宏观：元旦假期经济数据 - 元旦期间跨区域人员流动同比增速创近期新高，达到19.5%，铁路、水路客运增速领跑，中短途“微度假”成为主流[4] - 服务消费中游乐需求表现亮眼，但商品消费受年末翘尾效应消退影响有所回落[4] - 地产销售边际回落，但一线城市限购放松释放了部分需求，基建与开工建设仍受新项目不足等因素制约[4] - 生产方面多数行业开工率回落，呈现分化态势，石化与汽车行业表现平淡，而锂电、光伏中上游制造等新兴行业表现较好[4] - 物价方面PPI商品价格普遍回升，CPI表现分化，人民币汇率升破7.0大关，资金利率与国债收益率有所上行[4] 策略：大势研判与市场展望 - 2025年A股市场圆满收官，上证指数报收3968.84点，全年累计上涨18.41%[8] - 市场有望迎来春季“开门红”，主要基于三大支撑：美联储下任主席谜底即将揭晓，市场憧憬2026年美国降息前景，海外流动性宽松叠加春节前结汇有望推动人民币稳定与升值[8]；以A500ETF为代表的增量资金持续涌入，叠加险资“开门红”进一步夯实流动性基础[8]；决策层提出“推动投资止跌回稳”并强调“改善和稳定房地产市场预期”，政策发力提振增长的必要性抬升[8][9] - 随着经济转型加快、无风险收益下沉与资本市场改革，中国“转型牛”内在趋势确定[9] 策略：行业景气与涨价线索 - 自2025年下半年起，在反内卷政策与全球弱美元环境下，涨价逻辑在部分领域开启[10] - 涨价领域主要分为三类：一是需求改善但供给收缩的化工板块（如有机硅、制冷剂、农药、溴素、PTA）与新能源（如碳酸锂、六氟磷酸锂、多晶硅）[10]；二是需求急剧扩张令供给短期难以跟上的TMT供应链（如存储芯片、覆铜板、电子布）[10]；三是金融与需求属性同步提升的有色板块（如贵金属、工业金属与小金属）[10] - 本轮涨价呈现新特征：需求并非来自传统基建地产链，而是由AI、储能、固态电池等新业态、新技术引领[10]；供给优化既有库存周期拐点，也有行业集中度提升的空间[10] 策略：行业比较与主题推荐 - 行业比较方面，看好三大方向：一是科技成长，包括受益于全球芯片技术突破与存储涨价趋势的港股互联网、电子、传媒、计算机，以及具备全球竞争优势的制造业出海（电力设备、机械设备）[11]；二是非银金融，受益于居民存款搬家与财富管理需求增长及资本市场改革，推荐保险、券商[11]；三是顺周期，包括估值与持仓处于低位、景气底部边际改善的旅游服务、酒店、大众品，以及周期中供需偏紧的涨价品种（有色、化工）[11] - 主题推荐方面，关注四大领域：一是AI应用，MiniMax等港股上市有望强化资本实力与全球布局，看好港股互联网、国产算力、AIDC[11]；二是机器人，智元发布全球首款个人机器人，关注特斯拉机器人动向，看好灵巧手、丝杠等关键部件[11]；三是商业航天，商业火箭公司上市审核指引细化，看好火箭制造、卫星载荷、发射场[11]；四是内需消费，中央提出建设强大国内市场，看好新兴消费和OTA等服务消费[11]

文章核心观点 - 政策预期、流动性与基本面共振上修，A股市场有望迎接春季“开门红”，中国“转型牛”内在趋势确定 [7][8] - 涨价信号下，产业景气正在发轫与延续，本轮涨价由新业态、新技术驱动，供给端存在库存周期拐点与行业集中度提升 [3][11] - 跨年攻势行情看好的重点在科技、非银金融与消费，同时关注涨价周期品及四大主题投资机会 [4][13] 大势研判：迎接春季“开门红” - 2025年A股市场圆满收官，上证指数报收3968.84点，全年累计上涨18.41% [2][7] - 市场有望跨越重要关口的三大支撑：1) 美联储下任主席谜底将揭晓，市场憧憬2026年美国降息，叠加春节前结汇，有望推动人民币稳定与升值 [2][7]；2) 以A500ETF为代表的增量资金持续涌入，叠加险资“开门红”，夯实流动性基础 [2][7]；3) 决策层首次提出“推动投资止跌回稳”，政策发力提振增长的必要性抬升，“逆周期与跨周期调节”有望加码 [2][8] - 随着经济转型加快、无风险收益下沉与资本市场改革，中国“转型牛”内在趋势确定 [2][8] 新的线索：涨价信号下的景气发轫与延续 - 央行四季度例会指出“促进经济稳定增长和物价合理回升”，价格信号重要性凸显 [3][11] - 自2025年下半年起，国内反内卷政策叠加全球弱美元环境，涨价逻辑在部分领域开启，具体包括：1) 需求改善但供给收缩的化工板块（如有机硅、制冷剂、农药、溴素、PTA）及新能源（如碳酸锂、六氟磷酸锂、多晶硅）[3][11]；2) 需求急剧扩张令供给短期难以跟上的TMT供应链（如存储芯片、覆铜板、电子布）[3][11]；3) 金融与需求属性同步提升的有色板块（如贵金属、工业金属与小金属）[3][11] - 本轮涨价呈现两大新特征：其一，需求驱动来自新业态、新技术（如AI、储能、固态电池），而非传统基建地产链 [3][11]；其二，供给优化既有库存周期拐点，也有行业集中度提升空间 [3][11] 行业比较：跨年攻势看好科技、非银与消费 - **科技成长**：全球芯片技术突破（台积电2nm技术于2025年Q4量产）与存储涨价趋势延续，国内算力基础设施短缺且国产化有望加快 [13][15]；头部厂商豆包大模型日均token使用量突破50万亿，同比增长超10倍 [15]；中国新兴科技与资本品出海景气强势，2025年11月以美元计价的出口增速为5.9%，汽车、船舶、集成电路等出口增长表现出韧性 [15]；推荐港股互联网、电子、传媒、计算机，以及具备全球竞争优势的制造业出海（电力设备、机械设备）[4][13] - **非银金融**：受益于居民存款搬家与财富管理需求增长，资本市场改革提振风险偏好 [13][17]；居民2023年的定存高峰有望在2026年到期，存款再定价压力下，分红险、“固收+”银行理财等有望承接居民资金入市 [17]；推荐保险、券商 [4][13] - **顺周期消费**：估值与持仓处于低位，景气底部边际改善，受益于扩内需与稳地产政策 [13][19]；推荐旅游服务、酒店、大众品 [4][13]；服务消费高经营杠杆与强周期的商业模式特点，导致营收修复会带动利润端更大弹性 [19] - **周期涨价品种**：看好供需偏紧的有色、化工行业 [4][13]；具体包括：1) PTA、磷化工等因环保限制导致产能受限、供需偏紧的化工品 [21]；2) 铜、铝等供给存在扰动或收紧预期的工业金属 [21]；3) 下游新能源车需求旺盛（2025年1-11月国内动力电池销量累计同比+50.3%）及海外储能快速增长驱动的能源金属（如碳酸锂）[21] 主题推荐 - **AI应用**：Meta以超20亿美元收购AI初创公司Manus [22]；国产大模型公司MiniMax等启动港股上市 [4][22]；豆包大模型日均调用量达63万亿Tokens，保持全球前三和中国第一 [22]；看好受益应用落地的港股互联网、垂类应用（医疗/金融/办公等）、国产算力、AIDC及数据中心电力设备 [4][22] - **机器人**：智元发布全球首款个人机器人启元Q1 [4][23]；优必选拟控股A股公司 [23]；工业和信息化部成立人形机器人与具身智能标准化技术委员会 [23]；看好灵巧手、丝杠、传感器等关键部件，以及特斯拉、宇树、智元等核心供应链 [4][23] - **商业航天**：上交所明确商业火箭公司科创板上市审核指引 [24]；蓝箭航天可重复使用中大型运载火箭成功入轨，成为首家IPO申请获受理的商业火箭公司 [24]；看好火箭制造、发射场等新基建，卫星通信、遥感等新场景，以及可回收、液体火箭等新技术 [4][24] - **内需消费**：中央提出建设强大国内市场，拓展内需增长新空间 [4][25]；“苏超”已带动江苏全域多场景消费超380亿元 [25]；2024-2025冰雪季，我国冰雪运动消费规模超1875亿元，同比增长25% [25]；看好冰雪运动场馆设施、赛事运营、运动装备，OTA、免税、酒店，以及游戏、潮玩、动销改善的大众品 [25]

