财政收入与支出 - 11月公共财政收入同比增长11.02%，较前值5.49%加速[4] - 11月公共财政支出同比增长3.78%，较前值10.37%回落[4] - 1-11月公共财政收入累计同比-0.6%，较前值-1.3%改善[4] - 1-11月公共财政支出累计同比2.8%，较前值2.7%小幅上升[4] - 1-11月政府性基金收入累计同比-18.4%，较前值-19.0%略有改善[6] - 1-11月政府性基金支出累计同比-2.6%，较前值-3.8%有所回升[6] 收入结构 - 1-11月公共财政收入199,010亿元，中央财政收入占比44.9%，同比-2.5%，地方本级财政收入占比55.1%，同比1.1%[4] - 1-11月税收收入占比81.4%，同比-3.9%，非税收入同比17.0%[4] - 1-11月国内增值税同比-4.7%，企业所得税同比-2.1%，国内消费税同比2.2%，个人所得税同比-2.7%，进口环节增值税和消费税同比-1.3%，外贸企业出口退税同比-7.6%[5] 支出结构 - 1-11月公共财政支出245,053亿元，中央本级财政支出占比14.7%，同比8.1%，地方财政支出占比85.3%，同比1.9%[5] - 1-11月农林水事务支出累计同比11.7%，债务付息支出累计同比7.8%，城乡社区事务支出累计同比6.0%，社会保障和就业支出累计同比5.9%，教育支出累计同比0.6%，科学技术支出累计同比0.6%，节能环保支出累计同比0.8%，交通运输支出累计同比-1.8%，文化旅游体育与传媒支出累计同比-3.0%，卫生健康支出累计同比-9.2%[6] 政府性基金与土地使用权出让 - 1-11月政府性基金收入累计42,348亿元，同比-18.4%，其中国有土地使用权出让收入32,626亿元，同比-22.4%[6] - 1-11月政府性基金支出累计81,038亿元，同比-2.6%，其中国有土地使用权出让收入安排的支出41,216亿元，同比-8.8%[6]

网格交易策略 - 网格交易是一种基于价格波动的策略，适用于价格频繁波动的市场[1] - 网格交易通过反复多次赚取较小差价来增强投资收益[1] - 权益型ETF是适合网格交易的标的类型，因其流动性好、波动性较大[12] ETF标的分析 - 港股红利ETF（159691.SZ）的AH溢价指数为145.75，港股股息率相较A股更高[13] - 医药ETF（512010.SH）长期成长逻辑未变，行业风险已基本出清[16] - 纳指科技ETF（159509.SZ）受益于宽松财政政策和美联储降息，市场有望迎来新一轮上涨[17] 风险提示 - 国内经济复苏及政策落地不及预期的风险[25] - 美国经济、通胀数据反弹及政策不确定性风险[25] - 国际形势超预期演变和地缘风险事件[25]

利率与市场趋势 - 2024年以来，10年期国债收益率突破1.8%，预计2025年利率中枢将进一步下移至1.7%以下[6][35][40] - 全要素生产率（TFP）与利率存在理论一致性，TFP下行趋势支持利率继续下行[6][35] - 广谱利率持续下行，债券市场无真正的熊市[49] 货币政策与财政政策 - 2025年央行基础货币投放方式将创新，二级市场买卖国债或成为主要方式[8][84][91] - 2025年财政政策将发力，特别国债、新增专项债和再融资债将成为供给潮的主力推手[91][99] - 财政政策的货币效应或将强于货币的财政效应[108] 机构行为与市场策略 - 银行系资产负债端缩表压力持续，信贷需求不足，债券配置压力增加[8][15] - 保险机构配置行为发生变化，季节性规律失效，偏好高票息品种[16] - 券商在低利率环境下借券+卖空操作空间更大[19] 风险与展望 - 2025年债市资金可能相对冗余，尽管股市和楼市回暖可能分流部分资金[68] - 低利率环境下，机构投资者偏好久期策略，资本利得占比持续上升[72] - 政策超预期提振基本面、监管进一步收紧、流动性风险等为潜在风险[21]

