报告核心观点 - 7月债市行情或由保险、理财和银行增量资金推动走出结构性行情 ，但实际短久期利率债行情未启动 ，市场进入票息行情 ，债市提前进入 “资产荒”状态 ，后续维持看多观点 ，短期不争先、不落后或是更优选择 [1][2][6] 各部分总结 利率信用，冰火两重天 - 6月30日 - 7月4日 ，跨季后资金极松 ，利率债延续低波震荡格局 ，曲线略微陡峭化 ，长端和短端部分国债活跃券收益率下行 [12] - 本周主要影响事件及因素包括央行货政例会通稿变化、PMI数据、资金面情况、美国相关信号及经济数据等 [14][15] - 利率债与信用债表现冰火两重天 ，利率债收益率曲线较6月末几乎无变化 ，信用债各期限收益率显著下行 ，同业存单发行利率全线降至1.60%之内 ，曲线重回陡峭化 [16] - 下周债市关注点包括6月通胀和金融数据、2年和3年期附息国债单期发行规模、跨季资金回笼后资金利率能否维持低位 [20] 又迎“资产荒”，不争先不落后 - 7月行情或由三类机构增量资金推动债市走出结构性行情 ，但实际短久期利率债行情未启动 ，市场进入票息行情 [21] - 市场定价显示债市已提前进入 “资产荒”状态 ，如国债期限利差、新老券利差、信用利差均走向低位 [22] - 短期行情决定变量一是资金利率能否在低位延续 ，目前有三个积极信号 ，7月流动性挑战不大 ，隔夜利率大概率维持在1.3 - 1.4% ；二是7月9日美方与其他国家对等关税谈判结果 ，关税博弈或使市场风险偏好有波澜 ，利于国内债市行情发展 [3][4] - 后续债市维持看多观点 ，利率久期行情启动可能有两种情景 ，但目前两种信号需继续观察和等待 ，短期不争先、不落后是更优选择 [6] 跨季之后，理财规模季节性回升 周度规模：环比增919亿元 - 6月23 - 29日理财回表压力达阶段性高点 ，存续规模显著承压 ，本周随着跨季结束 ，理财规模季节性回升 ，环比增919亿元至31.36万亿元 ，当前数值仅反映部分理财产品情况 [36][37] 理财风险：净值稳步抬升，负收益率下降 - 理财产品净值稳步抬升 ，带动区间负收益率持续下降 ，近1周和近3月理财产品负收益率均降低 [43] - 理财破净水平整体下降 ，全部产品破净率降至0.5% ，产品业绩未达标占比也在持续缩减 ，全部理财业绩不达标率降至16.1% [50] 杠杆率：银行间和非银机构继续加杠杆 - 6月30日 - 7月4日 ，跨季结束 ，资金面转松 ，银行间质押式回购平均成交规模回落 ，平均隔夜占比提升 [58] - 季初银行负债端压力缓释 ，银行间平均杠杆水平继续增加 ，交易所杠杆率重回下降态势 ，非银机构持续加杠杆 [62] 基金久期持续冲高 - 6月30日 - 7月4日 ，利率持续震荡 ，中长债基金久期再度拉伸 ，利率型和信用型中长债基久期均创新高 [67] - 短债及中短债基金久期中枢持续攀升 ，中短债基金和短债基金久期中枢均拉长 [69] 政府债供给节奏放缓 - 7月7 - 11日政府债计划发行规模环比下行 ，主要因国债暂无发行计划 ，地方债发行量有所提升 [75] - 地方债方面 ，置换隐性债务专项债发行计划披露 ，新增地方专项债发行情况有变化 ，不同时间段地方债发行和净发行规模有差异 [76][78] - 国债方面 ，不同时间段发行和净发行规模不同 ，1月1日 - 7月4日累计净发行同比增多 ，剩余额度30799亿元 [80] - 政金债方面 ，不同时间段发行和净发行规模不同 ，1月1日 - 7月7日累计净发行同比增多 [81]