文章核心观点 - 2026年生猪和肉牛养殖有望迎来周期拐点 宠物赛道成长性明确 产销研三环节俱全的公司有望在竞争中获胜 种植赛道特色标的成长性显著 [1] 生猪养殖 - 2026年上半年预计猪价延续低迷 行业延续低利润 [2] - 产能政策和周期调节推动产能去化持续 [2] - 行业负债降低 成本下降 建议关注成本改善且具备成长性的生猪养殖企业 [2] 禽养殖 - 白羽鸡产业链价格陷入深度低迷 供需回归平衡尚需时间 [3] - 黄羽鸡价格或将小幅修复 关注中华土鸡推广活动对黄鸡消费的带动作用 [3] 牛养殖 - 肉牛养殖周期长 中国肉牛养殖格局分散 散户行为影响大 [4] - 2022至2024年的价格低位推动产能去化 2025年起出栏量环比下降 价格有望持续景气 [4] 养殖后周期 - 2026年养殖存栏量仍然较高 行业景气度持续向上 其中上半年企业饲料销量增速预期高于下半年 [5] - 动保需求受养殖低利润影响 2026年动保景气度或承压 关注非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗等新品进展 [5] 种植 - 种业振兴 品种创新 [6] - 粮食安全重要性提升 粮价有望稳中向上 [6] - 特色种植领域关注蓝莓、菌菇等机会 [6] - 天然健康趋势推动植物提取产品需求持续增长 [6] 宠物 - 宠物市场蓬勃发展 宠物主消费力仍强且付费意愿提升 宠物赛道成长性明确 [7] - 2025年行业陷入卷流量做大收入规模的困境 宠物品牌加大营销费用投放 影响行业公司短期利润率 [7] - 产销研三环节俱全的公司稀缺 此类公司有望在行业竞争中获得胜利 建议关注自主品牌增速和价格提升情况 [7]

新规核心变化 - 证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，新规自2026年1月1日起施行，已发售基金需在12个月内调整 [2] - 新规核心变化在于优化了场外指数基金和债券基金的短期赎回收费政策，考虑了持有人对流动性的需求 [1][2] - 新规延续了引导基金销售更注重持续营销的导向，同时政策优化被认为更有利于债券型基金的发展 [3] 认（申）购费调整 - 主动偏股混合型基金的认（申）购费上限从征求意见稿的0.5%提升至0.8% [2] - 明确指数型基金的认（申）购费上限不高于0.3% [2] - 此前股票指数型基金加权平均认（申）购费费率上限为0.73%，预计前端收费将进一步下降 [3] 赎回费调整 - 新增规定：个人投资者持续持有场外指数型基金、债券型基金满七日，以及机构投资者持续持有债券型基金满三十日，可另行约定赎回费收取标准 [2] - 新规相较征求意见稿，适当放松了个人投资者持有债券基金、场外指数基金七天至六个月，以及机构投资者持有债基三十日至六个月的短期赎回费政策 [3] 行业影响与投资建议 - 新规考虑了场外指数型基金、债券型基金持有人的流动性需求，保障了这些产品的吸引力和竞争力 [1][3] - 股票指数基金将更注重持续营销，ETF的持续营销将成为基金代销模式的重点发展方向 [3] - 基金投顾业务长期更具发展空间 [3] - 推荐ETF综合服务能力与投顾业务能力更强的券商 [3]

