美国25Q2 GDP总体情况 - 25Q2美国GDP季环比折年增长+3.0%，前值-0.5%，好于彭博一致预期+2.6%与亚特兰大联储GDPNow的+2.9%[1] - 同期核心PCE季环比折年增速+2.5%，预期+2.3%，前值+3.5%[1] 数据结构分析 - 商品进口对GDP拉动率由-4.84%反弹至+5.02%，库存变化拉动率由+2.59%回落至-3.17%，Q1“抢进口&抢库存”组合在Q2反转[1] - PDFP增长+1.2%，连续四季度回落，为23Q1以来新低，消费拉动率由+0.31%修复至+0.98%，固定资产投资拉动率由+1.31%回落至+0.08%[1] - 25Q2库存变化由1605亿美元变为-260亿美元，生产商与批发商去库，零售商库存仍增长但增幅放缓[1] 未来展望 - 若7月非农就业数据外强中干，9月美联储降息概率下调，25Q3金融条件收紧，或促成25Q4降息[1] - 关注9月不降息风险，60%降息预期或回吐，10年美债利率升至4.5%，2年美债利率升至4.05%，美元指数回到100 - 105区间[1] 风险提示 - 特朗普政策超预期[1] - 美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控[1] - 美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机[1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司是跨境消费品出海领域品牌力突出的头部企业，近期储能、安防等品类和海外新兴市场开拓带动公司业绩持续高增，UV打印机等新品有望打开新增长点，股权激励彰显公司长期信心 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7月30日，公司发布2025年限制性股票激励计划（草案） [7] 激励计划内容 - 本次激励计划授予股份数占总股本1%，首次授予激励范围涵盖608名骨干员工，公司董事祝芳浩获授股份数最高，占本次激励授出部分的18.5%，其余核心员工获授占比均不超过0.5%；拟授予股票数量为525万股，约占当前公司总股本的0.99%，首次授予合计授出股份数量为80%，其余20%为预留部分 [7] - 授予价格为126.9元/股，相当于7月30日收盘价，若授出股份解禁后公司股价较当前无涨幅，获授员工将无收益 [7] - 激励目标为年化收入或扣非净利增速约10%，考核期为2个会计年度，第一个归属期50%要求以2024年为基数，2025年营收或扣非净利润增速不低于10%，第二个归属期50%要求以2024年为基数，2026年营收或扣非净利润增速不低于20%；若在2025年三季报公告后授出，考核期为2026 - 27年，2027年考核目标为以2024年为基数，营收或扣非净利润增速不低于30% [7] - 激励总成本约为7087万元，2025 - 27年依次为2974、3289、824万元 [7] 对激励计划的理解 - 激励范围较大，覆盖大量核心业务人员，绑定骨干利益共享公司发展；激励价格无折价，但业绩考核目标较为保守，员工若想获正收益，难点不在完成业绩考核，而要提升公司长期内在价值，待未来股价上涨后实现收益 [7] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|17,507|24,710|33,013|41,996|52,128| |同比（%）|22.85|41.14|33.60|27.21|24.13| |归母净利润（百万元）|1,615|2,114|2,458|3,351|4,217| |同比（%）|41.22|30.93|16.25|36.34|25.85| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.04|3.98|4.62|6.30|7.93| |P/E（现价&最新摊薄）|41.77|31.90|27.44|20.13|15.99|[1] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|12,368|14,385|17,739|21,883| |非流动资产（百万元）|4,236|4,449|4,576|4,706| |资产总计（百万元）|16,604|18,835|22,316|26,589| |流动负债（百万元）|5,902|6,435|7,750|9,303| |非流动负债（百万元）|1,558|1,668|1,668|1,668| |负债合计（百万元）|7,459|8,103|9,418|10,971| |归属母公司股东权益（百万元）|8,958|10,438|12,449|14,979| |少数股东权益（百万元）|186|294|449|639| |所有者权益合计（百万元）|9,145|10,732|12,897|