部分出口企业与客户协商税收分摊逐步落地 [20][21] - 两轮车截至 3.11，25 年以来全国电动自行车以旧换新 166.4 万台，3 月日均更新量环比加快 [23] - AI 眼镜上海落实补贴政策，优选有品牌力或优质制造能力的厂商 [23] - 造纸纸浆外盘挺价内盘成交回落，关注下周谈判结果，截至 3 月 14 日，双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格 5500/4510/65000/3730 元，国内港口库存去化，海外浆厂有 2Q 检修计划 [23] - 建议关注思摩尔国际、索菲亚、顾家家居、康耐特光学、雅迪控股 [23] 纺织服饰 - 板块景气判断为运动户外稳健向上，男装、女装、家纺底部企稳，中游代工高景气维持，纺织原材料略有承压 [23] - 品牌服饰端 1 - 2 月动销环比 24H2 有改善，但受天气错位影响，行业β不确定性大，关注有独特α或股息率突出的标的 [23] - 纺织制造端抢出口通过贸易转移延续，服装出口受益，但 1 - 2 月美国零售数据波动，叠加 24H1 高基数，上半年出口数据或有压力，美元指数回落，人民币兑美元汇率回到 7.24 附近，关注具备扩客户、提份额α逻辑且海外布局完善关税敞口小的龙头 [23] - 建议关注海澜之家、滔搏、江南布衣 [23] 社会服务 - 板块景气判断为旅游高景气维持，酒店底部企稳，餐饮略有承压，K12 教育高景气维持，职业教育底部企稳，人服拐点向上 [23] - 教育方面 K12 景气度延续，关注竞争格局和扩张与利润平衡；人服多家人服公司接入 DeepSeek，有望提高招聘匹配效率 [23][25] - 建议关注古茗、九华旅游、行动教育、科锐国际、达势股份 [25] 商贸零售 - Keeta 在香港区域取得阶段性成功，Deliveroo 4 月 7 日退出香港市场，Keeta 有望扩大市场份额；其配送效率高，准时率稳定在 98%以上，平均配送时长 30 分钟内，还有用户激励计划；出海沙特前期用户引入顺畅，开城持续进行，在沙特 IOS 免费榜排名前十，美食类免费榜第一，苹果应用商店下载量达 360 万次，订单量占当地 10%市场份额，开城已达 9 个 [25] 其他数据 - 2024 年四季度，公募基金持仓中可选消费整体占比 6.3%，较上季度微降 0.2pct，分行业看，家电 4.5%、纺服 0.4%、轻工 0.6%、美容护理 0.2%、社会服务 0.3%、商贸零售 0.4% [39] - 24Q3 财报选股模型机会筛选出超预期、质量提升、困境反转等不同类型的公司，涉及轻工制造、商贸零售、美容护理、家用电器、社会服务、纺织服饰等行业 [43]

报告核心观点 - 北证24年业绩预喜率高、亏损比例低，总量边际改善，营收增速重回正增长，盈利端有所改善，出口型企业短期有韧性，汽车、电子、家电等偏消费类行业盈利更优，分产业链看各行业有不同表现，可构建“业绩超预期”和“盈利预测上修”组合筛选个股 [3] 各部分总结 北证24年业绩预喜率更高，亏损比例更低 - 截至2025/3/17，全A盈利披露率达63.5%，北交所全部披露，科创板披露率99.8%，创业板和主板分别为60.9%和54.9% [10] - 北证24年业绩预喜率为43.6%，分板块看北证>科创板>主板>创业板；北证盈利亏损比例更低，首亏+续亏比例仅14.8%，低于其他板块 [10] 总量边际改善已现，汽车/电子/家电等行业盈利表现更优 总量：Q4E营收增速重回正增长、盈利端边际改善已现 - 北证Q4E营收增速达+4.8%（环比+8.7%），重回正增长区间，收入表现优于科创板；北交所盈利周期继续磨底，24Q4E达 -30.7%（环比 -2.2%），科创板Q4E盈利增速大幅下滑至 -76.4%（环比 -30.0%） [15] - 四只个股（安达科技、颖泰生物、康乐卫士、宁新新材）拖累北证整体盈利表现，24E合计亏损达18.8亿元；剔除后，24Q4E北证单季盈利增速达 -14.9%，环比改善+5.9% [18] 短期出口有韧性，长期不必高估关税对北证的影响力 - 北证出口型企业四季度业绩亮眼，“抢出口”行为构成24Q4业绩有韧性的基础，收入和盈利增速均维持高位 [23] - 2025年关税可能落地，出口贸易不确定性增加，但出口型企业利润体量在北证占比不高（24E盈利规模11.78亿元、占北证约11%），且企业应对关税已有经验 [30][31] 受益消费电子回暖和以旧换新政策，汽车/电子/家电等偏消费类行业盈利更优 - 