行业投资评级 - **增持（维持）** 报告对非银金融行业维持“增持”评级 [4] 报告核心观点 - **政策驱动发展** “十五五”规划明确资本市场和保险行业服务实体经济与民生保障的核心作用，为行业发展提供顶层设计指引 [1] - **资本市场改革深化** 规划首次明确提出“壮大耐心资本”，完善中长期资金入市政策，并致力于健全投融资功能、提高直接融资比重、发展多元股权融资及扩大对外开放 [1] - **保险行业空间拓宽** 规划强调加快发展多层次养老保险和医疗保障体系，推行长期护理保险，并鼓励保险产品多元发展，服务于国家战略 [3] - **板块中长期逻辑稳固** 尽管短期受市场情绪扰动，但保险板块负债端与资产端的积极因素（存款搬家、养老医疗刚需、利率企稳、市场活跃）未变，证券板块则受益于市场风险偏好抬升与高交投活跃度 [7][31] 根据目录的总结 行业动态 - **市场表现** 本周（2026年3月9-13日）非银金融指数下跌1.93%，其中保险II指数下跌2.10%，证券II指数下跌1.75%，金融科技指数下跌1.47%，同期上证指数下跌0.70%，沪深300指数上涨0.19%，创业板指上涨2.51% [11][13] - **个股表现** 保险板块个股普遍下跌，中国太保跌幅最小为-0.18%，新华保险跌幅最大为-3.54%；证券板块华创云信涨幅领先为2.41% [14] 保险 - **政策利好明确** 政府工作报告提出“加快发展商业健康保险”并配套创新药支持，明确“长期护理保险制度覆盖3亿人”的目标，并将积极应对人口老龄化上升为国家战略，行业空间进一步打开 [15] - **人事变动** 王旭泽正式出任太平人寿董事、总经理；吴传明获批担任国富人寿董事长 [15][16] - **关键数据** 截至2026年3月13日，十年期国债到期收益率为1.8143%，环比上周（1.7810%）上升3.33个基点 [17] 证券 - **监管动态** 证监会发布公募基金信披新规，要求披露产品过去7年、10年的中长期业绩及盈利投资者占比情况，引导长期投资、价值投资理念，新规自2026年5月1日起实施 [20] - **公司动态** 东吴证券拟收购东海证券83.77%股权，远超此前预告的26.68%；广发证券拟向子公司广发控股（香港）增资不超过61.01亿港元以支持国际业务 [21] - **市场数据** 截至2026年3月13日，市场股基日均成交额为30495.51亿元，环比下降5.65%；两融余额为26646.58亿元，环比增长0.48%；本周审核通过IPO企业6家，募集资金22.77亿元 [23] 投资建议 - **保险板块** 短期调整不改中长期资负共振逻辑，继续积极看好 [7][31] - **证券板块** 市场风险偏好抬升、交投活跃度维持高位，证券IT公司与券商全面受益 [7][31] - **关注标的** 建议关注中国平安A/H、中国人寿H、国泰海通、华泰证券 [7][32]

报告行业投资评级 - 对有色金属行业给予“增持”评级 [5] 报告核心观点 - 地缘局势干扰市场情绪，但持续看好滞胀周期下的贵金属投资机遇 [1] - 工业金属短期受地缘扰动，但需求韧性支撑长期看好趋势 [2] - 能源金属中，锂市供需双增维持去库，钴价则因下游采购偏弱而震荡运行 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 一、周度数据跟踪 - **板块表现**：本周申万有色金属指数下跌3.7%，子板块普遍下跌，其中小金属跌9.0%，金属新材料跌4.8% [23] - **个股表现**：涨幅前三为联瑞新材(+21%)、横店东磁(+20%)、天华新能(+16%)；跌幅前三为章源钨业(-17%)、厦门钨业(-16%)、中钨高新(-15%) [22] - **价格与库存**：周内有色品种价格涨跌不一，其中贵金属COMEX黄金周跌3.1%至5023美元/盎司，基本金属SHFE铝周涨1.0%至24960元/吨，能源金属电池级碳酸锂周涨2.3%至15.8万元/吨 [28][29][32] - **库存变动**：全球交易所铜库存环比增加1.8万吨；LME铝库存减少1.2万吨至44.5万吨；碳酸锂库存环比减少52吨至10.1万吨 [2][9][38] 二、贵金属 - **核心观点**：中东地缘危机持续，霍尔木兹海峡封锁及高油价引发短期担忧，但低于预期的非农就业增长预示滞胀风险，中期看涨逻辑不变，建议把握低位布局机会 [1] - **价格表现**：COMEX黄金现价5023美元/盎司，季度涨幅16.0%；SHFE黄金现价1133.0元/克，季度涨幅15.9% [28] 三、工业金属 - **铜**：需求韧性仍存，下游铜带、铜箔、铜管等有提产预期，铜箔订单部分排产至4月，基本面健康，短期地缘扰动不改长期看好趋势 [2] - **铝**：海外战事持续导致铝价大幅波动，电解铝行业理论开工产能微增0.5万吨至4432.5万吨，社会库存累库但幅度收窄，预计短期现货铝价偏强震荡 [3] - **镍**：SHFE镍周跌0.2%至13.69万元/吨，印尼RKAB配额政策收紧叠加斋月影响，供应短缺为镍价提供底部支撑，预计短期镍价呈震荡走势 [4] - **锡**：佤邦矿区抽水进展及印尼6.5万吨全年生产配额提振供应修复预期，但下游补库意愿低，短期锡价缺乏单边驱动，预计宽幅震荡 [8] 四、能源金属 - **锂**：市场供需双增，维持去库，本周碳酸锂产量环比涨3.1%至2.37万吨，2月电动车销量46.4万辆（同比-32%），但单车带电量同环比大增53%/27.5%至75.9kWh，支撑电池需求，预计短期锂价震荡运行 [9] - **钴**：下游采购偏弱，电解钴价格周跌0.3%至42.7万元/吨，硫酸钴持平于9.70万元/吨，厂家开工受限，需求端观望情绪浓厚，预计短期钴价震荡运行 [10] 五、稀土&磁材 - **价格走势**：主要稀土产品价格周内下跌，氧化镨钕周跌5.6%至80万元/吨，氧化镝周跌3.0%至146万元/吨 [34] - **进出口**：报告提供了未列名稀土氧化物、美国稀土金属矿、稀土及稀土永磁的月度进出口量图表跟踪 [195] 重点标的 - 报告列出了部分重点公司的投资评级及盈利预测，例如山金国际（买入，2025E EPS 1.26元）、赤峰黄金（买入，2025E EPS 1.83元）、洛阳钼业（买入，2025E EPS 0.94元）等 [11]

行业投资评级 - 增持（维持） [4] 核心观点 - 光纤光缆行业已明确进入由AI驱动的新上行周期，本轮周期的核心特征是“需求的结构性变化”与“供给的刚性约束”深度碰撞 [2][16] - 本轮行情并非传统复苏，而是由AI数据中心与无人机需求驱动的“供需敞口型涨价”，本质是定价体系重构，从买方市场转为卖方市场 [12][19] - 价格上涨并非单一因素驱动，而是需求外溢与供给约束在同一时间窗口内叠加的结果，价格弹性将显著大于历史周期 [13][14] 需求侧分析：AI与无人机驱动结构性增长 - **AI数据中心需求**：AI对光纤的拉动是密度的指数级跃升，单机柜光纤连接数从传统数据中心的约40-80芯提升至约800-1000芯，提升约15倍 [20][21] - **AIDC需求测算**：预计2026年仅中美两国AIDC光纤需求合计约5300万芯公里，占全球传统需求市场（按5亿芯公里基数）的10%以上 [22][39] - **无人机需求**：军用无人机将光纤从基础设施转变为消耗品，单机消耗10–20公里且任务后不可回收，预计年需求在3000万至7200万芯公里之间，中性预测约5200万芯公里，挤占全球传统需求约10% [44][50] - **新需求占比**：AIDC和无人机带来的新需求合计占原有传统需求市场的20%以上，直接导致全球高品质光纤出现供需缺口 [51] 供给侧分析：刚性约束与产能稀缺 - **供给高度集中**：全球产能高度集中于中国（占比超60%）、美国及日本，海外扩产极为克制，新增供给长期稀缺 [2][54] - **核心瓶颈在光棒**：光棒（预制棒）环节是供给侧的绝对“硬约束”，扩产周期长达18-24个月，技术门槛极高，直接锁死全行业供给上限 [2][69] - **供需缺口测算**：假设二线厂商复产且核心厂商扩产，2027年中期后才有新产能释放，2026-2027年按年供给量5-6亿芯公里测算，2026年供需缺口为6%，2027年进一步扩大至15% [2][53] - **型号错配加剧紧张**：厂商优先将有限产能切换至高附加值的G.657.A1/A2、G.654.E等型号，挤占了用于传统宽带的普通光纤（G.652.D）产能 [1][58] 价格与利润弹性 - **涨价性质**：本轮是“供需敞口型”涨价，在供不应求背景下，客户对价格不敏感，促生陡峭的涨价曲线 [1] - **涨价触发点**：历史上当行业稼动率>85%时价格开始上行，本轮涨价一旦启动且短时间内无法大规模扩产，后续价格弹性空间大 [53] - **利润弹性测算**：散纤价格每上涨10元/芯公里，头部厂商的归母净利润弹性在2亿-10亿元之间；若2026年散纤均价回升至90元/芯公里，仅光纤业务即可为长飞光纤、亨通光电分别带来约77亿元、53亿元的净利润弹性（税前口径） [84][85] 关键趋势与观察变量 - **长协锁价成为新常态**：云服务商（CSP）对未来光纤供给的提前锁定意愿强烈，交付安全与规格优先级高于单价，例如康宁与Meta达成最高60亿美元的长期供应协议 [40][43] - **下一代技术空芯光纤**：空芯光纤传输速度比传统玻璃光纤快约30%-47%，微软、康宁、长飞光纤、亨通光电等厂商正推动其规模化商用 [63][67] - **核心观察变量**：需要关注散纤价格（反映即时供需的“体温计”）和头部厂商是否提前扩产（长期需求的“风向标”） [18] 投资建议与关注标的 - 投资建议聚焦于具备全产业链垂直一体化能力的龙头公司 [87] - 建议重点关注：长飞光纤光缆（6869.HK）、长飞光纤、亨通光电、中天科技和烽火通信等 [2][16] - 报告给出了部分重点标的的盈利预测与估值，例如亨通光电2026年EPS预测为1.59元，对应PE为31.24；中天科技2026年EPS预测为1.39元，对应PE为21.41 [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为“增持”（维持）[2] 报告核心观点 - 报告核心观点围绕“算电协同”展开，认为国家级政策已将其从“东数西算”升格为新基建核心内容，并提出了三条核心投资主线[1][4][14] - 政策要求到2025年底，国家枢纽节点新建数据中心绿电占比需超过80%，并可能进一步提升，这深刻改变了数据中心的选址逻辑和商业模式[4][14][26] - 算力需求（尤其是智能算力）的快速增长与双碳目标共同驱动，使得绿色能源成为破解数据中心高能耗的关键，同时也对电力系统升级构成挑战[4][15] 本周行情回顾 - 本周（3.9-3.13），中信电力及公用事业指数上涨2.65%，跑赢沪深300指数2.46个百分点，在30个中信一级行业中涨幅排名第4[1][80] - 上证指数下跌0.70%，沪深300指数上涨0.19%[1][80] - 板块内个股大部分上涨，涨幅前五为华电能源（51.42%）、协鑫能科（42.64%）、绿发电力（33.37%）、晶科科技（19.10%）和金开新能（18.02%）[83] 算电协同投资三主线 主线一：算电一体化运营商 - 这类公司同时拥有电源侧资源、售电/配电/虚拟电厂等交易能力，并开始切入算力租赁与数据中心服务[6] - 其商业模式从传统的“发电量×电价”升级为“绿电供给+用能服务+算力服务+环境权益”，被认为盈利跃迁幅度可能最大[6] - 报告列举了相关案例，如豫能控股筹划参股算力公司、金开新能签署算力服务合同（一期金额6912万元）、晨丰科技通过增资依托低价绿电切入算力服务赛道[21][22] 主线二：算力枢纽对应区域绿电运营商 - “算随电动”是当前最成熟、最具可见性的路径，数据中心选址逻辑转向优先贴近低成本、可持续的清洁能源供给[7][25] - 绿电直连是降低度电成本、锁定长期价格最直接有效的模式，尤其适用于宁夏、内蒙古、甘肃等风光资源富集的西部区域[7][26] - 报告列举了具体案例：中金数据乌兰察布项目每年产出8.48亿千瓦时绿电，可再生能源替代率38.74%；甘肃电投庆阳项目一期风电光伏年发电量合计近20亿千瓦时，将直供数据中心消纳[25] - 报告梳理了各算力枢纽对应的绿电运营商及其装机、发电量数据，例如新天绿能（河北风电控股装机6874.80兆瓦）、甘肃能源（控股新能源装机总量353.97万千瓦）等[27] 主线三：电网升级与智能调度 - 数据中心高负荷、高连续性的特点对供电稳定性、调度效率和电能质量提出更高要求，且其区位与能源资源分布不匹配[8][28] - 部分算力枢纽面临电力缺口，其中江苏、浙江、广东的电力缺口最大，分别达到2458亿千瓦时、2349亿千瓦时和2495亿千瓦时[9][28] - 电网的跨区能力、调度能力及智能化程度急需提升，将带动主配微网协同、储能、虚拟电厂、智能电网AI调度等系统改造需求[8][28] - 