证券研究报告·策略报告·策略深度报告 策略深度报告 20241218 2025 年海外策略展望：没有逆转 （大类资产 篇） 2024 年 12 月 18 日 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 2025 年全球大类资产展望，基于两大核心假设：一是，2025 年全球基 本同步位于降息大周期，美联储上半年停止降息；二是，全球经济分化， 美国或呈现"V"字走势。具体参考《2025 年海外策略展望：降息周期 下的新一轮复苏（经济篇）》 相对确定的是：全球经济下行，美国经济或是"独一份"的超韧性存在； 相对不确定的是：特朗普上台后政策发力情况尚不明朗，会对全球经济 及资产产生扰动。 ◼ 全球股市：回顾 2024 年，有"循环往复"，预期与现实反复碰撞的主题， 比如："软着陆"vs"衰退"、"成长"vs"价值"、"特朗普交易"vs"哈 里斯交易"；也有贯穿全年的主题，比如：AI 和并购重组概念。 2025 年，我们认为以上交易主线中，有望得到延续的是："软着陆"、"成 长"、"特朗普交易"及"AI 和并购重组概念"。 美股：预计全年呈现"V"字走势，二季度或是关键转折点。美国经济 具备扩张动能，整 ...

2025年财政政策展望 - 2025年财政政策将更加积极，支持力度边际提升[3] - 预算内赤字率有望提升至3.5%-4%[3] - 专项债规模预计从2024年的3.9万亿元提升至4.5万亿元[3] - 特别国债预计继续发行，规模在1万亿元以上，用于“两新”和“两重”领域，并可能额外发行用于补充银行资本金[3] - 财政赤字+专项债+特别国债规模预计相比2024年增加2万亿元[3] 财政支持方向 - 财政支持方向将从“投资”主导向“消费”领域边际倾斜[4] - “以旧换新”政策有望延续和扩大，部分产品有望在全国范围推广[4] - “设备更新”投资将进一步加码，支持制造业投资[4] - 新一轮超长期特别国债将继续支持“两重”建设，重点包括地下管网和城镇老旧小区改造[4] - 防风险仍是财政重要方向，预计额外增发特别国债用于银行注资[4] 2024年财政政策回顾 - 2024年财政政策在扩内需方面推动消费和投资结构边际改善[15] - 预算赤字增加1800亿元，专项债额度追加1000亿元，并增加1万亿元特别国债[15] - 2024年增发超长期特别国债1万亿元，其中3000亿元用于设备更新和消费品以旧换新[18] - 2024年财政对“两新”和“两重”领域给予支持，推动内需边际改善[14] 财政政策效果 - 2024年“以旧换新”政策带动家电销售额突破2000亿元，财政乘数达到1.6[40] - 2024年设备工器具购置投资同比增长16.1%，对全部投资增长拉动约2.1个百分点[49] - 2024年扩建投资累计同比增速达到37.3%，远高于过去几年的增长中枢[49] - 2024年水利管理业投资增长37.9%，增速处于往年较高水平[59] 风险提示 - 海外环境变化可能影响政策效果[5] - 对政策和数据的理解不到位可能导致预期偏差[5]

数字经济发展 - 2016年至2022年，中国数字经济年均复合增长率为14.2%，是美、中、德、日、韩五国数字经济总体年均复合增速的1.6倍[5] - 数字经济加速转向深化应用、规范发展、普惠共享的新阶段，人工智能、数字孪生、工业互联等新技术与传统产业深度结合，推动传统产业焕发新生机[5] 企业数字化转型 - 办公信息系统覆盖率最高，达到90%，其次是财务管理系统（83%）和人力资源管理系统（72%）[13] - 大数据采用率最高，74%的企业已采用大数据技术，高于去年的69%[15] - 74%的企业建立社交化沟通网络，68%的企业扩展优化人力资源信息化管理，68%的企业打造安全的数字环境[20] 新兴行业招聘需求 - 2023年上半年，新能源行业招聘职位数同比增速达36.1%，工业自动化行业招聘职位数同比增速为6.9%[81] - 工业自动化行业招聘职位数占比最高的城市是广州，2023年上半年占比10.3%，佛山占比从1.3%增长到3.5%[91] - 新能源行业招聘职位数占比最高的城市是北京和深圳，但合肥和金华等非一线城市表现亮眼，金华招聘职位数占比从0.8%提升到2.5%[94] 职场人技能需求 - 工业自动化行业技术岗对PLC技能的需求最大，2023年上半年占比25.9%；新能源行业技术岗对AutoCAD技能的需求最大，2023年上半年占比8.2%[90] - 企业对求职者思维能力的需求逐年提升，从2020年的24%提升至2023年的27%[62] 职场人态度与行为 - 52.5%的受访者在求职过程中考虑申请与人工智能相关的工作岗位[53] - 62.2%的受访者表示AI的到来提高了自己的学习意愿，46.6%的受访者担心被AI取代[59] - 75%的受访者认为企业提供提升个人核心能力的机会非常重要，67%的受访者认为系统的培训体系非常重要[117]