报告核心观点 - 下半年央行降准降息仍有空间，A股稳中向上趋势不变，行业配置关注中报业绩预期向好及国产链补涨行情，主题关注并购重组相关 [1][2][6] 市场回顾 - 本周美股、A股领涨全球股指，纳指、标普500指数创新高，沪指逼近3500点 [1] - 煤炭、有色、建材（光伏）等周期板块因“反内卷”政策预期表现突出，银行指数回升创历史新高，部分消费电子、纺织服饰等板块也有表现 [1] - 美元指数走低，弱美元下全球商品价格普遍走强，国内螺纹钢、双焦价格从底部反弹 [1] 市场展望 美国劳动力市场与降息预期 - 美国6月非农数据好于预期，失业率降至4.1%，市场预期美联储9月降息概率大，年内降息50bp [2] 关税情况 - 7月9日美国对除中国外主要贸易伙伴的对等关税豁免截止，美越达成贸易协议，美国与日本、欧盟等谈判进展缓慢 [3] - 特朗普表示不考虑延长截止期限，但也可能是谈判策略，美国对部分国家关税有延期可能 [2][3] - 中美加紧落实伦敦框架成果，美国恢复部分产品对华出口限制，特朗普访华预期发酵 [3] 国内政策与流动性 - 上半年国内经济增长动能强劲，就业市场稳定，但下半年出口拉动力减弱，政策重心在“稳增长” [2][4] - 三季度海外美联储降息可能性大，国内央行降准降息空间有望打开，宽裕流动性助提升权益资产估值 [2][4] “反内卷”政策 - 7月政治局会议有望延续“破除内卷式竞争”基调，近期多行业启动优化产能调整，“反内卷”相关板块表现强势 [5] - 本轮反内卷与2016年“供给侧改革”不同，涉及行业更广，以强化行业自律为主，需求端弹性或较弱 [5] 行业配置 - 关注中报业绩预期向好方向，如风电、火电、机器人等 [6] - 期待国产链补涨行情，关注并购重组相关主题 [6]

核心观点 - 上周全球风险偏好回温，权益资产多数上行，海外美国就业数据超预期稳健带动风偏回升，美股三大股指涨1%-3%，10Y美债收益率上行10BP至4.4%；国内A股整体向上、结构分化，上证指数涨1.4%，红利表现靠前，小盘有所回调，全A日均成交额1.44万亿元，全周股票型ETF净流出225.3亿元，钢铁、建筑材料、银行表现靠前，光伏玻璃、CRO、创新药、水产等概念领涨[2] - 海外美国就业超预期稳健，全球贸易谈判仍在进行，制造业景气处收缩区间但劳动力市场韧性延缓降息预期，“大而美”法案通过并签署，7月9日关税暂缓是否生变不明朗，中美伦敦框架有关成果正在落实[2] - 国内“反内卷”政策风向明晰，制造业生产景气继续改善，“反内卷”释放积极政策信号，海洋经济再迎政策催化，多措并举加速创新药高质量发展，资本市场融资端引导更多资源要素向新质生产力聚集[2] - 综合来看短期海外仍有扰动，但国内政策支持和产业向新向好发展将继续对市场中枢形成支撑，随着中报业绩渐次披露基本面因子或是推动行情走向纵深分化的考量，建议关注国产科技和高端制造为代表的新成长以及“反内卷”政策受益下有望业绩反转的传统周期、建材、新能源等板块[2] 近期动态 制造业生产景气继续改善 - 6月我国制造业、非制造业PMI分别为49.7%、50.5%，均较上月提升0.2个百分点，装备制造业、高技术制造业、消费品行业PMI均连续两个月位于扩张区间；制造业PMI各分项指标多数改善，生产、新订单、新出口订单等上升，生产经营活动预期下降；不同规模企业表现有差异，大型、中型企业PMI上升，小型企业下降[2][4] 政策跟踪：“反内卷”释放积极政策信号 - 6月30日深交所发布相关业务指引，符合标准的上市公司不受募集资金30%补流比例限制，提升融资灵活性支持研发投入[6] - 7月1日中央财经委员会第六次会议强调治理企业低价无序竞争等，中国水泥协会发布意见加强产能管控，国家医保局、国家卫健委印发措施支持创新药高质量发展[2][6] - 7月2日证监会党委扩大会议提出优化资本市场机制安排等多项举措[6] - 7月3日国务院发布通知推进自由贸易试验区高水平制度型开放试点措施复制推广，工信部召开光伏行业座谈会治理低价无序竞争，外交部举行中欧高级别战略对话[6] 上周市场表现 全球：美国就业数据稳健带动美股向上 - 美国就业数据超预期稳健带动风险偏好回升，美股三大股指上涨1%-3%，10Y美债收益率上行10BP至4.4%；近两周全球主要市场指数表现有差异，部分指数上涨，部分下跌[2][9] A股：钢铁、建筑材料、银行领涨 - 上周A股整体向上、结构分化，上证指数涨1.4%，红利表现靠前，小盘有所调整，全A日均成交额较上周回落3.0%，全周股票型ETF净流出225.3亿元，部分主题类ETF获资金流入；31个申万一级行业中25个行业收涨，钢铁、建筑材料、银行、医药生物涨幅超3%，计算机、非银金融、美容护理等表现靠后；概念方面，光伏玻璃指数全周涨幅超10%，CRO、创新药、水产等概念指数涨幅超6%[13][14] A股：光伏玻璃、CRO指数表现居前 - 近一周市场涨跌、估值、流动性等指标有不同表现，上证综指、创业板指上涨，市场估值PE_TTM上升，10Y国债到期收益率等部分指标下降；近一周涨幅排名前三十概念指数中，光伏玻璃、CRO、创新药等指数涨幅靠前[16][18] 下周重点关注日历 - 国内关注6月CPI、PPI和6月金融数据；海外关注美国对全球对等关税暂缓期限截至情况以及美联储FOMC会议[19]

核心观点 - 预计港股市场总体震荡向上且以结构性行情为主，港股绝对估值处于相对低位、估值分位数处于历史中上，中长期配置价值较高，建议关注科技、消费板块及高股息标的 [40] 本周港股市场回顾 指数涨跌幅 - 6月30日至7月4日全球主要股指涨跌互现，港股三大指数跌幅居前，恒生指数累跌1.52%报23916.06点失守24000点，恒生中国企业指数累跌1.75%，恒生科技指数累跌2.34% [2][4] - 港股行业层面8个行业上涨、3个行业下跌，医疗保健、材料、工业行业指数涨幅居前，信息技术、可选消费、金融行业指数跌幅居前；二级行业中钢铁、电气设备等涨幅居前，日常消费零售、可选消费零售等行业收跌 [2] - 6月30日国家医保局等印发支持创新药发展措施，7月1日中央财经委会议关注海洋经济发展，本周钢铁、光伏等板块连续反弹，7月3日美国撤销芯片设计软件供应商在华业务许可规定，7月4日美国通过“大而美”税收与支出法案 [11][12][13] 资金流动 - 本周港交所日均成交金额为2455.12亿港元，较上周下降33.71亿港元；日均沽空金额为228.97亿港元，较上周下降25.88亿港元；沽空金额占成交额比例日均值为9.36%，较上周下降1个百分点 [2] - 本周南向资金累计净买入138.92亿港元，较上周减少144.89亿港元，周二港股休市、港股通交易暂停影响资金流入；近7天南向资金大幅净买入中芯国际等，大幅净卖出阿里巴巴等 [2][16] 估值与风险溢价 - 截至7月4日，恒生指数PE、PB分别为10.65倍、1.12倍，较上周五下降1.28%、1.28%，分别处于2019年以来73%、75%分位数水平；恒生科技指数PE、PB分别为19.76倍、2.84倍，分别处于2019年以来8%、55%分位数水平 [2][18] - 7月4日，10年期美国国债到期收益率较上周五上行6BP至4.35%，港股恒生指数风险溢价率为5.04%，为3年滚动均值 - 1.84倍标准差，处于2010年以来11%分位；10年期中国国债到期收益率较上周五下行0.29BP至1.6433%，港股恒生指数风险溢价率为7.75%，为均值（3年滚动） - 0.9倍标准差，处于2010年以来73%分位 [2][21][24] - 行业估值方面，截至7月4日，可选消费等4个行业PE估值处于2019年以来40%分位数以下，能源等3个行业股息率高于5%，房地产等股息率高于4%，金融业、公用事业股息率处于2019年以来70%分位数水平以上；本周A股表现好于港股，7月4日恒生沪深港通AH股溢价指数较上周五上行2.28点至130.88，处于2014年以来46%分位数水平 [27] 港股市场投资展望 - 近期全球宏观风险升温预期影响市场风险偏好，特朗普威胁对日本加征关税及中东地缘风险推动避险情绪升温，美国就业市场强劲使美联储降息预期降温，中国6月经济景气度总体回升 [2][37][38] - 预计港股市场总体震荡向上且以结构性行情为主，建议关注科技板块（软件服务和硬件设备行业）、消费板块（医药和可选消费行业）及高股息标的（能源和金融行业） [40]