报告提及相关标的，如涪陵电力（布局新型储能、虚拟电厂等）、国电南瑞（支撑超7个省级虚拟电厂运营）、协鑫能科（虚拟电厂可调负荷约300MW）[31] 其他行业动态要点 火电 - 环渤海动力煤(Q5500)市场价下跌至736元/吨[32] 水电 - 3月13日，三峡入库流量同比减少3.57%，出库流量同比增加13.40%[52] 绿电 - 硅料及主流硅片价格下降，截至3月11日，硅料价格为46.5元/KG，主流硅片价格为1.18元/PC[64] 碳市场 - 本周（3.9-3.14）全国碳市场交易价格较上周下跌0.02%，最后一个交易日收盘价为81.83元/吨[71] - 本周挂牌协议交易成交量5.79万吨，成交额0.0473亿元[71] - 截至2026年3月13日，全国碳市场累计成交量8.82亿吨，累计成交额589.40亿元[71] 行业要闻摘要 - **世界首台630℃火电机组完成调试**：大唐郓城项目投产后，年可节约标煤约20.8万吨，减少二氧化碳排放约54万吨[87] - **华能库布齐基地项目获核准**：为“十五五”首个获批的“沙戈荒”基地项目，总装机约1500万千瓦，投运后年可减排二氧化碳约1700余万吨[89] - **长三角首台“华龙一号”核电机组并网成功**：中广核浙江三澳核电1号机组并网，预计2026年上半年正式投产[90] - **国家电投推动绿电直连、零碳园区等消费侧产业发展**[91] - **蒙西电网“十五五”累计安排总投资2200亿元**，其中固定资产投资2000亿元以上，用于加强电网建设与绿色转型[92]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市呈现短端利率下行、长端利率上行的分化格局，短端和长端利率是不同机构行为下的交易结果，主导逻辑不同但中期会收敛 [1][8] - 短端利率下行因银行缺资产致流动性宽松，同业存款自律机制加强或进一步推动下行 [2][3][11] - 物价上涨对长债情绪影响被机构行为放大，长债和短债收敛关键在货币政策，当前物价上涨或不会带来货币政策收紧 [4][16][19] - 长端弱势情绪中期有望缓解，短期建议加杠杆、选骑乘，季末后等待修复行情并考虑拉久期 [5][20] 根据相关目录分别进行总结 债市分化情况 - 本周债市分化加剧，短端利率下行，1年国债下行0.9bps至1.28%，1年存单利率下行1.8bps至1.53%；长端利率显著调整，10年国债利率上行3.3bps至1.81%，30年国债大幅上行8.5bps至2.37%，5年AAA - 二永累计上行4.7bps，曲线显著陡峭化 [1][8] 短端利率下行逻辑 - 银行存贷差增速拉大，1 - 2月存款同比多增5200亿元，贷款合计同比少增5300亿元，贷款同比增速从去年12月的6.4%放缓至2月的6.0%，银行需其他资产弥补缺口，增加同业融出形成宽松流动性 [2][11] - 央行认可当前宽松流动性，本周公开市场操作小幅净回笼1011亿元，到期6000亿买断式回购缩量续作1000亿，并非收紧信号，4月信贷需求回落将使流动性持续宽松 [2][12] - 同业存款自律机制加强，2024年12月落地后理财、货基等增配债券，若同业存款利率后续下行10bps，1年股份行存单有望降至1.5%以下，1年AAA中票有望降至1.55%附近 [3][15] 长端利率上行逻辑 - 美伊冲突加剧推动油价飙升，布伦特原油价格突破100美元/桶，若油价维持当前位置，PPI同比或在3月转正并年中快速上升 [4][16] - 物价上升对长债影响被机构行为放大，季末银行等配置型机构长债配置需求放缓，券商等交易型机构大幅减持驱动长债利率快速上行 [4][16] 长债短债收敛分析 - 长债和短债收敛关键在货币政策，若物价上升推动货币政策收紧，短端利率向长端收敛；若货币政策保持宽松，当前利率曲线情况不合理 [4][19] - 当前物价上涨更多是输入性的，集中在有色能源等行业，不带来企业盈利改善和融资需求回升，央行难以影响全球定价的石油及金银价格，货币政策可能不收紧 [4][19] 市场展望与投资建议 - 若货币政策保持宽松，物价上涨影响更多是情绪上的，季末后银行等配置型机构配置力量恢复，交易型机构空头仓位平仓，市场有望修复，但需等待，当前油价不稳，长债配置力量不足，近期交易观望 [5][20] - 短期建议加杠杆、选骑乘，季末后等待修复行情，届时考虑拉久期 [5][20]

