核心看点：多维壁垒深筑，价值底色凸显 海天味业的核心竞争力首先体现在其庞大的业务规模所带来的极 致成本控制与供应链效率，而渠道护城河不仅在于"广"，更在于"深" 与"敏捷"。公司构建了遍布全国的"毛细血管"级深度分销体系。 而从产品端看，公司"基础盘稳定"与"趋势盘引领"为核心产品战 略，带动公司全品类矩阵协同，精准捕捉未来消费趋势。而公司治理 角度，海天多年稳定的管理结构和员工激励，形成稳固的利益共同体， 也是其基业长青的内在基因。同时，公司在稳定健康的现金流表现前 提下，进一步强化股东回报，承诺 25-27 年分红比例不低于 80%，凸 显价值底色。 华福证券 公 华福证券 司 研 究 海天味业（603288.SH） 长青之基多维深筑，静水流深价值凸显 投资要点： 公司概况：中国调味品龙头企业，全品类全渠道覆盖 公 司 首 次 覆 盖 海天味业是我国调味品龙头企业，起源于 1582 年明朝万历年间， 发展已逾四百年。在发展历程中，公司不仅在产能布局上领先同行， 更在研发投入、品牌建设及数字化转型方面树立了行业标杆，确立了 其在调味品板块中的龙头地位。海天的产品战略围绕巩固核心品类、 多极增长的平台化思路， ...

报告投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价格为22.59元 [5][12] - 核心观点：公司是改性塑料龙头企业，随着产品应用领域扩大叠加下游需求持续增长，业绩有望持续向上 [2] 财务预测摘要 - **营收预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为709.94亿元、751.57亿元、780.88亿元，同比增长8.6%、5.9%、3.9% [4] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.84亿元、25.59亿元、29.34亿元，同比增长72.5%、29.0%、14.7% [4] - **盈利能力**：预计销售毛利率从2025年的13.33%提升至2028年的14.35%，净资产收益率从2025年的5.9%提升至2028年的12.3% [4][13] - **估值水平**：基于2026年预测，市盈率为22.39倍，市净率为2.15倍 [4][13] 公司业务与市场地位 - 公司是高分子材料解决方案供应商，主要产品涵盖改性塑料、环保高性能再生塑料、完全生物降解塑料、特种工程塑料等9大类 [12][21] - 产品广泛应用于汽车、家电、新能源、消费电子、航空航天、医疗健康等众多行业 [12][21] - 公司是改性塑料领域的龙头企业 [1][2] 核心业务板块分析 - **改性塑料**：是公司的核心业务，2025年产成品销量达295.06万吨，同比增长15.64%，营业收入达357.81亿元，同比增长11.55% [12][27] - **车用材料**：2025年全球销量140.20万吨，同比增长20.86%，在国产乘用车平均使用量超40KG/辆 [31] - **家电材料**：2025年全球销量50.13万吨，同比增长19.70% [32] - **电子电工材料**：2025年全球销量46.22万吨，同比增长18.09% [33] - **新材料板块**：2025年产成品销量28.38万吨，同比增长20.25% [12][35] - 生物降解塑料产品销量22.63万吨，同比增长25.37% [12][35] - 特种工程塑料产品销量3.41万吨，同比增长42.68% [12][35] - 高性能纤维增强复合材料产品营业收入4.46亿元，同比增长5.44% [12][35] 增长驱动与未来展望 - 公司抓住“智能驾驶”、“设备更新”、“以旧换新”、“回收循环利用”等政策机遇，并积极开拓人形机器人、四足机器人和低空经济等新兴领域 [12][27] - 通过技术创新（如高性能极性聚烯烃材料、高PCR含量车灯材料等）推动产品在轻量化、智能化和低碳化方面发展 [31][32] - 深化全球布局，海外核心市场（南亚、北美、东南亚）业务高速增长 [31] - 新材料业务受益于国家“双碳政策”及AI、机器人、低空经济等新兴产业对先进材料的迫切需求，迎来增长机遇 [35][37] 估值依据 - **PE估值法**：预计2026-2028年EPS分别为0.75元、0.97元、1.11元，参考可比公司给予2026年30倍PE，对应目标价22.59元 [12][19] - **PB估值法**：预计2026-2028年BPS分别为7.84元、8.43元、9.09元，参考可比公司给予2026年3.00倍PB，对应目标价23.52元 [12][19] - 最终目标价取两种方法中的较低值，即22.59元 [12][19]