报告核心观点 本周北证50指数下跌，市场风格偏向大盘绩优，热点集中于固态电池、深海科技、ST板块等；7月9日临近，关税不确定性下内需板块走强；两新股注册成功，注册节奏仍需观察，“高质量”扩容基调未变；投资建议关注中报行情及北交所泛科技+新消费有竞争优势的公司 [5][10][11][15] 各目录总结 两新股注册成功，“高质量”扩容基调未变 - 本周北证50跌1.73%，日均成交金额279.8亿，环比下降17.8%；市场风格偏向大盘绩优，银行指数涨3.77%，钢铁、建筑建材行业涨幅居前，低市净率、低市盈率、低价、绩优指数表现较好；北证热点集中于固态电池、深海科技、ST板块等 [5][10] - 7月9日是美国“对等关税”暂停90天最后期限，本周“反制”概念股走强，市场风险偏好未显著下行，轮动格局未变但整体向内需板块偏移 [5][10] - 7月4日，鼎佳精密与酉立智能通过证监会注册，为今年第八、第九只注册成功的北证新股；今年北证累计上市新股仅6只，发行最慢，瓶颈在于注册环节；若一批注册2家新股，注册与上会环节节奏能基本拉平，上市节奏最快达每月4家；随着下半年排队公司质量提升，发行节奏有望提速 [5][11] - 投资建议继续关注中报行情，关注林泰新材等公司；长期关注北交所泛科技+新消费有竞争优势的公司，关注锦波生物等公司 [5][15] 50指数下跌，成交额环比减少 - 本周北证50下跌1.71%，公司PE中值52.90倍，环比下跌；周交易额1399.16亿元，环比减少17.81%；截至周四，两融余额59.07亿元，较上周增加1.54亿元 [20] 北交所新股：本周酉立智能、鼎佳精密注册，新受理32家企业；下周北矿检测上会 - 本周北交所无新股上市，截至7月4日，共有268家公司上市交易；本周酉立智能、鼎佳精密注册，新受理32家企业 [33] - 下周北交所上会1家（北矿检测），申购0家，上市0家 [40] 本周重点公司行情回顾：北交所个股涨跌比0.24，*ST云创、*ST广道涨幅居前 个股涨跌幅：*ST云创、*ST广道涨幅居前 - 本周北交所个股中51只股票上涨，216只股票下跌，1只股票持平，涨跌比为0.24 [42] - 周涨幅前五（剔除本周新上市公司）为*ST云创、*ST广道、灿能电力、百甲科技、远航精密 [42] - 周跌幅前五（剔除本周新上市公司）为国源科技、雅葆轩、长虹能源、天马新材、灵鸽科技 [42] 周换手率前五：科力股份等换手率较高 - 本周北交所换手率前五（剔除本周新上市公司）为科力股份、广信科技、同辉信息、华维设计、克莱特 [51] 本周重要公告 - 欧福蛋业全资子公司年产150吨溶菌酶生产线项目建设完成，已进入试生产阶段，首批产品将进入出口报关流程 [51] - 广脉科技控股子公司出资1000万元设立全资子公司广脉智算科技（甘肃）有限公司 [52] - 志晟信息为响应国家政策，与中国太平洋人寿保险股份有限公司河北分公司签署《战略合作协议》 [53] - 一致魔芋拟变更募投项目，将“魔芋精深加工智能制造生产线改扩建技改项目”部分资金用于建设亲水胶体产业园技改扩暨数字转型项目（一期） [53] - 龙竹科技与中林绿碳（北京）科技有限公司签署《竹基材料合作框架协议》 [53] - 许昌智能拟变更募投项目，将剩余资金用于投资建设“数字化配网和用电侧设备研发及产业化建设项目” [54] - 雷神科技拟与江苏汇鼎光学眼镜有限公司、欧普康视投资有限公司共同投资设立江苏雷欧汇鼎智能眼镜有限公司 [54] - 瑞华技术许可国恩化学的5万吨甲基苯乙烯装置开车成功并产出合格产品 [55] - 优机股份拟通过控股子公司在阿拉伯联合酋长国投资设立控股孙公司“精控流体技术（中东）有限公司” [55] - 恒合股份自主研发的HSS - 3000型废气非甲烷总烃连续监测系统通过检测，取得CCEP证书 [55] 本周新三板情况：新挂牌0家，摘牌1家，周新增计划融资15.30亿元，完成融资2.32亿元 - 截至7月4日，新三板挂牌公司6059家，本周新挂牌0家，摘牌1家，其中创新层2332家，基础层3727家 [57] - 本周新三板新增计划融资15.30亿元，不低于1亿元的挂牌公司有中欣晶圆；完成融资2.32亿元，不低于1亿元的挂牌公司有中集醇科 [57]