文章核心观点 - 研究探讨了采用偏最小二乘（PLS）模型预测因子收益，并将其应用于因子加权，以提升投资组合表现 [1] - 在单因子组合、多因子模型及“固收+”策略中应用PLS模型进行权重优化，相比传统加权方法（如等权、收益均值加权）能有效提升年化收益 [2][3] 单因子多策略应用 - 在20个单因子的top100组合配置中，对波动率最大的5个因子组合采用PLS模型预期收益确定权重 [2] - 相比收益均值加权方式，年化收益提升约4.0%（2018.01-2025.11） [2] - 相比等权方式，年化收益提升6.6% [2] 风格组合配置应用 - 构建了6个基础风格组合：1个红利优选、1个成长期优选、两个小市值组合、两个风格相对均衡的组合（PB盈利和GARP组合） [2] - 对波动较大组合采用PLS模型预期超额收益加权 [2] - 相比超额收益均值加权方式，年化收益提升3.3% [2] - 相比等权方式，年化收益提升3.9% [2] 量化“固收+”策略应用（股票端为复合风格组合） - 策略构建：股票端采用PLS预期收益加权的复合风格组合，债券端采用中证短债指数 [2] - 当股票仓位为10%时，策略自2018年以来年化收益5.6%，年化波动率2.6%，信息比率2.17 [2] - 当股票仓位提升至20%时，策略年化收益8.4%，年化波动率5.1%，信息比率1.65 [2] 多因子单策略应用 - 在多因子模型中，采用PLS预期收益确定因子权重，可改善模型预期信息系数（IC）及top100组合的业绩表现 [3] - 但这种改善并非在每个截面都成立，PLS模型可能更擅长风格间的配置，而非同类因子的精细比较 [3] - 从时序角度看，IC均值加权、IC信息比率（ICIR）加权、PLS加权方式各有优劣 [3] - PLS加权方式整体更为稳健，但在因子动量持续性强时（如2023年），表现不如IC均值加权和ICIR加权突出 [3] 量化“固收+”策略应用（股票端为多因子模型组合） - 策略构建：股票端采用PLS预期收益加权的多因子模型top100组合，债券端采用中证短债指数，股票仓位设定为20% [3] - 在2018.01至2025.11期间，策略年化收益8.1%，年化波动率5.6%，最大回撤5.4% [3] - 在圈定的固收+基金中比较，该策略收益排名除2020年处于32.1%分位点外，其余年份均在前二分之一（即前50%） [3]

文章核心观点 - 中观景气延续分化 周期资源品因供给受限价格明显上涨 AI产业趋势拉动电子产业景气偏强 旅游消费边际改善但内需复苏仍待观察 [1] 下游消费 - 服务消费景气边际改善 上海迪士尼乐园拥挤度指数同比+29.4% 海南旅游价格指数环比+2.5% [1][2] - 地产销售同比延续低位 30大中城市商品房成交面积同比-30.5% 其中一线/二线/三线城市同比-38.2%/-27.0%/-32.7% 10大重点城市二手房成交面积同比-26.1% [2] - 耐用消费品表现分化 2025年12.15-12.21乘用车日均零售同比-11% 降幅收窄 2026年1月家用空调排产较2024年同期实际生产同比+11% [2] 科技与制造 - 电子产业受AI基建投资驱动景气偏强 截至12.26当周 DRAM存储器DDR4/DDR5现货均价环比+12.4%/+5.3% 11月中国PCB出口额同比+29.5% [1][3] - 化工及电新原料价格显著上涨 PX/PTA价格环比+0.5%/+7.4% 磷酸二铵价格环比+3.2% 碳酸锂价格环比+14.6% 主因供给受限或预期扰动 [3] - 基建地产相关需求仍处低位 钢铁建材价格延续低位震荡 [3] 上游资源 - 煤炭价格环比大幅下跌 库存高位回落 [3] - 国际工业金属价格大幅上涨 主因供给扰动及降息预期延续 [3] 人流物流 - 客运需求同比改善但环比下滑 国内/国际航班执飞架次环比+0.3%/-2.6% 同比均持平 [4] - 年末货运物流需求走弱 全国高速公路货车通行量/全国铁路货运量环比-0.5%/-6.1% 全国邮政快递揽收/投递量环比-0.3%/-2.2% [4] - 出口景气边际下滑 中国港口货物/集装箱吞吐量环比-0.8%/-1.5% 但集运价格环比提升 [4]