15,618| |负债和股东权益（百万元）|16,604|18,835|22,316|26,589|[8] |营业总收入（百万元）|24,710|33,013|41,996|52,128| |营业成本(含金融类)（百万元）|13,918|18,918|23,665|29,231| |税金及附加（百万元）|18|18|23|29| |销售费用（百万元）|5,570|7,111|9,172|11,541| |管理费用（百万元）|869|1,062|1,392|1,781| |研发费用（百万元）|2,108|2,982|3,877|4,865| |财务费用（百万元）|25|102|113|16| |加:其他收益（百万元）|47|66|84|104| |投资净收益（百万元）|155|185|201|260| |公允价值变动（百万元）|129|0|0|0| |减值损失（百万元）|-155|-321|-283|-303| |资产处置收益（百万元）|0|0|1|1| |营业利润（百万元）|2,377|2,750|3,756|4,726| |营业外净收支（百万元）|-29|-12|-14|-22| |利润总额（百万元）|2,348|2,738|3,741|4,704| |减:所得税（百万元）|137|172|236|296| |净利润（百万元）|2,211|2,566|3,506|4,408| |减:少数股东损益（百万元）|97|108|155|191| |归属母公司净利润（百万元）|2,114|2,458|3,351|4,217| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|3.98|4.62|6.30|7.93| |EBIT（百万元）|2,143|2,840|3,855|4,720| |EBITDA（百万元）|2,278|2,884|3,898|4,761| |毛利率(%)|43.67|42.70|43.65|43.92| |归母净利率(%)|8.56|7.45|7.98|8.09| |收入增长率(%)|41.14|33.60|27.21|24.13| |归母净利润增长率(%)|30.93|16.25|36.34|25.85|[8] |经营活动现金流（百万元）|2,745|783|3,132|3,925| |投资活动现金流（百万元）|-1,503|-5|17|69| |筹资活动现金流（百万元）|-810|-1,230|-1,511|-1,852| |现金净增加额（百万元）|540|-406|1,638|2,141| |折旧和摊销（百万元）|135|44|43|41| |资本开支（百万元）|-429|-31|-33|-41| |营运资本变动（百万元）|639|-1,962|-572|-643| |每股净资产(元)|16.86|19.64|23.42|28.18| |最新发行在外股份（百万股）|532|532|532|532| |ROIC(%)|20.22|23.17|27.33|28.44| |ROE - 摊薄(%)|23.60|23.55|26.92|28.16| |资产负债率(%)|44.92|43.02|42.21|41.26| |P/E（现价&最新股本摊薄）|31.90|27.44|20.13|15.99| |P/B（现价）|7.53|6.46|5.42|4.50|[8]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1] 核心观点 - 拟定增融资39.9亿元用于门店升级改造（298家门店"胖东来模式"调改）及物流仓储智能化升级 [7] - 2025年已完成115家门店调改并关停258家长期亏损门店，调改进度快于预期 [7] - 预计2026年归母净利润同比增速达150.91%（4.41亿元），2027年延续148.28%高增长（10.94亿元） [1] 财务预测 盈利预测 - 2025-2027年营业总收入预测：535.14/649.96/717.65亿元，同比-20.81%/+21.46%/+10.41% [1] - 2025-2027年归母净利润预测：-8.66/4.41/10.94亿元，亏损收窄后实现盈利反转 [1] - 2027年毛利率提升至21.26%，较2024年提升0.8个百分点 [9] 现金流与资本开支 - 2025年投资活动现金流预计流入39.46亿元（含定增资金），2026年门店改造资本开支降至1.63亿元 [9] - 2027年经营性现金流预计达45.35亿元，较2025年亏损4.05亿元显著改善 [9] 业务动态 - 定增方案：发行价不低于基准日前20日均价80%，拟引入不超过35名长期投资者 [7] - 物流升级：将配置AGV机器人、智能仓储管理系统（WMS）等自动化设备 [7] - 门店结构：截至2025年7月存量门店517家，调改门店占比28.24%（146家） [7] 估值指标 - 当前市净率9.71倍，总市值442.86亿元 [5] - 2025年预测P/E为-51.16倍，2027年降至40.48倍 [1] - 2027年ROE预计提升至21.62%，较2025年（-24.55%）显著改善 [9]