报告核心观点 - 中央财经委“反内卷”政策使市场相应板块涨势显著，政策以“预期管理”为主，大宗商品难复制 2016 年供给侧改革牛市，市场震荡，投资热点集中在科技、军工、国央企和公用事业等红利板块 [2][4][16] 各部分总结 “反内卷”政策对市场影响几何 - 7 月 1 日中央财经委第六次会议重视“内卷”现象，光伏、水泥等行业响应，7 月 2 日 A 股光伏、大宗商品等板块表现强势 [2][11] - 本次会议强化“强干弱枝”机制，完善制度，为国家治理和市场体系提供支撑 [3][12] - 过去半月反内卷政策步伐稳健，以新能源车和光伏为核心发力并扩散，压制无序价格竞争 [13] - “预期管理”是主要手段，中期或构建国家级行业龙头与协会体系，但当前周期性商品价格下行主因是需求侧疲软，产能调整空间有限 [4][14] - 大宗商品难复制 2016 年供给侧改革牛市，商品与周期股走势更偏向阶段性、有限幅度反弹 [4][15] 投资建议 - 市场震荡未开启主升行情，投资热点集中在科技、军工、国央企和公用事业等红利板块，中游产品表现或优于上游资源 [16] - 7 月科技或成弹性主线，美元资产回流支撑美债收益率下行与纳斯达克上涨，国内“十五五”规划重视科技，公募基金调仓尾声提供资金支撑 [16] - 北约提升国防预算和国内阅兵预期推动下，军工股海外订单增多有望持续表现 [17] - 地产、贸易等因素影响下，债券、国央企及公用事业板块三季度配置价值较好 [18] 下周展望 - 国内出口承压负面影响显现，后续经济需求侧压力或使价格与信贷数据走弱；美国就业数据有韧性，下周初请失业金人数或低于前值与预期 [20] 周度市场回顾及展望（6 月 30 日 - 7 月 4 日） 指数与行业表现 - 主要指数大多上涨，中小 100 涨幅较大，创业板指换手率回落明显 [21][26] - 大类行业涨跌不一，医疗保健、金融指数上涨明显，信息技术、房地产指数跌幅较大，医疗保健和日常消费指数换手率上升 [21][26] - 中信一级行业普遍上涨，钢铁、银行、建材领涨，一级行业活跃度大多回升，建材、钢铁、农林牧渔回升明显 [23][26] 情绪指标跟踪 - 全 A 换手率和创业板指换手率 20 日平滑后上升，5 日平均换手率分别达 1.62%和 2.12%，处于十年分位 88.4%和历史分位 69.4% [27][28] - 本周融资余额上升，5 日平滑后融资买入额占比上升；5 日平滑后次新股指数换手率下降，5 日平均换手率达 8.62%，处于历史分位 75.60% [30] 估值指标跟踪 - PB 估值中煤炭、国防军工等行业高于历史中位数；PE 估值中化工、钢铁等行业高于历史中位数 [33]

报告核心观点 - 跨季以来长债横盘，资金利率、短端利率及信用下行明显，资金转松是本周行情主线，关键变量是大行净融出回升至 5.3 万亿元 [2][12] - 大行 5.3 万亿元融出水平为历史高位，与央行呵护流动性有关，宽松趋势可线性外推，打破需额外变量 [2][3][12] - 若 7 月资金面持续宽松，长端利率下行空间将打开，部分信用债正 Carry 回升，套息空间增加 [3][13] - 债市若有利空，更多来自权益市场，二季度经济数据揭晓短期或扰动市场，但基本面难空债市 [6][14] 本周机构行为点评 收益曲线 - 国债收益率普遍下行，1Y、3Y、5Y、10Y 收益率分别下行 1bp、1bp、约 2bp、约 