报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年3月16日《提振消费专项行动方案》发布，本轮一揽子提振消费举措是宏观政策重要里程碑，促消费政策具高层级、全方位、重需求和出实招四大特征，虽部分政策留有余力，但未来消费鼓励政策连贯一致，效果将逐渐显现 [3] - 短期看好财政政策明确支持的消费，尤其两新政策扩容和育儿补贴对应板块；中长期中国消费市场具备较大增长空间 [3][4] - 消费呈“顺周期”特征，复苏难一蹴而就，强调方向重于力度，提示关注年中政治局会议加码消费政策可能性 [4] 根据相关目录分别进行总结 促消费政策特征 - 高层级：从政府工作报告视角，《行动方案》体现顶层设计特征，强化宏观政策民生导向，财政支出结构转变，消费税“后移、下划”鼓励地方政府转型，未来政策对消费支持连贯、一致、协调 [3] - 全方位：《行动方案》从需求端、供给端两侧发力，涉及“有钱花、敢花钱、愿花钱、易消费、能消费”五个方面，全流程设计消费各环节 [3] - 重需求：过去消费政策重供给，当前有效需求不足问题突出，《行动方案》加大需求侧支持力度，分直接消费补贴、特定收入补贴、提高社保标准三个层次推进 [3] - 出实招：《行动方案》聚焦实招协同提振消费，已出台政策包括消费品以旧换新、清欠企业账款、制定育儿补贴、加大财政和金融工具支持力度等 [3][4] 政策具体内容 - 居民增收（有钱花）：包括城乡居民增收促进行动，如促进工资性收入合理增长、拓宽财产性收入渠道、促进农民增收、解决拖欠账款问题；大宗消费更新升级行动，如满足住房消费需求、延伸汽车消费链条 [6] - 居民减负（敢花钱）：消费能力保障支持行动，包括加大生育养育保障力度、强化教育支撑、提高医疗养老保障能力、保障重点群体基本生活 [6] - 取消消费限制（能消费）：限制措施清理优化行动，包括有序减少消费限制、持续优化营商环境 [6] - 优化消费供给（愿花钱）：服务消费提质惠民行动，如优化“一老一小”服务供给、促进生活服务消费、扩大文体旅游消费、推动冰雪消费、发展入境消费；消费品质提升行动，如支持新型消费加快发展、提高内外贸一体化水平 [6] - 改善消费环境（易消费）：消费环境改善提升行动，包括保障休息休假权益、营造放心消费环境、完善城乡消费设施 [6] - 政策协同形成合力：完善支持政策，包括加强促消费政策协同联动、强化投资对消费的支撑作用、发挥财政政策引导带动作用、强化信贷支持、完善消费配套保障措施 [6] 政策效果 - 开年经济数据显示，1 - 2月社会消费品零售总额同比增长4.0%，通讯器材类、家具类、家电类商品零售额增速受以旧换新政策提振，同比分别增长26.2%、11.7%和10.9%，1 - 2月除汽车以外的社零增速达4.8%，较2024年中枢明显提升 [4] - 预计2025年3000亿元消费品以旧换新补贴规模将拉动消费增速1.2%以上 [3] - 假设2025年按标准发放全国性育儿补贴，对应财政补贴资金约2300亿元 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予中信特钢“推荐”评级 [3][6][54] 报告的核心观点 - 中信特钢是中信集团旗下专业化特殊钢制造企业集团，产品品类丰富，紧抓下游风口，推进数智化转型，业绩跑赢大势，预计2024 - 2026年归母净利润增长，首次覆盖给予“推荐”评级 [6][52][53] 根据相关目录分别进行总结 中信特钢：问鼎特钢之巅、无缝钢管盈利能力坚挺 - 合纵连横问鼎特钢之巅，形成“沿江 + 沿海”产业链布局，具备年产2000万吨特殊钢材料能力，2023年兴澄特钢入选“灯塔工厂” [10] - 产品涵盖六大板块及深加工系列，品类超3000种、规格超5000个，2024年上半年棒材与无缝钢管营收占比高，应用行业能源、汽车、机械设备居前三 [13] - 