报告投资评级 - 维持对神州泰岳的“买入”评级 [3][5] 报告核心观点 - 公司2025年业绩承压，营业收入与净利润均出现下滑，但当前处于存量产品承压、新产品尚在孵化的阶段性低谷，期待其丰富的游戏产品储备（Pipeline）释放后，能构建新的增长曲线 [1][3] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入58.24亿元，同比下降9.74% [1] - 实现归母净利润7.98亿元，同比下降44.09% [1] - 扣非后归母净利润为8.20亿元，同比下降28.43% [1] 分业务表现 - **游戏业务业绩承压**：主要由于《Age of Origins》和《War and Order》两款主力产品在全球竞争加剧背景下贡献略有下降，同时新项目在2025年尚未形成正向业绩贡献 [1] - **软件和信息技术服务稳步增长**：受AI+云业务、物联网业务、创新业务收入增加驱动，各业务呈现良好增长态势 [1] 利润端影响因素 - **汇兑损失**：因业务采用美元结算，受美元汇率下跌影响，对利润造成冲击 [2] - **非经常性损益影响**：因拟处置资产损失、预计负债增加，非经常性损益项目总计减少归母净利润约0.2亿元，而2024年同期该项增加归母净利润2.8亿元，导致2025年归母净利润出现较大幅度下跌 [2] 未来展望与产品储备 - 公司持续推进新游戏布局，打造“2+2+N”产品矩阵 [3] - 两款新游戏《Stellar Sanctuary》、《Next Agers》已于海外上线，正处于初步成长阶段，随着运营深入与产品放量，有望加速成长贡献业绩增量 [3] - 上述两款产品已获得国内游戏版号，上线后有望形成国内收入补充，驱动游戏业务长效发展 [3] 盈利预测 - **收入预测**：预计2025-2027年收入分别为58亿元、57亿元、64亿元，同比增长率分别为-10%、-1%、+11% [3] - **归母净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为8.0亿元、9.9亿元、10.8亿元，同比增长率分别为-44%、+24%、+8% [3] - **估值**：对应2025-2027年市盈率分别为26倍、21倍、19倍 [3] 主要财务数据与比率 - **历史财务数据**：2024年营业收入为64.52亿元，归母净利润为14.28亿元 [4] - **盈利能力**：预计2025年毛利率为55.2%，净利率为13.7%，净资产收益率为10.2% [4][8] - **偿债能力**：预计2025年资产负债率为12.6%，流动比率为5.4 [8] - **每股指标**：预计2025年每股收益为0.41元，每股净资产为3.96元 [4][8] 公司基本信息 - 所属行业：游戏Ⅱ [5] - 截至2026年3月13日收盘价为10.57元，总市值为207.93亿元 [5] - 总股本为19.67亿股，自由流通股占比为93.89% [5]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点总结 - 公司作为AI PCB龙头，深度把握AI发展机遇，高资本开支支撑产能快速扩建以覆盖未来AI PCB强需求，新建产能释放后有望带来业绩高增 [3] - 公司2025年业绩实现高增，主要系抢抓AI算力发展机遇，产品结构向高价值量、高技术复杂度方向升级，高端产品占比显著提升 [1] - 公司坚持创新驱动，强化技术壁垒，深度参与客户预研，与全球头部科技行业客户深化战略合作 [2] 财务与经营业绩 - **2025年全年业绩**：实现营收192.92亿元，同比增长79.77%；归母净利润43.12亿元，同比增长273.52%；毛利率35.22%，同比提升12.5个百分点；净利率22.35%，同比提升11.6个百分点 [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收51.75亿元，同比增长70.58%，环比增长1.74%；归母净利润10.67亿元，同比增长173.76%，环比下降3.14%；毛利率33.51%，同比提升7.81个百分点，环比下降1.68个百分点；净利率20.62%，同比提升7.77个百分点，环比下降1.04个百分点 [1] - **2025年研发投入**：累计研发投入7.78亿元，同比增长72.88%，聚焦AI算力、自动驾驶、机器人等前沿领域，开展87个研发项目 [2] - **2026年资本开支计划**：公司及子公司计划投资总额不超过200亿元，其中固定资产投资不超过180亿元，用于新厂房建设、设备购置及产线升级；股权投资计划不超过20亿元 [3] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年营收分别为340.32亿元、544.13亿元、735.99亿元；归母净利润分别为98.01亿元、169.97亿元、228.43亿元 [3][5] - **每股收益预测**：预计2026/2027/2028年EPS（最新摊薄）分别为11.23元、19.48元、26.18元 [5] - **盈利能力指标预测**：预计2026/2027/2028年毛利率分别为39.3%、40.8%、40.8%；净利率分别为28.8%、31.2%、31.0%；净资产收益率（ROE）分别为43.6%、52.1%、49.4% [5][10] - **估值指标**：基于2026年3月13日收盘价278.23元，对应2025/2026/2027年市盈率（P/E）分别为56.3倍、24.8倍、14.3倍；市净率（P/B）分别为14.6倍、10.8倍、7.4倍 [5][6] 技术与市场地位 - **技术突破**：公司率先突破高多层与高阶HDI相结合的核心技术壁垒，具备100层以上高多层板制造能力，是全球首批实现6阶24层HDI产品大规模生产，及10阶30层HDI与16层任意互联（Any-layer）HDI技术能力的企业 [2] - **市场地位**：根据Prismark数据，公司位列全球PCB供应商第6名，中国大陆内资PCB厂商第3名 [2] - **产品与应用**：在AI算力、数据中心、高性能计算等关键领域，多款高端产品已实现大规模量产，并加速布局下一代产品以支持最前沿人工智能产品及自动驾驶平台 [1][2] 公司基本信息 - 公司名称：胜宏科技（300476.SZ）[1] - 所属行业：元件 [6] - 截至2026年3月13日，收盘价278.23元，总市值2427.72亿元，总股本8.73亿股，自由流通股占比98.21% [6]

行业投资评级 - 对纺织服饰行业维持“增持”评级 [5] 核心观点 - 2026年1-2月中国服饰出口快速增长，主要受低基数与春节错位影响 [2] - 2026年服饰制造公司订单有望在稳健中改善，盈利质量有望环比修复 [1] - 运动鞋服板块在波动环境下经营韧性强，看好其长期增长性 [3] - 品牌服饰受益于春节销售旺季延长，2026年1-2月零售同比稳健快速增长 [4] - 服饰制造板块需关注国际贸易关系变化，优选龙头公司，期待下游订单稳健改善 [4] - 黄金珠宝行业2026年继续关注具备强产品差异性与品牌力的公司 [8] 本周专题：中国服饰出口与制造商营收 - **部分制造商2月营收表现**：2026年2月，丰泰企业、儒鸿、裕元集团（制造业务）收入同比分别下降12.3%、7.4%、5.9%；2026年1-2月累计收入同比分别变化-6.9%、+1.0%、-2.5% [1] - **中国出口数据**：2026年1-2月，中国服装及衣着附件出口金额248.7亿美元，同比增长14.8%（2025年全年为1512亿美元，同比下降5.0%）；纺织纱线织物及制品出口金额255.7亿美元，同比增长20.5%（2025年全年为1426亿美元，同比增长0.5%） [2] - **越南出口数据**：2026年1-2月，越南纺织品出口金额合计57.0亿美元，同比增长1.2%（2025年全年为396.4亿美元，同比增长7.0%）；鞋类出口金额34.7亿美元，同比下降0.1%（2025年全年为242.0亿美元，同比增长5.8%） [2] - **全球品牌订单与库存展望**：行业库存基本健康，部分细分品牌销售表现良好 [26] - **收入层面**：Amer Sports、On收入表现强劲，近3个季度收入同比分别增长约24%/30%/28%和32%/25%/23%；Nike收入环比改善，北美地区收入同比正增长 [26] - **库存方面**：Adidas对2026年积极备货，预计短期采购订单增速较好；VF、UA最近两个季度存货周转天数开始同比下降；PUMA仍在库存去化中 [27] 本周观点：分板块投资建议 - **运动鞋服板块**： - 