1bp，分位点方面 3Y 和 5Y 降至 3%分位点 [17] - 国开债收益率普遍下行，1Y、3Y、5Y、7Y 收益率分别下行 3bp、2bp、1bp、约 3bp，10Y 收益率上行约 1bp，1Y 降至 4%分位点 [17] 期限利差 - 国债息差上升，期限利差整体走阔，1Y - DR001 息差上升 3bp，5Y - 3Y 利差走阔 1bp [21] - 国开债息差上升，期限利差短端走阔，中长端走势分化，1Y - DR001 息差上升 2bp，3Y - 1Y 利差走阔 1bp [22] 债市杠杆与资金面 杠杆率 - 2025 年 6 月 30 日 - 7 月 4 日杠杆率周内震荡上升，截至 7 月 4 日升至 107.85%，较上周五上升 0.05pct [23] 质押式回购 - 6 月 30 日至 7 月 4 日日质押式回购成交额均值约为 7.6 万亿元，较上周下降 0.18 万亿元 [27] - 6 月 30 日 - 7 月 4 日隔夜质押式回购成交额均值为 6.8 万亿元，环比上升 0.31 万亿元，隔夜成交占比均值为 89.71%，环比上升 6.38pct [31] 资金面 - 6 月 30 日至 7 月 4 日银行系资金融出先升后降，7 月 4 日大行与政策行资金净融出为 5.3 万亿元，银行系净融出为 4.92 万亿元 [32] - 主要资金融入方为基金，7 月 4 日基金净融入为 2.25 万亿元，货基净融出为 1.17 万亿元 [32] - 6 月 30 日至 7 月 4 日银行单日出钱量持续上升，7 月 4 日大行与政策行单日出钱量为 4.85 万亿元 [32] - DR007 和 R007 持续下降，截至 7 月 4 日，R007 为 1.49%，较上周五下降 0.43pct，DR007 为 1.42%，较上周五下降 0.27pct [33][37] - 1YFR007 和 5YFR007 持续下降，截至 7 月 4 日，1YFR007 为 1.50%，较上周五下降 0.03pct，5YFR007 为 1.46%，较上周五下降 0.02pct [37] 中长期债券型基金久期 久期中位数 - 本周中长期债券型基金久期中位数测算值为 2.87 年（去杠杆）、3.17 年（含杠杆），7 月 4 日久期中位数（去杠杆）为 2.87 年，与上周五持平 [49] 分债基种类久期 - 利率债基久期中位数（含杠杆）升至 3.91 年，较上周五上升 0.09 年，利率债基久期中位数（去杠杆）为 3.45 年，较上周五上升 0.01 年 [52][54] - 信用债基久期中位数（含杠杆）升至 2.97 年，较上周五上升 0.01 年，信用债基久期中位数（去杠杆）为 2.75 年，较上周五上升 0.01 年 [54] 类属策略比价 中美利差 - 从中美国债利差情况来看整体收窄，1Y、2Y、3Y 分别收窄 11bp、16bp、13bp，1Y 降至 31%分位点 [57] 隐含税率 - 截至 7 月 4 日，国开 - 国债利差 1Y 收窄 2bp，5Y 走阔 1bp，1Y 降至 30%分位点 [61] 债券借贷余额变化 - 7 月 4 日，10Y 国债活跃券借贷集中度走势上升，10Y 国债次活跃券、10Y 国开债活跃券、10Y 国开债次活跃券、30Y 国债活跃券集中度走势下降，除券商外其他机构均下降 [62]