宏观策略 - 7月政治局会议决定10月召开二十届四中全会研究制定"十五五规划"，预计2025年10月审议通过《建议》，2026年3月全国人大批准实施《纲要》[1][8] - 上半年经济增长5.3%，为完成全年"5%左右"增长目标打下基础，但下半年仍面临风险挑战，宏观政策需"持续发力、适时加力"[1][8] - 政策基调延续"四稳"目标（稳就业、稳企业、稳市场、稳预期），同时强调"保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性"[1][8] - 扩内需政策聚焦服务消费两个增长点：大众消费可能推出全国统一补贴，养老育儿消费侧重收入补贴，预计每年育儿补贴可拉动700亿消费[8] - 产业政策强调治理无序竞争，推进全国统一大市场，"反内卷"政策将以引导式去产能为主，关停限产为辅[8] 固收金工 - 雅鲁藏布江水电项目开工（总投资1.2万亿元）和"反内卷"政策推动商品与债券跷跷板效应，10年期国债收益率周内上行6.85bp至1.7325%[10][11] - 转债市场呈现高赔率低胜率特征，中价标的表现弱于低价和高价标的，低价标的含周期量更高，高价标的波动放大[3][13] - 二级资本债周发行规模1099亿元，成交量2881亿元（环比+454亿元）；绿色债券周发行规模359.99亿元（环比+274.20亿元），成交量610亿元（环比+87亿元）[4][15][16] 行业与公司 宏发股份(600885) - 2025H1营收83.47亿元（同比+15.43%），归母净利润9.64亿元（同比+14.19%），毛利率34.24%（同比-0.54pct）[6][20] - 高压直流继电器依托技术优势实现40%+增长，工业继电器受益海外补库；新能源继电器H1抢装潮推动高增长，预计全年增长40%[20] - 维持2025-2027年归母净利润预测19.9/23.2/26.9亿元，对应PE 17x/15x/13x，目标价39.7元[20] 老铺黄金(06181.HK) - 2025H1预计收入120-125亿元（同比+241%~255%），经调整净利润23.0-23.6亿元（同比+282%~292%）[7][23] - H1境内新增5家高端商场门店，6月开设新加坡金沙购物中心店，加速海外布局[23] - 上调2025-2027年归母净利润预测至48.0/68.2/91.0亿元，对应PE 24x/17x/13x[23]

资本市场动态 - 政治局会议定调下半年经济政策：宏观政策将持续发力、适时加力，强调积极财政政策和适度宽松货币政策[6][7] - 国家发改委拟引导国家级基金重点支持现代化产业升级、核心技术攻关和跨区域重大项目，目标补齐产业短板[8] 行业新闻 - 国家医保局召开创新药械座谈会，释放支持信号，推动产业高质量发展[10] - 安徽省计划到2027年有色金属产业营收突破5000亿元，培育铜铝两个千亿级产业[11] - 图灵量子发布第二代光量子计算机，关键性能达国际领先水平，推动量子与AI融合[12] 市场表现 - 2025年7月30日北证50指数下跌1.75%，创业板指跌1.62%，沪深300微跌0.02%[14] - 北交所成分股268家，平均市值31.52亿元，单日成交额270.11亿元，环比增加5.89亿元[14] - 个股表现分化：*ST云创涨幅28.14%居首，基康仪器跌11.98%垫底[15][26]

宏观经济与政策 - 上半年经济增长5.3%，为完成全年"5%左右"目标奠定基础，但下半年仍面临风险挑战需政策加力[1] - 宏观政策基调延续"四稳"（稳就业、稳企业、稳市场、稳预期），强调"持续发力、适时加力"并增强灵活性预见性[1] - 财政政策上半年实际赤字率达3.9%（仅次于2020年4.4%和2022年4.1%），下半年或通过调整8000亿"两重"资金用途稳经济[2] 消费与产业政策 - 服务消费补贴或接力"以旧换新"政策，育儿补贴规模达1000亿/年（按2812万出生人口×3600元/年），预计拉动社零0.15%[1] - "反内卷"去产能以引导式为主，上游行业或关停限产，中下游新兴行业通过标准提升倒逼落后产能退出[1][2] - 货币政策删除"降准降息"表述，转向结构性工具精准支持科技创新、消费等领域，政策性金融工具或于四季度落地[2] 资本市场与房地产 - 资本市场政策强调增强吸引力和包容性，构建现代金融体系以虹吸境内外资金和优质企业[2] - 房地产政策聚焦城市更新（城中村/危旧房改造）、构建新发展模式（如"好房子"建设）及优化限购限售等现有政策[2] 风险提示 - 需关注房地产市场风险、出口下行压力及"以旧换新"政策不及预期等潜在风险[2]