政策核心内容 - 2025年12月30日，国家发展改革委、财政部印发通知，明确延续2026年汽车报废更新与置换更新补贴政策 [1][2] - 政策旨在优化实施“两新”政策，做好平稳有序衔接，并满足元旦、春节等旺季消费需求 [3] 报废更新补贴细则 - 个人消费者报废本人名下乘用车，并购买符合条件的新车可获补贴 [2] - 购买新能源乘用车补贴车价的12%，最高不超过2万元 [2] - 购买2.0升及以下排量燃油乘用车补贴车价的10%，最高不超过1.5万元 [2] 置换更新补贴细则 - 个人消费者转让本人名下乘用车，并购买符合条件的新车可获补贴 [2] - 购买新能源乘用车补贴车价的8%，最高不超过1.5万元 [2] - 购买2.0升及以下排量燃油乘用车补贴车价的6%，最高不超过1.3万元 [2] 资金支持情况 - 为支持政策实施，国家已提前下达2026年第一批625亿元超长期特别国债资金计划，专项用于消费品以旧换新 [3] 行业影响分析 - 以旧换新政策的延续有望对2026年乘用车销量形成稳定支撑 [4]

报告核心观点 - 稀宇科技与智谱华章两家原生大模型公司港股上市进程推进 体现中国AI大模型公司业务初具规模 看好AI技术迭代与商业化落地带来的投资机会 [1][2] 稀宇科技业务分析 - 公司自2022年初开始AI大模型研发 模型全面覆盖各模态 最新的M2.1模型聚焦编程语言和办公场景可用性 在多个测试基准上表现超过M2 部分基准得分甚至超过Gemini 3 Pro、GPT-5.2 (thinking)等模型 [2] - 视频生成模型Hailuo 2.3动态表现力提升 为全球最优性价比 [2] - 商业化主要通过“AI原生产品”和“开放平台及基于AI的企业服务” 其中AI原生产品是主要收入来源 2025年1-9月贡献营收的71% [2] - 情感陪伴AI应用Talkie/星野在垂类赛道MAU位居全球第二 是公司第一大收入来源 [2] - 视频生成产品海螺AI获得用户广泛认可 正在成为公司收入的新增长动力 [2] - 2025年前三季度营收5343.7万美元 同比增长175% [3] - 2025年前三季度研发费用1.8亿美元 研发费用率为337% [3] 智谱华章业务分析 - 公司以大语言模型GLM为基础 形成模型矩阵与一站式MaaS业务 [3] - 最新大语言模型GLM-4.7代码能力对齐Claude Sonnet4.5 并形成包括反思及沉思模型、多模态模型、Agent模型代码模型的全面布局 [3] - 商业化通过MaaS对外输出模型能力创收 包括标准化、轻量化的云端部署和更加定制化的本地化部署两种方式 后者是当前主要创收方式 客户行业与地区呈现多元化趋势 [3] - 2025年上半年营收1.91亿元 同比增长325% [3] - 2025年上半年研发费用15.95亿元 为营收的8.35倍 [3] 行业与公司发展态势 - 两家公司均为原生大模型公司 深耕AI研发多年 具备深厚技术积累 已经开始有变现的商业模式 [1] - AI技术仍在高速发展和迭代中 对大模型公司而言 “技术领先”优先于短期盈利 [3] - 随着AI技术发展和商业化推进 AI预计将对企业生产和用户消费产生改变 [2]