估值与风格轮动 - A股大部分主要指数市盈率处于90%以上分位，但估值存在内部分化[1] - 低估值行业如医药、农林牧渔等未参与风格轮动，需基本面改善或政策预期[1] - 估值极化系数显示一级行业和二级行业极化趋势明显，行业间估值差距较大[25] 增量资金与市场风格 - 海外增量资金对国内市场影响力趋弱，北向资金定价能力减弱[2][43] - 国内货币政策适度宽松，但宏观流动性向市场流动性传导不畅[2][52] - 游资/散户资金成交额占比提升，9月底至10月初行情中边际资金增量来自游资/散户[2][56] 行业配置与筹码结构 - 筹码结构显示部分行业突破阻力较小，如公用事业、银行、通信等[3][68] - PB-ROE象限中，银行、非银等预测ROE偏高但PB较低，可能被低估[3][81] - PE-g象限中，交运、有色等预测净利润增速较高但PE偏低，可能被低估[3][83] 行业供需与盈利改善 - 供需格局改善的行业包括电力、商用车、铁路公路等[4][84] - 政策指引和微观扩张指向商贸、食品饮料、社服、医药等行业[4][84] - TMT行业中电子、通信设备等有望受益于供需格局改善[4][84]

社融与信贷 - 11月社融新增2.34万亿，同比少增1143亿元，社融存量增速为7.8%，与上月持平，同比下行1.6个百分点[2] - 11月新增人民币贷款5223亿元，同比少增5877亿元，是社融的重要拖累项[2] - 11月政府债券净融资额1.31万亿，同比多增1601亿元，是社融的重要支撑[2] - 11月企业债券净融资额2428亿元，同比多增1098亿元，是新增社融的另一重要支撑[2] 货币供给与M1/M2 - 11月M1同比增速为-3.7%，降幅较上个月大幅收窄2.4个百分点[5] - 11月M2同比增速为7.1%，较上月下降0.4个百分点[5] - 11月新增非银存款1800亿元，同比大幅少增1.39万亿，高基数下拖累M2增速[5] 企业与居民贷款 - 11月企业部门贷款新增2500亿元，同比少增5721亿元，企业融资需求依然疲弱[4] - 11月居民部门中长期贷款增加3000亿元，同比多增669亿元，房地产市场交易回暖支撑居民贷款回升[4] - 11月居民短期贷款减少370亿元，是有统计以来历史同期最低值，同比少增964亿元[4] 政策与展望 - 中央经济工作会议强调实施"更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策"，政策框架有所突破[9] - 预计2025年财政政策和货币政策将呈现"双松"格局，加强协调联动，促进M1、M2增速持续改善[9] - 中国人民银行公告称将调整M1统计口径，纳入个人活期存款和非银行支付机构客户备付金，降低波动性[9]

政策与监管 - 央行约谈部分金融机构，要求提高投研能力，加强债券投资稳健性，并依法合规开展投资交易[3] - 央行对债券市场违法违规行为零容忍，已查处一批违规机构，并正在全面摸排违规行为线索[3] 市场反应 - 消息发布后，国债期货价格跳水，预计会有所反弹后再回落平稳，进入宽幅震荡[3] - 前期国债期货价格连续大幅上涨，本周调整格局概率较大[3] 市场影响 - 央行发声使市场重新审视对长期国债利率快速下降的态度，短期抑制多头气势[3] - 国债期货长期走势取决于基本面和未来央行降息幅度的预期[3] - 后市如果回调较多，可能是多头较好的加仓机会[3]

市场趋势 - 苹果期价在12月中下旬连续两个交易日下挫，跌幅达8.85%[2] - 新季苹果入库总量较去年偏低，客商持有货物占比较大[2] - 陕西洛川产区库内果农统货70起步主流价格在3.3-3.5元/斤，70高次价格在1.8~2.2元/斤[2] - 山东栖霞产区奶油富士统货价格在2.0元/斤附近，80-二级片红一般货源价格在3.1~3.2元/斤[2] 市场情绪 - 当前处于双节备货期，市场总体采购情绪不佳[2] - 冷库中大部分是客商包装自有货源发货，果农货交易虽比11月份有所增加，但热度不高[2] - 节日效应引发的备货节奏明显缩短，尽管前期订单较少但预期犹存[2] 风险提示 - 报告中的信息来源于公开资料，公司不保证信息的准确性和完整性[2] - 公司不保证报告信息已做最新变更，也不保证分析师提出的任何建议不会发生任何变更[2] - 公司可能发出与本报告意见不一致的其他报告，本报告反映分析师和公司的立场[2]