2023年营收1140.19亿/+15.9%、归母净利润57.21亿/-19.5%，2024Q1 - Q3营收835.04亿/-3.4%、归母净利润38.36亿/-12.3%，无缝钢管与特种板材盈利能力相对坚挺，费用管控良好 [16][18] - 截至2024年9月前十大股东持股87.3%，第一大股东泰富投资持股75.1%，实际控制人中信集团间接持股83.8%，拥有参控股子公司48家 [25] 特钢生产工艺复杂，下游纵深发展推动品质提升 - 特钢生产工艺复杂，与普钢比产业链上游多合金元素，按合金含量分低、中、高端，生产流程分电炉、转炉、特种冶金三种 [29][31] - 全球特钢制品化趋势明显，海外龙头占高端市场80%左右，国内特钢产量占粗钢产量10.2%，与海外20%比有增长空间，附加值待提升 [33][35] - 风电特钢用量约21%，汽车特钢按强度分三类，新能源汽车特钢占比提升，机器人、船舶、航空航天等领域也需特钢 [37][41][44] 公司产品品类丰富，积极推进数智化转型 - 产品品类丰富满足多元需求，建立全过程质量把控体系，精细调控组织结构，“小巨人”项目特点突出，增强发展韧性 [46] - 技术过硬获授权专利2000余项，参与标准近200个，打破海外垄断，每年投资超10亿用于数智化转型，旗下工厂成效显著 [47] - 物流便捷覆盖广泛，产品畅销国内外，获高端客户青睐 [50] 盈利预测、估值分析与投资建议 - 预计2024 - 2026年特殊钢棒材等产品营收增速和毛利率有变化，整体营收分别为1122.55/1168.8/1230亿，归母净利润分别为51.91/57.55/65.04亿 [53] - 选取久立特材等为可比公司，2024 - 2026年可比公司PE均值为30.8x/15.9x/13.1x，中值为37.3x/16.7x/13.6x，首次覆盖给予“推荐”评级 [54][55]

报告行业投资评级 - 化工行业投资评级为“推荐”，维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 本周化工品价格、价差表现偏弱 2025年化工品存在结构性机会及行业估值修复空间 建议关注扩大内需、新材料国产替代、资源品规模扩张三条投资主线 [3][33] 根据相关目录分别进行总结 原油市场 - 截至3月14日 Brent和WTI油价分别达70.58美元/桶和67.18美元/桶 较上周分别上涨0.31%和0.21% 周均价环比分别下降0.43%和0.79% 年初以来分别下降5.44%和6.33% [3][7] - 供给端 特朗普致力于解决乌克兰冲突 4月OPEC+计划增产 但美国制裁伊朗石油贸易实体 伊朗石油出口存不确定性 需求端 短期美国炼厂开工率回升 中期全球石油需求增速或受关税措施影响 库存端 美国商业原油库存环比增加 预计供给不确定性支撑油价 需求预期偏弱限制油价上行高度 短期Brent原油价格运行区间参考70 - 75美元/桶 [3][8] 库存转化 - 假设原油采购 + 库存40天、丙烷采购 + 库存60天 本周原油库存转化损益均值在 - 355元/吨 年初至今为 - 2元/吨 本周丙烷库存转化损益均值在 - 237元/吨 年初至今为24元/吨 [14] 价格涨跌幅 - 重点跟踪的170个产品中 43个产品上涨占比25.3% 76个产品下跌占比44.7% 51个产品持平占比30.0% 本周化工品价格表现偏弱 [18] - 价格涨幅居前产品有液氯（山东）、氯化铵（湿铵 江苏华昌）等 磷酸二铵因供给阶段性偏紧、需求旺季、成本支撑价格上涨 预计短期内仍有上行空间 电石因供给偏紧价格上涨 预计短期内偏强运行 [18][19] - 价格跌幅居前产品有丙烯酰胺（晶体 浙江鑫甬）、甲苯（华东）等 [20] - 年初以来 价格涨幅较大产品有石油焦（4 洛阳石化）、氯化铵（湿铵 江苏华昌）等 跌幅较大产品有液氯（山东）、航空煤油（地中海 离岸价）等 [24][25] 价差涨跌幅 - 重点跟踪的130个产品价差中 41个价差上涨占比31.5% 84个价差下跌占比64.6% 5个价差持平占比3.8% 本周化工品价差表现偏弱 [26] - 价差涨幅居前有苯酐价差（邻二甲苯）、LLDPE价差（甲醇）等 苯酐因成本支撑增强、供应减少价差改善 预计后续价格或松动 价差震荡整理 环氧乙烷因原材料价格回落价差上涨 预计后续价格持稳 价差仍有改善空间 [26][27] - 价差跌幅居前有三聚氰胺价差（尿素）、丙烯酰胺价差（丙烯腈）等 [28] - 年初以来 价差涨幅较大有顺酐价差（丁烷）、PBT价差（PTA）等 跌幅较大有苯酐价差（邻二甲苯）、三聚氰胺价差（尿素）等 [31][32] 投资建议 - 估值方面 截至3月14日 石油化工和基础化工PE（TTM）分别为16.4x、24.5x 较2014年以来历史均值溢价水平分别为2.7%、 - 10.9% 基础化工行业估值处在偏低水平 具中长期配置价值 [33] - 供给端 化工行业资本开支及在建产能增速放缓 但存量及在建产能需时间消化 需求端 2025年政策刺激效果显现 内需潜力有望释放 [33] - 投资主线：一是扩大内需 关注疆煤、民爆、氟化工、MDI、改性塑料板块相关企业 二是新材料国产替代 关注COC/COP、塑料循环经济、PI薄膜、成核剂相关企业 三是资源品规模扩张 关注钾盐、磷化工、钛矿、煤化工、轻烃加工相关企业 [33][35][36] 附表：全产业链重点产品价格/价差 - 能源&资源产业链：原油、LNG等产品价格有不同变化 汽油、柴油等价差也有相应变动 [43] - C1产业链：液氨、电石等产品价格有涨有跌 甲醇、醋酸等价差也有不同表现 [44][46] - C2产业链：乙烯、环氧乙烷等产品价格和价差有相应变化 [47] - C3产业链：丙烷、丙烯等产品价格和价差有不同表现 [48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受刚果（金）当地武装冲突升级影响，Alphamin公司暂停Bisie锡矿开采活动，该矿是全球重要锡矿山及我国重要进口来源，短期内复产可能性小，或使2025年全球锡矿产量下滑，全球及我国锡矿供应或现更大缺口，有望驱动锡价上涨；同时凸显战略性小金属供应链脆弱性，供应端有限制或瓶颈的小金属价格或将继续上涨 [4][99] 根据相关目录分别进行总结 有色金属板块行情回顾 - 截至3月14日，本周上证指数+1.39%，报3419.56点；沪深300指数+1.59%，报4006.56点；SW有色金属行业指数+3.56%，报4975.62点；2025年以来，SW有色金属行业指数+15.23%，同期上证指数+2.02%，沪深300指数+1.82% [8] - 在A股31个一级行业中，本周有色金属板块涨跌幅排名第6；分子行业看，本周工业金属、贵金属、小金属、能源金属、金属新材料较上周变动幅度分别为+3.64%、+4.67%、+4.86%、+3.93%、-1.43% [9] - 本周有色金属行业涨幅前五名个股为宝钛股份（+21.06%）、*ST利源（+19.21%）、横店东磁（+16.62%）、鹏欣资源（+16.13%）、建龙微纳（+14.16%）；跌幅前五名个股为索通发展（-11.23%）、宜安科技（-9.80%）、东睦股份（-8.94%）、正海磁材（-5.85%）、英洛华（-5.84%） [14] 有色金属价格行情回顾 基本金属 - 本周上期所铜、铝、锌、铅、镍、锡分别收于80,500元/吨、20,990元/吨、24,140元/吨、17,725元/吨、133,660元/吨、287,800元/吨，较上周变动幅度分别为+2.29%、+0.50%、+0.33%、+1.43%、+2.58%、+9.88%；伦敦LME铜、铝、锌、铅、镍、锡分别收于9,793美元/吨、2,689美元/吨、2,986美元/吨、2,069美元/吨、16,550美元/吨、35,295美元/吨，较上周变动幅度分别为+1.87%、-0.63%、+3.43%、+2.45%、+0.28%、+8.54% [4][17] - 