推荐李宁，预计2025年归母净利润下降9%至27.4亿元，2026年增长5.8%至29.01亿元，对应2026年PE为15倍 [3] - 推荐安踏体育，预计2025年归母净利润下降15%至132亿元，2026年增长6.4%至140亿元，对应2026年PE为14倍 [3] - 关注滔搏（对应FY2026 PE为13倍）、特步国际、361度 [3] - **品牌服饰板块**： - 推荐比音勒芬，对应2026年PE为13倍 [4] - 推荐海澜之家，对应2026年PE为12倍 [4] - 关注罗莱生活，预计2025年归母净利润增长21%至5.2亿元（不考虑潜在商誉减值），对应2026年PE为14倍 [4] - **服饰制造板块**： - 推荐伟星股份，对应2026年PE为17倍 [4] - 推荐申洲国际，对应2026年PE为10倍 [4] - 推荐晶苑国际，对应2026年PE为9倍 [4] - 推荐华利集团，对应2026年PE为15倍 [4] - 关注开润股份 [4] - **黄金珠宝板块**： - 推荐周大福，FY2026Q3集团零售值同比增长17.8%，对比Q2显著加速，对应FY2026 PE为15倍 [8] - 推荐潮宏基，预计2025年归母净利润同比大幅增长125%~175%至4.4~5.3亿元 [8] 近期报告与公司动态 - **华利集团2025年业绩**：2025年收入249.8亿元，同比增长4.1%；归母净利润32.1亿元，同比下降16.5%；运动鞋销量2.27亿双，同比增长1.6%；拟派发现金分红24.5亿元，年度现金分红比例76%，股息率4.5% [9] - **健盛集团2025年业绩**：2025年实现营收25.9亿元，同比增长0.6%；归母净利润4.0亿元，同比增长24.6% [49] 行业行情与数据 - **板块行情（2026/3/9-2026/3/13）**：沪深300指数上涨0.19%，纺织制造板块下跌0.78%，品牌服饰板块上涨1.07% [39] - **原材料价格**：截至2026年3月10日，国棉237价格同比上涨19%至25710元/吨；截至2026年3月13日，长绒棉328价格同比上涨13%至16877元/吨 [51]

投资评级 - 对神州泰岳（300002.SZ）维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 公司2025年业绩承压，营业收入和净利润同比下滑，但当前处于存量产品承压、新产品孵化的阶段性低谷，期待产品储备释放后形成新的增长曲线 [1][3] - 游戏业务因主力产品竞争加剧、新项目处于过渡期而表现不佳，但软件和信息技术服务在AI+云、物联网等业务驱动下实现稳步增长 [1] - 利润端受到美元汇率下跌导致的汇兑损失以及非经常性损益项目（如资产处置损失）的显著负面影响 [2] - 公司游戏产品储备丰富，已构建“2+2+N”矩阵，新游《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》已在海外上线并处于成长初期，且已获国内版号，未来有望贡献业绩增量并驱动长效发展 [3] 财务业绩与预测 - **2025年业绩快报**：实现营业收入58.24亿元，同比下降9.74%；实现归母净利润7.98亿元，同比下降44.09%；扣非后归母净利润8.20亿元，同比下降28.43% [1] - **盈利预测**： - 预计2025-2027年营业收入分别为58亿元、57亿元、64亿元，同比增长-10%、-1%、11% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.0亿元、9.9亿元、10.8亿元，同比增长-44%、24%、8% [3] - **估值水平**：基于2026年3月13日收盘价10.57元，对应2025-2027年预测PE分别为26倍、21倍、19倍 [3][4] - **关键财务比率预测**： - 毛利率：预计从2025年的55.2%回升至2027年的58.1% [8] - 净资产收益率（ROE）：预计从2025年的10.2%逐步提升至2027年的11.0% [4][8] 业务分析 - **游戏业务**：2025年业绩承压，主要因《Age of Origins》（War and Order）两款主力产品在全球竞争加剧环境下贡献下降，同时新项目尚未形成正向业绩贡献 [1] - **软件和信息技术服务**：2025年表现良好，增长由AI+云业务、物联网业务及创新业务收入增加驱动 [1] - **新产品管线**：公司持续推进“2+2+N”游戏产品矩阵，两款新游戏《Stellar Sanctuary》、《Next Agers》已在海外上线并处于初步成长阶段，且已获得国内游戏版号，未来国内外上线有望驱动业务长效发展 [3] 股价与市场信息 - 截至2026年3月13日，收盘价为10.57元，总市值约为207.93亿元，总股本为19.67亿股，自由流通股占比93.89% [5] - 股价走势图显示，在统计期内公司股价表现弱于沪深300指数 [6]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点总结 - 公司作为AI PCB龙头，深度把握AI发展机遇，高资本开支投入将支撑产能快速扩建，以覆盖未来AI PCB强需求，新建产能释放后有望带来业绩高增长 [3] - 公司2025年业绩实现高速增长，主要系成功抢抓AI算力发展机遇，产品结构持续优化，高端产品占比显著提升 [1] - 公司坚持创新驱动，强化技术壁垒，深度参与客户产品预研，深化与全球头部科技行业客户的战略合作 [2] - 预计公司2026/2027/2028年营收有望达340/544/736亿元，归母净利润达98/170/228亿元 [3] 财务与经营业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营收192.92亿元，同比增长79.77%；实现归母净利润43.12亿元，同比增长273.52%；毛利率为35.22%，同比提升12.5个百分点；净利率为22.35%，同比提升11.6个百分点 [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营收51.75亿元，同比增长70.58%，环比增长1.74%；实现归母净利润10.67亿元，同比增长173.76%，环比下降3.14%；毛利率为33.51%，同比提升7.81个百分点，环比下降1.68个百分点；净利率为20.62%，同比提升7.77个百分点，环比下降1.04个百分点 [1] - **2025年研发投入**：累计研发投入7.78亿元，同比增长72.88%，聚焦AI算力、自动驾驶、机器人等前沿领域，开展87个研发项目 [2] - **2026年资本开支计划**：公司及子公司计划投资总额不超过200亿元，其中固定资产投资计划不超过180亿元，用于新厂房建设、设备购置及产线升级；股权投资计划不超过20亿元 [3] - **历史及预测财务数据**： - 营收：2024A为107.31亿元，2025A为192.92亿元，预计2026E/2027E/2028E分别为340.32亿元、544.13亿元、735.99亿元 [5][10] - 归母净利润：2024A为11.54亿元，2025A为43.12亿元，预计2026E/2027E/2028E分别为98.01亿元、169.97亿元、228.43亿元 [5][10] - 每股收益（最新摊薄）：2024A为1.32元，2025A为4.94元，预计2026E/2027E/2028E分别为11.23元、19.48元、26.18元 [5][10] - 净资产收益率（ROE）：2024A为12.9%，2025A为25.9%，预计2026E/2027E/2028E分别为43.6%、52.1%、49.4% [5][10] - 估值：基于2026年3月13日收盘价278.23元，对应2025A/2026E/2027E/2028E的市盈率（P/E）分别为56.3倍、24.8倍、14.3倍、10.6倍 [5][6] 技术与市场地位总结 - **技术能力**：公司率先突破高多层与高阶HDI相结合的核心技术壁垒，具备100层以上高多层板制造能力，是全球首批实现6阶24层HDI产品大规模生产，及具备10阶30层HDI与16层任意互联（Any-layer）HDI技术能力的企业 [2] - **市场地位**：根据Prismark数据，公司位列全球PCB供应商第6名，中国大陆内资PCB厂商第3名 [2] - **产品与应用**：在AI算力、数据中心、高性能计算等关键领域，多款高端产品已实现大规模量产，产品结构向高价值量、高技术复杂度方向升级，并加速布局下一代产品以支持最前沿人工智能产品及自动驾驶平台 [1][2]