核心观点 - 近期市场和政策关注反内卷和去产能，或为产能过剩周期后期标志，市场化产能收缩已在进行，若需求无拐点，去产能对盈利短期影响不大，当下重点是需求能否稳住，若需求二次下降，股市可能重演2014 - 2015年流动性牛市，若需求企稳，全A盈利可能1年内拐头向上，股市有望走牛 [2][3] 策略观点：去产能对当期盈利影响较小 去产能三步 - 去产能遵循收入利润下降 -> 资本开支下降 -> 产能增速下降的步骤，投资者和政策制定者受人性影响，产能建设和去化滞后实际需求变化，营业收入先走弱，资本开支走弱更晚或更慢，营业收入稳定时产能过剩仍会持续 [3][11] 去产能效果显现条件 - 去产能对盈利短期影响不大，“需求决定方向，供给决定高度”，去产能政策影响供给，决定后续商品价格反转高度，行业价格下行期，去产能的高成本部分产能此前可能已停产，需求改善价格涨过成本密集期，才能体现去产能影响 [15] 与2011 - 2015年产能过剩周期对比 - 2011 - 2015年产能过剩周期需求经历两次下降，当下产能过剩诱因是2021年以来房地产下降，去年9月以来房地产销售下降速度放慢，全A营业收入增速逐渐企稳但力度弱，需验证是否会出现类似2014 - 2015年需求二次下降 [3][18] 当下市场判断 - 战略上当下类似2013和2019年，后续大概率发展为全面牛市，但战术层面指数快速突破震荡区间还需时间，7月市场可能震荡回撤但幅度可控，Q3后期或Q4盈利和政策有一个往乐观方向转变，市场有望回归牛市状态 [23] 近期配置观点 - 季度内偏价值，等Q3后期增加弹性行业配置，7月季报期风格易高低切，AI经历休整进入左侧观察区，金融周期中银行可超配，其他金融周期Q4或有类似2014年Q4行情 [26] 配置行业展望 - 新消费业绩和产业逻辑自洽，中报前后或月度休整；传媒AI季度休整尾声，估值性价比高；军工有独立需求周期和主题事件催化；银行、非银进可攻退可守；有色金属产能格局强；房地产左侧布局新一轮政策 [27] 本周市场变化 A股主要指数表现 - 本周A股主要指数大多上涨，创业板50（1.93%）、中小100（1.83%）、沪深300（1.54%）涨幅靠前，中证500（0.81%）、上证50（1.21%）、深证成指（1.31%）涨幅靠后 [30] 申万一级行业表现 - 申万一级行业中，钢铁（5.06%）、建筑材料（3.96%）、银行（3.77%）领涨，计算机（ - 1.28%）、非银金融（ - 0.72%）、交通运输（ - 0.20%）跌幅居前 [30] 概念类指数表现 - 概念股中，氢能源（16.98%）、基因编辑（13.47%）、邮轮（8.89%）领涨，赛马概念（ - 2.13%）、MLOps概念（ - 1.80%）、F5G概念（ - 1.64%）领跌 [30] 全球市场重要指数表现 - 本周全球股市重要指数涨跌分化，巴西圣保罗指数（3.21%）、标普500（1.72%）、上证综指（1.40%）表现靠前，恒生指数（ - 1.52%）、德国DAX（ - 1.02%）、日经225（ - 0.85%）表现靠后 [31] 重要商品指数表现 - 本周商品市场重要指数中，螺纹钢（2.81%）、铁矿石（2.50%）、国际黄金（1.80%）涨幅较大，LME锌（ - 1.17%）、PTA（ - 0.72%）、LME铜（ - 0.48%）表现靠后 [31] 2025年全球大类资产年收益率表现 - 2025年全球大类资产年收益率指标中，黄金（29.71%）、富时新兴市场指数（11.53%）、富时环球（10.23%）排名较高，美元指数（ - 10.59%）、布伦特原油（ - 8.21%）、南华工业品指数（ - 5.82%）排名靠后 [31] A股市场资金流向 - 本周南下资金净流入（港股通）共计126.89亿元（前值净流入259.48亿元），央行公开市场操作逆回购发行6522亿元，累计净回笼13753亿元 [32] 利率和基金仓位变化 - 截至2025年7月5日，银行间拆借利率本周均值相比前期下降，十年期国债收益率本周均值相比前期有所下降，普通股票型基金本周仓位均值相比前期下降，偏股混合型基金本周仓位均值相比前期上升 [32]