铜：本周SHFE铜价+2.29%至80,500元/吨，库存-4.45%至25.55万吨，国内铜精矿价格+1.57%至70.956元/吨，进口铜精矿TC为-15.0美元/吨；LME铜价+1.87%至9,793美元/吨，库存-7.73%至23.38万吨；铜矿供应紧张、需求预期向好、库存去化支撑铜价高位运行 [18][19] - 铝：本周SHFE铝价+0.50%至20,990元/吨，库存-2.99%至21.81万吨，国内氧化铝价格-1.03%至3,320元/吨，电解铝行业平均毛利+7.56%至2,937元/吨；LME铝价-0.63%至2,689美元/吨，库存-0.87%至50.18万吨；国内电解铝企业增产，需求预期向好，但铝材出口减少，铝价有一定支撑 [27] - 锌：本周SHFE锌价+0.33%至24,140元/吨，库存+0.86%至7.90万吨；LME锌价+3.43%至2,986美元/吨，库存-0.37%至15.95万吨 [37] - 铅：本周SHFE铅价+1.43%至17,725元/吨，库存+9.96%至6.55万吨；LME铅价+2.45%至2,069美元/吨，库存-2.98%至20.48万吨 [42] - 镍：本周SHFE镍价+2.58%至133,660元/吨，库存+4.36%至3.15万吨；LME镍价+0.28%至16,550美元/吨，库存+1.39%至20.06万吨 [44] - 锡：本周SHFE锡价+9.88%至287,800元/吨，库存+14.82%至0.85万吨；LME锡价+8.54%至35,295美元/吨，库存-3.10%至0.36万吨 [46] 贵金属 - 本周上期所黄金、白银分别收于694.96元/克、8,358元/千克，较上周变动幅度分别为+2.42%、+3.94%；COMEX黄金、白银分别收于2,994美元/盎司、34.37美元/盎司，较上周变动幅度分别为+2.73%、+4.74%；本周美元指数收于103.74，较上周变动-0.15%；美国10年期国债实际收益率上涨2bp至2.01% [50] 稀有金属与小金属 - 本周氧化镨钕、氧化铽、氧化镝、烧结钕铁硼N35毛坯分别收于44.5万元/吨、667.5万元/吨、170.5万元/吨、117.5元/公斤，较上周变动+0.79%、+2.30%、-0.29%、+1.73%；电池级碳酸锂、工业级碳酸锂、电池级氢氧化锂、澳洲锂精矿价格分别收于74700元/吨、73000元/吨、72875元/吨、800美元/吨，较上周变动-0.73%、-0.68%、0.00%、0.00%；国内电解钴、0.998MB电解钴、四氧化三钴、硫酸钴分别收于24.9万元/吨、18.25美元/磅、21.5万元/吨、5.15万元/吨，较上周变动+14.48%、+23.73%、+21.13%、+22.62%；钨精矿、镁锭、海绵钛、钼精矿分别收于139500元/吨、16450元/吨、5.1万元/吨、3315元/吨度，较上周变动-1.41%、+3.13%、0.00%、-5.15% [62][66] - 稀土：海外缅甸封关影响持续，国内政策对供给侧管控收紧，下游磁材订单释放，错钕价格走强，远期新兴领域发展有望提振需求 [67] - 锂：本周价格有不同程度变动，整体呈下降或持平态势 [71] - 钴：本周价格持续走强，国际行情助推，受刚果暂停钴出口政策影响，国内期价突破上行，市场仍存涨价预期，预计短期钴价偏强稳运行 [78] 行业动态 - 美拟同刚果（金）加强关键矿产合作，拟议协议将给美国矿业项目开发权利以换取援助抗击反叛组织M23 [92] - Tanbreez稀土矿公布首个S - K1300报告，该矿是世界最大稀土矿床之一，公司预计2025年年底完成最终可行性研究报告 [93][94] - 巴拿马将于下周审视Cobre Panama铜矿相关问题，并下令重启一座运营该矿所需的发电厂 [95] - 美财长表示除金属和可能的汽车关税外，其他商品都可进行关税谈判 [97] - Alphamin暂停旗下刚果（金）东部Bisie锡矿运营，该矿是全球第三大锡矿，2024年锡精矿产量占全球约6% [98] 投资建议 - 关注锡相关企业华锡有色、锡业股份、兴业银锡 [4][99] - 关注锑行业湖南黄金、华钰矿业，钴行业华友钴业、洛阳钼业、寒锐钴业、腾远钴业，稀土磁材行业中国稀土、北方稀土、金力永磁、宁波韵升 [4][99]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国家建立全国生育补贴制度完善生育支持政策体系,多地试点差异化育儿补贴政策,后续有望加大覆盖广度,利好新生儿生育预期向好 [5] - 新生儿数量回升有望重塑童装市场,若未来新生儿数量企稳回升,将有效提升童装市场规模再扩容 [5] - 童装结构不断优化,龙头资源更为集中,体育童装近年来发展迅速,有望成为童装行业长期发展的核心驱动力之一 [5] - 在育儿补贴政策持续落地背景下,新生儿数量变化是关键变量,相关企业有望受益于新生儿数量改善 [5] 根据相关目录分别进行总结 生育支持政策 - 2016年以来我国新生儿出生人口持续下降,国家持续出台生育支持政策,2024年10月国务院办公厅印发措施推出实质性支持举措,标志生育支持政策体系进一步完善 [5] - 全国已有18个省、直辖市推出鼓励生育政策,部分地区支持力度显著,随着更多地区推进政策落地,新生儿数量下降趋势会得到改善 [5] 童装市场规模 - 我国新生儿数量从2016年的1883万人连年下降至2024年的954万人,降幅高达49.3%,2024年较2023年增长52.5万人 [5] - 我国童装市场2015 - 2019年维持较快增长,2019年规模为2391.5亿元,期间CAGR达14.3%,2023年规模达到2525.7亿元,2020 - 2023年CAGR为4.43%,增长有所放缓 [5] 童装市场结构 - 2023年我国童装CR3/CR5/CR10分别为8.6%/11.0%/13.9%,市占率结构优于男女装,呈现品牌化、集中化趋势 [5] - 体育童装近年来发展迅速,以安踏体育为例,安踏儿童市占率从2018年的1.2%提升至2023年的1.9% [5] 投资建议 - 休闲童装关注森马服饰、太平鸟、海澜之家、嘉曼服饰 [5] - 户外场景渗透,国产体育龙头在丰富童装品类、精细化管理上有竞争优势,关注安踏体育、特步国际、李宁、361度 [5]

报告行业投资评级 - 房地产行业评级为推荐，维持评级 [2] 报告的核心观点 - 2025年1 - 2月房地产销售累计同比降幅明显收缩、投资降幅收窄、累计到位资金降幅显著收窄，政策刺激延续性较强，楼市止跌回稳效果或将逐渐显现，行业估值有望抬升，头部房企市占率有望进一步提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 销售：销售累计同比降幅明显收缩 全国市场 - 2025年1 - 2月全国商品房销售面积10746万方，同比降5.10%，降幅较2024年全年收窄7.8pct；销售额10259亿元，同比降2.60%，降幅较上月收窄14.50pct；销售均价9547元/平米，同比提高2.63%，环比降3.91% [7] - 2024年9月末政治局会议后政策出台，2025年1 - 2月销售面积和销售额同比降幅显著收窄，政策刺激延续性强，2025年3月政府工作报告提及相关内容，楼市止跌回稳效果或将显现 [7] 区域市场 - 2025年1 - 2月各区域销售金额和面积同比降幅维持收窄态势，东部销售面积4539万方，同比降7.30%；中部2795万方，同比降0.7%；西部3115万方，同比降5.9%；东北297万方，同比降3.0% [12] - 2025年1 - 