全年业绩预喜率>50%且Q4盈利正增比例>50%的行业仅有汽车和电子行业，家电行业Q4表现亮眼，医药行业Q4盈利环比回暖 [36] - 展望2025年，重点关注盈利预测大幅上修的电力设备、化工、计算机、汽车、电子等行业 [39] 分产业链解析业绩，找寻盈利弹性方向 科技：消费电子回暖带动盈利修复，AI算力端盈利表现好于应用端 - 电子：全球消费电子弱复苏带动北证消费电子盈利修复，如豪声电子、则成电子等；半导体自主可控方向24年业绩整体承压，封装材料受益消费电子回暖表现较好，如天马新材 [44][50] - AI&计算机：AI算力需求爆发带动相关配套需求增长，如并行科技、海达尔等；关注行业IT+AI的融合应用机遇，如美登科技、视声智能等 [52][53] 汽配：Q4业绩分化加剧，关注新能源/智驾/机器人等需求增长点 - 出口短期有韧性，但需注意关税落地幅度和海外贸易条件变化；汽配公司四季度业绩分化加剧，盈利下滑企业受市场竞争、产品结构、产能爬坡等因素影响 [56] - 新能源/智驾仍是当期需求强劲的增长点，如明阳科技、捷众科技等；远期关注机器人等新增长曲线开拓，如浩淼科技 [57] 机械：业绩分化，关注工程机械/机器人的困境反转 - 北证机械行业24年业绩预喜率仅37%，业绩分化，关注核能、水利、轨交、消费电子等下游景气度较高的细分领域，如万达轴承、瑞奇智造等 [60] - 2025年部分细分领域周期拐点已现，工程机械2月挖掘机销量同比增长52.8%，工业机器人24年累计产量同比增加14.2%，关注相关企业困境反转机遇和第二成长曲线开拓 [62] 能源：关注新能源供给收缩下的困境反转 - 24Q4E传统能源链整体盈利仍承压，关注开拓新成长曲线的企业，如万通液压、同力股份等 [65] - 新能源产业链锂电好于光伏，部分锂电企业实现盈利增长，如力王股份、德瑞锂电等；光伏企业Q4E大面积亏损，关注反内卷政策导向下新能源产业链困境反转机遇 [74] 化工新材料：周期底部静待改善，关注alpha逻辑 - 化工板块盈利能力周期基本同步于PPI周期，本轮PPI已止跌磨底，若2025年需求侧改善，有望构成上行动力 [81] - 北证基础化工全行业Q4E陷入亏损，关注有亮点的alpha逻辑，如民士达、无锡晶海等 [84] 医药消费：可选消费优质企业多，医药四季度盈利回暖 - 可选消费优质企业多，关注成长alpha，如锦波生物、康比特等；必选消费下游终端需求承压导致业绩不佳 [3] - 医药Q4盈利回暖，主因制造型药企盈利稳健+部分新品放量，如德源药业、峆一药业等；部分细分领域需求回归，如低温存储（中科美菱）等 [3] 个股筛选：业绩超预期&盈利预测上修 - 构建“业绩超预期”组合（24E分析师自下而上盈利预测增速与业绩快报增速相差10%以上）和“盈利预测上修”组合（25E最新分析师自下而上盈利预测增速高于24年底预测增速） [3]

核心观点 报告聚焦全球产业趋势，涵盖人工智能、政策动态、经济数据等方面，指出英伟达 GTC 大会将带来硬件前沿更新，Meta 开启自研 AI 芯片训练，建议关注短期五大边际改善赛道及中长期多周期下的产业机会，同时梳理重要政策并分析全球股市表现[2][4][37]。 核心关注与投资建议 本周重要事项前瞻 - 3 月 17 日英伟达召开 2025 全球人工智能大会 GTC，3 月 20 日美联储公布 3 月利率决议[9] 市场交易热点 - 上周 A 股涨跌幅居前的重要主题指数为乳业、黄金珠宝、三胎[9] 主题与产业趋势变化 英伟达 GTC 大会前瞻 - 下一代算力升级围绕功率 + 速率赛道，3 月 18 日黄仁勋演讲涵盖多主题，大会有超 1000 场演讲、300 多场展示[13] - 新一代芯片架构与性能突破：Blackwell 架构更新，预计推出 B300、GB300，功耗、HBM 容量及性能提升；将揭晓 Rubin 平台细节，预计 2025 年底或 2026 年初量产[15][18][19] - AI 基础设施革新：NVL288 机架级互连架构升级；提供 HVDC 解决方案，GB300 机架采用锂电 BBU 与超级电容储能；带来独立液冷板 + 快接口液冷方案；发布支持 115.2Tbps 信号传输的 CPO 交换机等[20][23][25] - 量子计算首秀：3 月 20 日举行 Quantum Day，公布量子 - 经典混合计算框架，与巨头展开生态合作[30] - 人形机器人：展示 AR/VR 与机器人融合等关键技术进展，AR/VR 强化环境感知，模仿学习降低开发门槛，Omniverse 