Mini LED技术简介与发展历程 - Mini LED指芯片尺寸在100-300微米、间距在0.1-1mm之间的微型LED器件模块，采用SMD、COB或IMD封装形式，应用于RGB显示或LCD背光[2] - Mini LED背光技术将Mini LED制成高密度阵列作为液晶显示器背光源，实现区域精准控制，从而提高对比度和动态范围[2] - 行业发展初期，Mini LED被视为延长LCD面板寿命的过渡性技术[2] - 2022年Mini LED在电视和显示器领域快速增长，但面临画质不及OLED、价格却接近OLED的挑战，导致市场一度认为OLED将是高端显示主流，Mini LED缺乏竞争力[2] Mini LED显示技术发展现状与驱动因素 - Mini LED解决了传统OLED亮度不足的痛点，并克服了OLED在寿命、成本及大屏幕技术瓶颈方面的难题，成为驱动电视行业发展的新动力[3] - 中国逐渐掌握液晶面板话语权，为Mini LED背光技术提供了更稳定的供应链保障[1] - 整个Mini LED产业链通过持续努力和技术迭代，实现了成本下降[1] - 成本下降使得Mini LED得以在中高端电视领域与OLED正面竞争，并不断提升渗透率[1] 市场前景与预测 - 预计2025年中国Mini LED电视销量将同比增长122%，渗透率超过25%[1] - 预计2025年中国Mini LED电视整体出货量将达到923万台[3] - 预计2025年全球Mini LED电视市场出货量将超过1300万台，同比增长70.6%[3] - 预计2025年Mini LED电视将进一步向中低端市场下沉[3] - 预计2026年将有更多品牌厂商推出RGB Mini LED电视[1] - 目前RGB Mini LED价格仍较高，预计随着规模化和技术成熟，2026年终端价格将下降，市场渗透率加速提升[3] - Mini LED技术未来几年渗透率有望不断提升，并向车载、直显等领域发展[1]

近两年地方债发行期限变化 - 近两年长期限地方债供给增加，主要原因在于特殊再融资债发行期限的拉长[1] - 2025年相较2023年，地方债整体发行期限增加3.0年，其中特殊再融资债发行期限增加10.3年，新增债和再融资债发行期限分别增加0.3年和1.3年[1] - 特殊再融资债方面，2025年平均发行期限为18.9年，相较2023年增加10.3年，其中平均发行期限超过25年的省份共有7个，重点省份占比过半[1] - 新增债方面，2025年平均发行期限为16.8年，过去3年变化不大，但各省份发行期限分化较为明显[1] - 再融资债方面，2025年平均发行期限为9.6年，相较2023年增加1.3年，31个省份中有24个省份的再融资债发行期限在拉长[1] 2026年地方债发行期限展望 - 2026年一季度的地方债发行计划或将定调全年发行期限[2] - 截至12月27日，已有22个省市公布2026年一季度发行计划，合计金额15934亿元，其中新增一般债1164亿元，新增专项债4835亿元，再融资债9935亿元，置换债前置基调明确[2] - 2026年地方债发行或将进一步兼顾发行成本与到期偿付压力[2] - 从偿付压力看，2020至2025年间，地方债到期后本金偿付比例在10%-15%之间，再融资债接续占比分别为86.5%、86.3%、86.1%、89.8%、86.3%和86.9%[2] - 从发行成本看，在震荡市和牛市，压降15年期和20年期（曲线凸点）、30年期（发行成本高）地方债占比更为占优；在利率调整期，拉长期限则可锁定发行成本[2] - 2026年地方债发行期限相较2024年和2025年或有所压降[2] 2026年地方债发行节奏预测 - 2026年一季度发行或以置换债为主，新增地方债发行高峰或在二三季度[3] - 一季度：置换债发行有望前置，以推动尽早实现融资平台隐性债务的偿还及融资平台的退出[3] - 二季度、三季度：新增地方债发行高峰，地方债单月发行规模在发行高峰时或将达到8000-10000亿元，每年9月末新增地方债发行进度或达到90%附近[3] - 四季度：以地方债剩余额度和结存限额发行为主，2024年和2025年的结存限额分别为4000亿元和5000亿元，财政部均在四季度下达[3]