2月东部销售金额6038亿元，同比降2.1%；中部1886亿元，同比降2.30%；西部2134亿元，同比降4.0%；东北200亿元，同比降4.9% [12] 投资：投资降幅收窄 投资端 - 2025年1 - 2月房地产开发投资10720亿元，同比降9.80%，降幅较2024年收窄0.80pct，开年楼市修复，房企投资意愿改善 [18] 开工端 - 2025年1 - 2月新开工面积6614万方，同比降29.60%，降幅较2024年扩大，主要受季节性因素影响 [21] 竣工端 - 2025年1 - 2月竣工面积8764万方，同比降15.60%，同比降幅较上月收窄12.10pct，随着楼市修复，房企投资意愿或改善 [25] 资金：累计到位资金降幅显著收窄 - 2025年1 - 2月房企到位资金15577亿元，同比降3.60%，降幅较2024年全年收窄13.40pct，其中国内贷款2954亿元，同比降6.10%；自筹资金5233亿元，同比降2.10%；定金及预付款4577亿元，同比降0.9%；个人按揭贷款1945亿元，同比降11.70% [29] - 融资和企业端政策出台，城市房地产融资协调机制2024年1月成立，截至2025年3月5日审批贷款超6万亿元，房企流动性压力有望缓解 [29] 投资建议 行业估值 - 2024年9月以来政策推进，行业估值修复，2025年开年楼市逐渐修复，随着政策持续推进，行业整体估值有望进一步抬升 [40] 重点个股 - 看好保利发展、招商蛇口、龙湖集团、滨江集团、万科A、新城控股、招商积余 [46] - 建议关注优质开发绿城中国、华润置地、中国海外发展；优质物管华润万象生活；优质商业张江高科、恒隆地产；代建龙头绿城管理控股；中介龙头贝壳 - W、我爱我家 [46]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 国际化发展潜力足，全球化开拓成绩亮眼，西班牙工厂2026年投产深化智能化出海 [2] - 智驾业务高增推动业绩高景气延续，充裕在手订单支撑业务规模持续扩张 [6] - Q4毛利率有所波动，费用率管控良好，降本增效成果显现 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年全年实现营业收入276.18亿元，同比+26.06%，归母净利润20.05亿元，同比+29.62%，扣非归母净利润19.46亿元，同比+32.66%，EPS为3.63元，同比+29.18% [6] - 2024年Q4实现营业收入86.43亿元，同比+16.21%，环比+18.69%，归母净利润5.98亿元，同比+1.99%，环比+5.22%，扣非归母净利润4.97亿元，同比-17.54%，环比-24.50% [6] 国际化布局情况 - 2024年获TATA MOTORS等国际知名车企新项目订单，突破白点客户HONDA，境外收入17.08亿元，同比+3.89%，海外订单规模超50亿元，同比增幅超120% [2] - 西班牙智能工厂已开工建设，预计2025年底竣工，2026年供应智能座舱、智能驾驶等产品 [2] 各业务情况 - 智能驾驶业务2024年收入73.14亿元，同比+63.06%，占收入比重同比提升6.01pct至26.48%，新项目订单年化销售额近100亿，获长城汽车等车企新项目订单，拓展智驾传感器产品 [6] - 智能座舱业务2024年收入182.30亿元，同比+15.36%，新项目订单年化销售额超160亿元，获奇瑞汽车等多家车企新项目订单，HUD产品进入日系、德系车企供应链 [6] - 网联服务及其他业务2024年收入20.74亿元，同比+27.99% [6] 毛利率与费用率情况 - 2024年调整会计准则后毛利率同比-0.10pct，Q4单季毛利率18.40%，同比-3.14pct（调整前），环比-2.51pct（调整前），受智能座舱、网联服务业务毛利率降低影响 [6] - 