平台衔接虚拟与现实[31][32][33] - 持续看好中国科技发展：3 月 18 日 ChinaAI Day 线上直播，11 家企业展示大模型等成果[33] Meta 发布自研芯片 - 3 月 12 日开始测试基于 RISC - V 设计的 AI 训练芯片，已成功流片，由台积电生产首批工程样品，有望降低成本、提升自主性[34] 投资建议 - 3 月关注 AI 芯片、AI + 应用、固态电池、人形机器人、光模块五大边际改善赛道，中长期关注新科技、国产替代、双碳周期及电动智能汽车产业机会[37] 政策端 《提振消费专项行动方案》重要/增量信息 - 增收重点稳住楼市股市；提出研究建立育儿补贴制度；发展服务消费提及抗衰老产业；大宗消费提到适时降低住房公积金贷款利率；休假方面强调带薪年休假监督和探索中小学春秋假；清理限制措施，整治市场准入壁垒[40] 3.10 - 3.16 重要政策梳理 - 涉及全国人大会议、国务院常务会议、消费方案印发、育儿补贴、人工智能内容标识办法、产业政策等多项政策[45] 全球观察 全球股市行业表现 - 上周全球股市涨多跌少，能源、公共事业和金融行业表现较好，不同地区各行业表现有差异[46] 全球强势股与异动股简析 - 过去一周领涨的 200 亿美元以上市值公司中信息技术居多，领跌的可选消费居多；英特尔 18A 工艺开始初始批量生成，苹果推迟 Siri 升级等[52][53][54] 重要资讯速递 国内重要资讯与产业政策 - 1 - 2 月工业生产、服务业、市场销售增长加快，国民经济延续向好态势[4] 国外重要资讯与产业政策 - 美国 2 月 CPI、核心 CPI、PPI 同比有不同程度增长，PPI 环比持平[4] 全球重点科技公司跟踪 - 英伟达 GTC 大会、Meta 自研芯片等科技公司动态[4][13][34]

报告核心观点 - 2月社融增速获财政融资放量支撑，居民资产结构调整显露积极信号，但化债资金到位滞后与信贷需求疲软显示复苏基础尚不牢固，仍需增量财政政策支持 [5] - 3 - 4月资金面转松概率较大，但程度取决于央行态度；政策博弈和基本面有继续阶段性回暖可能，当前债市交易难度大，采取防御性策略和波段交易或是最佳选择 [5] - 短端胜率相对较高，可关注短久期城投、二永、存单等高票息品种的配置价值；长端短期仍有上行可能，可根据负债端稳定性选择逢高配置 [5] 债券市场表现回顾 利率债市场走势 - 本周长端利率延续震荡上行，短端企稳回落，10年国债活跃券、30年期国债活跃券分别上行6、10个bps至1.85%、2.07%，1年国债活跃券回落至1.56% [3][9] - 国债收益率曲线陡峭化，7年及以内收益率调整幅度不大，1年、3年期收益率分别上行1bp、3bp，5年期收益率下行3bp，7年期收益率基本不变；10年、30年期等长久期品种收益率则分别上行3bp、6bp至1.83%、2.04% [13] 信用债市场走势 - 信用债与利率债同步调整，含AA + 城投债品种中，1年期收益率下行3bp，3年、5年期收益率则上行3bp、4bp；AAA - 二级资本债收益率中，1年、3年期收益率下行6bp、2bp，5年期收益率基本维持不变 [13] 债市一级发行情况 利率债发行详情 - 本周发行多种利率债，包括国债、地方政府债、政金债等，各债券有不同的交易代码、发行规模、期限和票面利率 [17] 不同类型债券发行及净发行规模 - 地方债本周发行867亿元，净发行490亿元，新增一般债0亿元、新增专项债513亿元、普通再融资债123亿元、特殊再融资债231亿元 [18] - 国债本周发行3378亿元，净发行709亿元，3月17 - 19日发行1670亿元，净发行 - 926亿元 [18] - 政金债本周发行1330亿元，净发行695亿元，3月10日发行190亿元，净发行 - 445亿元 [18] 资金市场情况 资金面整体情况 - 本周资金面先松后紧，逆回购连续5日回笼操作下，资金面整体仍维持平稳，资金利率稳定性较强 [21][23] 具体资金利率表现 - R001在1.77% - 1.81%区间波动，周均值较前一周上行1bp至1.79%；R007全周波动幅度在1bp以内，周均值环比下行1bp至1.82% [23] - 民生银行资金情绪指数持续处于40 - 50的中性水平 [23] - 本周隔夜和一周Shibor利率收于1.74%、1.81%，较上周分别变动 - 2.4、 - 1.1bps；隔夜及一周CNH Hibor利率收1.62%、1.57%，较上周变动 - 30.9、 - 36.5个bps [23] 同业存单情况 - 同业存单收益率年前冲高后回落，本周到期收益率继续回升，各期限存单发行利率普遍超过2%，一级市场同业存单加权发行利率为2.05%，较前一周上行0.4bp [24] 融资额和杠杆率情况 - 银行负债压力缓解，银行间质押式回购成交额延续回升态势，成交量“先减后增”，周二下探至5.58万亿元的周内低点，其后连续升至周五的5.89万亿元；邻近税期，隔夜占比平均值较前一周下降，为83.96% [25] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 货币政策和经济基本面情况 - 2025年2月社融单月新增2.23万亿元，同比多增7344亿元，政府债券新增1.7万亿，同比多增1.1万亿，未贴现汇票新增同比多增701亿元为主要拉动项；人民币贷款同比少增4400亿元，企业债券同比新增279亿元，信托贷款同比少增901亿为主要拖累项 [30] - 2月实体信贷增加新增信贷1.01万亿元，同比少增4400亿元，企业中长贷为主要拖累；企业、居民部门贷款均回落，企业票据融资量明显增加 [38] - 2025年2月M1同比0.1%（前值0.4%），源于居民部门活期存款规模回落，或反应居民部门向权益市场的配置力度加大；存款结构中，居民存款新增6100亿，同比少增25900亿，企业存款减少8940亿，同比少减20960亿，财政存款新增12576亿，同比多增16374亿，非银存款同比多增16726亿 [41] - 美元指数过去一周震荡下行至104下方，离岸人民币汇率贬值压力有所缓解，目前收于7.25；短期来看，稳增长仍是货币政策主要目标，Q1降息/降准依然可期，下一个宽松时点可能在两会之后 [44] - 本周央行逆回购连续5日净回笼，合计回笼1917亿元，逆回购余额降至5262亿元 [44] 各方面展望 - 基本面方面，信贷和M1数据反应经济有效需求仍不足，基本面变化有待观察，信贷、消费和地产的高频数据改善程度是主要跟踪目标 [46] - 货币政策方面，经济有效需求不足，宽货币政策将持续，两会后降准降息依然可期，本轮货币宽松有一定持续性 [46] - 债券市场方面，资金面转松取决于央行，当前债市交易难度大，采取防御性策略和波段交易是最佳选择；短端胜率较高，可关注短久期城投、二永、存单等高票息品种配置价值；长端短期仍有上行可能，可根据负债端稳定性逢高配置 [46]

报告核心观点 - 上周市场流动性转强但交投活跃度下降，国内资金净回笼且国债期限利差扩大，微观流动性上升 [3][11][15] 各目录总结 市场流动性转强，交投活跃度下降 - 上周全 A 成交额 8.3 万亿、换手率 8.75%，较前一周均下降，融资供给端中基金、两融、ETF 净流入，资金需求端 IPO 规模 21.75 亿元、再融资规模 134.37 亿元，市场资金合计净流入 139.83 亿元，流动性转强 [3][11] 资金净回笼，国债期限利差扩大 - 上周公开市场操作净回笼资金 2517 亿元，DR007 和 R007 上升，利差扩大，金融机构间流动性未见明显分层 [15] - 10 年期国债收益率上升 5bp，1 年期国债收益率上升 4bp，国债期限利差扩大；10 年期美债收益率下行，10 年期国债收益率上行，中美利差倒挂程度减轻 [15] - 市场预期 3 月美联储不降息概率达 99% [15] 微观流动性上升 - 各宽基指数换手率和成交额同步下降 [27] - 上周偏股型基金发行规模 101.84 亿元，规模较上一周下降 [29] - 偏股型公募基金上周加仓前五行业为食品饮料（+0.79%）、非银金融（+0.21%）、有色金属（+0.17%）、农林牧渔（+0.08%）、社会服务（+0.07%）；减仓幅度前五行业为计算机（-0.49%）、电子（-0.33%）、机械设备（-0.19%）、房地产（-0.12%）、汽车（-0.05%） [31] - 上周两融资金净流入 186.34 亿元，两融交易额占 A 股成交额上升至 9.69% [36] - 上周 ETF 份额上升 7.8 亿份，宽基指数沪深 300ETF 流入资金最多，行业中券商 ETF 流入资金最多 [37] - 上周 IPO 融资 2 家，融资规模 21.75 亿元；再融资 5 家，融资规模 134.37 亿元 [44] - 上周产业资本减持 33.11 亿元，交通运输、公用事业、纺织服装增持前三；电子、计算机、机械设备减持前三 [45] - 上周解禁规模 332.43 亿元，通信、汽车、电力设备解禁规模前三 [50]