证券研究报告 | 2026年04月23日 达梦数据（688692.SH） 优于大市 25 年业绩高增长，发布 DM9 面向 AI 时代 公司 25 年业绩持续高增长。公司发布 2025 年年报，公司全年实现收入 13.06 亿元（+25.03%），归母净利润 5.17 亿元（+42.76%），扣非归母净利润 5.10 亿元（+49.66%）。单 Q4 来看，公司实现收入 4.76 亿元（+14.62%），归母 净利润 1.87 亿元（-0.33%），扣非归母净利润 2.06 亿元（+13.50%）。 公司在多个行业保持较快增长。分业务来看，公司软件产品使用授权收入 12.09 亿元（+35.21%）；数据及行业解决方案收入 0.23 亿元（-76.30%）， 下滑较大主要系 24 年单一大项目验收导致基数较高；数据库一体机收入 0.20 亿元（+55.24%）；运维服务收入 0.50 亿元（+33.46%）。公司营销体 系效能持续提升，在信息技术、交通、运营商、制造、建筑、教育、商业、 医疗等领域收入均有较大幅度增长。 毛利率提升明显，合同负债增长较快。公司 2025 年毛利率为 96.12%，比 24 年提 ...

报告投资评级 - 增持（维持） [1][4] 报告核心观点 - 公司2025年扣非归母净利润同比大幅增长78.52%，核心盈利能力显著修复，业绩符合预期 [6] - 公司为余热锅炉头部公司，在光热、核电及海外市场拥有多重成长驱动力，上调2026年盈利预测，维持增持评级 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：2025年公司实现营业收入62.41亿元，同比下降3.03%；归母净利润4.37亿元，同比下降0.73%；但扣非归母净利润2.56亿元，同比大幅增长78.52% [6] - **盈利能力**：2025年销售毛利率为19.0%，较上年同期继续提高；2025年ROE为7.8% [5][6] - **现金流与资本结构**：2025年经营性现金流净额达7.62亿元，同比增长34.15%；2025年末资产负债率为57.26%，较2025年6月末的68.59%显著下降 [6] - **未来预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为72.50亿元、77.84亿元、83.83亿元，同比增长率分别为16.2%、7.4%、7.7% [5] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为5.22亿元、6.19亿元、7.32亿元，同比增长率分别为19.5%、18.5%、18.3%；每股收益分别为0.62元、0.74元、0.88元 [5][6] 订单与业务分析 - **在手订单**：2025年公司实现新增订单59.98亿元，其中解决方案新增订单26.88亿元，占比达到44.8%，已成为订单核心支柱 [6] - **余热锅炉业务**：2025年余热锅炉新增订单19.67亿元；全球天然气发电需求攀升，带动海外燃气轮机余热锅炉（HRSG）需求爆发，预计量价齐升 [6] - **熔盐储能与光热业务**：公司在熔盐储能领域技术优势显著；在光热领域已在18个项目中获取订单，在执行光热项目近1.5GW [6] - **核电装备业务**：公司深耕核电20余年，已取得民用核二三级制造许可证；2025年8月设立合资公司杭州西子核能科技有限公司，聚焦核岛关键设备，加快向三代、四代核电研发和项目承接 [6] 市场与收入结构 - **海外业务**：2025年公司海外收入占比达到14.39%，同比提升4.6个百分点；海外毛利率为22.28%，高于国内毛利率3.81个百分点 [6] - **股价与市场数据**：截至2026年4月23日，收盘价为18.71元，市净率为2.8，股息率为1.07%，流通A股市值为154.43亿元 [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][8] 核心观点 - 公司2026年第一季度业绩实现高速增长，归母净利润同比增长147.04% [4] - 行业竞争态势趋缓，公司作为国内光纤激光器领军企业，在出口、精密制造及特种领域持续发力，预计收入和利润将保持中高速增长，盈利能力将迎来显著改善 [7][8] - 公司通过垂直一体化构筑竞争壁垒，并加速完善产能配套，以巩固和提升市场地位 [8] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入34.67亿元，同比增长8.43%；归母净利润1.62亿元，同比增长20.52%；扣非净利润0.84亿元，同比增长181.42% [4] - **2026年第一季度业绩**：实现营收8.59亿元，同比增长20.06%；归母净利润0.42亿元，同比增长147.04%；扣非净利润0.31亿元，同比增长1156.95% [4] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.55亿元、3.42亿元、4.68亿元，对应同比增长率分别为57.8%、34.0%、36.8% [6][8] - **营收与毛利率预测**：预计2026-2028年营业收入分别为39.31亿元、44.74亿元、49.80亿元，同比增长13.4%、13.8%、11.3%；毛利率预计从2025年的20.4%提升至2028年的24.3% [6] - **盈利能力指标**：净资产收益率预计从2025年的4.7%持续提升至2028年的11.0% [6] 业务分项表现 - **连续光纤激光器**：2025年营收28.39亿元，同比增长12.38% [8] - **脉冲光纤激光器**：2025年营收3.29亿元，同比下降18.12% [8] - **超快激光器**：2025年营收0.95亿元，同比增长35.24% [8] - **特种光纤**：2025年营收0.74亿元，同比增长3.96% [8] - **销量表现**：2025年激光器整机销量达18.60万台，同比增长6.47%；其中万瓦以上激光器销量8,561台，同比增长26%；手持焊出货51,920台，同比增长66.22% [8] 发展战略与核心竞争力 - **技术提升与市场拓展**：公司持续提升六大类激光器核心技术，并拓展多种应用技术，具体布局包括激光安防、激光制造、激光民生、医疗、激光冷加工及海外市场六大“阵地战” [8] - **垂直一体化与产能建设**：公司继续突破芯片、光纤、泵浦源、器件等上游核心技术，重点突破泵浦源芯片与种子光源芯片，以保障供应链安全并形成独立竞争力 [8] - **产能扩张**：推进光纤激光器产研能力提升项目一期建设，完成特种光源产业化、中试等基地建设；推动智慧光子产能扩充及黄石智慧激光产业园建设，开展睿芯特种光纤数字化生产线二期立项 [8] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于2026年4月23日收盘价36.43元，对应2026-2028年预测市盈率分别为80倍、60倍、44倍 [6][8] - **市场数据**：市净率为5.9倍，流通A股市值为190.16亿元 [1]

报告投资评级 - 投资评级：买入 [2] - 原评级：买入 [2] - 板块评级：强于大市 [2] 报告核心观点 - 2025年公司业绩受核心原材料成本波动影响而承压，2026年第一季度随着原料采购价格同比回落，经营出现显著修复 [2][5] - 展望2026年，随着新兴渠道覆盖持续提升、成本压力逐步释放，公司盈利改善趋势清晰，经营有望持续向好，因此维持买入评级 [2][5][7] 公司业绩表现与预测 - **2025年业绩**：实现营收65.7亿元，同比下降7.8%；归母净利润3.2亿元，同比下降62.5% [5][9] - **2026年第一季度业绩**：实现营收22.2亿元，同比增长41.5%；归母净利润1.7亿元，同比增长117.8% [5] - **2026年全年预测**：预计营收72.9亿元，同比增长10.8%；预计归母净利润6.6亿元，同比增长108.2% [7][9] - **远期预测**：预计2027年营收78.8亿元，同比增长8.2%，归母净利润7.9亿元，同比增长18.9%；预计2028年营收83.5亿元，同比增长5.9%，归母净利润8.7亿元，同比增长9.7% [7][9] - **估值**：当前市值对应2026-2028年预测市盈率分别为18.0倍、15.2倍、13.8倍 [7][9] 业务与渠道分析 - **分产品表现**：2025年葵花子产品营收40.2亿元，同比下降8.2%；坚果类产品营收17.6亿元，同比下降8.4% [10] - **销量与价格**：2025年休闲食品销售量22.6万吨，同比下降5.5%；吨价为2.9万元/吨，同比下降3.1% [10] - **渠道结构优化**：公司积极布局量贩零食、会员店、即时零售等新兴渠道，2025年末经销商数量增至1717家，同比增加337家，终端网点数量达56万家，同比增加7万家 [10] - **渠道营收占比**：2025年经销及其他渠道营收同比下降19.4%，直营（含电商）渠道营收同比增长37.0%，直营渠道营收占比提升10个百分点至30.5% [10] 盈利能力与成本分析 - **毛利率变化**：2025年公司毛利率为23.4%，同比下降5.4个百分点，主要受葵花籽、核心坚果原料成本上行影响 [10] - **2026年第一季度毛利率修复**：单季毛利率为25.1%，同比提升5.6个百分点，核心驱动是新采购季葵花籽采购价格同比下行 [10] - **费用率情况**：2025年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为11.2%、4.8%、1.2%、1.4%，同比均有提升 [10] - **净利率变化**：2025年公司净利率为4.9%，同比下降7.1个百分点；2026年第一季度净利率回升至7.6%，同比提升2.6个百分点 [10] 未来展望与战略 - **产品战略**：公司将继续强化葵花籽终端陈列，拓展聚会、餐饮、茶咖等场景；针对坚果原材料高位运行，通过结构优化、附加值提升及新品推广改善毛利率；重点发力魔芋、冰淇淋等新品类，推进品牌年轻化 [10] - **渠道战略**：持续提升终端覆盖效率，扩大新兴渠道占比；针对KA渠道推出定制化高性价比产品，深化经销商精耕以提升单店收入 [10] - **成本展望**：新采购季葵花籽价格同比下行，原料压力显著缓解，叠加产品结构优化，预计2026年全年毛利率将稳步回升 [10]

上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 点 评 证 券 研 究 报 告 买入（维持） | 市场数据： | 2026 年 04 月 23 日 | | | --- | --- | --- | | 收盘价（元） | | 39.02 | | 一年内最高/最低（元） | 50.34/31.35 | | | 市净率 | | 2.7 | | 股息率%（分红/股价） | | 3.84 | | 流通 A 股市值（百万元） | | 31,216 | | 上证指数/深证成指 | 4,093.25/15,043.45 | | | 注："股息率"以最近一年已公布分红计算 | | | | 基础数据: | 2026 年 03 月 31 日 | | --- | --- | | 每股净资产（元） | 14.34 | | 资产负债率% | 21.41 | | 总股本/流通 A 股（百万） | 800/800 | | 流通 B 股/H 股（百万） | -/- | 一年内股价与大盘对比走势： -40% -20% 0% 20% 40% 04-23 05-23 06-23 07-23 08-23 09-23 10-23 11-23 12-23 01 ...

报告投资评级 - 买入(维持) [7] 核心观点 - 2025年为公司主动调整之年，渠道库存已降至健康水平以下，基本面自2025年下半年起明显好转，2026年第一季度业绩已呈现强劲反弹，收入与利润均实现同比大幅增长，且调味品板块毛利率达到历史最高水平，公司改革成效初显，期待2026年基本面趋势向好、管理加强及并购带来弹性释放 [1][2][5][13] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营收42.0亿元，同比下滑23.9%；归母净利润5.4亿元，同比下滑39.9% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收10.4亿元，同比下滑33.7%；归母净利润1.6亿元，同比下滑50.4% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营收13.2亿元，同比增长19.9%；归母净利润2.6亿元，同比增长45.1%，其中核心子公司美味鲜收入12.4亿元，同比增长14.6%，归母净利润2.4亿元，同比增长34.3% [1] 业务分析：收入与渠道 - **分产品表现**： - 2025年：公司聚焦去库存导致各品类收入承压，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为25.0/5.4/2.9/6.0亿元，同比变化为-16.3%/-20.3%/-49.0%/-4.7% [3] - 2026年第一季度：主要品类恢复同比正增长，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为7.3/1.6/1.1/1.8亿元，同比变化为+13.1%/+25.8%/+113.0%/-10.5% [3] - **分渠道表现**： - 2025年：分销渠道收入37.0亿元，同比下滑21.0%；直营渠道收入2.3亿元，同比增长30.5% [4] - 2026年第一季度：分销渠道收入11.3亿元，同比增长16.3%；直营渠道收入0.5亿元，同比下滑6.6% [4] - **分地区表现**： - 2025年：东部/南部/中西部/北部地区收入分别为8.8/17.0/8.6/5.6亿元，同比变化为-26.0%/-16.5%/-14.6%/-11.3% [4] - 2026年第一季度：东部/南部/中西部/北部地区收入分别为2.7/4.4/2.9/1.8亿元，同比变化为+38.2%/+5.1%/+27.5%/-2.2%，其中华东市场因渠道布局合理增长较快 [4][10] 盈利能力分析 - **2025年全年**：毛利率为39.2%，同比下降0.6个百分点；净利率为12.8%，同比下降4.6个百分点；销售/管理费用率分别为12.8%（同比+3.6个百分点）/8.0%（同比+1.1个百分点），销售费用率上升主因处理高库存及促销费用投放不精准 [4] - **2025年调味品板块**：毛利率同比提升2.8个百分点至39.7%，受益于原料成本红利及产品结构梳理 [4] - **2026年第一季度**：毛利率/净利率分别为42.4%（同比+3.7个百分点）/20.0%（同比+3.5个百分点），调味品板块毛利率达42%，为历史最高水平；销售/管理费用率分别为8.6%（同比持平）/8.0%（同比-0.1个百分点），费用投放呈现合理有效的费效比组合 [5] 运营与战略举措 - **渠道与库存健康化**：2025年末渠道库存降至2.5倍以下（低于行业健康线），2025年下半年终端动销环比改善10%以上，主要单品在主要区域价格基本恢复 [2] - **未来增长抓手**：包括（1）渠道推动：使用经销商健康体检表工具确保各渠道环节利润稳定高于主要竞争对手；（2）终端普查：投入资金协助经销商填补终端空白；（3）产品策略优化：强化研发，推出满足差异化需求的新产品 [3] - **外延并购**：2026年3月完成对味滋美的并表，其主营川式复合调味料及B端餐饮定制化服务，可与公司基础调味料形成互补，缩短切入复调赛道的周期 [6][11] - **投资者回报**：2025年下半年大股东火炬集团增持公司股本2.9%，金额近4亿元；公司宣布3-6亿元股份回购计划，截至2026年3月底已回购823.6万股，支付1.5亿元；2025年分红比率达64.2%，同比增加27.6个百分点 [12] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为49.5/54.4/58.3亿元，同比增长17.8%/10.0%/7.1% [13] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.1/7.9/8.7亿元，同比增长31.9%/11.5%/9.5% [13] - 对应每股收益（EPS）预计分别为0.91/1.01/1.11元 [14]

宠物食品 乖宝宠物（301498.SZ） 增持-A(维持) 自有品牌高增，研发打造核心壁垒 2026 年 4 月 23 日 公司研究/公司快报 公司近一年市场表现 事件描述 | 市场数据：2026 年 4 月 22 | 日 | | --- | --- | | 收盘价（元/股）： | 58.13 | | 年内最高/最低（元/股）： | 125.88/48.7 | | | 0 | | 流通 A 股/总股本（亿股）： | 1.79/4.00 | | 流通 A 股市值（亿元）： | 104.25 | | 总市值（亿元）： | 232.79 | | 基础数据：2026 年 3 月 | 31 日 | | | --- | --- | --- | | 基本每股收益(元/股)： | | 0.31 | | 摊薄每股收益(元/股)： | | 0.31 | | 每股净资产(元/股)： | | 11.85 | | 净资产收益率(%)： | | 2.60 | | 资料来源：常闻 | | | 陈振志 执业登记编码：S0760522030004 邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 徐风 执业登记编码：S0760519110003 ...

市场数据：2026 年 4 月 22 日 | 收盘价（元/股）： | 16.68 | | --- | --- | | 年内最高/最低（元/股）： | 20.21/15.14 | | 流通 A 股/总股本（亿股）： | 59.49/66.54 | | 流通 A 股市值（亿元）： | 992.34 | | 总市值（亿元）： | 1,109.88 | 基础数据：2026 年 3 月 31 日 | 基本每股收益(元/股)： | -0.16 | | --- | --- | | 摊薄每股收益(元/股)： | -0.16 | | 每股净资产(元/股)： | 6.49 | | 净资产收益率(%)： | -2.52 | 陈振志 投资建议 我们预计公司 2026-2028 年归母净利润 22.77/85.03/113.47 亿元， 对应 EPS 为 0.34/1.28/1.71 元，当前股价对应 2026 年 PB 为 2.5 倍，维 持"买入-B"评级。 执业登记编码：S0760522030004 邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 徐风 执业登记编码：S0760519110003 邮箱：xufeng@sxzq.c ...