2024年研发费用率同比-0.88pct至8.17%，销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别-0.03pct/-0.35pct/+0.35pct，降本增效成果明显 [6] 财务指标预测情况 |指标|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----| |营业收入（亿元）|344.88|418.50|493.60| |归母净利润（亿元）|27.10|35.24|44.95| |摊薄EPS（元）|4.88|6.35|8.10| |PE（倍）|25.39|19.53|15.31| [8][9]

2025 年 3 月 18 日 银河观点集萃 责任编辑 周颖 ☎：010-80927635 网:zhouying_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130511090001 噢闻 1-2 月份,社会消费品零售总额 83731 亿元, 同比增长 4.0% 每日晨报 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 宏观:今年的开门红有哪些不同?——1-2 月份经济数据分析。如我们前期报 ● 告所述,2025年中国要以确定性拥抱不确定性,内需的恢复更加关键,尤其 是消费和基建的表现更加重要。首先,以旧换新政策扩围加码带动下,年初消 费表现良好,除汽车外的社零增速回升至 4.8%;其次,年初化债资金提速发 行,地方政府"手有余粮",存量项目资金拨付有所改善,基建增速好于市场 预期。其三,高技术制造业投资在高基数基础上继续维持高速增长,新质生产 力相关行业资本开支保持高景气度。全年来看,经济叙事有望呈现"消费稳当 下、科技赢未来"的局面,一揽子政策下,上半年经济韧性可能较去年更强。 华润三九(000999.SZ):中医药健康引领 ...

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 理想汽车2024年营收增长但净利润下降，Q4单车经营净利润正增长，盈利能力企稳回升，纯电新品与智驾升级、充电桩建设和渠道扩张将注入增长动能，海外市场拓展有望带来第二增长极，预计2025 - 2027年营收和净利润持续增长 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年全年营收1444.60亿元，同比+16.64%，净利润80.32亿元，同比-31.37%，EPS为4.03元；Q4营收442.74亿元，同比+6.09%，环比+3.26%，净利润35.23亿元，同比-37.74%，环比+25.18% [4] - 2024年交付50.05万辆，同比+33.10%，Q4交付15.87万辆，同比+20.40%，环比+3.84%；单车均价2024年同比-13.48%至27.68万元，Q4为26.87万元，同比-12.29%，环比-0.62% [4] - 2025年Q1预计交付8.8 - 9.3万辆，同比增长9.5% - 15.7%，收入234 - 247亿元，同比减少8.7% - 3.5% [4] 盈利能力 - 2024年车辆销售毛利率19.8%，同比-1.7pct，Q4毛利率19.7%，同比-3.0pct，环比-1.2pct [4] - 2024年单车经营净利润1.40万元，同比-28.80%，Q4单季为2.33万元，同比+1.30%，环比+3.90% [4] - 2024年研发费用率7.66%，同比-0.88pct，Q4单季5.44%，同比-2.9pct，环比-0.6pct；销售、行政及一般费用率8.47%，同比+0.58pct，Q4单季7.00%，同比-0.91pct，环比-0.93pct [4] 产品与市场竞争力 - 新品方面，首款纯电SUV新品i8 7月上市，第二款产品i6下半年上市 [4] - 