市场表现 - 三轮行情驱动北交所及北证50流动性显著改善，主要受政策支持、制度改革、基金产品等因素影响[3][12] - 截至2025年7月29日，北证50成分股平均市值约64亿元，远低于A股其他板块，2025年北交所日均换手率7.88%，显著高于上证50、创业板指、科创50[14][17] - 截至2025年7月29日收盘，北证50指数市盈率（TTM）为52.80倍，处于历史高位区间（分位点99.62%），略高于科创50，显著高于创业板指及上证50[18][22] 供给端 - 截至2025年7月29日，IPO流程中已问询/上市委审议/提交注册的企业数量分别为145/4/8家，未来新股发行节奏有望稳步提升[3][28] - 新三板挂牌公司2024年平均净利润由2024年1月的4461万元提升至2025H1的6196万元，助力北交所高质量扩容[3][28] - 截至2025年7月29日，北交所做市商队伍已扩容至20家，公募基金产品规模为66.68亿元[29] 投资端 - 2024年北交所基金业绩表现优异，大部分收益排名位居市场前25%；2025年初至今，中信建投北交所基金为前十中唯一一家非医药基金[3][33] 投资建议 - 长期看好北证A股配置价值，重点推荐林泰新材、纳科诺尔等细分领域优质龙头[3] 风险提示 - 存在政策、流动性、企业盈利不及预期等风险[3][63]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价39.7元（基于26年25倍PE）[1][8] 核心财务数据 - **2025H1业绩**：营收83.47亿元（同比+15.43%），归母净利润9.64亿元（同比+14.19%）；Q2营收43.64亿元（同比+15.51%），净利润5.53亿元（同比+13.25%）[8] - **毛利率**：25H1为34.24%（同比-0.54pct），Q2为34.67%（同比+0.03pct）[8] - **盈利预测**：2025-2027年归母净利润分别为19.9/23.2/26.9亿元，同比增速22%/17%/16%，对应PE 17x/15x/13x[1][8] - **现金流**：25Q2经营性现金净额12.23亿元（同比+38%）[8] 业务板块分析 超预期增长领域 - **高压直流继电器**：依托技术优势在大电流、高压化趋势中份额提升，欧洲市场景气度高，预计25年收入增速40%+[8] - **工业继电器**：海外大客户补库（欧洲显著）+内需复苏，新能源相关客户增长快[8] 稳健增长领域 - **新能源继电器**：25H1抢装潮驱动高速增长，H2海外项目拓展+新产品应用延续增势，预计全年收入+40%[8] - **汽车继电器**：23H2以来需求周期向上，公司份额持续提升[8] - **信号继电器**：新能源、医疗等下游需求旺盛，订单饱满[8] 稳定表现领域 - **家电继电器**：头部客户地位稳固，H2受国补和高温因素支撑平稳增长[8] - **电力继电器**：新兴市场回暖+H2基数下降，预计稳定增长[8] 战略与新品进展 - **"75+"战略**：低压电器拓展新能源/电网市场，H2有望恢复增长[8] - **新品布局**： - 薄膜电容器车载领域Q2起逐步上量 - 熔断器导入标杆客户，场景持续拓展 - 电流传感器因海外电表去库增速放缓[8] 财务指标与估值 - **市场数据**：收盘价23.61元，市净率3.59倍，总市值344.65亿元[5] - **关键比率**：25年预测ROE 17.77%，资产负债率36.76%（同比降2.54pct）[9] - **每股指标**：25年EPS 1.36元，每股净资产10.38元[1][9] 股价表现 - 相对沪深300超额收益显著，2024/7/30至2025/7/28区间涨幅达24%[4]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 基于全市场12658支基金2025Q2前十大持仓数据进行定量分析，电新重仓Q2总体下降，电动车、光伏、储能、工控、电网板块持仓均下降，风电板块持仓上升 [1] 各部分内容总结 前言 - 基于全市场12658支基金2025Q2前十大持仓数据进行定量分析，从电新板块、子行业和个股三个维度统计分析，电新板块统计股票数量454，超申万和中信一级板块股票池数量 [13] 电新整体持仓分析 - 2025Q2电新重仓股市值占基金重仓股票市值比例12.20%，环比降1.82pct；占基金股票投资市值比例5.22%，环比降0.91pct；占电新股总市值比例3.44%，环比降0.70pct [14] 电新子行业持仓分析 新能源汽车 - 2025Q2持仓占总市值比重4.15%，环比降1.05pct；上游锂矿持仓降0.02pct至1.62%；中游持仓降0.63pct至8.24%，隔膜、电解液、铝箔持仓上升，电池等持仓下降；核心零部件、整车、充电桩持仓下降；新技术板块升0.03pct至1.71%，钠电池上涨、复合集流体下降 [1][23] 新能源 - 光伏板块2025Q2持仓占总市值比重环比降至2.75%，环比-0.58pct，硅料、硅片、组件、逆变器持仓下降，电池持仓上升 [2][32] - 风电板块2025Q2持仓占总市值比重环比升至3.32%（+0.48pct），整机、塔筒&海桩、轴承、滚子、叶片及材料环节上升，海缆、铸锻件、结构件环节下降 [2][35] - 核电板块2025Q2持仓占总市值比重环比升至0.78%（+0.14pct） [3][36] 工控&电力设备 - 工控&电力电子板块2025Q2持仓占总市值比重5.14%，环比降0.54pct [4][40] - 电力设备板块2025Q2持仓占总市值比重1.48%，环比降0.46pct，低压、电线电缆板块持仓上升，特高压、智能用电、中压、二次设备板块持仓下降 [4][42] 储能 - 储能板块2025Q2持仓占总市值比重5.60%，环比-2.20pct；储能电池、PCS、温控/消防、集成/EPC/运营环节持仓下降；新型储能上升0.14pct至0.57%，便携式储能下降0.35pct至0.08% [5][48] 电新个股的基金持仓环比增速前十持股占总市值分析 - 2025Q2基金持仓环比增速前十的有中材科技、上海洗霸、儒竞科技等 [53] - 2025Q2基金持仓市值前十的有中材科技、上海洗霸、儒竞科技等 [53] - 2025Q2基金持仓降幅前十的有扬电科技、钧达股份、黑猫股份等 [55] - 2025Q2基金持仓市值占总市值比例前十的有科达利、阳光电源、亿纬锂能等 [56] 电新各板块海外持仓分析 - 二季度海外持仓整体上升，电线电缆、电力电子、核心零部件、二次设备板块下降；二次设备板块海外持仓比例13.63%（-0.49pct）居首，上游材料等板块持仓上升 [59]

宏观策略 - 化工转债行情展望：2024年以来化工板块供需两侧持续催化，"反内卷"行情推动基本面改善，预计盈利底部向上叠加新兴产业布局带来估值抬升，存续转债中一半以上为周期顶部发行，当前或步入回售期且周期上行，化债举措趋于积极，化工转债以小盘为主，临期特征放大回撤收益"不对称性" [1][23] - 汇率走势：人民币中间价升破7.14释放升值信号，即期汇率逐步消化，预计美元兑人民币汇率8月下移至7.10-7.15区间，中美经贸谈判乐观预期及A股走强支撑升值趋势 [1][25] - "反内卷"政策目标：短期治理价格战（如汽车、外卖行业），中期推动落后产能退出（关停限产与引导式去产能结合），长期促进PPI回升，中性假设下PPI同比或于2026年9月达1.9%高点 [2][26][27] 行业轮动与市场研判 - 资金结构：二季度至7月初市场由融资盘和保险资金驱动，北向资金持股市值下滑，公募基金仓位下降，三季度经济基本面环比增量有限但增长稳健，四季度政策托举预期成关注焦点 [3][29] - 板块选择：均衡布局政策预期强行业（光伏、煤炭、化工）及科技滞涨板块（机器人），关注酒类、服务消费等未轮动板块，热点轮动持续时间或延长 [3][5][29] - 商品与债券跷跷板效应："反内卷"政策叠加雅江水电项目开工推动商品上涨，债市承压，参考2015年经验，PPI转正后利率上行滞后约1年 [6][36] 固收与转债市场 - 转债特征：中价标的表现弱，低价与高价券占优，低价券含周期属性及下修博弈价值，高价券体现高赔率低胜率特征，下半年机会仍存但需政策催化 [7][39] - 二级资本债与绿色债券：本周二级资本债新发行1099亿元，成交量增454亿元至2881亿元，绿色债券发行规模环比增274.2亿元至359.99亿元，成交额增87亿元至610亿元 [8][9] 重点公司分析 - 希荻微（688173）：2024年营收同比增38.56%至5.45亿元，音圈马达驱动芯片为核心增长点，PMIC芯片绑定高通平台，汽车电子领域布局智能座舱及ADAS电源管理 [11][12] - 民士达（833394）：2025H1营收同比增27.91%至2.37亿元，归母净利润同比增42.28%，芳纶绝缘纸受益新能源及算力需求增长，预计2025年净利润1.34亿元 [13] - 高测股份（688556）：硅片代工龙头整合切片资源，产能利用率达85%，N型硅片价格回升至1.1元/片，技术闭环（设备+耗材+工艺）强化竞争力 [14][15] - 绿色动力（601330）：2025Q2供热量同比增133%，还原后吨上网电量307度，供汽业务利润率较高，H1供汽收入约0.77亿元 [17] 海外经济与资产 - 美国经济：Q2 GDP增速预期上修至2.1%，但消费与固定资产投资偏弱，7月非农或超预期（预测中值10.9万），降息预期可能回调，标普500与纳斯达克指数本周分别涨1.46%和1.02% [5][33][34] - 货币政策："反内卷"尚未改变国内宽松基调，商品涨价情绪性拉涨为主，现货供需未实质改善，逆回购单日净投放6018亿元缓解资金面压力 [32][36]