报告核心观点 - 短期存在外部风险扰动，市场预计延续震荡，“反内卷”行情受基本面制约，时间和空间均有限，继续看好银行保险趋势性行情，同时关注景气支撑和地产估值修复机会 [2] 市场观点 7月9日美与其他经济体“对等关税”谈判结果及市场影响 - 7月9日美国与其他经济体达成关税协议概率偏低，可能对全球出口及资本市场形成扰动，因美国与欧盟、日本在汽车出口上分歧大，美国和越南协议难推广，且印度表态可能征报复性关税，特朗普将设定新单边关税税率 [3][13][14] 6月美国非农数据及对后续降息路径的影响 - 6月非农数据好于预期，失业率不升反降，美联储暂停降息获更多支撑，7月降息概率低，维持全年9月降息一次判断，因关税冲突难缓解加剧通胀，移民政策收紧使劳动力供应偏紧 [4][15][16] 行业配置 “反内卷”行情的持续性 - “反内卷”行情是短期主题机会，空间和时间有限，不能简单等同于供给侧结构性改革，治理效果显现慢，难有基本面支撑，近期相关题材板块涨幅靠前 [5][17][23] 银行保险行情的持续性 - 继续看好下半年银行保险高股息行情，当前静态股息率5.0%支持性强，下半年银行业有望二次分红提升动态股息率，美联储和国内降息将凸显银行高股息优势，而煤炭和石油石化已不具备演绎高股息逻辑基础 [6][24][27] 银行保险、景气支撑和地产机会 - 7月第1周“反内卷”催化板块及银行、保险领涨，成长科技板块下跌，后市推荐三条主线并提示成长科技板块风险 [31] - 第一条主线是银行、保险，具备高股息稳定能力和中长期资金流入 [31] - 第二条主线是景气硬支撑领域，包括稀土永磁、贵金属、工程机械、摩托车、农化制品等 [32] - 第三条主线是房地产有望政策宽松带动估值修复 [32]

报告核心观点 - A股在行业层面实现“权重搭台，科技成长唱戏”的经典结构，有助于实现“中枢”抬升，市场大概率延续中枢上行格局 [3][4] - 行业“反内卷”有望从供给端改善名义经济增速偏弱局面，但风格切换持续性待察，相关行业短期或为阶段性行情 [4][12] - IPO市场出现积极变化，券商板块有望持续受益本轮IPO边际宽松 [4] 观点回顾 - 《重回跨年配置行情主线》提出重要会议定调下，新兴消费与“AI + 应用”作为跨年主线线索明确 [11] - 《重回科技主导产业——2025年度策略报告》认为盈利弱复苏，估值强支撑，科技和高端制造业有望成市场主导 [11] - 《指数与情绪共振：AI Infra向上重估》指出A股性价比优势凸显，DeepSeek产业驱动下，AI Infra有望率先反应 [11] - 《DeepSeek行情的二阶段：聚焦云计算和AI应用》表明DeepSeek高性价比凸显，云计算成大模型时代“卖水人”，应用端关注多垂直领域 [11] 大势与风格 - 行业“反内卷”或从供给端改善国内经济名义增速偏弱局面，但周期股行情持续性待察，当前基本面与2016年不同，本轮补库周期接近中周期，年末或面临去库拐点，幅度需观察政策落地效果 [12] - 下周起海外波动性或增加，特朗普关税90天暂缓期到期、“大美丽法案”落地等因素存变数，若关税政策无超预期波动，A股大概率延续中枢上行格局 [13] 中观行业与景气 - 本周行业轮动快，医药、电新、钢铁、建材、电子等行业受不同因素提振涨幅居前 [23] - “反内卷”行情或呈“主题性”和“脉冲性”，相关受益细分行业行情将“显著分化”，但有助于A股实现“权重搭台，科技成长唱戏”结构和“中枢”抬升 [24][25] - “反内卷”部分行业库存高、需求待恢复，产能去化需时间，短期或为阶段性行情 [27] - 银行股息率近一季度下滑明显，处于近3年低位，股息率下滑银行行情或进入震荡或调整 [32] 一周市场总览、组合表现及热点追踪 - 本周A股市场主力资金净卖出275.74亿元，医药生物、银行、公用事业资金净流入居前，计算机、非银金融和机械设备净流出规模大 [37] - 本周股票型ETF场内净申购23.53亿元，为连续第2周净赎回，当周净赎回较前周减少42.09亿元 [37] - 6月IPO市场新增受理项目53家超1 - 5月累计总数，沪深交易所IPO融资金额91.53亿元，环比大增164.82%，券商板块有望受益IPO边际宽松 [4][42]