智驾方面，5月发布“智驾焕新版”新品，AD MAX升级为Thor芯片，AD Pro升级为J6M芯片并加装激光雷达，还在研发VLA系统 [4] - 充电桩方面，截止2025年2月28日已投入使用1874座，计划一季度建成2000座、7月建成2500座、年底建成4000座 [4] - 渠道方面，截止2025年2月28日在全国150个城市有500家零售中心，计划在四、五线城市与大型经销商合作（繁星计划） [4] 海外市场拓展 - 2025年明确国际化与海外市场为核心战略之一，成立独立海外市场拓展部 [4] - 已在中亚等市场树立豪华品牌形象，在部分市场建立售后服务中心，2025年将加大在中东、拉美、亚太市场拓展 [4] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|144,459.95|186,896.91|235,390.10|276,450.09| |收入增长率%|16.64%|29.38%|25.95%|17.44%| |净利润(百万元)|8,032.35|11,490.40|15,404.46|19,112.68| |利润增速%|-31.37%|43.05%|34.06%|24.07%| |EPS(元)|4.03|5.41|7.26|9.01| |PE|23.31|19.41|14.48|11.67| [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖戈碧迦，给予“推荐”评级 [3][6][56] 报告的核心观点 - 戈碧迦是国内光学与特种玻璃制造核心民企，产品应用广泛，2024年3月北交所上市。2023年特种玻璃份额扩张带动营收和盈利提升，2024年4月订单完成短期业绩承压，但费用管控良好。光学玻璃技术与资本密集，特种玻璃国内自主产品稀缺，公司工艺精湛且产能扩张，预计2024 - 2026年业绩增长，给予2025年45 - 50倍PE，合理估值区间27.9 - 31元 [6] 根据相关目录分别进行总结 一、戈碧迦：光学 + 特种双轮驱动，费用管控卓有成效 - 玻璃领域深耕十五年，光学与特种玻璃双轮驱动，产品丰富，应用广泛，历经多阶段发展于2024年3月登陆北交所 [10] - 2023年营收和归母净利润高增，2024年短期业绩承压，特种玻璃逐步起量，2023年占比提升，2024年4月订单完成后公司有先发优势。2019 - 2022年毛利率下降，2023年回升，近年来费用管控良好，2024Q1 - Q3有反复，研发人员增加 [14][18] - 股权结构相对分散，实际控制人持股，机构股东实力雄厚。拥有多家子公司，2025年3月拟授予限制性股票，设定业绩增长条件 [22] 二、光学玻璃技术与资本密集构筑护城河，特种玻璃国内自主产品稀缺 - 光学玻璃产业链分工细致，智能手机是最大下游，生产环节技术与资本密集，全球行业由外资主导，国内市场规模增长，需求升级和贸易保护加速国产替代 [26][29] - 特种玻璃中游分材料与制品，应用领域分散，多品种小批量，国内自主产品稀缺，研究起步晚，成果转化有限，未来向大尺寸等方向发展 [30][38] 三、公司熔炼与成型工艺精湛，产能持续扩张 - 不断突破技术瓶颈，自行设计窑炉实现连续熔炼，熔炼工艺解决诸多问题，成型工艺有多种自主研发方式。2024Q1 - Q3研发费用率上升，有多项在研项目和专利，募投项目辅助技术研究 [40][42] - 产线通用性强，2023年各板块产能利用率和产销率高。募投项目扩建特种玻璃产线，新增产能预计贡献利润；拟建设药用玻璃项目，全部达产后预计年产值可观 [45] 四、盈利预测、估值分析与投资建议 - 预计2024 - 2026年光学和特种玻璃产品营收有不同增速和毛利率，整体营收和归母净利润增长 [52] - 选取可比公司，给予戈碧迦2025年45x - 50x PE，每股合理估值区间27.9 - 31元，首次覆盖给予“推荐”评级 [56]